论绿色债券发行利率影响因素的实证范文

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摘要：绿色债券是自2016年以来在我国出现的新型债券，近年来发展迅速。基于2016-2017年我国发行的绿色债券样本数据，采用SPSS进行多元回归分析，对影响绿色债券发行利率的影响因素进行实证检验，研究结果表明：对绿色债券发行利率有显著影响的因素包括市场利率和债券评级。

关键词：绿色债券；可贷资金模型；发行利率；实证

检验绿色债券是一种相对较新的债券类型，其收益主要用于环境友好项目，与调节和适应气候变化相关。过去几年金融市场的演变证实了绿色债券的巨大发展潜力。自2007年欧洲投资银行发行了首只绿色债券以来，市场一直在增长并变得更加复杂。穆迪预计到2021年全球绿色债券发行量将突破1万亿美元。自2016年起，我国成为全球绿色债券第二大发行国，2017年境内和境外共计发行绿色债券2512.14亿元。党的“”报告强调了要增强金融服务实体经济能力、发展绿色金融。绿色债券作为一重要融资途径，其发行利率的制定对整个绿色金融体系的发展起到至关重要的作用。可贷资金模型是利率决定理论之一，通过分析市场中债券供求变动来确定利率水平的高低。当其他经济量保持不变时，债券价格上升，其供给量增加，需求量减少，此时供大于求，债券价格就会下跌，利率则会下降，反之亦然。最终利率由可贷资金的供需交点决定，即债券均衡时的供需交叉点。可贷资金模型将债券供给与可贷资金需求挂钩，将债券需求等价于可贷资金供给，从而建立了利率水平与可贷资金之间的供求关系。可贷资金模型在古典学派费雪理论的基础上，不仅考虑了政府影响这个重要因素，还将利率与市场供求相结合，鉴于我国这几年推行的“利率市场化”政策，这非常适用于我国的市场经济。绿色债券作为2016年开始发行的新型债券，其资料公开透明，易于获取，因此本研究将以可贷资金模型为基础分析我国绿色债券发行利率的影响因素。

一、研究设计

(一)样本数据来源以我国金融信息网绿色金融———绿色债券信息库的绿色债券为研究对象，选取样本数据方法是：选取自2016年1月—2018年12月的所有在市场公开发行的绿色债券，并选取占比最高的金融债、企业债、公司债为代表，剔除数据缺失的样本和极端数据样本，总共产生了191个样本数据。在主体评级与债务评级不一致的情况下，绿色债券的最终评级为较低评级。本研究的其余样本数据均来自CSMAR数据库，采用Excel、SPSS23.0统计软件进行数据统计分析与实证检验。

(二)变量定义选取1年期上海同业拆借利率(Shibor)作为市场利率；债券信用评级rank为虚拟变量，AAA等级取值3，AA+等级取2，AA等级取1，其他为0。这个变量代表可贷资金模型中债券需求的影响因素风险，风险大会带来债券需求曲线左移，从而利率水平下降，即债券信用评级与利率水平正相关。考虑到不同种类绿色债券之间发行利率的差异性，本研究引入债券种类虚拟变量为控制变量。变量定义，如表1所示：(三)模型建立基于多元回归模型的理论推导和变量的定义，建立多元回归模型：其中：β0为常数项，ε为残差项，βi(i=1，2，…，7)为系数。考虑到金融债、企业债与公司债在发行规模与信用评级上的显著差异性，设置了债券种类虚拟变量。

二、实证检验

(一)描述性统计描述性统计结果显示，绿色债券平均发行利率为4.9104%，平均年市场利率为4.0212%，发行平均规模为26.028亿元，平均到期年限为4.607年。就发行规模而言，样本绿色债券数据分布不均、标准差较大。样本绿色债券中，发行规模的中位数远小于均值，这说明样本数据中发行规模相对较小的绿色债券占多数。各主要变量的相关系数，如表3所示：各解释变量与被解释变量在99%置信水平上均存在显著相关性，除虚拟变量type与债券期限变量type之间的相关系数接近1之外，其他变量之间的相关系数均在0~0.5之间，由此可以初步说明不存在多重共线性。

(二)多元回归分析将样本数据录入SPSS，利用上述模型进行回归，得到回归结果，如表4所示：表4中的模型分析：模型(1)为不考虑虚拟变量type1-3，而考虑到其他所有变量的回归结果，F统计量和R2值通过了方程总体的线性显著性检验，拟合度满足要求，模型得到初步验证。模型(2)是在考虑了绿色债券种类虚拟变量type之后的回归结果，其中记金融债为1，公司债为2，企业债为3，重新编码后分别对应新变量type1,type2，type3。由调整后的R2为0.685可知样本拟合度良好，除了债券期限变量term的P值大于0.05和type1存在共线性外，其余变量对绿色债券发行利率均具有重要意义。剔除模型(2)中不显著的变量后得到模型(3)，再次回归后，模型拟合度得到了进一步提升，R2提升至0.693。回归结果表明，绿色债券的发行票面利率与市场利率以及发行期限之间的相关系数为正，与发行规模和债券评级负相关，即发行利率随着债券发行规模增大而下降，随着债券评级升高而降低，符合经济意义。

三、结论与建议

(一)结论1.绿色债券的发行利率与市场利率紧密相关经与Shibor回归后，系数为1.064，即每次Shibor改变一个单位，绿色债券的票面利率变动约1.064单位，具有高度相关性。这是因为市场利率受到政策和资金等因素的影响。在可贷资金模型中，政策会影响可贷资金的供给，从而影响市场利率，因此与其密切相关的发行利率与整个固定收益市场密切相关。2.绿色债券到期期限的影响不显著，而发行规模的影响较为明显。根据利率期限结构理论，债券到期期限与票面利率正相关。然而本文所获取的样本绿色债券数据的到期期限大部分是3年和5年，这就使得发行期限对发行利率影响的显著性降低了。在债券发行规模方面，通常条件较好的发行人融资能力较强，发行规模较大，从而更受投资者的欢迎而使利率相应降低。3.债券信用评级对绿色债券的发行利率有重大影响，信用评级越高，票面利率越低值得注意的是，金融债券的发行利率远低于企业债券和公司债券发行利率。从样本信息看来，大部分金融债评级为AAA/AAA级从而机构之间没有明显的区别，这是因为它们具有特殊的发行人地位和较高可信度；而公司债券和企业债券的信用或高或低，公司和企业为了降低发行成本，就必须提高信用评级，如此投资者才会更愿意进行投资。

(二)建议1.健全绿色债券信用评级机制构建包含环境效益、互联网金融和传统债券信用评级指标在内的综合信用评级指标体系，在根据传统定量指标评估债券信用风险的基础上，兼顾对绿色债券环境效益的评估；搭建由绿色债券发行者、投资者和评级机构构成的绿色债券综合信用评级云平台；此外，政府应当为绿色债券信用评级提供可靠的统计数据，加强绿色债券信息披露监管等。2.完善市场利率的形成、调控与传导机制实证结果表明，Shibor对我国绿色债券发行利率具有显著的正向影响。由此可见，合理的市场利率对我国绿色债券发行利率的决定起到至关重要的作用，而我国利率市场的有效性将直接影响到市场利率的合理性与稳定性。因此，健全并完善更加有效的利率市场，实现“利率市场化”，这是我国在长期需要达成的目标。3.绿色债券的发行规模应向大规模发展由于绿色债券发行规模与发行利率呈负相关，因此融资规模越大就越能体现绿色债券发行利率低的优势。从样本数据看，我国绿色债券的发行规模相对国际较小，2016—2017年平均发行规模仅26亿元，在单只发行规模上还有很大的提升空间。

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作者：许欣怡 单位：南京师范大学金陵女子学院