信托融资论文范文

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第1篇

1.1公租房信托融资模式分析目前我国公租房REITs的发展尚处于探索阶段。公租房REITs本质上是公私合作伙伴关系的一种形式，通过基金管理公司与地方政府达成协议，将公租房、部分商业资产打成一个资产包，向社会公众或特定投资者发行REITs份额募集资金，将民间资本以信托投资基金的形式投入政府提供的公租房公共服务领域[6]。运作流程如图1。1）由信托公司发起和管理REITs基金，并向广大投资者发放收益凭证。2）广大投资者购买公租房REITs基金，并承担相应的权利和义务。3）公租房委员会通过公开招标的方式寻找专业房地产开发商，建设落实新建公租房房源；或委托资产评估机构对收购、改造的公租房进行资产评估。4）将新建、收购和改造的公租房交给公租房资产管理公司进行日常的运营和管理。5）公租房委员会对申请租住公租房的家庭或者个人进行审核，并负责计划一段时间内公租房的建设规模。6）由公租房资产管理公司收取租金，并将租金及政府补贴交给基金托管机构进行保管。7）由中国证监会及银监会进行公租房REITs全面监督。

1.2公租房信托融资风险指标体系构建近年来，国内外学者对信托融资风险评估进行了大量的研究。董良峰提出廉租房REITs面临的内部和外部风险[7]；丁铄总结房地产投资信托的投资风险主要包括：环境、政策、资本市场、利率、法律、流动性和通货膨胀等风险；运作风险主要包括：财务、经营管理、道德、委托、投资等风险[8]。本文在综合分析REITs风险相关研究的基础上，结合公租房运作过程的具体特点，系统性地对我国公租房信托融资模式的风险进行识别，将主要风险总结为以下七个方面。

1.2.1法律风险我国针对房地产信托融资的法律主要有《信托法》、《信托公司管理办法》、《证券法》以及银监会部分文件，但普通信托模式和REITs在投资对象和资产处理等方面有很大区别。法律体系不完善和法律的修改变更极易给投资者带来风险。

1.2.2政策风险指由于中央或地方政府的政策如国家的财政政策、货币政策、对房地产行业的调控政策等发生变化对公租房信托融资可能带来的影响。REITs作为一种全新的融资工具，从试点到运作，政策的出台是一个探索性过程，存在很大风险，并且地方政府的补贴是否到位和审批延误都会给公租房的收益带来风险。

1.2.3市场风险主要表现为利率风险、通货膨胀风险。并且房地产行业和资本市场的变化也会引起REITs的波动。

1.2.4管理风险REITs在我国还没有形成完善的运作模式，在管理过程中，面临着专业人才匮乏等问题，并且在运作过程中，由于委托关系的存在，双方的经营权与所有权分离，且信息不对称，从而产生委托—风险和道德风险。

1.2.5建设风险项目的选择决定后期的收益。项目无法按时完工将会造成不能产生足够的现金流支付各种费用和还款利息，导致项目成本增加等风险。

1.2.6运营风险目前我国公租房租售情况会给公租房REITs的收益带来一定的影响。由于运营商缺乏经验，导致公租房运营效率低下，并且后期运营维护成本的增加也会给公租房的收益带来风险。

1.2.7收益风险公租房的租金比较低，主要依靠政府补贴，先租后售模式不够成熟。所以公租房的租金定价和政府补贴额度都会影响公租房REITs收益。由于公租房的产权及退出机制没有完善，REITs在运作过程中还会面临流动性风险。在上述分析基础上建立风险评价指标体系，如表1。

2构建评价模型

影响公租房信托融资模式的风险因素复杂多变，所以专家评判存在一定灰度。本文提出运用模糊综合评价结合灰色聚类分析的方法，评价公租房信托融资的风险。通过灰色关联分析，为风险指标（影响因素）赋予权重系数，利用白化权函数，进行灰色评估。将灰色聚类分析得到的聚类系数矩阵，进行模糊评价。将模糊评价与灰色分析方法相结合，分析公租房信托融资的风险。其分析过程如下：

2.1确定公租房风险评价指标集与评语集1）确定公租房信托融资风险评价指标集，U=（U1，U2，……，Un），U是公租房信托融资过程中面临的法律、政策、市场、管理、建设、运营和收益等风险。2）确定公租房信托融资风险评语集，V=（V1，V2，V3）。指公租房信托融资的风险分为低等、中等、高等三个等级。

2.2计算公租房信托融资各风险因素权重基于AHP法确定各风险评价指标的权重，因素权重向量为W=[u1，u2，…，ui，…，un]，指标层的权重为[ui1，ui2，……，uin]。

2.3公租房信托融资风险评价矩阵的确定

2.3.1确定评价准则

2.3.2确定评价矩阵基于表2的评价准则，由专家评价各风险指标，得出综合评价向量，D=（di1，di2，…，dir）。

2.3.3确定评价灰类首先要确定灰类的等级数、灰数，并建立白化权函数。灰数在灰色系统理论中对应的是一个区间，是一个动态范围。灰数不同，白化数所对应的关联程度也不同，用fjk（dij）表示。根据评价等级、评语集，通过定性分析确定灰类，建立白化权函数，如表3。

2.3.4构造模糊综合评价矩阵分别计算dij属于f1（dij）、f2（dij）、f3（dij）的灰色统计量[9]，并通过归一化处理，得出因素i指标j风险（低，中，高）的模糊综合评价矩阵R：通过对R进行模糊矩阵评价，得出系统的模糊评价矩阵B[9]根据最大隶属度原则，可以得出结论：当B1=max[B1，B2，B3]时，说明此项目风险比较低，比较适合采用信托模式融资。当B2=max[B1，B2，B3]时，说明此项目风险中等，可以采用信托模式融资。当B3=max[B1，B2，B3]时，说明此项目风险很高，不适合采用信托模式融资。

3实例应用

本文以西安市某待建公租房项目为例，介绍信托融资风险的分析与评价过程。该公租房建设项目位于西安市未央区，设有两个单层高地下停车库，占地面积约为109600平方米，总建筑面积约697831平方米，包括：12幢32层住宅楼，9幢33层住宅楼、商业楼、会所、幼儿园，项目由西安市房地产经营一公司投资建设，建成后，可入住户数10508户。

3.1确定风险指标体系和评语集风险评价指标体系如表1所示，风险评语集V=（V1，V2，V3）。

3.2计算公租房信托融资各风险因素权重首先邀请10位具有房地产信托管理经验的专家对风险评价指标体系（表1）中的各风险进行打分，确定各级判断矩阵，利用AHP方法，确定风险因素的权重。

3.3确定评价矩阵1）确定评价准则如表2所示。2）请10位专家，按照表2的评价准则，在（0，1）范围内进行打分，得出综合评价向量。3）建立白化权函数，如表3所示。4）构造模糊综合评价矩阵。利用表3中的白化权函数，计算各指标的灰色统计量，并通过归一化处理，得到模糊综合评价矩阵R，计算评价结果[9]。根据最大隶属度原则可判断此项目风险为中等。因此，本项目采用信托融资较为合适。同时可以得出，该公租房项目信托融资面临风险因素由大到小依次是：政策风险、法律风险、建设风险、收益风险、运营风险、市场风险、管理风险。

4政策建议

由于REITs在我国起步较晚，目前在公租房建设中引入REITs尚面临相关法律法规缺位、信息披露不到位、缺乏专业机构和人员等障碍，所以需要完善以下政策。

4.1完善针对REITs的相关法律法规首先需要完善公租房REITs的发起设立、组织机构、经营运作、产权转移、收入分配等法律法规。其次规范管理措施，明确信托投资关系中各主体的权利、义务。

4.2明确税收优惠政策首先健全相关税收体系，明确税收减免政策，避免重复征税。明确在发行、交易及派息过程中如何征税，对个人、机构投资者、基金公司如何征税。其次，明确公租房REITs产品利息收入免征所得税。REITs存续期间，免征租金收入的相关营业税、房产税、印花税等。

4.3加强信息披露和监管制度目前国内的房地产业不规范，信息不对称，使我国公租房建设同REITs接轨存在一定缺口，制约公租房REITs的发展。为此应建立以证监会为主与中国银行、银监会等紧密合作的监管机构，严密监管公租房REITs的管理与信息披露，并且完善信托登记制度。

4.4加强专业机构和人才的培养由于国内REITs起步较晚，专业机构和人才非常缺乏。建议加快REITs的组织建设，建立由商业银行、证券公司、信托投资公司、房地产管理公司等组成的多元化投资机构体系。加强REITs所需的律师、会计师、审计师、资产评估师等服务人才的培养。

5结语

第2篇

论文关键词：并购融资信托融资资产证券化

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

第3篇

关于A某某涉嫌贪污案的司法会计鉴定书

（文号）

委托单位：×检察院

委托时间：×年×月×日

鉴定要求： 对×年×月至×月A某某涉嫌贪污×万元短期委贷资金及其去向的财务事实进行司法鉴定。

送检材料： 委托方提供的甲公司账册、凭证和法院的法律文书等。

一、概况

×年×月至×月，A某某在担任乙公司负责人期间（见附件一／1），以乙公司的名义，与丙公司、丁公司、戊公司、庚公司签订委托贷款协议书，将上述单位的×万元资金，转入甲公司和辛公司。已追回×万元，未追回×万元。

二、检验

（一）关于甲公司的基本情况

甲公司系×年×月成立的外商独资企业，注册资本：×万美元。董事长和法人代表均为A某某，副董事长和总经理为B某某。经营范围：生产和销售×产品等。×年×月，因注册资金未到位，甲公司被当地工商局注销。甲公司存续期间，未开展过正常经营业务，只查到大额借贷资金进出，财务上也无完整的账册，只查见一部分应收、应付往来账户（见附件一／2-6）。

（二）关于A某某动用×万元资金的情况

1.关于丙公司委托贷款×万元的情况

×年×月×日，丙公司与乙公司签订协议，甲方将×万元委托乙公司贷给乙公司选定的企业，委托期限为×个月，按月息×%计息；乙公司对丙公司委托的资金负全部责任，到期保证归还全部本金，并一次性支付手续费，为本金的3%，在委托资金到账后，当场以支票或汇票方式付清（见附件二／1）。

×年×月×日，丙公司开出×银行的#×转账支票×万元，交给乙公司。经乙公司背书后，转入甲公司。甲公司收到该×万元后，主要用于付给丙公司利息×万元、壬公司货款×万元、癸公司货款×万元、子公司利息×万元、丑公司×万元，归还辛公司借款×万元，合计×万元（见附件二／2-17）。

因甲公司未归还丙公司借出的×万元，丙公司向法院提讼。其后，根据×法院判决和×法院民事调解，由乙公司返还给丙公司本金×万元、利息×万元。×年×月×日，乙公司正式赔付丙公司×万元（见附件二／18-25）。

2.关于丁公司委托贷款×万元的情况

×年×月×日，丁公司与乙公司签订协议，丁公司将×万元委托乙公司贷给乙公司选定的企业，委托期限为×个月，按月息×%计息；乙公司对丁公司委托的资金负全部责任，到期保证归还全部本金，并一次性支付手续费，为本金的×%，在委托资金到账后，当场以支票或汇票方式付清（见附件三／1）。

×年×月×日，丁公司开出×银行的#×转账支票×万元，交给乙公司。经乙公司背书后，转入甲公司。甲公司收到后，通过寅公司归还×年×月×日甲公司向子公司的借款×万元，归还甲公司向卯公司的借款×万元。

上述×年×月×日甲公司向卯公司借入的×万元，用于付给辰公司货款×万元，付给午公司×万元，与其他资金一起付给未公司×万元（见附件三／2-20）。

因甲公司未归还丁公司借出的×万元，丁公司向法院提讼。其后，根据×法院案外调解协议，由乙公司返还给丁公司×万元、利息×万元。×年×月×日，乙公司正式赔付丁公司×万元（见附件三／21-22）。

3.关于戊公司和庚公司委托贷款×万元的情况

（1）关于戊公司委托贷款×万元的情况

×年×月×日，戊公司与乙公司签订协议，戊公司将×万元委托乙公司贷给乙公司选定的企业，委托期限为×个月，按月息×%计息；乙公司对戊公司委托的资金负全部责任，到期保证归还全部本金，并一次性支付手续费，为本金的×%，在委托资金到账后，当场以支票或汇票方式付清（见附件四／1）。

×年×月×日，丙公司开出×银行的#×转账支票×万元，付给戊公司。戊公司背书后，交给A某某。A某某将该支票直接付给辛公司。×年×月×日，甲公司记入“其他应付款――戊公司”账户×万元（见附件四，2-4）。

案发后，戊公司借出的×万元，已通过×个单位签订转账协议书追回，由申公司归还酉公司。

（2）关于庚公司委托贷款×万元的情况

×年×月×日，庚公司与乙公司签订协议书，庚公司将×万元委托乙公司贷给乙公司选定的企业，委托期限为×个月，按月息×%计息：乙公司对庚公司委托的资金负全部责任，到期保证归还全部本金，并一次性支付委托手续费，为本金的×%，在委托资金到账后，当场以支票或汇票方式付清（见附件五／1）。

×年×月×日，丙公司开出×银行的#×转账支票×万元，付给庚公司。×月×日，庚公司开出×银行的#×现金支票×万元。两张支票，合计×万元，由庚公司交给A某某。A某某将其直接付给辛公司。×年×月×日，甲公司记入“其他应付款――庚公司”账户×万元（见附件五／2-6）。

庚公司借出的×万元，根据×法院判决和×法院判决，扣除已付给庚公司利息×万元、戊公司利息×万元、丁公司利息×万元，合计×万元，由乙公司归还庚×万元。×年×月×日，乙公司正式赔付庚公司×万元（见附件五／23-25）。

（3）辛公司收到×万元的去向情况

辛公司收到以上×万元后，主要用于付给庚公司利息×万元、戊公司利息×万元、丁公司利息×万元，其余×万元，作为甲公司归还×年×月×日向辛公司借款×万元的本息。

上述×年×月×日甲公司向辛公司借入的×万元（×万元+×万元），A某某将其直接解入戌公司。根据戌公司的×年×月×日《转账通知》称，戌公司收到的上述×万元，是收回×年×月×日戌公司经乙公司转贷给辛公司的借款（见附件五／7-22）。

三、论证

一、检材由委托方依法收集并提供，因而是合法、真实、有效的。

二、对上述有关财务事实的检验，符合公允的证据规则。

三、根据《中华人民共和国商业银行法》第五十二条规定：商业银行的工作人员应遵守法律、行政法规和其他各项业务管理的规定，不得有下列行为：利用职务上的便利，贪污、挪用、侵占本行或者客户的资金（见附件九／1）。A某某将客户交给银行的委托贷款通过自己经营的公司贷给客户，在自己经营的公司无力偿还的情况下，又由银行赔付，改变了客户委托贷款的所有权，其行为明显触犯了法律。

四、鉴定结论

×年×月至×月，A某某以乙公司的名义，与丙公司、丁公司、戊公司、庚公司签订委托贷款协议书，将上述单位交给乙公司的×万元委托贷款，纳入其个人控制之下。其中：转入A某某任董事长和法人代表的甲公司的账户×万元；以甲公司的名义付给辛公司×万元。案发后，已追回×万元，未追回×万元。因法院的调解、裁定、判决，经执行三次赔付（×万元+×万元+×万元），乙公司直接损失×万元。

落款：鉴定机构及其鉴定专用章

高级司法会计师：

（印章）

司 法 会 计 师：

（印章）

日期：

第二部分文证审查意见

司法会计文证审查意见书

文号

一、基本情况

×年×月×日，本院公诉人某某某提出委托，要求对案件中的司法会计鉴定结论文书进行审查。

×鉴定机构提供的鉴定结论称，×年×月至×月，A某某以乙公司的名义，与丙公司、丁公司、戊公司、庚公司签订委托贷款协议书，将上述单位交给乙公司的×万元委托贷款，纳入其个人控制之下。其中：转入A某某任董事长和法人代表的甲公司的账户×万元；以甲公司的名义付给辛公司×万元。案发后，已追回×万元，未追回×万元。因法院的调解、裁定、判决，经执行三次赔付（×万元+×万元+×万元），乙公司直接损失×万元。

二、审查情况

首先，值得肯定的是该鉴定未使用言词材料，检验部分的叙事脉络也较清晰。其次，存在下列问题：

（一）检验不充分

第一，检验采用的仅是查账的叙事法，未对检材特征进行观察描述。

第二，未从多个角度、利用多份相关的涉案会计资料对资金收付进行检验。

第三，未利用各种条件对资金收付的会计记录进行检验。

（二）论证不正确

该鉴定对于检材来源合法性和检材真实有效性的论证是缺乏论据的；对于检验方法的论证是错误的；对于非会计行为合法性的论证是多余的。

（三）结论缺乏部分依据

该案中虽然甲公司会计记录不全，但乙公司是老企业，必定有规范的会计记录，这部分会计记录直接影响到案件的定性。然而，该鉴定未对这一范围的涉案会计资料进行检验，因而结论中“直接损失”一词缺乏事实依据。

三、审查结论

若鉴定人无意做重大修改，但能将文书改为“查账报告”，并在结论中删除“直接损失”一词，该鉴定结论拟可采信作为查账结论使用。

第4篇

关键词：房地产投资信托基金；发展；模式

房地产投资信托基金（REITs）可以看成是基金的一种，其特殊之处在于房地产投资信托基金通过发行收益凭证筹集的资金主要用途是投向房地产市场。房地产投资信托基金拓宽了我国房地产业的融资渠道，缓解了银行信贷的压力，使得我国房地产宏观调控更加行之有效，也推动了我国房地产业的发展朝着更加健全和健康的方向发展。但由于我国房地产市场、信托市场以及基金市场发展相对滞后，我国还未发行真正意义上的房地产投资信托基金。随着我国市场环境和政策环境日益成熟，房地产投资信托基金的发行已经成为调节房地产市场，改善房地产金融市场的首要任务。

一、我国房地产投资信托基金（REITs）的最优路径

（一）准备阶段

由于金融市场产品多样化的发展，我国已发行若干类房地产投资信托基金，如苏宁旗下11家门店的资产证券化、新派公寓权益型房托资产支持专项计划和畅星-高和红星家居商场资产支持专项计划等。这些类房地产投资信托基金虽然已是场内发行交易，但还只是面向机构投资者，并无确切意义上的公募房地产投资信托基金。因此在政策方面，我国立法当局需完善有关房地产投资信托基金的规定，对房地产投资信托基金市场的准入、组织运营、业务合规、收益分配以及风险防范方面做出具体确切的规定。

（二）试点阶段

由于房地产投资信托基金涵盖诸多投资领域，包括住房、办公楼、商业地产、工业房地产、寄宿房地产、医疗房地产、仓储房地产、基础设施、林地、数据中心房地产、房地产相关行业以及房地产债券等。因此我们可将房地产投资信托基金分为三类，即房地产类投资信托基金、房地产相关行业类投资信托基金和房地产债券类投资信托基金。房地产投资信托基金政策完善并实行后，我们首先发展房地产类投资信托基金，并选择符合目前供给侧改革这一政策大环境的住房类这一单一类型的房地产类投资信托基金为试点。经过一段时间的试行后，综合研究该试行房地产类投资信托基金的运营情况和投资者的市场反应，并提出相应的整改措施。

（三）完善阶段

经过试点阶段的试行和整改，我国单一类型的房地产类投资信托基金的发行及运营已趋于成熟。此时政府可在市场上试行房地产类投资信托基金的其他单一类型如办公楼、商业地产、工业房地产、寄宿房地产、医疗房地产、仓储房地产、基础设施、林地和数据中心等。其后可实行多类型的房地产类投资信托基金和房地产相关行业类投资信托基金。最后房地产投资信托基金市场基本成熟后发行房地产债券类投资信托基金。此阶段我国可以完成房地产投资信托基金市场从单一到多类型，从房地产到相关行业，再到房地产金融市场的完善过程。

二、我国房地产投资信托基金（REITs）的募集方式

基金的募集方式有两种，公募方式和私募方式。同样，房地产投资信托基金的募集方式也可分为公募和私募两种。采取公募方式的房地产投资信托基金可以面向社会公众公开发售。这种基金可以向社会公开发售基金份额和宣传推广，基金募集对象不固定且基金份额的投资金额要求较低。因此公募房地产投资信托基金适合有房地产投资需求的中小投资者。但这种房地产投资信托基金要遵循的法律法规较多，受到的监管也比较严格。相较公募房地产投资信托基金而言，私募房地产投资信托基金则收到的监管力度要小，这是由于其投资者都是特定的，人数不超过200人，并且投资者需要是合格投资者。但由于私募房地产投资信托基金不面向公众发售，不进行公开宣传，基金份额的投资金额较高，因此私募房地产投资信托基金的投资范围更大以及所受限制更小。

三、我国房地产投资信托基金（REITs）的资金来源渠道

目前我国的房地产市场的资金来源可分五种，分别为国内贷款、利用外资、外商直接投资、自筹资金和其他资金来源。而房地产投资信托基金的来源渠道有面向特定或者不特定的投资者募集的资金以及基金在运营过程中产生的收益或者利得。由于我国的经济发展，私人财富迅速积累，全国范围内形成了大量的社会闲散资金，房地产投资信托基金的设立可吸收大量中小企业投资者的资金，对金融资源配置起一定的促进作用。而从养老金入市这一行为来看，养老金和社会保险金等的管理机构会作为机构投资者也可为房地产投资信托基金提供一定的资金。当然，在房地产投资信托基金的管理运营过程当中，房地产投资信托基金投资的标的也会由于升值或者盈利产生一定的资金来源。这又刺激了投资者对于房地产投资信托基金的投资信息，从而达到良性循环的目的。

四、我国房地产投资信托基金（REITs）的产品定位

针对目前我国的现实国情，我国更加适合发展公募封闭契约权益型的房地产投资信托基金。首先，公募型房地产投资信托基金的投资金额要求较低，可以吸收社会小额闲散资金，促进金融市场的资源进行优化配置的同时受到法律法规监管较严格，从而降低基金的运营风险；其次封闭型房地产投资信托基金具有更高的流动性，并能在一定程度上规避不利因素对基金整体的影响；再次契约型房地产投资信托基金的基金资产为信托资产，受信托法保护，安全性更高也更适合我国市场现状；最后，针对我国目前较高的房屋空置率及严重的房地产存量与增量失衡的现象，权益型不仅可以满足投资者的需求，而且可以满足真正房屋承租者的需求，从根本上解决投资者和需求者的矛盾。

参考文献：

[1]姜伟伟.我国房地产投资信托基金的发展模式与运行机制研究[D].中南大学硕士论文,2007.

[2]付胜引.中国房地产投资信托基金(C-REITs)：模式选择与体制创新[D].云南财经大学硕士论文,2010.

第5篇

关键词：金融创新电影版权版权信托风险评估

经济成长过程中金融创新是各种金融要素的重新组合，金融工具的创新是指狭义的金融创新，广义层面则是指包括金融制度、金融市场、金融工具等在内的整个金融体系的创新。它是通过新的金融市场、新的金融产品与服务、新的组织机构与新的制度安排，构成对金融结构及运行机制产生的变革，也是金融市场重建及金融服务业不断发展的催化剂①。金融创新各个定义的内涵差异较大，但总体来讲金融创新的理解大概有以下三个层面：1、从宏观层面上来讲，它将金融创新与重大金融历史变革划了等号，认为金融业的各项重大发展都与金融创新息息相关，金融业的发展史就仅仅是一部不断创新的历史，它涉及的范围很广泛。2、金融创新可以分为技术，产品以及制度的各方面的创新。3、微观层面上的金融创新则仅指金融工具的创新。大致可分为四种类型：信用创新型；增加流动创新型，这种类型又包括使原有的金融工具提高可转换性和变现能力的新型金融工具；风险转移创新型，它是指能在各种类型经济机构之间相互之间转移内在风险的各种新工具；股权创造创新型，它是指能够将债权变为股权的各种新型金融工具。

近年来在影视行业也出现了一种新的创新模式那就是——电影版权信托融资。拍电影最大的难点在于资金，观众对于电影的要求越来越高，这无疑需要大量的资金投入。从影视企业角度出发，同私募基金比，银行贷款的贷款利息一般较低，可以为投资方节省不少资金，同时贷款约束条件没有私募基金那么严苛，只要按时还款还息即可，对于影视制作上的过程约束较少，对于制片方来讲，也给予了制片方相对较大的创作空间与自由。与上市的各种要求相比，银行贷款所要求的各种资格门槛相对较低，而上市普遍对影视公司的要求很高，一般的企业达不到这种要求，而且上市手续繁琐，成本大，因此上市仅仅适于那些发展特别好，资金本身就比较雄厚的大公司；与共同投资和提前出售版权来说，银行贷款只需要付出固定的利息，版权的开发买卖和利用都可以保留住，一旦作品大卖，制片方可以获得更丰厚的利润。因此在可以选择的前提下，毋庸置疑，多数影视企业将会优先选择版权质押贷款这一方面②。但是中国就中国目前状况来看大多数影视企业的版权抵押资质是不足的，无实产抵押，若无第三方机构进行担保，这样的版权质押贷款等同于信用式贷款，这种方式目前看来并普遍的适用于我国所有影视公司融资，原因在于银行融资与否，该影视企业的实力很大程度上起着决定作用。在中国具有号召力的导演不多，很多的大腕明星没有人可以担保他参演的每一部电影都会卖座。现在出现的一种新的称法叫“粉丝电影”，但是长远看来对于这种形式的投资这肯定是不会有大回报的，类似于影视版权等这类非传统观念上的抵押、质押物如果要将其转换为流动资产的话，它的不确定性很大，而且程序比较复杂，周期也比较长。这无疑就增加了融资的风险，对于银行这类金融主体来讲最的是关心的是风险控制，因此几乎不可能能无偿给与影视企业较大额度的贷款。目前对于银行来讲，投资拍片是具有高风险的。银行投资影视融资虽然具备很多的优势，但是往往也存在一些劣势。首先影视产业自身的特点，决定了它轻资产的特征，而银行贷款一般要求有明确的资产担保，而很多影视企业明显是无法达到这个要求的，这就使得影视企业融资与银行常规信贷存在不匹配。其次，影视企业的资金运作模式不同于其它产业，而且影视产业又是一个新兴的产业，懂得影视行业的人才有，懂得银行贷款的人才也有，但是同时精通的复合型人才极为欠缺，这就是使得银行对影视行业缺乏必要的了解，这些就使得银行投资影视融资在实施上存在了一些技术问题。所以对于相当一部分影视公司来讲，尤其是大量的小型规模公司来讲，想要从银行获得超过公司注册资本的贷款额度几乎是没有可能的③。

为了解决这一重大问题新型的一种融资模式——电影版权信托融资应运而生。北京国际版权交易中心旗下的版权产业融资平台正式开通，这便为信托公司介入解决文化企业融资提供了新的融资方式和契机。通过这种版权信托的金融创新模式，使得文化创意企业以及版权企业有了获取资金的新渠道。当信托公司介入以后，影视公司便把作品版权信托给某一信托公司，信托公司则再以这部分信托资产做抵押物，协助影视公司申请贷款。这就使得在资金出现问题时，信托公司对信托资产有全权处置权，这样就大大降低了银行的风险，银行也降低了贷款的门槛④。而且如果银行在经过风险评估之后认为风险过高，仍然不发放贷款的话，影视制片人仍然可以考虑将几部影片捆绑之后将几部影片的版权打包然后通过信托公司为媒介帮助其实现贷款。

但是在电影版权信托融资时必须要注意几个问题：第一，由于版权属于无形资产的一种，而现阶段，我国银行对无形资产的评估还刚刚开始，在质押版权贷款时，对于质押版权可贷款的额度，在贷款组合中可占的比例都是急需解决的问题，而要解决这些问题，就必须正确的对影视版权这种无形资产的价值进行评估。通常情况下，相对于固定资产的价值来讲无形资产的价值会更高、更难以评估，需要依靠复杂的技术评估手段，对该无形资产及其行业具有深入了解，这些无疑需要信托公司具备素质更高的专业化的人才。当然，版权评估的前提是必须要产业化运作的经验，没有经验，没有延伸出其他产业价值，版权评估体系必然成为空谈⑤。为了保证影视版权的估计价值尽可能的准确，在具体的估值过程中，应充分收集和运用估价所依据的各种资料和数据。第二，无形资产的风险控制问题。影视贷款投资风险大，电影制作前后各种不可测风险也大。同时，电影拍摄出来后，从宣传到卖片，环环相扣，一个环节上出错就有可能影响电影效益，影响收益。一直把风险控制放在业务开展的首位，这是很多信托公司来十分重视的问题。但是实际的情况证明无形资产通常变现周期长，流动性差，而且更新换代的速度较快，于此同时往往还要面临诸如无形资产抵押等法律问题⑥。第三，在我国现有法律中，无形资产抵押质押的法律法规还不完善，为了推动我国影视产业的全面发展，相关部门应当完善相关法律法规建立健全信托融资方面相关的机制。近年来，在电影产业转型的过程中政府从战略全局出发，做出了许多积极主动的努力和调整、引导、扶持，想要进一步推动我国影视业的全面发展，形成更为合理的产业结构。随着现代经济的不断发展，新融资模式将会不断的出现，市场在不断竞争的推动下会培育出更多新的资本结构，以有序的资本流动来带动其他资源要素的合理配置，在借助信托业的巨大发展空间之下，努力实现我国电影产业的市场化、规模化经营，使得我国的经济不断向前发展。（作者单位：四川省社会科学院研究生学院）

参考文献：

[1]宋文燕《国内影视产业融资模式》

[2]杨奇峰.关于电影制片业投资融资模式的探讨2009（2）：23—27

[3]《一种新兴影视融资模式——版权信托融资》《新理财》2020年6月刊

[4]张洁.中国电影投融资政策发展研究[D].湖南大学硕士学位论文.2008（10）：32—37

第6篇

国际贸易融资中常用的短期融资方式之一的进口押汇，以其方便快捷的特点，深受银行和客户的欢迎。因此，国际贸易的发展必然带动我国商业银行进口押汇业务的迅速增长。从表面上看来，押汇以运输途中的货物作为担保，与一般贷款和贴现相比其安全程度较高。然而，进口押汇业务在实践中存在的诸多风险却让银行束手无策，银行为避免风险所设置的层层保护措施在我国现有的法律制度下依然存在极大的风险。本文中，笔者结合实务对国际贸易融资中进口押汇的法律特点和法律风险进行了分析，并提出了一些风险防范措施，以期在我国银行业进口押汇业务的发展方面进行一些有益的探讨。

一、进口押汇法律风险的提出

(一)我国关于进口押汇业务的操作

在我国银行国际业务实务中，进口押汇(Advance against Inward Bills)是银行为信用证开证申请人提供的一种短期融资。信用证向下单据到期并经审核无误后，开证申请人因资金周转困难无法及时向银行付款赎单时，可以向银行申请押汇，承诺将信用证项下单据和货物质押给银行(有的银行可不办理质押)，一般还需提供保证人。银行发放押汇款归还信用证项下款项后，开证申请人通过签署信托收据从银行处取得信用证项下单据，并以处分货物所得价款偿还押汇款项。银行一般要求信托收据中需明确：客户是作为受托人代银行持有信用证项下有关单据和货物，代为银行卸货、储存、制造、加工、出售，在银行要求下应将单据和货物归还给银行。

进口押汇操作的核心内容在于以下两点：

1.银行发放押汇款项前，进口商需签订质押担保合同，约定将信用证项下单据、货物质押给银行，并由第三人提供连带责任保证。

2.押汇款项发放后，进口商签署信托收据，承诺信用证项下的货权属于银行，自己代银行占有和处理货物，所得用来清偿银行的押汇融资款。

进口押汇并非一项新兴的业务，国内商业银行开办进口押汇已有近十年的历史，但是，翻遍各种法律、法规、规章，我国目前还没有任何成文法律规定提及过进口押汇，即便是我国金融业务的主管机关人民银行至今也没有制定过统一的押汇业务规章。我国银行对于信用证项下开证行代垫款代融资方式普遍称为进口押汇，究其原因，是因为国内所有商业银行几乎都沿袭了中国银行原来我国唯一的外汇、外贸专业银行的标准称谓。因此，可以说进口押汇是彻头彻尾的国货。

从我国各商业银行关于进口押汇业务的操作流程可以看出，信托收据的签发和约定是整个业务的核心，是银行防范进口押汇风险的主要控制措施。因此，要分析进口押汇法律风险首先必须分析信托收据的法律性质及风险。

(二)信托收据是平衡押汇业务中银行与进口商利益的产物

1.信托收据的衡平特性。英国法学家梅特兰说：如果有人要问，英国人在法学领域取得的最伟大、最独特的成就是什么，那就是历经数百年发展起来的信托理念，我相信再没有比这更好的答案了。衡平法以正义、良心和公正为基本原则，以实现和体现自然正义为主要任务，在法律实践活动中，英美衡平法思想对克服法律刚性和僵化，揭示法律价值的互补，承认双方当事人之间互相妥协和互相协调，起到了积极的促进作用。信托收据制度处处体现着衡平法上的平衡原理。

2.银行与进口商矛盾在我国法律体系中的出路信托收据。在信用证业务中，正常流程是开证行对外付款后，进口商应该支付货款赎回单据。但是在很多时候，进口商由于种种原因资金不足，无法先行偿还开证行的垫款，需要通过销售信用证项下货物才能归还银行垫款。而根据信用证操作的国际惯例，在信用证项下垫款没有结清之前，银行是不会将单据交付给进口商的。

对进口商来说，需要凭单据提货销售，然后归还银行授信;对银行来说，它没有足够的仓库存放货物进行实际占有，也没有适合的人手去处理货物，同时，又不愿意放弃对作为授信基础的货物的控制。为解决银行与进口商的矛盾，在我国《信托法》颁布之前，我国银行界就大胆地借鉴了西方的信托收据制度，以信托为基础构建进口押汇。由买方签署信托收据，以受托人(trustee)的身份代表银行处理货物，在收到货款后归还银行垫款，或者在远期信用证付款到期日前将款项付给银行。信托收据平衡了银行与进口商之间的利益，即义务人通常依赖担保物的处置来产生用来偿还债权人的债款的收入。为了取得最好的价钱，担保物发放予义务人，由他在普通营业过程中出售。对于作为受托人的进口商而言，一方面获得了资金的融通，另一方面又能够迅速处置货物清偿银行债务;对于作为委托人的银行而言，取得标的物的所有权，作为其债权的担保，又不必为如何处置该标的物实现债权而操心。信托收据制度兼顾了委托人与受托人双方的利益，提高了社会资源的利用率。

(三)信托收据法律风险分析

从进口押汇中信托收据的产生及其法律性质来看，信托收据似乎是很好的风险控制工具，但这只是局部分析的结果。信托收据只是进口押汇整个链条中的一环虽然是最重要的一环，从进口押汇的完整链条去剖析信托收据，就会发现它隐含着巨大的法律风险。

1.银行通过信托收据将质物返还给进口商导致保证人免责。我国开展进口押汇业务最早的商业银行中国银行《国际结算业务基本规定》中对进口押汇的定义为进口押汇是指信用证项下单到并经审核无误后，开证申请人因资金周转关系，无法及时对外付款赎单，以该信用证项下代表货权的单据为质押，并同时提供必要的抵押/质押或其他担保，由银行先行代为对外付款。其功能为：进口信用证开证申请人无力按时付款时，可由开证银行先行代其付款，使开证申请人取得短期的资金融通。客户申请办理进口押汇，须向银行出具押汇申请书和信托收据，将货物的所有权转让给银行，银行凭此将货权凭证交予客户，并代客户付款。

通常认为，进口押汇中的押就是指抵押或质押，是出口商以代表货物所有权的货物单据进行担保，以保证银行免遭风险。银行要求与进口商签订质押担保协议，同时还须提供保证人，并约定该保证不因银行持有任何其他担保方式而受影响。银行这样做的意图很明显，就是为了一旦出现进口商将货物出售后不返还押汇款、无法实现担保权益时，还可以向保证人主张连带保证责任。这种既有物保又有人保的做法似乎是为押汇业务上了双保险，但是，我国现行的法律规定却并不像银行想象的那样承认这种双保险，而是几乎否定了银行双保险的可行性。《担保法》第二十八条规定：同一债权既有保证又有物的担保的，保证人对物的担保以外的债权承担保证责任。债权人放弃物的担保的，保证人在债权人放弃权利的范围内免除保证责任。《物权法》第二百一十八条也有类似规定，质权人可以放弃质权。债务人以自己的财产出质，质权人放弃该质权的，其他担保人在质权人丧失优先受偿权益的范围内免除担保责任。既然银行已设定了质押，那么根据我国法律规定保证人只对担保物价值以外的部分承担责任，而担保物是用信用证全部款项购得，对于进口商拖欠的押汇款来说绰绰有余。因为银行通过信托收据将担保物释放给进口商销售，改为约定银行对上述货物享有所有权，意味着银行放弃该物的担保，保证人实际上将免除责任。

2.信托收据对银行所有权的确立与银行和进口商之间的债权债务关系冲突。由于信托法明确要求信托的设立必须有确定的信托财产，而且该信托财产必须是委托人合法所有的财产。在我国现行法律环境下，进口押汇设立信托收据的前提只能是银行对货物享有所有权。这一观点被我国银行普遍采纳，中国银行在《国际结算业务基本规定》中明确指出：信托收据是进口商将自己的货物的所有权转让给银行的确认书，持有该收据的银行对信托收据项下的货物享有所有权。进口商仅作为银行的受托人代银行处理该批货物，包括存仓、代购保险、加工、销售等。那么，银行的所有权从何而来呢?有学者认为，银行对单据享有的所有权，是通过对外付款、支付对价的方式取得的。这里存在的问题是，既然将银行发放款项偿付信用证项下垫款的行为解释为付款买单，从而取得信用证项下单据及单据所代表货物的所有权，就很难再主张该放款是向进口商提供的用于支付该信用证项下金额的短期资金融通。银行不能既是货物所有权人，又是进口商的债权人，进口商可以银行已取得货权为由拒绝偿付押汇款项。一旦货物价格大幅度下跌，银行必须承担因此而造成的损失，另外，还需要承担货物税赋、保险、致害责任及灭失的风险。

二、进口押汇法律关系的重构建立让与担保制度

(一)让与担保规范进口押汇中担保的必要性和可行性

进口押汇中信托收据的目的是保障开证行在不占有质物的情况下仍然享有物权的排他效力，物权的优先效力及物权的追及效力的权利，但是与我国现行法律关于担保物权的规定相冲突，这个问题在前述案例一中已有详尽论述。银行与进口商会约定信用证项下提单及提单项下货物的所有权属于银行，进口商实际占有提单及提单项下货物，由此可知银行取得进口商债权担保的方式是移转提单及提单项下货物的所有权，其实质是一种让与担保。以让与担保规制进口押汇中的担保问题，可以解决必须释放质物的司法难题，同时也避免进口商以银行取得提单及提单项下货物所有权为由主张免责，有利于保护银行利益。让与担保的设定方式可以是占有改定，因此在银行和开证申请人约定提单及提单项下货物的所有权转移给银行时，银行可以顺利取得所有权。

让与担保在进口押汇中适用的一个关键问题是：债权人如何取得对抗第三人的效力。因为作为担保物的动产不转移占有，债权人无法也不需要直接控制担保物，那么在债务人将担保物变卖给善意第三人而未以所得价金偿还债务的情况下，债权人的权利无法对抗第三人。笔者认为，可以借鉴德国以及我国台湾地区关于让与担保的做法，根据货物的不同存在形式采取登记、刻制/粘贴标签等公示方法。

(二)我国创设让与担保制度几点建议

让与担保是大陆法系国家以学说和判例发展起来的一种债权担保制度。我国是否应引进让与担保制度，在我国学术界有着激烈的争论。笔者认为，我国商业实践中已经出现让与担保的基础，如前文所述进口押汇中银行的担保权利，现行法不能提供有效的依靠，并且让与担保具有经济、便捷、高效的特点，与现代市场经济的需求相吻合，因此，我国有必要引入让与担保制度。

1.立法形式的选择。大陆法系国家的民法典无一例外地将让与担保排除在典型担保之外，但其理论和实务均承认让与担保具有典型担保所不可替代的作用，并通过特别法等其他方式予以确立。大陆法系各国让与担保制度的现状给我们的启示是，不因让与担保制度与典型担保制度存在差异而轻易否定，可以通过法律措施包括判例指导作用逐步引导其向合理方向发展。由于让与担保制度与传统的物权法理论存在很多冲突，不宜在物权法中规定，可以通过判例认可其存在，待时机成熟时以单行法形式加以规定。这也有利于立法体系的规整，避免物权法中的不协调。

第7篇

    论文摘要:中国企业并购融资中忽视内部融资、对股权融资相对偏好、对债务融资轻视。融资渠道狭窄,融资方式单一;资本市场体系不完善,并购融资中介机构作用没有效发挥。可继续定向增发新股和进行信托融资。还需引入资产证券化融资,分期付款下的或有支付卖方融资,设立企业并购基金,以及完善企业并购融资的外部环境。

    企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的~项重要决策。从中国上市公司的融资情况看,与美国等发达国家“内部融资优先,债务融资次之,股权融资最后”的融资顺序正好相反,中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性,表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

    一、并购融资渠道狭窄,融资方式单一

    中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说,可以减少融资成本及并购风险,但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下,融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行,但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易),一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动,由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外,企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式,并将多种融资方式加以组合,增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善,很多融资:具基本上还没有应用,有待于发展创新。

    二、资本市场体系不完善,并购融资中介机构作用未能有效发挥

    影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善,对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约,除了立法限制以外,还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小,资金供给充裕,使得股价规模过高,因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价,股权交易难以实现。与此同时,由于中国上市公司的股权结构不合理,流通股数量少,比例小,仅占总股本的l,3左右,人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下,对于并购企业而言,往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加,并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

    三、充分发挥现有并购融资方式的优势

    1.定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式,定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种,一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多,它不但拓宽了上市公司的融资渠道,还可以规范上市公司的重组。但是,和发行新股一样,定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此,在企业决定是否使用这种方式时,应该综合考虑下列因素:一是并购企业的股权结构;二是每股收益率的变化;三是每股净资产的变动;四是财务杠杆比率;五是当前股价水平;六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

    2.信托融资。与传统的融资方式相比,采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势:首先,由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加,因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构;其次,当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候,通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金,从而解决了并购所需要的资金问题;其三,利用信托“结构性融资”特点,将信托财产“出售”给信托公司,以信托财产为信用核心进行融资,不失为并购融资的新渠道,从而能够极大地推动并购活动的进行;其四,信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境,并购方掌握了融资的主动权,就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中,信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

    四、开拓新型并购融资渠道

    1.分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资,但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时,或是市场利率太高,买方不愿意按市场利率获得贷款时,而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金,买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权,如果买方无力支付贷款,则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

    比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后,购买方企业并不全额支付并购的价款,而只是支付其中的一部分,在并购后的若干年内,再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定,业绩越好,所支付的款项也越高。从融资的角度来看,这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定,这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资,一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

    2.引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产,分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv),再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS),收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产,提高了资产的运行效率,优化了资源配置,降低了宏观经济运行的成本,改革了证券市场的结构,改善了企业融资模式,提高了企业的竞争实力。

第8篇

论文关键词：并购融资信托融资资产证券化

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

第9篇

论文关键词：并购融资信托融资资产证券化

企业融资方式和融资顺序的选择是并购融资必须面临的～项重要决策。从中国上市公司的融资情况看，与美国等发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序正好相反，中周企业并购融资呈现出明显的反向选择性，表现为忽视内部融资、对股权融资相对偏好和对债务融资的轻视状况。

一、并购融资渠道狭窄，融资方式单一

中国企业目前的并购融资主要的融资渠道集中在内部融资、贷款融资及发行股票融资几个方面。内部融资对于企业来说，可以减少融资成本及并购风险，但在当前企业普遍存在资本金不足、负债率过高的状况下，融资数量是十分有限的。为并购提供贷款的融资渠道目前仅限于商业银行，但由于受到贷款用途的限制(不能进行股票交易)，一般也只限于非上市企业并购中使用。西方企业的并购融资活动，由于金融工具的不断创新使得混合性融资工具和一些特殊融资方式尤为盛行。除了贷款、股票以外，企业在并购中大量使用认股权证、可转化债券、杠杆收购以及卖方融资等方式，并将多种融资方式加以组合，增加了并购融资的来源。中国目前由于资本市场发展尚不完善，很多融资：具基本上还没有应用，有待于发展创新。

二、资本市场体系不完善，并购融资中介机构作用未能有效发挥

影响中国企业并购融资的很大一部分原因是由于资本市场体系不完善，对于融资渠道的限制首先来源于证券市场发展状况的制约，除了立法限制以外，还受到其他一些因素的影响。例如中国目前股市规模很小，资金供给充裕，使得股价规模过高，因此要想通过直接的二级市场收购往往要付出很高代价，股权交易难以实现。与此同时，由于中国上市公司的股权结构不合理，流通股数量少，比例小，仅占总股本的l，3左右，人为增大了并购融资的资金需求量。这种情况下，对于并购企业而言，往往要付出高于非流通股转让方式数倍的并购成本。融资数量的增加，并购成本的提高也对并购企业在二级市场上融资造成了很大的影响。

三、充分发挥现有并购融资方式的优势

1．定向增发新股作为支付手段。定向股(TargetedStock或TrackingStock)是美国20世纪90年代兴起的一种新的公司重组方式，定向股是对多元经营公司所发行的普通股中的一种，一个公司可以拥有两到三个以上的定向股。采用定向增发方式收购上市公司对于资本市场可谓是益处多多，它不但拓宽了上市公司的融资渠道，还可以规范上市公司的重组。但是，和发行新股一样，定向增发新股也会改变企业的股权结构。因此，在企业决定是否使用这种方式时，应该综合考虑下列因素：一是并购企业的股权结构；二是每股收益率的变化；三是每股净资产的变动；四是财务杠杆比率；五是当前股价水平；六是当前的权益报酬率。以尽量避免对原有股东权益造成不利影响。

2．信托融资。与传统的融资方式相比，采用信托筹集并购所需资金有其独特的优势：首先，由于并购方在获得资金的同时其负债并没有相应的增加，因此用信托融资来解决资金筹集问题能够优化并购方的财务结构；其次，当并购方拥有良好发展前景的项目而缺少并购所需资金的时候，通过资源配置的结构性重组就可以将不可流动的资产转化成具有高流动性的现金，从而解决了并购所需要的资金问题；其三，利用信托“结构性融资”特点，将信托财产“出售”给信托公司，以信托财产为信用核心进行融资，不失为并购融资的新渠道，从而能够极大地推动并购活动的进行；其四，信托融资为并购方筹集并购所需资金提供了一个相对宽松的政策环境，并购方掌握了融资的主动权，就可以最大限度地利用信托融资完成并购计划。在整个融资过程中，信托资产的未来现金流预测和信托财产的价值评估两个关键环节将决定整个信托融资并购过程是否能够顺利完成。

四、开拓新型并购融资渠道

1．分期付款下的或有支付卖方融资。企业并购中一般都是买方融资，但当买方没有条件从贷款机构获得抵押贷款时，或是市场利率太高，买方不愿意按市场利率获得贷款时，而卖方为了出售资产也可能愿意以低于市场利率为买方提供所需资金，买方在完全付清贷款以后才得到该资产的全部产权，如果买方无力支付贷款，则卖方可以收回资产。这种方式在美国被称为“卖方融资”(SellerFinancing)。

比较常见的卖方融资即通过分期付款条件下以或有支付方式购买目标企业。它是指双方企业完成并购交易后，购买方企业并不全额支付并购的价款，而只是支付其中的一部分，在并购后的若干年内，再分期支付余下的款项。但分期支付的款项是根据被收购企业未来若干年的实际经营情况而定，业绩越好，所支付的款项也越高。从融资的角度来看，这一支付方式无异于卖方即被收购企业向购买方企业支付了一笔融资。由于购买方企业在未来期间的实际支付款项须视被收购企业的经营业绩而定，这种支付方式实质上是一种“或有支付”(ContingentPayment)。或有支付进行并购同企业通过其他融资渠道获取资金进行并购最终的效果是相同的。越来越多的换股交易中使用分期付款方式下的或有支付进行卖方融资，一个重要原因就是利用这一方式避免股权价值的稀释。

2．引入资产证券化融资。资产证券化就是发起人将其所持有的各种流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合出售给特设载体(sPv)，再由特设载体把买下的金融资产作为担保发行资产支持证券(ABS)，收回购买资金。资产证券化盘活了非流动性资产，提高了资产的运行效率，优化了资源配置，降低了宏观经济运行的成本，改革了证券市场的结构，改善了企业融资模式，提高了企业的竞争实力。

第10篇

1．资产证券化融资的基本概念

国内外专家学者对于资产证券化融资的定义都是基于两点：一是证券化资产必须能够从原始持有人的总资产池中剥离出来，通过一些运作安排实现证券化资产的风险和收益的独立性：二是证券化资产必须能够产生未来可预测的收益。本文认为资产证券化融资是指具有某种未来可预见的资产或者资产组合汇集起来．通过结构性重组实现与原权益人的风险隔离，再辅以独特的信用增级和信用评级，发行基于资产价值和未来收益的资产支持证券进行融资从信用关系的角度分析，资产证券化通常包括一级证券化融资和二级证券化融资；本文所指房地产行业的资产证券化融资属于“二级证券化”的范畴。

2．资产证券化融资的运作模式

资产证券化融资的运作模式核心在于证券化资产的真实转移、风险隔离和信用增级的操作；这个证券化的过程需要一个严谨而有效的交易结构来保证融资的成功，其交易结构主要包括了以下几个运行主体：融资发起机构、特殊目的载体、资产管理机构、资产托管机构、信用评级机构、信用增级机构、证券承销机构等。

3．资产证券化融资的核心内容

一个完整的资产证券化融资运作过程，其核心内容主要包括：风险隔离、信用评级、信用增级三个部分。风险隔离是资产证券化融资成功运作的关键，它是通过证券化的“真实转移”来实现的。信用级别是专业信用评级机构通过一整套简单的符号。信用增级是指在资产证券化融资中被用来保护投资者利益的技术。

4．资产证券化的价值分析

(1)从融资者的角度，其价值实现主要体现在以下几个方面：增强资产流动性，降低融资成本；分离信用风险，拓宽融资渠道；改善负债结构，提高资本效率：增加企业收入，提高管理水平。

f2)从投资者的角度．是价值实现主要体现在以下方面：获得较高的投资收益以及较大的流动性：具有较低的投资风险：突破投资限制，拓宽投资渠道。

二、房地产资产证券化在我国发展的可行性分析

我国改革开放2O多年来．房地产的迅速崛起与证券市场的快速发展与繁荣，使得房地产资产证券化成为可能。

（一)实施房地产证券化的宏观环境日趋成熟

1．宏观经济需要房地产有效投资和有效需求进行拉动。房地产作为国民经济新的积极增长点，发展资产证券化的融资模式有利于促进房地产市场和房地产业的发展：我们在上海、深圳、北京等发达城市进行资产证券化领域的初步尝试，并取得了一定成效。

2．土地产权和房地产权改革为房地产资产证券化提供了前提条件。产权明晰是房地产证券化的必备条件；土地使用制度改革为房地产权益的分割提供了条件，为推广房地产资产证券化做l『积极的准备。

3．快速发展的房地产市场和金融市场是经济基础。从整个国家的宏观经济基础看，我国的金融体制改革不断深化，经济运行状况良好，发展势头强劲。

4．国家针对房地产金融领域的违规操作现象，自2001年以来连续出台了一系列促进金融市场健康发展的房地产金融政策，繁荣的房地产市场和规范发展的金融市场为房地产资产证券化提供了经济基础。

(二)初步具备实施房地产证券化的微观基础

1．房地产市场存在巨大的资金缺口。只有推行房地产证券化，在金融市场上直接向社会大众融资，才能较好的解决房地产开发资金短缺的矛盾；庞大的住房消费市场的资金来源也不可能单纯依靠国家财政或者银行存款，住房消费的直接融资势在必行．推行房地产证券化成为一种必然

2．住房抵押贷款证券化业务基本成熟。我国随着住房货币供给体制逐步取代住房福利供给体制以来，住房抵押贷款不断上升已初步形成规模

3．庞大的房地产证券化投资需求群体

4．日趋规范的资本和证券市场。以买卖发行各种债券和股票的资本市场在我国已形成基本框架，资本市场的发展不仅为房地产证券化提供了市场规模，也因资本市场证券品种丰富而使房地产融资形式有多样化的选择。

(三)政府的推动作用

证券化是一种市场行为．但也离不开政府的有力支持，特别是在制度的改革和金融政策的推进方面上。综上所述，房地产资产证券化在我国虽不具备大规模推进的条件，却也有一些有利因素。因此，有选择地渐进发展是非常必要的。

三、房地产资产证券化融资模式的分析

(一)国外房地产资产证券化融资平台的基本模式

在国外，已逐渐形成了两种房地产资产证券化的融资模式；分别是以股份制项目公司为平台的公司型模式和以第三方信托机构为平台的信托型模式。不同平台开展的资产证券化融资有不同的核心运作，不同平台也会有不同的优势。房地产企业设立股份制项目公司是为了使后者成为项目资产的载体并充当特殊目的机构开展资产证券化融资，是国外房地产资产证券化融资普遍采用融资平台，适用于大型或者特大型的长期房地产项目融资。从制度功能上讲，信托具有的财产隔离机制能够很方便实现资产证券化融资要求的风险隔离，因此它在国外房地产资产证券化融资实践中使用得很普遍。

(二)对我国实行房地产资产证券化的难点分析

1．体制的制约

我国现行的房地产投资与金融体制正在进行重大改革．专业银行商业化、利率市场化、项目业主负责制等举措都是改革的重大步骤，但这些目标的真正实现还要经历一个相当长的过程。这也在一定程度上制约了我国房地产证券化进程。

2．资本市场的制约

（1)现阶段．国证券市场虽然发展迅速．但仍属于初级阶段，市场容量和市场规模十分有限：

(2)目前我国证券市场很不规范，难以识别证券的优劣；

f3)房地产证券流通市场要承受证券市场和房地产市场的双重风险：

f4)我国现阶段还没有真正权威性的评级机构；

(5)缺乏专门的政府担保机构和保险公司和推行房地产证券化所需的专门人才：

3．房地产法律及其监督的滞后性

我国现行《证券化》的相关条款中，缺乏对资产证券化在房地产融资业务应用的规定，这势必会增加住房贷款证券化的推荐难度。同时，建立风险隔离机制的相关法律有《破产法》和《信托法》，但因为在国内出现的时间还不长．实施过程中难免存在种种困难。4．信用制约

现阶段．我国尚无完整意义上的个人信用制度，银行很难对借款人的资信状况做出准确判断，对信贷业务的前的贷前调查和对贷款风险的评价显的困难重重。

5．房地产金融市场一级市场欠发达

我国长期实行的福利住房制度使房地产金融市场一直没有获得真正的发展．尤其是国有四大银行在金融市场的垄断地位，决定了我国房地产金融市场以非专业性房地产金融机构的商业银行为主体。

四、国外房地产资产证券化融资模式对我国的启示

（一）国外房地产资产证券化的融资模式对我国房地产证券化的启不

1．创造良好的房地产汪券化的制度环境

继续深化房地产制度、金融制度和企业制度改革，规范资本市场特别是证券交易市场的运作，加快制定和健全相关法律法规，为我国房地产证券化创造一个良好的外部环境．实现房地产权的独立化、法律化和人格化

2．建立房地产金融体系特剐是抵押贷款及其担保体系，培育多元化的投资主体

建赢专门的政府担保机构；积极开展各种信托业务；成立由国家控股或政府担保的抵押证券公司，收购各商业银行的抵押贷款，并以此为基础发行抵押贷款证券。

3．创造适宜的房地产资产证券化需要的环境

加快商业银行的转制步伐；组建全国性的住房银行；完善一级市场的风险控制机制：规范发展我国的资产评估业和资信评级业。

4．构建房地产信托投资资金

借鉴美国模式，由金融机构组织发起，具体资产管理由专业的投资顾问操作。

（二）我国房地产资产证券化融资模式的选择

不同的房地产证券化模式，其运行方式也各不相同。尤其在制度框架不同的国家或地区。这种不同会更加明显。在我国还是半空白的情况下运作．可以尝试从以下几个方面来探索房地产资产证券化的道路：

1．确定证券化资产，组成资产池。原始权益人在分析自身融资需求的基础上，确定需要证券化的资产，然后进行清理、估算和考核，最后将这些资产分类汇集形成一个资产池。基础的资产的选择直接关系到以后证券化的成功与否。

2．资产转移：这是证券化过程中非常重要的一个环节，在典型的资产证券化模式中，会通过一个专门的中介机构，也称特殊目的机构(SPV)，通过对原始资产的“真实转移”，实现基础资产和原始权益人之间风险隔离和破产隔离。

3．信用增级和信用评级；为了吸引投资者，改善发行条件，必须对资产支持证券进行信用增级，以提高所发行的证券的信用级别。

4．发行证券及支付价款；专门机构将经过评级的证券交给具有承销资格的证券商去承销，可以采取公募或私募的方式来进行。一旦发行成功，专门机构就将从证券承销商那里获得的发行收人按事先约定的价格支付给原始的权益人。

5．资产的管理与证券的清偿；资产池的管理必须由专业的服务商来进行，这个服务商可以外请，也可以由原始权益人来担任，因为原始权益人已经比较熟悉基础资产的情况，一般也具备管理基础资产的专门技术和充足人力。至此，整个资产证券化过程告结束。

【参考文献】

[1]邓伟利．资产证券化：国际经验与中国实践[M]．上海：上海人民出版社，2003．

[2]威廉姆·布鲁格曼．房地产融资与投资[M]．大连：东北财经大学出版社2000．

[3]斯蒂文·L-西瓦兹．结构金融——资产证券化原理指南[M]北京：清华大学出版社．2004．

[4]于凤坤．资产证券化：理论与实务[M]．北京：北京大学出版社，2002．

[5]黄嵩．房地产信托融资探析[J]．中国房地产金融，2005．

第11篇

【论文摘要】资产证券化是一种适合我国房地产企业的融资模式，值得房地产业借鉴并逐步推广。本文从资产证券化的理论框架介绍、可行性分析、融资模式分析、以及国外成 熟融资模式对我 国的启示等四个方面探讨我 国发展房地产资产证券化必然性和 可行性。

一、 资产证券化融资理论的介绍

1．资产证券化融资的基本概念

国内外专家学者对于资产证券化融资的定义都是基于两点：一是证券化 资产必须能够从原始持有 人的总资产池 中剥离出来，通过一些 运作安排实现证券化资产的风险和收益的独立性：二是证 券化资产必须能够产生未来可预测的收益。本文认 为资产证券化融资是指具有某种未来可预见 的资产或者资产组合汇集起来．通过结构性重组实现 与 原权益人的风险隔离，再辅 以独特的信用增 级和信用评级，发行 基于资产价值和未来收益 的资产支持证券进行融资从信用关 系的角度分析，资产证 券化通常包括一级证券化融资和二级证券化融资；本文所指房地产行业的资产证 券化融资属于“二级证券化”的范畴。

2．资产证券化融资的运作模式

资产证券化融资 的运作模式核心在于证券化资产的真实转移 、风险隔离和信用增级 的操作；这个证券化的过程需要一个严谨而有效的交易结构来保证融 资的成功，其交易结构主要包括了以下几个运行主体：融资发起机构 、特殊 目的载体、资产管理机构、资产托管机构、信用评级机构 、信用增级机构 、证券承销机构等。

3．资产证券化融资的核心内容

一个完整的资产证券化融资运作过程，其核心内容主要包括：风险隔离、信用评级、信用增级三个部分。风险隔离是资产证券化融资成功运作的关键，它是通过证券化的“真实转移”来实现的。信用级别是专业信用评级机构通 过一整套简 单的符号。信用增级是指在资产证券化融资中被用来保护投资者利益的技术。

4．资产证券化的价值分析

(1)从 融资者的角度 ，其价值实 现主要体现在 以下几 个方面 ：增 强资产流动性 ，降低融 资成本 ；分离信 用风险 ，拓宽融资渠 道 ；改善负债结构 ，提高资本效率 ：增加 企业收入 ，提高管理水平。

f2)从投资者的角度 ．是价值 实现主要体现在 以下 方面 ：获得较 高的投资收益以及 较大的流动性 ：具有较低的投资风险 ：突破投资 限制，拓宽投资渠道 。

二、房地产资产证券化在我国发展 的可行性分析

我国改革开放 2O多年来 ．房地产 的迅速 崛起 与证券 市场的快速发展与繁荣 ，使得房地产资产证券化成 为可能 。

（一)实施房地产证券化 的宏观环境 日趋成熟

1．宏观经济需要房地产有效投 资和有效需求进行拉动。房地产作为国民经济新 的积极增长点 ，发展资产证券化 的融 资模式 有利于促进房地产市场和房地产业的发展：我们 在上海 、深圳 、北京等发达城市进行资产证券化领域 的初步尝试 ，并取得 了一定成效 。

2．土地产权 和房地产权 改革为房地产资产证券化提供 了前提条件 。产权明晰是房地产证券化的必备条件 ；土地使 用制度改革为房地产权益 的分 割提供 了条件 ，为推广房地 产资产证券化做 l『积极的准备 。

3．快速发展的房地产市场和金融市场是经济基础 。从整个 国家的宏观经济基础看 ，我 国的金融体制改革不断深化 ，经济运行状况 良好 ，发展势头强劲。

4．国家 针对房地产 金融领域 的违规操作 现象 ，自 2001年以来连续 出台了一系列促进金融市场健康发展的房地产金融政策 ，繁荣 的房地产市场 和规范发展的金融 市场 为房地产资产证券化 提供了经济基础。

(二)初步具 备实施房地产证券化的微 观基础

1．房地产市场存在 巨大 的资金 缺口。只有推行房地产证券化 ，在金融市场上直接 向社会大众融资 ，才能较好的解决房地产开发资金短缺的矛盾；庞大 的住房消费 市场的资金来源也不可能单纯依靠国家财政或者银行存款 ，住房 消费的直接融 资势 在必行 ．推行 房地 产证券化成为一种必然

2．住房抵 押贷款证券化业务基本成熟。我 国随着住房 货币供给体制逐步取代住房福利供给体制以来 ，住房抵押贷款不断上升 已初步形 成规模

3．庞大的房地产证券化投资需求群体

4．日趋规范的资本 和证券市场 。以买卖发行各种债券和股票的资本市场在我国 已形成基本框架 ，资本市场 的发展不仅 为房地 产证券化提供 了市场规模 ，也因资本市场证券 品种丰 富而使房 地产融 资形 式有 多样化的选择 。

(三)政府的推动作用

证券化 是一种市场行 为．但 也离不开政府 的有力支持 ，特别是在制度 的改革和金融政策的推进方 面上 。 综上所 述 ，房地产资产证券 化在我 国虽不 具备大规模推进 的条件，却也有一些有利因素。因此，有选择地渐进发展是非常必要的。

三、房地产资产证券化融资模式的分析

(一)国外房地产资产证券化融资平台的基本模式

在 国外 ，已逐渐形成 了两种房地产资产 证券化的融资模 式 ；分别是以股份制项 目公 司为平 台的公 司型模 式和以第三方信托 机构为平台的信托型模式 。不 同平台开展 的资产 证券化融资有不 同的核心运作，不同平 台也会有不 同的优势。房地产企业设立股份制项 目公司是为了使后者成为项 目资产的载体并充 当特殊 目的机构开 展资产证券化融资 ，是国外房地产 资产证券化融 资普 遍采用融资平 台 ，适用于大型或者特大 型的长期房地产项 目融资。从制度功能上 讲，信托具有 的财产隔离机制 能够很方便实现资产证券化融资要求的风险隔离 ，因此它在国外房地产资产证券化融资实践中使用得很普遍 。

(二 )对我国实行房地产资产证券化的难点分析

1．体制的制约

我国现行的房地产投资与金融体制正在进行重大改革 ．专业银行商业化 、利率市场化、项 目业 主负责制等举措都是改革 的重大步骤 ，但这些 目标的真正实现还要经历一个相 当长 的过程。这也在一定程度 上制约 了我国房地产证 券化进程 。

2．资本市场的制约

（1)现 阶段 ．国证券市场虽然发展迅速 ．但仍属 于初级 阶段 ，市场容量和市场规模十分有限 ：

(2)目前 我国证券市场很不规范 ，难以识别证券的优劣 ；

f3)房地产证券流通市场要承受证券市场和房地产市场的双重风险 ：

f4)我国现阶段还没有真正权威性的评级机构 ；

(5)缺乏专 门的政府担保机构和保险公司和推行房地产证券化所需 的专 门人才 ：

3．房地产法律及其监督的滞后性

我 国现行《证券化》的相关条款中 ，缺乏对资产证券化在房地产融资业务应用的规定，这势必会增加住房贷款证券化的推荐难度。同时，建立风险隔离机制的相关法律有《破产法》和《信托法》，但因为在国内出现的时间还不长 ．实施过程 中难免存在种种困难 。

4．信用制约

现阶段．我 国尚无完整 意义上的个人信用制 度 ，银行很难对借款人的资信状况做出准确判 断，对信贷业务 的前 的贷前调查 和对 贷款风险的评价显的困难重重。

5．房地产 金融市场一级市场欠发达

我 国长期实行 的福利 住房制度使房地产金融市场一直没有 获得真正 的发展 ．尤其是 国有 四大银行在金融市场的垄断地位 ，决定 了我国房地产金融市场 以非 专业性房地产金融机构的商业银行为 主体。

四、国外房地产资产证券化融资模式对我国的启示

（一）国外房地产资产证券化 的融资模式对我国房地产证券化的启不

1．创造 良好的房地产 汪券化的制度环境

继续深化房地产制 度 、金融制度和企业制度改革 ，规 范资本市场特别是证券交易市 场的运作 ，加快制定和健全相关法律 法规 ，为我 国房地产证券化创造一个 良好的外部环境 ．实现房地产权的独立化 、法律化 和人格化

2．建立房地产金融体系特剐是抵押贷款及其担保 体系 ，培育多元化的投资主体

建赢专 门的政 府担 保机构 ；积极开展各种信托业 务 ；成立由国家控 股或政 府担保 的抵押 证券公 司，收购各商业银行 的抵 押贷 款 ，并 以此 为基础 发行抵 押贷款 证券。

3．创造适宜的房地产资产证券化需要 的环境

加快商 业银行 的转 制步伐 ；组建全 国性的住房银行 ；完善一级市场 的风险控制机制：规范发展我国的资产评估业和资信评级业 。

4．构建房地产信托投资资金

借鉴美国模式 ，由金融机构组织发起 ，具体资产 管理 由专业的投资顾问操作。

（二）我国房地产资产证券化融资模式的选择

不同的房地产证券化模式 ，其运行方式也各不相 同。尤其在制度框架不同的国家或地 区。这种不同会更加明显 。在我 国还是半空 白的情况下运作 ．可以尝试从 以下几个方面来探索房地产资产证券化的道路 ：

1．确定证券化资产 ，组成资产池。原始权益人在分析 自身融资需求的基础上，确定需要证券化的资产，然后进行清理、估算和考核，最后将这些资产分类汇集形成一个资产池。基础 的资产的选择直接关系到以后证券化 的成功与否。

2．资产转移 ：这是证券 化过程中非常重 要的一个环节 ，在典型的资产证券化模式 中，会通过一个 专门的中介机构 ，也称特殊 目的机构(SPV)，通过对原始资产的“真实转移”，实现基础资产和原始权益人之间风险隔离和破产隔离。

3．信用增级和信用评级 ；为了吸引投 资者 ，改善发行条件 ，必须对资产支持证券进行信用增级 ，以提高所发行的证券的信用级别。

4．发行证券及支付价款 ；专门机构将经过评级的证券交给具有承销资格的证券商去承销，可以采取公募或私募的方式来进行。一旦发行成功 ，专门机构就将从证券承销商那里获得的发行 收人按事 先约定的价格支付给原始 的权益人。

5．资产的管理与证券的清偿；资产池的管理必须由专业的服务商来进行 ，这个服务商可以外请，也可以由原始权益人来担 任 ，因为原始权益人已经比较熟悉基础资产的情况 ，一般也具备管理基础资产 的专门技术和充足人力 。至此 ，整个 资产证券化过程告结束。

【参考文献】

[1]邓伟利．资产证券化：国际经验与中国实践 [M]．上海 ：上海人 民出版社，2003．

[2]威廉姆 ·布鲁格曼．房地产融资与投资 [M]．大连 ：东北财经大学 出版社2000．

[3]斯 蒂文 ·L-西瓦兹．结构金 融—— 资产证券化原理指南 [M]北京 ：清华大学出版社．2004．

[4]于凤坤．资产证券化：理论与实务[M]．北京 ：北京大学出版社，2002．

第12篇

【关键词】REITs（房地产投资信托） 公租房融资创新对策建议

一、引言

公租房制度推行以来，资金的筹集始终是各地方政府的一大难题。目前，建设公租房的融资方式主要有两种：一是地方政府的资金投入或补贴。二是市场化融资。较为单一的融资方式，一方面使部分财政实力较为薄弱的政府更加心有余而力不足，另一方面，公租房的保障性决定了其投资回报低，难以通过传统的市场化融资渠道筹到资金。因此，地方政府亟须拓宽融资渠道、创新融资方式以保证公租房建设的长久可持续发展。2010年5月，央行曾将《银行间市场房地产信托受益券发行管理办法》及各地试点项目的基本情况上报国务院，国务院则要求央行就REITs试点能否以及怎样支持保障性住房建设补充材料。而后，原REITs试点的方案全部改为支持保障性住房。然而，最近一次方案的批复仍是悬而未决，REITs在中国的推行又一次面临了难产的现状。由此看来，将REITs运用于公租房建设尚存不可行之处。

二、REITs运用于公租房建设的难点分析

（一）REITs在中国尚未得到成功推行

国际意义上的REITs，是一种专门投资于房地产业的证券化的产业投资基金，[2]以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者。

真正的REITs在中国市场尚未成功落地，目前中国市场上被运用的只是类似REITs的房地产信托，作为过渡性金融工具，与国际意义上的REITs相比存在多方面的不足，主要表现为：1、信托财产登记制度缺失；2、尚无税收优惠制度；3、市场环境不开放；4、监管力度不足；5、复合型人才稀少。无论从政策法规的完善，还是从专业性提升的角度来看，将REITs运用于中国公租房的建设，尚需将大量发达国家或地区的经验本土化，经历REITs逐步成熟起来的渐进性过程。

（二）公租房自身的特殊性分析

1.“新生性”――还未形成稳定的现金流

公租房在保障房的队伍中是后来者，尚未大批完成出租进入租金的稳定回收阶段；管理办法也尚需健全，长期来看市场价格波动、土地增值等因素出现时如何对公租房租金的进行调整未见明确规定。可见，公租房的租金回收所形成的现金流入尚未形成气候，而长期的现金流入的预测也相当困难。

2.“公有性”――与REITs的运作方式相悖

公租房是在政府政策的主导下、各地方政府专项资金与补贴的支持下建设的，保障的是社会集体的利益。因而其所有权应为国家公有，其管理也应由政府主导。而从REITs典型的两种运作方式来看，意味着公租房产权将由国家公有转换为投资者私有，管理运作权也要由政府交到专门的机构手中。

3.社会福利性”――决定其收益率较低

REITs作为金融产品，对于投资者而言，关键是从中获取收益。中国的公租房，作为社会福利的一种，将以低于市场普通出租用房的租价出租，在盈利方面将明显低于普通的出租用房，因此，更难以与商业性地产相比。而在某些房价本身就比较低的城市，盈利性将更弱。因此，将REITs运用于公租房的建设，其收益率与其他投资产品相比毫无竞争力可言。

三、REITs运用于中国公租房建设的对策建议

（一）完善政策法规

首先，应当依照《信托法》的规定，建立健全信托登记制度及相应的操作办法，为REITs提供规范的运作环境；其次，推行REITs的进程中制定税收优惠政策势在必行，提高对投资者的吸引力；此外，还应通过放松对信托计划中包含的自然人数的限制、房地产信托交易中对合同的份数与金额等限制，为广大小额资金提供准入机会；对信托基金的公募放行，逐渐实现银行间市场与证券交易所两个交易市场同时开放，提高REITs流动性，吸引更大范围内的众多投资者；REITs的运作也应与国际规范接轨，其期限也应延长至房地产项目的运营期。

（二）创新融资模式

对于公租房预期收益率低的问题，可以通过组建公租房融资平台与发行公租房与商业物业相结合的混合信托的模式进行解决。组建公租房融资平台，即将通过银行贷款、公积金贷款、发行债券及财政资金等各种途径筹集到的款项交由专门的机构或部门进行统一的管理。发行公租房与商业物业相结合的混合信托，即将公租房及其商业配套打包发行信托的创新思路，商业物业以市场价格出租，其收益率相对较高，中和公租房收益低的弱势，从保障投资者的预期收益。

（三）广纳国际经验

国际上REITs发展较早的发达国家或地区，如美国的保障性住房、香港的公屋建设过程中，都曾运用REITs融资方式解决保障房建设中资金瓶颈的问题，非常值得学习与借鉴。因此，中国公租房建设过程中，政府及相关管理部门应大胆学习发达国家或地区开放思路、广开渠道、模式创新的思想。

（四）坚持由政府主导管理

REITs融资方式的运用使公租房的产权发生了变更，为了保证公租房的社会福利性，其运营管理仍然应该由政府来主导并参与。政府继续保留制定公租房管理办法的权利与职责，并在公租房的运营中不断修改完善。以公租房为基础资产设立REITs新组建的公司机构或部门，应由政府参与甚至完全控股，由政府招贤纳士并对其进行专业、专项培训。

参考文献

[1] 周义,李梦玄. 公共租赁住房融资的创新研究[J].武汉金融,2011(9).

第13篇

    论文关键词:管理层收购 法律规制 信托融资

    管理层收购,是指企业管理者通过自有资金或外部融资,收购所在公司股份,实现企业控制权由大股东转移到管理者手中的行为,它作为一种新的公司治理模式,是对传统公司治理结构的扬弃,对于解决企业内部的激励机制问题、降低企业所有者与经营者之间的成本、完善公司的治理结构均有积极作用。

    一、管理层收购的理论基础

    管理层收购(MBO)是一个典型的舶来概念。1980年英国经济学家麦克·莱特提出了该概念并给出了相应的定义,即指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易购买本公司股份,从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构,进而达到重组本公司目的并获得预期收益的一种收购行为。?ü芾聿闶展海笠档木弑涑闪似笠档乃姓撸迪至怂腥ㄓ刖ǖ男峦骋弧9芾聿闶展鹤云洳岳矗Ы缫恢倍云浒岵灰唬志凸芾聿闶展旱木醚Ш头ㄑЩ〗刑教帧?/p>

    (一)经济学理论基础

    1.人成本理论:成本是指由人的短期行为、控制行为以及利用各种手段从公司获取财富,而发生的最终要由全体股东承担的成本。公司所有者和经营者之间存在委托关系,而二者目标利益的非一致性和信息的不对称性,所有者除了支付给管理者正常的工资外,还要承担后者为了实现自身利益最大化而以公司利益为代价的风险,为了防止管理者运用经营决策权恶意损害公司利益的行为,将所有权和经营权合二为一,将公司命运和管理层的收益直接联系在一起,构成对分权导致的成本过大的一种矫正。

    2.防御剥夺理论:防御剥夺理论以阿尔钦等发展起来的企业理论为基础,认为管理层对企业的投资最容易受到其他利益主体(如股东)的剥夺,为了防止投资收益被侵占,管理层就有可能激励自己成为投资收益的完全获取者。管理层在企业当中具有“唯一性”,其投资和收益很容易被股东、雇员等其他利益主体剥夺,而且要衡量这部分利益本身成本很高,所以对于报酬的分配就非常容易产生分歧,因此,为了防止自己的专用投资被剥夺,管理层有足够的动机成为自己投资收益的完全获得者,而管理层收购就是管理层防止自我投资收益被侵占的有效手段。?/p>

    (二)法学视角下管理层收购透视

    管理层收购时公司的高级管理人员对本公司股份的一种收购行为,这不同于传统的管理者之外的投资者与股东之间的收购行为,是对传统股权收购的一种颠覆和冲击,它造成了对股份公司中两权分离的一种叛逆和背离,基于此,我们是应当持有绝对排斥抑或有所规制和保留的积极回应呢?

    笔者认为,从公司治理和绩效目标的实现上看,管理层收购是具有一定合理性的。管理层收购的后果必然导致所有权和经营权两权合一,管理层既享有公司所有权又享有经营权,股份公司实行两权分离的必然后果是,公司必须设立精细的治理结构以达到所有者和经营者之间力量的均衡,并通过制度的设计对管理者进行强有力的监督,促使其履行忠实和注意义务,随之而来的是较高的治理成本;而管理者由于不享有公司主权,不能分享公司利润,竭尽全力实现公司利益最大化的结果,只能是增加股东的利益而损害自身利益,因此,所有权和经营权的天然冲突和不可调和的特性决定了:无论公司运用多么巧妙和完美的制度设计来约束管理人员的行为,都不可能阻止经营人员通过违反章程或法律的行为来实现个人利益最大化,在此种情况下,虽然股东具有公司的所有人身份,但其在管理和控制公司事务、规范经营者行为方面的作用都是有限的,这将对公司绩效的最大化造成阻碍。

    然而,管理层收购的出现通过经营权和所有权的统一就能很好解决公司过度分权导致治理成本过大这一难题,由于管理层变成了所有者,公司的生死存亡将直接与管理层的利益捆绑挂钩。因此,管理层必将勤于经营、尽责尽力,相应地也就减少了治理成本,增加了公司收益。

    二、管理层收购制度的中西方比较

    (一)中西方制度概述

    在西方,管理层收购制度主要在以下几种情形下出现:

    1.公企业私有化的方式:为了克服运行效率低下,公有部门的私有化改革在西方国家较为普遍。虽然公有部门私有化有多种形式,但管理层收购是最有效、最灵活的一种。它一方面引入了证券市场的监督机制,另一方面又使管理者成为股东,刺激了其经营的积极性,从而使管理层收购成为改变公有部门运行效率低下的一种制度创新。

    2.作为公司大股东退出的有效途径:由于上市公司的股东对不特定对象公开出售,涉及到社会公共利益,因此证券法对大股东的入市和退市有较为严厉的规制;由于退出不再是只涉及个人利益的问题,还可能带来证券市场的混乱,危机公司利益,大股东一般不能轻易做出该项决定,从这个层面上讲,证券市场并未实现真正的自由化,而管理层收购则是一种有效的推出方式,由于股权所有者是掌握公司经营状况的管理者,排除了投机者和恶意竞争者利用收购途径损害公司利益的可能,从某种程度上还会增加中小股东对企业经营的信心,利于公司发展。

    我国管理层收购制度自20世纪90年代末才刚刚起步,由于我国由传统的行政主导经济直接转向市场经济,这就决定了在这一变革过程中我国有自己的特点,管理层收购为为“国退民进”的重要途径,也往往与政府主导相联系,主要存在以下两种情形:一是为了克服公用企业效率低下的弊端,在公有企业私有化的改革中,基于经营管理需要和激励管理层的考虑,将国有股转让给管理层;二是原来挂靠在政府或集体名下、实为私人经营的企业,明晰产权,实现产权回归的过程中所实行的股权转让。

    (二)中西管理层收购制度比较

    总体看来,中西方管理层收购制度主要存在以下几方面的差异:

    1.收购主体不同:我国对管理层收购的对象和主体规定都过于宽泛,不仅所有的公企和私企都能成为MBO的对象,同时收购的主体可以是在公司担任一定职务的高管人员,也可以是企业的中层管理人员或职工;而国外在筛选收购主体时,对收购人的经济实力、管理能力等都设有门槛,只有能够对公司决策施加决定性影响并有一定运营能力的人才能参与收购,以保证被收购企业的持久和良好发展。

    2.收购的融资方式不同:国外的管理层收购资金来源可以是商业银行和非银行金融机构的贷款、发型债券、吸引风险投资等;而我国商业银行法规定:商业银行不得在中国从事信托投资和股票业务,不得向非银行金融机构和企业投资。

    3.被收购股权的定价机制不同:西方国家的股权大都是对外公开发行的流通股,股票的价格通过二级市场的交易来确定,因此收购时股权的价格能够合理反映出被收购者的财力状况和发展潜力,收购方与公众以要约的方式进行收购能够较好保护中小股东的利益;而我国股权收购的对象以公转私的国有企业为主,股权的大部分集中在法人和国家手中,为特定的少数人,为了掌握对被收购企业的控制权,收购方不必大费周章地以要约的方式向公众收购,只需与大股东以协议的方式进行谈判,由于股权交易竞价过程的欠缺使其自身的实际价值难以得到真实的反映。

    三、我国MBO的制度困境及完善

    我国管理层收购的制度构建和现实的运作中存在着收购主体正当性、相关人的利益难以维护和信息披露不健全等多方面的问题,结合西方先进经验,结合我国现实,可从以下几方面予以完善:

    (一)信托融资——MBO的融资出路

    面对当前我国在民间借贷和向金融机构借贷等方面的多重阻碍,引入信托机制是收购主体进行融资的一种合理选择。

    依照我国《信托投资公司资金信托管理暂行办法》的规定,信托公司具有资金信托的业务,即委托人基于对信托投资公司的信任,将自己合法拥有的资金委托给信托投资公司,由后者按照委托人的意愿以自己的名义,为受益人的利益或者特定的目的管理、运用和处分的行为,在信托关系中,信托公司是社会公众将自有资金交由其代为管理运用的受托人,具有融资的功能,而处分权限就包括投资的方式。因此,信托公司作为收购主体的资格在法律上是可行的:管理层可与信托公司签订一个有关收购股权的信托计划,由信托公司将该计划向社会公布,吸收有兴趣的社会公众参与投资,并运用筹集到的资金收购股权;在收购成功后,股权作为质押物由信托公司持有,以股权分红还贷,直至贷款还清为止,股权归还给管理层。

    (二)逐步建立股权收购的市场竞价机制

    市场经济条件下,MBO不应当是一种企业改革下对管理层等有关人员的一种激励,其价格也不应当由行政机构来确定,防止投机主义的方式之一就是将市场竞价机制引入MBO,唯有如此,才能体现中股权的真正价值,由于我国目前还没有专门的法律规范作为制度支撑,现有的股权定价往往是管理层运用信息优势暗箱操作的结果,股权价格合理与否无从判断,为了防止国有资产的流失,应当在严格遵守不低于净资产额的前提下,逐步引进市场竞价机制,通过法律对竞价规则予以细化。

第14篇

【关键词】房地产经济；问题；改革；策略

在我国经济迅速增长人们生活水平显著提升的前提下，我国房地产事业呈现迅猛发展的局面，并且房价一直处于一个持续增长，居高不下的状态。常规角度而言，房地产市场呈现着一个高速发展局面，但是从事实角度出发，房地产的价格真的就像现在的价格吗，房地产的价格居高不下，泡沫现象问题严重是何造成的，这是我国政府一直关注的问题并且针对其实施了相关的策略。但是，从目前我国的房价来说很显然效果并不理想。就此，本论文着重针对房地产所存在的问题和原因，提出了相关的解决方案。

一、我国房地产经济融资渠道呈现单一局面

在进行房地产开发、消费、流通的进程中会涉及到大量的资本流动问题，为了能在最大限度上合理的使用资金、实现投资优化，房地产开发商一般会选择融资的方式。简单来说，就是通过房地产企业和房地产开发项目直接或者是间接性的融资，并且将二者所融资的资金集合在一起，从而实现房地产企业融资。从房地产融资的情况来看，在我国融资的种类和入境有很多种，但融资的主要方式是通过银行贷款、海外的房产基金、上市融资这三种方式，从而达到提升房地产资产的目的。那么，从这三种融资方式而言，存在一定的优势，却也存在一定的短板。从银行贷款的角度进行分析，它是房地产经济的主要融资方式之一，需要房地产开发商提供物的担保或者是企业、人的担保，银行需要了解开发商本身的业务、财务情况、借款情况并且进行信息审核机制。但是，这对于刚刚进入房地产行业的开发商而言非常不利，因为新房地产开发商并不具备丰富的借款和还款的融资能力。从海外房产基金角度进行分析，它是在我国经济不断发展之后逐渐衍生到我国的一种融资方式，其见证了我国房地产发展的进步，对我国房地融资呈现出积极的影响。但是，也正是因为这一方式隶属于新的融资方式，我国房地产经营者并没有完全的掌握这一融资方式，其在操作的过程中很可能出现漏洞，隐藏了巨大的风险。从上市融资的角度进行分析，上市融资的门槛非常高，因为能达到上市条件的房地产企业并不多，因此对房地产上市融资的限制也非常多。

二、市场结构呈现不合理的现象

市场结构不合理是影响我国房地产价格变动的主要因素，具体从以下几点进行分析。

（一）一、二级市场之间缺乏平稳、合理的衔接现象。从目前我国房地产的发展来看，我国房地产的金融主体市场主要指的是一级市场，住房二级市场以及房屋租赁市场在发展过程中呈现缓慢的状态。并且，从另外一个角度进行分析，房屋租赁市场、住房梯度消费、住房资源配置呈现不完善的局面。

（二）在通货膨胀的今天，通过购买房产对其资产进行保值增值是最优的一种选择方式。大部分的人在选择房子并且购买房子的过程中最主要的目的在于投资而不是买房，长此以往所导致的后果就是产品的需求量和实际需求量严重不符，在一定程度上强化了社会分配的差距，并增加了社会资源的浪费意识。从另外一个角度进行分析，房价的迅速增长，导致了真正的住房困难人员没有能力购买，而用于投资消费人员手中闲置了大量的商品房，并且利用这些商品房通过转售这种方式从中获取较大利润。并且，从另一方面分析，房地产中介服务系统的不完善，存在不合理收费，恶性竞争严重等问题。这一系列的结果都导致了房地产房价居高不下的局面。

（三）住房贷款结构失衡。从目前我国住房贷款的总体现象来看尚不理想，很多消费者在购房的过程中均采取商用房贷款的形式进行购房，也有一些消费者是工作稳定的国家公务员，其选择住房公积金贷款，但是政府的贷款覆盖率远远不能满足于人们购房的需求。从统计数据来看，截止到2013年底的时候，我国的住房公积金职工人员为130万人，占在岗人数的一般，发放公积金使用率达到了69%，甚至很多地区都不能达到30%。这样的现状，导致了很多想买房的人因为资金的缺失不能贷款而买不起房，而拥有充足的资金和贷款能力的人手里却闲置房子太多的局面。

三、完善房地产经济的策略

针对以上所提出来的种种问题，提出了可行性的建议和策略，解决房地产经济所存在的问题。

第一，开发多种融资方式。多重融资方式的结合能从总体上提高房地产资产。从目前我国所采取的融资方式来看，除了国内的IPO、上市公司资产投资基金、境外房地产基金等，应增加信托融资以及股票融资，其优势在于能充分利用社会上的闲散资金。房地产信贷主要是利用银行等金融机构的信用，通过社会募集闲散资金将其利用在房地产开发和经营等方面，以提升房地产的资产。

第二，有效分散投资风险。既然融资是依赖于银行的信用，那么债权人的合法权益就会进一步得到保障。并且，房地产的管理实际交于信托公司管理，投资人会将房地产委托给信托公司之后，通过信托公司按照投资人对外进行处理。在这一过程中所遇到的风险需要通过信托公司进行承担，这对于降低投资人的风险有积极影响。

第三，加强企业通过发行股票吸引社会资金的股票融资方式。从理论角度进行分析，股票融资是房地产融资最好的一种方式，这种方式不但具有信息优越性并且隶属于直接性融资的范畴内，在分散金融风险的同时，不需要支付相对应的本金和利息，只需要从最终的公司所获得的收益中给股民发放红利，在一定程度上降低了融资的成本。

第四，强化房地产的改革力度。所谓的改革是在宏观调控的基础上进行不断的改革和深化。笔者认为，除了最为根本的政策调控之外，还应该依附于经济手段以及法律手段，将政府的宏观调控和市场的自动调整结合在一起，并且汲取两者之间的优势，从根本上提高宏观调控的效果。

第五，强化金融创新的力度。所谓的金融创新是指两方面的创新，首先是管理金融秩序的创新，其次是金融产品的创新。在制度上应该针对涉及到金融资金的信用评价体系进行完善，并且定期针对其中所存在的不足进行修补，强化房地产市场的监督体系。选择多元化的融资体系，在最大程度上降低投资的风险，构建一个合理的信用评级机构，让投资商能够放心的进行投资，有效促进我国房地产产业的发展和经济的快速增长。

结语：

总而言之，房地产经济所存在的问题是导致我国房地产泡沫问题产生的根本原因。笔者认为，提高我国房地产产业的融资方式，降低房地产的风险投资能够缓解我国房地产的经济问题。在本论文中，笔者从提高融资方式、降低房地产风险、提高房地产收益几个方面进行了细致性的论述，以期能改变目前房地产所产生的经济问题。

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第15篇

6.1结论

缺乏有效的融资渠道制约了我国房地产企业扩大经济规模，增强市场竞争力。国外（或地区）经验表明，REITs是解决这一问题的有效途径。REITs在国外(或地区)的成功经验使我们有理由相信这种投资产品能为我国的房地产业和金融业注入新的活力，推动我国房地产业的健康转型，促进我国金融业的健康发展。近年来，我国一直在迈向REITs的道路上摸索前进、不断创新，但我们的产品与REITs仍有一定的距离。各种现象表明，我国国内环境基本具备REITs的发展条件，各方对REITs的迫切需求也迫使我们加快发展REITs的步伐。虽然制约REITs发展的因素仍有存在，但我们相信通过努力，REITs在不久的将来就会在我国内地市场诞生。本文在借鉴他人研究的基础上，通过阅读国内外大量文献来探讨REITs的中国化发展策略。通过研究，本文得出以下几点结论：首先，房地产投资信托基金是解决我国房地产业融资问题的一种有效途径，我国已经基本具备了发展REITs的条件，我们应该在已有房地产信托产品的基础上，通过借鉴国外（或地区）的成熟经验，完善相关法律法规，加快发展REITs的步伐。其次，在借鉴国外（或地区）经验时，要对其REITs产品进行认真地分析比较，有选择地加以吸收，并结合我国国情因地制宜地进行一定的创新。再次，在我国发展REITs市场时，宜采取分阶段发展策略。同时，笔者认为在我国已有房地产信托产品的基础上，结合国内的专项资产管理计划，我国REITs的组织形式宜采用直接式契约型，并采用封闭式运作方式，但同时需要采取措施对封闭式的缺陷进行一定的弥补；运用资产组合理论和投资风险决策模型进行投资资产的选择和组合，在地域选择上可以多关注二、三线城市有增值潜力的房地产资源，同时对开发性项目进行一定的限制；应该尽量延长REITs的期限，这有助于提高产品的收益和稳定性，要尽快解决REITs上市的问题，增强产品的流动性；制定合理评估REITs价值的方法，尽量做到减少误差，同时对REITs的分红比例和分红时间作出明确的规定；此外要合理并有选择地使用REITs的财务杠杆，-60-在提高产品竞争力的同时注意防范财务杠杆过高带来的风险。总之，我国发展REITs还处于起步阶段，未来的道路还很长，需要各方积极努力，加大理论研究力度，加快完善法律政策的步伐，推进产品的突破和创新。同时希望本论文能对我国REITs的发展提供一些帮助。

6.2本文的局限和有待进一步研究的问题

本文在研究和撰写过程中，通过阅读相关书籍、文献、浏览相关网站和文章，获得了大量资料，对本文的论证提供了有力的支持。但是由于我国房地产投资信托基金（REITs）尚未诞生，而国外的实际情况与我国存在差距，所以没有足够相关成熟的理论可以借鉴。因此本文不可避免地存在一定的局限，需要在今后研究中不断完善和改进。

1．由于我国尚未有房地产信托投资基金（REITs），同时我国信托机构对已有信托产品的信息披露不够充分，本文无法收集到更多的资料来进行实证分析和数据分析，有待今后进一步研究。

2．房地产投资信托基金（REITs）涉及领域较广，包括金融领域、房地产领域、法律领域等。同时内容较复杂，如RETIs的税收问题，就涉及到众多税种和税目。因此，本文在某些方面分析还不够深入，需要今后加以完善。

3．房地产投资信托基金（REITs）的发展属于应用领域，更注重产品的开发介绍和相关政策研究。在运用经济学理论具体分析问题方面仍有不足。由于笔者水平有限，所提观点不一定正确，不足之处恳请各位专家批评、斧正！

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