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论文摘要:在全面开放的背景下,我国所面临的国际金融风险首当其冲的是汇率风险。因此,持有外汇敞口头寸的有关经济主体应当怎样管理汇率风险,就已成为当前需要深入研究的理论问题,也已成为当前需要全面解决的现实问题。通过简要的介绍我国目前的汇率制度,分析我国汇率市场面临的风险,介绍传统的汇率风险管理办法,阐明金融工程的涵义及概况,说明金融工程在控制我国汇率风险的必要性。
在世界金融动作极其活跃的今天,金融工程(FinancialEngineering)这一尖端金融技术应运而生。金融工程所具有的高度灵活性、综合性和创造性令其在金融领域备受注目。另一方面,我国不断在进行汇率制度改革,汇率逐渐市场化,这样面临的汇率风险也逐渐加大,传统的汇率管理办法已不能满足规避汇率风险的需要,因此,使用各种金融工具规避汇率风险成为我国各经济主体的首选,而金融工程所具有的巧妙地解决各种复杂问题的特性恰恰极大地满足了这一要求。本文旨在通过分析上述两者的关系,来说明我国运用金融工程技术去应付难度较高的汇率风险的必要性。
1我国目前的汇率制度
2005年7月21日,我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,本次汇率制度改革开始启动。随后,中国人民银行和国家外汇管理局又相继推出了一系列相关的政策措施,在完善汇率形成机制的同时加大了资本流动开放的力度。汇率制度改革的启动对于有关经济主体的影响深远。长期稳定的人民币汇率使各经济主体对汇率风险既缺少足够的了解和重视,也缺乏必要的外汇风险管理的经验和技能,汇率制度改革使各经济主体开始真正面临汇率风险的考验,尽快适应人民币汇率制度改革,应对汇率风险是一个重要课题。
2传统的汇率风险管理办法
在金融工程方法出现之前,主要有三种汇率风险管理手段:一是资产负债管理;二是保险;三是证券组合投资。(1)资产负债管理法。从总体上来说,这种汇率风险管理方式要求对资产负债业务进行重新调整,使本币和外币资产负债相匹配。这种方法存在明显的弱点,表现为:①耗用的资金量大。调整本外币资产负债结构,设置风险基金等资产负债管理方法都要耗用大量的资金。②交易成本高。为了达到资产负债风险暴露状况的匹配,需要在谈判协商、业务调整和具体实施上花费许多时间与金钱。③会带来信用风险。企业为了达到目标,在资产负债项目上要作频繁调整,这可能会从总体上带来企业的信用风险,丢失一部分客户。④调整有时间滞后。这种风险管理措施涉及具体业务的谈判、调整与实施,需要相当长的时间,所以不能紧随短期市场金融价格的变化而变化。当风险管理措施真正落实时,风险损失可能已经造成。所以,资产负债管理的成本较高,见效慢,价格适应性差,应用范围有限。
(2)保险。通过大多数法则在保险业中的应用,保险业风险事件概率的计算和风险的共担,成为一种主要的风险管理手段,使得海上保险、财产保险相继迅速发展。但在汇率风险的处理上,保险的作用十分有限。一方面由于保险市场有效运行中一直存在道德风险和不利选择问题,道德风险提高了损失发生的概率;不利选择由于投保人分布的偏向性而使保险公司赔付率超过预计水平,二者还相互作用,如道德风险会加重不利选择;另一方面,可投保的风险又具有较为苛刻的选择条件。可保风险必须是很多企业(或个人)都面临的,而这些企业(或个人)彼此之间的风险状况不是高度相关的,而且这种风险发生的概率在很大程度上是确定的。所以,保险可保的是部分有形的风险,此类风险在本质上属于非系统性风险。伴随货币经济的发展,一个金融社会正在出现,有限的保险服务远远无法满足人们进行汇率风险管理的需求。
(3)证券组合投资。在传统金融市场上,投资基金的证券组合投资是最有效的风险管理方式。证券组合投资理论认为:预期收益与风险成为证券投资优化的两个主要评估指标。对投资者而言,在最小风险与最大收益不可兼得的情况下,必须在二者之间权衡取舍。投资者就要倾向于通过证券组合投资来获取适当收益。由于组合投资策略的投资风险小于任何单项的证券投资,预期收益介于各个单项证券投资收益的最大与最小值之间,所以被广泛采用。经济学家们也采用了各种模型来实现在具体操作中确定各种证券的投资比例系数以使风险减少到最低程度。最著名的模型要数马柯维茨资产组合理论。但单一的证券组合理论运用到国际证券投资领域,尤其是在汇率风险管理时就相形见拙了。原因一方面是模型本身有缺陷,如模型计算比较困难,数据难以获取等;另一方面则因为单一的证券组合投资理论来规避风险只能有效降低非系统性风险,对于系统性风险却无能为力。在国际金融市场上,汇率波动往往具有很大的相关性,汇率风险中的系统性约占总风险的一半以上。
为了解决新经济形势下的风险管理问题,为了满足巨大的风险管理需求,为了弥补传统保险服务和投资基金证券组合投资手段的不足,金融工程这种新兴汇率风险管理手段就应运而生了。
3金融工程
3.1金融工程的涵义
(1)芬纳蒂。最早提出金融工程学科概念的美国金融学教授约翰·芬纳蒂(JohnFinnerty)在1998年发表的《公司理财中的金融工程综述》一文中,将金融工程的概念定义为:“金融工程包括创新型金融工具与金融手段的设计、开发、实施,以及对金融问题给予创造性的解决。”
(2)格利茨。1994年英国金融学者洛伦兹·格利茨在其著作《金融工程学》一书中提出一个“统一的定义”:金融工程是应用金融工具,将现有的金融结构进行重组以获得人们所希望的结果。
(3)马歇尔和班塞尔。马歇尔和班塞尔在其《金融工程》一书中,肯定了芬纳蒂对金融工程的定义。更进一步,二人还认为金融工程不只限于应用在公司和金融机构的层面,近年来,许多富有创造性金融创新都是面向零售层面,有时也称为消费者层面。从实用的角度出发,
金融工程应当包括如下几个方面:公司理财、金融交易、投资等现金管理以及风险管理。其中风险管理被认为是金融工程最重要的内容。
3.2金融工程在汇率风险管理中的必要性
传统的三种控制汇率风险的方法仅是表内控制法(指公司在资产负债表具体项目基础上,通过调整公司基础业务中的资产与负债的不同组合方式来消除市场金融风险)。与之相比,
金融工程对风险管理采用的是表外控制法即是利用金融市场上各种套期保值工具来达到风险规避的目的,由于此类交易不涉及资产负债表上的所有项目,不改变基础业务资产负债的平衡,一般也不在资产负债表上显示出来,故称为表外业务。金融工程与传统汇率风险管理手段相比,具有明显的比较优势:
(1)更高的准确性和时效性。衍生工具避险的一个重要内在机理就是我们在定义中所言明的衍生性,其价格受制于基础工具的变动,而且这种变动趋势有明显的规律性。成熟衍生市场的流动性(一些创新的衍生产品除外)可以对市场价格变化做出灵活反应,并随基础交易头寸的变动而随时调整,较好地解决了传统风险管理工具管理风险时的时滞问题。
(2)更大的灵活性。场内的衍生交易头寸可以方便地由交易者随时根据需要抛补,期权购买者更获得了履约与否的权利。场外交易则多是为投资者“量身订造”的。而且,以金融工程工具为素材,投资银行家可随时根据客户需要创设金融产品,这种灵活性是传统金融工具无法相比的。
综上所述,我国汇率逐渐放开,进行市场化,金融工程在控制汇率风险有着明显的优势,所以,应用金融工程控制汇率风险是必然趋势。
参考文献
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论文关键词:对外贸易;汇率风险;防范
进出口贸易是典型的涉外经济活动,企业在外贸业务中要收付大量的外汇或拥有以外币表示的债权和债务,故涉及外贸活动的企业受汇率变动的冲击更为显著和直接,面临的汇率风险也更大。
一、汇率风险的形成机理
(一)汇率波动引发汇兑风险 在外贸业务中,从最初的合同订立到最终的货款交付,一般都有一段较长的时间间隔,在此期间若外币升值,进口企业支付既定的外币数额要付出更多的本国货币;而若外币贬值,则出口企业收进既定数额外币结汇时可得的本国货币更少了。虽然以外币表示的款项数目没有变化,但反映到企业的收益水平上,汇率波动带来的损失可能远远超过企业进出口业务所获得的利润。
(二)汇率波动产生利润风险和市场占有率下降风险 当人民币升值时,在汇率完全传递的情况下,我国出口商的外销价格如果与货币升值上升同等幅度,在国际市场上此商品价格需求弹性较大的情况下,那么出口的数量就会锐减,进而导致出口企业丧失市场份额,收益下降;如果出口商自己承担一部分本币升值带来的利润成本,只部分地提高出口品价格,则会直接导致其出口利润下降。他们只有自己承担大部分本币升值带来的成本,而无法向外国进口商转嫁,因此,当前人民币不断升值的现实背景加剧了出口厂商的利润风险和国际市场占有率下降的风险。
(三)汇率波动导致折算风险 在我国,符合条件的企业在账面资产上不仅有人民币资产而且有外币资产,但其综合财务报表上的资产和负债都要统一折算为人民币来表示。由于人民币汇率的变动,资产负债表中某些项目的价值也会相应改变。目前我国规定的人民币兑美元汇率日波幅远远小于兑非美元货币汇率的日波幅,对于最终财务成果以人民币结算的我国企业而言,如果他们使用非美元货币计价结算,则其面对的汇率风险要高于用美元计价结算。
(四)汇率变动将强化企业预期并影响其业务拓展 现实的人民币升值压力将对出口企业的预期产生很大影响,并进而影响其业务拓展。在企业预期人民币汇率持续走高的情况下,其可能会通过提价来确保正常收益,但当进口国的货币购买力保持稳定或出现对内贬值时,提价的结果将使得企业损失大部分客户,进而导致经营困难。
(五)汇率变动可能导致企业价值变动 人民币汇率改变有可能会导致企业价值发生变动。比如,对于我国外贸企业而言,如果基于公司价值的层面,在人民币汇率的单边升值走势下,以未来美元现金流的现值衡量的企业价值,将出现较大幅度的缩水,从而 可能影响到企业的融资能力及投资价值。 二、人民币汇率风险的衡量 在2005年7月21日的人民币汇率形成机制改革之后,人民币就走上了逐步升值的道路,且升值幅度呈递增态势,我国企业对外贸易的汇率风险因此逐渐积累和放大。
人民币汇率风险的程度可由方差计算的波动率和币值变动幅度来综合反映。从图1可以看出,经过汇改初期的微幅波动之后,人民币汇率的波动程度逐渐上升趋势。2005年汇改至年底时人民币对美元汇率的日间波动率仅为0.0001,人民币汇率仅升值0.5%;2006年的波动率迅速上升至0.005,人民币汇率也升值了3.4%;而2007年的波动率进一步扩大至0.017,人民币汇率也升值了6.9%。这就意味着,在2007年,如果企业没有做任何汇率风险的防范措施,仅人民币升值一项就使其利润率减少6.9%以上。而从2007年末到2008年2月底,人民币两个月升值幅度就达到2.1%。对于那些习惯了在国际市场上靠薄利多销维持生存的国内企业而言,这种汇率变动的风险已经对其敲响了警钟。 与人民币对美元汇率的单边升值相比,人民币对欧元汇率呈现出双向波动的走势。在2005年初至2007年末这段期间,人民币对美元汇率的波动率为0.07,而对欧元汇率的波动率为0.15,可见国内企业对欧洲贸易的汇率风险程度 更高。另外,人民币对欧元汇率的方向并不固定,汇率风险更难确认。
在2005年11月16日之前,人民币对欧元汇率由10.98升值到9.43,但此后人民币对欧元朝着贬值方向演变,至2007年末,已贬值到1欧元兑换10.65元人民币,贬值幅度高达13%。这就意味着,那些以欧元作为结算货币的国内进口企业,汇率变动已经使进口成本上升了13%。表1反映了这几种汇率的统计性质。 表1数据表明,人民币与我国主要贸易伙伴的货币汇率波动差距还是比较大的。基于标准差和方差的分析都表明人民币与港币汇率波动幅度最小,与英镑汇率波动幅度最大,与欧元汇率波动幅度也比较大,与美元和日元汇率波动幅度基本相当。
由于这几种货币都是我国主要贸易伙伴使用的币种,波动幅度的增加显然是我国贸易商必须面对的交易风险。 上面的计算仅仅揭示了已经发生的风险程度,而将来要面临的汇率风险还有进一步上升的趋势。从国内外经济形势来看,人民币汇率的波动幅度将会持续扩大,升值速度也将继续加快。
一方面,在各种因素的共同作用下,我国的国际收支顺差将继续增加。尽管国内经济高速增长,但受到社会保障、教育以及体制方面的约束,国内需求提升乏力,加大出口是消化国内产能的主要方式,贸易顺差的扩大必然增加人民币升值的压力;另一方面,国际社会对我国持续施加升值压力。欧美等国为保护本国利益或转嫁国内危机,通过各种途径要求我国放宽汇率波幅,加快人民币升值步伐,在强大的国际压力下,人民币汇率很难维持小幅微升的走势。此外,国内的紧缩货币调控以及由此引发的升值预期,也会促使人民币汇率继续走高。因此,未来的汇率风险程度还将有所上升,成为企业外贸活动中面临的首要风险。
三、汇率风险的后果评估
从目前情况来看,人民币汇率的波动并未对我国外贸总体格局产生根本性的影响。2005年至2007年,我国进出口贸易总额增长了52.9%,进出口贸易盈余更是增长了157.4%,这说明我国企业在国际市场上还具有相当强的竞争力,劳动力、自然资源等要素禀赋的优势在一定程度上抵消了汇率波动的影响。尽管人民币相对美元持续升值,但我国企业的成本优势仍然较为明显。而且很多企业以加工贸易为主,人民币升值在增加出口成本的同时也降低了原料进口成本,两相折中后并未受到多大影响;另一方面说明我国企业应对市场变化的能力有所增强,可以积极采取合理措施规避汇率风险。
但是总体的波澜不惊并不能掩盖局部的负面冲击。由于特定行业的贸易模式区别较大,汇率波动的影响存在明显的行业差异。人民币升值对进口比重高、外债规模大的行业而言是长期利好,但对出口为主、外币资产高的行业冲击较大。其中,纺织服装、农产品加工等低附加值、低利润出口行业将受到影响。
纺织企业对于人民币升值的承受能力也在不断减弱。然而,对于那些技术和资本门槛较高的行业而言,如电子、机械、冶金等资本技术密集型行业,这些行业中的企业利润率相对较高,且议价能力较强,能够在合同中增加合适的价格条款规避风险,人民币升值对其的冲击相对缓和。 此外,近年来我国外商直接投资增长也比较快,在我国对外经济合作关系中的地位日益提高。我国引进外商直接投资已有相当大规模,2007年末累计使用外商直接投资达6189多亿美元。表面上看,进入我国的外资既能获得投资收益,又能获得人民币升值的收益,真可谓一举两得。
但是,人民币升值带来的风险从我国近两年来外商直接投资的增长速度上早已体现出来,从2011年到2005年,我国实际利用外商直接投资增幅为28%,而从2005年到2006年,这数值已经下降到15%,从2006年到2007年进一步下降到14%。这说明,人民币不断升值并没有对外商直接投资产生更大的吸引力。因为一旦投资者将其外币资产换成人民币资产,等若干年后再兑换回去时,可能面临人民币更大幅度的升值所带来的损失。
因此,人民币不断加速升值以及仍然存在的升值预期显然会影响我国外商直接投资的流入。另外,已经获取相当投资收益的外资也会在各种借口和渠道下流出我国。它们一方面已经取得了投资收益,分享了我国经济调整增长带来的收益;另一方面经过这两年的人民币升值,它们也获得了升值带来的好处,正所谓一举两得。因此,不断加速升值的人民币很可能促使它们尽快汇出以实现收益。 四、汇率风险的控制措施与建议 针对上述几种主要的外贸风险,本文提出以下几点风险控制的措施与建议。
( 一)合理选择结算货币 在对外支付中,应多使用软货币,而在收汇时则应多使用硬货币;在对外融资中,应争取使用软货币以便减轻债务负担。从目前的国际货币走势来看,美元将会延续弱势,而欧元的强势地位短期内难以改变,人民币也将持续升值趋势。因此,要力争在对外贸易中以美元作为支付和融资的货币,而用欧元作为收入结算的货币,尤其是用人民币计价结算。另外,还要注意保持外币资产与负债的币种匹配。
(二)积极利用衍生金融工具 在发达国家,外贸企业利用衍生金融市场的金融工具进行保值操作是规避国际贸易中汇率风险最常用的方法。汇率保值操作主要有外汇远期、外汇期货以及外汇期权。这些现代衍生金融工具在西方企业的外贸风险控制中得到广泛应用,而我国企业对此还相当陌生。外贸企业应当积极主动学习掌握外汇避险工具。在汇率波动幅度逐渐扩大的情况下,培养外汇专业人才,不断积累自己的外汇风险管理能力,以便在汇率发生波动时采取适当措施保全自己的利润。
(三)择机确定合同价格和结算方式,适当分散交易风险 我国出口企业在结算货币呈现贬值趋势时,可适当提高出口价格,或与进口商约定按一定比例分担汇率损失;当结算货币可能升值时,我国进口企业可要求境外出口商降低进口商品价格。外贸企业还可通过提前或推迟结算时间来规避汇率风险。企业可以根据结算货币的汇率走向选择提前或推迟结算,如果预测结算货币相对于本币贬值,我国进口企业可推迟进口或要求延期付款,而出口企业可及早签订出口合同收取货款,反之,进口企业可提前进口或支付货款,出口企业可推迟交货或允许进口商延期付款。
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[关键词]汇率风险,外汇资产,外汇业务,偿付能力,资金运用
目前保险业有超过100亿美元的外汇资产,主要来源于保险公司海外上市融资,外汇保单业务收入,少量外资、合资保险公司的资本金和外汇运营资金,以及中资保险公司股份制改造中吸收的外资股份等,其中以人保财险、中国人寿和中国平安三大公司的海外融资为主。自汇率形成机制改革以来,保险公司外汇资产面临严重的汇率风险。至2005年末,人民币对美元的汇率上升了2.5%,由此造成中国人寿、人保财险和中国平安13.6亿元人民币的汇兑损失。在人民币预期升值的情况下,保险公司若不及时采取有效措施,损失还将进一步扩大。因此,尽快提高汇率风险管理水平已成为各保险公司的当务之急。特别是保险公司海外投资政策的放开,对保险公司的汇率风险管理水平提出了更高的要求。
一、保险公司汇率风险的类型及特点
汇率风险,又称外汇风险,是指经济主体在涉外业务中因汇率波动而蒙受损失的可能性。保险公司所面临的汇率风险通常是由于汇率波动的时间差、地区差以及币种和期限结构不匹配等因素造成的。汇率变动带给保险公司的风险可以概括为三种类型:交易风险、折算风险和经济风险。其中,交易风险是指以外汇计价成交的交易因汇率波动而引起收益或亏损的可能性;折算风险是指公司为了编制财务报表,将以外汇表示的资产和负债换算成本币表示的资产和负债时所面临的风险,它会影响企业向股东和社会公开财务报表的结果;经济风险是指由于意料之外的外汇汇率变化而导致公司未来经营收益增减的不确定性。
以上三类外汇风险的不同特点,见表1。
由于持有外汇负债、存在对外支付需求以及经营外汇相关业务的要求等方面的考虑,保险公司需持有一定数量的外汇;同时,由于保险公司所持有的外汇资产的数量是动态变化的,因此,保险公司所面临的汇率风险既包括编制财务报表时面临的折算风险、汇兑交易时面临的交易风险,也包括潜在不确定性导致的经济风险。
二、汇率风险对保险公司造成的潜在影响
在保险公司经营管理过程中,汇率风险对保险公司的外汇资产和负债、外汇业务、偿付能力以及投融资活动产生重大影响,形成潜在威胁。
(一)在外汇资产和负债方面
汇率变动对保险公司的影响主要取决于外币净敞口是在资产方还是在负债方,主要体现为外币资产和负债不匹配带来的重估风险。
一方面,保险公司所持有的外汇资本金会因为汇率的变动而影响其实际价值。人民币升值会给持有美元资产的保险公司带来负的财富效应,导致以本币计算的外汇资本金缩水。
根据亚洲开发银行和德意志银行的预测,2006年人民币可能升值3%-4%,摩根士坦利则认为,到2006年底人民币对美元的汇率将达到7.5。分析汇率改革以来人民币对美元的汇率走势(见图1)发现,在今后一段时期内,人民币将继续保持稳中有升的趋势,而且这一趋势将持续较长时期。如果不采取汇率风险防范措施,保险业现在所持有的外汇资产将遭受更大损失。
另一方面,对外汇负债来说,保险公司的外汇负债主要是应付外汇赔款。人民币升值将使保险公司在支付等额的外币赔款时所对应的人民币实际价值降低。
总之,如果外币资产多于外币负债,净敞口在资产方,人民币升值虽然会导致外币资产和负债在折算成人民币时都有所减少,但资产减少的更多,从而对保险公司造成不利影响;如果外币净敞口在负债方,人民币升值则会带来正面影响。
(二)在外汇业务方面
汇率变化对保险公司业务的影响主要体现在三个方面:
1.影响外币保单的实际人民币收入。外币保单与国内一般保单最大的差异,是外币保单是以外币定价。保户用外币缴纳保险费,保险公司在给付满期金或理赔金时,也依保户指定的外币支付。人民币升值将使保险公司外币保单的实际人民币收入下降。
2.影响保险公司的再保经营。由于保险公司的直保业务通常是用人民币计价,如果在再保业务中再保摊回赔款以美元计价,那么在人民币升值的情况下,再保实际摊回赔款的人民币价值将会下降,保险公司所承担的实际自负赔款额度上升,从而增加了保险公司的业务经营风险。
3.影响保险外汇业务需求。长期持有外币资产的民众在汇率风险意识提高后,会主动寻求规避汇率风险和分散投资风险的措施,从而大大增加对长期型的外币保单,如外汇储蓄类保险(外币的教育金保险)、外币投资类保险等投资理财性质的保险产品的需求,这将为保险公司拓展保险业务创造出巨大的市场空间。尽管当前外汇保险业务范围,仅限于人身意外险和财产险等短期险种,不包括投资理财性质的保险产品和长期寿险,随着经济形势的变化,境内居民购买外汇人身保险的限制将会逐步放宽,境内保险公司将逐渐可以经营长期型外币保单、甚至是投资理财类外币保单业务。
(三)在保险公司偿付能力方面
保险公司的偿付能力是影响公司经营的最重要因素。影响保险公司偿付能力的因素主要有资本金、准备金和公积金、业务规模及保险费率。除此之外,保险资金的运用、再保险业务等情况也会对偿付能力产生影响。
人民币升值会引起保险公司外汇资本金的实际人民币价值贬值,也会给公司的业务经营带来重大影响,进而,会影响到保险公司的偿付能力。在外汇资金投资方面,由于政策的限制,中资保险公司不能进行外汇衍生品交易,这使得保险公司无法利用金融衍生产品作为对冲工具来规避汇率风险。在保险外汇资金投资收益不高的情况下,如果未来人民币升值幅度过大,所获得的投资收益将无法弥补汇率变动所带来的损失,也会对保险公司的偿付能力带来一定影响。
(四)在引进战略投资者方面
汇率变动也会对国际商业资本的进入产生影响。从积极因素看,对于已进人中国的外国直接投资,其利润汇出因人民币升值而实实在在地获得增加,其所获得的人民币收益的国际购买力也得到了提高,汇兑收益将促进已进入外资的扩张。在此示范效应下,如果海外预期人民币继续升值,将有利于增强我国保险公司在引进战略投资者时的谈判地位;
从消极方面看,初始资本门槛提高将对新资本的进入产生抑制作用。一国货币升值后,就会使该国成为更昂贵的投资地。人民币汇率升值将导致中国对外资的吸引力下降,减少外商对中国的直接投资。
(五)在海外并购方面
海外并购是我国保险公司实现国际化的主要途径。汇率变动会影响国内保险企业的并购成本,从而在一定程度上影响保险企业的对外投资能力。一方面,人民币升值,企业进行对外投资时,一定数量的人民币兑换的外币数量就会相应增多,这将在一定程度上刺激中国保险企业的海外扩张欲望。另一方面,人民币升值后,保险公司外债本息还付压力减小,可以在外国向当地金融机构贷款,适时进行海外并购。
三、保险公司汇率风险的防范与化解
随着国家外汇政策的逐步开放,保险公司的业务范围和投资领域也在逐步扩大,这对保险公司汇率风险管理提出了更高的要求。保险公司应增强紧迫感,学习运用先进的汇率风险管理工具和方法,尽快提高汇率风险管理水平。
(一)树立汇率风险防范意识
长期以来,中国的人民币汇率水平保持相对稳定,这使得一些保险公司的汇率风险意识较弱,把为防范汇率风险所付出的成本看作是额外负担。现在随着人民币汇率灵活性的逐渐增大,各保险公司必须要增强汇率风险意识。保险公司必须要在公司内树立全面、全员、全过程的风险管理意识,培育公司统一的风险管理文化,依靠最高管理者到基层员工各个层次的相互配合,把风险管理贯穿到业务的每个环节。
(二)完善汇率风险管理体系
为了更加系统、有效地管理汇率风险,保险公司要改善公司治理结构,完善风险管理的组织架构,建立分工合理、职责明确、关系清晰的组织体系,制定汇率风险管理方面的相关制度,为汇率风险的有效控制提供必要的前提条件。应建立科学、有效的激励约束机制,建立风险调整后的绩效考核标准和激励制度,激励经营管理人员不断提升汇率风险的管理水平。要建立风险责任制度和检查制度,明确各岗位的义务和职责,并通过风险管理部门、合规部门和审计部门的监督,促进汇率风险管理相关制度的有效执行。
(三)加强保险外汇资金运用管理
保险公司可以通过加强保险外汇资金的运用管理,提高保险外汇资金的经营效率等途径,减弱甚至抵消汇率浮动带来的损失。
1.加强资产负债管理
加强外汇资金的资产负债管理是加强外汇资金运用管理的前提。保险公司应在充分考虑外汇资产和负债特征的基础上,制定外汇资金投资策略,使不同的外汇资产和负债在数额、期限、性质、成本收益上相匹配,以便有效控制汇率风险。
2.扩大保险外汇资金运用规模
某保险集团公司海外投资收益率扣除汇兑损失后,依然高于国内投资,从一个侧面说明扩大保险外汇资金的运用可以从一定程度上减少汇率损失。因此,保险公司和监管机构应共同努力,扩大外汇资金运用规模,实现外汇资金有效益的流动,以收益冲抵汇率风险带来的损失。
3.提高保险外汇资金投资绩效
即使在人民币存在预期升值的情况下,选择适当的投资渠道、提高保险外汇资金的投资绩效依然有可能抵消汇兑损失的影响。根据《保险外汇资金境外运用管理暂行办法》及实施细则的规定,保险公司的外汇资金可投资于银行存款、外国债券、银行票据、大额可转让存单以及中国企业海外上市股票等投资工具。但目前,保险外汇资金的投资领域主要集中在境内银行存款,投资品种比较单一,收益局限性较大。因此,保险公司应拓展外汇资金的投资渠道,优化投资组合,以提高外汇资金的投资收益,减弱汇率风险的消极影响。
4.充分利用专业投资管理公司
根据规定,保险外汇资金的境外运用应该实行托管制,并委托境内保险资产管理公司或境外专业投资管理机构管理。同时,由于各保险公司单独进行外汇资金投资的成本较高,因此可以选择委托资产管理公司投资的方式,通过外汇资金投资专业化来提高投资绩效、降低汇率风险带来的损失。
(四)使用金融产品交易
管理汇率风险是保险公司面临的严峻挑战,这有赖于金融衍生品市场的完善,尤其是外汇衍生品的丰富。对远期、掉期业务等金融工具的有效使用有助于保险公司防范汇率风险。由于目前市场上缺乏人民币汇率衍生工具,所以,通过资金管理的方式,即资产负债方式来管理汇率风险比较适合保险公司。保险监管机构应逐步放宽避险工具的使用,切实做好对冲方面的制度安排,并取消对保险资金投资金融衍生品部分限制,以便保险公司能够更好地规避风险。
(五)合理配置外汇资产币种
由于外汇市场上,各外汇对人民币的汇率波动情况不一样,为分散外汇波动风险,可以考虑对外汇资产的币种及相应的持有量进行调整,使一币种外汇资产升值所带来的影响与另一币种外汇资产贬值所带来的影响产生抵消效应,从而从一定程度上缓解汇率风险,实现资产的保值增值。例如,在当前时期内,根据汇率走势,可以适当减少美元资产持有量、增加欧元资产持有量。但是,由于各外币之间以及外币与人民币之间存在多重关系,影响汇率波动的因素增多、也更加复杂,所面临的风险也相对较大,因此,现阶段不宜过多进行外币间的对冲。
1.由于我国近年来外汇储备增长迅速,导致了巨大的人民币升值压力,这就要求一个能让外汇流出的渠道。多年以来,我国在对外贸易中保持着巨大的顺差,外汇储备增长迅速。截止到2010年3月末,我国外汇储备高达24543亿美元,而且外汇储备的上升空间仍然很大,人民币升值压力一直很大。针对这一情况,放松对外汇的限制,想办法消耗一部分外汇就十分必要。而QDII制度就是调整我国国际收支平衡的重要举措之一。它为国内的外汇存款提供了更多的海外投资的机会,有利于外汇资金的正常流出,可以缓解我国外汇快速增长的现状,减小了人民币的巨大升值压力。
2.我国的外汇体制改革要求实施QDII制度。我国的外汇体制改革有两个重要的目标:一是人民币汇率的形成机制要更反应市场供求关系;二是人民币逐步实现可兑换。资本的流通应该是双向的,我国曾经面临外汇短缺问题,所以鼓励流入,开放QFII。而现在我国已经脱离了外汇短缺的时代,所以要求对外汇流出也实行有序的管理。
3.开放QDII有利于香港市场的繁荣。QDII的建议最开始由我国香港特区政府提出,希望能以此绕开人民币不可兑换的制度。这样国内资金就可以通过一个受控的渠道投资于香港,为香港提供资金来源,以此促进香港市场的繁荣。
4.境内投资者需要QDII制度。因为单一投资于国内市场的风险比较大,而QDII制度的实施有利于合格的境内投资者以投资于海外市场的方式分散单一的A股市场的机构风险,并以此提高自身投资水平。
二、QDII的汇率风险及风险管理
QDII制度能有序引导投资者投资海外,拓宽投资地域范围,增加投资者的投资渠道。但正是由于QDII投资海外资本市场,与一般的国内证券投资相比,QDII又面临着新的投资风险。QDII投资不仅同样面临着市场风险、信用风险,还面临着汇率风险、政策风险和国家风险等新的风险。我们下面着重介绍汇率风险。
(一)汇率风险概述
QDII制度能有序引导投资者投资海外,拓宽投资地域范围,增加投资者的投资渠道。但正是由于QDII投资海外资本市场,与一般的国内证券投资相比,QDII又面临着新的投资风险。QDII投资不仅同样面临着市场风险、信用风险,还面临着汇率风险、政策风险和国家风险等新的风险。由于QDII投资的海外资产都是由外币计价的,当资产的计价外币相对于人民币的汇率发生变动时,QDII的人民币的价值也就会随之改变。这里举例说明:设E0为直接标价法表示的期初汇率,E1为直接标价法表示的期末汇率,R0为外币投资可能获得的风险收益率,R1为本币投资可能获得的本币的风险收益率,存在以下等式:(1+R1)E0=(1+R0)E11992年到2004年间经平均计算美国股市一年期投资收益率为11.48%,我国内地股市一年期投资收益率为7.41%,当以下情况出现时我国投资者在每种情况下的真实本币收益率情况。结果表明,本币的升值可以减少甚至完全抵消外国证券投资的收益。相比我国内地的股市收益率,在汇率发生变化时,以本币表示的外国资产的收益率远没有国内稳定。
(二)我国部分QDII产品和汇率关系
我国自2006年推出QDII产品后遭受大量亏损,造成这种局面的原因既有美国次贷危机所引发的全球股市下跌也有QDII管理的经验的欠缺,但在这其中,汇率的波动对QDII的收益的影响也是巨大的。从以上的两组数据中我们可以看出,这几只早期就推出的的QDII产品至今为止严重亏损,而2007年至今人民币对几种主要外币的汇率逐步升高,这非常明显的展示出汇率的变动对于QDII产品的收益率具有巨大的影响。既然汇率的变动对QDII的收益率影响很大,人民币近年来的逐步升值使得QDII损失惨重。以下这个表格展示了这四只QDII截至到2010年第三季度的投资区域分部情况:从表中数据可以看出,这四只早期就成立的QDII产品的投资区域主要以我国香港为主,其次是美国和东南亚其它地区,且集中程度很高,在这种情况下,这些QDII产品的净值会明显受到港币和美元对人民币汇率的影响。
(三)汇率风险的控制与管理
1.利用金融类衍生工具。在上文提到的等式中,如果R0是已知的情况下,我们可以在期货市场上为现在购买的每单位外币出售(1+R0)单位的外币,对外汇风险进行套期保值,锁定由本币表示的收益率。而从2005年2季度开始,一些外资银行推出了人民币NDF合约,即不交割人民币远期合约,投资者可以和金融中介机构订立人民币NDF合约,从而提前锁定一定时期后的人民币汇率,规避汇率风险。但这也有不足之处,因为首先,合约的期限可能不匹配,人民币NDF合约有规定的期限,只有到期才能结算,而QDII产品一般都是以开放式基金的形式向投资者发售,投资者可以随时申购和赎回,这就造成了期限上的不匹配;其次市场的变动导致QDII产品的净值不断发生变化,这就导致了数量上的不匹配;再者,外币的收益率R0是不确定的,我们不能预知这项资产以外币计算的最终价值;最后,太依赖人民币远期合约会增大QDII的运行成本,减少收益。
关键词:汇率改革商业银行汇率风险
2005年7月21日,中国人民银行公告,我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元,形成更富弹性的人民币汇率机制。人民币汇率市场化的改革,要求商业银行加强汇率风险的防范。商业银行如何适应人民币汇率形成机制改革,控制汇率风险,成为商业银行迫切需要解决的问题。
一、商业银行在人民币汇率改革进程中面临的汇率风险
商业银行面临的风险很多,可以从多个角度进行分类。巴塞尔银行监管委员会1997年9月公布的《有效银行监管的核心原则》,将商业银行风险分为信用风险、国家和转移风险、市场风险、利率风险、流动性风险、操作风险、法律风险和声誉风险八类。市场风险的一个具体内容是外汇风险。银行作为外汇市场的造市者向客户公布牌价并持有各类币种的敞口头寸,在汇率波动剧烈时,外汇业务内在的风险特别是外汇敞口头寸的风险会增大。商业银行汇率风险主要是由于汇率波动的时间差、地区差以及币种和期限结构不匹配等因素造成的。汇率波动带来的风险分为交易风险、折算风险和经济风险三种类型。
交易风险是指银行在对客户外汇买卖业务或在以外币进行贷款、投资以及随之进行的外汇兑换活动中,因汇率变动可能遭受的损失。比如,银行开展代客购汇业务,如果在得到客户定单与交割期间汇率发生异常变动,就可能给银行造成损失;银行的外汇存款和外汇贷款的币种头寸不匹配时,银行的汇率风险就会增加;外币存款期限与外币资金运用的期限不匹配时,也会导致汇率风险上升;银行在日常经营管理中需要保留一定量的未平盘头寸,也承担了汇率风险。
折算风险是指由于汇率变动而引起商业银行资产负债表某些外汇项目全额变动的风险,其产生是因为进行会计处理时将外币折算为本国货币计算,而不同时期使用的汇率不一致,所以可能出现会计核算的损益。比如:银行为了编制合并财务报表,需要将以外币表示的资产和负债换算成本币表示的资产和负债,这是就会面临汇率换算的风险,从而影响银行的财务报告结果。
经济风险是指由于汇率非预期变动引起商业银行未来现金流量变化的可能性,它将直接影响商业银行整体价值的变动。汇率变动可能引起利率、价格、进出口、市场总需求等经济情况的变化,这些又将直接或间接地对本行的资产负债规模、结构、结售汇、国际结算业务量等产生影响。如:本币汇率上升时,国内出口下降,收汇减少;进口增长,对外付汇增加;外资外债流入减少,对外投资则可能扩大。
当前,商业银行面临的汇率风险表现在以下三个方面:
第一,商业银行外汇资本金面临的汇率风险。目前,国内商业银行的外汇资本金来源可主要分为三类:一是在境外股票市场,通过公开发行上市募集的外汇资金;二是由境外的战略投资者认购一部分股权形成的外汇资本金;三是由国家通过外汇储备注资方式形成的外汇资本金。受到人民币汇率波动的影响,银行的外汇资本金折算成人民币资本数额也会发生变动。如果人民币出现较大幅度升值,则商业银行的总资本金数额可能会发生较大缩水,这无疑对商业银行的资本充足率水平和经营绩效会产生不利影响。
第二,资产与负债的汇率风险敞口。在国际汇率有变动时,银行外汇资产的头寸匹配和币种搭配是否合理,将直接影响到商业银行的抗风险能力。随着我国开放型经济的不断发展,企业外汇资金需求不断上升。对比快速增长的外汇资金需求,商业银行的外汇资金来源并没有显著增加。在过去两年中,国内银行体系的外币业务贷存比一度高达90%以上,反映出银行外汇资金供应相当紧张。在这种情况下,为了保证外汇信贷业务的需要,多家银行向主管部门申请了以人民币资金购买外汇,并向客户发放外汇贷款。这样做虽然解决了外汇资金来源问题,但是也造成了银行外汇资产与人民币负债之间的币种不匹配。当人民币出现升值时,必然给商业银行带来汇率损失。
第三,结售汇等中间业务的汇率风险。由于人民币汇率浮动频率和区间不断加大,商业银行的结售汇等中间业务的汇率问题也逐渐显现出来。按照新的汇率形成机制,人民币兑美元汇率每天的波动幅度在千分之三以内。目前,国内银行人民币兑美元的牌价一般按照前一天人民银行公布的中间价确定,同时对前一天各分支机构结售汇的轧差头寸在市场中平盘。如果出现市场平盘价低于对客户的结算价,银行就要承担其中的汇率损失。
二、商业银行应对汇率风险的手段
20世纪80年代以来,金融创新和衍生工具的迅速发展,既给银行业带来了新的业务机遇和盈利增长点,同时也对银行管理风险的能力提出了严峻的挑战。随着中国经济国际化程度日益加深,中国银行业的资产和负债对汇率和利率的波动变得更加敏感。利用外汇衍生产品则是规避外汇市场风险最直接、最有效的手段。对商业银行来说,不仅要规避自有资产、负债的风险或为套利进行衍生产品交易,同时还要向客户提供衍生产品交易服务。在人民币汇率形成机制改革的过程中,商业银行必然面临汇率变动的风险,在不断推出新的金融衍生产品来防范汇率风险时,对商业银行自身经营管理也提出了更高的要求。
国外的环境也要求我国商业银行加强外汇管理和外汇风险的防范。国际金融市场汇率变动频繁,特别是日元、马克与美元汇率的波动剧烈,直接影响到商业银行外汇资产及负债的市场价值,使拥有大量外汇资产和经营外汇业务的商业银行面临较高的汇率风险。
规避汇率风险的手段就是对冲风险,利用有效的衍生工具来规避风险,但是目前市场上的工具太少,难以提供更好的手段来规避风险。从目前的情况来看,银行可供使用的金融衍生产品单一,主要集中在人民币远期结售汇,而市场成交量规模也不大。人民币汇率形成机制改革对银行的风险规避提出了更高的要求。在汇率市场化的同时,汇率随市场波动的风险就成为银行迫切需要解决的问题。商业银行应对风险的手段主要有以下几种,并受人民银行的管理。
1、即期外汇市场
即期外汇市场是外汇远期交易工具的基础,外汇远期合约的定价需要即期汇率,因此需要不断完善即期外汇市场。如:减少中央银行对外汇市场的干预程度,由商业银行等金融机构承担维持市场均衡的职能,使即期汇率逐渐市场化;放松对银行即期外汇交易的头寸限制,使其能够根据自身需要决定持有外汇头寸的规模以及进行保值或投资行为;逐步允许投资项目的参与即期外汇交易,扩大市场交易规模,提高市场流动性。
2、开办银行间远期外汇业务
银行间远期外汇交易是指交易双方以约定的外汇币种、金额、汇率,在约定的未来某一日期交割的人民币对外汇的交易。
国际业务受汇率变动的影响是各家银行都无法回避的,银行在办理远期结售汇业务中,会持有远期外汇头寸。但国内并没有合适的渠道进行远期结售汇头寸抛补,很多国内银行都选择各种间接方式予以抛补。而远期业务的推出为银行回避汇率风险提供了相应的避险工具。
从人民币远期交易本身来看,一方面要考虑监管、法规制度层面是否健全完善。往往在推出产品的时候,政策是比较早的出台了,但仍有许多不健全的地方。由于我国金融市场规模有限、市场的流动性不十分透明、市场工具也有所欠缺,这就要求我们根据企业自身的供求去选择合适的工具,这样统计的数据和流动面是比较理性的。另一方面,我们正处在计划和市场之间的转换阶段,计划的手段和强度特别大,市场的[来源
部分在增强,但是市场的工具是比较弱的。政策与市场的博弈不是很对称。利用市场化的手段和工具来发展中国的金融市场是一个利好,但目前,市场的风险主要集中于市场本身流动性的风险和由此而带来的道德风险。这个道德风险是超约束的,它与个人的品行、监管的漏洞联系在一起。因此,在发展银行间外汇业务时,要注意防范市场风险。
3、开展掉期交易
掉期交易是指一笔即期与一笔远期交易的组合,是一种常用的对敞口头寸进行套期保值的方式。在人民币与外币掉期业务中,境内机构与银行有一前一后不同日期、两次方向相反的本外币交易。在前一次交易中,境内机构用外汇按照约定汇率从银行换入人民币,在后一次交易中,该机构再用人民币按照约定汇率从银行换回外汇;上述交易也可以相反办理。掉期交易成为中央银行进行干预本国外汇市场,进行外汇储备风险管理的有效工具。由于掉期交易操作灵活,适合在本国资本市场深度不够,避免对即期外汇市场直接影响的情况,掉期交易在远期外汇交易中占有非常重要的地位。随着我国汇率形成机制改革的逐步推进,掉期交易将广泛使用在我国的外汇交易市场,成为主要的汇率风险规避工具之一。
掉期交易市场可引入做市商制度。由于掉期交易的风险较低,银行可持有比即期头寸更多的掉期头寸,并且可以将掉期头寸持有至下一个交易日,而对于即期外汇头寸,银行通常在交易日当天结算头寸来避免承担汇率风险。在风险管理上,银行可以拥有一个较高掉期头寸,不需要频繁地通过经纪商或银行间市场进行冲抵掉期头寸,可以节约交易成本。
4、外汇期货、期权交易
外汇期货是指签订货币期货交易合同的买卖双方约定在将来某时刻,按既定的汇率,相互交割若干标准单位数额的货币。外汇期货交易作为外汇远期交易工具的一种,与远期外汇交易相互补充,发挥着特定的作用。外汇期货市场的存在,使套利者能够在外汇远期市场和外汇期货市场这两个市场进行套利活动,从而有助于保持两个市场的价格联系,有利于价格形成的合理化。外汇期货市场具有保证金交易、双向交易和对冲机制等特点,可以吸引社会公众参与。
以上四种汇率风险防范的手段,由于交易方式各有不同,交易风险和交易成本存在差异,各自所适用的环境也有所不同,因此,在人民币汇率形成机制改革不断推进的情况下,应循序渐进地推出远期外汇产品。目前,在完善即期外汇市场的同时,应重点发展人民币与外汇间外汇远期市场,积极开展掉期交易,随着人民币汇率改革进一步深化,汇率市场化程度的提高,适时推出外汇期货、期权产品。
同时,可借鉴发展中国家汇率自由化进程中规避汇率风险的经验。从汇率改革成功国家的经验,可以看到很多国家在汇率制度改革以后,都进行了外汇市场的完善,增加交易品种,来防范汇率风险。例如,韩国从1980年2月开始,韩元与美元脱钩,引入盯住一揽子汇率制度,开始汇率制度市场化的改革。由于汇率浮动空间加大,企业、银行面临的汇率风险增加,为了满足企业的避险需求,1980年7月,政府当局批准了韩元与外国货币间的远期交易。1982年7月,外汇指定银行与客户间远期交易的最长期限从6个月延长至1年,并取消了对外汇指定银行间远期交易到期日的限制。对于远期合约的期限没有特别限制,但是外汇指定银行和非银行客户间远期合约的期限必须以真实交易为基础。1983年5月,韩国政府取消了外国货币对韩元远期交易的资格限制,以前只有美元、英镑、马克和日元具有交易资格。1983年11月,韩国政府取消了对央行与国外银行分行进行掉期交易的限制,允许到期日在1年以上的长期掉期交易。随着80年代后期经常项目赤字转为盈余,曾经因为长期经常项目赤字处于严格管制下的外汇交易也开始实施自由化。汇率制度、头寸管理和基本备案文件要求等领域开始解除管制。1987年10月,韩国政府取消了对韩元与外国货币间远期交易合约的期限限制。1997年金融危机爆发后,韩国政府实行了完全浮动的汇率制度,汇率由供求关系决定。由于汇率风险的进一步加大,政府又免除了对远期和衍生产品交易的真实贸易背景的要求,并可通过外汇指定银行进行所有的衍生产品交易,包括韩元/美元的期货与期权。由于外汇衍生交易品种的增加,逐渐满足了汇率避险要求。我们可以借鉴韩国政府逐步放宽对外汇交易的限制来规避汇率风险。
三、我国商业银行应对汇率风险的建议
随着人民币汇率形成机制改革市场化进程的深化,金融产品和服务创新的层出不穷,我国的商业银行面临着巨大的挑战,同时也面临着空前的机遇。国内银行业如何在竞争中不断壮大自身实力和竞争力,提高外汇业务风险管理能力,适应人民币汇率形成机制改革,这是摆在我们面前紧迫的课题。
对于汇率风险,商业银行应该充分发挥其中介作用,利用衍生工具为自己和其他经济主体提供规避风险的产品和服务。开办衍生产品交易业务对中国商业银行意义重大,它不仅为商业银行的外汇资产和负债提供了规避风险的管理工具和手段,更重要的是为中资银行转变增长方式、扩大中间业务收入提供了新的业务增长点。然而,目前中资银行对此项业务的认识水平和运用能力还很弱,因此,要加强培养金融衍生产品交易业务的经营管理能力,提高防范和控制金融衍生产品风险的水平和能力,应对人民币汇率改革进程中的汇率风险。
1、加强防范和控制风险制度和内部控制建设
人民币汇率形成机制改革后,国内经济主体对市场提供更多、更好的汇率避险服务有了更高的要求,人民币对外币间远期和掉期交易是银行为客户提供套期保值的主要汇率风险管理工具,也是国际外汇市场上通用的避险工具。汇率衍生产品的推出,有助于国内银行尽快适应汇率变化后的新环境,增强经营的风险意识和管理风险的能力,为走向国际市场做好准备。在中国,金融衍生业务还是新业务,即使在国际金融市场上,也是高风险业务领域,商业银行应尽快建立和完善风险防范制度,在此前提下大力发展金融衍生业务。另外,由于金融衍生产品交易业务具有极大的市场风险,银行必须加强自身内控建设,如果银行不能抓住机会加强内控建设,提高风险防范意识,有可能为银行经营带来风险。
2、提高商业银行的经营管理能力
我国外汇市场基础建设的措施将随人民币汇率形成机制改革以及中国金融改革深化的步伐加快而接连出台。对国内商业银行而言,活跃、有效的外汇市场一方面提供了风险管理与对冲的工具;另一方面,也扩大了银行的业务范围,成为中外资银行的一个竞争的焦点领域。银行根据自身业务与风险管理水平对客户自主报价的能力反映了银行的核心竞争能力。商业银行特别是内资银行必须在人民币汇率产品的定价机制、平盘方法、操作流程、风险管理、IT系统以及市场营销等方面加强能力建设,否则市场化的结果必将是优胜劣汰,落后者在这个高度竞争的市场中的差距将会被不断拉大。
面对汇率风险,商业银行应该切实转变传统的思维定势,积极打造新的盈利空间,针对不同的客户需求,适时推出新的外汇理财产品,有效规避和控制汇率风险。在浮动汇率时代,我国商业银行必须改变传统体制下的思路,以市场化的方式来应对汇率的变化。商业银行要积极创造外汇理财新市场,如充分发挥人民币外汇交易做市商的优势,利用海外机构网络,加速银行的国际化进程;在积极引导客户增强对人民币汇率机制认识的基础上,加快业务创新,为客户提供相应的避险、保值、高附加值的产品和服务;积极开发风险管理的产品、风险对冲的产品以及投资产品,综合运用利率、汇率等价值互动的机理,分别对进出口企业采取不同的定价政策;加强对汇率风险管理的研究和实践,密切关注汇率走势,有效控制汇率风险敞口,尽量规避汇率价格波动造成的汇率风险。
3、加强金融衍生产品的创新
银行要借人民币汇率改革的机会,大力发展外汇市场和各种金融产品,同时要使商业银行能够向客户提供更多、更好的风险管理工具。商业银行要精心制订自身管理风险和承担风险的策略,不能像固定汇率制那样可以把各种风险转移给国家,要不断提高金融产品的创新能力和定价能力,在竞争环境中为客户提供更好的金融产品和金融服务。
可以借鉴国外成熟的汇率风险管理经验,与国外金融机构合作,开发外汇衍生产品,引进国际市场上成熟的报价模型和风险管理软件、技术来规避汇率风险。如兴业银行的外汇宝业务采用了国际通行的"浮动报价法"目前,国内银行通常采用固定差价点数的办法制定外汇报价,而该方法则是根据各交易币种的活跃程度、汇率波动等情况实时制定差价点数。在市场流动性强、汇率波动幅度小的情况下,该行会适当缩小报价的差价点数;在市场流动性差,汇率波动幅度大的情况下,该行会适当扩大报价的差价点数。通过采取上述措施有效控制了自身的汇率风险,同时为投资者提供更加优惠的报价,实现了在风险可控前提下银行与投资者的双赢格局。
4、利用差别定价策略提高利润,减小风险
在2005年8月8日的银发[2005]202号文件《中国人民银行关于加快发展外汇市场有关问题的通知》中,提出在银行间外汇市场引入询价交易系统,即在双边授信基础上,通过交易中心询价交易系统进行交易,交易的币种、汇率、金额等由交易双方协商议定,询价交易实行双边清算,风险自担。此措施的出台为商业银行自主确定结售汇等人民币汇率产品定价创造了相对宽松的外部环境。汇率改革后,企业客户面临的本外币汇率风险将明显增加,对相关的汇率风险管理产品需求也相应增加。商业银行可根据不同的客户,不同的交易方式,不同的风险灵活定价,来规避汇率风险,提高自身利润,相当于市场营销中的定价策略。如对公客户议价能力总体强于个人客户,因此对一定规模的对公客户可以采取单独议价的方式,而对于大多数个人客户来说采取标准报价。
关键词:对外贸易;汇率风险;防范
进出口贸易是典型的涉外经济活动,企业在外贸业务中要收付大量的外汇或拥有以外币表示的债权和债务,故涉及外贸活动的企业受汇率变动的冲击更为显著和直接,面临的汇率风险也更大。
一、汇率风险的形成机理
(一)汇率波动引发汇兑风险
在外贸业务中,从最初的合同订立到最终的货款交付,一般都有一段较长的时间间隔,在此期间若外币升值,进口企业支付既定的外币数额要付出更多的本国货币;而若外币贬值,则出口企业收进既定数额外币结汇时可得的本国货币更少了。虽然以外币表示的款项数目没有变化,但反映到企业的收益水平上,汇率波动带来的损失可能远远超过企业进出口业务所获得的利润。
(二)汇率波动产生利润风险和市场占有率下降风险
当人民币升值时,在汇率完全传递的情况下,我国出口商的外销价格如果与货币升值上升同等幅度,在国际市场上此商品价格需求弹性较大的情况下,那么出口的数量就会锐减,进而导致出口企业丧失市场份额,收益下降;如果出口商自己承担一部分本币升值带来的利润成本,只部分地提高出口品价格,则会直接导致其出口利润下降。他们只有自己承担大部分本币升值带来的成本,而无法向外国进口商转嫁,因此,当前人民币不断升值的现实背景加剧了出口厂商的利润风险和国际市场占有率下降的风险。
(三)汇率波动导致折算风险
在我国,符合条件的企业在账面资产上不仅有人民币资产而且有外币资产,但其综合财务报表上的资产和负债都要统一折算为人民币来表示。由于人民币汇率的变动,资产负债表中某些项目的价值也会相应改变。目前我国规定的人民币兑美元汇率日波幅远远小于兑非美元货币汇率的日波幅,对于最终财务成果以人民币结算的我国企业而言,如果他们使用非美元货币计价结算,则其面对的汇率风险要高于用美元计价结算。
(四)汇率变动将强化企业预期并影响其业务拓展
现实的人民币升值压力将对出口企业的预期产生很大影响,并进而影响其业务拓展。在企业预期人民币汇率持续走高的情况下,其可能会通过提价来确保正常收益,但当进口国的货币购买力保持稳定或出现对内贬值时,提价的结果将使得企业损失大部分客户,进而导致经营困难。
(五)汇率变动可能导致企业价值变动
人民币汇率改变有可能会导致企业价值发生变动。比如,对于我国外贸企业而言,如果基于公司价值的层面,在人民币汇率的单边升值走势下,以未来美元现金流的现值衡量的企业价值,将出现较大幅度的缩水,从而
可能影响到企业的融资能力及投资价值。
二、人民币汇率风险的衡量
在2005年7月21日的人民币汇率形成机制改革之后,人民币就走上了逐步升值的道路,且升值幅度呈递增态势,我国企业对外贸易的汇率风险因此逐渐积累和放大。
人民币汇率风险的程度可由方差计算的波动率和币值变动幅度来综合反映。从图1可以看出,经过汇改初期的微幅波动之后,人民币汇率的波动程度逐渐上升趋势。2005年汇改至年底时人民币对美元汇率的日间波动率仅为0.0001,人民币汇率仅升值0.5%;2006年的波动率迅速上升至0.005,人民币汇率也升值了3.4%;而2007年的波动率进一步扩大至0.017,人民币汇率也升值了6.9%。这就意味着,在2007年,如果企业没有做任何汇率风险的防范措施,仅人民币升值一项就使其利润率减少6.9%以上。而从2007年末到2008年2月底,人民币两个月升值幅度就达到2.1%。对于那些习惯了在国际市场上靠薄利多销维持生存的国内企业而言,这种汇率变动的风险已经对其敲响了警钟。
与人民币对美元汇率的单边升值相比,人民币对欧元汇率呈现出双向波动的走势。在2005年初至2007年末这段期间,人民币对美元汇率的波动率为0.07,而对欧元汇率的波动率为0.15,可见国内企业对欧洲贸易的汇率风险程度更高。另外,人民币对欧元汇率的方向并不固定,汇率风险更难确认。在2005年11月16日之前,人民币对欧元汇率由10.98升值到9.43,但此后人民币对欧元朝着贬值方向演变,至2007年末,已贬值到1欧元兑换10.65元人民币,贬值幅度高达13%。这就意味着,那些以欧元作为结算货币的国内进口企业,汇率变动已经使进口成本上升了13%。表1反映了这几种汇率的统计性质。
从国内外经济形势来看,人民币汇率的波动幅度将会持续扩大,升值速度也将继续加快。一方面,在各种因素的共同作用下,我国的国际收支顺差将继续增加。尽管国内经济高速增长,但受到社会保障、教育以及体制方面的约束,国内需求提升乏力,加大出口是消化国内产能的主要方式,贸易顺差的扩大必然增加人民币升值的压力;另一方面,国际社会对我国持续施加升值压力。欧美等国为保护本国利益或转嫁国内危机,通过各种途径要求我国放宽汇率波幅,加快人民币升值步伐,在强大的国际压力下,人民币汇率很难维持小幅微升的走势。此外,国内的紧缩货币调控以及由此引发的升值预期,也会促使人民币汇率继续走高。因此,未来的汇率风险程度还将有所上升,成为企业外贸活动中面临的首要风险。
三、汇率风险的后果评估
从目前情况来看,人民币汇率的波动并未对我国外贸总体格局产生根本性的影响。2005年至2007年,我国进出口贸易总额增长了52.9%,进出口贸易盈余更是增长了157.4%,这说明我国企业在国际市场上还具有相当强的竞争力,劳动力、自然资源等要素禀赋的优势在一定程度上抵消了汇率波动的影响。尽管人民币相对美元持续升值,但我国企业的成本优势仍然较为明显。而且很多企业以加工贸易为主,人民币升值在增加出口成本的同时也降低了原料进口成本,两相折中后并未受到多大影响;另一方面说明我国企业应对市场变化的能力有所增强,可以积极采取合理措施规避汇率风险。
但是总体的波澜不惊并不能掩盖局部的负面冲击。由于特定行业的贸易模式区别较大,汇率波动的影响存在明显的行业差异。人民币升值对进口比重高、外债规模大的行业而言是长期利好,但对出口为主、外币资产高的行业冲击较大。其中,纺织服装、农产品加工等低附加值、低利润出口行业将受到影响。纺织企业对于人民币升值的承受能力也在不断减弱。然而,对于那些技术和资本门槛较高的行业而言,如电子、机械、冶金等资本技术密集型行业,这些行业中的企业利润率相对较高,且议价能力较强,能够在合同中增加合适的价格条款规避风险,人民币升值对其的冲击相对缓和。
此外,近年来我国外商直接投资增长也比较快,在我国对外经济合作关系中的地位日益提高。我国引进外商直接投资已有相当大规模,2007年末累计使用外商直接投资达6189多亿美元。表面上看,进入我国的外资既能获得投资收益,又能获得人民币升值的收益,真可谓一举两得。但是,人民币升值带来的风险从我国近两年来外商直接投资的增长速度上早已体现出来,从2004年到2005年,我国实际利用外商直接投资增幅为28%,而从2005年到2006年,这数值已经下降到15%,从2006年到2007年进一步下降到14%。这说明,人民币不断升值并没有对外商直接投资产生更大的吸引力。因为一旦投资者将其外币资产换成人民币资产,等若干年后再兑换回去时,可能面临人民币更大幅度的升值所带来的损失。因此,人民币不断加速升值以及仍然存在的升值预期显然会影响我国外商直接投资的流入。另外,已经获取相当投资收益的外资也会在各种借口和渠道下流出我国。它们一方面已经取得了投资收益,分享了我国经济调整增长带来的收益;另一方面经过这两年的人民币升值,它们也获得了升值带来的好处,正所谓一举两得。因此,不断加速升值的人民币很可能促使它们尽快汇出以实现收益。
四、汇率风险的控制措施与建议
针对上述几种主要的外贸风险,本文提出以下几点风险控制的措施与建议。
(一)合理选择结算货币
在对外支付中,应多使用软货币,而在收汇时则应多使用硬货币;在对外融资中,应争取使用软货币以便减轻债务负担。从目前的国际货币走势来看,美元将会延续弱势,而欧元的强势地位短期内难以改变,人民币也将持续升值趋势。因此,要力争在对外贸易中以美元作为支付和融资的货币,而用欧元作为收入结算的货币,尤其是用人民币计价结算。另外,还要注意保持外币资产与负债的币种匹配。
(二)积极利用衍生金融工具
在发达国家,外贸企业利用衍生金融市场的金融工具进行保值操作是规避国际贸易中汇率风险最常用的方法。汇率保值操作主要有外汇远期、外汇期货以及外汇期权。这些现代衍生金融工具在西方企业的外贸风险控制中得到广泛应用,而我国企业对此还相当陌生。外贸企业应当积极主动学习掌握外汇避险工具。在汇率波动幅度逐渐扩大的情况下,培养外汇专业人才,不断积累自己的外汇风险管理能力,以便在汇率发生波动时采取适当措施保全自己的利润。
(三)择机确定合同价格和结算方式,适当分散交易风险
我国出口企业在结算货币呈现贬值趋势时,可适当提高出口价格,或与进口商约定按一定比例分担汇率损失;当结算货币可能升值时,我国进口企业可要求境外出口商降低进口商品价格。外贸企业还可通过提前或推迟结算时间来规避汇率风险。企业可以根据结算货币的汇率走向选择提前或推迟结算,如果预测结算货币相对于本币贬值,我国进口企业可推迟进口或要求延期付款,而出口企业可及早签订出口合同收取货款,反之,进口企业可提前进口或支付货款,出口企业可推迟交货或允许进口商延期付款。
参考文献:
1、赵明昕.出口贸易中的国家风险管理[J].保险研究,2006(6).
2、侍伟.出口企业汇率风险管理组合型方案[J].中国外汇,2006(5).
3、牛晋玲.进出口贸易中外汇风险的防范[J].世界经济情况,2005(9).
关键词:新汇制;涉外企业;汇率风险管理
2005年7月,中国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。这标志着我国的汇率改革进入了一个新阶段,人民币汇率制度改革后,汇率弹性已逐步显现。总体上来看,汇改后人民币对美元汇率持续呈现小幅上扬态势,对欧元汇率略有下跌。2008年我国将会继续完善人民币汇率形成机制,增强汇率弹性,这意味着人民币汇率波幅将进一步加大。对于从事涉外经营活动的经济主体来说,汇率的不确定性加大了企业的决策难度,对企业的长期经营战略产生影响,由此带来的潜在市场风险不容低估。
一、涉外企业汇率风险管理中存在的问题
汇改后,一些涉外企业已经认识到汇率风险管理的重要性,开始寻求规避风险的措施,但整体来说,涉外企业在风险管理方面仍存在很多问题:
(一)涉外企业对汇率风险管理的认知不足,无法全面有效地防范汇率风险
管理人员对汇率风险管理的认知度决定着企业防范汇率风险的能力和水平。对于许多企业来说,汇率风险仍然是一个陌生的问题。长期以来人民币汇率相对稳定,企业经营管理者对汇率风险了解甚少,面对新的汇率机制下日益显现的汇率风险,大部分企业显得束手无策。
金融衍生工具是规避汇率风险的重要手段,但很多企业对金融衍生工具的认知存在误区,缺乏相应的风险承受能力,不愿意为防范汇率风险支付成本,运用金融衍生工具规避风险的积极性不高。还有些企业则把金融衍生工具当作一种赢利手段,以投机为目的,期望取得高额利润,反而把自己置于更大的风险之中。
由于企业对汇率风险管理认识不足,缺乏汇率风险管理的知识和技巧,无法全面有效地防范所面临的汇率风险。
(二)可供选择的金融衍生避险工具较少,涉外企业防范风险的途径有限
现阶段我国的资本市场还不够成熟,虽说各大商业银行相继推出了许多创新型的避险工具,但与发达国家相比,金融衍生工具仍然较少,加上很多套期保值的工具在基层金融机构还没有全面开办,可供企业选择的金融衍生避险工具的种类仍然偏少,而且订价不合理,导致避险成本过高。对于一般的涉外企业而言,利用金融衍生产品来避险防范外汇风险的途径非常有限。
(三)出口产品缺乏竞争力,难以取得定价主动权
涉外企业防范汇率风险的方法大多需要通过谈判在合同中规定,目前大部分出口企业生产的是劳动密集型产品,产品科技含量低,缺乏竞争优势,因此在谈判中缺乏议价能力,难以取得主动权,无法通过协议让对方分担风险,给企业经营带来困难,有的企业甚至放弃了交易。
二、我国涉外企业汇率风险管理存在问题的成因分析
(一)涉外企业的汇率风险管理受到国家外汇管理制度的约束
中国是实行较严格外汇管制的国家。国际上许多成功外汇风险管理战略和方法应用于我国推行时不可避免地受到外汇管理政策的约束。主要表现在:一是行政审批内容和环节过多,收费过高,企业疲于应付,无法及时有效地抓住有利时机规避风险,甚至导致企业错过有利的结售汇时机;二是人民币只在经常项目下可兑换,企业不能以人民币作为结算货币来规避汇率风险;三是现行办法规定大多数金融衍生产品交易必须以真实交易为背景。这种实需原则一定程度上限制了企业使用衍生产品的灵活性。
(二)商业银行金融服务配套机制跟不上,金融产品定价不合理
受传统观念影响,商业银行整体的汇率风险管理及规避机制尚未形成,金融服务配套机制不完善。近年来,虽说银行非常重视衍生产品的开发,但是对企业面临的汇率风险问题警示不够,对金融衍生产品宣传和培训不力,大多数企业的管理人员不了解银行的避险工具,难以运用金融衍生工具来规避汇率风险,这是造成企业缺乏风险意识、避险的知识和手段的重要原因之一。
当前,金融衍生产品定价机制还存在不合理性,定价普遍过高。大多数企业利用贸易融资来提前收汇结汇,在一定程度上锁定了汇率风险,却要支付较高的手续费和保险费等,难以完全享受到避险保值的好处。不少企业认为金融衍生产品不太适应用于进出口业务量较小的中小企业。
(三)涉外企业缺乏汇率风险管理方面的专门机构和专业人才,难以建立完备的外汇风险管理体系
涉外企业规避汇率风险的能力较弱还在于缺乏具有外汇风险管理知识和技能的专门人才。很多企业在实际经营中,涉及外汇的业务一般是由财务部门兼管,只有少数企业在组织机构上设置专门的外汇风险管理部门或人员。由于财务人员不具备专门的汇率风险知识和技能,无法从企业战略的高度出发,从整体上提高企业的汇率风险管理水平,利用有效的手段对企业所面临的汇率风险进行防范。即使企业能够使用金融手段来防范汇率风险,因为没有专门的机构对汇率风险进行统一管理,难以建立完备的外汇风险管理体系,无法对企业面临的各种汇率风险进行有效的识别,更谈不上对各种风险进行有效的测量和管理,绝大部分企业只是单独地使用金融工具,没有从整体上形成一个完整的战略构架,往往会失去在交易前防范汇率风险的最佳时机,很难完全规避风险或达到最佳的管理效果。
三、涉外企业加强汇率风险管理的途径
汇改后,国家进一步放宽了外汇管理政策,但在短期时间内,涉外企业汇率风险管理的外部环境仍然难以得到彻底改变。涉外企业如何利用外部现有的条件,发挥自身优势,提高风险管理能力,合理规避外汇风险,是企业当前必须面对和解决的一个关键问题。
(一)加强汇率风险管理机制的建立与实施,提高自我防范能力
1.提高全体员工风险管理的意识,形成一个良好的汇率风险管理氛围
防范汇率风险,提高企业汇率风险管理意识很重要,企业只有充分认识到汇率风险的危害性,才能积极主动地采取措施规避风险。汇率风险管理是一个系统工程,是企业全员性的活动。企业在国际经济活动中的每一项活动都可能涉及到汇率风险,如企业的采购、生产和销售等,各部门都应积极参与风险管理策略的实施过程,单靠某一个部门将会大大减弱汇率风险管理的效果,只有企业的每个员工都有汇率风险管理意识,每个部门都参与到汇率风险管理中来,才有可能在企业内部形成一个良好的风险管理氛围。
2.建立完善的风险管理体系,把汇率风险损失控制在最小范围内
企业必须意识到,只有建立全面的汇率风险防范体系,采取有效的风险防范措施,才能应对汇率波动对企业经营造成的影响。汇率风险管理体系应包括汇率风险管理战略目标的制定、外汇风险的识别、风险限额的设定、不同类型外汇风险的测量和管理手段的选择以及事后风险管理的评估系统等。为了有效地防范汇率风险,企业的管理者应从战略高度出发,确定汇率风险战略目标,并根据自身特点和风险承受能力,确定外汇风险限额,制定出汇率风险管理政策,在风险管理的过程中,应突出全局观念和各部门的分工协作,根据实际情况选择相应的外汇风险管理战术和避险措施,并在事后对风险管理的效果进行评价,总结经验和教训,找出不足,不断对风险管理体系进行完善,力争将损失控制在最小范围内。
3.加强科学有效的监管力度,在企业内部建立汇率风险预警机制企业在汇率风险管理过程中最关注的是外汇汇率的波动,无论汇率如何波动,企业都有可能面临风险。因此,企业必须要加强科学有效的监管力度,在内部建立汇率风险预警机制,确定汇率变动的方向和波动幅度,对企业生产经营各个环节的风险管理过程进行监控,主动对可能面临风险的外币资产或负债项目进行调整或保值,及时发现风险管理过程中出现的问题,及时采取措施,将问题消灭在萌芽状态,防止出现汇率风险失控现象。
4.加强高素质外汇人才的引进和培养,有效地防范汇率风险
汇率风险管理制度的执行最终还要依靠人来完成,由于规避汇率风险是一项对技术性要求较高的业务,对汇率变化趋势进行准确预测是规避汇率风险的前提条件,金融工具是规避汇率风险的重要手段,但汇率变化莫测,金融衍生产品品种繁多,交易程序复杂,而且更新速度非常快。必须要有高素质的专业人才对汇率变化趋势进行准确预测,制定相应的风险管理措施。因此,要加强高素质外汇人才的引进和培养,建立健全专门的管理机构,安排专职人员从事汇率的预测和防范汇率风险的管理工作,加强对金融产品相关知识的学习与研究,对所面临的汇率风险类型和安全程度进行科学判断,及时采取措施,有效地运用各项工具和手段对外汇风险进行管理。在汇率瞬息万变的今天,企业只有不断充实外汇人才,才能增加汇率风险管理的有效性,使汇率风险不再成为制约企业利润增长的瓶颈。
5.将事前预防与事后规避相结合,把汇率风险管理贯穿于整个经营管理的始终
要密切关注和研究外汇管理政策,采取事前预防和事后规避相结合的措施来规避汇率风险,将汇率风险管理贯穿于整个经营管理的始终。交易前以预防出现汇率风险为主,交易后,以规避汇率风险为主。在交易前,可通过选择多种计价货币、订立保值条款等作为防范风险的主要手段,在交易后,应特别关注风险敞口头寸,将提前或推迟结算、使用金融衍生品和贸易融资作为规避汇率风险的主要手段。如开拓海外市场的业务人员在谈判中通过订立价格条款来规避风险;交易后风险管理人员通过金融衍生工具对汇率风险暴露头寸进行对冲等手段规避风险。
(二)加强经营管理,化解汇率风险
1.加快产品结构调整,增强国际竞争能力
出口企业要以人民币汇率形成机制改革为契机,在提高经营管理效率,保持产品价格优势的同时,更要加快结构调整。加强高新技术的引进和开发,提升产品的技术含量和品牌内涵,走差异化、品牌化之路,提升产品的核心竞争力,提高在谈判中的议价能力,这样,才有可能有效地利用价格条款来分散或规避汇率风险。
2.实现跨国经营,提高汇率风险防范能力
在全球经济一体化的趋势下,大型涉外企业,特别是跨国公司,通过选择在不同国家投资生产,并在当地直接销售,不但可以消除贸易壁垒,还可以减少因本外币兑换而产生的汇率风险。涉外企业可以灵活地选择经营地点或市场,获得多渠道的原材料和生产部件的供应,减少了这些原材料的直接进口;将在当地生产的产品直接销售,减少了本外币之间的兑换,更加有利于企业提高防范汇率风险的能力。
3.实施进出口业务的多元化,降低汇率风险的危害
在国际贸易中,使用单一外币结算会大大增加汇率风险。如果涉外企业在某一时间内将其进出口业务同时分配到不同国家的市场,采用不同的货币作为结算货币,这样就等同于使用多种外币作为结算货币。对于本国货币来讲,有的结算货币升值,有的结算货币贬值,企业的汇率风险被减小。由此可见,实施进出口业务的多元化经营,有利于涉外企业降低汇率风险的危害。
4.实施融资的多元化,分散汇率风险
随着国际资本市场的迅猛发展,对涉外企业来说,特别是对跨国公司而言,外币融资的渠道越来越宽,非常容易获得外币融资。企业要尽量从多个国际资本市场以多种外币融资,使得负债货币多元化,从而通过拥有多种不同外币债务来实现保值和规避汇率风险的目的。
企业管理汇率风险的过程是复杂的,应把风险管理与其整体经营和发展战略融合起来,确保企业拥有一个长期性的汇率风险管理策略。对于目前的中国企业来说,最为重要的是要树立汇率风险意识,将汇率风险的思想融入到企业的经营管理之中,形成一整套汇率风险管理机制,合理选择汇率风险管理方案,并在实践中不断加以改进和完善,将汇率风险的危害减少到最低限度,为企业长期健康稳定和持续地发展创造条件。
【参考文献】
[1]栗书茵.我国涉外企业外汇交易风险研究[J].中央财经大学学报,2006,(12):48-52.
摘要:自2005年7月21日实行人民币汇率制度改革以来,人民币对美元一直呈单边升值的趋势,截至目前已升值10%。基于此,对国有商业银行在人民币升值过程中存在的国有商业银行外汇资本面临贬值,资产与负债的汇率风险敞口,人民币汇率浮动频率和区间加大,结售汇等中间业务的汇率风险加大等一些汇率风险进行了探讨。
从2005年7月21日起,我国开始了新一轮的人民币汇率制度改革,实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,形成更富弹性的人民币汇率机制,人民币对美元即日升值2%,即l美元兑8.1l元人民币。截至2007年l1月2日,l美元对人民币7.4624元,人民币呈单边升值的趋势(见下图)。在人民币汇率制度改革中,如何应对升值风险成为国有商业银行当前面临的一个重要问题。国有商业银行面临的升值风险主要表现在以下几个方面:
一、国有商业银行外汇资本金面临贬值风险
目前,国有商业银行的外汇资本金来源主要分为三类:一是在境外股票市场,通过公开发行上市募集的外汇资金,比如建行、中行、工行在香港股票市场上市筹资以外汇计价部分资本金,由于人民币升值会导致募集的外汇资金相对于人民币贬值,此为第一类风险;二是由境外战略投资者认购的一部分股权形成的外汇资本金,由于国有商业银行在股改上市之前均引进了国外战略投资者,国外战略投资者参股时大部分股份都以美元计算的,如中国建设银行引进美洲银行25亿美元、新加坡淡马锡公司l4.66亿美元,在人民币不断升值的过程中,特别是对美元的升值幅度较大,这些外汇资本金会相对贬值,此为第二类风险;三是由国家通过外汇储备注资方式形成的外汇资本金。受到人民币汇率波动的影响,银行的外汇资本金折算成人民币资本数额也会发生变动,此为第三类风险。
二、资产与负债的汇率风险敞口
人民币汇率制度的改革将会影响国有商业银行外汇资产的头寸匹配和不同币种搭配,从而直接影响到国有商业银行的抗风险能力。随着我国对外经济的不断发展,国内企业对外汇资金需求不断上升,然而国有商业银行的外汇资金来源并没有显著增加。据有关资料显示,在过去两年中,国内银行体系的外币业务贷存比一度高达90%12)上,反映出银行外汇资金供应相当紧张。在这种情况下,为了保证外汇信贷业务的需要,多家银行向主管部门申请了以人民币资金购买外汇,并向客户发放外汇贷款。这样做虽然解决了外汇资金来源问题,但是也造成了银行外汇资产与人民币负债之间的币种不匹配。当人民币出现升值时,必然给国有商业银行带来汇率损失。
三、结售汇等中间业务的汇率风险
由于人民币汇率浮动频率和区问不断加大,国有商业银行的结售汇等中问业务的汇率问题也逐渐显现出来。按照新的汇率形成机制,人民币兑美元汇率每天的波动幅度在千分之三以内。①目前,国内银行人民币兑美元的牌价一般按照前一天人民银行公布的中间价确定,同时对前一天各分支机构结售汇的轧差头寸在市场中平盘。如果出现市场平盘价低于对客户的结算价,银行就要承担其中的汇率损失。
四、人民币汇改后,汇率波动幅度扩大
人民币汇率形成机制实行新的安排后,意味着汇率的波动幅度比过去扩大,变动频率加快,如上图所示,人民币在汇改之后,一直处于单边上升通道。因此会导致国内企业的外汇风险上升,会增加银行受损的可能性。汇率形成机制改革和汇率水平的调整不仅会直接影响银行的敞口头寸,也会通过影响企业的财务状况(特别是出口类企业),而对银行的资产质量和盈利能力带来影响。汇率波动的频率提高后,银行客户面临的外汇风险会增加,直接从事国际贸易的企业会因汇率波动而导致盈亏起伏,这也就影响到银行盈利水平。
五、建立有效的风险管理和控制体系
国有商业银行过去长期在固定的汇率环境下经营,外汇风险意识普遍比较淡薄,有效的风险管理和控制体系有待建立,外汇风险管理现状不容乐观,相关的外汇风险管理的制度、技术、人员、体系等尚未经历过弹性汇率的检验。同时,外汇风险的政策和程序还有待进一步完善,执行力度有待加强。目前,大部分国内商业银行的外汇风险管理的政策和程序离专业化的要求还有一定距离,很多出台制度和政策还只是停留在纸上,但在实际中实施不力,甚至根本无人执行。如交行在业绩公告中就表示:“人民币汇率形成机制的改革措施公布实施后,由于缺乏市场化的避险工具,规避人民币汇率风险所采取的措施有限,汇率风险将对本集团盈利造成一定负面影响。”:
关键词:汇率风险管理VaR
2005年7月21日,我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。之后又相继出台了扩大即期外汇市场交易主体范围、引入询价交易方式、扩大远期结售汇范围、允许掉期交易等一系列改革措施。在金融监管方面,以《市场风险管理指引》、《商业银行资本充足率管理办法》为核心,以《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》为补充,以《商业银行市场风险监管手册》为检查工具,一套相对完整的市场风险管理和监管法规体系已基本建立。这样,无论是从市场环境看还是从监管要求看,提高与完善商业银行汇率风险管理水平都迫在眉睫。
汇率改革对商业银行的影响
人民币汇率制度改革,本质是将原先完全由中央银行承担的汇率变动风险,通过汇率弹性的扩大,将部分汇率风险转移至企业和个人等经济活动主体承担,从而减少中央银行调节汇率的成本。对于我国的银行业而言,这是一个福音。由于人民币长期以来盯住美元,中央银行吸收了全部汇率变动的风险,以美元计值从事国际经济交易的企业在客观上并无汇率风险。只是以非美元计值从事国际经济交易的企业有管理汇率风险的需求,这就在很大程度上制约了银行为企业提供金融工具进行汇率管理的积极性。而在新的汇率制度下,从事国际经济活动的主体将会面临汇率变动带来的风险,银行业就可以不失时机地提供诸如远期合约、外汇期权、货币互换、保理、福弗廷等可以避免汇率风险的金融工具和产品,以满足各经济主体的避险要求。个人外汇理财和人民币理财业务也会因汇率变动剧烈性与经常性而获得新的拓展空间。从国外汇率风险管理的经验看,汇率风险管理主要是通过金融机构提供的各种金融工具来实现的。
汇率改革在给商业银行带来发展机遇的同时,也让商业银行面临严峻的挑战。汇率的波动将直接影响银行的外汇敞口头寸。,新的汇率制度下,商业银行以外币计价的各种资产与负债,会随着汇率的波动而发生变动,从而产生盈亏;银行客户的外汇风险上升会影响银行的信贷资产质量。汇率波动的频率提高后,银行客户面临的外汇风险会增加,直接从事国际贸易的企业会因汇率波动而导致盈亏起伏,进而影响企业的偿贷能力,使银行贷款的风险增加。最后,外汇衍生产品给银行带来的风险增加。从2005年8月2日开始,远期结售汇业务的范围扩大,交易期限限制放开,同时允许银行自主报价,并允许银行对客户办理不涉及利率互换的人民币与外币掉期业务。这些措施的出台在促进银行外汇衍生交易发展的同时,也使得银行面临的各种相关风险增加。在提供远期、掉期等衍生产品时,银行能否准确进行定价,能否有效对冲和管理风险,直接决定着银行的竞争力。
商业银行外汇风险管理现状
由于我国长期实行事实上的固定汇率制度,致使国内商业银行外汇风险管理水平普遍不高。具体表现在:
对外汇风险的认识与管理理念有待加强
一方面,从知识水平来看,目前不少商业银行的高层管理人员缺乏外汇风险管理的专业知识和技能,甚至对外汇风险缺乏起码的了解;另一方面,银行人员,特别是高层管理人员,在思想上对在新的汇率制度下银行的外汇风险重视不够,主观上没有加强外汇风险管理的动力。这样,无论是从客观上的能力来看还是从主观上的意愿来看,管理层均不能对外汇风险管理进行有效的实施与监控,致使银行外汇风险管理难以落到实处。
外汇风险管理的政策和程序还有待完善
很多银行根本没有制订正式的书面市场风险管理政策和程序。即便制定了相关的政策与程序,从政策和程序覆盖的分支机构和产品条线看,仍然没有完全覆盖商业银行的各个分支机构、产品条线以及银行的表内、表外业务。另一方面,在制度的实施与执行这一环上,一些制度没有有效地贯彻落实,甚至根本无人执行。
外汇风险的识别、计量、监测、控制能力有待提高
发达国家的同类银行早已能娴熟地运用各种市场风险的计量方式,包括缺口分析、久期分析、外汇敞口分析、敏感性分析、情景分析以及VaR方法等。而国内的银行才刚刚开始尝试计算风险敞口,有些银行甚至至今都不能准确算出本行所承担的单一货币的敞口头寸和所有外币的总敞口头寸。一些银行尽管能够计算VaR值,但并没有把它运用到银行日常风险管理中,如设置交易员限额和产品限额等。而对风险的监测、控制能力则更弱。一方面是由于对风险管理的监测与控制是以对风险的准确识别与计量为基础的,在对风险的识别与计量都无法完成时,对风险的监测与控制就无从谈起了;另一方面,对风险的监测与控制还有赖于完善的风险管理政策与程序。
外汇风险管理的内控体系有待加强
很多银行还没能建立与外汇业务经营部门相互独立的外汇风险管理、控制和审计部门。内部审计对外汇风险管理体系的审计内容不够全面,没有合理有效的审计方法,并且,审计部门重事后稽核,轻事前防范,也没有日常的稽核监督。同时,由于稽核部门没有垂直管理,在行内与一般的部室平行设置,所以也缺乏权威性、独立性,对同级银行管理层没有约束,更谈不上监督。另外,由于外汇交易、外汇风险有较强的技术性,没有专业的内审人员,很难发现银行外汇业务中的潜在风险点。实际上,当前银行的内审部门几乎无人具备开展针对外汇风险审计的能力。另外,大多数银行都没有进行过针对外汇风险(市场风险)的外部审计。
加强商业银行外汇风险管理的建议
银行高管层要加强外汇风险管理意识
对现有银行高管人员进行相关的知识培训,以增强其风险管理意识与相关的知识;让真正精通风险管理的优秀人才进入高级经理层甚至董事会,这样才能真正为各项风险管理政策和程序的制订与实施提供保证。
完善外汇风险管理政策和程序
制定自上而下的外汇风险管理的授权政策和自下而上的报告政策与程序,做到组织合理、权限清晰、责任明确。新产品、新业务的内部审批程序应当包括由相关部门,如业务经营部门、负责市场风险管理的部门、法律部门、财务会计部门和结算部门等对其操作和风险管理程序的审核和认可。要尽快培养和建立一支具备专业知识、能够对包括外汇风险在内的市场风险进行审计的队伍,加强内部审计检查,确保各项风险管理政策和程序得到有效执行。
大力引进和培养专业人才
由于各种原因,目前国内银行风险管理人员专业化水平程度不高,即便涌现一些优秀人才,也会因激励不够或是工作环境不理想而大量流失。人才资源是服务业的核心资源。要建立系统的培训制度、有竞争力的薪酬管理制度和升迁制度。要把引进人才、培养人才和留住人才放在战略的高度。
完善风险管理信息系统
论文关键词:VAR方法,汇率,风险管理
近年来,由于世界经济的波动,汇率市场也随之起伏不定。如何测量持有外汇的风险,成为众多融入世界市场的中国企业的一门必修课。20世纪90年代以来广泛使用的VAR方法VAR方法,作为一种历经实践检验的风险测量工具,必然能为管理者提供一份满意的答案。
1.VAR的含义
VAR(value at risk)的含义是“处于风险中的价值”,衡量的是在一定持有期内,市场正常波动条件下,某一证券组合或金融资产可能发生的最大损失值。它采用统计模型来测算资产组合中资产价值的变动率大小以及风险大小。也可以用数学定义描述为:在一定的置信水平下,某一证券组合或金融资产在未来某一时间间隔内的最大可能损失值论文服务。
其严格的数学定义是:设R是描述组合收益的随机变量,f(R)是其概率密度函数,置信水平是c,那么收益小于的概率为:
就是我们所求的VAR值。
2.VAR的计算方法
涉及的资产种类越多时VAR方法,VAR计算越复杂。虽然具体计算难易有别,但是其原理和基本步骤都是一样的:
(1)计算资产组合的标准差。(2)通过分布查出置信度上的标准差个数。比如:正态分布中,95%的置信度上有1.645个标准差。(3)计算VAR的值。VAR=标准差比例*标准差*投资组合价值。
事实上,从前面的定义中我们可以看到, VAR概念本身对组合收益的分布函数并没有作任何假定,只是需要在随机变量的频率分布图上关注左边尾部的分布。而实践中,许多VAR模型都使用方差来度量风险,用正态分布曲线来预测在某一特定时期内机构遭受损失的风险。这是因为正态分布符合人们对很多事物波动分布的看法,而且能够简单明了地告诉我们观测值出现在某一设定值和均值间的可能性大小。既切合实际又方便大家理解。如果说一个分布是正态的VAR方法,通常意义上就是指该分布的观测值在均值附近的可能性较大,而远离均值的可能性较小论文服务。它有一个重要特点就是其观测值的趋中性。简而言之:其观测值出现在均值处的可能性最大,出现在极端值的可能性最小。很多情况下,正态分布曲线都可以很好的刻画资产价格的分布情况。然而,中心极限定理仅能应用于一般的波动分布,没有考虑到极端事件的影响。经验数据显示,有些市场变量的变化(比如汇率的变化),经常表现出正的高峰度:即与正态分布相比,中心部位和尾部所对应的情形发生的概率更大VAR方法,而其它情形则相应减少。就是说,价格的实际值小于中间值附近的机会比正态分布所描绘的要多,处于中间值附近的机会比正态分布曲线所描绘的机会要少,实际值大于中间值附近中的机会比正态分布所描绘的要多。即价格的剧烈变化使曲线与正态分布曲线相比发生了较大的偏离。针对这种情况,学者的进一步研究表明,很多金融资产价格变化的对数都服从正态分布。
总结上面的分析,我们可以知道,无论是直接使用数据还是对数据进行加工,使用正态分布曲线我们都可以较好的获取资产价格的分布信息。
为了计算方便VAR方法,我们给出正态分布假设下的资产组合VAR计算方法。
首先需要计算资产组合的方差。假设投资组合P由N种资产组成,资产价格波动的对数服从多元正态分布论文服务。首先需要对资产价格波动作对数变换。()表示每种资产在组合中的比例,,,其中表示资产i和资产j价格波动对数变换之后的相关系数,表示资产i变换之后的标准差。资产组合P的方差为:
=公式(4-3)
在计算出资产组合的方差后,只需要按照前面的步骤,通过查表查出指定置信度上的标准差比例,根据公式VAR=标准差比例*标准差*投资组合价值就可以计算资产组合的VAR了。
3、以VAR模型计算企业外汇风险
为了帮助企业计算自身承担的外汇风险VAR方法,笔者在此用一个虚构的例子来演示整个计算过程。为了计算简便,在这里我们以持有美元、日元和欧元三种资产为例,来计算企业在实践中如何计算自身承担的外汇汇率风险并选择合适的外汇比例以降低风险。考虑到2008年底全球性的金融危机,汇率在金融危机之后的走势可能与之前存在一定的差异。我们选取2009年1月到2010年3月的外汇中间价,共计301组数据,作为汇率变动的依据 [1]。使用Excel计算得到美元和欧元的相关系数为-0.48928,美元和日元的相关系数为-0.31342,日元和欧元的相关系数为0.47174。按照经典资产组合理论,当资产价格变动呈负相关时候VAR方法,同时持有可以分散风险。所以我们可以看到,同时持有美元资产和欧元资产或者同时持有日元和美元资产时可以分散风险。考虑到持有外汇可能带来的风险,企业需要合理考虑持有比例、成本和自己的承受能力,然后再作决定。企业自身的承受能力各有差异,我们在这里不作详细讨论论文服务。接下来笔者将会运用VAR方法计算企业持有这三种外汇中的两种可能带来的最大损失,并根据资产组合理论给出相应的持有比例。
众多学者的研究表明汇率的增长率的对数是服从正态分布的。在这里,为了使用正态分布的假设,我们需要对汇率做相应调整。假设美元汇率的时间序列为,欧元汇率的时间序列为VAR方法,日元汇率的时间序列为。设,其中;设,其中;,其中。根据前面的讨论,我们可以知道序列,和服从正态分布。经过调整后,可以得到图示如下:
图1:美元汇率增长率图2:欧元汇率增长率
图3:日元汇率增长率
从图中我们可以看到,经过调整之后,汇率增长率都是在原点附近波动VAR方法,显示出较强的正态性。由此,我们可以使用前面正态分布的相关理论来计算资产组合的VAR值。计算可以知道和的相关系数是-0.6537,和的相关系数是-0.1579,和的相关系数是0.1113。的标准差是0.00008,的标准差是0.00321,的标准差是0.00344。
给定允许的置信度是95%,可以知道其要求的标准差比例是1.645。由此可以得到VAR=1.645*1000*组合标准差=1.645*1000*论文服务。我们的选择标准是让企业持有不同的货币而使VAR的值最小。从VAR的公式里面可以知道,要使VAR最小,只需要最小即可。
持有两种外币时VAR方法,各种外汇的持有比例会影响到的大小。假设我们选择的比例都可以使持有不同组合之下的最小。
设持有币种A和B的比例分别是和,。根据前面的公式可以知道最终可以表达如下:
=
其中和分别是币种A和B的方差,和分别是二者的协方差,=。所以+2 + 。要使得最小,根据最小值条件,对和求一阶导数,可以得到方程组:
,其中。解方程得到:
当和满足这样的条件时,可以使得VAR值达到最小。
(1)、持有美元和日元
根据上面的计算VAR方法,当持有美元比例为:
持有日元的比例约为2.3%。由这一比例计算得到的为:
==9.85E-09
(2)、持有美元和欧元
计算得到美元持有比例为:=
持有欧元比例约为2.4%。由这一比例计算得到的为:
==3.94E-09
(3)、持有日元和欧元
计算得到日元持有比例为:=
持有欧元比例为51%论文服务。由这一比例计算得到的为:
==6.15E-06
从上面的计算中,我们得到当企业按照97.6%和2.4%的比例持有美元和欧元的时候的值最小。假设企业由于经营需要必须持有1000万人民币的外汇,计算得到VAR值为:
VAR=1.645*1000*=1.645*1000*0.000063=0.1036(万)
我们可以这样来理解这一数据,在今后的20天里面,按照97.6%的美元和2.4%的日元持有的话,至少有19天该企业的最大损失不会超过0.1036万元。这就给了企业一个比较直观的决策标准。企业可以根据这一数据,参考自身的风险承受能力,选择是不是要采取其他措施以降低风险。由此看到,在95%的置信度下VAR方法,企业持有美元和欧元会比持有美元和日元承担的风险要小。这和我们通常意义上的观念有些差异。一般来说,企业会尽量选择和贸易相关的币种。但是从这个例子我们看到,有时候贸易币种并不是风险最小的币种。这就拓宽了我们的思路,企业可以在国际通行货币中选择其他的币种,说不定在降低风险方面会收到意想不到的结果。
4.VAR的评价
总的来说,VAR关注的是风险,是一种用于衡量资产变动率的方法。但是一般的衡量变动率的方法仅仅用一个单一数值来衡量这一潜在风险,而VAR方法在关注变动率的同时还注意到了受险标的的大小,能够为企业提供更直观的决策依据。
参考文献
[1].AlderM. and B. Dumas. Exposure to Currency Risk: Definition Measurement. FinancialManagement, 1984.
[2].Bodnar G M. andW. M. Gentry. Exchange Rate Exposure and Industry Characteristic: Evidence Form Canada, Japan, and the USA. Journal of International Money and Finance, Vol.12. 1993.
关键词:装备制造业,人民币升值,面板数据分析
从2005年7月实行有管理的浮动汇率制度开始人民币汇率由8.27一路升值到2011年2月初的6.58的水平,累计升值约20%。然而人民币升值压力仍然不断加大。装备制造业也不可避免的会面临汇率变动所带来的挑战,而且加之我国制造业本身固定资产投入大和计划经济遗留缺陷,造成它对风险反应慢,抵抗风险能力弱,所以该行业面对的挑战更加严峻。辽宁省作为装备制造业大省,具有很强的代表性,因此,希望通过辽宁省装备制造业的细分行业的分析,为辽宁省和我国装备制造业在人民币升值的宏观环境下保持良好稳定的发展。
一 模型建立
1.方程建立
借鉴Fama-French(1993)的三因素模型,拟通过增加汇率变动作为新自变量来解释公司价值影响因素。所以可称为四因素模型。采用下面基本方程估计各子辽宁装备制造业上市公司价值与汇率变动之间的关系:
其中代表第个行业第个企业在第月每股每月收益率。代表无风险收益率,本文采用一年期银行存款利率作为无风险收益率进行估计。代表第个行业第个企业在第月超额回报率。代表股票市场月收益率论文格式,本项目采用上证综指月收益率作为股票市场月收益率进行估计,表示股市第月超额回报率。代表人民币汇率在月内的变动率,本项目采用国际清算银行(BIS)的人民币实际有效汇率指数的收益率作为汇率变动率进行估计。由
得到,代表第t月内平均汇率水平。
代表第月的规模因素,为小规模公司与大规模公司收益率之差。代表第月的账面市值比因素,为市净率高的公司与市净率低的公司收益率之差。按照Fama和French在1993年的文章中所使用的划分方法,我们可以按照股票规模和账面市值比将股票进行分类。根据股票的流通市值的大小把样本股票分成两类,股票流通市值大的分为一类(B类),小的分为另一类(S类),比例为各占50%。根据账面市值比高低把样本股票分为3类,分类的标准是把所有样本股票中账面市值比最高的30%归为高(H)类,中间的40%归为(M)类,最低的30%归为低(L)类。然后把所得分类进行交叉,得到6个小组,每个小组根据股票市值形成一个资产组合,记成SL,SM,SH,BL,BM,BH
计算方法如下:
借助此方程,希望在研究中求出这一外汇风险暴露系数。进而通过汇率变动对公司价值的影响的微观分析去研究辽宁省装备制造行业中各子行业受汇率变动的影响。
2.样本选择
本文首先将辽宁省装备制造业细分为7个子行业。然后重点选择了沪深两市中辽宁省装备制造行业7个子行业中的全部16家上市公司为样本,其中金属制品业3家、普通机械制造业3家、通讯设备制造业2家、电子原件及器材制造业2家、计算机及其他电子设备制造业1家、汽车制造业3家和电器机械及器材制造业1家。采用2010年1月至2011年2月间的月度数据进行面板数据模型分析。
3.单位根和协整检验
(1)单位根检验
本文采用LLC检验对面板数据进行了单位根检验。检验结果显示所有变量均拒绝了存在单位根的原假设,说明序列均为平稳序列论文格式,可以直接使用这些数据进行进一步估计。
(2)协整检验
采用基于Engle - Granger二步法发展起来的Kao检验来对各子行业股票收益率与汇率变动、市场收益率、公司规模、账面市值比之间的协整关系进行检验,根据检验结果得出,至少在5%的显著性水平下拒绝变量间不存在协整关系的原假设,因此检验结果显示变量之间存在长期稳定关系,至少存在一个协整方程。
4.模型选择
由于面板数据存在两维特征,进一步估计之前要确定模型的设定形式,即是采用固定效应模型还是随机效应模型。对于模型的设定形式,可以根据所研究问题的特点来决定。如果仅对样本自身的效应进行分析,则使用固定效应模型。如果是用样本推断总体效应,则宜使用随机效应模型。鉴于本文实证研究只是基于装备制造业大类,关注其中各子行业自身特定情况对外汇风险暴露系数的影响,并未侧重由各子行业情况考察、推断整个装备制造业的总体外汇风险暴露状况,在这方面Panel-data的固定效应模型更具优势,所以我们针对各子样本建立变截距固定效应模型:
1
二 模型结果分析
1.参数估计结果
在对模型采用广义最小二乘法(GLS)进行估计时,考虑到截面成员所受的外界冲击基本相同,同期成员的随机误差项可能是相关的,具体使用的是Cross-section SUR估计,其回归结果见表1。
表1 装备制造业各子行业外汇风险暴露系数估计
行业
JSZP
0.899679**
(21.205435)
-0.090315**
(-0.343659)
1.566690**
(3.668327)
0.018564
(0.045545)
PTJX
1.033440**
(20.581688)
-0.700326**
(-2.576595)
2.053987**
(6.559008)
-0.630762**
(-2.110594)
TXSB
1.034377**
(20.402309)
-0.339461*
(-1.326687)
3.116497**
(6.880087)
-0.888141**
(-2.054509)
DZYJ
0.923233**
(16.736245)
-0.700479**
(-2.576957)
2.737826**
(7.045861
-0.889138**
(-2.397708)
JSJ
0.905160**
(13.176456)
-0.619688*
(-1.537819)
2.327638**
(4.041535)
-1.048399**
(-1.907463)
QCZZ
0.998182**
(14.358390)
-0.810589**
(-2.494467)
1.540573**
(2.532047)
-0.304571
(-0.524538)
DQJX
1.013858**
(12.536355)
-0.736504**
(-3.205583)
1.957501**
(5.959981)
论文关键词:人民币汇率,风险价值,GARCH,半参数法
一、 引言
人民币汇率一直是国际国内高度关注的问题,外界普遍要求人民币升值,对人民币升值的速度也一直是热议的话题。我国从2005年7月21日实行汇改后,人民币持续不断升值,人民币汇率风险逐渐显现,而且汇率的持续波动加大了人民币的汇率风险。2009年以来我国经济率先走出金融危机的阴影,呈现出快速复苏的势头,国际上要求人民币升值的呼声再次高涨。人民币升值对于我们来说既有利又有弊,但人民币升值过快将增加汇率风险,而且会对我国的宏观经济带来很大冲击。因此,研究人民币汇率的波动,以及正确测量汇率风险,就显得十分必要。
本文选取人民币/美元汇率中间价的日数据作为研究对象,利用GARCH模型分析了人民币汇率的波动特性;同时,采用基于GARCH模型的VaR估计方法(参数法)和David X Li(1999)提出的半参数估计法实证检验,分别度量了人民币汇率的风险价值,并对两种方法进行了比较。
二、 理论模型与研究方法
1.GARCH模型
自回归条件异方差(ARCH)模型最早是由Engle于1982年提出半参数法,用于波动性的建模研究。在此基础上,Bollersler进行了扩展,于1986年提出广义自回归条件异方差模型,即GARCH模型。
GARCH(p,q)模型定义如下:
均值方程: ,
波动率方程:
其中,{}是均值为0,方差为1 的独立同分布随机变量序列,>0,≥0 (),≥0 ()。实际中,通常假定服从标准正态分布,学生-t分布,或广义误差分布(GED)。
2.单整GARCH(IGARCH)模型
在实际研究中,人们常发现GARCH模型的a参数和β参数的和非常接近于1,在这种情况下,条件方差具有单位根和单整性,于是人们将符合这种特征的GARCH模型称作单整GARCH模型小论文。
当GARCH模型的估计参数满足:
时,就称作单整GARCH模型,记为IGARCH模型。该模型描述了条件方差波动的持续性质。
3.VaR方法
(1)基于GARCH模型的VaR度量
VaR即风险价值,是指在正常的市场条件和给定的置信水平下,某一金融资产在未来特定一段持有期内的最大损失。用统计学公式表示即为:
其中, c 为置信水平。
通常为简化计算,会假设资产收益服从正态分布,则VaR可表示为
(1)
其中,是置信度为a的标准正态分布的临界值,当a=5%时,;是收益率序列的条件方差。
(2)基于David X.Li半参数估计方法的VaR度量
上述计算VaR的过程中需假设收益服从正态分布,然而现实中的许多收益序列分布都具有“厚尾”现象,所以利用正态分布假设常常会低估潜在的风险。David Li(1999)提出了基于收益率序列的均值、标准差、偏度和峰度的半参数法,该方法不需做任何分布假设,即可构造VaR。假设收益率序列r的均值、标准差、偏度和峰度分别为:
若≠0,≠0,则r不服从正态分布。可以证明,VaR的置信上限VaR(U)和置信下限VaR(L)可以用下面的公式计算得到:
(2)
(3)
其中半参数法,≠0;是标准正态分布的临界值。
(3)VaR模型的事后检验
VaR是一个统计估计值,其准确程度受到估计误差的影响,故需进行严格的检验。通行的检验法则是通过“失败率”来检验,将各期的收益率r与VaR进行对比,当收益率超过VaR时记为失败,此时记1,否则记0。若考察实际天数为T,失败天数为N,则失败率p=N/T,然后将p与显著性水平a进行比较,来判定模型的准确性。若p>a,说明模型低估了风险;若p<a,表明模型的预测结果覆盖了实际的损失,但如果p太小,则表明模型估计过于保守。
三、 实证分析
1.数据选取及处理
本文选取2009年1月5日—2010年6月2日为样本期,以人民币/美元汇率中间价为研究对象,对其短期波动特性进行描述。数据来源于国家外汇管理局网站(safe.gov.cn),变量名称记为P。分析时作如下处理:,作为汇率的收益率。对数据的操作与处理及模型的估计与检验是在计量经济学软件Eviews6.0上实现的。
2.GARCH模型的估计及检验
表1给出了收益率序列的基本统计特征值,从中可以看出,收益率基本上在零上下波动,峰度显著大于3,呈现出明显的尖峰和厚尾的特征,同时根据JB统计量可知,其不服从正态分布,因此不能简单地用正态分布模拟人民币汇率收益率的变化。根据对相关图的判别,我们可初步得出收益率序列符合平稳性的特征,表2给出了对进行单位根检验的结果,在各种水平下都接受了序列平稳性的假设,表明收益率序列是平稳的。另外,由的ACF和PACF函数图像可知,可以用ARMA(2,2)模型对其进行拟合,然后对残差序列进行ARCH-LM检验,检验结果见表3半参数法,结果表明,在95%的置信水平下,拒绝原假设,收益率序列存在AHCH效应。也可用残差平方相关图检验,残差平方自相关(AC)和偏相关(PAC)系数显著不为零,且Q统计量也非常显著,可得到同样的检验结果。因此需要采用GARCH模型来准确描述收益率序列的波动性特征小论文。
表1 人民币汇率收益率序列的统计特征
样本容量
均值
最大值
最小值
标准差
偏度
峰度
JB-统计量
343
-2.76E-06
0.000732
-0.000731
0.000163
0.72902
1.远期外汇交易。远期外汇交易是指企业或证券交易商与银行达成协议,在未来某一日期按照远期汇率办理外汇收付业务的交易行为。它是当今国内外回避汇率风险普遍的做法之一。
远期外汇交易交易方式具有以下优点:一是防范风险所花的成本低。企业不需要缴纳保证金,而只需支付手续费和风险保证费;二是灵活性较强。我国的银行已开办这项业务,外贸企业可根据自身的实际情况加以利用。如外贸企业在与外商签订进出口合同后,一般要对未来的外汇汇率走势作判断。如果我方为进口方,为防止到期支付外汇时汇率上涨而造成损失,便可与外商签订合同后,立即与银行签订买进外汇的合同,从而将汇率固定下来;如果我方属卖方,为防止到期收汇时汇率下跌而造成的损失,则要与银行签订合同,将此外汇按几个月的远期汇率卖给银行。从上述的交易过程不难看出,远期外汇交易的实质是企业将汇率波动的风险转嫁给银行。所以银行除向企业收取手续费外,还要向企业收取风险保险费,即防范风险的成本。
运用远期外汇交易来防范汇率的风险已被国内外众多企业证明为一种有效的方法。但也有较明显的缺点。采用这种交易方式,要求企业在签订外汇买卖合同时,必须确定企业未来收付的外汇金额,收付期限和交割日等。单对外贸企业来说,外汇收付期限和交割日一般很难确定,为了避免远期外汇交易的这一弊端,外贸企业可利用由远期外汇交易所派生出来的择期外汇交易来回避汇率风险。
2.外汇期货交易。外汇期货交易是指协约双方同意在未来某一日期按约定的汇率买卖一定数量外币的交易。
由于外汇期货套期保值交易在汇率变动不利于进口企业的情况下,可以使进口企业少损失一些外汇,担当汇率变动有利于进口企业时,它又要使进口企业的外汇盈余少一些,这就是外汇期货套期保值的特点。
外汇期货交易与远期外汇交易相比,具有三个优点:第一,投资者范围扩大。在外汇期货市场上,只要按规定缴纳了保证金,任何投资者均可通过经纪人进行外汇期货交易。但是在远期外汇交易中,投资者的范围则比较小,一般是与银行有良好业务关系的大企业和信誉良好的证券交易商才有资格。第二,市场流动性大,市场效率比较高。在外汇期货市场上有大量的套期保值者和投机者存在,所以外汇期货市场上的流动性比较大。第三,外汇期货契约是标准化的合约,交易的货币也仅限于少数币种,所以外汇起获合约比较容易转手和结算。
3.外汇期权交易。外汇期权交易除具备上面所提到的一般特点外,还具有其独特的优越性,主要表现在:(1)外汇期权交易可固定保值成本,使其仅限于期权费;(2)外汇期权交易可对未来发生与否的不确定的外汇交易进行风险管理,因为期权交易获得的是一种权利而不是义务,外汇期权的执行与否,必须视约定价格的计价货币是升值还是贬值而定。
二、防范外汇交易风险的内部技术
1.资产负债调整法。以外币表示的资产负债容易受到汇率波动的影响。币值的变化可能会造成利润下降或折算成本币后债务增加。资产和债务管理是将这些账户进行重新安排或者转换成最有可能维持自身价值甚至增值的货币。这一方法的核心是:尽量持有硬货币资产或软货币债务。硬货币的价值相对于本币或另一种基础货币而言趋于不变或上升,而软货币则趋于下降。作为正常业务的一部分,实施资产负债调整策略有利于企业对交易风险进行自然防范。
2.选择有利的计价货币。外汇风险的大小与外币币种有着密切的联系,交易中收付货币币种的不同,所承受的外汇风险会有所不同。在外汇收支中,原则上应争取用硬货币收汇,用软货币付汇。
3.在合同中订立货币保值条款。在交易谈判时,经过双方协商,在合同中订立适当的保值条款,以防止汇率多变的风险。货币保值条款的种类很多,目前,合同中采用的一般是硬货币保值条款。订立这种保值条款时,需注意三点:首先,要明确规定货款到期应支付的货币;其次,选定另一种硬货币保值;最后,在合同中标明结算货币与保值货币在签订合同时的即期汇率。收付货款时,如果结算货币贬值超过合同规定幅度,则按结算货币与保值货币的新汇率将货款加以调整,使其仍等于合同中原折算的保值货币金额。
4.适当调整商品的价值。在进出口贸易中,一般应坚持出口收硬币,进口付软币的原则,但有时由于某些原因使出口不得不用软货币成交,进口不得不用硬货币成交,这样就存在外汇风险。为了防范风险,可以采取调整价格法,主要有加价保值法和压价保值法。
5.通过风险分摊防范交易风险。风险分摊指交易双方按签订的协议分摊因汇率变化造成的风险。其主要过程是:确定产品的基价和基本汇率,确定调整基本汇率的方法和时间,确定以基本汇率为基数的汇率变化幅度,确定交易双方分摊汇率变化风险的比率,根据情况协商调整产品的基价。
6.灵活掌握收付时间以防范外汇交易风险。企业应根据实际情况灵活掌握收付时间。作为出口商,当计价货币呈上升趋势时,由于收款日期越向后推就越能收到汇率收益,故企业应在合同规定的履约期限内尽可能推迟出运货物,或向外方提供信用,以延长出口汇票期限。当然,这要在双方协商同意的基础上才能进行。由于使用这种方法,企业所受利益,便是外方的损失,故不易为外方所接受。但企业应对此有所了解,一方面在有条件时可藉此避免收汇风险;另一方面则可以防止外方向我方企业转嫁风险。
[论文关键词]交易风险外部技术内部技术
[论文摘要]当前,全球经济日趋一体化,国际间交易往来频繁,由外币结算带来的外汇风险逐渐加大,因此,如何选择合适的方式来回避汇率风险已成为经营中亟待解决的一个问题。本文将主要对外汇交易风险的防范技术进行探讨。
外汇交易交易风险是指企业以外币进行的各种交易中,由于汇率变动使结算时和交易时即签订合同时折算的货币的数额增加或减少的风险。对于交易风险的防范技术,一般可以划分为外部技术和内部技术。
[论文摘要]当前,全球经济日趋一体化,国际间交易往来频繁,由外币结算带来的外汇风险逐渐加大,因此,如何选择合适的方式来回避汇率风险已成为经营中亟待解决的一个问题。本文将主要对外汇交易风险的防范技术进行探讨。
外汇交易交易风险是指企业以外币进行的各种交易中,由于汇率变动使结算时和交易时即签订合同时折算的货币的数额增加或减少的风险。对于交易风险的防范技术,一般可以划分为外部技术和内部技术。
一、防范外汇交易风险的外部技术
1.远期外汇交易。远期外汇交易是指企业或证券交易商与银行达成协议,在未来某一日期按照远期汇率办理外汇收付业务的交易行为。它是当今国内外回避汇率风险普遍的做法之一。
远期外汇交易交易方式具有以下优点:一是防范风险所花的成本低。企业不需要缴纳保证金,而只需支付手续费和风险保证费;二是灵活性较强。我国的银行已开办这项业务,外贸企业可根据自身的实际情况加以利用。如外贸企业在与外商签订进出口合同后,一般要对未来的外汇汇率走势作判断。如果我方为进口方,为防止到期支付外汇时汇率上涨而造成损失,便可与外商签订合同后,立即与银行签订买进外汇的合同,从而将汇率固定下来;如果我方属卖方,为防止到期收汇时汇率下跌而造成的损失,则要与银行签订合同,将此外汇按几个月的远期汇率卖给银行。从上述的交易过程不难看出,远期外汇交易的实质是企业将汇率波动的风险转嫁给银行。所以银行除向企业收取手续费外,还要向企业收取风险保险费,即防范风险的成本。
运用远期外汇交易来防范汇率的风险已被国内外众多企业证明为一种有效的方法。但也有较明显的缺点。采用这种交易方式,要求企业在签订外汇买卖合同时,必须确定企业未来收付的外汇金额,收付期限和交割日等。单对外贸企业来说,外汇收付期限和交割日一般很难确定,为了避免远期外汇交易的这一弊端,外贸企业可利用由远期外汇交易所派生出来的择期外汇交易来回避汇率风险。
2.外汇期货交易。外汇期货交易是指协约双方同意在未来某一日期按约定的汇率买卖一定数量外币的交易。
由于外汇期货套期保值交易在汇率变动不利于进口企业的情况下,可以使进口企业少损失一些外汇,担当汇率变动有利于进口企业时,它又要使进口企业的外汇盈余少一些,这就是外汇期货套期保值的特点。
外汇期货交易与远期外汇交易相比,具有三个优点:第一,投资者范围扩大。在外汇期货市场上,只要按规定缴纳了保证金,任何投资者均可通过经纪人进行外汇期货交易。但是在远期外汇交易中,投资者的范围则比较小,一般是与银行有良好业务关系的大企业和信誉良好的证券交易商才有资格。第二,市场流动性大,市场效率比较高。在外汇期货市场上有大量的套期保值者和投机者存在,所以外汇期货市场上的流动性比较大。第三,外汇期货契约是标准化的合约,交易的货币也仅限于少数币种,所以外汇起获合约比较容易转手和结算。
3.外汇期权交易。外汇期权交易除具备上面所提到的一般特点外,还具有其独特的优越性,主要表现在:(1)外汇期权交易可固定保值成本,使其仅限于期权费;(2)外汇期权交易可对未来发生与否的不确定的外汇交易进行风险管理,因为期权交易获得的是一种权利而不是义务,外汇期权的执行与否,必须视约定价格的计价货币是升值还是贬值而定。
二、防范外汇交易风险的内部技术
1.资产负债调整法。以外币表示的资产负债容易受到汇率波动的影响。币值的变化可能会造成利润下降或折算成本币后债务增加。资产和债务管理是将这些账户进行重新安排或者转换成最有可能维持自身价值甚至增值的货币。这一方法的核心是:尽量持有硬货币资产或软货币债务。硬货币的价值相对于本币或另一种基础货币而言趋于不变或上升,而软货币则趋于下降。作为正常业务的一部分,实施资产负债调整策略有利于企业对交易风险进行自然防范。
2.选择有利的计价货币。外汇风险的大小与外币币种有着密切的联系,交易中收付货币币种的不同,所承受的外汇风险会有所不同。在外汇收支中,原则上应争取用硬货币收汇,用软货币付汇。
3.在合同中订立货币保值条款。在交易谈判时,经过双方协商,在合同中订立适当的保值条款,以防止汇率多变的风险。货币保值条款的种类很多,目前,合同中采用的一般是硬货币保值条款。订立这种保值条款时,需注意三点:首先,要明确规定货款到期应支付的货币;其次,选定另一种硬货币保值;最后,在合同中标明结算货币与保值货币在签订合同时的即期汇率。收付货款时,如果结算货币贬值超过合同规定幅度,则按结算货币与保值货币的新汇率将货款加以调整,使其仍等于合同中原折算的保值货币金额。
4.适当调整商品的价值。在进出口贸易中,一般应坚持出口收硬币,进口付软币的原则,但有时由于某些原因使出口不得不用软货币成交,进口不得不用硬货币成交,这样就存在外汇风险。为了防范风险,可以采取调整价格法,主要有加价保值法和压价保值法。
论文摘要:自2005年7月21日实行人民币汇率制度改革以来,人民币对美元一直呈单边升值的趋势,截至目前已升值10%。基于此,对国有商业银行在人民币升值过程中存在的国有商业银行外汇资本面临贬值,资产与负债的汇率风险敞口,人民币汇率浮动频率和区间加大,结售汇等中间业务的汇率风险加大等一些汇率风险进行了探讨。
从2005年7月21日起,我国开始了新一轮的人民币汇率制度改革,实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度,形成更富弹性的人民币汇率机制,人民币对美元即日升值2%,即l美元兑8.1l元人民币。截至2007年l1月2日,l美元对人民币7.4624元,人民币呈单边升值的趋势(见下图)。在人民币汇率制度改革中,如何应对升值风险成为国有商业银行当前面临的一个重要问题。国有商业银行面临的升值风险主要表现在以下几个方面:
一、国有商业银行外汇资本金面临贬值风险
目前,国有商业银行的外汇资本金来源主要分为三类:一是在境外股票市场,通过公开发行上市募集的外汇资金,比如建行、中行、工行在香港股票市场上市筹资以外汇计价部分资本金,由于人民币升值会导致募集的外汇资金相对于人民币贬值,此为第一类风险;二是由境外战略投资者认购的一部分股权形成的外汇资本金,由于国有商业银行在股改上市之前均引进了国外战略投资者,国外战略投资者参股时大部分股份都以美元计算的,如中国建设银行引进美洲银行25亿美元、新加坡淡马锡公司l4.66亿美元,在人民币不断升值的过程中,特别是对美元的升值幅度较大,这些外汇资本金会相对贬值,此为第二类风险;三是由国家通过外汇储备注资方式形成的外汇资本金。受到人民币汇率波动的影响,银行的外汇资本金折算成人民币资本数额也会发生变动,此为第三类风险。
二、资产与负债的汇率风险敞口
人民币汇率制度的改革将会影响国有商业银行外汇资产的头寸匹配和不同币种搭配,从而直接影响到国有商业银行的抗风险能力。随着我国对外经济的不断发展,国内企业对外汇资金需求不断上升,然而国有商业银行的外汇资金来源并没有显著增加。据有关资料显示,在过去两年中,国内银行体系的外币业务贷存比一度高达90%12)上,反映出银行外汇资金供应相当紧张。在这种情况下,为了保证外汇信贷业务的需要,多家银行向主管部门申请了以人民币资金购买外汇,并向客户发放外汇贷款。这样做虽然解决了外汇资金来源问题,但是也造成了银行外汇资产与人民币负债之间的币种不匹配。当人民币出现升值时,必然给国有商业银行带来汇率损失。
三、结售汇等中间业务的汇率风险
由于人民币汇率浮动频率和区问不断加大,国有商业银行的结售汇等中问业务的汇率问题也逐渐显现出来。按照新的汇率形成机制,人民币兑美元汇率每天的波动幅度在千分之三以内。①目前,国内银行人民币兑美元的牌价一般按照前一天人民银行公布的中间价确定,同时对前一天各分支机构结售汇的轧差头寸在市场中平盘。如果出现市场平盘价低于对客户的结算价,银行就要承担其中的汇率损失。
四、人民币汇改后,汇率波动幅度扩大
人民币汇率形成机制实行新的安排后,意味着汇率的波动幅度比过去扩大,变动频率加快,如上图所示,人民币在汇改之后,一直处于单边上升通道。因此会导致国内企业的外汇风险上升,会增加银行受损的可能性。汇率形成机制改革和汇率水平的调整不仅会直接影响银行的敞口头寸,也会通过影响企业的财务状况(特别是出口类企业),而对银行的资产质量和盈利能力带来影响。汇率波动的频率提高后,银行客户面临的外汇风险会增加,直接从事国际贸易的企业会因汇率波动而导致盈亏起伏,这也就影响到银行盈利水平。
五、建立有效的风险管理和控制体系
国有商业银行过去长期在固定的汇率环境下经营,外汇风险意识普遍比较淡薄,有效的风险管理和控制体系有待建立,外汇风险管理现状不容乐观,相关的外汇风险管理的制度、技术、人员、体系等尚未经历过弹性汇率的检验。同时,外汇风险的政策和程序还有待进一步完善,执行力度有待加强。目前,大部分国内商业银行的外汇风险管理的政策和程序离专业化的要求还有一定距离,很多出台制度和政策还只是停留在纸上,但在实际中实施不力,甚至根本无人执行。如交行在业绩公告中就表示:“人民币汇率形成机制的改革措施公布实施后,由于缺乏市场化的避险工具,规避人民币汇率风险所采取的措施有限,汇率风险将对本集团盈利造成一定负面影响。”