管理层激励工业上市公司论文范文

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一、理论分析与假设推演

经典的理论认为，对管理层实行股权激励能有效地将管理层与股东的长期利益统一起来，促使管理层为追求企业长期价值的增值而进行积极的技术创新投资。在理论的分析框架下，学者们对股权激励与企业研发投资及产出的关系展开了一系列实证研究，大致形成了两种结论:一是股权激励对企业研发投资及产出具有显著的正向作用;二是股权激励与企业研发投资之间没有显著正向关系或呈现出非线性关系。然而研发效率既不同于研发投入，也不等于研发产出，其实质是在一定的研发投入水平下，实际研发产出与帕累托最优研发产出的比例关系。因此，前述关于管理层激励对研发投入或研发产出影响的研究还无法使我们清晰地勾勒管理层激励与研发效率的关系。借鉴X效率理论的观点［23］，本文认为企业研发效率的提高有赖于研发活动的主要推动者即管理层的努力程度。管理层在研发决策及其执行过程中越努力，在同等研发投入水平下的研发产出就会越高。结合股权激励研究领域中的利益趋同假说和堑壕效应假说，本文认为股权激励与企业研发效率之间很可能存在一种倒U型关系，具体可分为两个阶段:在第一阶段，当股东授予管理层少量股权时，管理层便拥有了与企业长期绩效相关的股权收益，为了实现这部分未来收益，管理层有积极性进行企业创新活动，增加研发投资，但鉴于此时管理层股权收益占其总收益的比重较小，管理层仍然会把主要精力投入到提高企业短期经营绩效方面，以获得相应的货币报酬，相反，在研发活动上可能因时间和精力投入不足而导致研发效率低下，随着管理层持股比例的增加，管理层股权收益占比相应上升，与企业长期绩效密切相关的研发活动成为管理层工作的重中之重，管理层将有动力在加大研发投入的同时努力改进研发效率，直至达到研发效率的最优水平;在第二阶段，当管理层持股比例超过与企业最优研发效率相对应的临界点时，管理层将拥有足够能力抗衡来自外部股东及资本市场的监督，在这种情况下，管理层面临两种抉择:一是持续进行研发投入，并努力增加研发产出，以获取可观的研发收益;二是在进行研发投入的同时，将低效率的研发归结于研发的不确定性，并利用自身对企业的控制权及信息优势，以研发资源满足自身利益需求。而根据经济理性假设，本文认为，相对于不确定性较大的研发收益而言，管理层更愿意选择后者所带来的利益，因此，在此阶段提高股权激励水平可能无法产生对管理层的激励作用，甚至有碍于研发效率的改进。基于以上分析，本文提出如下假设。假设1:管理层股权激励与企业研发效率呈倒U型关系，即管理层股权激励水平存在与最优研发效率相对应的某一临界点，在此临界点之前，随着股权激励水平的提高，企业研发效率呈上升趋势，但在此临界点之后，企业研发效率伴随着管理层股权激励水平的提高而下降。根据理论的观点，恰当的激励契约安排能有效缓解管理层自利行为所引致的问题，但不少研究也同时发现并不是所有的管理层激励方式都能获得预期的激励效果［25］。相对于与企业长期绩效挂钩的股权激励而言，薪酬激励一般属于短期激励机制的范畴。在薪酬激励前提下，企业短期绩效是决定管理层收益函数的重要因素;而作为理性经济人的管理层在追求自身收益最大化的过程中必然关心企业的短期绩效，并为之付出极大的努力。此外，在实务上，我国现行会计准则要求企业研究阶段的支出全部计入当期损益，开发阶段的支出则必须同时满足五个条件才能确认为无形资产，否则也应计入当期损益［26］。所以，企业当期发生的研发支出，很可能因费用化的会计处理而降低企业的当期收益，并对管理层的预期货币薪酬造成一定的负面影响。综上所述，管理层出于自利目的，很可能会在压缩研发投资支出的同时减少在已有研发项目上的努力程度，以确保有足够的时间和精力致力于提高企业的短期经营绩效，结果导致企业研发投资不足及研发效率损失，为此，本文提出第二个假设。假设2:管理层货币薪酬激励对企业研发效率具有负面效应，即货币薪酬水平越高，企业研发效率越低。

二、研究设计

1、研究模型随着效率评价方法的不断改进和发展，以随机前沿分析和数据包络分析为代表的“效率前沿方法”应运而生，并已成为目前效率评价的主流方法。与随机前沿分析相比，数据包络分析无需设定生产函数形式，从而避免了因函数设定错误而导致对效率的测量误差，备受国内外学者的青睐。然而在分析效率及其影响因素的关系时，由于数据包络分析只能采用两阶段法，其测量结果的无偏性遭到了学术界的质疑［29］。相比之下，由Battese和Coelli提出的“一步法”随机前沿模型不仅可以同时考虑多个环境因素对效率的影响，而且克服了数据包络分析两阶段法的固有缺陷，故在效率及其影响因素的实证研究中得到广泛应用。本文借鉴Battese和Coelli［30］的方法构建以下随机前沿模型，以考察管理层股权激励与薪酬激励对企业研发效率的影响。2、研究变量早在1964年，OECD［34］在其的《为调查研究与试验发展活动所推荐的标准惯例》中即建议使用研发经费和研发人员来衡量研发投入，并得到学术界的广泛认同［35］。随着研究的逐渐深入，一些学者认为，研发活动是一个长期的知识生产过程，与当期研发经费投入相比，研发资本存量能更好的反映研发经费投入的实际情况。但由于目前学术界对存量指标计量方法及折旧率并无统一标准，在借鉴Wang［37］、Cullmann等［38］、Thomas等［32］和吴延兵［10］研究的基础上，本文拟选择当期研发支出总额和当期研发人员总数分别作为企业研发经费投入(R＆D)和研发人员投入(Person)的衡量指标，并进行了对数化处理。根据现有研究成果［32，39］，专利(包括专利申请数和专利授权数)和新产品(包括新产品产量、产值和销售收入)是两类运用最为广泛的研发产出指标。然而，中国上市公司并未披露相关的新产品信息，且未被授权的专利也是企业研发产出的重要组成部分，故本文采用专利申请数作为研发产出的主要衡量指标。进一步，考虑到研发活动的长期性，研发投入与研发产出之间普遍存在时滞效应［40］，参考章仁俊和王俊峰的研究，本文拟以下一期专利申请数衡量企业研发产出水平(Patent)，并根据模型需要对其取对数值。如前所述，股权激励(Mshare)和薪酬激励(Mpay)是当前管理层激励的两个重要方式。而鉴于管理层激励效应客观上存在一定的滞后性，且这种滞后效应在研发活动中表现得尤为显著，在何枫和陈荣［42］及姜涛和王怀明［25］研究的基础上，本文对管理层股权激励和薪酬激励给予滞后一期处理。其中，股权激励采用上一期管理层持股比例表示;薪酬激励则以上一期管理层货币报酬总额表示，并转化为对数形式。最后，为准确估计管理层激励对企业研发效率的影响，本文以2007年为基期，使用固定资产投资价格指数对企业研发经费投入、管理层货币报酬等财务指标进行了消除价格变动影响的处理。同时，在已有研究的启示下［9，43，44］，将企业规模(Size)、股权集中度(Con)、研发技术基础(VPatent)和企业年龄(Age)等因素作为控制变量纳入到研究模型之中，以避免其对本文实证结果的干扰。其中，企业规模以企业年末职工总数表示;股权集中度以第一大股东持股比例表示;研发技术基础以当年法定有效专利拥有总量表示;企业年龄则以企业实际成立时长表示。3、研究数据由于中国上市公司的研发相关数据主要从2007年开始陆续披露，且大量研发活动集中在工业企业，本文首先选取2009－2012年的工业上市公司为初步研究样本，并按以下方法对初步样本进行筛选:(1)剔除未披露研发经费投入和研发人员投入相关数据的公司样本;(2)剔除没有专利产出的公司样本;(3)剔除其他数据缺失的公司样本;(4)剔除ST、PT公司样本。最后得到327家工业上市公司共1308个有效观测样本。样本数据采集方法说明如下:(1)研发支出总额。主要通过手工查阅上市公司年报所得，首先统计董事会报告中披露的研发支出总额，其通常以“研发费用”、“研发支出”、“研究开发支出”或“研究与开发费用”等项目列示;其次，对于没有在董事会报告中披露研发支出的公司，选用其报表附注说明中“支付的其他与经营活动有关的现金流量”明细项目下披露的研发支出，如“研发费”、“技术开发费”或“科研费”等;再次，对于未在以上两处披露研发经费的公司，选用其报表附注说明中“管理费用”明细项目下披露的研发支出;(2)研发人员总数。根据上市公司年报“员工情况”中的“技术人员”或“研发及相关人员”予以认定;(3)公司年度专利申请总量和法定有效专利拥有总量。从中国国家知识产权局“专利检索与服务系统”中查询获得。其他数据均来自聚源数据库。

三、实证结果分析

1、描述性统计结果分析从表1对样本公司各主要变量分年度的描述性统计结果来看，中国工业上市公司研发专利产出的增长速度不够理想，2009－2012年各年平均专利产出保持在约58项的水平，其中，2010年平均专利产出达到样本期的最大值，随后在2011年锐减至49项，到2012年其产出水平才略有回升;另一方面，平均研发经费投入和平均研发人员投入却呈逐年递增趋势，年均增长率分别为29.69%和14.46%。综合以上研发产出和研发投入两方面的数据，可以初步推断，中国工业上市公司的研发效率并不乐观，这也从一个侧面印证了前文所指出的仅仅以研发投入或者研发产出来衡量企业研发水平或能力的片面性。那么在这种情况下，管理层激励的表现又如何呢?由表1可知，样本公司各年的管理层持股比例基本维持在11.4%的平均水平，且存在略微下降的趋势;相比之下，管理层的平均货币薪酬总额却连年快速增长，年均增长率保持在11.43%，这意味着薪酬激励仍是当前中国工业上市公司管理层激励的最主要方式，而股权激励在管理层激励当中扮演着次要角色。据此我们认为:在研发投入力度不断加大的背景下，中国工业上市公司研发产出的下降可能是由“重薪酬，轻股权”的激励机制所致。当然，这一观点还有待于以下模型估计结果的验证。2、随机前沿模型估计结果分析表2是本文构建的旨在检验管理层激励与企业研发效率关系的随机前沿模型估计结果。其中，模型(1)和模型(2)的γ值分别为0.826和0.655，且均在1%的显著性水平下显著，说明本文构建的随机前沿模型误差项存在明显的复合结构(vit-uit)。此外，两模型中的LR统计检验也在1%的显著性水平下显著，从而确保了模型整体估计的有效性。因此，本文构建的随机前沿模型能较好地反映和解释中国工业上市公司管理层激励与研发效率之间的关系。根据模型(1)的估计结果可知，管理层股权激励一次项(Mshare)的估计系数为负，二次项(Mshare2)的估计系数为正，且二者均在10%的显著性水平下显著，表明管理层股权激励与企业研发效率之间存在显著的倒U型关系;同时，根据股权激励一次项及二次项的系数可知，当管理层持股比例达到32.72%的临界点时，企业研发效率达到最优水平，假设1由此得到验证。模型(2)的实证结果表明，管理层薪酬激励(Mpay)的估计系数为0.241，且在5%的显著性水平下显著，说明管理层薪酬激励与企业研发效率之间存在显著的负向关系，假设2亦得到验证。3、稳健性检验为了检验上述结果的稳健性，本文采用两种方法进行检验(见表3)。一是替换控制变量，即以企业的年末资产总额替代年末职工总数作为企业规模的衡量指标，以前三大股东持股比例替代第一大股东持股比例作为股权集中度的衡量指标;二是调整模型结构，即以超越对数生产函数模型替代原式(1)中的柯布道格拉斯生产函数模型，避免因模型结构选择所带来的检验误差。两种方法的检验结果与先前的估计结果基本一致，表明本文的实证结果具有较强的稳健性。

四、研究的进一步拓展

尽管上述实证结果已证实管理层激励对企业研发效率确实存在重要的影响，但我们仍无法确定在不同环境下此类影响的具体表现。因此，有必要从更深层次考察管理层薪酬契约在企业研发实践中发挥激励效应的基本前提和制约因素。虽然目前鲜有学者直接研究对管理层激励与企业研发效率关系的影响因素，但根据相关研究成果也可为本文提供一定的研究线索:(1)转型经济体的国有企业有承担扩大就业和维持社会稳定的多重任务［45］，使得国有企业管理层的才能和努力与经营绩效之间可能并不是单纯的线性关系，李春涛等［9］即指出国有产权会降低管理层激励对创新的促进作用，而吴延兵［10］亦发现当前国有企业的激励机制可能并不适于企业创新;(2)企业所处的行业性质在一定程度上决定了企业研发战略选择及其执行效率，相对非高技术行业内的企业而言，高技术行业企业对研发更为重视，在此类企业中相关薪酬契约可能对企业研发更具激励效应［46］;(3)考虑到新兴市场国家与发达国家的制度差异，一些学者研究了市场化改革与企业研发的关系，且一般认为市场化改革可有效增进企业研发投入［47，48］，提高资源配置效率［49］。基于以上文献分析，本文拟在研究模型中加入所有制性质(Own)、行业特征(Ind)及市场化程度(Mar)的分组虚拟变量及其与管理层激励的交互项，分别检验企业所有制性质、所在行业特征及区域市场化程度对管理层激励与企业研发效率关系的作用机制。具体估计结果见表4。(1)企业所有制性质的影响由模型(7)的估计结果可知，所有制性质与股权激励及其二次项的交互项(Mshare*Own和(Mshare)2*Own)的估计系数并不显著，说明股权激励与企业研发效率的关系并未受到所有制性质的影响。另一方面，模型(8)的估计结果显示，所有制性质与薪酬激励的交互项(Ln(Mpay)*Own)的估计系数为0.114，且在10%的显著性水平下显著，说明相比于非国有控股企业，国有控股企业薪酬激励对企业研发效率的负面影响更强。我们认为，导致这一结果的主要原因在于:国有控股企业的管理层主要由政府国资管理部门或其委托的国有投资机构任命，其目标利益结构复杂，他们除了追求经济利益外，还有政治和社会等方面的利益诉求，加之国有控股企业存在一定的内部人控制现象，使得国有控股企业管理层薪酬激励对研发效率的负面效应既包括研发投资不足引起的效率低下，也包括过度研发投资造成的效率损失。(2)所在行业特征的影响模型(9)给出了行业特征对管理层持股在企业研发中激励效应的估计结果。具体而言，行业特征与股权激励及其二次项的交互项(Mshare*Ind和(Mshare)2*Ind)的估计系数分别为2.661和－3.545，且均在5%的显著性水平下显著，说明在两类行业中股权激励与企业研发效率都存在显著的倒U型关系，但它们的临界点和曲线形状却有所不同:就临界点而言，在高技术行业，当管理层持股比例达到27.66%时，企业研发效率最高;而在非高技术行业，临界点即管理层最佳持股比例为35.89%，比高技术行业的临界点高8.23%;从曲线形状来看，高技术行业的倒U型曲线更为平坦，非高技术行业的倒U型曲线则更为陡峭，这意味着，与非高技术行业企业相比，高技术行业企业的研发效率对股权激励水平变动的敏感性更低。对于上述实证结果，一种可能的解释是:相比于高技术行业企业，研发对非高技术行业企业而言并不是其创造核心价值的唯一手段，管理层对企业研发有较强的排斥心理，为增强管理层的研发战略意识，克服研发投入不足倾向，必须给予其更大的股权激励力度，才能使企业研发效率达到最优水平;与此相对，高技术行业企业对研发的依赖性较强，其管理层所表现出的研发意识及积极性更高，在一定范围内，不同股权激励力度下所表现出的企业研发效率差异相对较小。另外，从模型(10)的估计结果可以看出，行业特征与薪酬激励的交互项(Ln(Mpay)*Ind)系数为0.118，在5%的显著性水平下显著，说明高技术行业企业管理层薪酬激励对研发效率产生的负面效应更大。究其根本，我们认为:高技术行业企业研发活动的技术含量较高，管理层承担风险较大，而薪酬激励在一定程度上加大了管理层的风险规避意识，从而不难理解，相对非高技术行业企业而言，同等薪酬激励力度对高技术行业企业研发效率带来更大的负面影响。(3)区域市场化程度的影响根据模型(11)的估计结果，我们发现市场化程度与股权激励及其二次项的交互项(Mshare*Mar和(Mshare)2*Mar)的估计系数均不显著，说明股权激励与企业研发效率的关系在不同市场化程度下并不存在显著差异。而模型(12)的估计结果却告诉我们市场化程度与薪酬激励的交互项(Ln(Mpay)*Mar)系数显著为正(0.168，p＜0.05)，说明高市场化程度下的薪酬激励对企业研发效率的负面影响较低市场化程度更高。本文认为，造成这一结果的主要原因在于:在市场化程度较高的地区，其市场竞争越为激烈，为创造核心价值并保持市场竞争优势，区域内企业需投入大量的财力、物力及人力进行研发创新，然而限于研发的固有特性，其对企业的短期绩效会产生一定的负面影响，且这种影响会随着研发投入规模的提高而持续扩大，因此，与处于低市场化程度区域的企业相比，位于高市场化程度区域的企业管理层的货币薪酬会受到研发活动的更大挑战。

五、结论与启示

本文以2009－2012年中国工业上市公司为研究对象，考察了管理层激励对企业研发效率的影响及其在不同所有制性质、行业特征和区域市场化程度下的差异，得到以下研究结论:(1)总体而言，管理层股权激励与企业研发效率之间呈显著的倒U型关系，当管理层持股比例为32.72%时，企业研发效率达到最优;管理层薪酬激励与企业研发效率则呈显著的负向关系;(2)管理层股权激励与企业研发效率的倒U型关系在国有控股企业和非国有控股企业之间并不存在显著差异，但就管理层薪酬激励而言，其对企业研发效率的负面影响在国有控股企业中表现得尤为突出;(3)无论是高技术行业企业还是非高技术行业企业，管理层股权激励与企业研发效率均呈显著的倒U型关系，但它们的临界点和曲线形状均不相同;相比非高技术行业企业，薪酬激励对企业研发效率的负面影响在高技术行业企业中表现得更为明显;(4)市场化程度对管理层股权激励与企业研发效率的关系并无显著影响，而在对管理层薪酬激励与企业研发效率关系的影响方面，市场化程度越高，薪酬激励对企业研发效率的负面影响越大。由此，本文给出如下政策启示:(1)鉴于现阶段我国工业上市公司对管理层的平均持股比例仅为11.4%，远低于相对企业研发效率而言的最佳管理层持股比例(32.72%)，为激发管理层的研发意识，提高企业研发效率，政府和企业股东应在努力营造良好创新环境、降低市场风险的前提下，适度提高管理层的持股比例，尽量发挥股权在企业创新上的长期激励效应;(2)虽然货币薪酬能激发管理层努力提高企业短期业绩的动力，但其对企业研发创新存在一定的负面影响，因此有必要通过增强股东对管理层的监管作用，约束管理层的短期自利行为，以保障企业的长期绩效;(3)由于国有控股企业的特殊性，薪酬激励对企业研发效率的负面影响更甚，为解决这一问题，可进一步深化国有控股企业改革进程，完善对国有控股企业资产的监管、运营及评估体系，放宽对企业管理层的政治束缚;(4)高技术行业企业是建设我国创新型国家的重中之重，为缓解创新风险给企业管理层带来的巨大压力，可积极加强知识产权保护制度建设，保障企业研发收益，在发挥股权激励的正向效应的同时，削弱薪酬激励对企业研发效率的负面影响;(5)随着区域市场化改革的不断深化，薪酬激励对企业研发效率的负面影响更为明显，而股权激励与企业研发效率的关系并未受到显著影响，有鉴于此，企业应在市场化改革的大趋势下适当加强股权激励力度的同时削弱薪酬激励力度，以缓解薪酬激励对企业研发效率的负面影响。

作者：梁彤缨雷鹏陈修德单位：华南理工大学工商管理学院广东工业大学管理学院