货币政策有效性的影响分析范文

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预期是宏观经济理论研究中的一个重要概念，从20世纪60年代起就被作为宏观经济政策制定执行的重要影响因素。弗里德曼和菲尔普斯首先将预期运用于菲利普斯曲线，随后卢卡斯进一步研究预期，并在此基础上建立了理性预期学派，认为公众利用可获得的信息形成具有动态反馈的预期。在现代货币政策理论框架中，预期同样在货币政策效率决定中发挥核心作用。鲁德布施（Rudebusch，1996）研究认为，对政策制定者而言，预期在通货膨胀过程中扮演着一个重要角色。帕洛维塔和维伦（Paloviita和Viren，2005）在对欧盟的通货膨胀进行实证研究中就强调了这一点。欧菲尼德斯和威廉姆斯（Or-phanides和Willianms，2004）在对美国货币政策历史进行分析时也得出同样结论。所以，维持一个稳定的货币政策环境，关键在于引导通货膨胀预期的政策框架效率。当前，由于我国逐渐进入经济增长新常态，各种因素错综复杂，加大了我国公众形成合理通胀预期的难度，在对未来通胀预期时不可能充分利用各种信息，只能利用有限的过去和当前的信息做出有限理性预期。这种有限理性预期既可能与货币政策目标一致，也可能相背离，使心理预期对货币政策的效应具有越来越重要的影响。因此，有必要对转轨时期我国公众预期的特殊性加以研究，辅之以相应的措施加以正确引导，以减少其负面影响，并提高货币政策有效性。

一、预期对货币政策有效性影响的理论基础

预期是普遍存在的，在进行经济行为决策的过程中，公众都是依据所掌握的相关信息，在预期的支配下，做出消费、储蓄、投资等决策行为。

（一）传统预期理论发展传统预期理论主要建立在传统经济学完全理性人基础之上，认为人们具有完全的理性在跨期选择中实现效用最大化。目前主要经历静态预期理论、外推型预期理论、适应性预期理论及理性预期理论等四个理论阶段。其中静态预期理论认为人们在预期时主要根据过去所获得的信息和已经发生的事件，主要是凭经验办事。外推型预期理论在此基础上加入了对公众情绪的考虑，认为任何时期的预期都等于前一时期的变量水平加上（或减去）一定比重的前两个时期的该变量水平之差。适应性预期理论认为公众能够根据以前的预期误差程度对每一时期的预期进行修正，改进之处在于加入隐含动态调整假设，但是未考虑未来因素对预期的影响，当宏观经济突然上涨至较高水平而呈现出不稳定时，适应性预期就暴露出未考虑到利用当前信息的缺陷。穆斯、卢卡斯等人提出了理性预期理论克服了该缺点，认为公众在做出经济决策的过程中，会根据各种经济信息对当前的决策有关的经济变量的未来值进行预期。罗伯特和卡罗尔（Robert和Carroll）提出了粘性预期的概念；中国著名经济学家李亚拉结合中国实际提出了粘性预期理论，修改了理性预期学派的完美假设，把“经济人”分为两组，一组是适应性预期，一组是理性预期，两组人群相互作用导致预期对行为影响产生粘性。

（二）货币政策异象分析根据理性预期学派观点，货币政策即使在短期内，对产量和就业也是没有影响的。他们认为由于货币当局提高货币供给时，总需求曲线右移，具有完全理性预期的公众完全了解这个信息并预见到货币供给的提高对一般价格水平的影响，随即货币工资应该提高，总供给曲线也会右移，结果市场很快再次出清，产量和就业就保持在自然率水平上未发生变动，只是价格上涨了而已。但是按照此说法，公众认识到提高工资会损害企业的长期发展时，具有理性预期的公众，为了实现长期利益最大化，“合理”的做法应该是不会要求提高工资或者按比例提高工资。虽然说工资提高会降低企业单位利润，但是如果总需求扩大了，则企业利润并不一定会减少，而且从长远看，即使利润减少了，如果市场份额扩大了，企业一般也是乐意的。如果伴随着通胀水平和工资的提高，劳动生产率也在提高，且幅度超过了工资上涨的幅度，总供给曲线反而会右移，这些现象都与理性预期学派观点相左。

（三）行为经济学对预期理论的延伸及扩展行为经济学有限预期理论建立在行为人“有限理性”假设基础之上，与粘性预期理论有一定的相似性，都认为人的预期不是理性预期，但是区别在于行为经济学有限理性预期理论认为社会人没有完全的理性和完备的信息，预期的形成不可避免要受到自身认知偏差和各种偏好的影响，笔者认为这会形成一种有限的粘性预期，社会中并不能清楚地划分适应性预期人群和理性预期人群，即社会中所有参与者均为有限理性的“社会人”。公众预期对决策的影响主要包括认知过程、情绪过程和意志过程。具体要受各种启发式偏差及框架依赖的影响。1.启发式偏差。启发式偏差是指人们在处理问题时将复杂的信息处理和概率运算转化为简单的认知判断过程，简而言之，就是根据自己的经验来处理问题的一种信息处理方式和决策过程。由于每个问题具体情境不同，因而利用自己过去的经验来处理不同情境下的问题经常会造成错误的判断。如人们利用大脑中已有事物的特点对眼前所见的事物进行归类会产生代表性偏差；人们在判断一件事情发生的概率时，还会根据该件事情回忆的程度来判断，从而认为容易回忆的事情发生的概率比较大，不容易回忆的事情发生的概率比较小，这样就产生易得性偏差等。2.框架依赖。框架依赖是指个体在面临一些不确定问题时做出的决策会受到它的经验、习惯、知识结构及所生活的环境等框架的影响。在框架依赖情况下，人们面对本质相同但是表现形式不同的问题也会做出不同的决策或解决方法，由于框架依赖所造成的人们在认知过程中的偏差有很多种表现形式。首先是损失厌恶。卡内曼和特韦尔斯基（Kahne-man和Tversky，1974）的研究结果表明，在面临等量的损失和等量的收益时，人们的敏感性是不一样的，同等损失和收益给人们带来的影响是2.5：1，也就是说人们是损失厌恶（LossAversion）的。另外还会导致公众自我控制问题，人们的时间偏好并不完全一致。在决策早期时，会希望推迟该决策，而到投资决策晚期时，又会迫切地做出决策。

二、我国公众通胀预期特征及作用机理

理性预期条件在我国来说并不成立。理性预期要求人们利用过去、现在和未来信息进行综合加工处理，以做出正确的判断，但是对于我国这个飞速发展、经济结构快速调整的国家来说，公众要面对不断变化的经济结构，认识和分析这些新的经济情况从而进行预期，这对我国的公众来说是有难度的。

（一）中国公众通货膨胀预期具有明显的有限理性特征1.我国公众从众行为较严重。人们对通胀的有限理性预期很容易导致“羊群效应”的形成。由于我国正处在经济转型期，社会经济环境相较发达国家更复杂，这加剧了我国公众形成合理预期的难度，对通胀的预期更为脆弱，市场一有风吹草动，公众就会迅速采取避险行动。如2007年我国出现的“蒜你狠”、“姜你军”等现象都是受此效应的影响，再加上媒体报道的推波助澜，致使避险资金与投机资金合二为一，成为资产和商品价格上涨的主要推手。最初，只是少数先知先觉者，首先意识到价格在未来会持续上涨，就会提前抢购，随后越来越多的人进入抢购大潮中，“羊群效应”从而产生。2.通货膨胀预期具有较强的惯性特征。按照传统经济学理论，完全理性的“经济人”会随时调整自己的预期以达到长期效益的最大化，事实上人们的预期不会在短期内形成，而且一旦形成就具有明显的惯性特征，短期内很难改变。在2007年次贷危机发生后，我国政府启动4万亿经济刺激计划，掀起了全国性的投资热潮，在全球经济哀鸿遍野的大环境下，有效抑制了我国公众悲观预期的形成，随着我国经济的复苏，上行通胀预期逐渐形成。4万亿刺激计划逐渐退出，人们的通胀预期并未及时调整，各地投资仍火热进行，房价等资产及商品价格进一步上涨。到了2014年下半年，我国经济发展进入新常态，人民币汇率在双向波动中进入贬值通道，公众不乐观预期逐渐形成，中央及地方根据实际情况及时在相关领域进行政策调整，但是人们的通胀预期不甚乐观倾向短期内仍很难改变。2015年第1季度我国经济仅增长7%，进出口总值下降6%。从数据看，尽管央行两次下调存贷款基准利率、一次降低存贷款基准利率，宏观经济形势并未改变，货币政策调控效果并不明显。3.学习型预期只能部分解释通胀预期。理性预期学派认为，学习效应能有效提高人们预期的准确性，提高预期有效性水平的重要途径之一就是通过不断的学习，不断获取信息，逐渐减少预测误差，并认为在这种互动的循环学习中，公众预期应该会达到均衡状态。但事实上，公众由于自身认知能力的有限和信息的不完全等因素的影响，不可能在同一时期处理大量信息，只有对不断获取的信息进行逐步地消化和吸收才能够形成系统性和稳定性的认识，因为人们没有这种完全的认知能力，所以学习型预期仅能解释部分通货膨胀预期。由于自身知识结构、国家政策宣传、货币政策透明性等多方面问题，我国公众学习效应不甚明显，相反政府政策与公众沟通机制尚未畅通、媒体炒作及商家投机套利等现象，更加重了公众学习效应形成的难度。

（二）我国公众预期对行为影响的机理分析——以通胀预期分析为例1.公众对货币政策误读及误解。按照理性预期学派观点，通胀只是一种货币现象，不会真正影响到实体经济，过多的货币不过是最终体现为物价的上涨。他们认为货币供给的增加并不必然导致通货膨胀，关键是要看市场的吸收情况和作用于实体经济的情况，但是现实是我国公众并不能完全认识到这一点，反而由于政策透明性、沟通机制不畅通及自身有限理性认知偏差等因素影响，会将政策解读为货币政策刺激经济，实际上是通过增加货币供应量来使货币贬值，同时刺激公众增加对货币的需求，来刺激经济增长。自认为理性的人们会在央行采取宽松政策之前进行“对冲”或保值行动。购房热购车热等现象正是“对冲”或保值行动的例证。2.通胀预期造成资源错配和部分虚假需求。公众形成的通胀预期，属于典型的有限理性预期，而通胀传统的破坏力诱发的过度反应，是产生这种有限理性预期的重要诱因。以前的通胀实践表明，通胀对资源形成错配。在复杂的经济环境中，由于货币在其中起着重要的作用，所以，一旦发生通胀，就会因货币的破坏力导致价格系统紊乱，从而打乱市场机制的有效秩序，干扰市场信号的传递并使信号失真，造成资源配置失调，降低经济效率并使经济陷于不稳定状态。通胀也会对劳动力产生误导。通胀造成了部分虚假的需求，扰乱了相对价格和工资体系，给劳动力错误信息，把他们吸引到这些热门岗位上去，这些被误导的劳动力能否继续就业，取决于通胀是否继续进行。通胀持续的时间越久，其工作依赖于持续的和加速度的通胀的劳动力人数就越多。因此，持续的通胀带来了更大的失业，而失业急剧增加又促发了更严重的通胀。3.国际国内流动性过剩助推通胀预期形成。随着我国经济全球化加速，美欧日等国家量化宽松货币政策实施致使全球流动性泛滥，我国资本项目在未完全开放情况下仍然不能独善其身，我国每次通胀的形成都离不开相关的国际因素。次贷危机后，全球经济体为救市注入巨额资金，欧美定量货币宽松政策持续蔓延，促使美元贬值，催生全球性通胀，国际大宗商品价格迅速回升，尤其是石油、黄金、有色金属涨势如虹。再看国内，2007年金融危机爆发后出台4万亿刺激政策救市，又陆续出台一些新的刺激政策，无一例外进一步激发公众投资积极性，从而诱发房市和股市上涨，进而影响到普通商品价格的上涨。可以说，市场已经相当充裕的流动性对公众形成的有限理性通胀预期产生了直接影响。4.有限理性通胀预期导致通货膨胀的自我实现。在有限理性通胀预期的作用下，作为两类最重要的市场主体，生产者会积极要求提高工资，导致劳动力成本上升。同时，企业经营者一方面由于劳动力成本的上升，另一方面预期到未来商品价格会上涨，也会提高成品的价格。消费品价格的上升会进一步印证和强化生产者的通胀预期，这就构成了一个正反馈的循环，使得通胀呈现螺旋式的上升，越来越难以控制，这就是通胀预期的自我实现过程。

三、估测偏见理论对货币政策预期的影响

由于受到主体短视认知偏差、过度自信及参照点依赖等偏好因素及信息不完备的影响，公众预期很容易形成估测偏见，导致公众行为达不到传统经济学假设的效应最大化。估测偏见是指人们总认为他可以估计到真实情况发生变化时的偏好，而且认为在其他状态时的偏好会更贴近他所估测到的偏好。由于估测偏见在行为决策中的存在，尽管人们预测到未来他们会改变偏好，但是他们却经常低估这种偏好发生的程度。估测偏见的存在会导致经济上行时形成过于乐观的经济预期，推动经济过热，而经济下行时容易导致过于悲观的经济判断，对经济雪上加霜。

（一）影响估测偏见行为的因素分析在行为经济学范畴，估测偏见行为与人们短视认知偏差、过度自信和参照点依赖效应相联系。1.短视。短视的认知偏差是指在跨期选择问题上，人们对收益总是迫不及待，往往为了短期利益而忽视长期利益，致使达不到传统经济学所假设的效益最大化。短视的存在容易对货币政策有效性发挥造成两种不利影响：第一种影响是公众为了追求短期收益，对经济形势判断过于乐观，盲目地跟风投资或者投机，忽略长期风险的存在，从而进一步推升通胀。第二种影响是导致公众偏好逆转，对短期产品过度投资，而对长期产品投资相对不足。根据传统经济学理论，完全理性的人们会根据自己的永久性收入均衡对长期和短期投资进行分配，但事实上在通胀阶段，由于经济形势较好，股票、房地产等资产价格在短期内上升较快，这会吸引人们更多地将长期投资资金（如储蓄）吸引至短期产品上来，进一步导致资产价格的上升，这时的公众看到的只是眼前的收益而不会注意长期储蓄资金的积累，美国2007年的次贷危机就是这个原因导致。一旦价格泡沫破裂，公众面临的损失风险不言而喻，因此由于短视的存在致使公众偏好发生了逆转，推升资产价格进一步升高，而完全忽略了价格膨胀风险的积累。2.过度自信。过度自信指由于人们过于相信自己对事物或形势的判断力，更多地把成功归功于自己的能力，却往往低估机遇或其他人在成功中所起的作用，这种认识上的偏差称为“过度自信”。卡内曼和特韦尔斯基（Kahneman和Tversky，1974）发现，人们之所以产生过度自信的心理，是因为人们存在代表性启发偏差，代表性启发偏差是指人们利用大脑中已有事物的特点对眼前所见的事物进行归类所产生的偏差，从而使人们经常高估常见信息的重要性，而忽略其实际发生的概率。过度自信与短视认知偏差对估测偏见行为的影响结果相似，只是作用手段有所区别。受过度自信的影响，公众通胀预期会不自觉地受到周围人群行为和媒体宣传等信息的影响而产生过度自信的心理，最终导致通胀预期自我实现。3.参照点依赖。参照点依赖是指人们在进行判断时，总会不自觉地依赖一个自己所设定或寻求的标准，或一个可供对照或比较的参考物或参考值，而且如果人们在判断同一事物时，参照物或参考值发生改变，那么人们的判断结果就会随之改变，其行为与反应也将发生相应的改变，并使其决策行为发生变化。由于参照点依赖效应的存在使人们获取收益的满足感不再仅仅取决于绝对数额的大小，更是取决于与周围人的比较。当周围人都预期经济条件会持续向好而采取扩张投资政策赚取收益时，即使是理性的人，看到自己收入相对减少也会随之采取扩张政策，进一步推高通胀水平。

（二）模型建立如果估测偏见存在的话，人们估测的边际效用函数是当前边际效用函数和将来真实边际效用函数的加权之和的凸函数，假设其权重分别为a和1-a。即人们估测的边际效用函数处于当前边际效用函数和将来真实边际效用函数之间。如图1，当前状态低于参照点水平时，参照点水平为公众心理预期的收益水平，因为公众相信现在经济状况良好，只要与大家保持一致进行投资就能获得更高的收益，所以参照点水平比当前收益水平要高。图中的黑实线为真实的未来效用函数，用U表示，在没有估测偏见的情况下，U也是投资者预测的效用函数。但是在估测偏见的影响下，公众估测的收益水平高于真实水平，所以这个时候预测的效用水平会处于当前水平和真实水平之间，二者的权重分别为a和1-a，a∈(]0,1，当a=1时，为极端情况，表明当前状态被完全投射到将来效用的预测上，即图中的UB(a)=1。对收益的过高估计使投资者忽视了风险的存在，同时也刺激其进一步地追加投资，这相对于理性的最优投资量来说，就意味着过度投资的发生。运用到公众通胀预期对货币政策效应发挥上，仍以2008年我国经济率先在全球复苏为分析背景。由于当时宏观调控采取了适度宽松的货币政策和积极的财政政策，我国经济形势向好，房价和物价持续上涨，新闻报道及媒体宣传进一步推波助澜，因此有限理性的我国公众受上述有限理性因素的影响，过高地估计未来经济的良好状态，都想在价格真实上涨之前采取措施以规避价格上涨和获取投资收益。一旦经济形势逆转，人们的预期又往往过于悲观，例如2014年下半年以来，国家、媒体一再宣传我国经济进入新常态，主要是结构的调整及发展质量的提升等，以影响公众预期。

（三）结论启示通过上面分析，预期对政策的结果产生了严重影响。预期会偏离政策目标，甚至最终效果与货币政策目标相悖，因此政策的制定不能不考虑公众预期的影响因素，我们可以得出以下启示：1.货币政策制定和要尽量消除不确定性。经济主体在面对不确定的情况下，预期主要基于自身认知能力。个人认知能力与自身的知识结构、生活环境等因素息息相关，因此这会造成公众的认知能力千差万别，并形成对未来经济发展状况的不同预期。因此我国要稳定经济首先要采取措施稳定公众预期。2.树立公众信心有利于减少预期的不确定性。货币政策要想达到预期目标，首先要取得公众的信任。因此，预期是否对实际变量产生影响还要取决于他们的信心，这是形成预期的基础。3.知识教育有利于公众减少盲目冲动决策。预期的形成同样要受到经济主体所具备的知识的影响，即可以影响行为决策的信息。可以看出，前面提到的不确定性和信心都是建立在知识之上的。知识越充分，公众面对的不确定性就越小，而且他们的信心就越坚定。这里的知识包括政策当局所独享的有关经济状况的信息，如经济冲击的性质、经济数据、当局所使用的经济模型、货币流通速度及其预测分析等；还包括公众所掌握的有关其他看法的信息，这对其决策行为的影响有时大于其他信息的影响，即在个体考虑其他人看法的前后所作出的决策可能截然不同。

四、政策建议

（一）加强与公众的沟通，提高货币政策透明度提高货币政策透明度可以缓解人们短视及羊群效应等问题。透明度的提高有利于公众对通胀形成共同预期，增强货币政策的可信性。目前公众对货币政策的理解和通胀预期的形成主要是根据媒体、网络、电视等载体的报道，根据国家统计局每月公布的CPI、PPI等指标来判断经济形势，并根据周围及自己的情况来形成对未来通胀的预期。目前我国央行与公众的沟通主要是事后引导，对于货币政策公布前的公开较少，新政策的往往都是在周五晚上，这样做虽然有利于减少对股市冲击，但是仍然出其不意。这种情况形成的预期，如果市场主体对政策理解与央行不一致，或不能完全领会货币政策目标或战略，都会削弱央行政策的有效性。在提高货币政策透明度上，我们可以借鉴美联储的相关做法。如美联储会定期公布公开市场委员会会议的相关内容，包括货币政策决议、变更缘由、未来经济前景分析及预测等内容，会通过前瞻性货币政策指引来引导公众预期，减少不确定性。

（二）加强对公众的教育，提高公众通胀预期有效性对于公众来说，一方面由于受认知方面能力所限，对经济现象的理解需要一个逐渐由简单到复杂、有粗浅到深入、有感性到理性的过程，这个过程伴随着不断的试错及修正。尽管如此，还会存在不同程度的误差；另一方面由于现实经济环境中不存在理想中的完全信息状态，所以，公众总是在不完全信息下做出预测，总是要受各种因素的影响而不能有效利用信息进行预测。对于央行来说，也面临与公众同样的认知和信息不完全的约束。为了解决这个问题，就要不断地“学习”，形成一种在不确定性状态下的“学习机制”。可以考虑利用各种信息媒介，政府与公众在经济政策、经济数据解读等方面达到有效的沟通交流，利用多种渠道加强对公众的教育，促使公众认识和了解经济结构，有助于建立正确的预期形成机制。

（三）设定过渡期并逐步渐进建立通货膨胀目标制框架目前我国货币政策主要是通过货币供应量来作用于宏观经济，这样做虽然宏观调控效果明显，但是由于货币政策时滞性的存在难免造成经济周期逆刺激，造成流动性过剩或者不足，可以借鉴欧美等发达国家的做法，将通货膨胀率作为调控目标，并在一定时期内稳定，即逐步建立通胀目标制，这样做有利于稳定公众预期，减少公众与央行预期不一致而造成经济波动。在当前我国实行通货膨胀目标制尚不完全具备条件的背景下，可以采取“混合通胀目标制”，同时宣布通货膨胀目标和货币供应量，在过渡期内通过预设通胀目标稳定公众预期。为了保证这一目标制的灵活性，允许货币总量目标的偏离。

作者：王富全 朱建明 单位：中国人民银行济南分行 中国人民银行临沂市中心支行