制度环境结构对利率市场化的影响范文

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一、研究样本、研究假设及变量定义

（一）研究样本在江春等（2010）、万荃等（2012）研究的基础上，本文进一步从制度环境的结构入手，重点研究制度环境的结构质量对利率市场化改革的影响。为了与已有文献的研究结果进行对比，本文与万荃等（2012）所选取样本范围和时间区间保持一致，保证样本区间基本覆盖各国进行利率市场化改革的主要阶段，其中样本范围为影子货币国家（加拿大、瑞士、澳大利亚）和主流国际货币国家（美国、法国、日本）总计两类六个国家，时间区间为1978-1997年总计20年。①数据来源于世界银行数据库，研究工具为Eviews6.0。

（二）制度质量变量定义为检验以上提出的假设，本文共设计两类制度质量指标，分别为产权制度质量和制度环境结构质量指标。1.产权制度质量指标。本文采用万荃等（2012）定义的广义合约密集型货币比率（CIM）来衡量一国合约执行状况与产权保护程度，该指标等于非准现金货币在总货币供给中所占的比重，即（M2-M1）/M2，其中M2为广义货币供应量，M1为狭义货币供应量。从资产跨期交易角度来看，广义CIM代表了社会上的未来资产所占社会总资产的比重。因此，CIM反映社会中产权和合约执行的情况，其值越大代表产权制度质量越好。2.制度环境结构质量指标。本文在万荃等（2012）研究的基础上，重点研究制度环境的结构质量在利率市场化改革中所起到的作用。同样地，本文根据世界银行Abiadetal.（2008）的研究结果，②采用7类刻画制度环境结构的指标体系：①信贷管制指标；②利率管制指标；③银行业进入壁垒指标；④银行业监管指标；⑤银行部门私有化指标；⑥国际资本流动指标；⑦证券市场指标。其中，以上7类制度结构指标分别针对一国制度环境结构进行评分，分值加总后均进行标准化，标准化后的取值范围为[0，3]，代表金融压抑的程度从深到浅。（1）信贷管制指标（CreditControl）信贷规模管制指标分为两个子类，分别为信贷配额指导/存款准备金率管制以及贷存比管制，评分规则如下：①信贷配额指导/存款准备金率管制指标（CreditControlsandReserveRequirements）分别从存款准备金率、信贷投放窗口指导和差别利率政策三维进行评分。②贷存比管制指标（AggregateCreditCeilings）贷存比管制将影响银行部门创造货币的能力，因此是否设置贷存比对金融体系流动性充足程度产生重要影响，对贷存比管制指标打分规则如下：

二、研究设计、实证结果及分析

本文选取影子货币国家和主流国际货币国家两类样本进行分类研究，主要基于以下两点考虑：（1）影子货币国家的本币国际化程度未达到国际货币，而中国正处于人民币区域化改革的重要阶段，影子货币国家在利率市场化改革中制度环境建设的经验值得借鉴；（2）中国作为世界第二大经济体，同美国、欧洲等发达经济体一样，是影子货币国家（澳大利亚）的盯住国，且经济总量水平与经济结构较为相似，主流货币国家的利率市场化改革过程中制度环境建设以及与影子货币国家的异同，对于处于经济金融全球化进程中的中国来说尤为重要。

（一）模型选取与变量定义国际经验表明，各国在推进利率市场化改革进程中，存款利率（特别是能够反映一国基准利率水平的1年期存款利率）是衡量一国金融体系内资金使用成本的基准指标，基准存款利率管制的放开是改革的攻坚阶段。因此，本文通过面板数据模型，重点研究在利率市场化改革中，存款利率水平与制度环境结构质量之间的内在联系。通过面板数据模型研究两类样本国家的利率市场化改革与制度环境结构质量的关系，既能反映出不同样本类别在改革进程中制度环境结构的差异，又能反映制度环境结构质量对于不同阶段改革重要程度的差异。本文在分析影子货币国家和主流国际货币国家的制度环境结构质量组间差异时，采用普通面板数据模型研究在两种类型国家进行改革时均起到重要作用的制度环境变量，以及不同类型国家单独起到作用的制度环境变量；在分析面板横截面数据国别差异的规律性时，采用固定效应模型；在研究不同制度质量变量的国别差异时，则采用变截距、变系数模型来反映出横截面个体对截距的影响，又能够体现不同个体结构参数的影响。

（二）制度环境结构质量在利率市场化改革中的绩效研究本节重点就制度环境结构质量在影子货币国家和主流国际货币国家利率市场化进程中是否发挥作用以及影响力度进行研究，并就两类国家制度环境结构质量异同的原因进行分析，在逐步剔除不显著的变量后，模型（1）的回归结果如表2所示。1.产权保护制度质量的显著性研究本部分针对影子货币国家和国际货币国家在进行利率市场化改革期间产权保护制度因素所发挥的作用进行研究。如表2所示，面板数据模型对国际货币国家和影子货币国家的拟合程度都较高（R-squared分别为0.92和0.74）。回归结果显示：①国际货币国家和影子货币国家的产权制度质量cim与利率（存款利率）dpst均呈正相关；②影子货币国家cim系数为0.067，整体水平高于国际货币国家cim系数0.036。以上结论与万荃等（2012）的研究结果一致，这一研究结论一方面说明，在利率市场化过程中，完善产权保护制度建设，从法律和制度建设入手规范对私人产权的保护，有利于降低金融抑制，增加金融市场活跃程度，降低金融抑制程度，提高利率对资源配置的效率；另一方面说明，对于非国际货币国家，产权制度质量的绩效水平较高，因此，在推进利率市场化改革过程中应该重点建立与完善产权保护制度。2.制度环境结构质量的显著性影响及差异对比研究（1）两类国家推进改革中共同发挥作用的制度环境结构因素首先，研究在国际货币国家和影子货币国家进行利率市场化改革进程中，共同发挥重要影响作用的制度环境结构变量。对比表2的实证结果，我们得出如下结论：①从制度显著性来看，信贷管制制度、银行监管制度以及私有化制度三项制度环境结构指标在两类国家改革过程中系数均显著，这意味着深化利率市场化改革需要配套完善以上3个基本制度环境建设。②从制度结构来看，根据信贷管制指标的构建，我们知道，信贷管制指标包括信贷配额指导/存款准备金率管制以及贷存比管制。因此，配套的制度环境建设应该逐步放松信贷配额指导，完善市场激励机制，通过市场的力量实现资金资源的合理优化配置，特别是逐步放宽贷存比的限制，拓展银行部门运用资金的空间，给予市场较为宽松的资金运用环境，使利率体系能够更好地发挥资金引导作用。根据银行监管制度指标的构建，银行监管指标分为4个子类，分别为资本充足率监管、监管部门的独立性、现场与非现场检查有效性以及监管能否覆盖金融全行业，其中资本充足率监管、现场与非现场检查主要涉及监管的审慎程度，而监管部门独立性以及监管范围则涉及制度安排的合理程度。金融危机以来各国应对危机经验与教训表明，应进一步提高金融监管独立性和专业性，完善金融安全网成员之间的监管协调与信息共享机制，推动跨境监管协调，促进审慎监管效率的提升。根据私有化制度指标的构建，我们知道，对私人资本开放银行业，将扩大银行业的广度，使得真正意义上出现服务于不同资产规模金融消费主体的银行类型，进而增加不同发展战略银行类型的市场占有份额，深化金融市场深度。③从制度结构的效应来看，在两类国家推进利率市场化过程中，第一，信贷管制指标（creditctrl）的系数均为正值。这说明在这两类国家推进利率市场化改革中都存在一定程度的金融抑制，因此信贷管制的放松会推动整体利率水平的上升。对比两类国家信贷管制指标的系数大小，我们发现影子货币国家的信贷管制放松对利率水平的影响（0.021）大于国际货币国家（0.007）。第二，银行监管指标（banksuperv）的系数均为负。说明在推进利率市场化改革过程中，完善监管制度有利于使得金融市场银行部门合规经营，降低信息获取成本，从而降低资金使用成本，使得利率水平在健康竞争环境下趋于降低。对比两类国家银行监管指标的系数大小，我们发现两类国家的银行监管制度所起到的作用比较接近，这说明完善监管制度是推行利率市场化改革的基本配套制度。第三，银行部门私有化程度指标（privatization）的系数均为负。这说明打破银行业国有资本垄断，逐步引入私人部门资本进入该行业，有利于引入竞争从而提高银行业运行效率，进而降低金融市场利率水平；对比两类国家银行部门私有化程度指标的系数大小，我们发现影子货币国家加强银行部门私有化程度在改革过程中所起到的作用（-0.013）要大于在国际货币国家改革过程中所起的作用（-0.003），说明在本币未国际化前推行利率市场化改革应首先提高银行部门的私有化程度。（2）两类国家推进改革中各自发挥作用的制度环境结构因素对比两类国家推行利率市场化改革进程中，我们发现这两类国家推行改革过程中发挥作用的制度环境子结构同样存在不同。①对于国际货币国家，利率管制（intratectrl）和国际资本流动管制（intlcapital）制度建设在推进利率市场化改革中发挥了重要作用，而在影子货币国家这两类制度环境指标并不显著。这说明，对本币实现国际化的国家来说，应重视逐步放松国际资本流动管制，以实现金融市场外部资金供需的平衡。而另外一个重要的制度环境建设，就是利率市场化形式上的放松———放开存贷款利率的波动限制。另外，国际资本流动管制和利率管制这两种指标的系数均为正，其中前者系数为0.019，后者为0.004。这说明国际资本流动管制和利率管制的放松，均会改善一国金融抑制情况，从而提高利率整体水平，同时国际资本流动管制的放松在改革进程中所起作用与其他制度因素相比更重要。②对于影子货币国家，银行部门进入壁垒制度管制（entrybarrier）在推进利率市场化改革中发挥了重要作用，而在国际货币国家这类制度环境指标并不显著。这说明，对于本币未实现国际化的国家而言，应重视放松银行部门准入限制，增加金融市场的广度，以实现金融市场内部资金供需的平衡。另外，银行部门准入限制指标的系数为-0.012，这说明放松银行部门准入限制，会降低利率整体水平。对于影子货币国家，我们发现利率管制（intratectrl）指标系数并不显著，这意味着在配套制度建设尚未完善，形式上利率管制放开，并不是利率市场化改革的关键，真正的重点在于提高本国制度环境结构质量。这说明，现阶段我国推进利率市场化改革的重中之重，并非关注简单的放开存款上限和贷款下限，而应该重点完善本文提到的制度环境建设。（3）不同国家制度质量与利率市场化①产权保护制度质量的国别差异进一步，我们考察两种类型国家的产权保护制度质量水平的国别差异。在逐步剔除不显著的变量后，模型（1）的回归结果如表3所示。根据表3所示，产权保护制度质量在两类国家中均显著发挥作用，对利率水平均为正推动作用，对比两类国家产权保护制度质量的影响因子，我们发现，澳大利亚、加拿大和瑞士三国产权保护制度质量的影响因子分别为0.236、0.196和0.153，平均水平高于法国（0.219）、日本（0.073）和美国（0.179）。这一点可以解释为什么影子货币国家改革进程快于国际货币国家。②证券市场成熟度———制度环境结构质量的显著性研究在上一节不考虑产权制度质量国别差异研究结果中，证券市场成熟度制度环境指标的系数并不显著；考虑产权制度质量国别差异后，我们发现在两类国家模型中，该指标表现出显著性，并且影响因子的符号方向保持一致，即降低利率整体水平；从影响因子的大小来看，影子货币国家的证券市场成熟度的影响力度（-0.007）小于国际货币国家（-0.020），说明在经济规模较大的国际货币国家，证券市场发展与完善对于利率市场化改革的影响较大。整体来看，如表3所示，在逐步剔除不显著的控制变量构建2组模型，制度环境结构质量影响因子的符号和大小与上一节研究结果一致，进一步显示本文构建模型与结论的稳健性。

三、结论和政策建议

本文重点研究制度环境结构质量对利率市场化改革的影响，通过7类金融制度环境子结构指标刻画一国制度环境开放程度，进一步研究国际货币国家和影子货币国家制度环境结构质量对利率市场化改革的影响差异，研究结果显示：

（一）制度环境结构质量的有效性对两类国家的利率市场化进程都是重要的前提条件，这一结论深刻揭示了利率市场化改革完成不是以简单形式上放开对利率管制为目标，改革的推进不仅需要稳健的国内外宏观经济环境和科学的改革路径设计，还需要加强配套制度建设，发挥市场机制在金融风险防范和处置中的关键作用，确保改革无后顾之忧。因此，提高各项制度环境结构质量是利率市场化改革的应有之意。

（二）从制度环境显著性来看，信贷管制制度、银行监管制度以及私有化制度三项制度环境结构指标在两类国家改革过程中系数均显著，这一结论表明，利率市场化改革的关键在于厘清政府与市场的关系，让市场在资金配置中发挥主导作用，特别是应该对贷存比管制逐步放松，降低存款类金融机构资金成本，加大金融支持实体经济力度，这一过程不可避免地要求提升银行审慎监管制度质量。此外，允许民营资本进入银行业，并为其创造与国有资本公平竞争的市场环境，也是利率市场化改革需要的微观基础。因此在深化利率市场化改革需要配套完善以上三项基本制度环境建设。

（三）从制度环境结构来看，配套的制度环境建设应该逐步放松信贷配额指导，完善市场激励机制，使得通过市场的力量实现资金资源的合理优化配置，特别是逐步放宽贷存比的限制，拓展银作用。推进利率市场化改革内在要求完善一国审慎监管制度框架，特别是强化监管部门独立性，以及完善监管范围所涉及多个部门之间的监管协调与信息共享机制。推进利率市场化必须拓展金融市场的广度和深度，特别是对私人资本开放银行业，打破银行业国有资本垄断，有助于扩大银行业的广度，通过逐步引入私人部门资本，发展服务不同资产规模金融消费主体的银行类型，强化竞争从而提高银行业运行效率，进而扩展不同发展战略银行类型的市场占有份额，增加金融市场的深度。

（四）对比两类国家中发挥作用的制度因素差异，对本币实现国际化的国家来说，国际资本流动管制的放松在改革进程中所起作用与其他制度因素相比更重要，因此应重视逐步放松国际资本流动管制，以实现金融市场外部资金供需的平衡。对于本币未实现国际化的国家而言，在尚未完善配套制度建设，形式上的利率管制放开并不是利率市场化改革的关键，真正的重点在于提高本国制度环境结构质量，特别是壁垒制度管制的放松。

（五）在分类国家模型中，证券市场成熟度指标的系数并不显著，但是在对样本国别差异的模型中，证券市场成熟度指标的系数表现显著。这表明，从国别来看，推进证券市场制度建设对于利率市场化改革的影响不可忽视，有利于降低间接融资成本。此外，在经济规模较大的国际货币国家，证券市场发展与完善对于利率市场化改革的影响较大。

综上所述，根据国际经验和实证分析结果，现阶段我国推进利率市场化改革的重中之重，并非关注简单的放开存款上限，而应该重点完善本文研究所涉及的制度环境各个子结构的法律体系与制度实践。具体来讲，我国目前在放松利率管制和信贷管制之前，应该健全我国金融安全网，提高审慎监管水平，完善中央银行最后贷款人制度，特别是建立存款保险制度，完善市场化的风险防范与处置机制，在此基础上逐步开放民间资本进入银行业，降低银行业准入门槛。利率市场化改革需要一系列配套制度环境的完善，关键在于加强制度环境质量方面的改革，提高我国制度环境质量水平，确保改革稳健有序推进。

作者：万荃 孙彬 单位：北京大学经济学院博士后科研流动站