有效资本市场理论的金融制度革新范文

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《市场研究杂志》2014年第九期

一、优化金融制度与经济发展之间的互动关系

通过观察、分析运行良好、功能完善的金融制度，我们可以发现其对经济发展的主要促进作用表现为以下几个方面：

1．降低金融交易风险评价金融制度与经济发展之间的互动关系，首先应当研究金融交易风险因素。金融交易中的风险因素，主要包括流动性风险、非系统性风险。（1）流动性风险。流动性风险对经济发展的影响主要表现为高收益项目通常需要长期的资本投入，而由于流动风险因素等的影响则易使投资者担心长期投资的风险过大，进而在行动上选择短期投资，导致那些收益高但流动性偏低的项目发生资金短缺问题。造成这种现象的原因有很多，笔者认为归根结底还是由于金融交易中信息不对称问题的存在，信息不对称导致市场在核实投资者是否遭受到流动性风险问题时要付出很高的核实成本，导致投资者、融资者之间无法有效通过保险契约在彼此间建立风险共担机制。这种现象深刻反映出金融制度的重要性，通过创新与优化金融契约、金融中介及金融市场等重要的金融制度，可以有效降低资本市场的信息摩擦，使受到流动性风险干扰的投资者可以将其出售给另外的投资者，显著降低流动性风险对投资项目的约束性。（2）非系统性风险。资本市场的非系统性风险通常由某一特殊因素而引发，由特有事件造成的风险，比如，严重的劳资纠纷导致的停工、新产品研发失败、遭遇重大政策调整、原材料或产品价格发生非典型波动，在市场竞争中失去了大客户和重要的销售合同，等等。非系统性风险对经济增长不存在系统的全面联系，只对部分和个别投资人的收益产生影响。因为非系统风险具有可分散的特点，所以金融制度可利用风险交易、风险分散机制以及投资多样化等手段，将非系统风险分散化消解，而无需支付额外的成本。

2．完善信息的收集现代金融理论认为，信息收集能力是金融制度促进经济发展的重要因素。投资者在资本市场上进行投资之前，首先需要收集到足够的信息资源，然后才能从中选择出适合投资、风险性小且收益较高的项目。然而对于单个投资者（即便是实力不菲的银行）而言，信息收集的成本是非常高昂的，费时又费力，还可能无法有效收集到全部的相关信息要素，这必然影响到投资者的决策，并可能失去最佳投资机会。笔者认为，信息不完整、信息不对称是全球金融业普遍面临的难题，但是通过优化金融制度，利用金融制度中的金融中介、金融市场，可以使投资者在投资项目信息收集方面成本更低、速度更快，从而更加自主从容地把握投资时机，更为科学地确定投资项目，如此既可以让投资者获取相对更高的收益，激励其投资，同时也有效促进了经济的增长。

3．强化对融资客户的监督投资者和融资者在投资项目的风险信息及收集信息等方面的地位通常是极其不对称的，从而容易导致逆向选择问题或者道德风险问题，并可能严重影响到金融制度在资本配置方面的作用。为保障金融交易的有序化以及金融市场的有效运行，构建、优化投资者对融资者的有效监督是不可或缺的重要制度安排。笔者认为，金融制度中的证券市场制度，有助于投资者执行、发挥监督的功能与作用，并能克服传统监督功能中由银行监督所带来的诸多问题与弊端。研究表明，投资者主要依靠下述两种手段通过证券市场对融资者实施监督功能：一是抛售机制，当投资者对融资者的经营状况发生不满或不信任时，可直接通过证券市场抛售其所持有的股票，通过退市的行为来惩罚融资者的逆向选择或存在的道德风险行为。二是兼并接管机制，当融资企业出现业绩下滑或经营状态不佳等问题时，其股票价格必然会受到影响。当股票价格较低时，其股权极易被投资者所收购。企业经营者为避免被兼并接管的命运，最佳选择是努力经营、科学管理，使股票保持在较高水平而不易被收购。

二、积极探索通过强化金融管制来推进经济发展的路径

从上世纪70年代开始，拉丁美洲及其亚洲部分国家开始推行激进式的金融自由化改革，改革涉及利率管制、项目管理、资本流动等诸多方面。历经十几年的风风雨雨之后再来评价这场改革，我们会发现基本上是不成功的，原本的愿望没能够实现，却为近年来频繁出现的金融危机埋下了伏笔。这些国家和地区走过的道路，提示我们必须科学、正确地看待金融管制问题，积极探索通过强化金融管制来推进经济发展的路径。

1．利率管制利率管制是指政府对利率水平的变化设置高限（通常对存款）和低限（通常对贷款），或者基准利率，允许利率在其幅度范围内浮动。赫尔曼•墨多克、斯蒂格利茨提出的金融约束学理论认为，发展中国家实行金融约束，从而使存款利率保持在非负的水平上，就可以为金融机构创造出租金，从而促进经济增长。该理论认为，由于金融交易中信息的不对称，金融自由化政策往往会导致市场失灵，所以金融自由化政策在实践中很难实现预期的政策目标。尤其对于发展中国家而言，政府采取金融管制性政策往往比金融自由化政策更有利于经济增长。在利率管制下，政府可以通过一系列金融政策，使利率维持在低于竞争性的非负水平上，从而能够为金融经营机构直接创造出租金而不是由政府提供补贴，为金融市场提供有效的激励，推动市场的金融深化与经济增长。

2．资本项目管制近年来，我国有逐渐放开资本项目管制的迹象，然而笔者依旧认为我国目前在很多方面尚不具备资本项目完全开放的条件，这是因为我国的经济贸易自由化在当下仍处于初级阶段，汇率机制僵化等问题尚未有效解决，国内市场没有形成高水平的市场化价格机制，金融机制中微观基础没有实现商业化运作。在金融市场中所存在的诸多问题没有得以有效化解的情况下，盲目完全放开资本项目必然招来人民币汇率被投机性攻击等严重后果，进而严重影响我国金融市场的稳定和经济的增长。所以，当下我国仍然需要采取适当的资本项目管制政策，以确保金融市场的稳定。

众所周知，有效资本市场理论只是一种假说，但其间的一些观点可以积极启迪我们探索金融制度、金融管制与经济发展之间的关系，为我们创新和优化金融制度提供借鉴和启发，以便我们通过多种形式的金融制度改革和创新来更好地促进经济发展和社会进步。

作者：王赛花单位：郑州日报社