企业财务风险与控制探析范文

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摘要：本文通过对恒大实施的以地产业务为核心，体育、文化、快消、保险、健康、农牧业六大产业为附属的整体多元化经营战略分析为基点，分析发现恒大多元化战略的实施导致其负债水平居高不下，偿债风险加剧；盈利质量下降，经营风险增加；资金使用效率下降，财务成果减少等财务风险；并针对恒大潜在财务风险提出风险控制建议与对策，以期为其他房地产企业做好多元化战略财务风险控制提供参考与借鉴。

关键词：多元化战略财务风险风险控制

一、引言

近20年是房地产行业发展的黄金时代，行业收入年均增长率高达16.7%，行业投资回报率保持在8%-20%之间，这也吸引众多企业涌入房地产行业。但该行业投资周期长、资金需求大、回笼速度慢等特性导致许多房地产企业处于“高成本、高负债、高效率”的运营模式。再加上近两年银行信贷的收紧、区域性分化日益凸显、融资成本逐渐增长使得行业投资回报显著下降，行业发展也由黄金时代步入理性的白银时代。在此背景下，部分大型房地产企业纷纷调整经营战略，打造以房地产产业为核心，提高房地产产业附加值的整体多元化经营战略，将经营范围扩展到旅游文化、体育、医疗、互联网金融等经营领域，以期通过多元化战略发挥协同效应，缓解行业周期性调整产生的负面影响。然而，多元化经营战略使原本就处于高杠杆运营下的房地产企业财务隐患不断加剧。基于此，本文选择率先实施多元化战略的恒大作为研究对象，通过对恒大实施的以地产业务为核心，体育、文化、快消、保险、健康、农牧业六大产业为附属的整体多元化经营战略分析为基点，详细分析其多元化战略产生的偿债风险、经营风险和资金运营风险，并针对性提出风险控制建议与对策，以期为其他房地产企业做好多元化战略财务风险控制提供借鉴与参考。

二、恒大多元化战略分析

恒大多元化经营战略布局主要发生在2013年以后，虽然早在2010年恒大就将经营布局延伸至体育产业（收购了恒大足球），2014年又与阿里巴巴联手布局体育产业合作事宜。但其仅是开端，2013年恒大将经营布局延伸至文化产业与快消产业，打造出恒大文化与恒大冰泉两大品牌；2014年又成立了恒大农牧，旗下产品包括恒大粮油、咔哇熊乳业等知名产品；2015年恒大又向健康产业和保险产业延伸，成立了恒大健康和恒大人寿。自此形成了一个以恒大地产业务为核心，体育、文化、快消、保险、健康、农牧业六大产业为附属的整体多元化经营布局（见表1）。恒大的整体多元化战略始终围绕着地产业务这个核心，以提高地产业务附加值为产业布局为指导思想，其中文化、保险、健康等产业都是恒大打造“民生地产”产业链中的重要一环，在满足人民物质生活的同时打造多元化服务体系以提高恒大整体竞争力；而进军快消、农牧业、乳业等都是围绕居民生活必需品，促进居民健康生活的同时，能够快速产生经营现金流以反哺地产业务；而涉足体育产业则为恒大提高品牌知名度、扩展国际市场提供了有利条件，尤其是与阿里巴巴的强强联合，为恒大在其他产业的快速发展提供了机遇。然而，多元化经营战略为恒大地产提供辅助动力的同时，也产生了负面影响。如表1统计情况显示，除了主营业务恒大地产一直保持高速增长并产生丰厚经营成果外，其他六大附属产业全都处于亏损运营状态，而进军新行业实现扭亏为盈需要恒大投入巨额资金予以扶持，仅依靠地产业务产生的经营现金流显然难以满足六大附属产业的资金需求，为此恒大不得不高额举债以满足多元化经营战略资金需求。如表2统计数据显示，恒大主要通过两种融资渠道满足多元化战略资金需求，一方面通过银行及其他借款；另一方面通过发行永续债。尤其是永续债的发行可以视为恒大多元化经营战略的直接产物，在此之前恒大融资主要依靠自营资金和银行借款，但是2013年多元化战略实施以来，恒大先后四次发行了总额超过1100亿元的永续债，该举措为其后续财务稳健性埋下了巨大隐患。

三、多元化战略下恒大财务风险分析

（一）多元化战略导致偿债压力骤增，偿债风险加剧由于房地产建造周期长、资金需求量大等特性，导致行业平均负债率远大于其他行业。据2016年房地产行业评估报告显示，当前行业平均资产负债率高达73%，距离80%的负债警戒线越来越近，而从恒大近几年的资产负债率来看，其2015年的资产负债率已达81.22%，超过了行业负债警戒线，2016年更是上升至85.75%（详见表3）。与同期两个主要竞争对手万科和保利相比，恒大负债水平增长了8.75%，远高于万科的3.74%和保利的-3.24%，这主要是因为前期实施的多元化战略使得很多项目处于亏损状态，为了安全渡过投资过渡期不得不进行大规模融资以实现多元化产业布局扭亏为盈。在行业处于周期性调整的拐点时期，其他竞争对手都在降成本、清库存、提高资产周转率、降低资产负债率以维持自身财务稳定性，恒大却因为多元化战略使得自身负债水平不断提高，为其后期偿债埋下了财务隐患。当然，房地产企业负债率增长的原因也可能与其预收购房款占比大有直接关系。因此，本文将恒大资产负债率分解后发现（详见表4），恒大负债的主要来源是计息债券，总额高达1962亿元，占负债总额的45.2%，该负债需要定期还本付息，对恒大现金流和财务稳定性要求较高；而万科和保利负债主要来源是预收账款，该负债不会产生额外的偿债负担，因而承担的额偿债压力远远小于计息债券。再者，为了解决多元化战略的资金需求，恒大从2013年开始大规模发行永续债，将其作为永久性权益资本反映，即将永续债融资额将为所有者权益。虽然永续债具有权益性资本和债务性融资双重属性，且恒大能够自主决定是否赎回且债权持有人无权索取本金，但是考虑到永续债后期高昂的借款利息率，恒大为了减轻财务压力很可能会大规模回购前期发行的永续债。因此，如果将恒大发行永续债募集的资金从权益资本调整为负债，则其负债水平会进一步提升（详见表5），2016年其负债水平更是超过90%。综上所述，恒大因为多元化战略不断提高负债水平，尤其是大比例的计息债券和永续债对其未来偿债能力提出了更高要求。而当前恒大投资的附属业务仍处于亏损阶段，还需要大量资金投入以实现扭亏为盈，这不仅影响恒大主营业务的核心竞争力和市场地位，也增加了其未来偿债风险和偿债压力。

（二）多元化战略导致盈利质量下降，经营风险增加从表6相关统计数据变化趋势也可看出，国内前三大房地产企业销售净利率和行业投资回报率都呈现下降趋势，尤其是总资产净利润和净资产回报率下降最为明显，这也揭示出该行业正处于周期性拐点。但相较保利和万科盈利变化趋势，恒大盈利能力下降速度明显。从销售毛利率可看出，恒大在主营业务地产开发的盈利空间显著高于保利和万科，但是在销售净利润方面却呈现相反趋势，反而是万科和保利高于恒大，这说明恒大在期间费用、其他业务损失方面要远大于竞争对手。结合上文恒大多元化经营战略的实施效果来看，目前恒大投资的六大附属产业仍处于过渡期，未能实现扭亏为盈，一定程度上降低了主营业务的经营成果和盈利所得。尤其是2014~2016年度，恒大各项盈利指标下降幅度远超其他年度变化幅度，也与恒大多元化战略投资大多发生在2013~2015年度的时点相吻合。因此，当前恒大实施的多元化战略降低了集团的整体盈利质量，尚未发挥提高地产业务附加值的协同效应。

（三）高杠杆下的多元化战略导致资金使用效率下降，财务成果减少恒大多元化经营战略使得企业负债水平居高不下，而为了获得充足资金补贴其他产业顺利度过转型期并实现扭亏为盈，恒大近几年一直依靠发行永续债券和其他计息债券获得融资。通过表8相关统计数据可以看出，2013~2016年度恒大经营活动与投资活动净现金流入均为负值，且呈现逐年扩大的趋势，而筹资活动现金流入规模却不断增长，可见恒大主营业务产生的现金流量无法支撑多元化投资战略需求，必须依靠外来融资解决资金难题。而相比保利和万科两大竞争对手，恒大多元化扩张步伐显得尤为疯狂，虽然保利和万科在投资活动上也是入不敷出，但是其经营现金流为正说明其主营业务产生的现金流量能够弥补其对外投资的资金需求。尤其是万科与保利近几年融资活动净流入一直为负值，揭示出二者均在降低自身资产负债水平并实现轻装上阵，而恒大则恰恰相反，大幅举债用于多元化投资扩张，而永续债及付息债券和借款对恒大持有的现金流量提出了更高要求。

四、多元化战略下恒大财务风险控制

随着房地产行业投资回报不断下降，行业周期性调整拐点到来，恒大率先调整经营战略，打造以房地产产业为核心，体育、文化、快消、保险、健康、农牧业六大产业为附属的整体多元化战略，以期通过多元化经营发挥协同效应，缓解地产行业周期性调整产生的负面影响。然而，多元化战略的实施导致恒大负债水平居高不下，偿债风险加剧；盈利质量下降，经营风险增加；资金使用效率下降，财务成果减少等财务风险。为此，恒大需要做好以下几个方面以有效控制潜在财务风险。

（一）设定财务风险控制目标及财务风险预警系统财务风险的发生与企业内部欠缺适当的风险控制目标及完善的财务风险预警系统有着直接关系。针对恒大这种多元化经营的综合化集团，其财务控制目标应不仅局限于主营业务地产领域，还应将体育、文化、快消、保险、健康、农牧业六大附属产业相关的财务控制融合起来，建立一套综合性和前瞻性的财务风险控制目标。并将该目标与各业务领域相结合，细分为各附属业务应遵循的风险管控目标，通过附属业务财务风险控制与主营业务风险控制相结合，从总体上把控住集团潜在的财务风险。同时，针对恒大也应将上述六大附属产业纳入到财务风险预警体系建设中，毕竟恒大多元化战略实施都是以地产业务为核心，每个附属产业都与地产业务财务稳定息息相关，因此任何环节财务风险的发生都可能引发连锁反应，导致集团整体财务风险失控。尤其是当前六大附属产业仍处于亏损运营阶段，更需要完善财务风险预警体系，合理控制潜在财务风险。

（二）调整资本结构，缓解偿债压力企业的资产负债水平影响到财务杠杆系数，而企业财务杠杆系数越高，其面临的财务风险越大。当前恒大的负债水平和财务杠杆系数均在逐年增加，杠杆增加意味着恒大每年支付的资本成本也在不断增加，如果将其计入权益资本的永续债调整为负债时，其滚雪球式的计息方式更是直接导致恒大偿债财务风险骤增。而当前恒大偿债压力主要来源于计息借款和永续债，为此恒大需要从两方面入手缓解自身偿债风险。首先，控制计息借款在负债总额中的比例，更多利用预收账款和应付账款等无息负债。尤其是恒大近几年现金持有规模不断上升，该举措显示出恒大坚持“现金为王”的运营策略，这为其降低对外资金融资需求和负债水平提供了良好条件，后续多元化经营资金需求可以通过内部资金供给以减轻外部融资依赖。其次，赎回永续债，降低偿债规模。由于永续债对财务杠杆系数的影响要远大于计息借款的影响。因此恒大应尽早赎回永续债以降低税后优先股股利支出不断增加；也可将永续债视为长期借款并在税前支付利息以达到节税效应，提高恒大实质性收益。

（三）引入战略投资者，分散经营风险虽然恒大多元化战略导致资产负债水平不断提高，但是总体而言其息税前利润率仍高于资本成本率，这也使得债务融资发挥了积极的杠杆作用。若恒大息税前利润率与资本成本率保持同步增长，则债务融资产生的财务负担可以通过主营业务产生的经营现金流予以补偿，短期内不会存在太大财务压力和风险。可是近几年恒大盈利能力在不断下降，息税前利润率也在不断下降的同时以永续债为的融资成本率却在逐年上升，这就迫使其不得不调整当前的负债结构实现轻装上阵，扭转因多元化经营负债导致的盈利下降。为此，恒大可以考虑从外部引入战略投资者，通过双方的资本和经营合作，既为恒大分担了因盈利能力下降产生的财务压力，也可以依靠外部战略投资者在相关产业的经营优势，实现强强联合以转嫁部分经营风险。尤其是恒大多元化投资的部分产业属于“空白领域”，难以发挥恒大在地产业务的优势地位和市场竞争力，通过引入相关产业的战略投资者既可以缓解恒大多元化融资需求改善资本结构，也能够帮助恒大多元化战略早日实现扭亏为盈，实现与地产业务的协同效应。

（四）提高资金周转速度，合理控制现金持有规模当前恒大持有的现金规模呈现逐年增长趋势的主要原因仍是负债结构不可理导致的，为了有效应对还本付息的偿债压力，恒大不得不持有高额现金储备。但是考虑到恒大息税前利润率仍高于资本成本率，所以其不仅要保持盈利能力稳步增长，还要提高现金周转速度。尤其是恒大虽然获利，但是投资活动与经营活动的净现金流入一直为负，无法通过经营活动为企业带来资金净流入，为有效应对偿债压力只能依靠“拆东墙补西墙”外部融资满足现金储备需求，但是该举措仍然无法从根本上改善恒大负债结构。为此，恒大应考虑适时更改开发及营销模式加速应收账款及资金周转速度，既能降低应收账款可能才生的坏账风险，也能够缩短项目运作时间，加速资金回笼。而经营活动现金流和投资活动现金流转负为正则有效降低和恒大外部融资需求。同时，根据债务结构及偿债压力，恒大还应制定科学可行的财务预算，建立一个依靠现金流进行预算管理的制度，既为整个集团经营运作保证合理现金持有量，也能够合理估计偿债现金持有规模，防止闲置资金浪费。

参考文献:

［1］侯兆、杨柳：《行业环境风险视角下房地产企业财务预警实证研究》，《财会通讯》2017年第20期。

［2］唱晓阳：《房地产企业财务风险管理探讨》，《财会通讯》2015年第26期。

［3］李大海：《房地产业上市公司融资风险的成因及控制》，《商业经济》2012年第3期。

［4］曾春华、杨兴全：《多元化经营、财务杠杆与过度投资》，《审计与经济研究》2012年第6期。

［5］刘孟晖、许芳：《投资扩张行为与财务弹性分析———基于万科A的案例》，《财会通讯》2016年第26期。

［6］金措：《金字塔结构、多元化经营与公司绩效关系研究》，《财会通讯》2017年第3期。

作者：伦淑娟 单位：潍坊科技学院经济管理学院