中国基金投资影响因素综述范文

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一、文献综述及问题的提出

国外由于基金业起步早，发展快，因此关于开放式基金赎回问题的研究文献相对多一些。Barclay等人研究了基金运作中的委托—问题，认为如果开放式基金本身制度安排得当就可以减少赎回。Barberetal（2000）则发现投资者选择基金主要是依据基金过去的业绩表现，投资者买入基金时有超过一半是选择了上一年度中排名前20%的基金。ThomasDangl，YouchangWu和JosefZechner（2004）建立了一个连续时间模型，模型分析的结论认为基金份额变动受基金业绩、基金本身份额多少以及对基金经理认知的不确定性的影响。近年来，国内关于投资者赎回行为的研究日益增多。赵学军、王永宏（2001）对我国股市中的处置效应进行了实证研究，发现国内股市的投资者更愿意实现赢利股票、持有亏损股票，具有明显的“处置效应”，即在交易上具有卖出赢利证券而持有亏损证券的倾向。姚颐、刘志远（2004）的研究表明基金业绩增长、分红金额、分红次数、基金管理公司规模、基金集中度是影响基金赎回的重要因素，并且当基金净值跌破1元时，原有趋势会发生突变。

二、研究设计

（一）研究思路

首先，本文的研究对象是我国股票型开放式基金投资者的赎回行为，之所以选择股票型基金作为样本，一是因为股票型基金在数量上占据了目前我国开放式基金市场中的大多数。另一方面，股票型开放式基金相比于债券型基金和货币市场基金受其他因素的影响较小，比如利率。其次，对投资者赎回行为的研究是通过对股票型基金的份额变动的分析来体现。在本文中，份额变动指的是净申购或净赎回，不考虑将申购份额和赎回份额分解。所以，本文基金份额变动的数据为申购赎回相互抵消后的份额净变动。最后，根据国内外文献对开放式基金赎回因素的分析，在姚颐、刘志远（2004）的基础上构建投资者赎回基金的模型，运用我国股票型开放式基金的数据对这些因素进行实证检验，得出结论。

（二）模型设计

1、影响股票型开放式基金投资者赎回行为的因素

（1）基金的业绩增长。Ippolito（1992）等学者的研究都发现优秀的基金业绩会导致大量的新资金流入，基金收益和基金流量之间存在正反馈关系。基金业绩越好，赎回率应越低或出现净申购的局面。

（2）分红金额。从避税的角度出发，法人投资者必然希望通过最大限度的分红来降低基金净值，这是因为法人投资者赎回基金时获取的盈利收入应缴纳企业所得税，而对所有投资者（包括个人和法人）从基金分配中取得的红利收入暂不征收所得税。另外，行为金融学提出了“心理账户”概念，认为投资者心理上将红利和资本利得纳入具有不同风险厌恶特征的心理投资账户，而分红可以使大多数风险厌恶投资者的心理获得满足。

（3）基金规模。Annaert，Broeck和Vennet（2001）发现欧洲的股票型基金效率和基金规模正相关，大基金表现优于小基金。大基金具有资金优势，从而会形成人才优势、信息优势，也具有更大的市场影响力，最终吸引更多的投资者。

（4）证券市场指数收益率。我国开放式基金的投资受股票市场的影响非常大。当股票市场处于牛市时，基金净值会随股票指数上涨而上涨，投资者此时购买基金能分享到市场增长的利益。Santini和Aber（1998）的研究表明，基金现金流量与股票市场收益正相关。

2、模型的建立

根据研究假设建立如下模型：各变量的定义如表1所示。

三、实证检验

1、研究时期和样本的选取

本文所选样本为2004年1季度以前（包括2004年1季度）成立的31只股票型开放式基金，样本数据包括31只基金从2004年l季度到2009年1季度间每个季度的申购、赎回及规模等情况。统计量描述如表2。

2、实证研究

运用Eviews软件对数据进行回归，结果如表3所示。

3、对实证结果的进一步分析

第一，第t期的基金单位净值增长率anvri,t与净赎回率redpi,t显著的正相关，违反了假设1，和国外的研究结论正好相反，即验证了我国的基金赎回的“异象”。基金本期业绩越好，其净赎回越高。这一点表明我同开放式基金市场上的投资者确实存在“处置效应”。第二，基金本期赎回率与本期分红金额显著负相关，与上一期的分红金额相关性不明显。基金本期分红能很好的解释基金的赎回问题，说明投资者选择基金时把分红作为重要的考虑因素，基金分红金额越小，赎回率越高，表明投资者更倾向于投资分红比较高的基金。第三，基金的规模对赎回存在一定影响，两者之间是反向变动的。规模大的基金对应的赎回率比较低。基金的规模在一定程度内反映该基金的人气和市场追捧程度，规模大的基金抗风险能力更强，赎回率也相对较低。第四，证券市场的走势直接影响基金的赎回。在投资者预期的作用下，证券市场将从两方面影响投资者，一是由于基金业绩的不断增加，投资者会增加对基金的投资；二是投资者赎回基金，即“处置效应”，自己投资风险更大的股票。从上面计量模型得出，我国在证券市场收益较高时，基金赎回率较低，在证券市场收益较低时，基金赎回率较高。第五，基金本季度的份额变动与上一季度的份额变动负相关。这说明了我国股票型开放式基金的投资者中并不存在较严重的“羊群行为”，投资者的理性程度在增加。

四、政策建议

（一）对基金投资者的建议

对于基金投资者来说，一个份额保持稳定或是持续小幅增长的基金要比一个份额大起大落的基金更具投资价值。因为基金份额的大幅波动会对基金净值产生影响。从而影响投资者的最终收益。投资者应当选择业绩持续表现良好的基金，回避业绩波动太大的基金。根据基金份额净值增长率与其份额变动的关系，上一季度和本季度业绩表现均良好的基金其份额不会发生太大变动，因为上一季度业绩良好，会促进本季度的份额增长，而本季度业绩表现良好，则会使基金遭受赎回，两者相抵，基金份额能保持比较稳定。

（二）对基金管理人的建议

相对于基金投资者来说，基金管理人对于开放式基金份额的变动更敏感。特别是在基金遭遇大幅赎回时，不仅管理费减少，而且容易陷入赎回——份额净值下跌——更多赎回……的恶性循环，造成流动性危机。当然，基金出现大幅申购时，基金管理人也会面临短时期内购买大量资产的压力。第一，避免基金份额净值增长过快，提高业绩的持续性。由于“处置效应”的存在，基金单位净值短时期内的大幅上升会使投资者赎回基金，“落袋为安”。因此基金管理人应适当控制基金业绩的增长，在基金份额净值出现大幅增长之前对其资产配置作一定调整，避免由赎回引发的基金业绩下滑。第二，在允许的条件下适当分红。根据前面的研究，基金的分红金额可以有效抑制投资者的赎回行为，本期的分红金额能使投资者对下一季度的分红形成良好的预期，从而促进对基金的申购。第三，建立详细的持有人清单，在条件允许时开展持有人申购赎回行为调查，预测不同投资者的交易需求和动机，估计未来的申购赎回量。在这方面，我们可以借鉴美国的经验。通过调查了解投资者结构特征、赎回的原因、不同投资策略的赎回比重等情况。

（三）对监管机构的建议

首先，进一步完善资本市场是投资者增强对基金业信心的关键。切实做好资本市场的制度建设，提高政策的可信度，培养投资者对我国资本市场的良好预期，树立对开放式基金业绩持续性的信任，减少其短期的非理性交易和恐慌心理。其次，制定政策提高基金份额变动信息披露的频率。此举可以消除投资者对基金基本面的疑虑，从而形成更客观的判断，使自己的交易行为理性化。同时，提高信息披露的频率可以使研究者得到更多的相关数据，对我国基金市场的一些研究也能更准确深入。