境外资源类项目投资的风险范文

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2014年，我国对外直接投资首次突破千亿美元，达到1029亿美元，同比增长14.1%；实际使用外国直接投资为1196亿美元，同比增长1.7%。考虑到中国企业境外投资所获取利润的再投资，实际上中国已经第一次成为净资本输出国。在巨额外汇储备的支撑下，中国资本“走出去”将会呈现持续的上升状态。同样是这一年，中信集团以3000亿元港币的对价实现在香港股票市场整体上市，但中信泰富投资澳大利亚铁矿项目却消逝了约100亿美元。分析这一投资案例，对今后中国的“一带一路”建设、“走出去”开展跨国投资经营活动无疑具有重要借鉴意义。境外油气、矿产等资源类长期投资所必然面临的风险中，全球经济周期性风险、地缘政治和国别风险、财务安排与汇率掉期风险是最为凸显的。

一、中信泰富澳大利亚铁矿项目背景

过去30多年中国经济的高速增长，激发了对钢铁及相关铁矿资源的渴求。自1981年首次供需双方价格谈判以来，产生了每年一度的铁矿石价格体系，按照原有的市场需求方和新晋需求方划分为有明显差异的“欧洲价格”和“亚洲价格”。“亚洲价格”承受者的主角当然是中国。2005年，全球铁矿石价格上涨了近72%。为摆脱供应瓶颈和价格遏制，铁矿资源比较贫瘠的中国自然会将资源开发延伸到境外。

由房地产起家的香港上市公司中信泰富当然不会错过中国经济繁荣下的钢铁“盛宴”，其凭借位于香港的地缘优势，决定进军上游的全球铁矿石开采领域。位于国内的钢铁企业，既分享着中国钢铁市场的丰厚利润，也和其它钢企一样受制于国际铁矿石巨头的价格欺压。2006年，中信泰富以总投资预算高达33亿美元的大手笔从澳大利亚自称亿万富翁的克莱夫•帕尔默（ClivePalmer）手中，收购了20亿吨的磁铁矿开采权和另外40亿吨的认购权，总共支付了4亿多美元，这就是中信泰富的“中澳铁矿项目”。计划投产时间是三年后的2009年，但由于种种纷繁复杂、官司缠身的原因，直至七年后的2014年才装上了具有重大象征意义的一小船铁矿石，驶向遥远的中国大陆钢铁厂。此时包括两条生产线在内的总投资已经接近100亿美元之巨，而预计到2015年中澳铁矿项目的六条生产线全部投产的总投资无疑将突破100亿美元。

中澳铁矿项目的铁矿石属性特殊、开采技术障碍、建设成本不断超支、总包关系问题、基础设施缺乏、与原有矿山业主官司缠身、澳洲政策变化和国情文化差异等种种原因，导致矿山迟迟不能投产。尚未大规模开建，就遭遇美国次贷危机触发的全球金融危机和中国经济增长放缓。尽管如此，中信泰富坚定决心，多方筹措资金全力上马项目。其后，虽然能源和特种钢板块盈利，但财务部门的外汇掉期安排和中澳铁矿项目的两项巨亏对公司形成了致命的打击。到2014年，在中信集团与中信泰富整体对价在香港上市之后，中信泰富终因中澳铁矿项目投资巨亏而谢幕。

二、中澳铁矿项目对境外资源类投资风险控制的启示

中信泰富中澳铁矿项目带来的史无前例的中资出海教训是不应该被忘记的。对于大型油气、能源、矿山等自然资源开发、建设投资，全球经济周期与金融风险、项目所在国的地缘政治与特有的国家风险、财务安排与远期汇率风险，是在全面风险管理体系中尤其需要管控的风险要素。

1资源类长期投资项目受制于全球经济周期和金融危机风险

今天来看，中信泰富无论其起家的地产板块还是其发迹继而衰败的钢铁、铁矿石资源板块，都与中国经济高速增长引领的全球经济繁荣休戚相关。早在1994年前后，全球铁矿石价格还处于每吨25美元的水平。但到了上世纪90年代之后，铁矿石谈判价格一路飙升至100美元的水平，其后又出现大幅度暴跌。如果说为应对1997年亚洲金融危机中亚洲各国特别是中国的宏观经济政策为国际巨头控制的铁矿石价格谈判增加了砝码，那么2008年开始爆发的全球金融危机，导致欧美各国为了应对金融危机实施货币量化宽松政策和中国大规模投资建设的经济刺激政策，进而驱使了铁矿石价格在2011年至2012年飙升至每吨180美元。由于全球大宗商品资源价格的“中国因素”是主成分因素，继采取“新常态”政策之后，铁矿石价格从2013年初的每吨150美元暴跌至今天的65美元。值得注意的是，就在中信泰富洽购澳大利亚铁矿的2006年，联合国在《世界经济展望》报告中称：“2006年的强劲增长可能意味着一个周期的顶峰”，“2006年的全球GDP增长了4%，世界经济增长正在减缓”。②更加紧缩的货币政策、许多国家进一步出现产能紧张、投资周期的普遍成熟化，都导致了主要高收入国家和中国在年末工业生产的放缓。果不其然，2008年美国爆发了次贷危机，进而传染到欧洲等主要工业化经济体。世界银行报告称，2009年全球经济增长率仅停留在1%。决定全球大宗商品价格的“中国因素”也一直成为铁矿石之类价格形成的焦点。在2015年之前的10年里，中国经济增长率经历了最高14.2%到2014年的7.4%。

2地缘政治风险和国别风险不可忽视

地缘政治风险及其相关的国别风险，是中资企业“走出去”开展跨国经营风险管理中的新问题。中资企业普遍对地缘政治和国别风险较为陌生，但此类风险却越来越突出。在涉及国家主权的自然资源如能源、矿产等开发投资项目中，地缘政治和国别风险管理尤为重要。地缘政治风险是指由于投资目的地东道国所处的世界地理位置而对国际关系产生影响，由此引起国际和区域内外交关系的变化，而这种变化又进一步影响国际投资和商业环境，再和东道国国内政治政权的相应不确定性叠加在一起导致商业环境的风险。比如，缅甸的地缘政治风险陡增，导致中国电力投资公司密松电站无期限搁浅，投资损失达10亿美之巨。全球政治关系中地缘政治地位不明显的国家所存在的政治与金融风险、环境与社会风险等，则形成了一个国家的国别风险。③中信泰富投资的中澳铁矿项目所在国澳大利亚属于亚太地区。近年，美国在实施“重返亚太战略”中对其布置军事基地，导致澳大利亚的地缘政治风险增加。经济结构单一依赖铁矿等自然资源，铁矿资源大国地位，又使得澳大利亚吸引外资的政策具有更多的单边性。其外商投资法律、土著权益、劳工政策、移民规定的随意变化，都构成了澳大利亚所特有的国别风险。④中信泰富在澳大利亚就遭遇了澳大利亚的国别风险。例如，在劳工方面，总包商中冶不能按计划大量使用中国工人，因为澳大利亚对劳工签证要求具有较高的英文水平等条件十分苛刻。澳洲本地矿工年薪普遍在十几万美元水平。矿工营地需要每套宿舍面积不少于10平方米，带单人床、写字台、电视、冰箱、衣柜以及空调，每个房间都配备了厕所和沐浴设备。营地还包括了可以容纳几百人的食堂、健身房、游泳池、体育场、娱乐室。与此相应的是工人的作息时间，在国内很常见的加班加点做法在澳洲简直是行不通的。除了劳动力成本远远超出预算之外，材料配送时间和成本也超出预算。在澳大利亚这样的国家，所有流程都有明确而严苛的规定。中信泰富称，除了人力与设备的成本飙升外，澳大利亚政府2012年开始征收的资源租赁税，也进一步地加大了中澳铁矿的债务压力。除了常见的劳工、环境保护等国别风险问题之外，中信泰富和卖家在多年之后还遗留有专利费引起的交易纠纷。最终，西澳洲法院判决中信泰富败诉。这种情况在中国的传统市场亚洲、非洲、拉丁美洲是可以得到妥善解决的。

3审慎采纳结构性汇率风险管理的“兜售”建议

大型资源类项目开发投资，资金来源除了投资人的股本资金之外，债务融资往往是必须的，债务杠杆比例一般会高达70%。较高的融资比例，要求相应的财务安排来控制工程成本。而跨国资源开发项目还经常涉及投资方、东道国、设备采购地等至少三种不同币种之间的汇率变化。股本比例、融资、负债、汇率等就构成了资源类开发投资的风险因素，这些因素可以对项目建设进度和项目经济效益产生不可逆转的重大影响。中信泰富澳大利亚铁矿项目就出现了汇率风险和汇率掉期安排“陷阱”，在其完成收购澳大利亚铁矿之后不久的2008年，位列香港恒生指数成分股的中信泰富被爆出因投资杠杆式外汇产品而巨亏155亿港元，其中包括约8亿港元的已形成亏损和147亿港元的估计亏损。导致中信泰富巨亏的外汇衍生交易，起因是中信泰富于2006年收购澳大利亚铁矿，铁矿由中国的中冶集团总包建设。这样，中信泰富因为该项目的开工建设自然会遇到港币、人民币、澳元和基本结算币种美元等不同币种、在不同时点上以某种额度的使用和交换。于是，中信泰富就要进行事先汇率风险管理措施，以规避未来市场的汇率变动导致的财务损失。中信泰富接受了包括汇丰银行和法国巴黎银行在内的几家国际金融市场玩家向其“兜售”的一种叫“Accumulator”的杠杆式外汇合约。问题出在这些杠杆式外汇合约的“魔鬼”条款。在大型国际工程项目中实施财务安排和汇率掉期是很常见的，该做法的本意是要规避汇率风险，但如果不加克制地采纳国际投行设计的结构性外汇产品，就很容易滑入陷阱，轻则影响工程项目，重则拖累拖垮公司自身。

作者：李福胜 单位：中国进出口银行评估审查部