社保基金投资管理人员选取范文

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一、引言

社会保障基金（简称社保基金）是指依据国家法律、法规和政策的规定，为满足社会保障的需要，通过各种渠道、采取各种形式筹集到的用于社会保障各项用途的专项资金。它是社会保障制度得以运行的物质基础，是完善社会保障体系关键之所在。为了提高社保基金的收益，2000年，党中央、国务院建立了“全国社会保障基金”，允许这部分社保基金以委托投资的模式进入资本市场，即委托投资管理人管理和运作并委托社会保障基金托管人托管。随着我国企业年金市场化的逐步规范，自2008年我国所有的企业年金必须交由具备企业年金管理资格的机构管理运营，同样也面临着投资管理人选择的问题。在我国资本市场还不完善的环境下，社保基金投资管理人的选择就成为社保基金投资运作的关键，直接关系着社保基金的保值增值。考虑到传统经典的衡量基金（或投资组合）业绩的指标等在选择社保基金投资管理人时存在不足，蒋贤锋等借鉴随机占优思想和VaR思想提出企业年金选择基金管理公司的新思路和方法[1]，本质上仍然是采用单一指标法（基金公司的综合业绩）选择投资管理人。投资管理人选择是一项系统工程，不仅要考虑基金管理公司的业绩，也要考虑其经营能力、基本实力等要素，因为这些要素从侧面上能反映基金管理公司的投资管理水平。本文试图采用系统综合分析的方法，从基金管理公司的基本实力、投资管理能力和经营管理能力三方面构建社保基金投资管理人选择的指标体系，并在ER解析算法中融入群决策，对社保基金投资管理人选择进行实证分析，以期对社保基金投资管理人选择这一现实问题的解决有所裨益。

二、投资管理人选择的指标体系构建

考虑到现有的10位国内社保基金投资管理人中有9位是基金管理公司，企业年金的投资管理人也基本上是基金管理公司，本文将社保基金投资管理人的选择范围囿限于基金管理公司。投资管理人选择的初衷是为了提高社保基金的投资业绩，自然地，基金管理公司的投资管理水平是投资管理人选择的核心要素。由于社保基金的特殊功用，其投资的首要原则是在保证安全性的条件下追求相对较高的收益，注重价值投资和长期投资，所以，在选择基金管理公司时，也需要考虑基金管理公司的基本实力和经营管理能力。投资管理人的选择，是基于基金管理公司的竞争力，但也不完全等同于基金管理公司竞争力的评价。根据ZhaoYue，罗真，杨紫涵，《股市动态分析》杂志社创建的基金公司价值评估体系[2-5]，结合社保基金投资运作的原则、理念及实际情况，构建社保基金投资管理人选择的指标体系，如表1所示。在反映基金管理公司基本实力的分项指标中，包含了基金管理公司成立的时间、旗下产品数、管理资产的规模等，其中，管理资产的规模用管理有效基金净资产市场占比来表示。投资管理能力用基金管理公司的综合投资业绩和基金经理的才能两项指标来反映，这也是社保基金投资管理人选择的核心指标。综合投资业绩是基金管理公司投资管理能力的直接体现，本文采用基金管理公司旗下基金投资业绩的加权平均来刻画。人是基金管理公司生产力中最活跃的因素，基金经理全面负责基金的投资，基金经理的才能如专业的知识、丰富的经验、职业精神，以及基金经理的选股能力、择时能力等直接或间接地影响着投资绩效。经营管理能力指标可以分解为公司文化、组织制度、内部风险控制以及投研团队建设及稳定性等。一个具有优秀企业文化的基金公司，必然会有一个良好的投资理念、企业行为规范、价值标准等，这些都间接地影响着基金管理公司的经营管理。由于社保基金的特殊性，其对风险控制的要求比一般资金的投资更高，尤其是我国的资本市场尚不完善，风险控制是社保基金投资的必然要求，自然地也要求基金管理公司具有良好的内部风险控制能力。组织优化能力就是基金管理公司组织寻求及实施其所拥有的各种资源加以有效组合的能力，是基金管理公司竞争力的重要组成部分，间接影响经营管理绩效。团队越来越凸现出对公司发展的正向作用，团队建设的好坏，象征着一个公司后继发展是否有实力，也是这个公司凝聚力和战斗力的充分体现。对于以基金产品为单位的基金管理公司而言，团队建设尤为重要，良好的投研团队建设及具有较高稳定性的投研团队不仅能提升投资业绩，更能创造良好的竞争氛围，实现公司的可持续发展。

三、投资管理人选择的模型建立

从本质上讲，社保基金投资管理人选择是一个多属性决策问题（MAMD）。自从Zadeh提出了模糊集的概念，多属性决策获得了快速的发展。由于模糊集理论的局限，Atanassov对模糊集进行了扩展，提出了直觉模糊集的概念[6]。直觉模糊集能模拟人类的决策过程以及反应人们在决策过程中的经验与知识的行为，不仅讨论人们对决策问题的肯定认识，同时还讨论人们对决策问题的否定认识[7]，在处理不确定性问题时更灵活，在解决多属性决策问题时得到了广泛的应用。证据理论是由美国学者Dempster提出，并由Shafer进一步发展起来的一种处理不确定性的理论。基于证据理论建立的证据推理（ER）方法也解决是MAMD问题的有效工具。本文将直觉模糊集和证据推理相结合，构建社保基金投资管理人选择的模型。

（一）直觉模糊集

定义1[6]：设X是一个非空集合，则称{,(),()}AAA=xμxvxx∈X（1）为X上的一个直觉模糊集（Intuitionisticfuzzyset，IFS）。其中，:[0,1]AμX→，:[0,1]AvX→且满足0()()1AA≤μx+vx≤，x∈X，()Aμx和()Avx分别为X中元素x属于A的隶属度和非隶属度，表示为支持元素x属于集合A的证据所导出的肯定隶属度的下界和反对元素x属于集合A的证据所导出的否定隶属度的下界。对于X上的任意的直觉模糊集A，称()1()(),AAAπx=?μx?vxx∈X为直觉模糊集A中元素x的直觉指数，表示X中元素x属于A的犹豫度或不确定度。显然，0()1A≤πx≤，x∈X。为了进一步理解直觉模糊集的核心内涵，假如(),()0.5,0.3AAμxvx=，在投票模型中可解释为，10人参与投票，其中5人赞成，3人反对，2人弃权。又如，A表示“优秀”，(),()0.5,0.3AAμxvx=表示，x隶属于“优秀”（即“优秀”）的程度（可能性）为0.5，“不优秀”的程度为0.3，不能确定x“优秀”与否的程度为0.2。事实上，直觉模糊集{,(),()}AAA=xμxvxx∈X隐含3个假设：x∈A,x?A以及不能确定x∈A或x?A（即犹豫的情况）。在证据理论的框架下，(),(),()AAAμxvxπx可以表示基本概率分配。基于证据理论的思想，可以用yes，no和（yes，no）分别表示x∈A，x?A，x∈A或x?A。因此，()Aμx可以认为是x∈A的概率或证据，即有()()Amyes=μx，同理，有()()Amno=vx，(,)()Amyesno=πx。根据证据理论，直觉模糊集{,(),()}AAA=xμxvxx∈X可以改写为{,()}AA=xBIxx∈X，其中，()[(),()]AAABIx=BelxPlx为信任区间，()()AABelx=μx，()1()()()AAAAPlx=?vx=μx+πx。

（二）基于直觉模糊集的证据推理方法

设有M个备选方案（基金管理公司）(1,...,)iai=M，L个属性（指标）(1,...,)jcj=L，属性的权重为12(,,...,)Lw=www，w已知。,,,ijijijμvπ分别表示方案ia对属性jc的满足程度、不满足程度和不确定程度评价值。其中，01,01,01,1ijijijijijij≤μ≤≤v≤≤π≤μ+v+π=，i=1,2,...,M，j=1,2,...,L。定义2：称矩阵()ijMLAx×=为直觉模糊评价矩阵，其中，(,,)ijijijijx=μvπ，i=1,2,...,M，j=1,2,...,L。假设1：设识别框架为Θ={yes,no,(yes,no)}，yes表示方案ia相对于属性jc而言是“好”；no表示方案ia相对于属性jc而言“不好”；（yes，no）即为Θ表示方案ia相对于属性jc而言不能判断为“好”或“不好”。因此，专家方案ia关于属性jc的Mass函数（基本概率分配函数）为(),(),()ijijijijijijmyes=μmno=vmΘ=π（2）根据Wang等提出的ER解析算法[8]，本文给出属性值为直觉模糊数的证据推理算法。首先，构造考虑属性权重的Mass函数。方法如下：()ijjijmyes=wμ，i=1,...,M,j=1,...,L（3）()ijjijmno=wv，i=1,...,M,j=1,...,L（4）()1()ijjijijmΘ=?wμ+v，i=1,...,M,j=1,...,L（5）()1ijjmΘ=?w，i=1,...,M,j=1,...,L（6）()ijjijmΘ=wπ，i=1,...,M,j=1,...,L（7）其中，()()()ijijijmΘ=mΘ+mΘ，11Ljiw=∑=。然后，对每个方案的所有属性进行证据合成。算法如下：()[(()()()(()()]LLiijijijijijjljlmyeskmyesmmmm===∏+Θ+Θ?∏Θ+Θ（8）()[(()()()(()()]LLiijijijijijjljlmnokmnommmm===∏+Θ+Θ?∏Θ+Θ（9）11()[(()()(()]LLiijijijjjmkmmm==Θ=∏Θ+Θ?∏Θ（10）1()[(()]Liijjmkm=Θ=∏Θ（11）1[(()()()(()()()(()()]LLLijijijijijijijijjljljlkmyesmmmnosmmmm?====∏+Θ+Θ+∏+Θ+Θ?∏Θ+Θ（12）将证据合成后的概率分配进行标准化，得()()()()()()(),(),()111iiiiiiiiimmmmmyesmnoβyesβnoβΘΘΘΘ==Θ=???，i=1,...,M（13）接着，比较每个方案的信任区间。设方案(1,...,)iai=M被评为“好”的信任区间为()[(),()],1,2,...,iiiBIa=BelaPlai=M（14）其中，()()iiBela=βyes，()()()iiipla=βyes+βΘ。最后，比较所有方案的信任区间，进行最优决策。定义3：设方案,pqaa被评为“好”的信任区间分别为()[(),()]pppBIa=belaPla，()[(),()]qqqBIa=belaPla，方案pa优于方案qa的可能度为[9]：min[0,()()]min[0,()()]()[()-()][()-()]qpqppqppqqplaBelaBelaplaPaaplsaBelaplsaBela???>=+（15）由式（15）可得方案两两比较的可能度矩阵()ijMMPP×=，因为矩阵P为互补判断矩阵，由互补判断矩阵排序中的中转法（MTM）求得可能度矩阵P的排序向量il，利用il对方案ia进行排序[10]。111(1)(1)2mijjiPmml==+??∑，i=1,...,M（16）

（三）定量属性值的转换

在多属性决策问题中，决策属性一般分为收益性属性1J（属性值越大越好）和成本型属性2J（属性值越小越好）。当属性jc为定量属性，方案ia关于属性jc的评估值为精确数ijx，可以采用以下公式将ijx标准化、归一化。''''11/max,ijijijiMaaajJ≤≤=∈（17）''''21min/,ijijijiMaaajJ≤≤=∈（18）''''''''1/Mijijijiaaa==∑（19）因为精确数可以看作犹豫度为0的直觉模糊数的特殊形式，所以，若评价值为精确数，则直觉模糊评价矩阵中元素可表示为：(,1,0)ijija?a（20）

四、案例研究

（一）案例样本截至2008年5月，我国共有64家基金管理公司，其中中资公司32家，合资公司32家。首先剔除不符合《全国社保基金投资管理暂行办法》和《企业年金基金管理试行办法》所规定的投资管理人应具备条件的基金管理公司，以及与社保基金的托管人关联利益的基金管理公司（比如托管人是基金管理公司的股东之一）。为了进一步精简样本，去掉旗下基金产品数量少于10以及管理有效基金净资产市场占比小于1%的基金管理公司。最后将剩余的26家基金管理公司作为研究样本，记为F1，F2，…，F26。

（二）数据处理

基金管理公司的成立时间，是指从基金管理公司成立的年月到2010年6月间隔的时间；旗下产品数，是指截止2010年6月30号，基金管理公司的基金产品数；基金管理公司管理资产的规模，以年度为单位，用2006-2009年间管理有效基金资产净值市场占比的平均值来表示；综合投资业绩指标，统计的时间为2006.1.1-2010.6.30，采用蒋贤锋等提出的方法进行计算[1]，本文不再赘述。定量指标的数据来源于各基金管理公司的官方网站。基金经理的才能、公司文化、内部风险控制、组织优化能力以及高管和投研团队建设及稳定性等定性指标，邀请来自证监会、社保理事会和基金评级机构的5位专家组成研讨厅，商讨评估。以“优秀”为标准，每一个属性值的第一、二、三个元素分别表示某方案的该属性隶属于“优秀”的程度、隶属于“不优秀”的程度以及不确定程度。如基金管理公司F1关于属性e5的评估为（0.75，0.1，0.25），表示该公司基金经理的才能为“优秀”的程度为0.75，“不优秀”的程度为0.1，不能确定的程度为0.25。采用层次分析法（AHP）获得各层指标的权重（过程略，见表1），将局部权重转化为全局权重，得e1，e2，e3，e4，e5，e6，e7，e8，e9的权重分别为w=（0.05，0.05，0.1，0.2475，0.2025，0.105，0.105，0.0525，0.0875）。

（三）基于IFS和ER的案例分析

为了节省篇幅，仅以基金管理公司F1为例说明证据合成过程，其余的同之。首先，将定量属性的精确值转化为直觉模糊数。基金管理公司F1，成立的时间是1999年3月，截止到2010年6月30号，管理27支基金产品，管理有效基金净资产市场占比为5.46%，综合投资业绩为1.0102。在所研究的样本中，基金管理公司成立时间最早的是1998年3月；管理基金数量最多的有27支基金；管理有效基金净资产市场占比最大的为9.14%，综合投资业绩最好的为1.0284。按照式（17）-（20）将定量属性的属性值（精确数）转化为直觉模糊数；定性属性的评估值由专家评估所得，结果见表2。然后，合成所有属性。根据表2及式（3）-（7），构造每个属性的基本概率分配，按照式（8）-（13）对基本概率分配进行证据合成，得（0.9111，0.0599，0.029）。进而得到F1相对于“优秀”的信任区间：BI（F1）=[0.9111，0.9401]。同理，可以得到其他基金公司相对于“优秀”的信任区间，见表3。最后，按照式（15）-（16）对26个基金管理公司的信任区间排序，排序结果见表3。F1-F9是目前国内第二批被选为社保基金投资管理人的基金管理公司，采用本文给出的选择模型和方法，这9家基金管理公司基本上还是排在前9名，除了F5和F7外；第一批被选中为企业年金投资管理人的8家基金管理公司除了富国外，均排在前10，一定程度上说明本文给出的投资管理人选择模型和方法是有效的。F5是招商基金管理公司，其管理的有效基金净值市场占比只有1.37%（按“管理资产的规模”排名，占第23位），其成立的时间也相对较晚（按“成立的时间”排名，占第17位），这些可能都是影响其综合排名的原因。另一方面，招商基金管理有限公司是由中国证监会设立的第一家中外合资的基金管理公司，注册资本1.6亿，可能因为这些背景，招商基金管理公司被选中为第二批社保基金投资管理人之一。但近几年来，随着我国基金业的发展，基金管理公司的数量越来越多，涌现出了许多“后起之秀”，不乏比招商基金管理公司更优秀的竞争力对手。所以，在考虑这些竞争对手和综合指标后，招商基金管理公司的优势不再明显，排在9名之后。F7是长盛基金管理公司，其管理的有效基金净值市场占比为1.84%（按“管理资产的规模”排名，占第19位），同时受其综合投资业绩相对较低的影响（按“综合投资业绩”排名，占第18位），其综合排名也未进入前9。海富通F10、汇富通F11等“后起之秀”赶超上了招商和长盛基金管理公司，在选择第三批社保基金投资管理人或者调整现有的投资管理人时，可以考虑这些“后起之秀”，同时也可以考虑富国F18、银华F10等排名靠前的“老牌”基金管理公司。

五、结论及展望

社保基金是社会保障制度的物质基础，其安全和保值增值是社会保障事业顺利发展的关键。在现行的社保基金委托投资模式下，选择什么样的投资管理人，如何选择投资管理人是社保基金投资运作的关键。本研究在比较社保基金投资管理人选择与基金业绩评价以及基金管理公司竞争力（评级）的联系和区别之后，构建了社保基金投资管理人选择的指标体系。考虑到直觉模糊数在处理不确定性问题时更具灵活性，建立了属性值为直觉模糊数的证据推理方法，并用于社保基金投资管理人选择。实证结果显示，本研究提出的指标体系和选择模型是合理的、有效的。