股权投资基金合格投资者政策范文

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一、股权投资基金概述

近年来，外资私募股权基金在国内风生水起，发展潜力巨大。在目前阶段，倾向于把产业投资基金和私募股权基金统称为股权投资基金。当前，各国监管机构对于私募基金一般采取有限度的监管或豁免监管，如限制一般散户投资此类基金或者限制仅净资产具有一定金额以上之人方可投资此类基金，或者规定其基金管理人或投资顾问必须为经监管机构授权或合资格者方可担任。我国通说也认为股权投资基金应属豁免监管，如中国产业投资基金管理办法起草组的负责人何小锋教授即表示“产业投资基金无需立法特别监管”［1］，而前中国人民银行副行长吴晓灵亦认为“私募基金的设立不受所有的金融法规和条例的监管，目前只受《公司法》的约束”“股权投资基金是用富人的钱筹集在一起，投资于未上市的股权。用现有的民事和公司法律制度框架，完全可以约束这三方的关系”［2］。然而，我国境内股权投资基金法律框架并未完全采取豁免监管的立场，如现行的《创业投资企业管理暂行办法》对于股权投资基金的设立采取了“备案管理”，而传言国家发改委正在制定的《产业投资基金试点管理办法》(也有消息称其为《股权投资基金管理办法》)则规定:“规模在50亿元以上的股权投资基金的设立将由以前的审批变为核准，50亿元以下的则在地方发改委进行备案登记即可”［3］。至于依据《合伙企业法》有关有限合伙企业的规定设立的股权投资基金，是否只需向相应的企业登记机关申请即可设立，而无需履行上述备案或者核准程序，目前尚存疑问。

二、股权投资基金投资者的一般要求

由于股权投资基金的高风险、缺乏流动性及低透明度，加之其豁免监管的特性，股权投资基金的投资者必须具有能够承担高风险并且能够在豁免监管条件下能够实现自我保护，这对于其资格提出了相应的要求:或者足够“成熟”而能够理解投资风险，或者足够“富有”从而有能力承担投资失败的损失。因此，股权投资基金一般不适合对于公众公开募集，其投资者一般都限制在一定数量的符合条件的自然人投资者和机构投资者:一般而言，在当代资本市场上，机构投资者历来被视为理性、有经验的投资者，其具有专业判断能力且有能力要求股权投资基金披露有关信息，而富有的自然人虽然并不一定代表其具有专业判断的能力，但却较有能力吸收损失;在限制投资者范围的情况下，建立在个人信任的基础上的投资者和管理人之间的自我约束和相互约束机制也可以发挥较好的作用。正如美国总统辖下的金融工作小组所得出的结论:“私募基金对于专业投资者是适当的投资工具，因为这些基金牵涉复杂、流动性低或是不透明的投资，且投资策略并未充分揭露，因此直接投资私募基金所衍生的风险由有能力分析及承担的专业投资者来承受较为妥适。”以股权投资基金的流动性论之，股权投资基金的投资标的虽然极为广泛，但是其在标的选择上较不具市场流动性，且投资期限较长:典型的股权投资基金多以有限合伙的形态设立，往往在设立时便设有固定的存续期间，一般为3～5年或更长，并可进一步分为投资期和持有期。在投资期股权投资基金寻找标的公司并配置其投资，在持有期则以管理投资及协助投资标的发展为主。一旦进行投资，股权投资基金仅会给予投资者相当有限的流动性，并以相当长的闭锁期限制投资者赎回，投资者无法随时要求赎回，甚至只能在基金存续期间结束后才能够取回投资。如按照我国现行的《创业投资企业管理暂行办法》和拟定中的《产业投资基金试点管理办法(征求意见稿)》，相关基金均为封闭式运作，前者存续期不得少于7年，后者存续期不得少于10年;在存续期内投资者不得赎回，只能向其他投资者转让股份。此外，尽管股权投资基金可以通过首次公开发行(IPO)、与市场上的其他企业进行交易、与其他的股权投资基金进行次级交易、兼并收购(M＆A)或者标的公司管理层回购等退出渠道以回收自身投资，但实际上股权投资基金的变现受到资本市场和宏观经济因素等多方面的约束，投资者蕴涵着极大的投资风险。

三、建立我国股权投资基金的合格投资者制度

(一)关于股权投资基金的合格投资者笔者认为，可以考虑在私募股权市场引入合格投资者制度，根据投资者的经验、能力和资金状况，区分可以进入私募股权市场的合格投资者的类别和数量，使得产品和投资者素质、资本和风险相匹配，从而实现促进私募股权市场发展与强化投资者保护之适当平衡。［4］以《信托公司集合资金信托计划管理办法》为例，其第六条规定，合格投资者是指符合下列条件之一，能够识别、判断和承担信托计划相应风险的人:(1)投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币的自然人、法人或者依法成立的其他组织;(2)个人或家庭金融资产总计在其认购时超过100万元人民币，且能提供相关财产证明的自然人;(3)个人收入在最近三年内每年收入超过20万元人民币或者夫妻双方合计收入在最近三年内每年收入超过30万元人民币，且能提供相关收入证明的自然人。参照主要国家和地区证券法规关于参与私募发行市场投资者的范围，笔者认为，现阶段如下范围内的投资者可以被确定为股权投资基金的合格投资者:

第一，银行(包括全国性商业银行及其授权分行、政策性银行、城市商业银行、外资银行、农村银行和信用社)、证券公司、保险公司、信托机构、基金公司等金融机构以及中投公司、社会保障基金、养老基金、企业年金等特殊机构投资者。实际上，上述机构投资者，或者作为管理人或者作为基金持有人，早已经积极涉足了私募股权市场:保险公司在《国务院关于保险业改革发展的若干意见》中，就取得了“开展保险资金投资不动产和创业投资企业试点”的资格;信托公司在资金信托计划的框架下已经进入了私募股权市场;证券公司也在积极参与直接股权投资;国家开发银行则参与很多国家层面的股权投资基金，如中瑞合作基金、渤海产业投资基金;至于全国社保基金，则于2008年5月宣布已获准将其总资产的10%投资于股权投资基金;［5］而中投公司作为中国的主权基金投资了著名的黑石公司。

第二，具有一定规模的一般法人投资者，包括符合一定资产规模条件的上市公司、财务公司、国有资产管理公司、投资性公司(私募基金)及其他一般法人。对于此类机构投资者，笔者认为应设定一定的净资产、营运时间金额和投资金额的限制，如要求其净资产达到500万元以上，经营年限不少于3年，投资金额不低于100万元等，以避免当年NETS、STAQ机构投资者市场严重个人化的情况。

第三，合格的自然人投资者。据称，国家发改委拟定中的《股权投资基金管理办法》中，“自然人未被允许作为发起人，也不允许作为投资者投资这类基金”。笔者认为，允许具有风险判断能力与风险承受能力的具备一定资产规模的富裕自然人参与私募股权市场，既可为大量银行储蓄资金提供一个新的投资渠道，也可以通过储蓄向投资的转化，促进经济的持续发展与国民经济战略目标的实现。

(二)关于股权投资基金的投资者的人数限制关于股权投资基金的投资者的人数，《投资基金法(草案)》曾将投资人数设定在2人以上100人以下;《创业投资企业管理暂行办法》也规定“投资者数目不得多于200人。其中，以有限责任公司形式设立创业投资企业的，投资者人数不得超过50人”(第九条)。值得注意的是，中国银监会《信托公司集合资金信托计划管理办法》取消了原办法中“信托公司接受委托人的资金信托合同不得超过200份(含200份)”的规定，对发行对象的人数不再进行限定。笔者认为，将股权投资基金的投资者的人数限制在一定范围内是防止投资者利益受损的重要手段，而按照2005年修订的《证券法》不得“向累计超过二百人的特定对象发行证券”之要求(第十条)，股权投资基金因其私募发行之性质，其投资者自然也应受“累计数量不超过200人”之约束。今后的立法取向上，应考虑解决如下问题:第一，是否可以考虑给前述第一类投资者参与股权投资基金给予数量豁免;第二，对于合格的自然人投资者参与股权投资基金是否给予最高人数限制，还是将其与第一、二类合格投资者合并计算;第三，对于以信托或委托等方式间接持有证券的，是否应将委托人的实际人数合并计算，以防止规避超过200人的问题。