信用风险传染研究范文

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摘要：

本文围绕信用风险传染的影响因素、传染机理及路径等展开分析，并针对我国信用风险传染现状提出了防范建议。

关键词：

信用风险传染；去产能；去杠杆

2008年以来，以房地产为核心、以重化工等上游产业为依托的地方平台及企业加产能、加杆杆，国内形成债务扩张拉动经济的发展模式。随着增长速度放缓、经济转型和产业结构调整，部分产能过剩行业经营困难，信用品质下降，信用风险成为市场关注的焦点。信用风险具备较强的传染性，某一经济主体因流动性危机或者破产而发生违约行为时，往往会影响其它经济主体和相关行业的违约概率，对此应予以关注。

一、信用风险传染的定义与影响因素

信用风险传染是指在外部经济环境变动情形下，某一经济主体因流动性危机或者破产而发生的违约行为影响到其它经济主体的经营状况甚至违约概率，是信用风险的外溢效应。信用风险传染的影响因素可以归结为宏观和微观两方面。微观因素指债务人因商业模式特征、地域、法律及其他特殊事件引发的信用风险负向传递。如，某一地区关键产业的凋零可能致使整个区域的企业面临信用压力；特殊事件的发生也会影响增强信用风险传染，如次贷危机和雷曼兄弟破产等极端殊事件，会显著加剧信用风险传染程度。宏观因素指企业经营面临的外部经济环境，研究表明债务人之间因宏观经济因素存在正的违约相关性，包括GDP、CPI、基准利率等指标及经济事件因素，均对企业信用品质可能产生影响。如，我国房地产市场调整导致水泥、平板玻璃、钢铁、工程建筑等行业下游需求下降，行业产能过剩严重、亏损加剧，引发了上述行业信用品质恶化，发债企业信用等级频繁下调。

二、信用风险传染路径与机理

从理论层面看，信用风险的传染通常源于经济体之间存在违约的正相关性。传染路径分为企业间的横向传染，以及行业间和产业链上下游之间的纵向传染。横向传染和纵向传染的机理各不相同；纵向传染的机理更复杂，后果也更严重。横向传染是指信用风险在行业内企业间的传染，是行业内信用风险溢出“示范效应”和“放大效应”的结果。同一行业内某些没有直接业务往来关系的企业，有可能会因为企业在财务管理模式和经营管理模式等方面的相似性，导致信用风险传染。这种示范效应和放大效应源于行业内不同信用等级企业间的相互影响，一方面表现为行业内其他债务人信用利差增加，甚至出现跳跃变化；另一方面通常由行业内资质较差的企业所引发。纵向传染的机理主要基于上下游产业联动机制。现代企业、产业之间分工更加细化，联系更紧密，在产业链的作用下，上下游产业之间存在关联影响，使得行业或企业的信用风险会沿着一定方向进行传递，这就是上下游产业联动机制。当经济衰退、市场需求疲软时，商品滞销导致制造型企业的产品大量积压，迫使企业在一定时期内大幅削减生产甚至停产，同时可能伴随裁员，企业信用风险迅速加大，且与其处于同一产业链的上下游企业生产运营情况也会随之恶化。在上述过程循环作用下，更多的企业和行业可能陷入信用危机。这种产业链的联动可能是下游需求减弱传递至上游，也可能是上游供给端冲击传导至下游。需求端的信用风险传染通常沿着产业链的顺序依次发生，始于汽车、房地产、基础设施建设、机械、装备制造等下游行业，然后传导至有色金属冶炼压延、黑色金属冶炼压延等中游的加工制造业，最后是上游的有色、煤炭等行业。需求端产生的信用风险对于下游行业中的机械和装备制造等行业、上游行业中的钢铁、煤炭等行业冲击更大。同时，资本密集型行业的违约率波动幅度大于劳动密集型行业。

三、我国信用风险传染的现状

我国产能过剩行业大多集中在重工业和国有企业部门，一般为资本密集型企业，资产负债率普遍较高。2013年以来，制造、钢铁、采矿等行业在产能利用率下降和净资产收益率持续回落的同时，杠杆率不断上升，其中重工业等资本密集型产能过剩行业杠杆率上升更快。据测算，目前四大产能过剩行业（煤炭、钢铁、有色和水泥）的存量有息负债高达5.4万亿元，其中银行贷款2.8万亿元，公开市场债券1.6万亿元，信托等非标产品约1万亿元。产能出清与债务出清叠加，提升了相关行业的违约概率，信用风险有可能在钢铁、煤炭等行业间传染。去产能和去杠杆引发的信用风险体现为银行资产质量的恶化，以及债券市场信用评级下调、债务违约等信用风险事件的增多。银行贷款不良率是观测信用风险的领先指标，自2013年一季度以来，中国商业银行不良贷款总额和不良率逐季上升，截至2015年三季度，商业银行不良贷款总额已接近1.2万亿元，不良率升至1.59%，四大国有银行中的农业银行2015年上半年不良贷款率已达到2.43%。从上市银行不良率的行业分布来看，制造业和采矿业等产能过剩行业不良率增速显著快于第三产业，发生信用事件的概率加大。以农业银行为例，2015年上半年制造业和采矿业的不良贷款率分布为4.37%和1.56%，较2014年增长18.43%和95.00%，而第三产业的不良率上升趋势则缓慢得多。债券市场方面，2014年以来钢铁、煤炭、机械等产能过剩行业，信用风险事件明显增多，制造业、煤炭、钢铁等发债企业主体信用评级频繁下调，民企甚至大型央企均出现了实质性债务违约事件。据Wind资讯统计，自超日债违约至2016年3月底，全市场累计有44只债券违约，除去违约的中小企业集合债外，其余29只违约债券涉及制造业、光伏、煤炭、钢铁等产能过剩行业。按违约节奏来看，2014年有6只债券违约，2015年有24只，2016年前3个月已有14只债券违约，债券违约频率越来越高。

四、总结与建议

当前我国产能过剩行业融资已经出现了银行惜贷、公开市场发债受限等现象，表现为银行限贷、公开市场债务净融资额下降、融资利率上升、融资期限短期化等。再融资难度加大容易形成“信用风险上升—市场惜贷—债务展期、借新还旧困难—信用风险上升”的恶性循环，需要警惕信用风险向上下游行业的扩散。对机构投资者而言，首先，应加大信用研究力度，增强风险识别能力。警惕在去产能化政策推动下，因大额计提应收账款、生产线等可变现资产减值准备等事件加剧亏损。不仅要排查行业内信用风险，同时也要分析去产能对地区经济、地方政府财政收入波动以及对地方政府融资平台债务的影响。其次，要理性对待信用风险，增强债券筛选能力。在信用风险逐渐暴露的过程中，发债企业信用品质将呈现分化趋势，可以适当关注信用品质较好的高收益品种。最后，应更多从宏观与行业的角度分析信用风险特征，将风险防范与经济结构调整结合起来，更好地促进实体经济发展，维护金融市场稳定。

作者：田业钧 单位：农银人寿保险股份有限公司