财务估值方法范文

前言：我们精心挑选了数篇优质财务估值方法文章，供您阅读参考。期待这些文章能为您带来启发，助您在写作的道路上更上一层楼。

第1篇

摘要：企业股权价值评估的应用非常的广泛，企业的产权交易、租赁兼并、资产重组、股份制改造、合资联营等事项都需要对企业的股权价值进行评估。最理想的企业股权价值评估应当是对企业股权整体经济价值动态性、系统性、综合性的评估过程。分析现有的股权价值评估方法不难发现企业股权价值评估的方法的研究领域还有很大的探索空间。本文为完善企业股权价值评估体系提供了一条较为新颖的思路。

关键词：企业股权价值；市盈率法；综合财务指数

一、引言

巴菲特在伯克希尔哈撒韦1987年年报中告诉了我们：“从短期来看，市场是一台投票机；但从长期来看，它是一台称重机。”。这里的“称重机”就是用来称上市公司的股权价值的分量的。也就是说，从长期来看，市值与企业的股权价值具有很高一致性。受到巴菲特的思想的启迪，本文引出一条思路：可否利用企业的财务会计数据与市值的关系来评估企业股权价值呢？

一家企业的股权价值评估应当考虑到企业的成长性，还应考虑到企业的业绩、同行业的对比以及现时的市场环境。绝对估值法与相对估值法考虑的因素都相对较少，人为操纵的数据较多，不易得出一个具有很大说服力的股权价值估值结果。而联合估值法起到的优化作用有限，依然不能摆脱前两种方法存在的弊端。所以企业的股权价值评估需要一种综合的、客观的估值方法。本文提出的估值方法主要是对相对估值法中市盈率法的一种完善和改进，旨在增加对比指标，增加对企业成长性的考量，兼顾市场环境变化的因素，试图寻求一种客观、系统、易操作的企业股权价值评估方法。

二、影响企业股权价值的主要因素分析

影响企业股权价值的因素主要有三大因素：公司经营状况、行业和部门因素、

宏观经济和政策因素。上述因素比较抽象，需要对他们进行具化才能进行进一步的客观分析。因此不妨用财务状况来大致代替企业的经营状况，用证监会于2001年4月4日公布的《上市公司行业分类指引》来确定企业的所属行业部门，用沪深300指数来反映股权市场的宏观环境。

综合上述观点，文中为后面的改进的市场法也就是综合财务指数股权价值评估方法的使用给定了一定的假设条件，如下：

1.在不同的宏观经济条件下，影响企业股权价值的重要财务指标可能数目不同，种类不同，影响的比重也不同。但是在同一宏观经济环境下，影响企业股权价值的重要财务指标数目、种类、影响的比重是固定的。

2.宏观经济条件一定的情况下，同行业中财务状况越好的企业股权价值越高。换句话说，宏观经济条件一定的情况下，同行业中企业的股权价值与财务状况成正比。

3.在企业财务数据不变的情况下，宏观经济越好，人们对企业未来收益的预期越高，企业的股权价值越高。换句话说，企业财务数据不变的情况下，企业的股权价值与宏观经济状况成正比。

在以上假设的前提下，文中提出了利用市场法思维的一种全新的企业股权价值评估方法――综合财务指数（CFI）企业股权价值评估方法。

三、综合财务指数企业股权价值评估方法的理论基础及步骤

在同一经济环境下即某一时点下，我们利用该时点评估企业与同行业上市企业的市值与财务数据可以得出影响企业股权价值的主要财务因素及影响程度。基于此，通过权重赋值与同行业同类财务数据的无量纲化我们可以分别量化出该时点评估企业与同行业企业综合财务指数CFI。

CFI企业股权价值评估方法的理论基础是CFI与企业股权价值强相关。综合财务指数企业股权价值评估方法的计算过程没有需要人为估算的间接数据，客观性、全面性优于市盈率法和市净率法。与市盈率法和市净率法类似，基于CFI的企业股权价值评估方法也是利用市值与某一指标的比值进行估值的方法。并且所使用指标CFI比单一的净资产和净利润更能全面的反映企业的真实财务状况。

经过实例分析发现CFI与企业股权价值的具有强相关性，文章进而提出了利用CFI用于企业股权价值评估实务的思路。

一般而言，企业每三个月都会有财务报告对财务数据进行公布，间隔时间并不长，所以我们可以比较容易的得到一个行业上市企业评估日之前相当长时间内所有财务报告日的财务数据。

当需要评估某企业股权价值时，我们需要首先结算出该企业截止到评估日的财务数据。注意此结算会计期间应当与历史财务报表日的结算的会计期间相一致。例如如果后面运算利用的历史数据的会计期间都是一年，则评估日的结算会计期间也应当是一年。然后将此时的财务数据放在历史的财务报表日，也就是不同的经济指数下进行评估，可以得出企业在不同经济指数下的CFI。前面也已说明，CFI只有在同行业同经济指数下才是可比。因而通过利用CFI与股权价值正比的关系，利用该行业在此经济指数下的历史财务数据，可以得出该企业在不同经济指数下股权的合理估值。又由于在财务数据一定的情况下，经济指数越高，企业股权价值越高，可以利用经济指数和股权价值的正比关系的得出待估企业评估日股权的最终估值。

基于CFI的企业股权价值评估方法大致主要有如下步骤：

1.依据证监会于2001年4月4日公布的《上市公司行业分类指引》将评估日前历次财务报表日与待评估企业同行业的上市企业挑选出来。（由于一些企业改变主营业务或者属于新增或已退市，每个财务报表日与待估企业同行业的上市企业名单不一定相同）

2.分别将历次财务报表日的待评估企业与同行业企业进行财务指标的无量纲化处理和权重加和处理之后算出各自的CFI。

3.利用CFI与企业股权价值的强相关关系，经过一定的数据处理后推算出待评估企业凭借评估日的财务数据在不同经济指数下的企业股权价值。

4.利用企业财务数据一定的前提下，企业股权价值与经济指数成正比的关系，计算得出评估日待估企业的合理企业股权价值。

综合财务指数指数企业股权价值评估方法主要是针对市盈率法和市净率法的一种改进，但是在评估实务中还没有得到真正的检验，所以它的可靠性还是需要进行进一步的验证。CFI值综合了企业的多个重要会计指标且经实例检验与企业股权价值较强正相关，为这种方法在实务中的应用奠定了基础。（作者单位：天津商业大学）

参考文献：

[1]成京联，阮梓坪.企业价值理论与企业价值评估[J].求索，2005年10月：29-31.

[2]宗义湘，陈宇，张润清.企业价值评估方法评价[J].河北农业大学学报（农林教育版），2002年3月第4卷第1期：48-50.

第2篇

[关键词]财务价值评估;特许经营权;银行估值

一、中国银行业财务价值评估的理论纷争

近年来。对于国有银行是否“贱卖”的争论日趋激烈。其中,较有代表性的是建设银行引入的战略投资者美国银行,在锁定期满后,即出售所持建行10%的股份(占其持股总数的一半)。筹得100亿美元的资金,远远超过其初始投资额。另外,中国银行引入的战略投资者苏格兰皇家银行和瑞银(UBS)。在锁定期满后,更是全部卖出其持有的中国银行股份,获得巨额套现收益。为此,形成了三种立场鲜明的意见:

第一,“贱卖”论。主要依据是中国银行业的股权溢价远朱实现。中资银行急于吸引外资,情急之下有些不计成本,过低估计了银行的真实价值。

第二,“公平”论。主要依据是外方银行的战略投资者,不只是投入了资本,而且改善了银行治理结构和技术等,并注入了其本身的无形资产,从而共同提升了银行的价值,中方也获得了巨额的股权溢价。

第三,“责买”论。主要依据是中国银行治理结构存在较大缺陷,不良资产问题较为严重,且外方投资者存在较多限制,比如,外方单一投资者股权投资上限为20%,有三年的锁定期等。所以外资投入中国银行业是一场风险很大的投资。

至今这些纷争虽然尚未有定论,但越来越多的人认为中国银行业在引进外资的过程中很可能确实存在价格过低的问题。尤其是随着战略投资者的抛售,原来认为能够在公司治理、经营管理水平和银行管理技术等方面获得较大帮助的希望也趋于破灭(刘煜辉。2005),“贱卖”的观点得到了较为广泛的共识。在进一步反思“贱卖”的诸多原因中,本文认为最重要的原因之一是在我国银行价值评估过程中存在较大缺陷,我国银行业需要建立新的、较为完善的估值方法体系,以更为准确地评估其价值,既不“贱卖”。也不“贵买”。而是尽量实现“公平”交易。

二、中国银行业财务价值评估方法的主要问题

(一)估值评估方法本身的缺陷

我国银行业价值评估的方法与企业价值评估方法基本相同,主要有以下三种:

1　收益现值法

该方法通过预测企业未来收益。选择合适的折现率将其折算为现值,据以确定企业价值。收益现值法评估的是企业的盈利能力,是首选的企业价值评估方法。但是。在收益现值法使用过程中,存在两大问题:一是被评估企业的收益要能够预测。二是被评估企业的风险要能够准确确定。在评估我国银行的过程中,上述问题都比较突出。首先,银行经营过程较为复杂,外部难于掌握其长期发展规划、管理决策机制和实际运营状况,不大容易准确预测其未来盈利。其次。我国银行大都属于国有企业,有很强的政府隐含担保性质,简单借鉴国外银行业的基本状况来估计中国银行业的风险折现率存在较大问题。但至今国内还没有权威的银行业折现率标准。

2　市场比较法

该方法以市场上与被评估企业相同或类似的企业的市场成交价值为基础,再根据被评估企业与参照企业的差异进行必要的调整,从而确定被评估企业的价值。该方法运用的前提是具备高度发达成熟的产权交易市场,市场的竞争能够产生较为公允的企业市场价值,而且有足够多的可类比交易案例。在现时的中国,资本市场尚待进一步完善,银行产权交易案例较少,该方法的运用较为困难。

3　资产基础法

该方法的基本思路是分别评估企业各项资产的价值,然后加总作为企业价值。在我国企业价值评估中,资产基础法仍然占有重要位置,社会公众也较为熟知。但是,本方法存在较为重大的缺陷:首先,企业整体价值一般不等于单项资产价值之和。企业是各个单项资产的有机组合,组织有效的企业价值高于单项资产价值之和。反之则低于单项资产价值之和。其次,采用该方法时,银行业的企业品牌、商誉和客户资源等无形资产的价值也很难得到充分反映。但对于非经营性资产比重较大的企业,用收益现值法等方法评估时,会忽略这些非经营资产的价值,此时就需要采用资产基础法进行评估。

综上所述,各种企业财务价值评估方法均有其适用范围和内在局限。在实际运用过程中,需要根据评估目的、评估条件选择合适的方法,并在充分考虑其局限性的基础上,对企业财务价值作出合理评估。

(二)估值评估过程中的重要遗漏

由于我国银行业在经营机制、行业监管、资产负债等方面,与普通工商企业显著不同。因此其价值评估也存在特殊性。在采用上述传统方法评估银行价值的过程中,存在诸多重要遗漏。

1　银行特许经营权的价值。为了控制风险,防止银行业出现过度竞争和垄断的情况,世界各国对银行业均实施特许经营。制定了比普通工商企业更为严格的监管制度,涉及市场准八、股东资格确认、分支机构开设、资本补充机制、资本充足率和偿付能力充足率等诸多方面。这种通过政府管制设立的“门槛”,具有租金的性质。相应的银行特许经营权是具有价值的。而且“门槛”越高价值越大。中国银行业的“门槛”显著高于以美国为代表的西方国家,其特许经营权具有更高的市场价值。目前的评估方法。尚难准确地对此价值进行测算。

2　银行经营中积累的品牌、网点、客户资源的价值。与普通工商企业相比。银行虽然资产规模庞大,但土地、房屋、办公设备等有形资产比重较小,只占资产总额的1―2%。其最重要的价值是企业持续经营过程中积累的品牌效应、网点布局、销售渠道、管理能力、客户资源、市场影响力、商誉等无形要素的价值。目前,在用资产基础法评估银行价值时,缺少对这些价值的合适评估方法,造成了遗漏或低估;在用收益法评估银行价值时,主要依赖于经营绩效,这使得相对较为流动的管理团队的组织效率的高低,在银行价值评估过程中占了过大比重,同样会造成银行价值的低估。

3　政府信用支持给银行带来的隐含价值。考虑到金融风险普遍具有波及扩散的特征,每个金融机构的风险对整体金融业和经济体系都是潜在的威胁,其风险防范具有准公共产品的特征。无论国内外,在金融企业(特别是大型金融企业)出现困难时政府都给予支持,以确保整个金融行业和经济社会的稳定。对于我国银行(尤其是大型国有商业银行),政府更是给予很高的支持,比如,1999年以来,先后多次对商业银行的不良贷款进行剥离;多次对国有商业银行直接注资以提高其资本充足率等。更重要的是,中国政府几乎成为国有大型商业银行的隐含担保人,这是国外银行所不具备的。对此,国外评级机构给出的评价过低,与我国银

行的实际情况有较大差距,这是造成我国银行价值低估的直接原因之一。

三、我国银行价值评估方法的改进途径

(一)对于评估价值与市场价值的思考

企业的评估价值很难与其市场价值完全一致,其原因在于,首先,不同的评估目的会得到不同的评估价值。例如,企业产权变动(包括上市)、融通资金、财产保险等相应的价值评估方法有所不同,其评估价值就会有所区别。而市场价值则是在竞争市场中,信息充分的市场参与者形成的交易价格。在一个给定的时刻只有一个市场价值。其次。企业评估价值形成后,一段时间内基本保持不变,而企业市场价值则会随市场波动而不断变化。

对于以上市交易为目的的企业价值评估来说,就是要合理估计企业交易可能形成的市场价值。但是。上市企业的股票价格又是不断波动变化的,这就造成一个很大的困难:究竟何时的交易价格为基础形成的市场价值,才是真正的市场价值。从本质上看,这是静态的企业评估价值与动态的市场价值的矛盾,在资本市场较为成熟的国家。同时经济较为正常运行时,两者相差不大。但对于中国银行业来说,中国资本市场尚不健全,国外评级机构又带有偏见,银行评估价值和实际价值就会形成很大差异。要解决这个问题,需要从两个方面着手:第一,在评估方法上加以调整,充分考虑中国银行特许经营权等的额外增加价值,以获得较为全面的企业评估价值;第二,需要增加市场竞价机制,随着市场的动态发展调整评估价值。

(二)将实物期权定价方法和改进的收益现值法相结合,可较好获得我国银行的评估价值

中国银行业财务价值较为合理的评估方式,是在收益现值法估值的基础上,增加特许经营权等的评估价值。具体公式为:

被评估银行的价值=银行持续经营的现值+银行特许经营权的价值

1　银行持续经营的现值用现值收益法加以估计,但需要两方面的改进。首先。不能简单按照国外评级机构给出的投资级别来确定其折现率。需要根据中国银行所具有的信用特征、规模、网络和客户资源等加以调整。其次,银行收益增长率需要根据经济发展状况进行调整,不能简单按照历史收益率增长速度进行外推。

2　中国银行业的特许经营权具有极高价值,其价值来源于银行业高进入壁垒可能带来的超额利润,其本质上是以银行价值(即收益现值法估计的银行价值)为标的的买入期权。为此,可以引入实物期权定价的方法,对银行特许经营权的价值进行评估。

(三)建立竞争性价值发现机制。使评估价值尽可能地接近市场价值

要获得更为准确的银行价值评估结果。除了改进评估方法,还需要通过建立竞争性价格发现机制来获得更为合理的评估价值,减少静态的评估价值和动态的市场价值之间的矛盾。该方法的思路是,首先按照上述改进的方法完成银行价值评估,据此确定初步的市场价格区间。然后,在寻找大型机构投资者批量购买的同时,有必要利用中国股票市场的配售平台,建立非机构投资者能够参与的市场询价和竞价机制。使得非机构投资者在锁定一定保证金后。能够参与银行上市发行的竞价。通过机构投资者和非机构投资者的竞价博弈。来获得更为合理的上市交易价值。建立上述机制的主要原因是,上市银行通常融资额度巨大。中国机构投资者的投资能力有限。如果仅局限于大型机构投资者。就有可能受制于少数国外金融资本,难以避免高折价发行的结果。

[参考文献]

[1]陈野华,卓贤中国渐进改革成本与国有银行财务重组[J],经济研究,2006(3):25-35

[2]赵保国,新股发行上市溢价之谜的解释[J],财经问题研究,2007(9):55-60

[3]陈引,郑明J11,实物期权无形资产及其价值评估研究[J],财贸研究,2005(3):94-97

[4]谭三艳,企业价值评估方法研究[J],财会通讯,2009(8):33-36

第3篇

摘要：随着经济全球化的快速发展，企业之间的竞争逐渐演变为品牌的竞争，而品牌价值管理则成为现代企业管理的核心。因此，如何认识品牌价值，如何评估品牌价值就成为关键的问题。文章在分析前人研究成果的基础上提出了基于价值构成理论的品牌价值评估体系。

关键词：品牌会计 品牌价值 品牌价值评估

一、品牌会计的研究对象

目前，对于品牌价值是否归于会计核算、如何估价的问题，专家学者们仍然存在很大争议。各国将外购品牌纳入会计核算并以无形资产列示，是因为该做法符合历史成本原则，因而得到会计界的认可。而未进入市场的自创品牌，其价值是难以确定的。因为自创品牌的核心是为企业带来未来收益，以无形资产积累下来的费用为依据显然是历史成本原则，对于核算自创品牌的价值并不适用。因此，如何核算品牌价值，在当今会计界仍是一个难题。但是，如果会计界长期无视管理决策对此信息的迫切需要，必将会削弱会计在经营决策中发挥的作用。显然，会计界应积极地迎接这一挑战。

二、基于财务角度的品牌价值评估方法

（一）成本计量法。

1.原始成本法。原始成本法依据品牌资产购置或开发的全部原始价值，采用历史成本计量原则，计算品牌的设计、广告、促销、研发、商标注册、专利申请等费用支出，以此作为该自创品牌的价值。

原始成本法的局限性表现在：首先，广告费等可能由企业多个品牌共同承担，很难把这些费用分开。其次，品牌成本核算范围也很难准确把握，开发成本、品牌设计、技术研发、人员培训等，这些投入对品牌价值的形成有重大影响，是否应作为品牌成本进行计量以及如何计量的问题目前还没有明确答案。最后，原始成本法没有考虑原始投资的作用和效果，品牌价值与投入多少并不一定成正比，所以，用该方法评估的结果不能真实地反映自创品牌的价值。

2.重置成本法。重置成本法，就是在现实条件下重新购置或建造一个全新状态的评估对象，所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额，以其作为评估对象现实价值的一种评估方法。根据重置成本法的原理，品牌价值=品牌重置成本成新率。其中，品牌重置成本是指其重新购置的价格，成新率通常采用剩余经济寿命预测法或聘请专家鉴定。

重置成本法的局限性：由于品牌在形成过程中受很多因素影响，在现实市场情况下找到十分类似的品牌是难以实现的。此外，用重置成本法评估整体资产，需要将整体资产化整为零，变成一个个单项资产，并逐项确定重置成本、实体性陈旧贬值及无形陈旧贬值。因此，很费工费时，有时会发生重复和遗漏。因此重置成本法在评估实务中的可行性受到很大限制。

（二）市场价格法。市场价格法是按照市场同类品牌公允价值进行评估，通过市场调查，选几个与被评估品牌相似的品牌，分析其成交价格、交易条件，与被评估品牌进行对比估算品牌价值。通过定义可知，使用市场价格法须具备两个条件：（1）有一个活跃的市场；（2）有一个近期、可比的市场参照物。

市场价格法的缺陷：市场价格法是以市场价格为基础的内部转移价格，如果企业内部各责任中心相互提供的中间产品与外部市场交易的产品存在显著差异，则中间产品的市场价格就很难确定。因而，在市场价格不能合理确定的情况下，可能导致各责任中心之间的苦乐不均。此外，目前还没有充分发育活跃的、公平的品牌交易市场，品牌的交易价格是拥有品牌的企业与买主之间的契约价，并不代表同类品牌的价值，因此使用市场价格法评估品牌价值是难以进行的。

（三）收益现值法。收益现值法是指通过估测企业未来的预期收益，采用合理的贴现率将未来收益折算成评估基准日的现值，得出品牌价值的一种评估方法。这种方法认为品牌价值的大小取决于其未来给企业带来的收益。根据定义可知，收益现值法能够较真实、较准确地反映企业本金化的价格；在投资决策时，应用收益现值法得出的资产价值较容易被买卖双方所接受。

收益现值法的主要缺点：理论上行得通，但该方法只是从会计视角出发去评估企业的品牌价值，而品牌价值不同于其他资产，品牌价值的评估不可以忽略消费者对品牌的评价、品牌在整个行业中的竞争力等非财务因素。另外，预期收益额的预测难度较大，受较强的主观判断和未来收益不可预见因素的影响；在评估中适用范围较窄，一般适用于企业整体资产和可预测未来收益的单项资产评估。因此，该方法未能全面考虑品牌价值的影响因素，评估结果可能不能反映品牌的真实价值。

三、新品牌价值评估体系

为了弥补上述方法的缺陷，在评估品牌价值时除了要考虑品牌的经济价值还要考虑品牌包含的社会价值。

（一）品牌经济价值指标体系。包括三方面：

1.企业盈利能力。盈利能力（收益能力，earning power）是指企业获取利润的能力，也称为企业的资金或资本增值能力，通常表现为一定时期内企业收益数额的多少及其水平的高低。盈利能力分析选用利润贡献率、资产回报率两个指标来衡量。

2.企业竞争力。衡量企业竞争力的指标可采用市场占有率、销售增L率、品牌知名度和品牌美誉度。企业的知名度和美誉度反映了消费者对企业产品的认可，当企业的知名度和美誉度较高时，说明消费者对该品牌产品给予了肯定，有利于提高品牌忠诚度。市场占有率是指某一品牌或产品某一时段在某一细分领域所占的市场份额，即某一产品所占整个市场销量的比例。市场占有率分析的内容包括：公司产品销售市场的地域分布情况，可将公司的销售市场划分为地区型、全国型和世界范围型；销售市场地域的范围能大致估计出一个公司的经营能力和实力。销售增长率分析是以商品的销售量增减的速度来判定、预测该商品处于寿命周期的哪个阶段的方法。一般而言，从相对长期趋势来观察，产品市场销售额呈直线上升时，属于成长阶段；销售额稳定且增长幅度趋于疲软时，属于成熟阶段；销售额连续下降时，属于衰退阶段。

3.企业财务状况。企业财务状况是指一定时期内资产、负债及所有者权益的比例关系，及其对企业财务状况的影响。通过资产负债表、现金流量表、利润表评价，可以很好地反映资产、负债及所有者权益的关系。评价企业的财务状况时选用的指标是资产负债率、资产周转率、市盈率。

（二）品牌社价值指标体系。品牌的社会价值表现在其对社会文化的继承和发展、企业社会责任的承担、企业对推动社会进步所做的贡献三个方面。从品牌消费者占调查区域人口比重、品牌形象代言人的知晓度、企业理念的知晓度三个方面来衡量品牌对社会文化的继承与发展情况。对于企业社会责任承担情况的分析可以选择员工薪酬总额占销售收入比重、企业所缴税金占销售收入比重、工人各种福利占销售收入比重、企业公益事业投入占销售额比重四个指标。评价企业推动社会进步的状况可以从研发投入占销售收入比重、材料利用率、新产品成功率三个方面进行。

（三）品牌价值评估模型的构建。

1.品牌价值一级评价模型的构建。

品牌价值=EV×F1+SV×F2

其中，EV：品牌经济价值；SV：品牌社会价值；F1、F2：一级指标权重。

2.品牌价值二级评价模型的构建。品牌价值等于品牌未来收益乘以品牌强度系数，品牌未来收益的确定可以选择企业近5年销售收入的平均值，品牌强度系数可以由新构建的品牌价值评价体系的指标计算出来。

品牌价值= S′×（F1×∑EVi×fi+F2×∑SVi×fi）（i=1，2，3）

其中：S′：销售收入的平均值；F1、F2：一级指标权重；fi：二级指标权重；EVi：品牌经济价值评估指标；SVi：品牌社会价值评估指标。

3.品牌价值三级评价模型的构建。品牌经济价值评价指标三级指标分别用符号代替，即用EV11代表利润贡献率，EV12代表资产回报率，EV13代表权益收益率，EV21代表市场占有率，EV22代表销售增长率，EV23代表品牌知名度，EV24代表品牌美誉度，EV31代表资产负债率，EV32代表资产周转率，EV33代表市盈率，同时引入每个三级评价指标的权重fij，表达式为：

EV1=EV11×f11+EV12×f12+EV13×f13

EV2=EV21×f21+EV22×f22+EV23×f23+EV24×f24

EV3=EV31×f31+EV32×f32+EV33×f33

用一个式子来表达上面的数学恒等式，及企业的经济价值：

EVi=∑EVij×fij（i=1，2，3；j=1，2，3，4）

品牌社会价值评价指标的三级指标分别用符号代替，即用SV11代表品牌消费者占调查区域人口比重，SV12代表品牌形象代言人知晓度，SV13代表广告口号知晓度，SV21代表员工薪酬占销售收入比重，SV22代表所缴税金占销售收入比重，SV23代表员工各种福利占销售收入比例，SV24代表公益性投入占销售收入比重，SV31代表研发投入占销售收入比重，SV32代表材料利用率，SV33代表新产品研发成功率。同时，引入每个三级评价指标的权重fij，得到表达式：

SV1=SV11×f11+SV12×f12+SV13×f13

SV2=SV21×f21+SV22×f22+SV23×f23+SV24×f24

SV3=EV31×f31+SV32×f32+SV33×f33

用一个式子来表达上面的数学恒等式，及企业的社会价值：

SVi=∑SVij×fij（i=1，2，3；j=1，2，3，4）

综上，我们可以得到基于价值构成理论的品牌价值评估模型：

V=S′×{F1×[fi×（∑EVij×fij）]+F2×[fi×（∑SVij×fij）]}（i=1，2，3；j=1，2，3，4）

其中，V：品牌总价值；S′：销售收入平均值；F1、F2、F3：一级指标权重；fi：二级指标权重；fij：三级指标权重；EVij：品牌经济价值评价指标；SVij：品牌社会价值评价指标。

这种品牌价值评估方法利用了价值构成理论，在评估时既考虑了品牌的经济价值又考虑了品牌包含的社会价值，因此能够较全面地反映品牌的内在价值。S

参考文献：

[1]安蕊，尉京红.以交易为导向的农产品品牌价值评估理论探讨[J].商业会计，2012，（09）.

[2]张倩.品牌价值评估方法研究[D].东北大学，2012.

第4篇

关键词:风险投资;估值方法;选择模型

中国的风险投资业萌芽于上世纪90年代,从2004年开始进入快速发展期。经历了数年爆炸式的增长,目前中国风险投资行业的规模已达数百亿美元。随着一个个投资神话的诞生,越来越多的资金涌入VC行业淘金。社保基金加大风险投资比例,保险巨头则直接设立风险投资基金,地方政府主导下的产业投资基金和政府引导基金纷纷成立,许多实业界企业也把进军风险投资业纳入其多元化经营战略之中。对于风险投资基金而言,对投资项目进行准确的估值,既是投资盈利的保证,更是控制投资风险的关键。

1、风险投资中的估值难题

1.1财务估值与“投人”偏好

对于创业型企业来说,最为核心的资产是创业者本人,最大的风险也是创业者本人。因此,业内才有了“投资就是投人”这句话。同时,好的个人不等于好的团队,好的技术团队不等于好的经营团队。除了甄别创业者本人,评估创业团队也至关重要。对创业者的评估全靠投资人的经验,但仅仅依靠短时间的尽职调查很难保证不会“投错人”,不会“投错团队”。所以在“投人”的同时,还要重视财务估值。财务估值是风险投资估值的基础,但财务估值又很难反映企业家才能这一最活跃的生产要素。显然,这是一个估值难题。

1.2市盈率估值法的天然缺陷

目前业内普遍流行市盈率估值法,但这一方法存在着天然的缺陷。缺陷之一是市盈率法以净利润为计算基数。净利润一方面受行业周期影响,波动性很强,另一方面净利润这项财务指标很容易纵。缺陷之二是市盈率估值法的使用前提就是目标企业的利润稳态增长。对于除了Pre-IP0和并购以外的其他投资阶段,这一前提显然是不成立的。缺陷之三是合理市盈率倍数的选取依据难以确定。实践中通常是在行业基准倍数基础上“讨价还价”来确定市盈率倍数,但行业基准倍数未必是目标企业的合理市盈率倍数。

2、企业估值的各种方法及其适用条件

企业估值方法分为现金流贴现估值法、相对估价法、资产评估法、期权定价法四大类。本文从上述纷繁的诸多方法中选取红利贴现法、股权自由现金流贴现法、经济增加值贴现法、市盈率估值法、市净率估值法这五种方法进行探讨。

2.1红利贴现法(DDM法)

红利贴现法的理论基础是股权价值等于其分发红利的净现值,它假定股东收到的红利是获得的唯一现金流。具体计算公式是:

EV0=∑niDi(1+Ke)n+Pn(1+Ke)n(1)

其中,Di表示第i期的分红,Ke表示权益资本的成本,Pn表示n年后的出售价值。

可以看出,对于稳态增长且分红比例较高的企业,红利贴现法能够准确地估算其价值。DDM法是西方国家的经典估值方法,主要由于西方国家都已经进入后工业化阶段,企业利润已经进入稳态增长期,高分红低增长是这些企业的主要特征。红利贴现法适用于弱周期行业的现金牛型企业,不适用于周期性行业和成长型企业。

2.2股权自由现金流贴现法(FCFE法)

股权自由现金流量贴现法选择的现金流量是股权自由现金流量,是指公司在支付债务的利息和本金,并满足投资需求之后所剩余的净现金流量。

则股权价值EV0=FC+∑niFCFEi(1+Ke)i(2)

FC为当期净资产,FCFEi为第i期的股权自由现金流,Ke表示权益资本的成本。

股权自由现金流贴现法以能够为股东自由支配的现金流为计算依据,避免了红利贴现法过于受分红政策影响的缺点,反映了“销售为虚、利润为实、现金为王”的经营理念。对于现金流比较稳定或增长率可预测的企业,FCFE法测算的企业价值最为接近真实的企业价值。FCFE法不仅适用于现金牛型企业,也适用于扩展期和成熟期的成长型企业。

2.3经济增加值贴现法(EVA法)

经济增加值贴现法是以货币形式度量投资回报与资本成本之间的差异,以度量企业所获得的经济利润。表明只有在经营成本和资本成本都得到补偿之后,才会为投资者增加财富。

则公司的价值为:EV0=FC+Cap0+∑niEVAi(1+WACC)i(3)

其中,NOPAT为税后净营业利润,净利润 + 优先股股利 + 利息*(1 ― 所得税税率)。WACC为资金成本,表示在目标资本结构下,债务融资成本、优先股资金成本、普通股资金成本的加权平均值。

经济增加值贴现法以企业获取的经济利润而非会计利润为计算基数,能够客观地反映人力资本、企业家才能、管理制度、经营模式等会计方法不能核算的生产要素的作用,是企业估值法中理论上最为科学的方法,EVA法能够精确估算企业的真实价值。EVA法不仅适用于成熟期的企业估值,也适用于初创期和成长期的企业估值。已有的研究表明,在对高科技企业估值时,EVA法比股权自由现金流贴现法更为有效。

2.4市盈率估值法(PE法)

市盈率估值法是实践中常用的估值方法,目标企业价值:EV0=PE×net•profit(4)

实践中,PE倍数大多随行就市,用上年度的净利润做计算基数,有时也使用当年预测净利润做计算基数。市盈率的优点在于其能够反映企业的盈利能力,能够把人力资本、企业家才能等各种生产要素的作用综合考虑进来。适用于有形资产较轻,主要依靠人才、技术和商业模式盈利的行业。也适用于医药、农业、食品加工、快速消费品等弱周期行业。但对于周期性较强的行业不适用,如钢铁、汽车、机械、化工、家电、纺织等制造业的各行业部门和矿业等资源类行业。PE法的其他缺点在1.3中已经介绍,不再赘述。

2.5市净率估值法(PB法)

市净率估值法的计算公式是:EV0=PB×book•value(5)

Book value为企业的净资产,即账面价值。市净率法与市盈率法正好形成互补。PB法仅能反映会计方法能够核算的资产,不能反映人力资本、企业家才能、管理制度、经营模式等要素,不能反映企业的盈利能力。其优点一是可以规避周期性行业的波动性,二是可以防止净利润指标纵,三是可以衡量陷入困境的企业的价值(没有盈利也缺乏现金流的企业只能用PB法估值)。PB法主要适用于制造业中的强周期性行业、矿业等资源类行业以及不良资产并购等。PB法不适用于固定资产较少的第三产业。

3、基于产业演进阶段与行业周期性的估值方法选择模型

产业演进通常经历四个阶段:(1)产业演进的初创阶段。企业主要靠技术创新或商业模式创新驱动,没用形成稳定市场需求,企业利润和现金流均难以预测。加之产业技术路线尚未确定,单个企业面临较大风险。(2)产业演进的规模化阶段。新技术或新的商业模式获得市场认可,产业进入快速增长期,大量企业进入行业淘金,供给大幅上升,行业竞争加剧,行业洗牌逐步展开。这一时期,企业为谋求快速发展,通常采用低分红政策,抢占行业资源,提升行业地位。由于行业竞争激烈,企业利润和现金流量较不稳定。(3)产业演进的集聚阶段。经过规模化阶段剧烈的行业洗牌,产业集中度和行业进入门槛均大幅提高。由于产业的技术路线和市场需求都趋于稳定,企业的利润和现金流量都比较稳定且可预测。(4)产业演进的平衡与联盟阶段。产业已经形成了比较成熟的市场和竞争结构,产业演进到了寡头竞争的格局。这一时期,行业成长性降低,企业通常采用高分红政策。因此针对处于不同产业演进阶段的行业,我们可以有针对性地选取相应的估值方法。处于初创阶段和规模化阶段的企业,很少有分红也没有稳定的现金流,只能使用经济增加值贴现法进行估值;处于集聚阶段的企业一般具有较为稳定的现金流,具有高成长低分红的特征,不适用DDM法,而适用股权自由现金流贴现法;处于平衡与联盟阶段的企业普遍具有低成长高分红特征,所以适用红利贴现法估值。

市盈率法和市净率法是一对互补的方法。市盈率法适用于弱周期性行业的估值,市净率法适用于强周期性行业的估值。那么,我们根据以上五种估值方法的特点,用产业演进阶段和行业周期性特征作为选择估值方法的依据,构建出二维估值方法选择模型,如图1所示。

使用该估值方法选择模型,在风险投资中投资人就可以快速选出适用目标企业的估值方法。基于产业演进阶段和行业周期性特征来选择估值方法,克服了实践中仅仅使用市盈率法存在的缺陷,为解决风险投资中的估值难题提供了一条解决途径。

图1基于产业演进阶段与行业周期性的二维估值方法选择模型

4、结论

本文针对目前风险投资中存在的估值难题,提出了解决思路和方法。本文的研究内容建构了风险投资估值的框架和步骤。即第一步是判断目标企业所处的产业演进阶段和行业周期性,运用估值方法选择模型选取合适的估值方法;第二步是运用该估值方法进行财务估值;第三步是依据企业所处的生命周期阶段,选择该阶段的主导竞争力因素,对财务估值结果进行调整。

在风险投资实践中,普遍使用单一的市盈率法进行估值。鉴于市盈率法存在的缺陷和适用行业的局限性,本文综合比较了红利贴现法、股权自由现金流贴现法、经济增加值贴现法、市盈率法、市净率法五种估值方法,探讨了这五种估值方法的优劣和行业适用性。在此基础上,构建了基于产业演进阶段和行业周期性的二维估值方法选择模型。认为在产业的初创阶段和规模化阶段,适用经济增加值贴现法;在产业的集聚阶段,适用股权自由现金流贴现法;在产业的平衡与联盟阶段,适用红利贴现法。对于强周期性行业,适用市净率法;对于弱周期性行业,则适用市盈率法。

在进行财务估值之后,是运用企业核心竞争力因素对财务估值结果进行调整。对于初创期的企业,重点考虑企业家才能和核心技术两项因素;对于成长期的企业,重点考虑人力资本、核心技术、产业链等因素;对于成熟期的企业,则应重点考虑市场占有、行业地位、产业链、股东背景等因素。

参考文献:

[1]Nicholas Ho, Norman Hui & Linus Li, 2000, ‘Does EVA Beat Earnings? Round 2: Evidence from Internet Companies ’, Social Science Research Network

[2] 李斌,冯兵:《风险投资基金:中国机会》,北京,中国经济出版社,2007年。

[3] 吴晓灵:“发展风险投资基金需要研究的几个问题”,《中国金融》,2007年第11期。

第5篇

关键词：企业估值 巴菲特护城河理论 艾略特波浪理论 估值方法体系

一、私募股权投资估值方法概述

私募股权投资行业对企业价值评估的方法主要分为两大类，一类为绝对估值法，主要采用折现方法，如现金流折现方法（DCF）、期权定价方法等；另一类为相对估值法，主要采用乘捣椒ǎ如P/E、P/B、P/S、PEG及EV/EBIT价值评估法。以下以投资机构对投资项目经常使用的估值方法进行概述。

（一）P/E法（市盈率法）

市盈率即市场价值与净利润的比值，或者说是每股股价与每股净利润的比值。投资机构是投资企业的未来，是对企业未来的经营能力给出目前的价格。企业价值=预测市盈率×公司未来12个月利润。由公式可以看出，市盈率法需要确定市盈率和目标企业的净利润。市盈率可以通过参考对标企业或竞争对手的市盈率或目标企业所处行业的平均市盈率，市盈率高低主要取决于企业的预期增长率。

（二）P/B法（市净率法）

市净率即市场价值与净资产的比值，或者说是每股股价与每股净资产的比值。市净率估值的主要步骤跟市盈率大体相同，只不过主要变量由每股收益变成了每股净资产。

（三）P/S法（市销率法）

市销率是市场价值与销售收入的比值。在成本、费用等相差不大情况下，企业价值主要取决于销售能力。用市销率作为估值的主要过程也跟其他相对法估值类似，主要变量变为每股销售收入。

（四）DCF法（自由现金流折现法）

自由现金流是指一个企业在满足了短期生存压力和长期生存压力之后可以自由支配的现金流。

二、私募股权投资传统估值方法论的局限性

私募股权投资行业并不存在放之四海而皆准的估值方法，根据笔者实际工作经验，投资机构甚至融资企业都存在片面使用单一估值方法的问题，融资过程中往往是以当年或者下一年度预测净利润数乘以一定P/E倍数进行估值，这种估值方法存在较大的局限性。

首先，企业估值是一个系统性工程，不能以单一维度进行判断。企业的价值不应只是体现在财务指标上，还存在于企业经过多年发展与积累所形成的护城河上，这是企业能够在竞争激烈的市场中占有一席之地的根基。一家能够产生良好盈利的企业，但没有形成足够的护城河使自身具有竞争优势与壁垒的，仍然无法长期生存。

其次，仅以财务数据作为指标静态地判断企业价值，而忽视了企业所生存的土壤――整个行业的周期波动性，将可能导致企业发展与投资预期严重偏离。光伏组件行业的发展就是最好的例子。事实告诉我们，任何只看到眼前繁荣的数据，而没有对整个行业周期的意识与判断，这样的估值以及投资是存在巨大的风险与不确定性。

最后，片面使用单一的估值方法存在较大的逻辑漏洞，甚至整个估值方法都不适用，这样通过单一估值工具形成的估值判断是远远偏离了真实的企业价值的。不同的估值方法存在不同的适用场景以及应用过程中的优势与劣势，应当区分不同的行业以及不同类型的企业，有针对性地适用某种估值工具，同时运用其他估值方法进行综合判断。

三、私募股权投资系统性估值方法论

笔者通过所在投资机构的锻炼与培训，并在总结了上述估值方法的优劣势后，形成了一套较为科学、完整的估值方法体系。这套估值方法体系包括以下内容。

（一）基于巴菲特护城河理论，建立多维度估值体系

巴菲特曾说过：“在商业上，我寻求有着无法突破的‘护城河’保护的经济城堡。”巴菲特提出的护城河理论主要是指四个方面：无形资产、客户转换成本、网络效应、成本优势。具体来看，无形资产，是指带来定价权或促进客户购买力的品牌，多样性的专利与技术创新，限制竞争的法定许可、认证，评价无形资产最关键要素，是看它们到底能给企业创造多少价值以及能持续多久；客户转换成本，是指客户黏性，与客户的业务结合、财务成本和重新培训时间成本都会影响客户黏性；网络效应，是指随着用户人数的增加，产品或服务的价值也在提高；成本优势，是指低成本的流程优势、更优越的地理位置、独特的资源优势和相对较大的市场规模。

护城河之所以能增加企业的价值，在于它们可以帮助企业长时间地保持盈利状态。引入巴菲特护城河理论，就是要在基于财务数据的估值模型基础上，增加无形资产、客户转换成本、网络效应、成本优势四个方面的维度，综合多个维度识别并判断企业长期存续并保持盈利的能力，以及基于企业形成的护城河所推导出的合理估值。

由于护城河理论主要是定性描述，较难量化判断，可能无法做到像财务模型可以量化估值结果。但是可以通过横向与行业竞争对手进行比较，从而判定目标企业是具有宽护城河、窄护城河还是无护城河。

（二）基于艾略特波浪理论，判断行业周期节点

艾略特波浪理论是美国证券分析家艾略特针对股票交易市场的波动现象而提出的一套市场分析理论。艾略特波浪理论认为市场走势不断重复一种模式，每一周期由5个上升浪和3个下跌浪组成。艾略特波浪理论将不同规模的趋势分成九大类，最长的超大循环波是横跨200年的超大型周期，而次微波则只覆盖数小时之内的走势。但无论趋势的规模如何，每一周期由8个波浪构成这一点是不变的。

一般行业周期是简单地分为初创期、成长期、成熟期和衰退期四个阶段，这种观点比较僵化地看待行业周期发展规律，忽视了行业发展过程中可能发生的波动问题。艾略特波浪理论同样可以适用于一级市场也就是私募股权投资市场，判断行业周期的发展规律，适时把握投资节点，以动态的方式看待企业价值变化，从而使得企业估值更加契合行业发展周期，也更具有长期的合理性。

为了更形象说明将艾略特波浪理论用于企业估值，笔者结合自身工作，以下以新能源汽车行业为例进行说明。下图是笔者及所在公司团队通过对我国新能源汽车行业长期的观察与研究所得出的行业周期图。

图1 我国新能源汽车行业周期图

如果在新能源汽车行业进行股嗤蹲剩在明确了整个行业发展周期的情况下，我们可以得出，在2007年7月份左右、2013年9月份左右、2017年1月份至2017年6月份左右，是投资新能源汽车行业比较合适的时间窗口，这个时点新能源汽车行业的企业经历了较长时间的蛰伏期，大浪淘沙，优胜劣汰，具有护城河优势的企业将在这个时点快速崛起，此时的估值更加具有合理性；如果错过了上述最合适投资的窗口期，而错误选择在2009年6月份左右、2016年1月份左右、2020年左右进行投资，一方面企业经历前一段上升浪的快速发展后，若仅仅以财务模型判断估值肯定畸高，而随后行业风向即快速下跌，基于财务模型的估值由于未预见到周期的波动性将无法撑起高估值，而导致估值泡沫破灭。

（三）综合利用多种估值方法工具

笔者结合自身工作经验，谈谈不同估值方法工具存在的使用误区，以及应该如何综合利用多种财务模型工具进行估值。

首先，不能简单地使用P/E作为估值指标。P/E=股价/ EPS（每股盈利），EPS容易存在很多一次性利润，P/E指标的逻辑是当投资机构收购一家企业时，愿意为企业现在的利润支付多少倍数，这个利润应该剔除所有非经营性、不可持续的利润，得到一个经营性可持续的利润。使用P/E进行估值时，若考虑的是企业的可持续盈利能力，则P/E是一个可用的比率。

其次，不能简单地使用P/B作为估值指标。P/B指标的逻辑是判断现在的股价占企业每股净资产多少比例，若股价低于每股净资产或虽然高出但溢价较少，投资机构对企业估值安全边际较高。但是需要考虑到管理层通过回购股权或分红的行为可以直接影响到企业净资产的大小。

再次，不能模型化地使用DCF（自由现金流折现）。几乎所有的自由现金流折现模型都需要预测3-5年的未来的自由现金流，然后出现一个“终止值”（Terminal Value）。预测3-5年的财务数据准确性非常低。在绝大多数情况下，自由现金流折现模型里的终止值占到了模型里股票价值的50%以上。因此，只要终止值发生一点变化，整个估值可能相差巨大。而且这个终止值对折现率比较敏感，将折现率下调1%，企业估值可能上升1倍。可以利用这个模型进行逆向思维，反推现在估值处于什么水平。

最后，综合利用多种估值工具判断企业价值，需要遵循以下逻辑：（1）企业目前资产值多少，利用P/B指标并辅以重置成本工具进行判断；（2）现在企业的正常化利润是多少，剔除一次性利润，利用P/E指标并辅以EV/EBIT工具；（3）企业成长性如何，需要判断企业的护城河以及行业的周期性。

参考文献：

[1]徐继凯.中国私募股权投资行业分析研究[D].中央财经大学硕士学位论文， 2012年

[2]李杰，杨波.VC、PE对投资项目进行估值的方法[J].产权导刊， 2009年9期

第6篇

抬高公司的价格有很多种出人意料的方法，但这些方法往往不被金融专家们所推崇。事实上，想要把公司卖个好价钱，最好的方法是利用你的想象力而不是金融手段。

我将重点阐述生产或提供高科技产品和服务的初创企业如何卖掉公司，而对于那些处在成熟或消费类市场的中等规模企业的读者，这些原理从本质上来说是相同的。如果你想将公司卖到一个好价格但却事与愿违时，首先需要查看你的财务是不是出了问题，这是一个恒久不变的真理。

对企业估值

如何对一项业务估值？什么是估值？专家会告诉你，对企业进行估值主要是通过公司的某些营业额或利润的倍数。但如果你没有任何收入或销售额时应该怎么办？这时你又该如何对你的企业估值？

你要记住，对于企业的估值并没有什么魔法公式。当然，估值过程中存在一些公式，但通常使用这些公式来计算，往往会给你一个比较低的估值，因为这些都是基于实际营业额和利润来进行估算。换句话说，估算出的结果也就是企业实际能够达到的业绩。但如果你对企业有很高的期望，而现在还不能从收入或销售额上体现出来，你又该怎么办？

首先，你必须意识到要最大化企业的价值，而这个价值又在收购者实际愿意支付的范围之内。收购者实际支付的价格取决于他们如何感知和评价你的业务和企业的前景。因此，估值的大部分依据并不是仅仅依赖于你的财务状况，更依赖于你传递给投资者的企业形象，以及如何从他们的感知上来定位企业的前景。

实际上你可以使用两种方法来评估，一个是财务或现金价值，而另一个我将之称为“愿景价值”。首先，让我们来看看财务价值。通常情况下，专家都会建议你使用这种方法对企业估值。这种估值方法需要利用公式，举例来说，如果在企业已经有盈利的情况下会使用利润的倍数，如果企业没有利润就使用销售额的倍数。有些收购者常常通过这种方法对企业估值，我们将这种类型的收购者称之为财务收购者。

财务收购者对企业未来的发展没什么兴趣，他们只关注企业当下所做的业务。他们不相信任何有关扩充财务的前景展望。绝大多数收购者都是这种类型的财务收购者，是你应该避开的收购者，尤其在你拥有一项前景广阔的新技术，但目前却没有利润甚至是营业额的情况下。

采用愿景价值所估算出的价值要比财务估值高得多。但要达到这个价格你必须正确地定位你的企业，向收购者展示你如何能够达到这个愿景，这样才能获得高价格的愿景估值。你必须展示你的产品如何在未来成功发展起来，公司未来的财务状况会有多么喜人。

当然，其他的企业也会做相同的展示，那么你就必须比它们做得更好。许多做到这一点的企业都以高出财务估值好几倍的价格将公司成功出售。

如何做才能达到愿景估值？我认为其中有几个要点。首先，你要拥有一个引人注目的、有魅力的、有据可依的关于企业创始人和公司的故事；第二，你需要做出一份关于产品或服务如何改变行业、市场甚至世界的有利陈述；第 三，你应该拥有一些有着知名品牌的客户；第四，你要找到一个愿意与你的潜在收购者交流的客户，他会告诉收购者们你的产品对他们的业务是何等重要。此外，你还需要准备好商业计划和销售说明。

你可能发现了我并没有将良好的财务状况列入上述清单。为什么？

假设一家企业已经开始实现销售，但同时也出现了巨大亏损。大多数收购者会使用财务估值对企业评估，给出一个非常低的价格。然而，如果你现在并没有实现销售，自然也就没有任何证明可以显示你一旦开始销售就会有很差的销售额或者收益会很低。

换句话说，如果你一旦开始销售而销售表现又不是很好，收购者会对你进行财务估值，结果自然不会如你所愿。如果你并没有任何销售但有一个非常好的愿景，那么收购者无法用财务估值法来对你的公司进行估算。如果他们对你的企业感兴趣，会赞成使用愿景估值法。

你可能会觉得这种销售企业的方法很疯狂。但我见过许多财务状况非常糟糕的企业，由于使用了愿景估值的方式，它们卖出了非常好的价格。有时候，不成熟的财务状况在一家企业出售的过程中是非常不利的因素，因为它显示了你的盈利性不足，从而进一步减少了你的企业的价值。

我并不建议企业家不去进行任何销售，我所说的是，如果由于你还处于创业初期，在企业的财务状况并不是很好的情况下，你应该从愿景的角度来宣传公司，以吸引收购者并取得比较高的价格。

唤醒一个成熟的业务

如果你现在有一家现成的公司，也拥有一个常规性的产品或服务，那么这就意味着如果你想要得到一个好价钱，就得将公司重新定位以实现愿景估值。更确切地说，你必须将现有公司从一家维持生计（甚至令人厌烦）的公司转型成为一个有抱负、又引人入胜的公司。

这就要求公司里要有不同的观念思维。首先，这意味着你必须有一些不同的人来帮助你将公司卖给收购者，你至少得有一名可以为收购者做演讲推介的人，他需要充满想象力，有战略眼光、有抱负、有灵感。这类企业还需要创作一个引人入胜的故事，正如我在前面提到的那样。这需要一些像我前文中所提到的那种有灵感的描述、表达和材料。

因此，即便是一个较成熟的公司也可以通过愿景估值的价格来出售，这样公司就可以逃脱以财务估值转让的厄运了。但这并不容易，公司需要改变一些企业固有的基因，这样才可以表现得不像一个有一定销售额、陈旧的、没有新意的公司。

此外，你不可以因为不需要一个好的被收购价格就不将财务规划做好。拥有一个健全的、可靠的财务规划至关重要，这种财务规划非常专业，在未来必然会对你的愿景估值有帮助。

也就是说，关于员工的水平、严谨性、可靠性的规划等费用常常被排除在企业的财务规划外，但这能够使财务规划更加好看。我建议企业家不要把诸如税务、保险、收益、奖金、红利等要素排除在外，包含这些因素的财务规划看起来才更加真实。

财务价值最大化

我曾说过不要专注于你的财务价值，但这并不意味着你不需要去关注一些特定类型的财务指标。这些指标中有一些非常重要，它们对于建立一个更高的愿景价值至关重要。这些在财务规划中极为重要的指标有几个方面。

首先是总利润。总利润很重要，即使你现在亏损了很多，如果你的总利润高于你的竞争对手，那么你的公司就会被看做是一个高价值企业。首先你要展示你的总利润；其次，你要证明你的利润在不断增加；第三，要向收购方展示出你与竞争者的不同之处。

第二，不要把公司费用和私人花销混为一谈。即使你是家族企业，也不要把个人花销与企业费用混在一起。如果你想让投资者对你的公司感兴趣，那就千万不要这样做，这会令投资者非常反感。如果你的目标是用财务指标来为企业估值，也不要这样做，因为外资企业和财务专业人员会认为你不够专业，对你和公司财务失去信心，因此他们不会相信财务报表中的数据。这将意味着无论从财务角度还是愿景角度去估值，你都将获得较低的估值。

第三，善于利用销售增长率。如果你的销售额在不断增加，一定要特别凸显这一点。向收购方展示出你的销售增长率，并与同类公司进行比较，这将提高你的股价营收比，同时提高企业的估值。

第四，清理资产负债表。巨额债务、不同类型的债务、每笔债务偿还的时间，这种复杂的资产负债表最让投资人厌烦。因此最好在你决定出售公司之前，把这些烦人的数据清理干净。

第五，注重对比的重要性。愿景收购者和财务收购者都喜欢将企业与类似的公司进行比较。如果你目前正处于亏损状态，而你又想通过愿景描述来提高企业的估值，这就显得更为重要。你需要非常谨慎地挑选对比者，以确保该公司可以体现你的价值而不暴露你的弱点。正确地选择对比对象是一种非常有利的、提升企业价值的方式。

理想的收购者

一般来说，业内以两种收购者为主，即财务收购者和愿景收购者。财务收购者通常是与你拥有相同业务的公司。

尽管投资者往往希望以愿景估值来出售他们所拥有的公司，但在收购时都希望以财务估值来收购，因此你应该把他们看作是一个财务收购者。

通常情况下，小规模的企业基本上都属于财务收购者。因此除非你找不到愿景收购者，否则你肯定不想和这种小企业或者创投机构打交道。

在某些特定的情况下，投资者也可以成为愿景收购者，例如当某种特别的产品或服务在时下非常流行时。如今手机应用非常时髦，而在过去的几年里，社交网络曾经风靡一时，不过很快便失去了吸引力。当某个产品或服务极为流行时，那些更像财务收购者的收购者也有可能变成一个愿景收购者，而且会准备好支付高于他们平时给出的收购价格数倍的资金。

如果你的公司拥有一个非常流行的产品或服务，你可以展示它的愿景价值，然后你必须采取特殊方式来宣传产品或服务。在这种情况下，投资机构往往会给出一个很高的收购价格。

愿景收购者往往是大型企业，这种企业与你同处一个行业。他们希望通过收购得到你的产品，使他们获得创新，并借此开发自己的产品。大型企业通常情况下都是愿景收购者，因为他们的收购资金并不是收购者个人的资金而是公司的资金，他们更看重企业的未来价值。

事实上，他们非常愿意收购具有未来价值的企业。因为如果这是一个时下非常热门的企业，购买你的公司将有助于他们的企业发展，至少在你的产品或服务不再流行之前，这次收购业绩对他们而言都是一个不错的经验。因此大型企业是非常好的愿景收购者。

富有的人也可能是个不错的愿景收购者，即使他们往往非常节俭和谨慎。这些人都是靠自己敏锐的商业嗅觉赚到了财富，而不是靠发明新产品。这类个人通常是财务收购者，他们一直在寻找一个在他们的职业生涯中没有达成的业务，在这种情况下他们往往会给出非常高的估值，因为这对他们而言实在太新奇了。

事实上，这些富有的人一直都在试图突破财务估值的束缚。如果你能够很好地定位公司，他们可能会是非常好的收购者。如果他们不能百分之百地收购你的公司，他们也将是非常好的合作伙伴，因为他们有着敏锐的商业嗅觉和精明的财务头脑，而这些正是许多创业者和CEO所欠缺的。

为企业做好广告

想要出售公司，你首先要让人们知道你正在出售你的公司。或许你可以告诉你的员工、朋友和家人。但是事实上还有许多别的方法。到目前为止，最流行的方法是寻找一位人。互联网也是一个经常被使用的媒介。

如果使用人，你需要确定他们拥有丰富的企业销售经验。许多人都非常业余，他们没有什么转让企业的经验，这类人非常不可靠。

经纪人都要收取佣金。你必须清楚地意识到他们的佣金取决于许多因素，包括企业的销售难度、你所做的准备工作、你所在行业的情况等。你不能单纯地认为你的朋友在转让他的公司时支付了转让价1%的费用作为佣金，你的企业所需要的佣金也是同一比率。因为你的企业可能比你朋友的企业更难出售，那么你所要支付的佣金就会高很多。

第7篇

强化CFO的战略焦点地位

过去几年里,CFO在职能和战略上的重要性一直被广泛讨论,但是其中并未涉及到CFO的职能应该如何包含人力资源、组织变革和组织建设。

这篇文章将介绍管理上的一项创新,即管理者商业智慧的评估和发展。这项创新将会帮助企业管理者运用一种新的方式管理企业和获取利润。在CFO优化自身对公司财务表现的影响力上,这项创新也起着关键作用。并且这项创新要求CFO应该更广泛地参与到企业的人才战略管理和发展中去。

管理者商业智慧的评估和发展是行为金融和行为经济这两门新兴学科的组成部分。CFO必须意识到这项管理创新可以帮助企业建立组织价值和增强竞争优势。

迎接不断变化的全球市场挑战

全球企业在不断强大,随之而来的是企业间竞争也更加激烈。激烈的竞争迫使企业在如何利用资产上变得更具创造性,包括金融、人才和物质资产。因此CFO也需要变得更具有创造性和战略性,以便帮助企业迎接挑战。

在经济发展的早期,CFO面对的主要挑战是技术层面的,比如如何有效利用财务资产为公司和股东获取最佳利益。但是,随着企业的财务结构和技术变得越来越复杂,CFO应该更善于利用兼并和收购等方式来扩大企业规模。因此,今天的CFO已经不仅是局限于财务方面的专家,而且是更需要从财务专业的角度在其他方面帮助企业提升竞争力。

新的挑战包括:

为应对新的融资方式,如对冲基金和其他全球性的资本来源,CFO需要采取不同的和更灵活的组织、财务和资本结构;倾向私人股本,远离公有制;人力资源和财力资源整合。因此财务杠杆的概念可以延伸为:人力资源和人才管理作为战略估值提升的技术。

CFO未充分参与人才管理和财务文化

由于CFO面对的核心挑战已经不再局限于财务层面,而是更多的来自于战略、执行和人才方面,因此仅从这一点就可以说明CFO不再只是公司的技术资源,更是公司的战略资源。

然而传统上来讲,财务管理与人力资源管理是分开的。大多数情况下,CFO是在财务管理领域取得声誉。随着企业间竞争因素的增加,世界范围内人才竞争的加剧,CFO和财务管理者将面对更大的挑战。

良好的财务业绩和竞争优势的关键驱动力不再只是财务的高水平,还应包括企业管理者和公司员工的商业智慧。这不只是教育和经验的问题,也是财务个性的问题。

很多人天生并不具备财务智慧和商业智慧。值得庆幸的是,这是可以通过后天培养而取得和提高的。如果没有商业智慧,财务结构和技术也不会起到很大的作用,在一些情况下甚至会影响到财务业绩,因为他们错误地认为估值提升是一个技术问题,而不是一个战略和行为问题。

CFO们和财务管理者需要更多的关注人力资源、人才管理和行政发展领域,从而在未来的竞争中获取领导地位。然而CFO仍旧多被认为是具备优秀财务管理能力的技术专家,而不是参与解决人才管理方案和战略评估发展的专家。

新研究揭示财务文化和业绩之间的关联

以往的研究很少关注行为和财务业绩之间的关系。目前的领导方法是建立在领导者个性和能力的基础上,虽然这可以为领导者带来真知灼见,但却不能为其提供有关财务行为和影响力的见解。现在CFO和财务管理并未与领导力的测评和从财务角度改善组织之间保持紧密的关系,其中最主要的原因是目前缺少相应的模板和方法。

不过这种情况正在改变。佩斯领导力研究院正在对行为和财务表现之间的关系进行研究,提供商业智慧的测量方法。佩斯领导力研究院提供在线的商业智慧评估,领导者可以在线快速的完成评估,获得自己的商业智慧等级和提高方法。这种新的技术已经在美国许多大型公司开始使用。

这种商业智慧评估方式是基于行为财务的模式。行为财务学是把财务分析和财务计划与行为结合起来的一门新兴学科。行为财务告诉我们存在于人潜意识的偏见对人们的决策产生不利的影响,尤其容易在财务和经济领域出现。了解这种潜意识的偏见有利于帮助我们做出正确的财务决定。

行为财务和行为经济学制定出适合决策人群的模板。但是这个模板并不能预测特定的人群、团队和公司偏见带来的财务影响。佩斯领导力研究院正着重于解决这一问题,我们将对特定的个人、团队和公司做出定量的预测。

佩斯模型把管理行为与财务表现和公司估值联系起来。它将识别管理者的财务特质和显示财务特质对财务表现、公司估值、管理者实现个人财富潜力所产生的影响,以及说明管理者如何组织评估和创造财富。佩斯模型是具有创造性的新方式,它能够实现卓越的竞争力和估值结果。

管理者的财务特质是决定财务业绩的关键因素

佩斯领导力研究院研究出一种方法,这种方法能够决定我们如何做出财务决策。财务决策会受到个人先天财务特征的影响,而这些财务特征是我们平时很难意识到的。这些财务特征使我们用一种特定的方式做出财务决策。一旦我们理解了这种特定的方式或者形式,我们将有可能预测董事会或者个人如何做出财务决策。相应地,我们也可以预测执行团队的财务表现。

佩斯领导力研究院称这些个人财务特征为个人财务特质。在研究中我们发现了九种财务特质。每一种特质都对企业财务业绩和评估产生影响。当然,在很多情况下董事会或者执行团队完全没有意识到这点,因此他们不能正确预测企业财务业绩。但是一个理解财务特质模式的观察家是有能力预测财务业绩的。

不幸的是,并非所有的财务特质都与盈利表现挂钩。事实正好相反,研究发现大多数的管理者有个人的财务特质,而这些财务特质并不会带来公司财务业绩和估值的上升。事实上,佩斯领导力研究院用自己特有的方法对管理者财务特质测试后发现,大多数管理者的财务特质不会带来盈利业绩。

因此,佩斯领导力研究院的研究把九种财务特质分为三大类,分别是以价值为中心的财务特质、平衡性财务特质和以资源为中心的财务特质。以价值为中心的管理人员将会在长期内有盈利表现,即使短期内偶尔亏本;以资源为中心的管理人员在长期内将会亏本,但是短期内他们可能会盈利;平衡性的管理人员在长期内既不会盈利也不会亏本。这项研究是以底线为导向的,并且强调组织价值的创造。在传统的以个性和能力为基础的领导力排行榜中,那些没有出现在排行榜前列的领导者常常是成功者,他们为公司和股东创造利润和价值。

人才资源是重要的资本资产形式

行为财务和佩斯模式中的主要观点是人本身是一种资本资产,他们对财务表现、资本资产都具有影响力。佩斯研究揭示出关于CFO和公司财务管理的一些关键问题。问题包括:

员工是资本资产。每个员工都有财务影响力,这种影响力可以定量测量。原则上每个人对公司资本的产生都有可衡量性的影响,同时我们也可以衡量员工在雇佣期内资本产生的影响力。

雇佣是资本加强的另一种形式。我们不能把资本产生与雇佣决定分开。如果一个公司正在通过盈利能力、提高债务或者股本来增加资本,但这中间却很可能会由于雇佣员工的类型而造成资本消耗。雇佣决定作为资本产生的重要部分,对集资和财务结构也产生重要的影响。这类似于质量改进必须考虑到员工和他们的培训,因为即使质量战略是正确的,如果员工培训在质量体系之外,整体质量也将会下降。

雇佣和提升错误排序导致资本消耗和次优资本生成。

人才管理是行为基础上另一种形式的金融工程。如果我们不考虑如何管理和培训员工与管理者,那我们就正在失去一个重要的工具,即通过行为改变的金融工程。也正是因为资本媒介产生行为影响,人才管理成为了公司财务业绩的关键驱动力。

预算和预测会受到财务特质的影响。我们发现公司的预算和预测很难与制定预算和预测人的行为分开。

资本成本受到财务行为的影响。一些财务特质导致资本成本低,还有一部分财务行为会带来较高的资本成本。

CFO的财务特质是推动估值表现的关键因素。几乎每个人都会认为CEO和他们的财务特质是财务和估值表现的关键因素,但是CFO和他们的财务特质却很少得到肯定。CFO不应该只是通过做好严格的财务工作来提高自己的财务业绩,他们自身的行为也是关键的因素。很少有CFO意识到这一点,因此他们最需要做的是通过自己的财务行为来提高公司的财务业绩。

CFO应该用全面的视角来重新审视自己在企业中应发挥的职能,因此需要承担更多的战略职能。财务职能战略应该把人才管理纳入整体战略考虑中。没有意识到这点的CFO也正在失去提高公司财务业绩和估值的宝贵机会。

这个观点要求CFO在财务和估值方面承担起组织建设的关键角色。另一个负责组织建设的管理者是CEO,但是CEO无法把人才管理与财务业绩和估值表现整合在一起。因此从财务和估值方面进行组织管理是CFO特有的功能。CFO们应该在企业财务文化建设中发挥关键作用,这样有利于建设一个更盈利的财务文化,从而提高业务估值。

最后,CFO自身行为也是财务业绩和估值表现中至关重要的因素。对于大多数的CFO来说,缺乏对人才管理的认识会转变为缺乏对自身行为和影响力的认识。CFO需要加强认识他们自身行为对财务和估值的影响力,这样不但可以提高CFO自身的影响力,也可以提高公司其他管理者的影响力。

快捷和有效的改革方法

CFO应该从哪里开始,从哪些领域着手进行职能改革,以下是基本组成部分:

CFO个人财务影响力计划

CFO需要启动一套关注他们自身和管理团队的计划。这个计划可以在方法上训练他们,对CFO自己来说也是一个学习的机会。并且这个计划可以通过CFO的管理团队推广到企业的其他部门。

对广大的CFO和财务管理者来说,这应该是真正意义上的第一次详细研究行为与财务结果之间的准确联系。并且这样的机会也使人力资源、领导力的发展与财务结合起来。这个计划对人力资源管理者来说也是相当新颖的,对人力资源部门也相当重要。

C水平和高层经营管理的团队财务影响力计划

CFO经常与C水平经营管理保持着密切的工作关系。但是令CFO感到困挠的是其他的经营管理者完全把财务问题留给他们。CFO的财务表现和C水平管理改进的可能性之间有着密切的关系。当CFO意识到自己的财务特性、财务行为与公司财务业绩之间的关系时,CFO有能力促进高层经营管理水平的提高。

通过人才管理和人才发展创建盈利的财务计划

这是企业财务改善的关键。CFO应该在人力资源和人才管理的决定上发挥影响力,这并不意味着CFO需要直接参与人力资源管理,而是CFO应该有一个清楚的观点:人力资源管理应该考虑CFO对人才管理和人才发展计划的意见。

这意味着财务特质涉及到员工的招聘、提升和发展,包括执行发展计划、高潜质新兴管理者和领导者计划、继任规划方案以及管理者财务智慧方案(包括成本中心、技术部门、销售和市场部门管理者)等四个方面。

可是,除非CFO主动参与,否则人力资源管理者很难在人力资源计划与财务业绩之间建立明确的关系,因此CFO对组织文化和组织行为也就仍然不会产生影响力。

CFO的关键职能是建立盈利的财务文化。这种职能的转变应该是从下向上的,因此我们应该明确的是盈利财务文化的基础来源。如果建立良好的盈利文化,利润增加和正确的估值结果也随之而来。

合并和收购

CFO与合并和收购也有密切的关系。的确,任何形式的商业合并和重组都需要快速地制定提高财务影响力和商业智慧的计划, 原因包括取得更大的商业成功;录用到合适的管理者,并安排在恰当的岗位;管理者在新创建的企业,或者合并、剥离的企业中有正确的发展计划。

企业合并和收购的过程中,CFO从头到尾都需要与人力资源部门合作,包括:目标检查、合并收购团队的组成、尽职调查、整合计划、执行和后整合审查。

CFO实现职业潜力的方式

CFO们和其他高层管理者一样,不能只停留在过去所取得的优秀成绩上。竞争的本质要求CFO不断提升自己和改善战略来增加财务业绩。作为一个优秀的专业CFO,不应该只满足于创新能力的提升,CFO必须找到新的方式来完善组织财务,成为企业的价值增值者。

第8篇

关键词：企业价值 市盈率 市净率

1 企业价值评估的概述

企业价值（Enterprise value）是由企业选择的资产（包括并未列示于资产负债表中的诸如声誉、品牌以及人力资本等隐性资产）和投资创造的，企业价值等于企业被收购时，收购方付出的代价是企业预期自由现金流量以其加权平均资本成本为贴现率折现的现值，它与企业的财务决策密切相关，体现了企业资金的时间价值、风险以及持续发展能力。

企业价值评估，简称企业估价或企业估值，目的是分析或衡量一个企业或一个经营单位的公平市场价值，并提供有关信息以帮助投资人和管理当局做出正确的决策。

价值评估是一种经济评估方法，是一种定量分析，一方面它使用了许多定量分析的模型，具有一定的科学性和客观性；另一方面它又使用了许多主观估计的数据，带有一定主观估计的性质。进行评估时需综合考虑：国家的经济、政治以及社会环境和前景，区域经济发展状况和前景，行业发展状况和前景，市场供求关系，企业的财务状况与经营成果等企业自身状况等诸多因素，评估的结果和质量还取决于评估人员的经验、责任心、投入的时间和精力等因素，因此企业价值评估并不是完全客观和科学的。

企业价值评估方法主要分两大类，一类为相对估值法，特点是主要采用乘数方法，较为简便，如PE估值法、PB估值法、PEG估值法、EV/EBITDA估值法。另一类为绝对估值法，特点是主要采用折现方法，较为复杂，如现金流量折现方法、期权定价方法等。

2 PE和PB估值法的原理

PE为市盈率，等于公司股票的每股价格除以每股收益；PB为市净率，等于公司股票的每股价格除以每股净资产。

具有高增长率且能够产生超过投资需求的现金从而能保持高股利支付率的公司和行业，应该具有较高的P/E乘数。如果两家公司具有相同的股利支付率和EPS增长率，而且具有同等系统风险（因此股权资本成本相同），它们就应该具有相同的P/E。

类似的资产应该具有相似的价值，乘数估值法主要是依据预期在未来将产生与待估值公司非常相似的现金流的其他可比公司的价值，来评估目标公司的价值。该方法体现了评估中替代的原则，因此乘数法也称比较法或相对估值法。

2.1 基本模型

2.1.1 市盈率（PE）

股票价格（P）=每股收益（EPS）*市盈率（P/E）

将上述进一步扩展，则：

P0=EPS1*预测P/E

其中P0为目标公司的每股股票价值，EPS1为预测来年的每股收益，预测P/E为可比公司的市盈率。

目标公司的价值=公司的总股本*P0

2.1.2 市净率（PB）

股票价值（P）=每股净资产（BV）*市净率（PB）

将上述进一步扩展，则

P0=BV1*预测PB

其中P0为目标公司的每股股票价值，BV1为预测来年的净资产，预测PB为可比公司的市净率。

2.2 案例分析

笔者通过从沪深两市中选取了新华制药和太极集团等九家制药业上市公司作为可比公司，利用相关公司2012-2013年的财务数据，评估2012年和2013年新华制药的市场价值。

下表为可比公司2012年与2013年的每股收益、每股净资产与市盈率等信息。

可比公司2012-2013年的有关数据

■

经查阅新华制药对外公布的年度报表，可知该公司2012年的每股收益为0.05元，2013年的每股收益为0.08元。

2.2.1 采用PE估值法

新华制药2012年与2013年的股价分别为：

2012年：P0=EPS1*预测P/E=0.05*34.596=1.73元

2013年：P0=EPS1*预测P/E=0.08*41.317=3.31元

新华制药2012年与2013年公司的价值分别是：

2012年：市场价值=总股本* P0=

457312830*1.73=791151195.9元

2013年：市场价值=总股本* P0=

457312830*3.31=1513705467元

2.2.2 采用PB估值法

新华制药2012年与2013年的股价分别为：

2012年：P0=BV1*预测PB=3.8*1.16=4.408元

2013年：P0=BV1*预测PB=3.85*1.26=4.851元

新华制药2012年与2013年公司的价值分别是：

2012年：市场价值=总股本*P0=

457312830*4.408=2015834955元

2013年：市场价值=总股本*P0=

457312830*4.851=2218424538元

从上述结果可以看出采用不同的方法，所得到的结果是不一样的，具体运用时，到底采用何种方法需要根据企业所属的行业性质来定。

市盈率取决于增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本），选择可比企业时，需先估计目标企业的这三个比率，然后按此条件选择可比企业。在三个因素中，最重要的驱动因素是增长率，处于生命周期的同一阶段的同行企业，一般都具有相同的增长率。

3 采用乘数法估值的优缺点

采用乘数法估值的优点：使用基于可比公司的估值乘数，被看作是折现现金流估值法的最佳“捷径”，这种方法不用单独地估计公司的资本成本、未来收益或自由现金流量，只需依靠具有相似未来前景的其他公司的市场，操作简便。且估值过程是基于真实公司的实际价格，而非基于对未来现金流量的可能不切实际的预测。

乘数法的局限在于，不同的乘数提供的只是关于待估公司相对于其他可比公司的价值信息。如果整个行业都被市场高估或低估，利用乘数估值将不能帮助我们做出正确的决策。此外乘数法也没有考虑待估公司和可比公司间拥有的不寻常的管理团队、高效的制造工艺和程序以及刚取得的新技术保护专利等重要差异。

参考文献：

[1]中国注册会计师协会.财务成本管理[M].中国财政经济出版社，2009年4月：240-333，359-374.

第9篇

一、当前公允价值会计信息管窥

（一）公允价值的确定方法

公允价值的取得主要采用估值技术，如市价法、类似项目法以及估价技术法等。目前我国上市银行采用的公允价值确定方法主要分三个层次进行估值。第一层级：采用在活跃市场中的报价计量(未经调整)；第二层级：使用估值技术计量，直接或间接使用除第一层级以外的可观察到的参数；第三层级：使用估值技术计量，使用任何非基于可观察市场数据的参数（不可观察参数)。何腾燕（2015）的研究发现，我国16家上市银行中采用第一层级估值的1家，采用第二层级估值的有6家，采用第三层级估值的有5家。其中中国银行采用第一、二层级估值，农行、工行、建行、中信、光大银行采用第二、三层级估值，其余10家银行都只釆用第二层级估值技术。公允价值的取得主要依据估值技术(可观察参数)并通过银行内部设定的估值模型和设定参数计算，而如果信息使用者无法获得详细的估值模型和设定参数信息，就不能理解公允价值的取得。

（二）公允价值表内列报

以衍生金融工具为例，为准确计量，会计准则要求企业将衍生金融工具列入了表内的“衍生金融资产”和“衍生金融负债”项目予以反映。可是衍生金融工具公允价值变动依然计入“公允价值变动损益”，衍生金融工具产生的利息收入与支出计入“投资收益”。上市银行在核算“公允价值变动损益”时，包括了交易性金融资产公允价值变动、可供出售金融资产公允价值变动等内容，所以信息使用者从报表“公允价值变动损益”项目中不能识别哪些是由于衍生金融工具公允价值变动所产生的损益数。此外，报表在“投资收益”项目下既核算交易性金融资产交易手续费，又核算衍生金融工具所产生的利息收入与支出。这样编制的会计信息不利于信息使用者了解衍生金融工具公允价值会计信息。

（三）公允价值的表外披露

《企业会计准则第39号———公允价值计量》第五十条规定“企业应当以表格形式披露本准则要求的量化信息，除非其他形式更适当”，但未对披露格式和披露内容进行强制性规定。因此，我国上市银行在财务报表附注中披露“公允价值分析”时，是零散分布的。信息使用者要了解衍生金融工具公允价值变动和利息收入与支出的信息，就要在“公允价值变动收益”和“投资收益”项目下梳理零散信息进行归纳，以了解真实交易情况。此外，不同银行对汇率类衍生金融工具已实现和未实现损益的处理方式也存在差异。有的银行将已实现损益计入“投资收益”，将未实现损益计入“公允价值变动损益”；有的银行则将其全部计入“汇兑损益”。这种随意性容易使信息使用者在信息收集中出现遗漏而误识。同时，已披露的会计信息也缺乏可比性，致使信息使用者无从判断公允价值对企业财务状况和经营成果产生影响的程度。目前，我国上市银行在财务报表附注中对会计政策、会计估计的披露比较简略。例如就会计政策而言，银行对于衍生金融工具的公允价计量和损益确认仅仅做出了介绍性的说明，对于套期会计损益确认，其公允价值变动计入利润表“公允价值变动损益”中，没有详细说明；没有解释确认其公允价值变动的条件以及时间；在会计估计上，就衍生金融工具公允价值的估值问题，仅仅简述采用的估值流程、技术和参数,没有解释估值模型的合理性和参数设置的准确性。综上，在一定程度上，实务中列报与披露的公允价会计信息还缺乏可理解性。

二、“可理解性”的质量要求及实施难点

可理解性是指企业提供会计信息时，必须考虑到会计信息使用者的理解能力，所提供的会计信息必须保持明晰性，使用者的理解能力和使用者的决策类型(包括个人偏好、对待风险的态度以及所采纳的决策模型)紧密相关；而明晰性要求会计记录和会计信息必须清晰、简明、便于使用者理解和运用。我国《2006企业会计准则———基本准则》第二章系统阐述了“可靠性、相关性、可理解性、可比性、实质重于形式、重要性、谨慎性、及时性”的会计信息质量要求。第十四条明确规范了可理解性是“企业提供的会计信息应当清晰明了，便于财务会计报告使用者理解和使用”。如果会计信息使用者无法理解会计信息,也就不能使用会计信息，可理解性是会计信息有用的前提。

（一）可理解性的制约因素

1.对会计信息使用者的理解能力的考虑39号会计准则要求应用公允价值计量，这就对信息使用者提出了较高的要求。以公允价值计量为例，其中按可观察输入值和不可观察输入值，公允价值分为三个层次，同时规定了使用的估值技术可采用多种方法（包括市场法、收益法和成本法）计量公允价值，涉及了专业性很强的未来现金流量计算及其折现，以及如何确定折现率。研究调查表明“公允价值相关知识在企业会计人员中的普及度比较高，但了解程度不深”“企业确定公允价值主要采用的方法是采用专门的估价技术，比例占57.7%；有23.1%的企业没有采用任何专业估价方法，比较随意。”（张敏。2011）2.会计信息的特性会计信息是通过在财务报表中列示和在财务报表附注中披露揭示的，同时还会依据规则要求在其他财务报告中反映。无论是列示还是披露都要依据会计准则所规定的方法和程序进行，规范的方法和程序可以保证信息的一致性从而能够减少信息的差异并易于正确理解；严格的会计核算程序可以客观的呈现企业经济活动全过程；明晰会计信息与经营活动的关系，保障了会计信息的可理解性。此外，企业在报表列示与强制披露之外还会进行一些自愿披露，自愿披露的信息通常会以规范少，随意大的文字表述和不确定数据表达。

（二）可理解性的影响因素

1.印象管理行为对信息可理解性的影响在会计信息呈报中的印象管理就是以影响信息使用者对会计主体印象为目的而实施一定活动的过程。比如，为改变信息使用者的印象企业会有意识地向其传递利好消息或屏蔽不利信息。通常公司的管理层会根据业绩期望在财务报告中设计并使用导向性语言影响信息使用者的判断，使其难以了解真实经济活动。2.环境对信息可理解性的影响技术环境复杂化会导致会计信息使用者理解难度加大，比如，目前金融工具的混合计量属性与多技术方法并用使其会计处理比较复杂，可能涉及多项会计准则的规定，会计信息使用者必须综合相关信息才能准确理解经济活动。同样，市场环境对会计信息可理解性也有较大影响。39号准则关于公允价值的定义，隐含着活跃市场、有序交易的假设，但是如果市场出现剧烈的波动，交易价格就缺乏参考性，公允价值就不能真实反映资产或负债的价值，信息使用者无法以会计信息理解交易或事项的经济实质，进而了解公司财务状况与业绩。

三、提升会计信息质量的建议

(一)简化公允价值信息的专业化报告，对复杂会计术语加注解释

企业公允价值运用的信息是在财务报告中以专业化形式呈现的，并为保障准确描述其经济活动会使用复杂的专业术语。为此。对复杂的专业术语就要进行解释与说明以满足信息使用者理解需求。公允价值信息中所使用的复杂会计术语应在报告末尾进行定义或提供解释，并且在解释过程中尽可能使用非会计术语或基础会计术语，使会计信息既在表达上准确和严密，又提升了可理解性。对于过于分散的公允价值信息可以通过编制简化报告，以分类形式及时向会计信息使用者呈报；简化报告可以按信息使用者要求集中、序时地反映分散的公允价信息或将衍生金融工具公允价值变动从“公允价值变动损益”项目中剥离出来，指引信息使用者正确阅读和理解。

(二)降低会计处理差异

会计准则在设计企业会计处理方法时，通常会尽可能的考虑不同经济环境下不同经济业务的各类企业需求，进而采用可选择多种会计方法的模式。但在实际业务中类似的企业对相同业务也会采用不同的会计处理方法，如目前我国的上市银行对公允价值的确定采用了不同的估值方法。信息使用者要真正理解相似的经济业务采用了不同的会计程序和方法所形成的会计信息的本质，就必须具备理解多项会计方法及其选择动机的专业知识，这样，就增加了信息使用者理解的难度，造成信息使用者理解上的困难。所以应尽可能对方法的选择做出限定，减少选择的随意性和目的性，并对方法和程序选择差异进行解释，以提高会计信息的可理解性。

(三)提供高频率准确信息

会计信息的可理解性就是要使信息使用者能够使用表述清楚正确的会计信息观察到企业所发生的真实经济活动。但是企业的快速发展使其经济活动急速增量，各项经济业务趋于复杂，会计信息也越来越复杂，这就要求企业一是要充分正确披露业务信息，例如在衍生金融工具风险信息披露方面，要统一披露内容，加强定量信息披露,以确切揭示业务；在公允价确定中要详细说明确认其公允价值变动的条件以及时间，不仅要描述所采用的估值流程、技术和参数，而且还应解释估值模型的合理性和参数设置的准确性。二是要提高相关信息的呈报频率。如衍生金融工具的公允价值可能每天都在变动，披露期限过长会使会计信息过度滞后，可以增加简报或附表，持续列报相关信息。

(四)完善信息监管

目前对衍生金融工具信息自愿披露的规定多为规范性、概括性的要求，没有统一模式，因此企业在衍生金融工具公允价值信息披露的具体细节上存在较大差异，披露的内容、披露的重点、披露格式都不尽相同，这种差异有可能导致企业操控会计信息。因此应加强对自愿性信息披露的监管，统一披露模式，构建可以有效补充表内、规范化表达、易于操作的规范体系，控制披露中数据模糊的程度、限定语言使用的范围，使信息保持一致进而可比，提升其可理解性。同时，应建立信息披露异常情形问责机制，监管对公允价信息选择性披露等虚假信息披露，严格控制以印象管理进行操纵。

主要参考文献：

郭均英等：新会计准则下公允价值计量的层次问题研究，《武汉大学学报》，2015年第7期。

张小刚：公允价值计量影响金融企业会计信息相关性的实证分析，《金融理论与实践》，2013年第7期。

张敏等：公允价值应用：现状、问题、前景，《会计研究》，2011年第4期。

葛家澍等：论会计信息的可理解性，《厦门大学学报(哲学社会科学版)》，2011年第5期。

第10篇

关键词：公司估值 剩余收益估值模型 自由现金流估值模型 比较

一、引言

公司价值评估是现代公司金融、财务管理的核心内容之一，长期都是学术界和实务界关注的重点领域，并且形成了支系庞大的理论体系。除去传统的成本法、相对比较法外，现代的公司价值的理论研究体系主要有：股利折现理论（DDM）、现金流量折现理论（DCF）、剩余收益估值模型（RIM）、经济增加值模型（EVA）、实物期权估值理论。其中，现金流量折现理论（DCF）中的自由现金流量估值模型是目前在实践中应用最广泛的模型，国内多数机构投资者都采用此模型对公司进行估值。而剩余收益估值模型是1995年以来受到极大关注，又一被理论和实务界广泛接受的理论体系。由于这两大理论模型体系代表着公司估值理论的主流和前沿领域，而且在方法和理念上都有着相似或者亲缘关系。准确理解两种模型的联系和区别，分清两者的优劣和长短，在理论上和实践中均有着重要意义。因此，本文将从理论上比较这两种理论模型，并且通过实例比较两者的操作难度和实用价值。

二、理论模型比较

（三）自由现金流量估值模型与剩余收益估值模型的比较 式（5）实际是Ohlson（1995）模型的简化形式，不难看出，它与自由现金流量估值模型式（2）是十分相似的。事实上，Feltham和Ohlson（ 1995） 指出，自由现金流量估值模型，不过是利用特殊的会计标准计量了公司的综合收益和账面资产，只是剩余收益估值模型的特例。当然，从理论模型形式看，剩余收益估值模型比自由现金流量估值模型复杂，似乎也更加难理解些。但是，理论界一般认为，剩余收益估值模型有着一定的优势：其一，相比自由现金流量估值模型而言，剩余收益估值模型可以直接使用企业资产负债表和利润表的数据计算企业价值，不需要对会计信息进行大量的调整，而且会计核算方法的差异也不会影响所评估的公司价值的准确程度。其二，相比自由现金流估值模型，剩余收益估值模型把评估期限由无限期转化成为有限期的理论基础更加可靠。自由现金流量模型的一个假设前提是企业永续经营，并根据这个假设预测企业未来的现金流量，预测周期相对较长。尽管实务中，一般也只对有限年份的自由现金流量进行评估和折现，然后对更远的年份自由现金流量进行残值折现处理，但其中主观的色彩十分明显。而剩余收益估值模型认为，由于新的竞争对手的不断加入及行业内部公司扩大生产的冲动，公司的超常收益即剩余收益一般不会长期持续下去，这样对公司剩余收益的期限的有限化处理就显得合情合理了。其三，有不少学者从计量实证角度比较了剩余收益估值模型与自由现金流量估值模型。Penman和Sougianni（1998）的实证结果表明，Ohlson模型的结果比自由现金流量折现法和股利折现模型更为准确。Francis、Olsson和Oswald（2000）比较了股利折现模型和Ohlson模型，以及自由现金流量现值模型对价值估计的可靠性，发现Ohlson估价模型更为准确，而且对证券价格的解释好于自由现金流量折现法和股利折现模型。Plenborg（2001）比较了剩余收益估值模型与自由现金流量估值模型，最后得出结论，基于会计数据的剩余收益估值模型要优于自由现金流量估值模型。虽然理论上的比较剩余收益估值模型似乎胜出，但模型的生命力除了力求稳健准确外，是否易于使用和推广也是极为重要的指标。因此，还需要通过具体实例的计算来比较两种模型的难易优劣。

三、案例应用分析

（一）案例简述 为保证本研究的客观性和独立性，本文将该公司简称为Z公司。以下所有分析中用到的原始数据，均真实来自该公司公开的历年年报。Z公司1999年经中国证监会核准，在上海证券交易所挂牌上市。现已成为一家规模庞大，资金及技术实力雄厚，对全球市场具有影响力的医药制造企业。该公司历年主要财务数据如表（1）。表（1）中涉及到的计算公式如下：折旧=本年累计折旧-上年累计折旧；营运资本增加=本年营运资本-上年营运资本=（本年流动资产-本年流动负债）-（上年流动资产-上年流动负债）；资本支出增加=固定资产增加额+工程物资增加额+在建工程增加额；息前税后利润= EBIT×（1-所得税税率）；自由现金流= EBIT×（1-所得税税率）+折旧-资本性支出增加-营运资本增加。根据表（1）提供的数据，下面分别采用自由现金流估值模型和剩余收益估值模型对Z公司的价值进行评估。

V0表示当前公司价值，FCFFt表示t期公司自由现金流量，FCFFT+1表示T+1期公司自由现金流量，WACC表示加权资本成本。 要估计未来几期的公司自由现金流量FCFF，以及加权资本成本WACC，还有g表示公司增长率。分别估计如下：

（1）未来FCFF估计。其中未来几期的 FCFF的估计方法很多，本文采取时间序列向量自回归模型VAR的估计方法，用EVIEWS6.0进行估计，获得下式：FCFF = 0.435FCFF（-1）+ 0.705FCFF（-2）+ 0.774

该式中FCFF（-1）和FCFF（-2）分别是FCFF滞后1期和滞后2期的值，此式的拟合优度R2=0.7096，系数的t统计量检验也比较显著，可以进行递推计算。通过递推，可以得出公司2012年至2017年的FCFF如表（2）所示。

以上两个估计式的拟合度R2分别为0.9934，0.9632，而且系数的t的统计量检验均为显著，均足以进行未来值的估计了。具体情况如表（3）所示。用表（3）的数据，代入公式（5），可以推算出公司2012年的当前价值。出于稳健的考虑，公司2016年后的续存价值用2016年股东权益值代替。根据（9）（7）两式，可以推算出公司2016年的股东权益为42.75亿元。将已知数代入公式（5），得出：

四、结论

按照本文的参数估计方法，两种方法相差不大，不但可以共享变量，而且最后的计算步骤也十分相似。从计算结果看，都有各自的合理性，可以相互参照使用，因此两种方法均具相当的实用价值。然而，从估值的稳健性和可靠性看，剩余收益估值模型要更胜一筹。这是因为剩余收益估值模型需要预测的关键变量涉及面窄，基本可以递推，不确定性相对较小；而自由现金流量估值模型需要的预测的关键变量涉及面广，不确定性相对较大。因此，本文倾向于肯定剩余收益估值模型优于自由现金流量估值模型。

*本文系桂林理工大学科研启动费资助项目（项目编号：NO.01072）的阶段性成果

参考文献：

[1]布瑞德福特·康纳尔著，张志强、王春香译：《公司价值评估：有效评估与决策的工具》，华夏出版社2001年版。

[2]程小可、卿小权、伶岩：《基于会计信息的权益估值研究：线形信息动态过程视野》，《会计研究》2008年第3期。

[3]佟孟华、陈传秀：《基于剩余收益估值模型：银行股票定价的实证分析》，《数学的实践与认识》2010年第4期。

[4]Ohlson，J.A.， Earnings， Book Values， and Dividends inEquity Valuation， Contemporary Accounting Research 1995.

[5]Feltham，G.A， Ohlson J.A.，Valuation and Clean SurplusAccounting for Operating and Financial Activities， Contemporary Accounting Research， 1995.

第11篇

（一）盈余管理的可能性我国新会计准则规定，通过公允价值计量所发生的价值变动应计入当期损益，以前会计准则中基于历史成本计量的收益观发生根本的改变。如交易性金融资产公允价值的变动所产生的利得或损失，都计入当期损益，了原准则中短期投资只确认减值不确认增值的模式。公允价值的变动计入当期损益，可能是增加利润也可能是减少利润，不再是从前单边调减资产价值的成本与市价孰低法。此时企业产权中的所有者、经营者、债权人、政府和与企业相关的其他利益主体，出于各自不同的目标，会产生不同的利益驱动，因而会无可避免地产生利益冲突，特别是现代企业所有权与经营权的分离，股东与管理者之间存在冲突。管理者的业绩、薪酬等个人利益直接与企业的经营成果挂钩，企业利润越高，管理者薪酬就会越高，出于私心，管理者就会忽视投资者的利益，不惜粉饰报表，甚至造假。此外股东等其他利益相关主体并不参与公司的具体运营，因而其与管理层之间存在严重的信息不对称，管理层完全有机会利用公允价值歪曲财务信息，使得其他利益主体无法知晓公司的真实情况。现实中，也确实出现了很多利用投资、债务重组等过程中的公允价值计量来调节账面利润、伪造和披露虚假会计信息的案例，此时的公允价值计量不仅是企业操纵利润的工具，也损害了投资者的利益，误导了投资者的投资决策。利用公允价值进行盈余管理的手段有很多种，比较常见的是利用债务重组调整损益、利用非货币性资产交换交易调整损益、利用金融工具调整损益。在会计实务中，无论是哪种盈余管理的方法，都是出于非正常的目的，利用人为判断和会计估计技术以及信息不对称，来改变资产或负债的公允价值，以满足自身的利益，而损害其他利益主体的权益，进一步地影响投资者的投资决策。

（二）风险管理的复杂性公允价值计量作为应对风险而产生的会计属性，其本身不论是理论层面还是实际操作层面也存在着多种风险，而且这些风险往往是现实存在的，明明知道风险就在那里，却无法有效地规避和控制。公允价值计量的风险有来自会计系统外部的风险和来自会计系统内部的风险，外部风险主要包括影响公允价值计量使用的市场环境、外部压力及其他的环境因素；内部风险主要包括理论固有风险和会计人员的行为风险。市场环境是复杂多变的，无法进行提前的精确预测，而公允价值计量的广泛使用会作用在市场变化上，造成显著的顺周期效应。以金融市场为例：市场繁荣时，由于交易价格过高造成相关金融产品价值的高估，导致了利润的虚增；市场低迷时，则由于交易价格过低造成相关金融产品价值的低估，导致账面利润的损失。尤其在市场低迷的情况下，公允价值计量会使市场陷入价格下跌资产减记利润下降核销资本金抛售资产、提升资本充足率价格进一步下跌的恶性循环中。由此风险就逐步地被放大，传导到投资者，引起投资者投资决策的变化。会计人员的行为风险，排除主观因素之外，主要是由于会计人员局限在经验和能力上，同时受到信息不对称的限制，导致对风险的产生、发展、后果无法充分认识和把握，或者发现了风险却没有能力和意识及时地采取措施进行防范，导致了公允价值计量的异常，最终影响到投资决策。单一出现的风险，在风险识别和风险防范上是易于执行和管理的，可是现实业务中，风险的出现往往是内部风险、外部风险、固有风险、人为风险相互交织穿插在一起，各种因素相互影响、相互作用，最后出现在投资者眼前的公允价值计量结果所包含的风险根本无法区分，更谈不上如何消除风险，还原公允价值的真实面貌。在这种情况下，投资者所作出的投资决策往往伴随着巨大的风险和不确定因素。

二、公允价值计量在投资决策中的风险防范

目前，尽管在我国实务应用中全面使用公允价值计量的条件还不具备，在企业层面也存在着诸多困难，但是在国际上公允价值计量已经是不可逆转的大趋势；尽管以公允价值计量的资产还存在着种种短期内难以避免的风险，但市场对公允价值计量的接受程度和风险防范能力也在不断地增强。

（一）财务稳健性财务会计最基本的功能是真实地反映企业实际发生的业务，历史成本法在可验证性上无可挑剔，公允价值这个方面相对要薄弱很多。如何提高公允价值计量对资产实质估值的准确性，保证以公允价值计量的财务稳健性成为投资决策中的重点。1.理论层面。公允价值计量的研究在我国还处于初级阶段，大部分的研究是围绕公允价值的概念及相关理论，而且这些零散的理论还分布在多达17个准则里面，造成了公允价值没有整体感，很难准确地学习和把握；同时我国会计准则对公允价值的规定侧重总体描述，会计人员在实际业务中往往是根据个人理解进行运用，会计信息的可靠性无法得到充分的保证。在投资决策中，对于准则中有限的公允价值计量规定，必须深入地学习，充分了解各项计量方式、方法所适用的范围和具体的操作程序，来提高决策人员对公允价值资产的判断能力。2.实务层面。由于我国会计准则对公允价值计量实务操作的规定相对笼统，更多情况下需要财务人员自行判断公允价值计量应该采用什么方法，需要哪些假设条件，因而造成公允价值计量出来的资产价值带有严重的主观色彩和人为痕迹，而且我国至今还没有统一的估值标准，也没有提供定性定量的估值方法给企业，造成了企业拥有操纵利润的可能和方法。因此在投资决策中，应和财务人员充分沟通，掌握其对资产计量适用方法的判断依据，对假设条件的采用进行深入的探讨，充分表达对公允价值计量过程的看法，对比不同计量方法的优劣，从技术层面断绝公允价值计量可能的造假，以此来增强公允价值计量估值的可靠性，降低利用计量估值粉饰报表的可能，最后在对公允价值计量的各个方面都达成一致后，再进行投资决策。

（二）寻求规范完善的市场环境作为市场经济发展的产物，市场机制是公允价值计量的基础，因此公允价值推广应用的基本前提是要有健全而成熟的市场。然而，尽管我国国内市场经济体制已经基本形成，但依然存在很多非市场化的因素，通过垄断和行政手段扭曲市场的情况时常发生，作为市场机制主要功能的调配资源很难正常发挥作用，在这种情况下，就无法通过市场交易获取真实可靠的公允价值计量信息和范例。由此可见，市场环境的完善和良性对于公允价值计量是至关重要的，只有当资产存在于一个活跃的交易市场中，根据市价作出的资产估值才会最真实、最准确，过热、过冷或非自由交易的市场所提供的市场价格都不是公允价值，可见市场失真，基于市场的公允价值计量也同样会失真。只有在市场足够完善和活跃的前提下，参与市场的各方利益相关者才能更好地运用公允价值，此时的公允价值计量优势才能完全发挥。投资决策时，首先，要对市场本身可靠还是不可靠有个基本的判断，寻求一个市场经济体制完善，能够实现资源配置的规范市场。其次，在该市场中观察公允价值计量的对象，了解其价值波动及影响其价值波动的因素，如果没有同类对象，则要仔细研究类似对象在该市场中调配的情况，找出不相关的需要剔除的因素。再次，如果没有一个完善的市场值得依赖，就有必要考虑该项投资是否必须要运用公允价值计量，一定要以公允价值计量的，则应该比较国内外同类市场或者类似行业市场的情况，扩大市场的覆盖范围，通过以数量换质量的方式获得更多的信息资料，运用不同的计量估值技术方法对同一项资产进行估值，作出横向和纵向的对比，尽量确保资产公允价值计量的准确有效性。

（三）从财务信息的披露中获取潜在风险的线索财务信息披露是联系投资者和企业及其管理层的重要纽带，企业管理层通过披露财务信息将企业经营业绩、资源配置和财务风险等信息传递给各方利益相关者，投资者根据企业披露的财务报表和财务信息进行投资决策。因此，在统一的信息披露规范框架下，企业经营者应该主动披露什么内容、采用怎样的方式披露以及何时披露、甚至披露内容的措辞等都将直接影响投资者的判断和决策。目前，公允价值信息披露缺乏相关具体准则和指南的规范，特别是一些涉及利润操纵的公允价值会计政策的披露没有细化标准也没有操作范例，使得公司重大会计政策披露中存在不透明性，降低了财务报表信息的真实性和有效性，加大了信息的不对称；同时，我国企业中普遍内控制度缺失，有关公允价值计量的内控制度更是无从谈起，这也在客观上造成公允价值计量和信息披露缺乏内部监督和自我纠错，往往是财务人员做出主观认定后，就会直接对公允价值计量产生重大影响，而且还没有主动披露相关认定信息的意识。在投资决策时，对于企业主动披露的财务信息要仔细地分析，找出对应会计稳健性的会计处理方法，应用的时间、范围和程序；在面对公允价值计量信息时，应找到公允价值计量估值的确定方法和依据、公允价值变动对损益的影响、相关的估值假设、参数的选择以及公允价值结果对估值假设与参数的敏感度等，以分析估值模型的可靠性和稳健性。如企业未披露公允价值计量的相关信息，投资者则应介入企业的日常经营管理活动，从基础信息入手，掌握被计量资产的实际情况和可能风险，对企业内控制度加以测试，以衡量基础信息的可靠程度；同时，参考市场上同类资产的计量信息并加以对比，自行判断被计量资产的真实价值。

第12篇

对各类证券的投资就是证券投资，像股票、国债、市场债券、基金债券等都是证券，其是指各类资产所有权活债权凭证的通称，是用来证明证券持有人有权依据所载内容取得相应权力的凭证。而价值投资是指专门寻找价格低估的证券投资方式。具体是指一家公司的市场价格相对于其实质价值和内在价值要低，内在价值的在理论上可以定义为，一家公司在其剩余的寿命里可以生产的现金的折现值，其与市场价格的相比被低估的程度或者幅度就是安全边际，这也是一个很模糊的概念，只有在安全边际处于低估时才是操作股票的最佳时机[2]。

二、财务报表分析和上市公司估值基本方法

企业的财务分析以企业财务报告和其他相关资料为主要依据进行的，其是对企业的财务状况和经营管理成果进行评价和分析，以反应企业在运营的过程中的利弊得失和发展趋势，这是改进企业财务管理工作优化经济决策的重要财务信息依据。上市公司的财务报表分析了公司的偿债能力、营运能力、盈利能力以及发展能力，是获得财务数据的最直接、最主要的依据，在证券投资的过程中可以反应公司运用的方方面面，也是证券投资的重要依据。上市公司价值评估是为了帮助投资人在投资时根据估值和市场状况做出决策，其是分析和衡量上市公司市场价值和内在价值的重要途径。其主要有相对估值法和折现现金流估值法两种方法。

三、基于财务报表分析的证券投资策略

如何基于财务报表分析采取有效的证券投资策略，贯彻和运用价值投资的证券投资策略，下面是笔者结合自身的工作实践，提出的一下建议，具体有以下几点：

1.根据上市公司的财务报表选择具有投资价值的公司

在确定经济所处的阶段，选定投资行业之后，再通过上市公司的财务报表甄别选择具有投资价值的公司也是非常有必要的。不同的公司即便是相同的行业，相同的市场环境，其投资价值也是不尽相同的，我们需要对公司财务报表进行一定的分析，如公司基本面分析，公司基本财务指标分析最后对公司进行估值，再结合公司的股价判断公司是否具有投资价值[3]。

2.基于财务报表实行价值投资和技术投资并重的策略

根据上市公司的财务报边分析，可以了解上市公司其实际内在价值，在实行证券投资的时，需要根据财务报表判定企业的内在价值和市场价格之间的差异，再应用价值投资和技术投资是两种不同的投资方式，价值投资一般是一种长期的投资行为，是看中某一上市公司的内在价值而做出的投资行为；而技术投资一般是根据市场价格的浮动，以一定的操作技术所做的投资行为[4]。投资者在坚持价值投资的同时也需要借助技术投资理论来指导自己的投资行为，在选定投资公司之后，根据技术分析指标选择合适的进场时机和经常成本也是非常重要的。

3.确定投资策略时其他需要注意的内容

在投资的过程中，单一的投资风险必然要高于组合投资的分析，因此，采用组合投资，多样化投资，以有效降低投资风险，增加投资收益。在投资操作上，可以研究几支不同的行业具有投资价值的股票，进行组合投资。而且在股票组合投资过程中，也不需要全部长期持有，而是根据具体的情况而定，跟上市公司的财务报表确定股票的类型，对于价值型股票，发行股票的内在价值相对稳定，长期来看，股票价格都是围绕股票价值上下波动，在这种情况下，投资者应该把握住机会，结合技术走势的买卖点，以高估时买入，低估时卖出，以获取最大的收益。另外，经济环境对于资本市场和货币市场的影响是很大的，不同的经济环境对于其影响也是不尽相同的，而对于各个行业和公司的影响也是不一样的，因此通过宏观的分析选择具有投资潜力的行业是非常有必要的。

四、结束语

第13篇

    Tobin[1]给出了市场效率的分类概念,即信息套利效率(information-arbitrage efficiency)、基本估值效率(fundamental valuation efficiency)、保险效率(insurance efficiency)和功能效率(functional ef-ficiency),其中,信息套利效率是反映到相关资产价格的信息量以及新信息的价值反映到价格中的速度,基本估值效率是资产价格反映其真实经济价值的程度,并认为股票价格可以是在信息套利效率有效的同时基本估值效率无效。基本估值效率的传统研究方法主要有两类:一类是通过比较实际股价与内在价值的差异或者实际市盈率与市盈率标准的差异来进行,在这种情况下,内在价值估计和市盈率标准的确定是关键,前者是基于公司预期每股盈利和市场利率外延估计公司存续期内产生的现金流的折现值,后者则是基于预期每股盈利和市场利率的一个经验数据。无数事实表明,基于内在价值估计或与市盈率标准比较的方法很难合理解释不同市场之间以及同一市场不同阶段平均市盈率的巨大差异,如从1981年到2006年的26年间,美国标准普尔500的平均市盈率为20.1,最高 为40.3,最低为8,而同期东京股市(主板)的平均市盈率为87.5,最高为614.1,最低为21.1;更难以解释具有相同内在价值的不同股票在价格上的巨大差异。按照既有理论,人们难以分辨这种“异象”究竟是源自内在价值估计或市盈率标准确定上的错误,还是市场本身出现了估值错误(市场无效)[2-3]。另一类方法则是基于有效市场理论的资本资产定价模型(CAPM、APT等)的研究方法,这类方法并不区分信息套利效率与基本估值效率,而是通过研究(检验)是否存在套利机会来评估市场效率,显然,这并不符合Tobin[1]的市场效率分类研究思想,而且在检验方法上往往存在争议[4],无法解释诸如“波动性之谜”与“股权溢价之谜”等市场“异象”。鉴于此,Fama[5]承认自己以前的定义有不妥之处,认为市场效率是不可检验的,因为市场效率的检验必须借助于关于预期收益的模型,而预期模型的建立又必须以有效市场为假设前提,这就陷入了一个悖论。Fama[6]认为现有金融手段无法验证到底是资产定价理论有错误,还是市场是无效的。董直庆等[7]指出,基于有效市场理论的资本资产定价模型(CAPM)由于本身以市场有效、无套利机会为前提,实际上否定了价格与价值的偏离(否则就有套利机会),因而对市场价格和内在价值的偏离问题无能为力。20世纪90年代后期以来,部分学者开始从相对评价和多要素定价的视角来研究市场效率问题。Campbell等[8]提出了相对效率的思想,认为有效市场是一种理想状态,从经济学的角度是不可能实现的,但可以作为度量相对效率的有用基准。同时他认为预期收益具有时变特征,股票价格和收益呈非线性关系,只研究收益而 忽视价格是 不恰当的。Harvey[9]认为股票定价(市场估值)非常复杂且随时间变化,正确认识股票价格的决定机制以及在定价过程中系统考虑股票基本面以外的其他变量是一个具有重要价值的问题。Allen[10]认为股票价格变动可能由基本面因素以外的市场动态力量而产生。董直庆等[7]认为流动性因素导致了股票价值增值,股价必然超过其内在价值。Aretz等[11]通过一组宏观经济因素(经济增长的预期、通货膨胀率、总存活率、利率期限结构、汇率)与股价波动的多变量分析发现大多数宏观经济因素得到了定价。可见,仅仅从内在价值、收益与风险因素研究估值效率问题是不合适的,诸如宏观经济要素、市场供求要素以及其它类比要素等均得到了定价,它们与内在价值共同决定了虚拟资产———股票的真实经济价值。关于市场估值效率比较研究,Li[2]利用国家宏观经济和金融特征指标(估值要素)构建了一个随机生产前沿估值模型,将距离前沿的偏差作为市场估值无效的测度。Chan等[12]提出了基于随机前沿方法的上市公司估值效率相对比较测度模型。Abad等[13]提出了一个利用财务信息评估股票基础价值的两阶段DEA模型。易荣华等[14]利用财务信息和市场交易信息提出了基于DEA的股票相对投资价值评价模型。Edirisinghe和Zhang[15]提出了一种基于动态财务数据分析的两阶段综合DEA模型以及基于DEA效率的相对财务实力指标(RFSI),以此作为投资组合选择的依据。Dia[16]提出了一个基于股票的内在价值和风险要素的股票或其它金融资产组合选择四阶段DEA模型。上述文献在相对评价思想和综合要素引入上取得了初步的成功,但在估值变量(尤其是外部环境因素)选择和方法论上还值得改进。鉴于此,本文拟在借鉴已有成果的基础上,提出一种能体现综合、相对和动态评估思想,将多种估值要素纳入到模型中的市场估值效率计量方法,以便获得经济意义更明确的相对估值效率测度,为市场参与者认知市场估值偏好和规律提供更多的决策信息。在此基础上,以深交所行业分类指数为例测度和分析行业相对估值效率的变化趋势,验证本文的理论分析与模型,并就其运用效果与传统市盈率指标进行比较分析。

    2 基于DEA的综合要素相对估值效率计量模型的构建

    数据包络分析 (DEA)是美国 着名运筹学家Charnes等[17]提出的非参数效率评价方法,其突出优点是可以考虑多种输入输出变量、与量纲无关、不必事先给出生产函数关系等,通过决策单元的相对比较优化得出效率评价值,这些特点对于估值要素多、生产函数关系具有时变性和复杂性特征的证券市场研究而言具有方法论的优势,自Murthi等[18]首次将其运用于基金绩效评价以来,DEA方法在证券市场研究领域已经有许多成功的应用。按照文献[19]中关于股票的定价机制和定价模式的分析结论,股票市场是一个相对独立的输入输出转换系统,各种估值要素在这一系统得到绝对定价和相对定价。进一步分析可以发现,这一系统的生产可行集满足凸性、锥性、无效性、非原始性及最小性等五条公理,即满足DEA方法的运用要求。在本文的研究中,设每只(类)股票为一个决策单元(decision making unit,DMU),它有i=1,2,…,(m+1)个输入变量,前m个输入变量分别反映股票的内在价值、市场环境、交易特性等估值要素,第m+1个输入变量反映风险指标(风险指标单列的原因在于其特殊性);1个输出变量反映股票价格(或价格指数)。假设市场有j=1,2,…,n种股票(DMU),全部DMU集合记为:J={DMUj,j = 1,…,n},第j只股票记为DMUj,其输入向量为Xj=(x1j,…,xmj)T和Βj=(βj)T,输出向量为Yj=yj,设对应输入的权重向量为V =(v1,v2,…,vm)T和w,则具有非阿基米德无穷小的、面向输出的DEA估值效率模型:式中,θj0,DEA为股票j0的DEA估值效率,ε为非阿基米德无穷小量,βj为股票j的收益率序列标准差。上式中,目标函数的最优值θ*j0,DEA为被评价股票(DMUj0)的DEA估值效率。显然,若θ*j0,DEA等于1说明被评价股票相对有效,这表明在估值要素投入相同的情况下,不会有其他股票的定价更高,或者,在价格相同的情况下,不会有其它股票的估值要素投入更少,否则,表明被评价股票相对无效。按照Fama[20]关于有效市场假说(EMH)的定义,在一个理想的有效市场中,每一只股票都将得到合理的定价,即:式(1)中的所有股票的θ*j,DEA(j=1,2,…,n)均应为1,反之,在非有效市场中,必定存在部分被评价股票的θ*j,DEA小于1。由此可见,整个市场中所有股票的θ*j,DEA(j=1,2,…,n)的均值和标准差反映了市场总体估值效率(有效性)的高低。本文定义DEA估值效率的标准离差率作为市场估值无效指数v:显然,I及v可以组合测度市场估值的有效性,I越小而v越大,则市场估值有效性越差。市场完全有效的充分必要条件是I=1,v=0,即市场平均DEA估值效率为1,市场估值无效指数为0。利用上述模型,基于截面数据可以分析某一时点在市场中的特定股票、一类股票(如行业)或整个市场的估值有效性,以及利用模型参数和变量进一步分析市场估值偏好乃至低估值的原因;而基于面板数据则可以进一步考察估值效率、市场估值偏好等的演变规律。与现有的估值效率研究方法相比,如市盈率、股价与内在价值比较或套利机会的统计检验等,本模型的突出优点是包含了更多的估值要素,体现了相对估值的定价机理,可从市场“歧视性”估值的视角考量市场的估值有效性,其效率测度指标和参数具有更明确的经济意义,并为市场参与者认知市场估值偏好和规律提供更多的决策信息。

    3 实证分析

    3.1 样本数据的选取

    本文选择2001-2010年深圳A股市场全部股票为样本,以22个行业指数为决策单元,评估不同时期的各行业的DEA估值效率。按照深交所的分类标准,行业分类指数包括农林牧渔指数、采掘业指数、制造业指数,水电煤气指数、建筑业指数、运输仓储指数、信息技术指数、批发零售指数、金融保险指数、房地产指数、社会服务指数、传播文化指数、综合类指数共十三类。其中,制造业又分为食品饮料指数、纺织服装指数、木材家具指数、造纸印刷指数、石化塑胶指数、电子指数、金属非金属指数、机械设备指数、医药生物指数九类,共计22个行业指数,该行业分类指数以1991年4月3日为基期,基期指数设为100点,起始计算日为2001年7月2日。所有行业收盘价格指数和估值要素数据均来源于锐思数据库(resset.cn),并选取每年5月份第一周收盘时的相关数据进行计算(注:因年报公布截止日为4月30日,数据最完整)。

    3.2 变量选择与数据规范化

    基于文献[19]关于股票定价模式及股价分解测度方法研究结果,股票市价=内在价值+市场溢价+交易溢(折)价+随机波动,本文选择每年五月份第一周各行业收盘价格指数为输出变量;输入变量分别为:每股收益、每股净资产、流通股本、年换手率、行业增长率、周收益的贝塔系数,分别反映盈利能力、股东权益、交易特性、行业成长性及系统性风险。流通股本指标取行业内个股的平均值;每股收益、每股净资产、年换手率指标取行业个股的流通股加权平均值;行业增长率取最近两年的加权平均,即T年的行业增长率=T年的加权平均每股收益/[0.3*(T-2)年加权平均每股收益+0.7*(T-1)年加权平均每股收益]-1;贝塔系数则利用截止4月30日的上一年度周收盘价格指数进行计算。根据DEA模型对变量的要求,对相关变量进行以下规范化处理:由于存在“小盘股”偏好(流通股本小,则估价高),取流通股的倒数(为使不同的输入数据项的数量级相近,再将其乘以109);换手率和行业增长率以百分数为单位;对于具有负值数据的变量统一按照取一个略大于最小实际负值数据绝对值的正数加上对应输入项,使所有输入数据为严格正值。

第14篇

(一)财务会计背景下的公允价值定义

我国在2006年颁布《企业会计准则》中首次引入公允价值概念，其定义为：在公允价值的计量中，资产与负债依据公平交易原则，熟悉情况双方在自愿的前提下进行资产或债务清偿时的金额计量。而为了适应市场经济的发展需要，我国财政部在2014年印发的《企业会计准则第39号—公允价值计量》中，对公允价值定义进一步完善为：市场参与者在计量日产生的有序交易中，出售一项资产可以收到或者转移一项负债需要支付的价格。依据此定义，市场计量成为君顶公允价值的主要因素。

(二)税务会计背景下的公允价值定义

我国的所得税法中明确规定：公允价值是指依据市场价格而确定的价值。市场价格为贸易双方在熟悉情况与资源基础上而进行公平交易时所达成价格。市场价格特点决定了公允价值需要以期为确定标准，具有公平性与客观性。当企业的收入为非货币形式时，为了区别货币收入固定性与确定性，其金额确定可以以公允价值为计量属性，从而使税法和窥觊准则相互衔接。因此，市场价格可以很好反应公允价值。

二、财务会计和税务会计之间的不同之处

(一)确定方法不同

财务会计中的公允价值计量是指资产和负债公平交易时需要遵循自愿原则，并对资产或者负债金额进行准确计量，在特殊的情况下公允价值也可以利用估值技术计量，其确定的方法主要为三种：一是市价法。以相同或者形似功能资产与负债对市场中公允价值进行准确计量的技术。二是类似市价法。如果市场中不存在相同资产或者负债，可以利用类似的市场报价，并对其进行适当调整。三是现值法。如果市场中不存在相同或者相似的资产或者负债，可以利用其它估值技术对现金的流量进行有效控制，并以适当折现率所确定的金额为公允价值计量结果。税务会计中的公允价值确定方法只有市价法和类似市价法，在实际的运用中，其方法选择与应用还需要满足税务机关要求。同时，在某些特殊的情况下，水区机关需要依据不同情况选择合适的方法对公允价值进行确定，如货物出口等。如果没有收到已经视同销售的销售额，或者纳税人销售的价格较低且缺乏正当理由，税务机关依据如下顺序确定其销售额：首先为依据纳税人当月销售商品平均价格确定，其次为依据同时期内销售的平均价格确定，最后为依据计税的价格确定。

(二)表现形式不同

财务会计公允价值强调公平的交易环境，此时公允价值为交易双方自愿达成的金额，代表价格类型为模拟市场中的价格，在交易的金额没有算清时，可以利用公允价值的估值技术对市场中资产或者负债进行准确的估值，其表现形式可以包括其它计量属性，如重置成本、历史成本和可变现净值等。税务会计公允价值是指企业经济生产商品的销售价格，需要依据市场估值进行计算。按照税法规定，同期内企业商品销售价格偏低且无正当理由，需要依据市场价评估其销售金额。税务会计和财务会计现值不同，税务会计信息更真实，且没有减值的准备。

(三)使用范围不同

会计法规定公允价值为资产类或者负债类，且对其属性需要适当运用。财务信息真实性是为帮助企业了解其财务状况，并有效预测企业的未来状况，可以影响企业管理者的决策，满足企业发展需要。公允价值的计量方法能对企业无形资产进行估值并纳入企业的财务报表，而财务报表可以反映企业财务状况既经营的成果。使用税务会计公允价值时，既要考虑到历史成本优势，又要考虑到财务会计核算职能。只有无法核算历史成本的时候，才使用公允价值，而此时只限于资产使用而不包括企业负债，纳税人任何形式收入都需要依据公允价值进行计算。税务会计和财务会计所涉及公允价值并不相同，税务会计公允价值为计量初级阶段，对数据真实性要求非常高，而这主要体现在其对历史成本的计量方面，没有特殊的情况一般不会使用公允价值。

三、财务会计和税务会计公允价值的相互借鉴

(一)使用范围方面的借鉴

财务会计的公允价值既可以应用于实体经济，又可以应用于资本经济，而税务会计的公允价值只适合实体经济，而这即为税务会计需要借鉴之处。税务会计公允价值应用在资本市场时，需哟啊考虑税款缴纳公平性，而公平是市场交易的前提，税务会计在借鉴财务会计的理念时，还需要接受财务会计交易时的金融工具，如交易性的金融资产等。

(二)确定技术方面的借鉴

在公允价值的第一级次中，获得的市场报价非常真实，因此公允价值计量也相当可靠，而在第二级次中，报价能参考市场价格，因此价格需要核实。虽然价格的调整会受到其它因素影响，但那时对计量结果影响有限。为了增加公允价值稳定性和可靠性，可以借鉴税务会计使用方法，加强对期的控制，并依据价格波动及时将其公布。

(三)操作方面的借鉴

财务会计不但需要利用公允价值对价格进行计量，而且需要制定详细的操作计划，明确其使用时的思路，以便于按照要求进行有序操作。使用公允价值时，只有在上一级次没有成功时，才能使用下一级次。财务会计可以借鉴税务会计此种方法，以避免出现企业通过公允价值操纵企业经营利润的现象。

(四)控制程序与信息方面的借鉴

财务会计以公允价值计量价格以后，为了避免企业选择计量方法，还要完善企业内部控制的程序，使计量顺利实施，并接受社会公众的监督。税务会计公允价值使用的时候，需要接受法律约束，这种约束主要体现在控制程序方面，这值得财务会计借鉴。财务会计的公允价值需要注重会计信息的有效性和真实性。在企业的管理者缺乏一定理性知识的时候，公允价值的波动情况较为明显，所以这种非市场的因素会有所体现，因此在企业的财务报告中需要注重会计信息的有效性和真实性。

四、结束语

第15篇

关键词:企业并购;财务风险;防范

一、企业并购的动机

并购是一种企业间的合并和收购行为，是占据市场优势地位的企业为扩大经营规模、优化资源配置而采取的一种获得其他公司所有权、控制权的一种市场经济行为。具体而言，主要有以下几类动机。一是通过企业并购扩大生产规模，整合生产性资源，降低生产成本，形成产业集聚优势，提高企业市场竞争力。二是通过企业并购实现人力资源整合，集中企业人才进行新技术、新产品的研发，占据市场先机，形成品牌效应。三是通过企业并购扩大经营范围，弥补企业市场服务对象单一的缺陷，分散行业竞争风险，实现多元化战略发展目标。四是通过企业并购规避融资难题，给予业绩良好型中小企业扩大规模、获取投资的机遇，促进企业的快速发展。

二、企业并购中的财务风险类别

(一)估值风险估值风险是指对所收购企业的市场估值与实际价值产生较大差距，一般表现为预估价值远远超过实际价值，给并购企业带来财务损失，甚至影响其正常经营活动，阻碍其持续健康发展。当前企业常用的估值法是现金流量法和净资产法这两种，主要是通过企业财务报表和经营盈利能力来评估其市场价值，再加之这两种方法对现金流和贴现率的预估存在较大偏差，也就不可避免给企业并购带来财务风险，一定程度上也会影响企业的健康发展。

(二)融资风险在企业并购过程中，大多数企业的自有资金不能支持其完成并购活动，还需借助外部融资来推动并购的顺利进行。然而单一的融资方式或许也不能保证并购顺利，这就需要采取多元化融资方式。当然，融资风险主要表现为供应风险、结构风险两种。资金供应风险是指并购企业在并购活动中能否提供足够的自有资金或者筹措资金，如果并购资金供应不足、不及时或衔接不当，就会引发财务风险。资金结构风险是指并购企业通过股票、债券等多元化方式获取的融资，在一定程度上会影响并购企业原有的资本结构，引起企业短期资本、债务资本、长期资本间的较大差异，也会给企业财务风险。

(三)整合风险在企业并购活动中，获取目标公司的生产经营控制权是重要一步，后续还将对所收购企业进行整合，包括资源整合、人员整合、财务整合、经营整合等多个方面的内容，这关系到并购的成效，可以说是极其关键的环节。然而，财务整合又是整合环节的核心内容，是保障财务协同效应的关键，是企业并购的重中之重。

(四)支付风险支付风险是指在企业并购中与资金流动和股权稀释相关的资金使用风险，它又与融资风险、估值风险有着较为密切的关系。它是在企业通过配股筹资、售股集资的资金筹措后，引起现金支付工具变现能力波动变化的风险，在一定程度上会引发财务风险，阻碍企业的正常发展。

三、企业并购中的财务风险分析

(一)市场信息不对称企业并购成功的前提是准确合理评估目标企业的市场价值，以便更好地判定企业自身的并购能力。但是，在实际并购活动中，目标企业与并购企业之间常常存在信息不对称问题，以此使得目标企业的市场价值被过高评估，也间接地给并购企业带来财务风险。一方面，因为对目标企业缺乏充分足够的论证，不能准确发现目标企业的实际生产经营状况，不能准确辨别各类潜在风险，以此给并购企业带来财务风险;另一方面，因为对目标企业的财务报表过分依赖或分析不足，对财务报表中部分内容虚假、虚构问题以及经营信息披露不完整的问题未能进行准确、合理评估，以此极易引发财务风险，导致并购失败，甚至影响并购企业的健康发展。

(二)缺乏系统评估在并购活动中，并购企业不恰当的价值评估方法会导致评估失衡，也就是对目标企业的估值过高。高额的成本支出会加重并购企业的生产经营负担，也会影响预期的评估收益，导致并购企业利益受损。同时，由于部分中介评估机构多关注历史数据，对新兴实时数据关注度不够，对非财务因素的定性定量分析不足，以此评估的未来市场价值也就自然不准确，也就导致财务风险的产生。

(三)财务整合不力财务整合的成效决定了企业并购的成功与否，影响着并购企业的发展态势。当前大多数并购企业在财务整合阶段常常采取的“全权接管”这一方法，对目标企业的财务状况进行全面了解和接管，随之也承担着目标企业的相关性债务。而对目标企业的债务问题，一些企业往往简单采取的是定额偿还的方式，对债务未进行充分论证计算，一方面，会给企业带来债务危机，另一方面，也会影响目标企业的生产经营伙伴关系，不利于企业的持续发展。

(四)缺乏标准化支付在企业并购活动过程中，不合理的资金支付方式会引发资金流动性风险，给企业发展带来重大阻碍。一般支付工具包括现金支付、股权支付、混合支付这三种，但是当前众多企业往往采用的是以现金支付为主，股权支付为辅的支付方式，并且现金、股权分配比例也不合理，进而导致企业后期出现财务风险。

四、企业并购中的财务风险防范

(一)科学合理估值，确定目标企业价值并购企业应该充分完整收集目标企业的相关性信息，避免因信息不对称带来的资产状况不实，也应科学合理评估目标企业的市场价值。首先，要选择恰当的估值方法，通过对目标企业的财务报表进行重点分析调查，从市场地位、财务状况、营业利率、债务风险、发展潜力、市场前景等多方面进行全方位、多角度评估，从而确保目标估值准确合理。其次，要聘请客观公正的中介机构，包括会计师事务所、审计事务所、资产评估事务所等多种机构，对目标企业的资产负债状况进行综合分析，降低目标估值的偏差性，提高估值水准。最后，要安排相关人员对目标企业的财务报表以外的情况进行调查，合理利用市场了解目标企业的未披露信息，避免因经验不足或相关规定不清楚等因素影响估值的准确性，从而保证目标估值科学化、合理化。