经济体相对的资本市场的培育范文

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建立与GDP相称的资本市场的紧迫性

1.中国迫切需要获得以国际第二大资本市场为后盾的国际竞争力和国际定价权

第一，中国要成为经济强国，必须有与之相称的世界第二大资本市场作为后盾。世界经济体的发展历史表明，资本市场和实体经济协同发展是一国经济可持续增长的重要动力。如美国之所以能成为世界经济霸主，除了其GDP全球第一外，资本市场也是世界第一，因而它能左右国际金融，进而影响国际经济，拥有强大的国际竞争力。自1989年以后，美国和日本在经济方面的差距逐渐拉大，从金融方面而言，是由于日本的资本市场落后于美国。众所周知，尽管美国遭遇了国际金融危机的打击，但仍是国际金融和国际经济的中心，所谓“华尔街一打喷嚏，世界经济就感冒”，正是美国资本市场的国际地位及其国际竞争力的真实写照。中国目前虽然GDP世界第二，但却不是经济强国，与欧美等发达市场国家的差距主要体现在：欧美国家拥有高度发达的资本市场，而中国的资本市场极端落后。现代资本市场的发展既是现代市场经济发展的必要条件，也是现代市场经济发达程度的重要标志之一。因此，中国必须培育起与GDP相称的世界第二大资本市场，才能拥有真正强大的国际竞争力。

第二，优化资源配置和提高市场竞争力，需要中国建立世界第二大资本市场。中国资本市场发展滞后于实体经济，社会资源没有得到充分利用。美欧国家资本市场发达，资本市场能有效地配置社会资源，资本配置效率高，资金利用率高，因而，经济实力和国际竞争力远远强于发展中国家。与这些国家相比，中国资本市场极为落后，资金利用效率低下，虽然储蓄率和投资率高于发达国家，但正因为储蓄率高于投资率，说明储蓄没有完全转化为投资，资金及与之相关的生产要素被闲置，没有得到充分利用。

培育与GDP相称的世界第二大资本市场，一是可以从微观经济视角优化资源配置，提高市场效率和市场竞争力。资本市场中的股票、债券、股票置换、控股收购等交易方式，为企业规模扩张开辟了新的融资渠道，推动了资产重组和资本集中，实现了资本在不同经济部门间的优化配置，带动了劳动力、技术和自然资源在实体经济部门之间的优化配置，提高了实体经济的效率。二是强大的资本市场可以将闲置的社会资源适度地转化为资本并配置于最具效益的行业和企业，提高宏观经济政策效应，充分地利用社会资源，直接提升一个国家经济的综合竞争力。

第三，争夺国际贸易定价权，需要中国建立国际第二大资本市场。跨国公司以强大的本国资本市场为后盾获得国际定价权，而中国由于资本市场落后，只能痛失国际贸易定价权，导致在国际市场中经常遇到“中国买什么什么贵，中国卖什么什么便宜”。表面上看，国际贸易产品价格由国际贸易市场决定，现货市场供求决定了价格，但事实上却是由资本市场决定的：当中国要在国际市场购买或出售某类产品时，国际卖家或买家依托本国强大的资本市场，在国际期货市场拉升或打压此类产品的价格，中国只能以高价购买或以低价出售，如高买的铁矿石、石油和低卖的稀土、煤炭等产品。积弱积疲的中国资本市场目前根本无力支持中国企业在国际市场与发达国家企业进行定价权的竞争，只能成为国际价格的被动接受者。因此，为了争得进出口产品的定价权，中国需要培育国际第二大资本市场。

2.人民币国际化需要中国建立世界第二大的资本市场

人民币要实现国际化必须取消资本市场管制，目前虚弱的资本市场成为中国放松资本项目管制的最大障碍。一国的主权货币要成为国际货币需要具备三大功能：国际结算、国际储备、国际投资。人民币实现国际结算已迈开坚实的步伐，香港作为人民币离岸中心也积累了数千亿元人民币；且中国目前已经与19个国家和地区签订货币互换协议，有效推动了人民币作为国际储备货币的进程。但人民币作为国际投资货币却至今步履维艰，在资本项目管制下，境外投资者持有人民币却不能顺利地、自由地在境内资本市场进行投资。这是人民币国际化最为关键的一步，也是最艰难的一步。只有迈出资本项目开放的步伐，人民币才能自由兑换，成为国际货币，外国投资者才能直接用手中离岸的人民币到中国投资，人民币才能到所有接受人民币结算的国家进行直接投资。而且中国也不必与许多国家签订货币互换协议，与中国有国际经济交往的国家政府都会储备人民币，以应对国际贸易和国际投资的需要。在当前A股市场极度衰弱的情况下若开放资本项目，不仅国际游资会直击A股，国内资本市场也会一蹶不振，甚至会冲击中国的金融体系，进而影响实体经济的稳定。这是当前中国不能开放资本项目的主要障碍。

中国的A股指数目前在2500点左右，市场价值仅22万亿元，即使不考虑国际游资，仅香港数千亿离岸人民币也会对A股市场造成极大冲击。境内投资者信心不足，撤出的资金多，投入的资金少，散户投资少，此时若允许境外资金进入﹙包括QFII﹚股市，无异于引狼入室。尤其是在A股的做空机制﹙与做多机制相比，做空所需要的资金少得多﹚及其杠杆作用下，数千亿元可以发挥数万亿资金的作用。在国内投资者很少参与的情况下，这笔巨大的资金足以左右中国A股市场的走向。境外资金在A股大肆炒作的结果只能是A股暴跌暴涨，境外资金获利，国内投资者损失更加惨重。如果A股在1万点或2万点以上，或至少回到6000点以上﹙如同2010年美欧资本市场回到2008年国际金融危机前的水平﹚，且市场制度健全、投资者理性投资，则政府不仅不用担忧区区几千亿元对国内资本市场可能造成的冲击，而且会很欢迎这批资金﹙甚至更多的资金﹚进入国内资本市场，以促进中国资本市场的成长和壮大。此时自然可以大胆地开放资本项目。因此，为了实现人民币的国际化，为了开放资本市场这最后的一步，我国亟需建立与GDP世界第二相称的、国际第二大现代资本市场。

3.扩大内需，治理通胀，亟需中国培育世界第二大资本市场

资本市场滞后于实体经济发展，导致投资出现两难困境。在全球经济面临滞胀、中国经济增速放缓、通胀以及房地产调控持续的情况下，社会资金投资于实体经济会出现两重结果：一是社会资金真实地投资于实体，社会生产能力增加，实体经济供给大于需求，导致社会生产过剩，市场不能出清，库存增加，经济增长速度进一步下滑；二是社会资金投机于实体经济中的某些产品，轮番炒作，出现令人匪夷所思的“蒜你狠”“豆你玩”“姜你军”等现象，导致实体经济中各种产品此起彼伏地涨价，通货膨胀持续。因此，中国迫切需要繁荣的资本市场以解决社会投资的两难困境。

第一，发挥资本市场投资效应，扩大社会直接融资，以低成本融资缓解企业融资难的困境，增加实体经济投资，实现国民经济持续稳定发展。资本市场投资效应是通过证券市场发行企业有价证券以获得生产或流通所需要的资金，并将这些资金转化为投资，促进实体经济发展的过程。资本市场发展促进实体经济增长的渠道主要有：一是托宾Q值①效应。资本市场发展，股价上升，Q值大于1，实体经济投资增加，实体经济增长。二是信息非对称效应。资本市场发展，企业净值增加，有助于克服信息不对称问题，减轻了企业贷款的逆向选择和道德风险，拓展了银行贷款渠道，企业贷款增加，投资增加，带动实体经济增长。三是金融加速器效应。在资本市场发展时，企业和居民的信贷可获得性强，融资需求上升，消费和投资增加，实体经济随之扩张。资本市场发展能提高实体经济的资金融通能力，扩大资本形成的基础，有利于实体经济的资本形成。通过资本市场的资产证券化，实体经济中的企业可以在证券市场上发行股票、债券等各类有价证券，以直接融资方式筹措资金，低成本地将社会闲置资金转化为投资。与间接融资相比，直接融资能更加方便、快捷地实现储蓄向投资的转化。资本市场大大促进了资本集中，“生产规模惊人地扩大了，个别资本不可能建立的企业出现了”。资本市场为企业拓宽融资渠道、降低融资成本、提高企业经营效益提供了更多途径，各类企业的发展又带动居民收入增加和社会消费持续增加，促进了实体经济发展。

第二，以资本市场的财富效应增加消费，促进实体经济发展。资本市场发展创造出巨大的社会财富，其财富效应会刺激消费需求较快增长。资本市场发展后，财富的增加使得人们的消费意愿和实际支出增加，对实体经济的需求增加，实体经济增长速度加快，整体经济增长加速。如果股票价格在短期内较快上升，持有股票的人感觉自己的财富迅速增加，其消费欲望扩张，消费信心和消费能力增强，消费支出增加，社会总需求扩张，实体经济增长速度自然加快。如果股市长期稳定发展，居民永久性收入水平提高，收入中消费与储蓄结构改变，消费占收入的比重提高，消费者预见未来收入财富会稳定增长时，必然也会增加现期的消费，进而促进消费持续扩张，实体经济增长。资本市场的发展、证券市场规模的扩大、各种类型的从事资本市场的经营机构大幅度地增加，创造了更多的新就业岗位，人们的收入增加，自然会促进消费扩张，实体经济增长。

第三，资本市场的信用效应和心理效应有助于促进投资与消费，最终扩张实体经济。信用效应是指证券市场价格变化对银行信用的扩张和收缩所产生的巨大影响。当证券市场价格上升时，银行及居民所持有的证券资产价值上升，银行自然愿意扩大信贷规模，增加对企业和居民的贷款，从而促进投资和消费。心理效应是证券资产价格变化会影响人们对未来经济的信心，信心变化又会影响投资和消费。资本市场发展了，人们对未来充满信心，自然会减少储蓄增加消费，企业会增加投资以满足消费者的需要，最终推动实体经济增长。

第四，发展资本市场能够有效治理通货膨胀，缓解国际金融动荡给中国经济带来的压力。通货膨胀的本质是纸币供给大幅度超过需求。在货币供给基本不变的条件下，增加社会流通领域对货币的需求量，能有效治理通货膨胀。在控制货币供给的同时，促进资本市场持续健康发展，过剩的流动性向资本市场分流，必然会增加对货币的需求，缓解货币供需矛盾，舒缓通货膨胀压力。发展资本市场，能为社会过剩的流动性和居民日益增长的财富提供更多的、合法的投资渠道，让居民分享国家经济增长的成果，通过发展资本市场取得财产性收入，有利于培养更多的中产阶层，在有效提高居民消费能力的同时，也提升了居民应对通胀风险的能力。

当前中国资本市场面临的突出问题

中国资本市场的发展既受宏观经济政策的影响，更受政府证券监管部门微观管理制度和规制政策的影响。由于政府和公众普遍预期未来货币政策会趋于宽松，因此，当前资本市场的恢复和发展主要受制于政府微观规制的制度和政策，特别是直接影响资本市场的管理制度和政策的影响。由于政府针对资本市场的证券市场管理制度和规制政策不健全，因此，在中国资本市场上，除了上市公司融资﹙称之为“圈钱”更合适﹚功能外，资本市场的投资、价值发现、优化配置资源、促进产业升级等功能几乎丧失殆尽，成为名副其实的“赌市”。中国的资本市场成为宏观经济反向“晴雨表”的原因较多，列举如下：

1.缺乏分红制度，越来越多的“铁公鸡”导致资本市场投机盛行及价格扭曲资本市场上的“铁公鸡”是指那些多年不给股东分红、对投资者吝啬而对公司高管慷慨加薪的上市公司。越来越多的“铁公鸡”会导致证券市场投机盛行，资本市场剧烈波动。面对大量基本上不分红的上市公司，投资者将资金投入资本市场只能是赚取股票的差价，其一切行为势必围绕股价波动而进行，追涨杀跌，以获得投资收益。投机在资本市场大行其道，资本市场成为“赌市”，资本市场的价格完全扭曲，资本市场投资功能、资源配置功能无以发挥作用，资本市场缺乏长期稳定发展的动力。

2.资本市场IPO制度导致资本市场做空的动能增加而做多的动能不足，资本市场投资功能弱化且赌性更浓烈一是IPO的三高现象增加了资本市场的赌性。2009年，新股发行在暂停9个月之后重新开闸，新股发行制度的各种弊端也开始暴露，最受诟病的就是“高发行价、高超募资金、高比例业绩变脸”的三高现象。二是新股发行网下询价配售的荷兰式竞价法是IPO三高现象的重要推手之一。荷兰式竞价是指所有中标人的“中标价”都是相同的，它采用的是全体中标人报价的最低价。这种竞价法易于“推高”中标价，从表面上看，其最大好处是“价格公平”，即网下与网上实际申购价格完全一样，但最大缺陷也在于此。它以全体中标人的最低报价作为网下统一配售的中标价，很显然，高报价者可获得相对较低的中标价配售，因此，为了获得配售机会，几乎所有的询价对象都推高报价，其结果自然是出现十分荒唐的、畸高的发行价，从而导致IPO出现“三高”现象，保护了发行者权益［4］。三是资本市场不断扩容，持续地增加现实和未来的供给，导致资本市场做空容易做多难，增加了资本市场的赌性。如2009年到2012年上半年IPO过于密集，几乎每天都有新股上市，且大小非解禁使资本市场供给增加，下跌动能增大。

3.股指期货加剧了资本市场的赌性，导致资本市场成为反向“晴雨表”2010年4月16日，沪深300股票指数期货合约上市，标志着中国资本市场从此告别只能依靠股价上涨来盈利的单边市。但是，在股指期货推出后，其套期保值、价值发现、稳定性功能在中国资本市场没有得到体现，资本市场暴跌，股票价格极度扭曲，资本市场的负面效应如赌博功能、投机功能、上下震动功能等等反而凸显。尤其是证券市场中的资本市场现货与股指期货市场的非对称交易制度，已经成为高悬于资本市场的“达摩克利斯之剑”。证券市场交易制度非对称性是指股指期货市场的交易制度是T+0，而股票现货市场的交易制度是T+1；股票现货市场交易没有杠杆，而股指期货市场交易有至少1:7的杠杆。自2010年以来，每每资本市场反弹都受制于这种非对称交易制度，A股做空容易做多难，反弹困难重重，下跌易如反掌，持续跌跌不休。

强化政府证券规制，以制度变革振兴资本市场

构建与世界第二大经济体相称的国际第二大资本市场，需要在中国化的马克思主义指导下，将西方经济学和西方证券市场制度中国化，加强政府规制。培育与中国经济实力相称的资本市场，必须以中国化的马克思主义经济学为指导，正确认识资本市场。当中国资本市场陷入迷局时，有专家学者认为资本市场就是击鼓传花。这是对资本市场极端的误解。马克思曾指出：“假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的程度，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。但是，集中通过股份公司转瞬之间就把这件事完成。”

发达市场经济国家资本市场发展的事实，证明了马克思高瞻远瞩，预见十分正确。还有专家认为国际金融危机就是由于资本市场的发展而引起的，这一观点更是错误。事实上，是政府对资本市场缺乏必要的监管导致次贷危机，因此不能因噎废食，放弃发展资本市场。中国资本市场的发展已经错失了国际金融危机带来的机遇，目前的国际金融动荡又给中国资本市场的发展带来机会，应抓住机遇恢复和发展中国的资本市场。加强政府微观规制，将中国资本市场培育为国际第二，不能亦步亦趋地紧随发达国家已被实践证明是错误的资本市场监管理论和政策蹒跚学步，而要将西方经济学中的政府规制理论中国化，审时度势、因地制宜地改革资本市场制度，完善资本市场政策，切实落实温总理提出的“提振资本市场信心”的要求和提升政府的公信力。目前亟需在以下几方面加强中国证券市场的微观规制和制度改革：

1.改革股票市场与股指期货市场不对称的交易制度

将证券市场非对称交易制度改为对称交易制度迫在眉睫。这种制度不改，点燃投资者希望的资本市场的小行情只会是来去匆匆，大盘会长期陷入阴跌；现行的非对称交易制度导致做空容易做多难，资本市场会继续在振荡中下行或者在低位徘徊，政府管理部门和资本市场投资者们盼望资本市场复苏的良好愿望会灰飞烟灭；新股发行、上市公司分红、上市公司治理、上市公司退出等制度改革必然步履维艰，无论是养老金和住房公积金，抑或其他资金入市，都会是羊入虎口，有去无回；此外，还将无法恢复和发展资本市场，也削弱了政府的公信力。具体改革方式要么是股指期货与国际惯例接轨，仍然为T+0，则资本市场现货市场交易规则从T+1改为T+0；要么是资本市场现货市场交易规则不变，仍然为T+1，股指期货交易规则与国内惯例从现行的T+0改为T+1。证监会还应明确规定股指期货市场与资本市场现货市场交易杠杆的对称性：要么股指期货与国际惯例接轨，交易资金维持现有的杠杆率，继续实行保证金交易制度，则资本市场现货市场交易资金也可以有同样的杠杆率，也实行保证金交易制度；要么资本市场现货市场交易规则不变，股指期货交易规则与国内惯例接轨，从现行的1:7杠杆率改为1:1。

2.停止资本市场的做空机制

欲恢复资本市场的基本功能，发展资本市场，证券部门应立即停止资本市场的做空机制。一是立即停止股指期货市场的做空机制，停止股指期货挂空单合约的交易，勒住股指期货做空的缰绳；二是立即停止资本市场现货市场做空机制，停止资本市场融券业务。

3.深化新股发行制度改革

新股发行改革的要点有二：一是监审分离。IPO的审批权要么交给上交所和深交所﹙前提是上交所和深交所与证监会完全脱钩，没有任何行政隶属关系﹚，要么在证监会下面单独成立一个审批部门﹙完全独立于监督部门﹚，审批部门与监督部门要有严格的隔离墙制度。新股发行制度改革前可考虑停止发行新股。二是政府证券规制部门应转变理念，从侧重保护发行者利益转向平衡发行者利益与投资者利益，改革IPO网下询价制度，改“荷兰式竞价”为“美国式竞价”。美式竞价法有利于“做低”网下中标价，进而“做低”网上申购价，并能在某种程度上有效消除IPO严重超募现象。在美式竞价中，每个中标人的“中标价”是其各自报价，即“中标价”各不相同、有高有低，高报价者高价认购、低报价者低价认购，从而易于“做低”中标价，保护投资者权益。应说明的是，在美式竞价中，如果以最低中标价作为网上申购价格，那么无论网下配售的中标价是高还是低，所有询价对象都将付出比网上申购价更高的代价，这对网下询价对象显然是不公平的，这样做将不会有询价对象愿意参与询价、报价和认购，因此折衷且公平的办法是采用网下配售中标价的加权平均数作为网上申报价格。如此做法对询价机构既有激励机制，也有约束作用。

4.建立强制分红制度

建立强制分红制度，减少和消弥“铁公鸡”，则资本市场的投资者通过持有股票就能获得稳定的投资收益，这会从根本上改变资本市场通过频繁买卖股票而盈利的模式，投资者如果愿意长期持有股票得到股息，则资本市场就会逐渐地稳定。证监会应在完善《上海证券交易所上市公司现金分红指引》的基础上做出强制分红规定，如规定上市公司每年利润的现金分红应该高于同期银行存款利率2至3个百分点，每年现金分红截止日期为5月31日；凡是每年6月1日前仍然对上年利润不进行现金分红的上市公司，由证监会或交易所强制执行，并由税务部门征收全年利润10%的利润税，证券监督管理部门征收等量的罚没款；凡是不分红的上市公司，所有高管都不能加薪和发奖金，等等。

5.建立平准基金

平准基金又称干预基金，是政府通过特定的机构以法定方式建立的基金。这种基金可以通过对证券市场的逆向操作方式，比如在资本市场非理性暴跌、股票投资价值凸显时买进，在资本市场泡沫泛滥、市场投机气氛狂热时卖出，以熨平资本市场非理性波动，达到稳定证券市场的目的。就当前的中国资本市场而言，A股的平准基金既要进入资本市场也要进入股指期货市场，只有在两个市场同时进行操作，才能有效打击利用股指期货炒作资本市场的投机行为，稳定资本市场。平准基金要双管齐下治理资本市场：在股票市场买入股票，推动现货市场的A股指数回升；在股指期货市场大量买入看涨的股指期货合约，使得期货市场上的股指上升。由于期货市场对现货市场有引导作用，现货市场指数会向期货市场指数靠拢，因此，现货市场股指会随着期货指数的上升而更快地回升。如此坚持数月，让平准基金充分发挥股票市场的基础性作用和股指期货市场引导现货市场的作用，使A股逐渐回到3500点以上，让做空A股指数和资本市场的杀跌者无利可图甚至亏损，坚持价值投资的股民和基金有利可图，以利益诱导资本市场投资者重新进入资本市场。只要资本市场有源源不断的资金注入，就能推动证券市场不断回升，从而重塑股民信心，实现股指期货推出的初衷，即减小资本市场波动，促进资本市场稳健发展。

6.严格退市制度，增加股票回购，限制大小非解禁

一是制定上市公司退市标准和条件以及保护持股者利益的制度，尽快实行保护投资者利益的退市制度。二是增加股票回购。当股市暴跌时，规定上市公司必须回购股票，以有效减少资本市场的供给，增加需求，提振资本市场信心，稳定资本市场。三是制订限制大小非解禁的制度。此做法有利于稳定资本市场。可规定单一股东能减持的股票数量与该股票上个月的价格波动挂钩：如果该股票上个月的收盘价低于再前一个月的收盘价﹙即该股票上个月价格下跌﹚，则不允许持有该股票的股东减持；反之则可以根据股价涨幅同比例地核定减持解禁的股票数量。

作者：王健单位：国家行政学院经济学教研部