后危机时代人民币汇率的波动范文

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一、模型构建和数据收集

（一）计量模型现有的研究文献表明，FDI的流入主要受GDP、汇率波动、实际汇率水平、对人民币汇率预期等因素的影响（金洪飞等，2012）。本文首先考虑这几个因素综合对FDI的影响，构建一般意义的普适模型如下：其中，FG表示当年外商直接投资中的实际使用外资数占当年GDP的比重，GR表示经济增长率，VOL表示汇率波动，RER表示人民币实际汇率，EX表示经济主体对汇率的预期。1b、2b、3b、4b表示解释变量的绝对变化引起被解释变量FG的绝对变化，u表示其他干扰项，如宗教信仰、政策、环境等。

（二）变量解释1.FG。按照国际货币基金组织（IMF）的定义，FDI是指一国的投资者持有资本用于他国的生产或经营，并掌握一定经营控制权的投资行为。由于FDI是热钱流入途径之一，且汇改以来人民币一直处于升值的趋势，所以FDI中含有规模较大的热钱量就成为必然。为了尽量减少这一因素的影响，本文所用FDI流入值为实际使用外资额，而不是合同利用数。同时，为了消除经济规模因素对FDI的影响采用FG，这样可以单纯地比较金融危机后人民币实际汇率波动对FDI流入的影响。2.RER。实际汇率是一国商品和劳务价格对另一国商品和劳务价格的概括性度量，它比名义汇率更加准确地反映了真实情况，本文实际汇率计算如下：（三）样本选取和数据来源样本跨度为1994~2012年间，所采用的国内生产总值（GDP）、外商直接投资额（FDI）、中国居民消费价格指数（CPI）等原始数据来自中国统计年鉴，直接标价法下的人民币对美元的月名义汇率来自中国外汇管理局网站，以及在进行数据调整时所用到的美国消费价格指数（CPI*）来自美国的网站（http：///），其中FDI使用的是实际使用外资。模型中被解释变量FG，解释变量VOL、RER、EX均通过相关原始数据整理生成。

二、后危机时代人民币实际汇率波动对我国FDI流入影响的实证分析

（一）描述性分析1.外商直接投资额许涤龙等（2009）测量FDI中的热钱规模时，认为FDI中的异常增加值即为热钱量。从图1可以看出，1994~2012年间外商直接投资额总体上是在波动中上升且没有显著的异常增加的情况，这也说明了本文所使用的实际使用外资额受热钱因素的影响较少。最高额出现在2011年，为7,493亿元，其中主要因为除了改革开放以来我国一直坚持的“引进来”的政策，还有我国持续稳定的高速经济增长吸引了外商投资。而在2011年以后出现了下降的趋势，2012年总的FDI投资额为7,051亿元。这是2008年金融危机后首次出现下降趋势，由于“J曲线效应”使金融危机这一影响因素出现滞后效应。图2中FG从总体上看是在波动中下降的。这是因为我国GDP的增长速度超过FG的增长速度。在2008年金融危机后，FG首次下降到突破0.02，并一直保持下降的趋势。2.人民币实际汇率1994~2012年间，我国人民币升值从总体上看缓慢上升。人民币兑美元的名义汇率和实际汇率在1995~2006年保持基本稳定的状态。1995年名义汇率为835.1:100，实际汇率为320.64:100，2006年名义汇率为797.18:100，实际汇率为341.22:100。而在2005年后，汇率下降速度增快，即人民币升值加速。最低值出现在2012年，其名义汇率为631.25:100,实际汇率为250.03:100。这是因为我国实行了以市场供求为基础参考一篮子货币进行有效管理的浮动汇率制度，人民币兑美元汇率更具有弹性。自2006年至2012年，人民币对美元累计升值约为21%。3.实际汇率的波动从图4可以清楚地看出，从2005年我国汇率制度改革以来，人民币实际汇率的波动幅度非常大，人民币汇率更具弹性。在2008年其标准差最大，达到5.72。4.国内生产总值国内生产总值从总体上看一直呈现上升趋势，最高值在2012年，达到519,322亿元。但就其名义增长率来说，在1994~1999年间，一直处于下降趋势。而在1999~2012年间，名义增长率一直呈波动状态，其最低值是在发生金融危机后的2009年，为0.0855。5.人民币实际汇率预期在1994~2012年间，Skew系数的最大值是在2001年，为1.243；最小值是在2010年，为-0.823.

（二）平稳性检验本文采用的数据是时间序列数据，且采用最小二乘法估计参数。由于大多数时间序列是不平稳的，有可能出现虚假回归。因此，在进行回归前，本文利用Eviews6.0对5个变量进行ADF单位根检验，结果如表1。模型中的变量除了RER都通过了平稳性检验，RER经一阶差分后也通过了平稳性检验。为了保证模型中所有变量都平稳，防止出现虚假回归，需将解释变量RER一阶差分。

（三）邹氏断点检验邹氏检验法是用于判断结构在预先给定的时点是否发生了变化的一种方法。由于本文主要考察后危机时代人民币实际汇率波动对FDI的影响是否发生了变化，所以在进行邹氏检验时，选取2008年为转折点。利用Eviews进行邹氏检验的结果见表2。从表2可知，P＜α（0.01）拒绝原假设，数据存在变化，说明后危机时代人民币实际汇率波动对FDI的影响发生了变化。这可能是以下两方面原因造成的。一方面，与许多深受金融危机影响的经济体相比，金融危机对中国的经济并未产生太大的影响，中国仍然保持较快的经济增长速度。在这种情况下，人民币汇率波动与其他经济体疲软的经济状况相比，跨国公司会更加关注中国的经济前景而忽略人民币汇率波动的不利影响，将资金转到中国投资，此时，中国也成为了国际资金的“避风港”。另一方面，人民币汇率波动对贸易会产生不利影响，可以将其看成贸易壁垒，但在金融危机前，中国并未采取明显的贸易保护政策，所以很多外国出口商会忽略这种不利影响。金融危机后，各国相继在不同程度上采取贸易保护措施，跨国公司为了防止中国在贸易上采取保护措施，进一步增加商品流入中国的困难，在这种程度上，跨国公司选择直接投资。为了证实上面的两种推测，需在原模型中引入金融危机这一虚拟变量进行实证回归验证。

（四）计量分析结果1.模型调整鉴于前文对模型分析的结果，将（1）模型中的变量RER取一阶差分，以使数据平稳。由前文可知，研究的经济结构发生了变化，但邹氏检验法不能明确这种结构的变化是来自截距项还是来自斜率项。所以进一步进行虚拟变量的检验，将原模型调整为：2.实证回归如表3，从回归结果看，模型调整后的拟合优度很高，能够解释FG变动86%左右的原因；D.W值达到1.91，表明不存在序列相关的迹象；模型还通过了F检验，表明模型的线性关系显著；D1的p值＜a(0.1),拒绝原假设，2008年后和2008年前相比，截距发生了变化；D1*VOL的p值＜a(0.1)，拒绝原假设，2008年后和2008年前相比，斜率发生了变化；其余解释变量都在10%的显著性水平上通过了t检验。在整个考查年度（1994~2012年），人民币实际汇率的增长率对FDI占GDP的比重（FG）系数为-0.0423%，即人民币每年贬值增长率1%，FDI占GDP的比重（FG）每年就降低0.0423%；EX的系数表明如果有对人民币汇率上升1%（即人民币贬值1%）的预期，FDI占GDP的比重（FG）就降低0.4594%；VOL与D1*VOL的系数分别为-0.3388%、0.4142%，相加得2008年后VOL的系数得0.0754%。D1和C的值分别为-0.026805、0.050760，相加得2008年后截距值为0.023955。得到的回归方程如下：比较上面两个方程可知，金融危机前后的截距项发生了变化，金融危机本身这一经济因素使得FDI占GDP的比重（FG）下降了2.6805%。这是因为危机爆发后，全球经济深受影响，这必然导致外商投资积极性下降，使我国FDI也受到一定程度的影响。

从回归方程（8）可知，2008年金融危机前，人民币汇率波动对FDI占GDP的比重（FG）有显著的负面影响，且影响系数为-0.3388%。这一方面是因为人民币汇率波动使得跨国公司面临的风险加大了，增加了跨国公司以母国货币衡量收益的不确定，从而放大直接投资收益风险。外商直接投资不同于间接投资那样可以通过套期保值手段规避风险。对于风险厌恶型的跨国公司而言，当汇率波动时，会选择等待或减少投资。另一方面，汇率波动增加了企业收集信息的价值，此时企业也会减少投资。方程（9）表明，后危机时代，人民币汇率波动对FDI占GDP的比重有显著的正面影响，其影响系数为0.0754%。这一结果恰好证实了前面的推论。一方面，金融危机后中国成为资金的“避风港”，跨国公司会忽略人民币实际汇率的波动，看好我国经济前景，将资金投入我国。另一方面，为了规避贸易保护，金融危机后各国都相应采取贸易保护措施，汇率波动作为一种贸易壁垒，当波动幅度过大时，外国出口商会认为这是中国政府贸易保护的信息，后期会有更大的汇率波动，为了规避后期可能会出现的更大贸易壁垒，外国出口商会选择直接投资。这两种原因都使得汇率波动对FDI的流入有正面的影响。

三、结论与启示

为了探讨后危机时代人民币实际汇率波动对我国FDI流入的影响方向及大小是否发生了变化，本文采用1994～2012年的时间序列数据，其中，为了尽量减小FDI中热钱因素的影响，选取了FDI中实际利用外资数。用邹氏断点检验法检验了2008年后人民币实际汇率与FDI流入的经济结构，结果是确实发生了变化，在此基础上，在模型中引入金融危机这一虚拟变量进行实证回归，得出如下结论：（1）金融危机前，汇率波动抑制了FDI的流入，这一结果印证了现有的研究结论，本文从“规避汇率风险”和“增加企业收集信息成本”这两个角度进行了解释。（2）金融危机后，汇率波动促进FDI的流入。本文用金融危机后“中国成为资金‘避风港’”和“外国出口商规避贸易壁垒”这两个主要原因解释了这一结果。

其中，中国之所以能成为外资的“避风港”，是因为金融危机后，中国政府采取一系列积极应对措施，最大限度降低了金融危机对我国经济的冲击，跨国公司更加看好我国的经济环境，从而忽略汇率波动的不利影响。通过本文的研究结果得到如下启示：人民币实际汇率可以有较大幅度的波动，这样既可以增加人民币的弹性，使人民币实际汇率更加贴近市场实际汇率水平，又不会减少FDI的流入，但前提是，在世界经济普遍不景气的大环境下，中国政府应该继续保持经济环境的相对稳定，使跨国公司的投资尽可能较少系统性风险，增加外商直接投资的信心。同时，还应实施从“数量引资”到“质量引资”的战略转变，使得FDI更加有利于我国经济的发展与稳定，形成积极的循环模式。

作者：李青婷葛和平单位：南京信息工程大学经济管理学院