债券融资论文范文

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第1篇

[关键词]：国际债券国际股票海外投资基金外国政府贷款金融组织贷款国外商业银行贷款

国际融资是指在国际金融市场上，运用各种金融手段，通过各种相应的金融机构而进行的资金融通。随着国际资本的流动速度的加快，对资金需求的增加，国际融资越来越成为一国融资的重要手段之一。本文旨在通过对国际融资的种类特点及其绩效进行探讨，进而对国际融资在我国运用的情况进行分析。

一、国际融资的主要方式及其特点

根据国际融资关系中债权债务关系存在的层次来分类，有存在双重债权债务关系的间接融资，还有只含单一债权债务关系的直接融资。

（一）直接融资

1．国际债券融资

国际债券即发行国外债券，是指一国政府及其所属机构、企业、私人公司、银行或国际金融机构等在国际债券市场上以外国货币面值发行的债券。国际债券主要分为欧洲债券和外国债券两种。

欧洲债券融资主要有如下特点：

(1)管制松散。欧洲债券市场的所在货币当局，对银行及金融机构、跨国公司、国际金融机构的融资活动管制都很松。如果在美国纽约市场发行美元债券，美国对此审查相当严格很难获准；而在欧洲货币市场发行美元债券，手续则较为简单，不需评级机构评级，也不必向任何机构登记注册，而债券注册则只向当地证券交易所提交说明书即可。

(2)币种多样化。欧洲债券可以有更多的货币种类选择，而且当一些借款人想展期筹集较大金额的资金时，欧洲货币市场都能满足这些需要，满足货币种类和数量的需要。

(3)交易集中。欧洲债券市场的交易全部在证券交易所里成交，没有场外市场，要接受证券交易所规章制度的管理和监督。

(4)资金调拨方便。欧洲市场是完全自由的市场，不存在限制和标准。加上在欧洲的一些金融中心，银行林立，业务经验丰富，融资类型多，电讯联系发达，银行遍布世界各地，资金的调拨非常方便，若融资后需调换成各种所需货币，可在最短时间内完成调换并调拨到世界各地。

外国债券融资主要有如下特点：

(1)发行外国债券首先要对借款者进行评级。借款者涉及许多机构或公司企业，其信誉程度决定了能否发行债券及借款的数额，资信高的可以获准发行，且发行限额较高。如日本政府规定，发行日元债券，属政府级即AAA级，贷款数额可不受限制；AA级的限定只可发行300亿日元；未评级的只能发行100亿日元。

(2)外国债券发行额较大且筹资多国化、多样化。美国就规定在美国发行美元债券，规模至少5000万美元，从世界发行境外债券筹资数额来看，相当可观约占国际筹资总额的60%。

(3)资金使用无严格限制，但不得干扰债权国的财政金融政策。发行外国债券筹到的资金，其具体的用途及使用进度，债权国一般没有特殊要求，但债券毕竟是在外国发行，各国的经济、金融、税收等政策和法令又各异，在发行过程中要熟悉掌握和注意执行当地的法律。

(4)外国债券要受外国当地有关金融当局的管理，因此筹资手续相当复杂。比如，在美国发行扬基债券要经美国证券交易委员会批准。而且，外国债券融资对资信评级、申请手续和报送的资料都要求较严较细，非常复杂。

2．国际股票融资

国际股票即境外发行股票，是指企业通过直接或间接途径向国际投资者发行股票并在国内外交易所上市。

国际股票融资具有如下特点：

(1)永久性。这是由股票融资这一方式决定的，由于股票没有期限的限定，股东在任何情况下都不得要求退股，因此，引进的外资能够成为永久的生产性资金留在企业内，而不至象一般合资或合作企业一样，会因合同到期或意外变故，外方抽回资金而使企业陷入困境。特别是通过发行B股融资，筹资国吸引的外资只会增加而不会减少，B股只能在外国投资者之间进行交易而不能卖给国内投资者，因此筹资国所筹外资就较为稳定，该国吸引外资的数量也不会受到游资的冲击。

(2)主动性。通过股票吸引外资，筹资国可运用法律和政策性手段约束投资者的购买方式、购买种类、资金进出的方式、税率等，并做出相应的规定，筹资国还可以自主决定哪些行业、企业允许外商投资，哪些不行，从而正确引导投资方向。

(3)高效性。国际股票融资有利于对外发行股票的企业在更高层次上走向世界。国外股票持有者从自身的利益出发，会十分关心企业的经营成果，有利于企业改善经营管理，提高盈利水平。而企业因股票向外发行，无行中提高了国际知名度和信誉，有利于企业开拓产品销售市场，开展国际化经营。

3．海外投资基金融资

海外投资基金融资的作用在于使社会闲散的资金聚合起来，并在一定较长的期间维系在一起，这对融资者来说相当有益。此外，稳健经营是投资基金的一般投资策略，因而投资基金对资本市场的稳定和发展也相当有益。

海外投资基金融资具有如下特点：

（1）海外投资基金的共同特点是，以开放型为主，且上市销售，并追求成长性，这就有利于具有持续赢利能力和高成长潜力的企业获得资金，得到快速的发展。

（2）投资基金不能够参与被投资企业的经营管理，这就避免了投融资双方利益失衡，融资方资产流失及丧失控股权等弊端。

4.外国直接投资

20世纪80年代以来，世界经济中出现了两个引人注目的现象：其一、国际直接投资超越了国际贸易成为国际经济联系中更主要的载体；其二、国际直接投资超过了国际银行间贷款成为发展中国家外资结构中更重要的构成形式。

外国直接投资的发展过程出现的最大特点就是，发达国家和地区不仅是外国直接投资流出的主角，也是外国直接投资流入的主角。自外国直接投资产生伊始，发达国家和地区就是外国直接投资的主角。20世纪80年代至90年代前期，发展中国家在外国直接投资发展中地位一度有所提高，1993年，发展中国家对外直接投资流出占全球的比重在达到了16．1％，对外直接投资流入占全球的比重在1994年达到了39．9％。然而，20世纪90年代后期，这一趋势却又急转直下，发达国家重新占据主导地位。

外国直接投资发展的另一个特点是发达国家之间相互投资非常活跃。1995－1999年，美国和西欧的相互投资由840亿美元增加到2863亿美元，增加了240．8％。其中，美国对欧盟的投资由488亿美元增加到582亿美元，欧盟对美国的投资由351亿美元增加到2281亿美元，分别增加了19．3％和549．9％。由于美国和欧盟间相互投资的迅速增加，其相互投资占外国直接投资的比重（按对内直接投资额计），就由1995年的25．3％提高到了1999年的33．1％。

（二）间接融资

1．外国政府贷款

外国政府贷款是由贷款国用国家预算资金直接与借款国发生的信贷关系，其多数为政府间的双边援助贷款，少数为多边援助贷款，它是国家资本输出的一种形式。

其特点是：（1）贷款条件比较优惠，贷款期限长，利率低。政府贷款具有双边经济援质，按照国际惯例，政府贷款一般都含有25%的赠予部分。据世界银行统计，1978年世界各国政府贷款平均年限为30.5年，利率为3%。具体来看，日本政府项目贷款转贷期限一般为30年，利率2.2%左右；德国政府贷款转贷期限一般为20年，利率0.75%－3.25%。（2）贷款与专门的项目相联系。比如，用于借款国的交通、农业、卫生等大型开发项目。（3）由于带有一些政治因素，有时规定购买限制性条款。所谓购买限制性条款，是指借款国必须以贷款的一部分或全部购买提供贷款国家的设备。（4）政府贷款的规模不会太大。政府贷款受贷款国国民生产总值、财政收支与国际收支状况的制约，其规模不会太大，而且，一般在两国政治外交关系良好的情况下进行。

2．国际金融组织贷款

国际金融组织贷款是由一些国家的政府共同投资组建并共同管理的国际金融机构提供的贷款，旨在帮助成员国开发资源、发展经济和平衡国际收支。其贷款发放对象主要有以下几个方面：对发展中国家提供以发展基础产业为主的中长期贷款，对低收入的贫困国家提供开发项目以及文教建设方面的长期贷款，对发展中国家的私人企业提供小额中长期贷款。

国际金融组织贷款的特点是：

（1）贷款条件优惠。国际金融组织的贷款一般利率较低，期限较长，如国际开发协会，主要是对低收入的贫困国家提供开发项目以及文教建设方面的长期贷款，最长期限可达50年，只收0.75%的手续费。

（2）审查严格，手续繁多，从项目申请到获得贷款，往往需要很长的时间。

3．国外商业银行贷款

国外商业银行贷款是指从国外一般商业银行借入自由外汇。它按其期限的长短不同分为短期贷款和中长期贷款。短期贷款是指企业为了满足对流动资本的需求或为了支付进口商品的贷款而借入资金的一种银行信贷。其特点是期限较短，用途不限，无须担保，形式灵活，手续简便。中长期贷款是指企业为了满足对固定资产投资的需要而向银行取得的贷款。其特点是期限较长，风险较高，借贷双方须签订协议并有借款人所在国政府担保。

国外商业银行贷款的特点有三个，一是贷款用途不受限制，企业可以自由使用；二是贷款供应充足，企业可以灵活选用币种；三是与发达国家国内同类贷款相比，其利率较低。

二、国际融资方式的创新

近二十年来，随着国际金融市场全球化，证券化以及自由化程度的进一步加深，金融领域的创新业务日新月异，国际融资这一业务也不例外，融资方式和融资工具发生了新变化，出现了一些新型融资工具，例如：项目融资中的BOT、ABS，国际股权融资中的存托凭证，债券融资中的可转换债券、中期债券、“龙债券”、欧洲票据，以及风险基金、战略结盟式融资、结构融资等。

融资方式的创新扩大了资金来源的渠道，不仅给投资者带来较高且稳定的收益，也提高了投资者资产的流动性，同时也推动了金融管制方式的调整，进而刺激金融机构进一步进行创新活动。

三、国际融资的经济绩效

（一）弥补资金短缺，加快经济发展

国际资本的流入为一些急需资金的企业开拓了融资渠道，缓解了资金的供求矛盾，为一些正在成长中的高科技企业的发展提供了大量的资金。例如，象我国这样的发展中国家，在经济建设中，资金短缺是一个突出的问题，单靠我国的资金积累不能适应经济快速发展的需要，必须把视野扩展到国际范围实行国际融资。这样就可以把一些当前本国无力举办的重要项目搞上去，从而有力地推动经济的发展。

（二）国际融资有利于受资企业技术改造，推进技术升级

首先，国际融资能带来大量的适用技术和先进管理经验。其次，通过市场竞争将有利于企业的技术外溢，加速技术在企业之间的流动。最后，还有利于培养高级管理人才，以市场为导向进行研究。这些从长期来看都将从根本上提高受资企业的技术水平。

（三）培养了企业技术和管理人才，创造了更多的就业机会

在利用外资的过程中，有相当数量的科技管理人员直接参与项目的生产和管理，他们可以从中借鉴国外的技术和管理经验，从而有利于培养出一批具有高级技术和管理人才，促进技术和管理的现代化。而且随着利用外资规模的不断扩大，外资企业吸收的劳动力数量不断增加，给受资国创造了更多的就业机会。

（四）国际融资有利于国际分工，提高企业产品的国际竞争力

国外大型跨国公司在资金、管理及全球网络方面都有明显的优势，通过国际融资，可以充分利用资金、技术和市场网络，把受资国生产的产品销往海外或提高产品的附加值，为其冲击国际市场创造良好的条件。

（五）外国直接投资推动了我国对外贸易的发展

外国直接投资对一国的国际贸易的作用主要表现为对出口和进口规模及结构的影响上：外国直接投资促进了我国出口的发展，联合国贸易和发展会议曾对52个东道国1995年数据进行的一项统计分析（可以把它称为跨国直接投资对东道国出口贡献弹性分析），论证了跨国直接投资流入和其对制造业出口贡献的正相关关系，对发展中国家，吸收跨国直接投资人均1%的增长，制造业出口增长0.45%，高科技产品出口增长0.78%，低技术产品增长0.31%。；外国直接投资促进了我国进口的发展，外国直接投资者在运营的初始阶段由于往往对我国市场和当地投入要素可供性了解有限，其进口可能要比后来阶段为多，从贸易平衡的角度来说，跨国直接投资对出口市场扩大的可能在很大程度上被抵消了，甚至随着进口的增多，可能出现负效应，但是从长期经济发展的角度来看，只要这种进口有利于缓解国内供给的不足，特别是中间产品和资本货物供给的不足，将会增强东道国产品的竞争力。

四、国际融资在我国的运用

多渠道的吸引外资，积极稳妥地培育国内资本市场是我国发展经济的战略之一。为更好的发展经济，我国不仅在国内广泛筹集资金，也将国际融资作为筹集资金的重要方式。我国主要采取吸收外国直接投资，国际金融机构借款，国际商业银行借款，国际债券，国际股票等融资方式。

我国发行国际债券开始于1982年1月22日中国国际信托投资公司在日本债券市场，首次发行了100亿日元私募债券期限12宽限期5年从1982年1月29日起计息年利率为8.7%半年息一次宽限期后每年还款8%，此后的几年间中国在国际债券场都很活跃这一阶段的发行条件较好利率接近伦敦同业拆借利期限一般在7年以上。

我国利用股票进行国际融资是从1991年上海、深圳两地发行的B股开始的，到1994年底共有50余家上市公司向境外投资者发放B股，上市总额达30多亿人民币，筹集外资数亿美元。目前我国企业发行的人民币特种股票（B股）、在香港上市的H股和红筹股、在美国上市的N股、在英国上市的L股以及在新加坡上市的S股都属于国际股票。

为了推动我国国际融资的发展，更好地发挥直接融资和间接融资的作用，应进一步加强和完善对外商直接投资和对外债的管理，在外商直接投资方面要尽一步完善外商投资的导向，将更多的外资引向中西部、基础设施、支柱产业和高新技术产业；在对外借债方面，要在计划管理、债务监测、借款使用、管理法规进一步加强和改善。

参考文献：

1．卢汉林：《国际投融资》，武汉大学出版社，1998年10月。

2．史燕平：《国际融资学教程》，中国对外经济贸易出版社，2001年1月。

第2篇

关键词：可分离式债券；融资误区；应对措施

可分离债券（WarrantBonds），是“认股权和债券分离交易的可转换公司债券”的简称。2006年5月7日，我国证监会在《上市公司证券发行管理办法》中首次将分离交易可转债列为上市公司再融资品种。它将公司债券与认股权证捆绑发行，上市后拆分交易，即可简单地理解为“买债券送权证”。

从2006年马钢发行第一支可分离债券至2008年5月，共有17家公司发行，规模为738.75亿元。2007年发行了6支可分离债券，规模达到188.8亿，比2006年翻了2番。2008年1至5月，又有8家公司发行，融资规模为450.95亿元；另外有两家过会，10家公司拟发行。若这些企业都能顺利融资，那么募集金额将高达1千多亿，比2006年翻了近13番。毫不夸张地说，可分离债券成为时下“有实力”上市公司重要的再融资方式之一。

作为证券市场上的创新金融产品，它以其自身优势正受到企业和市场的广泛关注和追捧。然而在实践中，许多企业对分离式可转换债券的认识存在误区，上市公司对该融资工具的利用有一定的盲目性。

误区一：部分企业可分离债券的发行目的有“圈钱”嫌疑

分离式可转换债券具有“一次发行，二次融资”，低成本高效率，低风险高收益的优势。正确利用可分离债券融资，可以分阶段募集到生产急需资金，提高资金使用效率，稳定正股价格，降低股权稀释效应，改善企业资本结构，享受税盾效应和较低的票面利率，大大节省当期财务费用。纵观目前融资企业，在充分享受发行可分离债券融资好处的背后，有些行为不免让人质疑其融资目的。

首先，债券发行额远远大于企业净利润，权证发行额达到了规定的上限（规定所附认股权全部行权后募集的资金总量不超过拟发行公司债券金额）。其中，中信国安发行额达到净利润的36倍，另一家企业达到23倍以上，还有四家也达到净利润的10倍以上。这些企业资产虽可抵债，但生产如何持续发展？其业绩如何支撑股价？再者，不同企业资产负债率高低不一，16家融资企业却都是将纯债券融资额与权证融资额等比例发行，改善企业资本结构的目的无从考究。更有甚者，无视市场反应，一意孤行，例如平安保险公司。2008年1月它推出了82亿A股加412亿分离可转债的“天量”再融资方案。此方案一出，即遭投资机构和广大投资者的反对，但平安公司无视市场反应，于3月6日采用不恰当的手段高票通过再融资方案，引致中国股市出现了一轮血腥的暴跌。从2007年年底到2008年4月，股市的最大市值损失将近20万亿元，相当于我国国内生产总值的80%。为了挽救股市，国家在4月23日调减印花税。市场刚刚转暖，中国平安又置股市的大局于不顾，迫不及待地再一次宣称启动“天量”再融资方案，使刚刚出现好转迹象的中国股市再一次下跌，至今未能复苏。中国平安融资目的，路人皆知。

在增发和配股遭到投资者唾弃的今天，可分离式债券有可能沦为某些企业又一“圈钱工具”。

误区二：可分离债券的发行时机选择不当

发行时机的选择，对融资成功至关重要。一般而言，股市震荡或上行，债市低迷、权证市场火爆，可分离债券的发行容易成功；债券可以有较低的票面利率，权证也易于行权；股市低迷，债市趋势向上，可分离债券的发行也会成功；股价有上行空间，易于行权获利,债券市场也易获利，对投资者有很大的吸引力。市场资金面充足，利于发行。投资者倾向也会直接影响债券发行。经观察就会发现，有的企业发行可分离债券时机选择不当，与市场规律背道而驰。

不少企业在股市高市盈率时密集发行,低市盈率时却不敢发行。我国股市从2006年2月进入牛市，2007年11月达到最高峰。2008年1~5月迅速下行，大部分企业股价腰斩。我国可分离债券融资企业大多数却选择在2007年11月~2008年2月间发行或拟发行，而在股市最低点的4月却寂静无声，有的企业甚至改发高利率的其他债券品种。高指数、高市盈率的股市，聚集了大量泡沫，岌岌可危，下行是必然趋势。而此时发行的可分离债券，今后权证难以行权，二次融资将会成为泡影。股市最低点3138.5的4月，股市上行空间大，债券市场仍然火热，发债正当时，许多企业却坐失良机。4~5月间无担保的青岛啤酒、国电电力、康美药业三家企业仍以0.8~1.0%票面利率发行成功，中签率也只有0.5%,这就是最好的佐证。

可分离债券是在交易所市场进行交易，交易所市场资金面的承受力有限。而可以发行可分离债券的企业都是大型企业，按照规定，累计公司债券余额不超过最近一期期末净资产额的40％这一发行额依然会大大超出市场资金面的承受力。比如，中石化500亿的可分离债券，中国平安的400亿。后者发行时机选择的更糟:处在多家企业再融资方案出台之际，大小非解禁高峰之期，美国次贷危机加剧之时。又由于其融资信息的不透明，主营业利润低下，融资态度恶劣，不可避免地遭到了投资者的厌恶和唾弃。

误区三：可分离债券的票面利率取值过低

从2007年下半年的分离债发行来看，其显著趋势是债券利率越来越低，权证越送越多。2008年发行可分离债券的8家企业，7家票面利率都是0.8%。而同期：一年期的银行利率是4.14%；5年期定期存款利率为5.85%；3~5年期中期票据利率为5.3~5.5%；5年期普通可转债券利率为1.0~2.8%；5~10年期公司债券利率是5.2~8.0%；可分离债券的期限一般5~6年。相比之下，票面利差较大。

低票面利率可分离债券，一上市就要折价，而折价部分的损失由权证部分补偿。发行该种可分离债券，投资者和发行方的双赢是建立在一个价值和价格都存在较大偏离的权证市场之上。过低利率，加大权证市场的博弈压力。

2007年至2008年5月，央行共9次提高存款准备金率，6次加息。在央行利率敏感期，虽然可分离债券的权证部分受正股走势的影响较大，但它的纯债部分和其他公司债券一样，因加息而有所下跌。由于它是3个市场的产物，会带来一系列较大的负面效应。

随着我国债券融资品种的增多，浮息债券的盛行，CPI的居高不下，低票面固定利率的可分离债券对投资者的吸引力会越来越弱，影响债券的发行。

误区四：可分离债券条款设计趋同化，单一化

可分离债券在我国刚刚起步，其发行条款主要受《上市公司证券发行管理办法》的约束。较之国外，各上市公司在发行条款的设计上存在着趋同性过高，类型单一的问题。

以利率设计条款为例。我国可分离债券的利率设计，走势起伏不大，波段不够鲜明，不同时点的利差也欠突出。虽然该管理办法对发行企业的信用评级做出规定，但纵观上市发行的可分离债券，其信用评级基本都是AAA，区别不大，彼此间的利率很难直接比较，难以准确反映发行利率的动态变化。加之，发行人对于成本往往会相互比照，因此，除非市场发生较大的变化，其利率一般都有一定程度的趋同性。

再者，不管股市、债市走势如何，发行企业都将纯债券融资额与权证融资额等额发行，债券利率全部雷同；权证期限过于单一，仅有一年与二年之分；行权价格固定，不可修正。趋同、单一的条款设计，从企业融资和市场发展的角度来说是低效的，无任何应变空间。它直接导致发行主体单一、融资途径狭窄、对投资者吸引力降低等缺陷。

误区五：对可分离债券融资风险认识不足

可分离债券属于混合型证券,兼具股票、债券和期权的融资特性，存在一定风险，许多发行企业对此认识不足。

一是低票面利率风险。如前所述，发行企业将票面利率设置过低，使得债券价格对于利率变动的敏感性增高，利率风险加大，对投资者的吸引力降低。

二是还本付息风险。上市后的分离债券纯债部分是需要还本付息的，但部分企业的巨额融资以及债券发行额远远大于企业净利润的决策行为，加剧了企业的偿债风险。

三是行权风险。由于采用固定行权价格，若发债企业发行时机选择不当，在市场转冷、股价下跌时，将会出现无法行权的风险。同样，行权的时间跨度也加大了行权风险。

四是权证市场风险。分离式债券的认股权证具有市值较小、高杠杆性、价格涨跌与标的股票价格变化相关联等特点，极有可能成为纵对象，进而影响正股走势。

五是股本稀释风险。若二次融资顺利实现，有股本扩张的压力，并会摊薄每股收益，影响企业业绩。

六是融资品种选择风险。不同的再融资品种有着各自不同的特点，对上市公司也有不同的影响。并不是所有的公司都适合发行可分离债券，同一企业的不同发展过程也不一定都适合发行可分离债券，有些企业有盲目跟风之嫌。

误区六：可分离债券发行主体行业分布不合理

最新的财务数据统计发现，我国目前满足分离债券发行规定的上市公司只有100多家，它们主要分布在电力、房地产、钢铁、公路铁路、化工、煤炭和汽车制造等行业。在发行初期，更多地集中在钢铁业，随着发行可分离债券上市公司的增多，发行主体的行业才开始多样化起来，如石化、通信、金融保险等，但依然有限。

这是因为《上市公司证券发行管理办法》和证交所的对发行可分离债券公司严格的条件限制，使很多较好的中小上市公司排除在外。它限制了可分离债券的发展，冲击了市场的资金面。

分离式可转换债券作为一种新兴的融资工具，对于企业的长期发展有重要的作用，同时，也影响着我国资本市场健康、有序地运行。因此，上市公司必须认真审视可分离债券的优缺点，消除认识误区，制定出应对措施，结合自身经营状况合理、适度、谨慎得利用这一融资工具，以期实现投资者和企业各得其所、互利互惠，在提高企业融资效率的同时，提高我国可分离债券市场的运行效率。

【参考文献】

[1]王冬年.上市公司利用可转换债券融资的几个误区[J].会计之友，2006，（8）中.

第3篇

论文摘要：债券市场是高等教育的重要融资渠道，但是目前在我国高等教育行业与债券市场之间缺乏一种有效的联结机制。我国高等教育的债券融资制度改革的措施主要包括：中央政府发行高等教育专项国债，允许地方政府发行高等教育专项地方政府债券，允许有条件的高校在债券市场上发行大学债券。

论文关键词：高等教育；债券市场；融资；大学债券

改革开放以来，我国的高等教育事业获得了长足的发展，但办学资金不足的问题一直困扰着国内各高校。尽管中央和地方政府不断地增加财政拨款，但其增长的幅度一直跟不上高等教育的发展步伐。随着我国市场经济体系的建立和不断完善，通过债券市场来融通资金应该成为拓宽高等教育融资渠道的重要选择之一。

一、目前我国高等教育的债券融资制度存在的问题和缺陷

我国高等教育近几年来大规模扩招，在校大学生人数屡创新高，实现了历史性的跨越式发展。

1998年，我国高等学校在校大学生为623万人。到2005年底在校大学生总数已超过2300万人，高等教育总体规模已位居世界第一位，高等教育毛入学率提高到21％，初步实现了高等教育大众化的目标。¨伴随着我国高等教育规模的急剧扩大，融资成了每一所高校发展过程中都要面对的关键性问题。一直以来，财政拨款都是我国公立高校的主要资金来源渠道。财政拨款属于非市场化融资方式，通过这种融资方式获得资金的多少取决于政府的财政实力，并且要受到政府预算的约束，单纯依靠非市场化途径不能筹集到足够的办学资金。因此，积极拓展市场化融资渠道成为改革开放以来我国高等教育改革的重要政策取向。

目前，我国高等教育已从单一的依靠政府财政拨款逐步发展为以财政拨款为主，多种渠道并存的融资格局。但是在这些融资渠道中，利用债券融资却一直是空白(除了近几年国家安排部分国债资金用于高教事业外)。而在此间，我国的债券市场已经得到了空前的发展。市场规模迅速扩张，参与主体不断扩大，债券种类和交易品种日渐丰富，发行、交易方式及市场管理水平不断提高，展示了良好的发展绩效和巨大的发展潜力。债券年发行量超过2．5万亿元，年交易量超过10万亿元。截至2005年5月底，银行间债券市场参与者有5000多家，涵盖各种类型的机构投资者，全部债券托管余额已经超过6万亿元。债券市场以安全、稳健的债券托管体系为基础，实行无纸化运作，其链接货币市场和其他资本市场之间的桥梁作用已开始不断显现，逐渐成为证券市场乃至金融市场发展不可或缺的一个重要支柱。

但是直到现在，我国高等教育行业基本上还是置身于债券市场的大门之外，地方政府和各高校根本不能作为独立的主体直接从债券市场上融通资金。这不能不说是我国高等教育改革和金融市场改革共同的缺憾。目前高等教育行业和债券市场的唯一的联结渠道是中央政府在债券市场上发行国债，然后从筹集到的国债资金中划出一部分，再通过一定的分配机制层层下拨给高校使用。

我国中央政府在1999年直接安排教育国债专项资金14．7亿元，另外，地方配套资金37．7亿元，为承担扩招任务的普通高校改善了办学条件。截至2001年，中央共安排高校扩招国债资金52．9亿元，支持高校新建教学、实验和学生生活设施项目共计835项，建筑面积达1228万平方米。针对西部高等教育资源相对匮乏，教育投入严重不足的情况，从2000年起，国家开始用国债资金支持西部地区每省重点建设一所大学。项目覆盖了西部12省(区、市)以及新疆兵团、湘西、恩施、延边三州的25所地方和中央部门所属高校，累计投入国债资金13．66亿元(含高校扩招国债资金6600万元)。

如上所述，这部分用于高等教育的国债资金从债券市场到高校经过了中央政府、地方政府以及各级财政和教育主管部门多道“关口”。在我国目前“僧多粥少”的情况下，最后能够拿到资金的高校只是少数，而且这笔本来就不多的资金经过多次分配均摊下来，即使能争取得到的高校，最终能拿到的金额也不会太多。这整个流程中，各相关部门单位和高校围绕这笔国债资金的去向所发生的种种显性和隐性的交易成本可谓高矣。概而言之，目前在资金短缺的高等教育行业与蓬勃发展的债券市场之间缺乏一种有效的联结机制，这种制度的缺位使得债券市场上的闲置资金不能合理高效地投向高等教育行业。因此，改革目前的有关制度，允许地方政府和有条件的高校进入债券市场直接融资显得十分必要。

二、我国高等教育债券融资制度的改革措施

1．中央政府发行高等教育专项国债

我国目前在发行国债时并没有明确国债的用途，投资者在购买国债时也不知道国债的使用方向，所筹集的国债资金最终都是由中央政府统筹使用的。在这种情况下，某些利益集团为了争夺国债资金就会进行各种形式的博弈，采取各种方式影响中央政府制定国债资金的使用计划，试图从国债资金,这块大“蛋糕”中获得更大的份额。这样一来，国债资金中用于高等教育的比例就难以得到充分保证。

因此，为了确保用于高等教育的国债资金有稳定的保障，防止国债资金被挪用和挤占，建议中央政府发行高等教育专项国债。在当初发行国债时就明确其性质和用途，让国债的投资者明白资金的投向和用途，这反而更有助于国债的发行销售，吸引更多的国债投资者。

2．允许地方政府发行高等教育专项地方政府债券

需要强调的是，出于控制地方政府债务风险的考虑，我国目前的《预算法》明确规定地方政府不得发行地方政府债券。因此当前我国只有中央政府能够发行国债。我国现行的这种国债发行体制与我国的高等教育体制存在着矛盾。

在我国目前的高等教育体系构成中，地方高校占了很大的比重，这些高校的经费主要来源于地方政府的财政预算。由于我国各地区的经济发展水平很不均衡，地方财政实力相差很大。与部属高校相比，地方高校获得的经费数额以及受政府重视的程度处于弱势地位。据统计，2002年中央部委院校有111所，地方高校为1285所，即地方高校比重占92％。但是地方高校得到教育经费仅占全国高校经费的57％。即便这57％，由于经费来源为地方财政拨款到位率并不理想：能够完全到位仅占7．41％，基本到位和难以到位各占58．33％和27．38％，其余7％的高校拨款不能到位。而恰恰这些地方院校由于科研和产业量小体弱，自筹能力较差，使得我国中小型高校包括下放管和合并管理高校的办学经费十分紧张。以某直辖市为例，国家对少数重点大学一年投入8个亿，而地方高校平均才4千万元，悬差20倍。这类学校的公用经费、社会保障费用的开支与财政拨款数缺口高达50％。

由此可见，一方面，地方高校办学经费非常紧张，而另一方面，地方政府却不能在债券市场上筹集资金用于本地的高等教育事业。中央政府一手独揽了国债发行和国债资金的分配，这很难保证用于高等教育的国债资金的合理有效配置。因此，建议国家有关部门修改相关法规，在允许中央政府发行高等教育专项国债之外，允许地方政府根据本地区的具体情况发行高等教育专项地方政府债券，这将会极大的调动地方政府发展高等教育事业的积极性，吸纳更多的社会闲置资金用于高等教育。

3．允许有条件的高校在债券市场上发行大学债券

大学债券(CollegeandUniversityRevenueBonds)源于美国，刚开始发行的金额很小，多用在学生宿舍、体育馆、教学大楼上。大学债券的形式有普通债券与免税债券，债券的期限有中长期和长期(30年以上)两种，中长期债券的还贷期为25～30年，利率为5％一6％之间，而长期债券的还贷期要长得多，利率也稍高一些。例如：耶鲁大学在1996年发行的“跨世纪债券”是100年到期的债券。美国大学发行债券的资金用途主要是用于高校的周转资金、偿还当前到期债务与建设学校大型项目的需要。大学债券特别是名牌大学的债券在美国，比政府债券、公司债券、公司股票更受社会投资者的青睐。美国1993年大学债券发行总额达到138亿美元，在1995年发行债券的高等院校达到160所，且该年债券发行总额达26．7亿美元。于1996年，发行债券的学校增加到189所，且该年债券发行额达到41．4亿美元。2001年债券总额更达到了187亿美元。耶鲁大学于2001年已发行2亿美元债券，在2002年更进一步计划发行1亿美元的债券。SouthernMethodistUniversity也计划发行7000万美元的债券。位于美国德州的StephenF．AustinUniversity及MidwestenrStateUniversity分别预计发行600万美元及900万美元的免税债券。Christo-pherNewportUniversity预计发行2580万美元的债券。OldDominionUniversity为了即将进行的六个项目，总共发行了4420万美元的大学债券。NorfolkStateUniversity发行了2130万美元的债券。由此可知，近几年来国外大学发行大学债券已有普遍增加的趋势。

国外的大学债券吸引投资者的原因主要在于：

首先，对于投资者而言，购买大学债券，尤其是名誉卓越大学的债券，其投资风险会很小；其次，大学债券所筹得的资金主要用于宿舍、图书馆、体育馆等设备，所以投资于此种债券使投资者能明确了解所筹资金的用途；第三，大学是培育高级人才的场所，所以投资于此种债券会让投资者认为对社会的发展有所帮助。此外，如果大学债券以免税债券形式发行有助于投资者节省相关税费。我国目前在债券市场上流通的主要有国债、公司债券和金融债券，没有大学债券。鉴于我国高等教育资金严重短缺和债券市场蓬勃发展的现状，我国政府可以借鉴国外发行大学债券的做法，允许某些有条件的高校在债券市场上自行发行大学债券，为学校的长期发展筹集资金。这不仅可以减轻政府的财政负担，而且有助于激励高校的管理者更加有效、合理地使用所筹集到资金，改善学校的内部财务管理，最大限度地发挥资金的使用效益。

三、我国高等教育的债券融资制度改革需注意的几个问题

1．债券融资方式的组合

以上所述的这三种债券融资方式可以单独使用，也可以组合起来使用。通常来讲，中央政府在通盘考虑各地区的高等教育资源配置前提之下，在全国范围内有选择性的分配发行高等教育专项国债所筹集到的资金。这种分配必然是有倾向性的分配，比如重点支持西部经济落后地区的高教事业、支持少数民族地区高教事业等等。相应的，其他地区得到来自中央政府的支持可能会相对较少。在这种情况下，这些地区的政府可以考虑发行高等教育专项地方政府债券来筹集资金，以弥补中央政府拨款的缺口。比如由省级政府发行债券，所筹集的资金在全省范围内的高校中进行分配。而对于那些实力雄厚、在国内外声名卓著的大学，则可以考虑利用自己的良好声誉自行在债券市场上发行债券，以弥补政府财政拨款的缺口。

2．债券融资成本

相对于银行贷款而言，债券融资期限长、融资规模大，而且债券的利率通常也低于同档次银行贷款利率，融资成本相对较低。债券融资成本的承担者因发行者的不同而不同。中央政府和地方政府为高等教育而发行的债券筹集到的资金属于财政资金，融资成本一般都是由政府承担，而且拨付给高校使用的资金通常也不需要这些高校偿还。而高校在债券市场上发行的大学债券则最终需要自己偿还，其融资成本也需由这些学校自行承担。债券有固定的到期日，发行人必须承担按期付息和归还本金的义务(相比起来，银行贷款则相对灵活一些)，这对发行大学债券的高校的理财水平也提出了更高的要求。

3．债券融资的配套资金

发行债券是发展高等教育的一条重要融资渠道，在实际运作过程中还必须注意与其他融资渠道进行配合。据调查，目前我国凡是用于高等教育的国债资金所安排的项目，其总投资中要求当地政府及高校配套资金必须达到2／3以上，但大部分西部地区的地方政府因财政困难而未予配套，高校的配套资金实际上也主要靠银行贷款融资。因此，地方政府和高校在进行债券融资的同时，应通盘统筹其他各种融资渠道，及时足额地安排相关建设项目的配套资金，以发挥债券融资的最大效益。

4．融入资金的使用

第4篇

论文关键词：银行借款筹资,债券筹资,筹资建议

一、企业为何青睐于银行借款

中国上市公司负债构成的部分分析

比率

短期借款占负债总额比率

长期借款占负债总额比率

应付债券占负债总额比率

2006年末

33.87%

17.07%

11.70%

2007年末

28.92%

16.55%

3.64%

2008年末

28.21%

17.71%

3.87%

2009年末

26.09%

19.48%

5.16%

2010年末

21.44%

19.08%

4.73%

五年平均

27.706%

第5篇

截至2006年11月末．国家开发银行金融债券发行突破3万亿元。毕业论文开发银行用8年时间突融债破券第发一个行1万亿元，用3年时间，登上2万亿元台阶，又用2年时间，突破3万亿元，其在筹资领域的成功实践再一次证明了“债券银行在引导社会资金、支持国家重点建设方面所发挥的得天强厚的优势。

一、“债券银行”的求素

1994年3月，国家开发银行作为投融资体制和金融体制改革的双重产物诞生了。国家将开发银行设计为“债券银行”模式，反映出国家在经历了建国以来投融资领域从“财政拨款”到“拨改贷”的历史沿革后，在尝试一种新的效率更高、资源配置更合理的融资模式

受当时经济环境与市场发育程度的制约，硕士论文 为保证开发银行起步运行，国务院决定由人民银行以行政派购方式为开发银行组织金融债券发行。派购发行保证了开发银行信贷资金需要，支持了开发银行的发展，也为开发银行日后的市场化筹资积累了宝贵经验。

但随着我国金融改革的深入，行政派购发愤的弊端逐步显现。此外，从外部环境看，中央银行公开市场操作需要依托高效、规模较大的债券市场；商业银行退出交易所后，也需要一个新的投资场所，开发银行抓住历史契机，在人民银行的积极支持下，于1998年9月在银行间市场率先开始了市场化发行会融债券的尝试

二债券银行”的启示：国家伯用证券化的转化

开发银行金融债券被视为准国债，尽管在管理方式上有所不同，但它与国债共同担负着为国家筹集大额、长期建设资金的职能。

开发银行的发展经历了两个阶段，即1998年前的政策性金融和之后的开发性会融。拐点始于1998年开发银行的自身改革，而指导这一改革的理论正是开发性金融。开发银行开始在政府主导下，研究制度建设的规律，与政府一道承担起制度建设的义务，在主动建设市场、培育市场中，探索解决

三债券银行的成功

(一) 人民币债券发行日趋成熟

开发银行在

(二)外汇筹资能力迅速增强

近年来，为充分利用国内外汇资金，减少从境外筹集外资，减轻国家外债负担和企业债务成本，国家出台相关政策鼓励国有大中型企业置换高成本外债，控制外债风险。同时鼓励发行境内外币债券，用于外债结构调整。开发银行于2003年9月成功发行首只境内美元债券，开创了境内外币债券市场。目前，开发银行共发行了7期境内债券，外币债券的余额为37．3亿美元。

境内外币债券的成功发行，还拓宽了开发银行的外汇资金来源渠道，职称论文 增加了国内市场的美元投资工具，对有效利用国内外汇资金、抑制结汇需求也有一定的积极作用。

(三)开展人民币掉期业务，开创人民币利率互换市场

2005年10月，与光大银行完成了我国第一笔人民币利率互换交易，实现了双赢目标。开发银行对冲了浮动利率贷款和固定利率发债之间的利率缺口，降低了融资成本；光大银行通过利率互换开拓了固定利率房贷业务。此次交易确立了开发银行在人民币衍生产品市场开拓者、建设者、领先者的地位。2006年以来，开发银行相继向全球交易商推出了期限最长达10年的人民币利率互换和人民币外汇掉期的双边报价，目前在人民币利率互换市场占据70％以上的份额，是最大的做市商；在人民币升掉期市场上担当主要做市商，以及国内唯一一家提供10年期报价的金融机构。

(四)发行信贷资产支持证券，连通信贷与货币市场2005年12月，开发银行成功发行国内第一单信贷资产支持证券(abs)。abs产品的成功发行，既是开发性金融优良经营成果的社会共享，同时对于深化投融资体制改革、实现金融资源合理配置也具有重大意义。abs产品打通了信贷市场与货币市场，实现了两个市场的对接。它将原来基本无法流动的信贷资产转换成具有高度流动性、能够在市场上自由交易的标准化证券，这对于银行中长期信贷资产的风险转移，提高资本市场直接融资比例，以及深化投融资体制改革可谓一举多赢。

(五)积极开展企业债券承销业务，不断提高信贷客户的直接融资能力我国资本市场起步较晚，企业融资过度依赖银行，直接融资比例过小。工作总结 为培育、完善信贷客户的退出机制，开发银行于2000年获准进入企业债券承销市场，并且成为目前国内唯一一家具有企业债券、短券融资券和财务公司金融债承销资格的金融机构。开发银行债券承销业绩连年位居市场前列。通过证券市场的严格监管，帮助企业改善了治理结构，有效降低了开发银行的信贷风险；通过承销业务的积极创新，帮助客户拓宽融资渠道，将重点信贷大客户逐步培养成新型商业主体，为其连通资本市场、实现融资结构合理化搭建了通路。

第6篇

关键词：债券银行；开发性金融；国家信用证券化

截至2006年11月末．国家开发银行金融债券发行突破3万亿元。毕业论文开发银行用8年时间突融债破券第发一个行1万亿元，用3年时间，登上2万亿元台阶，又用2年时间，突破3万亿元，其在筹资领域的成功实践再一次证明了“债券银行在引导社会资金、支持国家重点建设方面所发挥的得天强厚的优势。

一、“债券银行”的求素

1994年3月，国家开发银行作为投融资体制和金融体制改革的双重产物诞生了。国家将开发银行设计为“债券银行”模式，反映出国家在经历了建国以来投融资领域从“财政拨款”到“拨改贷”的历史沿革后，在尝试一种新的效率更高、资源配置更合理的融资模式

受当时经济环境与市场发育程度的制约，硕士论文为保证开发银行起步运行，国务院决定由人民银行以行政派购方式为开发银行组织金融债券发行。派购发行保证了开发银行信贷资金需要，支持了开发银行的发展，也为开发银行日后的市场化筹资积累了宝贵经验。

但随着我国金融改革的深入，行政派购发愤的弊端逐步显现。此外，从外部环境看，中央银行公开市场操作需要依托高效、规模较大的债券市场；商业银行退出交易所后，也需要一个新的投资场所，开发银行抓住历史契机，在人民银行的积极支持下，于1998年9月在银行间市场率先开始了市场化发行会融债券的尝试

二债券银行”的启示：国家伯用证券化的转化

开发银行金融债券被视为准国债，尽管在管理方式上有所不同，但它与国债共同担负着为国家筹集大额、长期建设资金的职能。

开发银行的发展经历了两个阶段，即1998年前的政策性金融和之后的开发性会融。拐点始于1998年开发银行的自身改革，而指导这一改革的理论正是开发性金融。开发银行开始在政府主导下，研究制度建设的规律，与政府一道承担起制度建设的义务，在主动建设市场、培育市场中，探索解决中国“两基一支”长期融资的困境，这正是开发性金融理论的历史使命。

另一方面，作为政府的开发性金融机胸，开发银行依托而不是依靠国家信用，注重以市场行为和一流经营业绩努力推进市场建设，从而实现国家信用证券化的目标。

一是与政府共同建设市场。在开发性金融的指导下，医学论文开发银行在银行间市场实现了市场化发行债券，推出了大量债券创新品种，这对于推动和加快我国利率市场化改革进程以及活跃债券市场发挥了重要作用。它同时表明，在市场建设中，不能被动等待，而应主动承担引导与建设义务，尤其是存一个市场发育尚不成熟的市场环境中，这种主动引导与建设显得尤为重要。

二是在创新中谋求双赢。开发银行的创新理念更多强调双赢，与政府监管部门双赢，与投资人双赢。基于此，当市场发育不足时，开发银行积极参与培育市场。在央行票据发行前，开发银行在银行间市场长期拥有近半的债券市场份额。开发银行债券曾一度成为央行公开市场操作的重要工具，由于“适销对路”在市场拥有比较活跃的流动性，深受投资人欢迎。当2003年市场出现波动时，开发银行主动维护市场大局，坚持按预定计划发行金融债券，并通过创新充分保护投资人利益，实现了发行人、投资人与临管部门的多方共赢。

三是在共同建设市场中实现开发性金融目标。十二年来，开发银行在主动建设市场的同时，也实现了自己的经营目标。“三峡工程”是开发银行融资的成功案例之一，其特点是贷款需求量大、期限长、技术难度高、公益明显，在工程初期一期融资方案遇到极大困境时，开发银行给予了鼎立支持。度过了一期融资的艰难，商业银行纷纷开始进入。在三峡工程发行企业债券时，主承销商也成为竞争热点。在三峡案例中，开发性金融的融资导向作用得到最充分的体现。

三债券银行的成功

(一)人民币债券发行日趋成熟

开发银行在中国债券市场取得“旗舰”地位，首先来自于在人民币债券发行领域的日趋成熟。1998年9月以来，国家开发银行在中国债券市场迈出了一个又一个成功的脚印，从率先在银行间市场实现市场开发行，为中国的利率市场化助推，到在较短时间内完成标准系列债券发行，建立中国债券市场收益率曲线，为市场基础建设提供重要定价参照基准；从创新发行具有历史功勋意义的浮动利率债券，解决中长期融资工具困境，到创新具有期权性质的选择权债券，不仅为市场提供了避险工具，也为开发银行在次级债券领域进行了有益的尝试。开发银行每一次创新对市场都具极大的推动作用。

(二)外汇筹资能力迅速增强

近年来，为充分利用国内外汇资金，减少从境外筹集外资，减轻国家外债负担和企业债务成本，国家出台相关政策鼓励国有大中型企业置换高成本外债，控制外债风险。同时鼓励发行境内外币债券，用于外债结构调整。开发银行于2003年9月成功发行首只境内美元债券，开创了境内外币债券市场。目前，开发银行共发行了7期境内债券，外币债券的余额为37．3亿美元。

境内外币债券的成功发行，还拓宽了开发银行的外汇资金来源渠道，职称论文增加了国内市场的美元投资工具，对有效利用国内外汇资金、抑制结汇需求也有一定的积极作用。

(三)开展人民币掉期业务，开创人民币利率互换市场

2005年10月，与光大银行完成了我国第一笔人民币利率互换交易，实现了双赢目标。开发银行对冲了浮动利率贷款和固定利率发债之间的利率缺口，降低了融资成本；光大银行通过利率互换开拓了固定利率房贷业务。此次交易确立了开发银行在人民币衍生产品市场开拓者、建设者、领先者的地位。2006年以来，开发银行相继向全球交易商推出了期限最长达10年的人民币利率互换和人民币外汇掉期的双边报价，目前在人民币利率互换市场占据70％以上的份额，是最大的做市商；在人民币升掉期市场上担当主要做市商，以及国内唯一一家提供10年期报价的金融机构。

(四)发行信贷资产支持证券，连通信贷与货币市场2005年12月，开发银行成功发行国内第一单信贷资产支持证券(ABS)。ABS产品的成功发行，既是开发性金融优良经营成果的社会共享，同时对于深化投融资体制改革、实现金融资源合理配置也具有重大意义。ABS产品打通了信贷市场与货币市场，实现了两个市场的对接。它将原来基本无法流动的信贷资产转换成具有高度流动性、能够在市场上自由交易的标准化证券，这对于银行中长期信贷资产的风险转移，提高资本市场直接融资比例，以及深化投融资体制改革可谓一举多赢。

(五)积极开展企业债券承销业务，不断提高信贷客户的直接融资能力我国资本市场起步较晚，企业融资过度依赖银行，直接融资比例过小。工作总结为培育、完善信贷客户的退出机制，开发银行于2000年获准进入企业债券承销市场，并且成为目前国内唯一一家具有企业债券、短券融资券和财务公司金融债承销资格的金融机构。开发银行债券承销业绩连年位居市场前列。通过证券市场的严格监管，帮助企业改善了治理结构，有效降低了开发银行的信贷风险；通过承销业务的积极创新，帮助客户拓宽融资渠道，将重点信贷大客户逐步培养成新型商业主体，为其连通资本市场、实现融资结构合理化搭建了通路。

第7篇

【关键词】科技型中小企业 融资 高收益债券 创新发行机制

一、引言

科技型中小企业常被称为“小巨人”，其群体数量和发展质量，可以反映出一个地区高新技术产业的发展潜力。截至2015年底，河北省科技型中小企业的数量达到2.9万家，全省科技型中小企业拥有专利4万多项。由科技型中小企业创造的河北著名商标达2300项，占2014年全省总量的77%。因此，科技型中小企业在促进我省经济增长、增加就业、科技创新等方面具有不可替代的作用，对经济和社会的发展具有重要战略意义。

与传统企业相比，科技型企业在发展、技术、管理、投资和资本等方面具有自身的特点，科技型企业对自然资源的依赖程度较低，但是对资金的依赖性较高。具体而言，科技型企业从创立到形成一定规模、从产品研发到产业化生产均需以大量Y金投入为先导；在此基础上，企业要持续地科技创新，不断地进行科技改造和知识创新以保持较强的竞争优势，对资金的需求也会持续增加；而创新所形成的高速成长又进一步加大了企业对资金的需求规模。因此，资金的紧缺成为科技型企业普遍面临的问题。而科技型中小企业由于受其性质、规模及信用等级的限制，在商业贷款上授信比较困难且上市更难达到要求，资金短缺问题更成为阻碍其发展的首要症结。

由于科技型中小企业在经济发展中的重要性，中央及地方政府均出台了一系列财税金融扶持政策，帮助其解决资金问题，并取得了一定的成效。特别是在2012年5月，我国借鉴国外经验，颁布了《中小企业私募债券业务试点办法》，成功引入高收益债券。高收益债券最显著的特征在于发行门槛低，对公司发行条件没有严格的要求。这对于科技型中小企业来说，可以通过发行高收益债券、以较低的门槛进入我国资本市场，充分利用“垃圾债”吸引国内外投资者，尤其是那些风险偏好者，扩大了科技型中小企业的融资范围。另外，高收益的债券可以有效实现科技型中小企业杠杆经营，有利于科技型中小企业的发展壮大。同时，高收益债券的发展可以促进我国融资市场的不断扩大，资本市场运行机制的不断完善。

二、河北省科技型中小企业发行高收益债券现状分析

鉴于高收益债券在国外对成长性中小型提供融资服务解决中小企业融资难的困境取得了重大成功，自2012年6月高收益债券在我国试行以来，截至到2015年已发行504只，总发行金额达到791.11亿元，利率水平处于8.5%～12%之间，无论规模上还是利率水平上，逐年都处于上升趋势。另外，由于高收益债券高风险性，信用担保是降低其风险的有效方式，但发行的高收益债券中有担保的债券仅占3%，而97%的中小企业无任何担保。

高收益债券的推行对解决中小企业融资难的问题产生较大的影响，为中小企业的快速发展提供了较好的融资平台。因此，2014年9月，在高收益债券在我国试行两年后，河北省政府与沪深交所签订了《中小企业私募债券业务试点合作备忘录》，成为全国第29个中小企业私募债试点区域。至此，河北的中小企业在资本市场上又多了一项融资工具，也开创了我省科技型中小企业新的融资模式。但受到相关发行配套不完善影响，该融资模式在河北省并未得到推广，截止目前为止我省没有一家中小企业实施该融资模式，融资困难仍然是我省科技型中小企业面临的首要难题。为进一步促进我省科技型中小企业的健康发展，研究如何有效利用“高收益债券”解决科技型中小企业融资难题，充分发挥金融对科技的支撑作用，成为本文的重要研究目的。

三、河北省科技型中小企业发行高收益债券存在问题

科技型中小企业融资难从本质上看并非市场缺乏资金，而是市场机制不健全导致的市场失灵，市场资金没有合法的渠道直接投入科技型中小企业。而高收益债券的引入则拓宽了其融资渠道。从短期来看，科技型中小企业高收益债券初期的发行量不会太大，供应量也未必会在短期内有特别快速的增长，而且在初期，各投资者将首选资质相对较好的企业，违约率相对较低。从中长期看，随着更多发行人的参与，整体资质会下降，违约率可能增大。使其在实际推行过程中面临诸多问题。结合我省实际情况，其主要问题有：

（一）融资成本高，偿付压力较大

对于高收益债券在我省推行受阻，其中最重要原因在于融资门槛相对较高。从发行额度来看，沪深两市的高收益债券募集资金额度较高，基本都在亿元以上，而且对中小企业各方面要求较高，我省很大一部分中小企业达不到发行标准；另外，从发行成本来看，该类债券票面利率大部分处于8.5%～12%之间，而且发行过程中还会产生承销费、担保费、审计费、评级费等费用。综合考虑成本费用，其融资成本会上升到15%左右，相对于银行贷款利率水平，发行高收益债券资本成本较高。另外，由于科技型中小企业投入产出周期较长，资金回笼较慢，短期偿付压力较大。

（二）担保机制缺陷，违约风险上升

高收益债券属于高风险低信用债务，没有政府背书和风险兜底作为依托，偿付风险较高。高风险的高收益债券原则上应该更加依赖于担保并体现高收益的特征，但实际中有无担保并未反映出应有的风险溢价。究其原因是大多数担保公司呈现了“担而不保“的现象，担保机构形同虚设，这又进一步提高了高收益债券的违约风险。

因此，在其发行时候有无担保对其风险性影响较大，但从实际发行情况来看，97%高收益债券无任何担保，一定程度上增加了违约风险的发生。2014年随着“13中森债”“12华特斯”高收益债券出现违约，不能偿付债权人到期债务，引发了高收益债券违约潮，2015高收益债券违约达到137只，比2014年增长了2.98倍。高收益债券违约的事件层出不穷，致使2014年9月才进入高收益债券试点的河北省及其科技型中小企业对发行高收益债券进行融资的模式更加审慎。

四、河北省科技型中小企业高收益债券创新发行机制构建

2012年我国推出高收益债券，但我省截至目前发行高收益债券科技型中小企业仍然空白，没有充分发挥高收益债券的作用，究其原因在于高收益券风险高但收益不够吸引投资者。因此，针对高收益债券面临的问题，可以借鉴国外“硅谷银行”模式，构建发行高收益债券的五维视角“蛛网模式”，即以“高收益债券”为核心的“企业抵押+政府担保+证监会监管+投资者参与+中介机构风险管理”模式，力图实现五角度互相支撑、互相制衡局面，实现顺利推行高收益债券，为我省科技型中小企业成长提供充足资金，促进其迅速成长。具体构建模式如下图：

第一，从企业自身角度，科技型中小企业应该增信推行高收益债券，来降低其发行的融资成本。由于科技型中小企业研发创新的特性，决定其投入高且对产出风险难以估量，研发的成果能否成功上市，能否取得较好的效果，直接决定了企业的生死存亡，在这种高风险特点下，企业要提升自身科技成果转化为企业技术创新能力和发展方面的重要作用，同时借助政府在《国家科技成果转化引导基金贷款风险补偿管理暂行办法》过程中给予的支持，促进科技成果的转化；另外，企业可以通过制定一整套的信誉建设体系，包括建立独立的企业信用管理部门具体处理企业信用申请、参与信用审核、审批信用额度、财务信息披露等信用管理工作，提高企业信息透明度，通过信息对称提升自身信用；最后，企业可以借鉴“硅谷银行”模式，以科技型中小企业核心知识产权做抵押等措施，为顺利推行高收益债券提供根本保障。

第二，从政府角度，政府应该营造投资者信任的经济环境，制定对科技型中小企业的应用高收益债券融资管理办法，为高收益债券推行搭建信用平台。例如政府可以建立科技型中小企业融资基金账户，其资金来源两个渠道，一方面，来自于全省认定科技型中小企业，每年根据其经营状况计算缴纳金额；另一方面，来自于政府每年对科技型中小企业资金支持。对于基金账户资金的使用，主要针对发行高收益债券出现违约企业，帮助违约企业度过难关。当企业进入正常发展轨道时，需为其使用基金账户资金额度按照同期投资收益率上交利息费用，从而实现双赢的结果。

第三，从投资者角度，投资者首先应该对高收益债券有清晰定位，另外，在认购高收益债券时需考虑其发行是否有担保、担保的本金覆盖率有多高、担保或者抵质押为的处置难易度、企业自身的资质如何。通过详细可行性评估之后，来做出是否认购高收益债券的相关决策。

第四，从中介机构角度，高收益债券由于是采取备案制进行私募发行，承销商对发行企业的资质审核尤为重要，也一定程度上会对承销商的风险控制能力、产品创新能力、营销能力带来挑战，考核其筛选能力和内核控制机制。而且承销商在发行高收益债券时需将发行企业具体信息披露给投资者，降低其经营风险，平衡其承揽业务与风险控制的矛盾。

第五，从监管角度，科技型中小企业上市比率相对较低，所以其经营状况以及企业自身发展形势等信息外界不能获得，对于监管部门来说，需完善信用监管及信息披露相关制度，提高投资者对高收益债券的信息透明度，降低违约风险。另外，监管部门需制定完善的担保制度，对担保公司担保额度和连带责任进行明确规定，避免出现“担而不保”，损害投资者利益的情况。最后，在进行普及高收益债券相关知识后，应放宽高收益债券认购条件，让个人投资者进入债券市场，为活跃高收益债券市场以及长期发展提供条件。

五、结论

由于高收益债券发行对企业要求较低，对公司的规模、信用等级、经营状况等没有严格要求，对企业的经营情况没有深入的披露，导致高收益债券市场具有较高的风险。因此，如何整顿高收益债券发行的外部金融环境、如何提高发行债券企业自身诚信度，从而保证发行债券企业质量、维护发行与投资双方利益，降低债券违约给地方带来的负面影响、保证债券市场良性发展是推行高收益债券关键。本文提出了推行高收益债券的五维视角“蛛网模式”，为我省正确引导科技型中小企业进入债券市场进行融资，保证高收益债券市场的良性发展，避免给地方资本市场带来金融风险提供理论依据，也希望能为我省科技型中小企业经济的高速发展提供借鉴。

参考文献

[1]宋光辉，董永琦，吴栩.科技型中小企业特征及融资体系构建――基于生命周期的视角[J].财会月刊，2016（1）.

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第8篇

[关键词] 信息不对称基础设施融资工具创新

一、对一般融资中信息不对称问题的解释

1.信息不对称的内涵。融资中的信息不对称是指借贷双方互不了解，尤其是资金提供者对资金筹集者的信用及其欲投资项目并不十分了解，资金筹集者对自身信用及其欲投资项目比资金提供者，即投资者掌握更多的信息。这种信息不对称所造成的问题发生在两个阶段：一是融资协议签定前会产生逆向选择问题;二是融资协议签定后可能出现道德风险。融资中的逆向选择是指由于信息不对称，投资者把资金提供给要求贷款最积极而信贷风险也最大的资金筹集者；融资中的道德风险是指资金筹集者取得资金后去从事资金提供者最不愿看到的、最易造成信贷风险的事情，比如资金筹集者将借来用于筹建复印部的钱用于赌博等。

一个国家或地区经济要发展，就需要有一个使资金提供者和资金需求者，尤其是生产性资金需求者实现资金融通的有效机制，这个机制便是一个国家的金融体系，其包括金融市场和金融机构。金融体系尤其是金融市场对资金融通的引导作用对经济发展、经济效率的提高以及社会福利的改进都有无足轻重的作用。金融市场有效引导资金融通的前提是信息对称，如果信息不对称积累到一定程度，资金提供者将再也不愿将赢余资金提供给资金筹集者，那么这个经济社会就会出现金融危机，金融危机必将造成经济的萎缩和萧条。

2.信息不对称的解决策略。信息不对称问题的解决思路有两个，一是尽可能使资金筹集者公布更多的信息，二是给一旦发生逆向选择和道德风险的资金提供者以补偿。具体的方法和措施有:

(1)信息的私人生产和销售，即由私人机构搜集和资金筹集者的有关信息。这一方法可以减少信息不对称问题，但由于“搭便车”问题的存在，使这一方法没有普遍适应性。

(2)政府加强管理，即由政府通过法令的形式要求资金筹集者提供一定的信息。

(3)发挥银行的信息资源优势，弱化信息不对称问题。

(4)以抵押或担保的形式提供资金，减少逆向选择和道德风险发生时给资金提供者造成的损失。

二、基础设施融资工具创新构想

针对融资中的信息不对称问题，传统的思路往往是通过努力使信息更加对称。然而，通过对一个大型的基础设施项目及其相关投资环境深入了解来决定是否投资，是一个相当费时费力的过程。而且信息具有层次性，越是深层的信息，获得信息的单位成本就越大。搜寻信息的成本和难度都会随着信息搜寻工作的深入迅速增大，最终当搜寻成本大于投资所得利润时，搜寻信息就变得没有任何意义。

更重要的是，在资本市场中，普通的投资者不会费力去寻求完全的信息，而会选择相对成熟的企业债券。

基础设施项目融资工具创新的思路就是要避开致力于使信息更加对称的套路，而从当信息不对称的不良后果发生时，保护投资者的利益不受损害出发，解决信息不对称造成的投资困境，从而解决基础设施建设的资金缺口。

进一步说，融资工具的创新就是要保证，尽管市场中存在不对称的信息，人们仍然愿意投资于基础设施证券。那就是在金融工具上嵌入保护性措施，使投资者的利益得到保障。一旦出现逆向选择或道德风险问题，由筹资人负责赔偿投资者的本金及利息，保护投资者的资金安全。这样一来，就可解除投资者的顾虑，而且避免了信息搜寻工作带来的资源耗费，大大缩减了交易所需要的准备时间，使得基础设施证券筹资更加快捷畅通。类似的保护性措施已经在20世纪世纪90年代初被应用于公司债券的发行中。

以下基础设施金融工具的创新，就是基于以上分析，同时借鉴公司债券和股票创新而设计的。

1.有保护的可提前退还债券。在基础设施的建设运营过程中，某些事件，如战争、政府政策的制定或改变、税法变更、汇率波动等，都可能导致基础设施项目未来现金流的不利变化，使基础设施项目的经济价值下降，从而给债券持有者带来损失。因此设计一个保护性的可提前退还债券，在上述不利事件发生时，债券持有者有权要求发行人或者保证人退还债券的主要金额以及附加的利息。事实上，这种债券的持有者不但购买了债券本身，还购买了债券的看跌期权。与普通看跌期权不同的是，这种有保护的可提前退还债券期权的执行是由外部事件（即上述的政策的改变、税法的更改和汇率波动等）所触发的，而普通的看跌期权则是在未来某一时间由债券持有者自行决定的。对持有者而言，由于这种提前兑换的期权增加了债券的价值，因此附有保护性可提前退还条款的债券的收益率比没有提前退还条款的债券收益率低。

对于基础设施而言，这种保护性的条款可以由政府来实现，因为政策变更、税法更改等都是由政府决定的。通过在这些不利事件发生时，退还债券本金和利息的保护措施，保护了投资者的利益。这样普通投资者在选择债券投资时就减少了逆向选择的顾忌，因为即便出现逆向选择收益也能得到保障。通过保护性措施，减少了交易前的选择时间和搜寻信息的成本，交易过程更加简化。避免了投资者由于繁杂的信息搜寻过程、高额的信息搜寻成本以及逆向选择之后的损失而导致的不投资。通过这样的保护，可以使基础设施项目债券对于国内外投资者更具吸引力。

2.可转换含看涨期权的债券。可转换债券的持有者有权在将来某些事件发生时，为了获得更多的财富，将债券转换成公司的股票。这些事件是预先约定的，比如有利政策的制定、税法的有利更改、汇率朝有利的方向变动，或者能源价格下跌等等，能够显著的增加基础设施项目的经济价值的特殊事件。一般来说，这类债券同时是可赎回的（callable）,即项目经济价值上升时，发行者有权赎回债券。一旦被要求赎回时，持有者有权转换他们的债券成为股票。当基础设施投入运营后的收益由于特殊事件的发生达到或者高于人们的期望时，对于发行者而言可以提前付清欠款而要求赎回债券。债券持有人为了分享更多的利益，可以把债券转换为股票。原本的负债就可以转换为公司的权益资本。这种可转换措施是针对牛市债券设计的。

3.可退还项目股票。20世纪世纪80年代末，可退还股票的金融创新就出现在公司股票的发行中。可退还股票的购买者有权在发行后的若干年内以预先规定的价格退还股票。此类可将普通股退还给发行者的金融创新可以用来减少首次公开发行时，股价的低估问题和由于信息不对称问题带来的其他问题。由于高度的信息不对称，投资者，特别是国外的投资者不能肯定东道国政府是否会对该基础设施项目持支持的态度，因此由于信息不足造成的对政府的不信任也许会导致股价低估甚至无人购买股票。国外的私人投资者需要政府对其将来的收入做出保证。

所以，一旦这种可将股票退还现金的承诺由主办政府来承担，股价下跌所带来的风险就可以被这种可退还的允诺所规避。简单的说，这是一种由主办方政府对基础设施项目提供的一个可退还的保证。通过这种方式就可以吸引原本顾虑无法收回投资成本而不愿投资的潜在的私人投资者。从另一个方面来说，这种附在股票上的可退还性还可以增加股票的价值。

4.附有或有价值权的股票。投资者的心态往往是惧怕股价下跌的风险，又渴望股价上涨的利润。为此，可以在基础设施项目的股票上嵌入一个或有价值权（CVRs，Contingent Value Rights）,使得该工具的上升空间不受限制，但是下跌的风险却被限制在一定范围之内。附有或有价值权的股票是对同一标的股票的两种期权的投资组合，从本质上来分析，它是附有差价期权的股票，即持有者事实上持有一个股票头寸和两个相同类型期权头寸。由于发行者自身对项目的回报持乐观的态度，因此出售给投资者的应该是附有熊市差价期权的股票。

三、结语

第9篇

    论文关键词:房地产公司 资本结构 公司价值

    一、研究目的和背景

    房地产行业资金的使用和供给和制造业、公共事业企业相比,房地产公司资本结构有下列显着特点:第一,资产负债率很高。第二,房地产行业融资主要依赖银行贷款,直接或间接占用的银行贷款占企业资金来源的60%以上。第三,流动性负债比重大。房地产企业贷款主要为短期贷款,贷款到期后再采用借新贷还旧贷的方式继续使用原贷款。第四,房地产行业受政策影响大。资本结构相关理论研究杜兰特、迪格莱尼和米勒等人。MM公司资本结构与企业价值无关;理论认为债务不仅会减少股东和经理人成本,还会增加股东和债权人的成本,资本结构与公司价值成u型关系;信号传递理论认为债务融资是向外界传递公司高质量的信息,债务水平和公司价值正相关;优序融资理论认为企业融资偏好次序为内部融资、债务融资、股权融资,资本结构与公司价值的关系并不能确定。

    在实证研究方面,国外的研究大多表明公司价值与资本结构正相关。如米勒(1966)、罗斯(1977)、马勒斯(1998)、柏格(2005)等人的研究结果均表明,资本结构与公司价值正相关。国内相关实证研究并未得到统一结论。张勉、陈共荣(2005)、陈文浩和周雅君(2007)认为资本结构与公司价值负相关;沈艺峰和田静(1999)、曹廷求(2007)等人研究表明,资本结构与公司价值正相关;李义超、蒋振生(2001)、林伟和李纪明(2007)研究结论是资本结构与公司价值成u型相关;韩庆兰(2005)、靳明(2008)等认为资本结构与公司价值不相关。国内学者对资本结构与公司价值的实证研究起步较晚,主要是以制造业、公共事业等上市公司数量较多的行业等为主,或者是多行业总体研究,由于房地产上市公司数量稀少,涉及房地产行业上市公司资本结构问题的专业研究数量不多,而且研究范围主要集中在探讨资本结构的影响因素,并未考虑到房地产行业预收款等特殊因素对公司价值的影响,也未涉及市场冷热等周期性因素对房地产公司价值的影响,研究深度不足。

    二、研究设计

    1、研究假设提出。假设1:资本结构与公司价值相关。我国房地产行业国家股比例低、流通股比重高更符合西方资本结构理论假设。假设2:资本结构在淡季和旺季时对公司价值影响度不同。当房地产市场处于市场销售旺季时,成交量放大,由于需求旺盛,房地产公司会加大房地产投资,增加对负债的依赖程度,负债比重会增加,而到了淡季,对房地产投资会减少,负债比重降低。

    2、研究垂量本文采用净资产收益率作为公司价值的衡量指标。净资产收益率,该指标反映了单位股东权益投资回报。净资产收益率=净利润/股东权益有关资本结构的衡量,本文采用国内学者使用较多的总资产负债率来表示,资产负债率=总负债/总资产。国内外学者研究证明,公司规模,公成长性,盈利能力,股权集中度等指标对公司价值有显着影响,因此,将它们引入回归模型中,这些指标采用国内学者普遍使用的方法描述。股权集中度:前十大股东持股比例=前十大股东持股总数/公司总股数。公司规模:公司规模=总资产的自然对数。公司成长性:公司成长性:(本年主营业务收入一前一年主营业务收入)/前一年主营业务收入。盈利能力:销售净利率=公司当年的净利润/当年营业收入。

    3、模型建立。模型1:KOE=a+bDebtl+r(controlvariable)+e,模型2:ROE=a+bDebt+r(controlvariable)+season+seasonDebt+e。Debt是总资产负债率;模型中1是检验资本结构与公司价值关系;模型2中加入市场繁荣度虚拟变量,当市场处于繁荣期时,season取1,否则season为0,该模型是检验市场周期性因素对资本结构和公司价值相关性的影响。

    4、样本选择。本论文的样本数据来自于巨潮资讯网2003年至2007年5年间上市房地产公司年报。我按照以下原则甄选样本:剔除样本期间发行B股和H股的公司;剔除样本期间被ST或ST类公司;剔除样本期间因重组导致主营业务发生变更的公司、剔除极端值、缺失值,最后得到的样本数量为200个。

    三、描述性统计与分析

    由表1统计缮果可以看出,公司的平均净资产收益率为10%,标准差为7%,说明行业整体净资产收益率分化较小;资产负债率为54%,标准差为15%,这表明房地产行业资产负债率非常高,且行业内部分化明显;净利润率均值为12%,最高达60%,标准差为10%,说明行业内部分化明显;公司成长度均值为45%,标准差为1.19,这说明房地产行业发展迅速,但行业内公司差异明显。股权集中度为56%,说明房地产行业大股东持股比例较高,行业内部差异不大。资本结构与公司价值回归结果分析(见表2、表3)。

    其一,方程整体通过F检验。方程的判别系数为0.32126,这表明方程的拟合度很高,方程显着成立。其二,盈利能力是影响净资产收益率的主要因素,总资产负债率是其次最影响净资产收益率的主要因素,盈利能力和总资产负债率都通过了t检验,且两者与公司价值存在正相关关系,因此假设1成立。其三,公司成长性对ROE影响显着,成长性指标通过了t检验,它与ROE正相关。其四,公司规模与十大股东持股比例没有通过t检验,这两个指标对ROE无统计意义,它们的影响不能确定。

    本文按照房地产市场成交水平将市场分为繁荣期和调整期。繁荣期为2003年、2004年和2007年,调整期为2005与2006年。从回归结果可以看出,资产负债率的回归模型整体通过F检验,方程拟合度是0.33,但是交叉项的乘积没能通过T检验,无法说明市场变化对资本结构与公司价值关系的影响程度。

    四、结论和建议

第10篇

关键词：港口建设，基础设施，投融资，国际经验，机制创新

 

近年来，随着江苏“沿江开发战略”的逐步推进，镇江港口基础设施建设力度不断加大，港口航线逐步增多，吞吐量呈现较大幅度的增长态势。但比起南京港、连云港港等省内一些港口建设发展较快的城市，镇江的港口建设还相对滞后。调查发现，建设资金不足是制约镇江港口经济发展的重要因素。因此，借鉴国外港口建设投融资经验，创新港口建设投融资机制，解决港口基础设施建设资金来源问题，是港口建设亟待解决的突出问题。

一、国外港口基础设施建设投融资体制框架

纵观欧、美、亚多数港口的基础设施建设投融资体制，大体可分为两大类型：地主投资型港口和政府投资型港口。

1.地主投资型港口投融资体制

地主投资型港口是世界上大多数国家港口采用的模式，美国、欧洲大多数国家以及改革后的东欧国家港口均采用这一模式。地主投资型港口基本特点是：通过港口规划，包括现有布局规划和长远发展规划，界定港口的区域范围。凡是港口区域范围的土地交由港口管理机构（港务局）或者政府主导组成的一个公共企业（其性质类似于我国三峡建设总公司和长江口建设总公司）进行规划，并按照规划进行港口基础设施的建设，然后将符合建设码头、库场等条件的岸线、土地出租给港口经营企业，建设码头或库场等从事经营，收取岸线或土地出租费用；或者自行按照规划，建设光板码头、库场出租给港口业务经营企业从事经营，收取码头或库场租用费。论文大全，港口建设。港务局或者这个公共企业不以盈利为目的，而是通过规划、建设实施政府对港口的管理职能，不参与市场竞争，与以盈利为目的的企业具有根本不同的性质，因此其土地或者码头、库场等的租金收入免交各种税费，全部用于港口基础设施的再建设，即通过土地运作，实行滚动开发。地主投资型港口的最大优点是确立了港口基础设施建设和管理的长远固定投融资渠道，不需要各级政府的投入（各级政府财政往往不投入），实施滚动开发，对港口的长远发展和有效管理提供了保障。不论是政府管理部门管理的港口，还是由公共企业管理的港口，地主型港口的模式无疑是促进港口持续、有序发展的重要途径。

2.政府投资型港口投融资体制

各级政府按照有关法律的规定直接投入资金建设港口基础设施的国家和地区，主要是亚洲。如：日本、新加坡，欧洲的法国以及我国的香港、大陆港口，由政府通过财政拨款用于港口基础设施的建设。以日本为例：日本港口由中央和地方共同出资建设，凡新建、扩建港口，由地方政府拟定五或十年港口发展规划，报国土交通省审批。涉及陆域或建设省主管的岸线时，还需报建设省审批。重要港口新建或改建公众使用的水域设施，外围设施或泊位设施，工程费用由中央和地方政府对半分担。特别重要港口、避风港口75%由中央政府负担。论文大全，港口建设。海关、商检等配套单位的建设投资由其主管部门负责拨款。日本港口的码头投资主体分为三类：港湾局建设和管理公共码头，出租给港运企业（即装卸、运输企业）经营；厂商自行建设、管理其使用的专用码头；埠头公社建设、管理轮渡码头和集装箱码头，出租给船公司使用。

二、国外港口基础设施投融资的基本经验

调查研究许多国家港口基础设施和经营设施的投融资体制和政策，可以发现两条具有普遍指导意义的基本经验：

1、突出政府对基础设施建设负责

所有港口不论是地主投资型港口还是非地主投资型港口，港口基础设施的建设和维护都由政府负责。地主投资型港口是由政府港口管理部门或者行使政府职能的一个公共企业（即公司制形式）通过规划或立法界定一定区域的土地使用权或所有权。港口管理部门或者这个公共企业通过对土地、航道、水域等基础设施的建设，形成可建码头的岸线，出租给经营人建设码头泊位或者由港口管理部门或者这个公共企业建设好码头或码头水工部分出租给经营人从事码头经营业务（如德国的租赁港、北欧及东欧国家的港口、日本埠头公社的码头等），而经营性的设施基本都由经营人自行建设、维护和管理。

从表面上看，其管理模式似乎各不相同，政策不一，但是在上述港口投融资体制的基本问题上所采取的模式几乎是完全相同的，这是基于港口是一个区域（不是一个企业），在这个区域内，存在若干从事经营活动的企业。在市场经济条件下，每一个具有一定规模的港口都是一个综合性的交易市场，它既构成与其他港口（另一个市场）的竞争，也构成一个港口（一个市场）内部竞争，在这种多种产业产品汇集、多个企业参与经营的情况下，基础设施特别是公用基础设施只能由管理港口的政府部门负责建设、维护和管理。这与我国界定社会主义市场经济条件下经济调节、市场监管、社会管理、公共服务的政府职能是完全一致的。

2、坚持港口规划、建设与维护相统一

不论是地主投资型港口还是非地主投资型港口，港口规划和基础设施建设、维护和管理无一不是始终捆在一起，统一由负责港口管理的政府管理部门或者承担政府港口管理职能的一个公共企业来负责的。论文大全，港口建设。其中的道理是十分清楚的，港口规划与公共基础设施布局、安排建设实际上作为政府提供基础设施的公共职能和对港口发展起主导和导向调控作用是不可分割的。如果港口规划由政府管理部门制定，而基础设施则由某一个企业去建设和管理，往往建设会偏离规划，难以真正使规划得到落实。我国港口在港务局政企不分的时候，港务局所作的规划和对公共基础设施的建设、管理都是围绕自身企业的经营来进行的，港口规划严格地说是一个港口企业的发展规划，而不是真正意义上的全部港口的发展规划。即便如此，那时的规划与基础设施的建设也是紧密联系在一起的。在市场经济条件下，港口实行政企分开之后，作为管理某个城市整个港口的港口行政管理部门，法律已经赋予他制定港口总体规划的职责。要真正使整个港口规划得以落实，使港口能按科学规划进行有序的发展，港口的基础设施，应当由这个港口的港口行政管理部门负责建设、维护和管理，这是世界各国港口管理的共同内涵和共同特点。

三、镇江港口基础设施投融资机制创新思路

借鉴国外经验，结合镇江政府财力、金融体制和资本市场发育程度，创新港口基础设施建设投融资机制，需要从以下方面努力：用活用足国家优惠政策，搭建投融资平台，拓宽招商引资渠道，探索资本运营方式，逐步形成投资主体多元化、融资渠道多样化的格局，保障港口建设对资金不断投入的实际需求。

1.用活用足国家优惠政策

研究把握和深刻领会江苏省委省政府关于加快沿江开发实施意见的精神实质，用活用足国家支持沿江开发和沿海开发的优惠政策。通过有效运作，争取更多的国家级、省级“十二五”港口建设重大项目，力争得到国家和省政府更多的政策和资金支持，用于港口基础设施建设。抓住国务院支持江苏沿江和沿海建设的历史机遇，加强与国家机关和省直机关的沟通联系，争取更多港口建设项目落户镇江港。

2.盘活港口现有资产

推行“地主港”经营模式。由政府委托特许经营机构代表国家拥有港区及后方一定范围土地、岸线及基础设施的产权，对该范围内的土地、岸线、航道等进行统一开发，并以租赁方式，把港口码头租给国内外港口经营企业或船舶公司经营，实行产权和经营权分开，向经营者收取一定租金，用于港口建设的滚动发展。

鼓励央企、大型公司和外商，以合资、合作等多种形式参与港口基础设施建设，参照BOT（特许权融资）、PPP（公私合营）等方式，培育多元化的港口投资和经营主体。论文大全，港口建设。

出租、出让或完全出售港口资产和港口服务，引导镇江的优势企业等各类社会资本参与港口经营，有重点地开发港口中转和港区配套服务项目，扩大港口的规模效益。

3.创新招商引资项目

积极研究央属大型企业、省属企业和跨国公司以及台湾重点企业的发展战略，围绕产业链的薄弱环节，创新招商引资项目，通过政府招商、媒体宣传、对外推介会等多种形式，推出一批与港口关联度高、产业链长、带动力强、附加值高、对区域经济发展影响大的石化、能源等港口投资项目，吸引拥有市场和货源、实力雄厚的中远、中海等国内外大航运集团、大船公司、大货主来镇江投资港口开发建设。同时，加强与国司合作，努力营造一个良好的投资环境，增强国家和省级开发投资公司在镇江的投资信心，引导国司扩大投资规模，加大对镇江港基础设施建设的开发投资力度。

4.搭建多渠道投融资平台

完善港口建设发展专项资金和担保机构。配合中央刺激经济的一揽子计划，每年从政府财政预算中安排专项资金，专门用于港口建设的贴息、补助、信用担保机构风险补偿、技术改造与创新、人才培训等。积极探索建立政策性信用担保机构，成立由政府主导、社会共同参与的担保公司，为港口建设贷款提供担保，开辟港口融资绿色通道。

借鉴国外著名港口以及江苏张家港、江阴港的经验作法，整合优质资源，成立股份制公司，通过发行股票、公司债券和定向增发股份募集资金收购重大优质资产，壮大上市公司总资产。建议政府出台优惠政策，吸引大航运集团等参股，以便把更多与港口发展相关的投资主体联合在一起，形成港口的规模化经营积聚效应，打造利益共同体，共谋发展，做到既有效破解港口建设资金瓶颈制约，又保持稳定货源，使招商引资建设港口的过程成为开拓货源、扩大市场的过程，成为拓展港口功能、提升核心竞争力的过程。

建立镇江港金融合作试验区，实现多方共赢。抢抓国家在上海建设国际航运中心和长三角金融中心的新契机，争取海外更多的民营金融机构落户镇江参与港口建设，促进镇江金融合作。支持金融系统积极开展“委托贷款”业务，引导民间过剩资金投向港口基础设施建设。长三角地区(尤其是浙江地区)的民间资本雄厚，投资遍布各个领域。可以参照上海一些外资银行采用的“委托贷款”方式，利用银行网点分布广泛、经营优势明显等特点，向民间个体或企业资金过剩方宣传、解释金融法律法规和政策规定，引导过剩的民间资金向需求资金的港口建设方向流动，并协助资金过剩贷出方对投入用于港口建设的资金合理使用情况进行监督。论文大全，港口建设。同时，银行本身也可以按比例收取一定的中间费用，开创建设方、贷出方和银行方多方共赢的局面。

搭建债券、基金融资平台。论文大全，港口建设。发行港口发展债券、企业债券，依托银行，设立港口产业发展的投资基金，鼓励发展各类产业基金、创投基金、私募基金；探索港口产业基金、企业债券和短期融资券发行试点工作。

第11篇

论文关键词：财务杠杆，资本结构，影响

 

1 引言

杠杆效应，是指固定成本提高公司期望收益，同时也增加公司风险的现象，杠杆具有放大赢利波动性的作用。企业筹资方式的选择往往会使企业产生固定性的筹资成本比如债务利息或优先股股利。当企业现金流不能应付这些到期的固定性筹资成本时企业将丧失偿债能力，这就是财务风险。例如2007年的美国次贷危机对我国很多企业造成了毁灭性的打击，2008年上半年，全国就有6.7万家规模以上中小企业倒闭。温州30万家制造企业中的20%处于停产和半停产状态，并有4万家企业倒闭；东莞关停、转移外资企业就有405家，同比上升36.4%[2]。其深层次的原因是人们只盯住了杠杆的更大收益而忽视了由此带来的风险，当风险释放的时候企业无力承受。悲惨的事例教育我们不能盲目的追求杠杆效应的最大化经济学论文，应将杠杆效应与风险因素综合考虑，使企业能从容应对风险，不至于倒闭破产。什么样的资本结构是企业最佳资本结构？这将是本文的介绍重点。

2 财务杠杆简介

2.1财务杠杆定义

财务杠杆是指由于固定债务的存在而导致企业息税前利润变动引起普通股每股收益产生更大变动的杠杆效应。当企业存在债务融资时就会产生财务杠杆效应。如果负债经营使得企业每股利润上升，便称为正财务杠杆；如果使得企业每股利润下降，通常称为负财务杠杆[3]。财务杠杆的大小通常用财务杠杆系数表示，它是企业计算每股收益的变动率与息税前利润的变动率之间的比率。财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。

DFL==

式中：DFL——财务杠杆系数

EPS——普通股每股收益变动额

EPS——变动前的普通股每股收益

EBIT——息税前盈余变动额

EBIT——变动前的息税前盈余

上述公式可以推导为：

DFL =

式中：I——债务利息

PD——优先股股利

T——所得税税率

2.2财务杠杆收益

A、B、C三家业务相同的公司，相关财务资料如下

由上表可以看出完全没有负债融资的A公司相对于有债务融资的B、C公司，当息税前利润增加1倍时，每股收益也增加了1倍，说明每股收益与息税前利润同步变化，没有显现出财务杠杆效应。而B、C公司每股收益分别增长了116%和154%，显示出财务杠杆效应。同时由于B、C公司资本结构的不同（B、C公司资产负债率为20%、50%），他们的每股收益变化率为116%和154%，说明资产负债率越高的公司财务杠杆效应越明显。随着债务利息的增加，企业面临的现金危机也在增加，同时财务风险也增大。

企业是可以通过不同的筹资渠道来调整企业的负债比率，通过合理安排资本结构，适度负债经济学论文，使财务杠杆利益抵消风险增大所带来的不利影响。

3 资本结构简介

3.1资本结构含义

企业资本由负债和权益构成，短期资金需要量和筹集方式经常变化，且在整个资金中所占比重不高，因此将短期资金作为营运资金管理。因此长期债务与权益资本的组合形成了企业的资本结构。债务融资一方面可以实现抵税收益，但在增加债务的同时也会加大企业的风险，并最终要由股东承担风险的成本。企业资本结构决策的主要内容是权衡债务的收益与风险，实现合理的目标资本结构，实现企业价值最大化。

3.2资本结构决策

资本结构决策有不同的方法，常用的方法有资本成本比较法与每股收益无差别点法，其中资本成本比较法以资本成本作为选择标准，计算过程简单，这种方法只是比较了各种融资组合方案的资本成本，而没有考虑不同融资方案带来的财务风险，本文重要介绍第二种方法即：每股收益无差别点法。

每股收益无差别点法以不同融资方案下企业的每股收益相等为基础，通过比较在企业预期盈利下的不同融资方案的每股收益，进而选择每股收益最大的融资方案。

每股收益无差别点的计算公式如下：

EPS==

式中：EPS——每股收益

N——筹资后的发行在外的普通股股数

以上述A公司为例，假定A公司息税前利润为15万，需追加资本50万，有三种筹资方式

一是全部发行普通股：增发25000股，每股20元经济学论文，这时每股收益1.5元

二是全部发行长期债券：债务利率7%,利息35000元，这时每股收益1.725元

三是全部发行优先股：优先股股利10%，优先股股利50000元1.25元

1、 计算第一、二种方案的无差别点

=

EBIT=105000万

这时每股收益1.05元

2、计算第一、三种方案的无差别点

=

EBIT=200000

这时每股收益2.00元

由以上图示可以看出当企业预期息税前利润大于10.5万元时，采用长期债务融资比采用普通股融资的每股收益大，当企业预期息税前利润大于20万元时，采用优先股融资比采用普通股融资的每股收益大。同时可以看出无论企业息税前利润多大时，采用长期债务融资都比采用优先股融资的每股收益大。由于A企业预期息税前利润15万，通过对每股收益无差别点比较A企业应该采用发行长期债券融资方式。

每股收益无差别点法通过比较在不同筹资方式下企业每股收益的变化来指导企业筹资决策，哪种筹资方式会给企业带来更大的每股收益就选哪种方式。但是在选择的同时并没有考虑到企业的整体价值大小。当每股收益的增长不足以弥补风险增加所需的报酬时，尽管每股收益在增加，但公司价值仍然会下降。企业管理目标并不是每股收益最大化而是企业价值最大化或股东权益最大化，那么怎么样的筹资方式才是符合企业管理目标的方式？这就引出了最佳资本结构的概念。

3.3最佳资本结构

企业最佳资本结构应当是使企业的价值最大，而不是每股收益最大的资本结构，同时在这种使企业价值最大化的资本结构下，企业的资本成本也应该是最低的。

企业的市场价值V等于其股票的市场价值S加上长期债务的价值B。

V=S+B

假定企业长期债务的现值等于其面值；股票的现值等于企业未来净收益按股东要求报酬率折现。企业经营利润永续，股东要求回报率不变，则股票市场价值为：

S=

式中：Ke——权益资本成本（股东要求报酬率）

采用资本资产定价模型计算股票的资本成本Ke

Ke =RF+β(Rm-RF)

式中：RF——无风险报酬率

β——股票的贝塔系数

Rm——平均风险股票必要报酬率

公司资本成本用加权平均资本成本（KWACC）表示

K=K（1-T）()+K()

式中：Kd——税前的债务资本成本

继续以上述A公司为例，该公司预期息税前利润15万，长期资本构成为普通股，无长期债券和优先股经济学论文，该公司认为目前的资本结构不合理，准备通过发行债券回购部分股票方式调整资本结构。经咨询，目前的债务利率和权益资本成本情况如下：

根据上表资料以及前述公式计算不同长期债务规模下企业价值和加权平均资本成本如下：

以发行20万长期债务为例计算过程如下：

债务市场价值等于其面值20万

股票市场价值==100万

企业市场价值=20+100=120万

加权平均资本成本==9.38%

一般情况下个别资本占全部资本的比重按账面价值计算，当账面价值与市场价值差别过大时，计算结果会与实际有较大差距。因此如果能够取得资本市场价值在计算过程中用市场价值计算权数会更准确，本例中长期债券取账面价值，股票取市场价值。

从上表中可以得出当企业以发行20万长期债券方式回购股票时公司的价值最大（V=120万），同时公司的加权资本成本最低(KWACC=9.38%)

4 结论

企业筹资方式的选择影响着企业价值的大小，选择适当适度的筹资方式将财务杠杆效应发挥到最大将会给企业带来更大的每股收益。但更大的每股收益与最大化的企业价值下企业资本结构往往并不一致。发行什么规模的债务来筹资从而达到最大的企业价值是本文论述的关键。我们在追求企业价值最大化的今天，筹资与投资决策至关重要，希望本文能引起你对筹资决策的思考。

参考文献：

[1]雷曜.《次贷危机》[M].（修订版）.北京:机械工业出版社, 2009

[2]陈希琴.基于财务风险防范的多元化融资策略[J].会计之友,2009（2）上：54

[3]中国注册会计师协会.《财务成本管理》[M]. 北京:中国财政经济出版社,2010

[4]严勤连.浅谈财务杠杆与股东利益最大化[J].现代企业教育,2007(9)：64-65

[5]杨志慧.财务杠杆应用误区及策略[J].财会通讯,2007（9）：46

[6]董永灵.浅谈财务杠杆与财务风险[J].经济师,2010（10）：153-155

[7]杨帆.合理利用财务杠杆.优化企业筹资效益[J].现代经济信息,2010(9):120-122

[8]张小文.文拥军.财务杠杆效应对资本结构配置的影响分析[J].财会通讯.2010（1）:120

第12篇

【关键词】知识产权 证券化 鲍伊债券 梦工场 模糊综合评价法

一　证券化定义

诞生于20世纪70年代的资产证券化给传统的金融理论和实践带来深刻的革命，它是美国为了解决住宅抵押贷款金融机构的财务问题而新生的财务工具。基于其深刻的创新内涵，资产证券化从范围到交易金额都获得长足的发展，成为上世纪后三十多年发展最快、影响最大的金融创新.美国证券交易委员会（SEC）则将资产证券化定义为：主要是由现金流支持的，这个现金流是由一组应收帐款或其他金融资产构成的资产池提供的，并通过条款确保资产在一个限定时间内转换成现金以及拥有必要的权力，这种证券也可以是由那些能够通过服务条款或者具有合适的分配程序给证券持有人提供收入的资产支持的证券。

二　知识产权证券化案例分析

我们从历史上俩个成功的版权证券化经典案例去进行分析

1．鲍伊债券

1997年，英国知名歌手David　Bowie通过银行家普曼的规划，以其二十五张唱片的著作权的未来收益为基础资产进行证券化，并成功发行了10年期利率7.9％总额度为5500万美元的债券，金融界称之为“鲍伊债券”。这是世界上第一起典型的知识产权证券化案例，这在当时被誉为“证券化的革命”。在资产证券化的历史上，“鲍伊债券”无疑具有里程碑式意义，它把原本局限于抵押住房贷款、信用卡贷款以及应收账款等方面的资产证券化又向前推进一大步，著作权、专利权和注册商标等知识产权都纷纷进入资产证券化的行列。知识产权证券化作为知识产权开发运用模式的创新，它极大地突破了传统融资方式的限制，使得融资者不再受限于自身的信用水平，其可凭借其优质的知识产权资产筹集资金。因此，这种融资方式有助于挖掘知识产权的经济价值，而对于那些拥有优质知识产权但缺乏足够信誉的企业而言，知识产权证券化为其提供了以知识产权资产为依托的全新融资途径。

2．梦工厂电影版权证券化

梦工厂（Dream　works）电影工作室欲通过证券化融资来增强其卡通影片和实景影片的制作和生产能力。2002年8月，在富利波士顿金融公司和摩根大通的安排下，梦工厂将其旗下工作室的36部电影的版权收益权以真实销售的方式转让给了一个特殊目的机构并以此发行了10亿美元的循环信用债券。此次电影版权证券化在基础资产的选择上有相当严格的标准。这次证券化中有关方面采取了一种特殊的未来收益预测技术，运用这种技术可以根据电影前几周的票房收入来预测出最终收入。在这次证券化中，当且仅当某部电影在美国国内上映8周，其赢利能力充分展现出来之后，电影版权的收益权才会被转让给SPV。在综合评定了内外部信用增级手段和基础现金流的状况之后，标准普尔和穆迪对所发行的债券给出了最高的A从评级级别。

三　知识产权证券化研究方法

本文对知识产权证券化风险的进行了研究，认为模糊综合评价是一种较为合适的方法。1965年美国加利福尼亚大学控制论专家L.　A.　Zadeh教授创建了模糊数学，他认为世上的许多事物都有模糊和非定量化的特性，这种具有模糊性的事物是常见的，而当系统越趋复杂时，越精确的描述将失去意义，此即所谓的“不相容原理。模糊理论就是通过人们的思考与领悟来量化其模糊性，其主要是用意是通过隶属函数的建立将其模糊不确定因素来做隶属度的表达。由于模糊理论能定量地处理影响分析和设计过程中的各种模糊因素，对于处理具有不精确性和模糊性或信息不充足的问题特别具有效力。因此，作为定性分析和定量分析综合集成的一种常用方法，模糊综合评价自其诞生之日起就得到迅速发展并已在经济管理和社会生活中得到广泛应用。模糊综合评价方法的基本思想就是在确定评价因素、因子的评价等级标准和权值的基础上，运用模糊集合变换原理，以隶属度描述各因素及因子的模糊界线，构造模糊评判矩阵，通过多层的复合运算，最终确定评价对象所属等级。

四　知识产权证券化研究意义

对中小企业融资和成熟企业健康的资金流通的重要作用不言而喻，而且可以拓宽金融行业业务范围完善金融市场。但是目前对知识产权资产的风险分析没有标准的模式和框架，本文的创新点。分析了知识产权证券化风险的形成机理，指出知识产权证券化在其交易结构与运作流程上与传统的资产证券化基本相似。分析其交易架构，可以发现知识产权证券化的过程实际上就是一个风险分配和风险控制的过程，但证券化交易结构的设计不可能化解所有的风险。本文对知识产权证券化风险的评价进行了研究，认为模糊综合评价是一种较为合适的方法。在评价过程中，本文构建了相应的评价指标体系，用层次分析法确定了各项指标的权重。本文的不足是由于知识产权的证券化是一个复杂的过程需要发起人，SPV，金融机构和相关法律的支持，对我国来说只是有一定的指导意义。

参考文献

［1］钟基立.知识产权证券化的机遇与风险.西北第二民族学院学报.哲学社会科学版，2007（6）

［2］权国强.产权抵押在我国文化产业融资中的应用.西北大学硕士学位论文，2008

［3］黄隆华.论知识产权资产证券化的监管.华东政法大学硕士学位论文，2008

第13篇

[论文摘要]本文从我国房地产企业融资困难，融资渠道狭窄这一现状，并结合证监会推出公司债这种新的融资渠道的背景，分析了公司债发行利率市场化、资金用途限制少等主要特点，归纳了房地产开发公司发行公司债具有融资成本低、可优化企业资本结构等优势。

一、我国房地产企业融资现状

2007年8月14日，中国证监会正式颁布实施《公司债发行试点办法》（以下简称《试点办法》），这标志着中国公司债发行工作正式启动。众所周知，房地产开发行业是资金密集型行业，企业要想获得良好的发展，雄厚的资金支持是不可缺少的，但近几年以来，国家出台了一系列政策以加强对房地产行业的宏观调控，并实行偏紧的货币政策，利率不断上升且银行紧缩银根，开发企业获得信贷融资愈发艰难，企业只能通过其他融资渠道来获取必需的资金。在2007年，房地产上市公司通过股权融资募集得巨额的资金，但是自去年9月份以来，证监会对房地产上市公司股权融资进行了限制，开发企业股权融资的渠道也渐行渐窄，在2008年房地产开发企业将面临着严峻的资金考验。

同时,由于国家政策及我国资本市场不发达等因素影响,我国房地产开发企业主要是以信贷融资等间接融资渠道为主,辅以股权融资等直接融资渠道。在直接融资渠道中,股权融资占据着极大的比列,股权融资与债券融资的发展极其不平衡,这使得企业不得不承受着巨大的经营风险和较高的财务成本。且过于依赖信贷融资,加大了银行的潜在风险，不利于我国金融市场的稳定与发展。

二、公司债的主要特点

公司债券公司债是由企业依照法定程序发行的债券，是为筹措长期资金而向一般大众举借款项，承诺于指定到期日向债权人无条件支付票面金额，并于固定期间按期依据约定利率支付利息。根据证监会颁布的《试点办法》，笔者认为公司债主要有一下几个特点：

1.发行利率市场化。根据《试点办法》规定，发行价格由发行人与保荐人通过市场询价确定。这种定价方法与股票的定价方法相类似，公司债券同企业债券定价相比有了质的改变，公司债券价格能够在真正意义上实现了市场定价，让市场来确定发行利率。

2.融资资金用途限制少。当前我国房地产开发企业的主要资金来源信贷融资的资金用途被严格限定，同样，企业即使通过发行企业债券获得融资，其资金使用亦需得到政府主管部门的审批，不利于企业充分发挥资金的效用和改善资金使用效率。但《试行办法》中规定，发行公司债券募集的资金只需符合股东会或股东大会核准的用途和符合国家产业政策，限制相对较少，有利于企业根据自身的经营状况对资金的使用进行优化安排，降低财务成本和优化资本结构。

3.债券发行程序相对较简易。相对于股权融资，债券融资的程序相对比较简易，公司债券发行主要是看发行公司的盈利能力和偿债能力，同时，公司债发行可以采取“一次核准、分次发行”的做法，开发企业可以根据自身项目开发的资金的需要状况和市场状况来确定发行规模和频率。相对而言，债券融资更易发行，有利于降低资金成本和融资过程中的筹资费用。

4.资信评级作用体现。《发行办法》中不再强制规定需要商业银行的担保，评级机构的资信评级将成为投资者投资公司债券的重要参考依据，同时监管机构重视发行人的信息披露及发行公司债后的市场监管工作，并要求在公司债券有效存续期内，资信评级机构每年至少进行一次跟踪评级并及时公告发行人资信状况的变化情况。

三、公司债融资优势

正如上文分析，公司债融资方式同其他渠道相比拥有较突出的特点。现推出公司债这一融资渠道，将能够充分发挥公司债固有的优势，降低房地产开发企业对信贷融资的依赖，促进开发企业融资渠道多元化。在同其他融资渠道相比，公司债融资具有以下诸多优势：

1.公司债融资成本较低。目前我国商业银行三到五年期贷款基准利率为7.65％（含五年），五年以上贷款已调整到7．83％，而金地集团所发行的12亿元公司债的票面利率只有5.50%，不考虑筹资费用，金地集团每年估计可以节约两千多万的财务费用。因此同商业银行信贷融资相比，企业发行公司债可以节约相当多的财务成本。

2.拓宽融资渠道，优化企业资本结构。当前除了少部分企业实力较强能够上市进行股权融资以外，我国房地产开发企业主要还是以信贷融资为主，融资渠道比较单一。公司债券的推出，为房地产开发企业提供了在中长期内较为稳定的资金来源，有利于开发企业拓宽其融资渠道，减少对信贷融资的依赖，以优化企业资本结构，降低企业经营风险。

3.可避免因再融资而分散股权。在股权分置改革后，通过股权再融资会分散公司股东的控股权，且有可能会降低每股收益，并可能导致股价下跌。对于相对控股的上市公司大股东而言，股权再融资会直接削弱大股东的控股地位。通过发行公司债在获得企业所需资金的情况下，发行公司债融资更容易获得股东的支持。

4.发行门槛较低，融资对象较多。公司债的发行没有对资金用途等方面设定硬性指标，且公司债的发行也没有规定一定要由商业银行等担保人做担保，相对而言，发行公司债的门槛相对较低。由于公司债融资更加的市场化，公司债的融资对象更多，除了保险公司、基金等大型投资机构之外，商业银行及个人投资者均可能成为其融资对象，且不受原有股东条件的限制，较股权融资而言更有优势。

参考文献：

[1]叶剑:解读公司债[J].上海投资,2008年第3期

第14篇

1内源融资。在我国中小企业融资方式中内源性融资占主导地位，但其总体状况却不尽人意。首先．我国中小企业依赖于内部人融资的程度很高。企业内部股东的亲朋好友和企业内部股东提供的初始资本以及随后追加的资本起了主导作用。其次中小企业利润分配过程中留利不足自我积累意识差。中小企业内部利润分配中多存在短期化倾向，缺乏长期经营思想自身积累意识淡薄，在利润分配上几乎近于”分光”。

2间接融资。中小企业由于经营规模的限制以及我国资本市场的不完善和不成熟，其间接融资过分集中于银行贷款。在国有商业银行加强金融风险防范的形势下中小企业间接融资困难重重。首先，银行贷款数量少。由于中小企业自身的不足国有商业银行更倾向于将贷款发放国有大型企业致使中小企业从银行获得的贷款比例远低于其对国民经济的贡献比例。其次．信用担保制度不健全使中小企业融资难。中小企业普遍存在经营规模小固定资产少等特点因而银行贷款需要第三方提供担保。最后为中小企业服务的金融机制不健全没有专门的金融服务机构。

3直接融资——股票融资和债券融资。近几年随着中小板的发展为中小企业开辟更为广阔的融资渠道然而我国的股票融资机制还存在这许多的不足之处。首先IPO审核时间长、不可预测。虽然我国证券发行上市采用了核准制但仍以实质审核为主基本无法确定能否通过发审委的审核。其次发行上市门槛高、层次较单一。虽然深交所设立了中小企业板块但与主板市场的区别不大只向多层次市场迈出了很小的一步。此外，我国债券市场的发展远落后于股市和银行信贷市场的发展其不发达程度在交易市场上表现突出1995年～1999年股票交易额占交易额的8356％，债券占1644％其中企业债券仅占233％。由于我国实行“规模控制．集中管理．分级审批”的规模管理方式，中小企业很难通过发行企业债券来获取资金。

二、我国中小企业融资困难的成因分析

我国中小企业融资困难的因素主要分为内部原因和外部原因两种情况。

1内部原因

(1)中小企业有较大的财务风险。净收益理论认为企业债务融资的成本比股权融资的成本低企业的加权平均资本成本率会随着企业债务融资和股权融资的选择不同而发生变化企业更多地利用债务融资增加债务资本比例，会提高财务杠杆比例降低加权平均资本成本率企业的市场价值相应提高。由此中小企业为了求得较低资本成本会尽量保持较高比例的负债。然而较高的负债水平，必然会使企业还本付息压力增大从而导致较高的财务风险。

(2)中小企业信用道德风险高。与大企业相比中小企业信息透明度低而且大多缺乏抵押品金融部门对中小企业的贷款依赖于中小企业的“软信息”，因此发生道德风险的可能性更高。而且中小企业通常自有资本较少，面临更为激励的市场竞争亏损和破产的可能性更大。由于破产成本低自身没有更多的商誉价值因此中小企业比大企业发生道德风险的可能性更大．破产逃债的动机更强，这在中小企业的融资的实践中也得到了充分证明。

(3)权益资本成本过高。以权益资本的形式在资本市场上融资要求融资规模大这样与筹集到的大规模资金相比．发行费用微乎其微。而中小企业所需资金的规模一般偏小．发行费用相对来说很大，导致其在资本市场上等资难。

2外部原因

(1)中小企业融资的所有制歧视。长期以来．我国在资金配置方面存在着所有制歧视因素，融资渠道被国有银行垄断，银行贷款完全为国有经济服务。改革开放后，多种经济成分共同发展．长期计划经济思维模式不可能一下子随着经济体制变革而发生实质性变化，这个转变需要更长的过程。国有银行垄断了资金市场的绝大部分份额资本市场处于政府控制之下，这些金融机构主要为国有大中型企业提供资金中小企业只能从银行得到很小一部分贷款。

(2)过度的金融管制。在市场不完全条件下金融机构不可能满足所有人借款人的请求而会进行信贷配给。在金融过度管制下金融监管当局对金融机构风险控制的更为严格并且金融机构对风险也会更加敏感由于中小企业的信息不对称与信息不透明更加严重从而它的风险也就会最高，从而中小企业将成为金融机构进行信贷配给的首要对象，甚至会拒绝给中小企业提供信贷服务。

(3)中小金融机构发展滞后．制约了中小企业的融资渠道。从中小企业资金需求结构上看中小企业对长期资金需求最为迫切金融机构即使给予贷款多为短期一般在1年以下这种短期资金只能作为企业流动资金运用而对于企业长期资金周转和长期发展投资资金则无法满足。另一方面由于目前我国中小金融机构数量过少实力和规模也不大使得中小企业的间接融资受到制约。

参考文献：

[1]赵尚梅：中小企业融资问题研究[M]北京：知识产权出版社20072

[2]孙兰兰我国中小企业直接融资问题研究．东北财经大学硕士论文．2005

[3]林毅夫孙希芳：信息、非正规金融与中小企业融资[J]．经济研究，2005，7

第15篇

[论文摘要]本文从我国房地产企业融资困难，融资渠道狭窄这一现状，并结合证监会推出公司债这种新的融资渠道的背景，分析了公司债发行利率市场化、资金用途限制少等主要特点，归纳了房地产开发公司发行公司债具有融资成本低、可优化企业资本结构等优势。

一、我国房地产企业融资现状

2007年8月14日，中国证监会正式颁布实施《公司债发行试点办法》（以下简称《试点办法》），这标志着中国公司债发行工作正式启动。众所周知，房地产开发行业是资金密集型行业，企业要想获得良好的发展，雄厚的资金支持是不可缺少的，但近几年以来，国家出台了一系列政策以加强对房地产行业的宏观调控，并实行偏紧的货币政策，利率不断上升且银行紧缩银根，开发企业获得信贷融资愈发艰难，企业只能通过其他融资渠道来获取必需的资金。在2007年，房地产上市公司通过股权融资募集得巨额的资金，但是自去年9月份以来，证监会对房地产上市公司股权融资进行了限制，开发企业股权融资的渠道也渐行渐窄，在2008年房地产开发企业将面临着严峻的资金考验。

同时,由于国家政策及我国资本市场不发达等因素影响,我国房地产开发企业主要是以信贷融资等间接融资渠道为主,辅以股权融资等直接融资渠道。在直接融资渠道中,股权融资占据着极大的比列,股权融资与债券融资的发展极其不平衡,这使得企业不得不承受着巨大的经营风险和较高的财务成本。且过于依赖信贷融资,加大了银行的潜在风险，不利于我国金融市场的稳定与发展。

二、公司债的主要特点

公司债券公司债是由企业依照法定程序发行的债券，是为筹措长期资金而向一般大众举借款项，承诺于指定到期日向债权人无条件支付票面金额，并于固定期间按期依据约定利率支付利息。根据证监会颁布的《试点办法》，笔者认为公司债主要有一下几个特点：

1.发行利率市场化。根据《试点办法》规定，发行价格由发行人与保荐人通过市场询价确定。这种定价方法与股票的定价方法相类似，公司债券同企业债券定价相比有了质的改变，公司债券价格能够在真正意义上实现了市场定价，让市场来确定发行利率。

2.融资资金用途限制少。当前我国房地产开发企业的主要资金来源信贷融资的资金用途被严格限定，同样，企业即使通过发行企业债券获得融资，其资金使用亦需得到政府主管部门的审批，不利于企业充分发挥资金的效用和改善资金使用效率。但《试行办法》中规定，发行公司债券募集的资金只需符合股东会或股东大会核准的用途和符合国家产业政策，限制相对较少，有利于企业根据自身的经营状况对资金的使用进行优化安排，降低财务成本和优化资本结构。

3.债券发行程序相对较简易。相对于股权融资，债券融资的程序相对比较简易，公司债券发行主要是看发行公司的盈利能力和偿债能力，同时，公司债发行可以采取“一次核准、分次发行”的做法，开发企业可以根据自身项目开发的资金的需要状况和市场状况来确定发行规模和频率。相对而言，债券融资更易发行，有利于降低资金成本和融资过程中的筹资费用。

4.资信评级作用体现。《发行办法》中不再强制规定需要商业银行的担保，评级机构的资信评级将成为投资者投资公司债券的重要参考依据，同时监管机构重视发行人的信息披露及发行公司债后的市场监管工作，并要求在公司债券有效存续期内，资信评级机构每年至少进行一次跟踪评级并及时公告发行人资信状况的变化情况。

三、公司债融资优势

正如上文分析，公司债融资方式同其他渠道相比拥有较突出的特点。现推出公司债这一融资渠道，将能够充分发挥公司债固有的优势，降低房地产开发企业对信贷融资的依赖，促进开发企业融资渠道多元化。在同其他融资渠道相比，公司债融资具有以下诸多优势：

1.公司债融资成本较低。目前我国商业银行三到五年期贷款基准利率为7.65％（含五年），五年以上贷款已调整到7．83％，而金地集团所发行的12亿元公司债的票面利率只有5.50%，不考虑筹资费用，金地集团每年估计可以节约两千多万的财务费用。因此同商业银行信贷融资相比，企业发行公司债可以节约相当多的财务成本。

2.拓宽融资渠道，优化企业资本结构。当前除了少部分企业实力较强能够上市进行股权融资以外，我国房地产开发企业主要还是以信贷融资为主，融资渠道比较单一。公司债券的推出，为房地产开发企业提供了在中长期内较为稳定的资金来源，有利于开发企业拓宽其融资渠道，减少对信贷融资的依赖，以优化企业资本结构，降低企业经营风险。

3.可避免因再融资而分散股权。在股权分置改革后，通过股权再融资会分散公司股东的控股权，且有可能会降低每股收益，并可能导致股价下跌。对于相对控股的上市公司大股东而言，股权再融资会直接削弱大股东的控股地位。通过发行公司债在获得企业所需资金的情况下，发行公司债融资更容易获得股东的支持。

4.发行门槛较低，融资对象较多。公司债的发行没有对资金用途等方面设定硬性指标，且公司债的发行也没有规定一定要由商业银行等担保人做担保，相对而言，发行公司债的门槛相对较低。由于公司债融资更加的市场化，公司债的融资对象更多，除了保险公司、基金等大型投资机构之外，商业银行及个人投资者均可能成为其融资对象，且不受原有股东条件的限制，较股权融资而言更有优势。

参考文献：

[1]叶剑:解读公司债[J].上海投资,2008年第3期