房地产行业估值范文

前言：我们精心挑选了数篇优质房地产行业估值文章，供您阅读参考。期待这些文章能为您带来启发，助您在写作的道路上更上一层楼。

第1篇

房地产上市公司的三大类型

目前，沪深两市共有134家房地产企业，业务收入最高的万科上半年收入高达307.2亿元人民币，其中房地产占98%。剔除ST公司，收入最少的是东方银星，去年年收入仅127万元人民币，主要来自材料销售，房地产收入几乎为零。绵世股份去年主营收入也只有790万元人民币，其中餐饮收入占比高达82%。分析房企上市公司的业务结构，可以将房企上市公司分成三类：

一是房地产销售收入占比超过50%的绝对房地产企业，以招保万金（即招商地产、保利地产、万科、金地集团）为代表。万科房地产收入占比超过98%，保利地产达到95%，招商地产接近90%，金地集团超过94%。

二是虽然房地产销售收入占比不到50%，但房地产相关收入（如工程、房产租赁、房产中介等）合计超过50%的相对房地产企业，以城投类公司为代表。如华夏幸福的土地开发及房地产和工程建设相关收入占比接近98%，首开超过95%，福星为65%，北辰为54%。在这类企业中，非房地产收入的增长速度往往很快，如福星的金属制品业务占比达到了34%，冠城大通的漆包线收入达到46.7%，北辰的零售、酒店和投资型物业收入占比也达到了43.5%。

三是非房地产收入超过50%的转型企业。例如新湖中宝商业贸易和酒店收入已超过房地产收入，2010年中期甚至超过了80%；中炬高新调味品收入超过74%；长春高新生物制品收入高达85%；外高桥国际贸易收入达到64%；东湖高新环保收入超过50%。

三类房地产上市公司估值方法

第一类企业属于典型的房地产企业，可以采用房地产行业通行的估值方法估值。比如采用行业平均市盈率法。数据显示，截至8月15日收盘，采用证监会行业分类，目前房地产行业加权平均市盈率在13倍左右。低于13倍的个股，理论上就是低估值的个股。沪深两市市盈率低于13倍的房地产个股有24家，低于10倍的有华夏幸福、冠城大通、金融街、广宇发展、宝安地产、顺发恒业、天地源、深长城、亿城股份、中华企业、荣盛发展11家。

第三类企业其实已经不属于房地产行业企业，因此，应采用转型后的新主业所在行业估值。比如中炬高新应纳入食品行业估值，长春高新应纳入医药行业估值，东湖高新应纳入环保行业估值，外高桥应纳入出口贸易行业估值。

以中炬高新为例，每股收益0.04元，每股净资产2.33元，市盈率为31.9倍；参比食品行业中最接近的为皇氏乳业，每股收益0.042元，每股净资产3.74元，市盈率为57倍。不考虑细分行业差异，单纯从数据对比来看，显然中炬高新估值偏低。以东湖高新为例，每股收益0.009元，每股净资产1.8元，市盈率406倍；参比节能环保行业的天豪节能，每股收益0.029元，每股净资产1.97元，市盈率85倍，如果不考虑新三板和开发区概念，单纯从数据对比，可以看出东湖高新股价偏高。

第二类企业，由于拥有多元化和跨行业属性，应采用行业加权平均估值法进行估值，以体现该类企业的多业务结构的特点。对于这类企业业务结构中的其他业务可以结合与主业相比的毛利率来估算其他业务应贡献的市盈率。比如某公司房地产收入占比98%，而其他业务占比2%。其中房地产毛利35%，而其他业务毛利40%，如果房地产行业市盈率为13倍，则其他业务市盈率=房地产行业市盈率*其他业务毛利率/房地产毛利率 =14.86。该股理论市盈率=房地产行业市盈率*房地产收入占比+其他业务市盈率*其他业务收入占比=13*0.98+14.86*0.02=13.04。

数据显示，截至8月15日收盘，按证监会行业分类，农、林、牧、渔业为沪深两市滚动市盈率最高的行业，加权平均数为34.11倍，其中房地产管理业的市盈率为63.96倍，为市盈率最高的子行业。金融、保险业滚动市盈率最低，加权平均数为7.46倍，其中，银行业市盈率为5.84倍，为市盈率最低的子行业。

以福星股份为例，其房地产收入占比65%，毛利率35%；金属制品收入占比34%，毛利率12.8%；其他业务占比1%，毛利率39%。房地产业静态市盈率和动态市盈率分别是13.87和13.45；金属制品行业分别为16.07和17.83。在计算时，行业市盈率应取静态和动态的平均值，即房地产行业取13.66，金属制品行业取16.95；其他业务推算市盈率=13.66*0.39/0.35=15.22。因此，其行业加权平均市盈率=房地产行业市盈率*房地产收入占比+金属制品行业市盈率*金属制品收入占比+其他业务市盈率*其他业务收入占比=8.79+5.76+0.15=14.7。福星股份理论市盈率应不低于14.7，截至2012年8月23日，福星股份动态市盈率为10.8，可见该股估值偏低，从中长线来看，要回归到正常估值14.7，至少有36%的升值空间。

以冠城大通为例，其房地产收入占比为51.8%，毛利率52.57%；漆包线收入占比46.7%，毛利率3.8%；其他业务占比1.5%，毛利率13.47%。其中，漆包线属于电器机械及器材制造业，其静态市盈率和动态市盈率分别是17.67和16.98，取平均值为17.33。房地产行业仍取平均值13.66。其他业务推算市盈率=13.66*0.1347/0.5257=3.5，则冠城大通理论市盈率=房地产行业市盈率*房地产收入占比+电器机械及器材制造行业市盈率*电器机械及器材制造收入占比+其他业务市盈率*其他业务占比=13.66*0.518+17.33*0.467+3.5*0.015=7.07+8.09+0.05=15.2。截至2012年8月23日，冠城大通动态市盈率仅为6.7，可见该股估值严重偏低，从中长线来看，要回归到正常估值15.2，至少有127%的升值空间。

以北辰实业为例，其房地产收入占比54%，毛利率29%；零售商业占比7.6%，毛利率38.4%；投资物业和酒店收入占比35.9%，毛利率58.8%；其他业务占比2.21%，毛利率49.8%。其中，房地产行业取平均市盈率13.66，零售商业取静态动态市盈率平均值，即18.02和17.82的平均值为17.92；酒店业取旅馆业静态动态的平均值，即34.04和33.18的平均值为33.61；其他业务推算市盈率=13.66*0.498/0.29=23.45；则北辰实业理论市盈率=房地产行业市盈率*房地产收入占比+零售行业市盈率*零售收入占比+其他业务市盈率*其他业务占比=13.66*0.54+17.92*0.076+33.61*0.359+23.45*0.022=21.32。截至2012年8月23日，北辰实业动态市盈率仅为15.4，可见该股估值偏低，从中长线来看，要回归到理论估值21.32，至少有38%的升值空间。

第2篇

关键词：所有制性质 土地公开出让市场 土地获取策略 面板数据

自1998年我国实行住房体制改革以来，在经济保持快速增长、人均收入不断增加、城市化进程持续推进等因素的推动下，我国房地产业获得了巨大的发展，成为拉动整个国民经济前进的重要产业。伴随房地产业的高速发展，越来越多的社会资本进入到房地产业，越来越多的企业加入到地产开发商的行列。2008年开始的新一轮房地产热中，大量的国有企业尤其是央企涌入房地产业，在房地产业的生产资料市场——土地出让市场掀起了一轮轮的“抢地”大战，制造了一个个“地王”。不同所有制性质的房地产企业在土地出让市场上的表现截然不同，其背后的土地获取策略又存在什么不同呢？这些问题在目前国内外的研究文献中都还没有被系统探索过，对此问题的回答将有助于客观、全面评估当前中国房地产业土地出让市场的竞争环境，进而为有效制定该市场的引导和管理政策提供一点参考意见。

房地产企业土地获取策略分析及假说发展

房地产企业应从以下三方面调整土地获取策略以适应土地出让市场的竞争：

（一）拿地规模策略

可供开发土地资源作为房地产企业的核心资源，土地储备量的大小将决定房地产企业未来发展的潜力。同时，获取土地需要投入大量的资金，此举必将减少企业的现金流，放大企业的财务杠杆，增加企业的经营风险。在现实中，房地产企业经常有选择高价大规模拿地还是少量拿地的困扰。

（二）市场布局策略

我国的房地产市场根据发展程度大致分为一、二、三、四线，不同层次的房地产市场因其特点不同而具备不同的战略价值。一线城市如北京、上海等由于较高的城市化、国际化程度，其具有的战略意义为房地产企业所重视；二、三线城市的发展前景明显；四线城市则基本以自我需求为主，其中某些具有地方特色如旅游产业的城市具备了较高的投资价值。房地产企业应该选择单一市场还是复合市场？

（三）合作拿地策略

土地成本高企不下的背景使得合作拿地越来越为房地产企业所接受，合作拿地无疑将分散企业的风险，包括万科地产和保利地产在内的众多房地产企业都不同比例的采用这种拿地形式。房地产企业的土地获取策略受到企业自身因素以及企业外部环境的影响，在自身因素方面，我们认为，房地产在土地出让市场上的土地获取策略较大程度的受到其所有制性质的影响。结合对房地产企业经营和土地出让市场实际情况的把握，我们提出如下假说：

假说一：国有控制的房地产企业的拿地规模大于非国有控制的房地产企业的拿地规模。表现在拿地量上，即国有控制的房地产企业的年度拿地量大于非国有控制的房地产企业的年度拿地量。

假说二：国有控制的房地产企业的市场布局比非国有控制的房地产企业的市场布局完善，市场范围涉及一、二、三、四线多级市场，非国有控制的房地产企业受于自身实力的制约，其市场布局较为单一。表现在拿地集中度（HHI）上，即国有控制的房地产企业的HHI小于非国有控制的房地产企业的HHI。

假说三：非国有控制的房地产企业相比国有控制的房地产企业，更倾向于通过合作拿地的方式获得土地。表现在非国有控制的房地产企业合作拿地的次数更多、比例更大上。

样本数据和模型

（一）样本选取

出于数据的可获取性和可比性的考虑，本文的研究聚焦于土地公开出让市场，也就是“招拍挂”市场。同时，为保证数据来源的一致性，本文选择在沪深两市上市的房地产企业作为研究对象。本文对房地产上市公司的样本构造通过以下过程：房地产板块的选择依据上海证券交易所和深圳证券交易所的行业分类法，提取房地产行业下所有的A股上市公司，并去除处在ST、SST和S等状态下的公司，以去掉异常值。提取了这些上市公司2005-2010年的主要数据。选择从2005年开始，是考虑到我国土地出让制度由协议划拨全面转向“招拍挂”是在2004年的“831”大限之后。保证一定规模的数据样本量的同时，去除所有主要数据缺失的公司，我们遴选出31家企业的6年观察值，共186个样本。所有公司层面的数据都来源于沪深两市各公司的年报，分析软件是STATA 11.0。

（二）变量设定

1.解释变量。控股股东所有制性质，采用虚拟变量，企业的第一大股东为国有股东时，定义为国有控制，设定为1，企业的第一大股东为民营及外资股东时，定义为非国有控制，设定为0。

2.被解释变量。本文对城市的划分采用全球著名房地产咨询公司仲量联行2009年的《中国新兴城市40强》报告，将北京、上海、深圳、广州这4个城市作为一线城市，将天津、南京、重庆等15个城市作为二线城市，将长沙、南通、徐州等25个城市作为三线城市，其他城市作为四线城市。拿地规模（年度拿地量），以房地产企业年度拿地面积（万平方米）来描述，分别计算房地产企业2005-2010年的年度拿地量。市场布局（拿地集中度），根据仲量联行2009年的《中国新兴城市40强》对一、二、三、四线城市的划分，计算HHI(Herfindahl)指数。合作拿地（合作拿地与否），采用虚拟变量，如果存在合作拿地的情况则设定为1，否则设定为0。

3.控制变量。公司规模，以房地产上市公司的营业收入来衡量，反映公司的整体实力。财务杠杆，以房地产上市公司的资产负债率来衡量，反映公司的资金实力。高管持股，采用虚拟变量，如果存在高管持股情况则设定为1，否则设定为0。多元化经营，采用虚拟变量，房地产企业专业化经营为1，多元化经营则设定为0。表 1 给出了变量名称、符号及含义。

（三）回归模型设定

在选取了以上的变量之后，具体的回归方程为：

lq=α+β1prop+β2size+β3leve+β4own+β5multi+μ

hhi=α+β1prop+β2size+β3leve+β4own+β5multi +μ

coop=α+β1prop+β2size+β3

leve+β4own+β5multi +μ

本文的回归分析将以面板数据模型的分析方法为主，随机效应模型或固定效应模型并通过Hausman检验选择其中更优的，同时，跟混合截面数据最小二乘法回归（Pooled OLS Model）进行对比，通过F检验和LM检验来进行取舍。

控股股东所有制性质与土地获取策略的实证分析

（一）主要变量描述性统计特点

从31家房地产上市公司6年的186个样本的描述性统计和虚拟变量频数指标来看，年度平均拿地量标准差显示房地产企业之间的年度拿地量差别很大；从年度拿地集中度的分布来看，存在跨区域经营的房地产企业，也存在集中经营的房地产企业；合作拿地方面，合作拿地、独立拿地的房地产企业都有，合作拿地的比重在20%左右；本次入选的31家房地产企业，其中有23家所有制性质为国有控制，8家所有制性质为非国有控制（见表2、表3）。

（二）回归结果分析

本文以31家房地产企业六年的面板数据进行方程回归，通过Hausman检验、LM检验以及F检验可以看到，对于三个回归方程来说，都优选随机效应模型（见表4）。

回归结果主要有以下几个方面：prop对lq的影响系数为正，且在10%的水平下显著，这表明，所有制性质为国有控制的房地产企业的拿地量明显高于所有制性质为非国有控制的房地产企业。这与前述描述性统计分析以及相关性的结论相吻合，再次证明所有制性质对房地产企业的拿地规模具有较大的影响。prop对hhi的影响系数为负，且在10%的水平下显著，这说明，所有制性质为国有控制的房地产企业拿地的集中度小于所有制性质为非国有控制的房地产企业，即国有控制的房地产企业拿地更为分散，非国有控制的房地产企业的拿地更为集中。这与前述描述性统计分析以及相关性的结论是吻合的，证明所有制性质对房地产企业的市场布局存在较大的影响。prop对coop的影响系数为正，但不显著。这表明，所有制性质不同的房地产企业在合作拿地方面没有太大的偏好，更有可能是出于对适应产业环境的正常反应，这与前述描述性统计分析以及相关性的结论相吻合。

结论与启示

2005年到2010年，总体而言，伴随房地产业的发展，房地产企业的企业规模在不断增大，房地产企业的拿地规模不断上升。从主要变量之间的相关系数和回归分析结果来看，首先，所有制性质与拿地规模呈显著的正相关；其次，所有制性质与拿地集中度呈显著的负相关，所有制性质影响房地产企业的市场布局；再次，所有制性质与合作拿地没有显著的相关关系。从实证的结果来看，本文的结论是国有控制的房地产企业的土地获取策略更为激进，在土地出让市场竞争中略占上风。

从prop在三个方程中系数来看，所有制性质影响比较大的方面还是拿地量方面，这也从侧面证实了我国国有企业在做大的同时并没有更多的关注量方面，国有企业在市场上的竞争力仍然主要体现在规模上，国有控制的房地产企业同样如此。企业规模是影响房地产企业土地获取策略的重要因素；财务杠杆对房地产企业的土地获取策略影响不大，可能源于房地产企业普遍采取较高杠杆水平的经营策略，这从侧面说明作为资金密集型产业，资金是房地产企业发展依赖的重要资源；高管持股的房地产企业拿地量明显小于高管没有持股的房地产企业，可能是因为高管作为企业股东更能从利润最大化出发，理智选择公司发展战略，也可能是因为高管持股后，企业经营更为保守。

房地产企业要提升自己的资金获取能力。房地产业作为资本密集型产业，房地产企业更多扮演的是资源整合商，房地产业的技术性壁垒并不高，在高利润的吸引下，众多资本的进入使得房地产业竞争激烈，加上宏观调控政策的长期伴随，对房地产企业的资金获取能力要求越来越高。房地产企业应该分散经营风险，完善企业的市场布局，实现在一、二、三、四线城市的完善布局，在城市类型进入问题上，可以在一、二、三、四线城市之间进行投资组合。政府行为方面，要继续加强对地方政府土地出让行为的监督，提高透明度，对寻租等腐败行为严惩不怠。同时，应该限制国有企业过多的介入房地产业，避免国有资源的浪费和不合理配置。

参考文献：

1.刘伟，平新乔.现代西方产权理论与企业行为分析[J].经济研究，1989(1)

2.刘洪玉，任荣荣.开发商的土地储备与竞买行为解析[J].中国土地科学，2008(12)

第3篇

【关键词】商业银行 房地产抵押价值评估 风险 研究

房地产抵押是商业银行贷款的主要担保方式之一。房地产抵押价值评估既是商业银行贷前审查的必要程序、合理确定贷款额度的依据，也是维护商业银行信贷资产安全，降低损失的最后一道防线。因此，房地产抵押价值评估的合理性和有效性就显得尤为重要。

一、商业银行房地产抵押价值评估存在的问题

（一）房地产评估机构缺乏有效监管，导致房地产抵押价值高估现象普遍存在

现行的房地产抵押价值评估程序是先由房地产评估机构评估后再由商业银行评估审查确定的。因此，房地产评估机构成为房地产抵押价值评估的当事人之一。

我国开展房地产抵押价值评估工作已有近20年的历史，随着市场化的进程加快，房地产评估机构、估价队伍得到了迅速发展，估价技术渐趋成熟，有关的行业管理和行政许可不断规范。但在日趋激烈的市场竞争环境下，也产生了许多诸如恶性竞争、职业操守偏离等问题。特别是一些地方政府的产权登记部门为自身利益指定有着利益关联的评估机构为抵押登记评估的专门机构，这种非市场行为必然扰乱市场的正常运行，对评估机构缺乏监管和制约，滋生道德风险，阻碍房地产评估行业健康发展。

现实中房地产抵押价值评估的委托方大多数是抵押人，评估机构是为委托方服务并收取佣金。为了获取较高的贷款额，抵押人要求高估房地产抵押价值；某些房地产评估机构，迎合客户的不合理要求，随意提高评估价值，形成房地产价值高估的风险。

另外，我国虽已形成了一支具有一定规模和专业水准的房地产估价师队伍，但是没有能力从事抵押评估的房地产估价师混迹其中。专业能力上的缺陷致使评估报告往往格式简单、方法单一，不作认真细致和全面的分析，评估参数的选取是闭门造车所得，缺少市场调查，评估结果严重偏离合理的市场价值。

（二）商业银行过分推崇和迷信外部评估机构的房地产抵押价值评估意见

目前，商业银行基本上都建立了抵押品评估价值的内部评估审定程序，一定程度上改变了过去被动接受外部评估结果的状况。由于迄今为止，我国还没有建立起统一的房地产抵押价值评估理论与方法体系，加之商业银行缺乏既懂金融又有房地产价值评估知识和技能的内部评估人员，对评估结论的内涵和价值定义缺乏充分的了解和分析。因此，对不恰当的评估报告难以作出正确的判断，有时只能简单地依照评估值打个折扣。

另外，由于有较大的业务营销压力，加上商业银行也是特殊的企业，而银行业竞争同样激烈，需要基层银行向社会争夺优质信贷客户。绩效的显性和风险的隐性使得基层机构在委托评估时，更多情况下，其立场已实质站在客户一边。内部评估难以在业务营销和基层机构的压力而独善其身。

（三）房地产抵押价值评估理论滞后，房地产抵押价值评估缺乏针对性

房地产抵押价值评估的实际操作中，房地产估价师只是对房地产在估价时的公开市场价格进行评估，并将其提供给银行信贷部门。这不是房地产抵押价值，房地产抵押价值应是清算条件下的市场价值。由于没有抵押贷款价值作为参照，银行无法确定最适宜的、风险最小的贷款成数。往往是各家银行都提供相同的贷款成数，这种盲目确定贷款成数的做法，一方面如果贷款成数过低，则有可能降低消费者本来可以享有的贷款效用，挤占了银行的利润空间；另一方面如果随意提高贷款成数，又会增加银行的信贷风险。

二、解决房地产价值评估存在问题的对策

（一）合理选择评估机构，为防范房地产抵押价值高估风险提供基本保障

在政府和房地产估价师协会加强对房地产估价行业监管的同时，商业银行要对外部评估机构的资质能力、评估结果、执业道德进行遴选和动态监管，对那些道德水平低、服务质量差的评估机构，要中止和它们的业务合作，将它们列入“黑名单”，金融监管机构对列入“黑名单”的评估机构要进行全行业的业务制裁。

（二）建立健全商业银行内部评估体系，从内部强化房地产抵押价值评估风险管理和控制

无论外部评估机构提供怎样的评估结果，商业银行贷款最终发放的依据是内部评估确认的价值。商业银行要加强对外部评估结果的审查，建立独立于营销和信贷审批部门的内部评估部门，对房地产抵押价值评估做到独立自主；在内部配备既精通银行业务又有房地产评估专业知识和技能的内部评估审查人员；加强对内部评估人员的培训教育和岗位规范，提高内部评估人员的履岗能力。内部评估人员要认真审核外部评估报告，将外部评估结果中的“水分”挤出，以便准确确定贷款发放额度。

（三）商业银行要制定房地产抵押价值评估准则，为进行风险控制和管理提供依据

我国尚无统一的房地产抵押价值评估准则。在评估假设、评估方法、评估目的等方面，外部评估与内部评估都存在差异。因此，商业银行要根据自身的风险偏好，制定出内部的房地产抵押价值评估准则，针对不同的房地产类型，选取合适的评估方法，确定参数范围，充分考虑未来市场变化和短期强制处置等风险因素，尽量使内部确认的抵押价值反映房地产在变现时的清偿价值，有效发挥房地产抵押的风险缓释作用。

三、结束语

房地产抵押只是风险缓释的一种措施，具有违约风险，并且在价值评估方面存在诸多困难，因此商业银行要强化房地产抵押管理，谨慎评估房地产抵押价值，严格控制抵押率，定期对存量房地产抵押价值进行重估，严格防范房地产抵押贷款风险。

参考文献

第4篇

国家统计局最新公布全国房地产市场运行情况显示，今年一季度商品房销售面积1.13亿平方米，同比增长8.2%；销售金额5000多亿元，同比增长超过23%；3月份的房地产景气指数为94.74，回落幅度也明显减少，全国70个大中城市房屋销售价格环比略有上涨。

房地产市场在今年年初似乎有了回暖的迹象。市场人士普遍乐观，认为国内房地产行业已经度过“最冷”时刻。中金公司分析人士认为，3月份的数据，是从去年8月房价开始逐月下跌之后的首次反弹。进入二季度后，一、二线城市房屋销售量仍将保持较高水平，房价有望下半年见底，行业反转将进一步提升地产板块估值空间。

渤海证券分析师也认为，房地产行业将先于宏观经济走出调整。一方面，保经济增长需要拉动内需，商品房销售面积持续回升，则成为内需增长的重要组成部分。今年商品房销售面积将持续释放，尤其是在二季度。从目前来看，此前累积的商品房需求可使目前成交量持续到5月份，首次置业需求在二季度将持续反应。同时，改善型需求将进一步确保商品房销售面积的可持续性，预计今年全年商品房销售面积可能同比增长30%以上。而商品房销售面积回升，将带动房价企稳、新开工面积增加、房地产开发投资回升，房地产行业将进入景气回升阶段。

另一方面，从运行周期来看，房地产行业领先于宏观经济半年到一年。房地产行业景气转变快于宏观经济，而且，去年房地产行业就比宏观经济提前一个季度进入调整。从这一点来看，房地产行业也具备率先走出调整的条件。

基于一季度房地产市场出现回暖迹象，购房者消费心理有所改变，购房积极性提高，再加上每年的四五月份房地产市场进入惯例的销售旺季，市场机构纷纷调整对房地产行业的预期，给出“增持”评级。其中，三类房地产上市公司更值得关注：一是市场份额较高，而且提升能力较强的龙头公司；二是全国化程度较高，产品能够覆盖改善型需求和首次置业需求的公司；三是资金充裕、资源整合能力较强的公司。万科A（000002）、保利地产（600048）、招商地产(000024）、金地集团（600383）、金融街（000402）、浦东金桥（600639）等龙头公司被机构普遍看好。

房地产板块基本面向好可能性已经很大，但从盘面来看，沪深股市房地产板块个股前期涨幅，已在一定程度上反映了近阶段的房地产市场的回暖。

第5篇

7月6日晚间人民银行决定，自2011年7月7日起上调金融机构人民币存贷款基准利率25个基点。其中1年期贷款利率上调至5.65%，5年期以上贷款利率上调至7.05%。这是2011年以来第三次加息，去年加息周期开始以来第五此加息，累积加息幅度已达1.25％。

国金证券分析师曹旭特判断房地产行业对峙破局或将提前，价降量升局面有望更早出现。累积加息对行业基本面产生的影响将得到实质体现，会通过需求的抑制和企业资金链的紧张来打破目前量平价滞的局面，从而提前释放行业的系统性风险。业内普遍认为，开发商融资成本的进一步提高以及购房成本的上升，房价或在三季度出现拐点。

2009年下半年至今，地产实业界投资者如果只看基本面、不看政策面能赚得钱满钵满，神采飞扬；但股票市场投资者如果只看基本面、不看政策面可能摔得脸青鼻肿，垂头丧气。因为房价、销量、利润、利润率都迭创新高，但股价却迭创新低。其主要原因就在于政策面（预期）成为与基本面同样重要的股价影响因素，在某些时段甚至更重要。

自2009年年中以来房地产的估值水平受融资等政策影响估值不断的下移，随着政策的演绎，目前的地产股估值仍在底部附近徘徊。即使前期地产股在保障房加速推进的消息带动下，在历史最低估值区域附近展开了一轮较为有力的反弹，当前一线地产动态PE在10倍上下；二线地产动态PE在12倍上下。

从市场的角度，即使在调控维持高压的上半年，行业内龙头公司凭借积极的销售策略依然实现了高增长，如位列销售排行前10的开发商合计销售金额和面积分别同比增长了80%和61%，而重点公司目前市盈率仅为11-12倍，相比公司的实际销售增长说明市场的悲观情绪已经反映较为充分。

房地产行业持续两年多的相持僵局将会因政策面强化导致的基本面调整而结束，板块由阶段性机会转为趋势性机会？下面我们来看一下地产行业最牛分析师的观点。

最牛分析师的最新观点

招商证券 洪俊骅 ：天眼最牛分析师实时排名（房地产行业）第2名

等待房价的全面下降

房价会不会降？房价下跌有两大因素：货币政策的收紧、空前严厉的行业调控政策及其执行力度。我们认为正是这两大因素主导了房价的下跌。

房地产是一种资产，也受到货币政策周期的左右，全球货币政策的收紧导致房价的下跌，中国已经快速收紧，欧洲已于4月份加息，美元宽松即将结束而将步入加息；空前严厉的行业调控政策导致房价下跌。调控政策的执行力度和银行的态度决定了调控将产生实质性的效果；

政策会不会放松？我们认为政府换届导致政策偏于稳健，中央政府不会放松房地产调控政策。地方政府虽不愿房价下降，但其也只能采取督促开工、少拍地、甚至鼓励购房的方式来应对房地产调控。但地方政府的这些做法对房价的影响力与中央政府的政策相比，不在一个数量级；

房地产投资和新开工面积的增速的下降要到2012年中期前后才能体现。房地产投资和房地产投资及新开工目前主要集中在2、3线及其以下城市。我们预计这些地方房地产市场销量的萎缩和房价的下降将在明年年初出现。而房地产投资和新开工将略滞后于销售的变化1-2个季度；

维持房地产行业推荐投资评级：不管是纵向比较还是横向比较，地产股估值都很低。因此，在全球货币政策陆续收紧的背景下，地产股票总体上具备较好的防御性能。考虑到房地产市场调整的深入，建议投资者关注地产股中防御性更好的品种，例如北京城建和金融街。

北京城建（600266）：开发+投资,资源充足能力强

北京城建（600266）公司是北京房地产开发龙头企业之一，在北京地区项目储备充足，项目区位优势明显。公司目前预收账款达 56 亿元，业绩锁定性强。股权投资为公司未来发展亮点。公司在资本运作上拥有良好的政府资源，目前已投资包括国信证券、锦州银行、中科招商等多家公司，其中数个项目已准备通过 IPO 上市，预计未来将带来丰厚的投资回报。预计 2011-2012年每股收益分别为 1.42和 1.67元。

预测公司 2011 年、2012 年和 2013 年的营业总收入分别为 64.07 亿元、 85.17 亿元和 112.52 亿元，每股收益为 1.53 元/股、 2.00元/股和 2.60 元/股 ，对应的 PE 分别为 9.77、7.46 和 5.73。公司2011 年业绩按 10 倍市盈率测算的相对估值为 15.28 元。公司的重估价值为 19.31元，其中房地产业务的 NAV为 12.57/股，股权投资业务的 RNAV为6.74 元。给予六个月的目标价 19 元，目前公司股价 14.90 元有 30%的上升空间，给予“推荐”的投资评级。

金 融 街(000402)：稳健增长的商务地产领军者

金融街过去的市场表现一直未能令人满意，因为公司的战略转型并非可一蹴而就。市场一度担心公司商业地产能否在异地成功复制，也怀疑公司的住宅开发能力，所以赋予公司较低估值水平，但随公司住宅开发经验的成熟和商业地产领域优势的扩大，上述两点担忧将被市场化解，金融街目前的运营状况和业务结构应该得到市场更高的估值水平。

住宅开发经验日趋成熟。经过多年沉淀，公司开发的多个住宅项目都已进入收获期。公司的经营策略也日趋成熟，并非单纯追求以价换量或以单体项目盈利最大化，能够根据各项目特点均衡去化速度和盈利水平。一季度末公司预收款为123亿元，与一季度营业收入合计为我们估计的11年房地产销售收入83.7亿元的146%，业绩锁定率较高。

第6篇

摘要：近年来，房地产类上市公司纷纷开始产业转型探索，主要有两种方式：第一种是寻找房地产行业外的新的产业发展领域。如阳光城（进入医疗）、新湖中宝（进入金融证券）等；另一种是沿着既有产业链进行延伸。如万科（进行互联网营销、社区金融）、格力地产（海洋经济、港口开发）等。这种现象的出现并非偶然。本文将重点针对第一种情况，从房地产类上市公司转型探索的背景、基本情况以及市场影响等角度对该问题进行探讨。

关键词：上市；房地产公司；转型探索

一、上市地产公司转型探索的行业背景

1、房地产行业从“黄金时代”进入“白银时代”

1998 年7 月，国务院《关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知》，正式开启以“取消福利分房，实现居民住宅货币化、私有化”为核心的住房制度改革，也开启了商品房市场的“黄金时代”。1998至2010年的12 年间我国商品房投资额年均复合增速24.11%，商品房销售额年均复合增速28.87%，商品房年销售面积年均复合增速19.64%，并步入年均销售面积“10 亿平米”时代。

2010 年4 月，由于之前房价连续10 个月上涨且涨幅逐渐扩大，全国70 个大中城市房价上涨近15%，政府出台了被称为史上最严厉的调控政策的新“国十条”（《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》），正式拉开了限购、限贷的序幕，行业投机氛围得到遏制，行业也正式告别高速增长，从2010年到2013年房地产年销售面积复合增速接近为0，房地产行业开始步入“白银时代”。

2、房地产行业“白银时代”的主要特征

（1）行业充分竞争，高增长不再，集中度低，并购整合是行业主题。房地产行业在二级市场上充分竞争，集中度较低，而传统的地产开发业务已经不可能维持高速增长，行业步入成熟期，发展更加平稳，未来的发展机会更多的来自行业内外的并购重组。

（2）房地产金融属性下降，商品属性为主。在市场对房地产行业长期前景的担忧下，房价上涨的空间将大大减少，又由于政府对房地产投资、投机行为的调控，房地产作为抵抗通胀、获取资本利得的金融属性将逐渐下降，其作为住宅、商业办公用房的商品属性将成为主流。

（3）房地产发展与经济基本面的背离减小。进入白银时代后，房地产市场的增长将主要取决于居民收入的增长，而居民收入的增长与经济发展水平密切相关，因此未来地产发展与经济基本面的背离将逐步减小。由于地产商品属性的增加，需求更多来自刚性的住宅需求。

二、上市地产公司转型探索的基本情况

在房地产行业进入白银时代后，房地产类上市公司面临的行业和竞争环境发生了如下变化：第一，国家对行业在国民经济中的定位发生了根本性的转变，政策支持力度减弱；第二，行业面临越来越激烈的充分竞争，行业高增长不再，增量的长期空间受限；第三，行业毛利率的下行，使得高于社会平均利润率水平的行业吸引力逐渐消失，且收益和风险不匹配；第四，行业估值受到严重压制，为维护上市平台价值，市值管理需求不断增强。

为更好的应对上述局势，房地产类上市公司纷纷采取了包括转型探索等多种方式，以更好的适应宏观调控和竞争环境的变化。

这里需要指出的是，由于房地产行业属重资产行业1，庞大的资产存量决定了大多数房地产类上市公司的转型难度很大，不可能一蹴而就。这一点从统计资料中也可以看出来，目前提及转型的房地产类上市公司也只是进行相关探索，真正通过资产重组实现产业转型的房地产类上市企业还不多，这也是本文所称转型探索的原因所在。

1、产业转型探索主要涉及方向

从统计数据来看，截止2014年9月，在申万一级行业136家A股上市房企中，进行产业外转型探索的至少有41家，占行业总数量的30%；这41家探索产业外转型房企，平均市值规模82.85亿元，总市值约3396.9亿，占行业总市值比30.35%。

上述产业转型探索，主要涉及方向：大医疗（含养老）、大互联网（含计算机、互联网彩票等）、能源煤矿（石油、页岩气、金矿等）、金融、军工/智能（工业机器人）、材料（主要是石墨烯）、影视传媒（包含影视、传媒、动漫、手游等）、环保。

上述转型探索根据进展情况又可以分为两大类，一类是已经明确了方向并进行了资产重组，比如万好万家、天伦置业等，另一类是宣布了转型方向还没有具体动作的，比如阳光城、广宇集团等。

2、医疗、能源和互联网成为上市房企转型探索的主要方向

从目前已明确表示进行产业转型探索的41家上市房地产公司来看，医疗、互联网、能源是三大主要转型的方向。主要原因是医疗、互联网以及能源行业盈利能力相对较强，且市场估值更高，有利于上市公司市值管理。

从市值看，占比最大的是探索向医疗、金融以及能源矿产业务转型的企业，对应市值占比达到21%。而提出向互联网业务转型的企业，数量虽有7家（占总数的17%），但其对应的市值仅占13.8%，体现了数量多而市值少的特点。主要原因是互联网的企业普遍规模较小，进入门槛较低，较为适合市值较小的上市公司投资；而医疗、金融及能源矿产属于资金投入较大的行业，这对进入该行业的上市公司自身的资产规模要求较高，因此市值较大的企业选择进入这些行业的优势也相应较大。

三、上市地产公司转型探索对市值的影响

从目前提出转型探索的公司市值的平均涨幅来看，转型方向为材料、影视/传媒、能源矿产的涨幅水平较高，年初以来2分别涨幅为62.75%、56.96%以及48.54%。

图1转型方向为材料、影视/传媒的涨幅领先

从涨幅的相对值来看，剔除大盘影响后，除转型为环保的企业外，转型为其余7大方向的房企涨幅均高于大盘。从市场的表现来看，转型为材料、影视/传媒、能源矿产等方向的平均相对涨幅均超过40%。

四、小结

随着地产行业进入白银时代，地产行业竞争日趋进入白热化，行业的增长空间受限，毛利率下行，此种背景下众多上市房企（主要为中小市值的房企）纷纷开始了转型探索，寻找适合各自的发展新方向，这也是行业发展趋势使然。从转型的方向来看，医疗、互联网以及能源矿产成为最受房企青睐的行业，这从改善上市公司盈利能力、提升上市公司估值水平等方面来看具有一定的合理性。

伴随着房地产行业市场竞争的进一步加剧，业务转型将成为相当一部分中小市值的房地产公司面临的必然选择，本文中所述上市房企的转型探索，无疑将成为摸着石头过河的很好尝试。大浪淘沙，新一轮洗牌后，继续留在房地产行业的必然是盈利能力强、经营优势明显的企业。同样，我们也认为，经过市场熔炉多年的磨练，在我国经济结构深化调整的当下，从房地产行业转向其他行业的上市公司，也将成为另一个行业发展的先锋。（作者单位：南京高科股份有限公司）

注解：

第7篇

2009年，他管理的这只基金为投资者赚得21.78亿元，排在《投资者报》“2009年基金经理赚钱榜”165位混合型基金经理第3位。

他就是鹏华动力增长基金经理林宇坤。接受《投资者报》专访时，他刚从美国出差回来，正在倒时差。

2009年得与失

《投资者报》：2009年你如何看待自己的业绩？

林宇坤：去年是金融危机之后经济触底反弹的一年。年初开始，我这种判断就比较坚定，所以资产配置比较积极，仓位较高；尤其在二季度，很好地把握了金融、地产板块的机会。上半年，业绩非常好，但下半年业绩比较平庸。

《投资者报》：通过基金相关公开信息我看到，你下半年地产股配得比较多。

林宇坤：我得承认，这是自己认识的一个偏差。

去年年初，我去房地产公司调研，很多公司高管都非常悲观，但我当时判断，一线城市到2009年底可能就无房可卖了，后来行业的发展验证了我的观点。四季度，我认为房地产行业会起来，当时认为，房地产股还能成为一个领涨板块，实际是，地产行业量价齐升，但地产股涨得并不好，这是我判断上的错误。

房地产政策使得地产股从去年7月开始回落，出现资本市场与房地产行业不同步的现象。现在房地产上市公司，日子过得非常好，现金流比较充裕，产品销售很好，利润也非常好。所以，资本市场不一定完全正确，但我相信，从更长时间来看，还会反映在价值上。

《投资者报》：除了这个因素外，影响下半年业绩的还有什么？

林宇坤：中小盘股的表现远远超出我的预期。虽然当时也认为，小股票有阶段性机会，但没想到，从去年8月份到现在8个月里，小盘股行情一直没有扭转，这是比较少见的。

房地产投资哲学

《投资者报》：你说房地产股让你很难受，你如何看待该板块？

林宇坤：我对房地产股的看法跟一般人不太一样，因为我对房地产的理解是在大的宏观经济框架下的理解，看的是一个大趋势。

中国在国际上的优势依然是制造业，经济的动力还是城镇化带动的消费升级。虽然说大家一直在强调产业结构调整、产业升级等，但这是比较漫长的，因为，国内经济的创新氛围不是很浓，科技人才的创新能力、关键人才的培养等观念还不足，中国文化整体不是一个创新的文化，所以，这方面我并不乐观。

同时，由于资本管制导致投资渠道匮乏，使得地产成为投资工具，城市化使得房地产刚性需求快速释放，而货币过量发行，货币购买力导致价值重估。从更大的宏观框架看，在中国经济崛起过程中，我们的名义汇率盯住美元，去年美元贬值很快，所以，如果我们的名义汇率不变，实际汇率肯定会变，贸易价格被重估，使得实际汇率升值。这样，供给弹性最小的土地，重估空间更大，房地产价格上涨，只是支持购买力变化而已。

《投资者报》：你对房地产比较乐观？

林宇坤：是的。但股票是另一回事，房地产业起码还有5到7年的黄金期，远远没到拐点。

《投资者报》：但大家似乎对房地产股比较犹豫。

林宇坤：房地产政策还不明朗，而且，全国的舆论都在打压房价。但客观规律又使得房地产要涨。这就导致一把利剑始终悬在头上，在利剑没有落下之前，始终制约房地产的估值水平。现在，房地产板块估值仅次于银行。银行是出于对坏账的担心，而且现在该行业进入成熟期，使得估值比较低，但房地产还有很大的成长性，这么低的估值不太正常，这就反映了一个政策风险的折价。

《投资者报》：如何看待房地产投资机会？

林宇坤：我认为房地产的投资机会可以着重关注，短期可能还处于一个胶着的状态，但调整的空间有限。因为去年7月份到现在，已经下跌30%。

便宜才是硬道理

《投资者报》：你对房地产行业的理解是否代表了你的思考习惯？

林宇坤：我的投资哲学，就是秉承对宏观经济和行业的理解，价值为体，趋势为用，根本是要看估值水平的高低。比如，现在炒的是主题股，包括很多中小市值股票，我很少参与，因为，从成熟市场的标准来看，这些纯属流动性缺乏之下的炒作。我觉得这与价值投资背离。

《投资者报》：你擅长趋势投资，现在岂不是很难受？

林宇坤：是的。震荡市需要精雕细刻，像我现在就比较被动，一是规模大，很难投资那些小股票；第二个方面，我坚信，便宜的东西才能给投资者带来更大的回报。

《投资者报》：“便宜”是指估值吧?

林宇坤：对。可能有人认为，估值并不是唯一的条件，但是我始终认为，财务健康、估值低的公司，终会有不错的回报。如果从较长时间看，就能证明这一点，全世界都在搞价值投资，我们没有理由靠炒作独步市场。

《投资者报》：是不是由于这个原因，你去年医药股配得比较少？

林宇坤：去年一季度挺多的，下半年少了一些。其实我很看好医药股，当时是我资产配置中的一个偏差，并不是我认为贵，医药股相对来说不是特别贵，估值在40倍以内，我觉得都是比较正常的。因为这个行业处于一个快速发展的阶段，也没有周期性。

《投资者报》：很多人说4、5月份，大盘股会有所表现。

林宇坤：我觉得大盘股还会有相对收益的，毕竟大部分股票调整的空间相对有限。但绝对收益有多少，我不敢说，毕竟政策是以适时退出为主基调，市场整体流动性也不是很充裕。

第8篇

2008年10月22日财政部新闻办公室公布：从11月1日起，首次购买90平方米及以下普通住房的，契税1%；个人销售或购买住房暂免征收印花税；对个人销售住房暂免征收土地增值税；地方政府可制定鼓励住房消费的收费减免政策。居民首次购买普通自住房和改善型普通自住房贷利率的下限扩大为贷款基准利率的0.7倍，最低首付比20%。同时，个人住房公积金贷款利率各档次分别下调0.27个百分点，五年期以上由现行的4.86%调整为4.59%。

政府出台救市政策的背景

其实早在此前，已有十多个地方政府出台了拯救地方楼市的政策，而且这种拯救措施有向全国蔓延的趋势，地方政府拯救楼市曾经引来很多争议，有人说用纳税人的钱补贴部分购房者有失公平，也有人说地方政府松动政策有违国家对房地产行业的调控力度。那么，众多城市一系列作为的背景究竟是怎样？对我们了解地方政府的“良苦用心”很重要。

1、价格下跌趋势明显，可能会导致过度调整。年初以来，新建商品住房价格同比涨幅逐渐回落的趋势越来越明显。数据显示，8月份，全国70个大中城市新建商品住房价格同比上涨6.2%，涨幅比7月低1.7个百分点，已接近进行统计以来的2006年11月5.2%的最低点。从环比来看，8月份共有25个城市新建商品住房价格环比出现下跌，11个城市与上月持平，其余34个城市呈现不同幅度的上涨，与7月相比，房价下跌格局更加恶化。

目前，在多数城市房价下跌的同时，并没有出现成交量迅速回升，观望氛围依然浓厚。但我们同时也要考虑到房价的短期内大幅调整，会给房地产行业以及金融行业带来巨大的财务风险。

2、房价下调并没有迎来销售量的上涨。通过统计数据得知，进入2008年以来，除了3月份以外，其他各月的商品房销售面积与销售金额同比都呈现负增长，而且销售情况进一步恶化的趋势比较明显。

可以肯定的是，全国房价在下调的同时并没有带来销售量的增长，这预示着全国房价将进一步向下调整，而调整的幅度大小与时间长短将与行业政策和货币政策息息相关。

3、行业景气度下降致使投资放缓。自2007年12月开始，国房景气指数一直呈现逐步回落态势，在房地产行业景气度下降的背景下，房地产行业的投资增速持续放缓。

4、资金来源受限导致行业资金面紧张。

5、行业需要关注的四大问题。通过以上的分析，我们认为，中国楼市值得关注的问题有四个方面：一是全国70个大中城市商品房售价由涨幅趋缓到逐渐下降；二是价格调整时商品房销售面积持续下降；三是房地产开发投资、土地购置面积、完成土地开发面积及住宅新开工面积等先行指标明显下降；四是房地产企业资金来源严重受限致使资金面日趋紧张。

地方政府拯救楼市政策分析

我们对十多个地方政府拯救楼市的政策进行了汇总，不同城市采取的具体政策各不相同，但总体上可以归结为两个方面，一是为了刺激潜在购房需求，二是为了缓解开发商的压力。我们推测，这种现象将在全国各大中城市蔓延开来。

我们在以上就提到，房地产行业的主要问题是房价调整的同时依然面临成交量萎缩状况，地方政府出台的政策更多地是为了刺激潜在购房者去买房，提高成交量，以使低迷的房市再次活跃起来；另外，成交低迷导致开发商回笼资金受限，地方政府在自有能力范围内给开发商松绑，以使行业在调整中的伤害程度减到最小。地方政府之所以积极救楼市，其目的不是简单地为了拉高楼价，而是为了地方的GDP，因为很多地方政府把房地产当成了地方的主导产业，楼市低迷必然影响地方财政收入。有数据表明，我国不同城市的财政收入来源中，与房地产相关的收入比重占到30%-60%，楼市持续低迷已经影响到了开发商对土地的需求，而作为地方政府的“土地财政”将受到重大影响。

2008年8月，部分一二线城市房地产市场商品住宅交易量同比下降达到50％以上，对地方政府而言，短期将给2008年财政收入与GDP增长带来巨大影响，并将直接影响到2009年的房地产投资。由于房地产行业对上下游行业的联动性很强，中长期通过其它行业给地方经济带来的影响将逐步体现出来。显然，这并非地方政府所愿意的看到的，各地方政府有充足的动力根据不同情形去采取有效措施救助房地产市场。

保持房地产行业稳定对我国经济维稳的作用

房地产行业作为我国本阶段的支柱产业，将至少在以下五个方面与我国的经济是否稳定发展有关联。我们简单的概括为，一是对国内投资的拉动作用，二是对GDP的直接贡献，三是与金融行业的关联性，四是对上下游行业的影响，五是对国内劳动就业（特别是农民工）的影响。近5年，房地产行业固定资产投资对GDP的直接贡献呈连续上涨态势，2007年最高达到11.44%。地产行业作为我国的支柱产业，可以带动其他行业的发展，如钢铁、水泥、化工等。由于其很强的行业联动性，较小的波动将给我国经济带来扩大化的影响，所以在很长一段时间内，房地产行业的支柱地位很难改变，政策导向型环境使得地产行业将中长期平稳发展。

保持房地产开发投资的平稳增长，对国民经济持续稳定发展具有重要意义，尽管国家出台一系列针对房地产行业过于火热的政策，但是我们需要明确国家的调控态度：控制过热情绪，调整住房供应结构，抑制房价过快增长。短期来看缩小了整个地产行业的利润空间，但却延长了地产业的景气周期。总体上来看，我国政府对房地产行业的调控目的很明确，而且灵活性很大，在行业过热时，政府及时、连续不断地出台严控的行业政策，但在政策的累积效应逐渐显现时，又遇上美国次贷危机导致的全球金融危机，这使得我国房地产行业的调整速度有点过快，已经危及到整体经济的健康发展，从而部分地方政府已经等不及中央政府对行业政策进行放松，已经开始提前出台政策挽救地方楼市，而且有中央政府官员表示，地方政府的救市措施已经得到了默许，在不影响国家调控的前提下，地方政府有能力、也有责任根据不同情形进行政策调整。

对政策松动预期的看法

1、货币政策松动给资金紧张的房地产行业带来曙光。房地产行业作为资金密集型行业，贷款利率的下调势必对整个行业内公司的利息费用产生影响，从而影响到公司和行业的盈利水平，并在股票市场价格不变的前提下，导致整个行业的相对估值PE进一步的下调，通过我们的分析，贷款利率的小幅下调对行业相对估值PE的影响极其有限，但如果进入降息周期，对房地产行业的影响将是毋庸置疑的。

总体来看，央行出台的放松货币政策针对的是整个中国经济，尽管对房地产行业有一定的利好影响，但实质影响并不大。如果在短期内多次降息和降低存款准备金率，按照政府的思路，主要目的在于拯救整个经济，但是作为资金密集型的房地产行业将从中受益匪浅。

2、行业调控政策的松动方向：为了刺激购房和缓解开发商资金压力。我们认为，在中央政府默认地方实施救市政策的情况下，房地产行业的调控政策在全国范围内松动还是可以预期的。我们判断，如果行业调控政策出现松动，那么主要集中在两个方面：一是针对刺激潜在购房需求出台政策，提高居民支付能力，如降低二套住房首付比例和贷款利率、降低交易环节相关税费、调整公积金贷款政策等；二是针对开发商资金链紧张出台政策，缓解开发商资金压力，如按最低标准预征企业所得税、调整土地增值税预征制度、放宽项目开竣工期限等。

3、房地产行业发展逻辑分析。何时行业调控政策的方向发生转变？而根据目前的状况来看，货币政策已经开始逐步松动，地方政府已经纷纷着手拯救当地的楼市，且根据我们上面的分析，中央政府最近放松一直严控的行业政策的可能性也较大，这样一来，行业调整的速度可能有所放缓、幅度将有所减小。在房价向下调整、消费者观望心理严重和成交量继续萎缩的形势下，尽管货币政策、行业调控政策可能进一步放松，但是房价掉头向上的概率很小，而且观望心理也不是一两个政策可以扭转的，我们很难找到行业业绩即将回暖的信号，我们的观点是，行业在短期内还需要继续调整，但中长期看好这个行业。

房地产行业投资策略

1、估值优势：地产股股价前期大幅下跌较为充分地释放了风险，地产板块从2007年11月1日的最高点至2008年9月18日下跌达到74.07%，充分反映了目前地产行业的价格滞涨和交易量严重萎缩的局面。之后，随着货币政策的松动以及对房地产行业调控政策松动的预期，地产板块走势逐渐好于大盘，但是下跌幅度截至到10月17日仍有71.10%，相应地，沪深300指数从去年的最高点截至目前的跌幅为68.81%。

2、行业评级：增持。在上文中提到，房地产行业目前面临的四大主要问题：房价回落、销售萎缩、投资减缓、资金缺乏，尽管政策的松动可能对解决这些问题有帮助，但我们仍然认为短期内政策松动难以回转行业调整方向，我们很难找到行业业绩即将回暖的信号，我们的观点是，行业在短期内还需要继续调整，但中长期看好这个行业。但是很明显的是，政策松动预期已经引来了一波反弹行情，主要因为，一是对前期超跌的弥补，二是借此预期大力炒作。

3、可选择投资品种。如今，行业面临的严控政策周期到达顶峰，在政策面上，最坏的时刻已经过去，而在行业发展困境重重的情形下，具有特别优势的房地产企业将在此轮调整中受益。主要推荐具有以下特征的公司：一、适应国家住房结构调整的步伐，近期主要向市场推出中小户型住房的公司；二、业绩增长有保障、具有品牌优势的龙头企业；三、资金充裕的商业地产类公司。

万科A（000002）：公司2008年采取聚焦主流的策略，下半年小户型产品推盘量大于上半年（9月份小户型产品占比50%，8月份该比重为43%），同时依据08年前9个月的销售状况，三季度业绩有望增长25%以上，预计08、09年每股收益分别为0.58和0.68元/股。依据2008年10月17日收盘价，08、09年市盈率为11.64、9.93倍。给予“买入”评级。

保利地产（600048）：公司2008年1-9月销售面积同比增长18%，销售金额同比增长17.95%，销售业绩优于行业，而且上一年预收账款和当年前9个月的销售额合计，08年同比增长48.29%，08年业绩高增长有保障。预计08、09年公司业绩为1.25和2.06元／股。按照10月17日收盘价，08、09年市盈率分别为11.7和7.1倍，给予“买入”评级。

招商地产（000024）：公司较强的抵抗风险能力，同时高毛利优势的持续以及营运能力的提高将助推业绩高增长，预计09年净利润将增长70%以上。预计08、09年每股收益分别为1.0和1.7元。按照08年10月17日收盘价，公司08、09年PE分别为13.4和7.88倍，给予“买入”评级。

第9篇

2009年的楼市“小阳春”犹在眼前，而今3月，在经历了短暂的政策观望期后，地王频出，地价房价轮番推高暴涨，价量齐升，行情有望重现。房地产板块由于未来较大的不确定性可能难有持续较好的表现，但同时也要注意到，房地产板块在利空打压下风险释放较为充分，估值优势极具吸引力，成交量的回升或成地产股短线反弹的导火线。

3月楼市再现“小阳春”

3月份，全国重点城市的新房成交量、甚至价格以及二手房交易量环比一、二月份都有显著增长，特别是3月中旬以来连续两周出现的新盘井喷式高开行情，我们认为，未来楼市供应或持续放量，并且价格稳定，楼市“小阳春”行情有望重现。

据北京中原地产等机构监测的数据显示，3月29日当天北京单日二手房成交量为2，040套，继2009年12月14日单日成交达到2，261套的纪录以后，北京二手房再次单日成交量突破2,000套。截至3月29日北京二手房3月总成交量已经达到了22，975套，全月预计有望达到26，000套。分析师指出，这个数字创造了同期北京历史新高。数据还显示，3月29日，上海一手房当日成交1，801套，这个数字创下了2007年9月以来31个月的新高，甚至超过去年楼市火爆期的高点。

国家统计局报告显示，2010#2月份全国房地产开发综合景气指数为105.47，继续维持上行态势。1～2月，全国完成房地产开发投资3144亿元，同比增长31.1％，由于2009年初基数较低增幅较大。房地产投资开发增速在2009年2月触底以来连续提高，至12月国家出台相关调控政策后增速略有下滑，预计2010年增速能保持在15％～19％的近年平均水平。

城市化进程描绘广阔前景

长期来看，高速的经济增长、城市化进程以及人口红利仍能支持中国房地产业持续向好，行业供需关系决定了我国房地产市场长期向好。2008年中国城市化率45.7％，一般经验表明达到70％以上时城市化的进程才会放慢，仍有较大的提升空间。假定2020年我国总人口达到14.5亿，城市化率55％、人均30平米测算，2020年存量住宅面积将达到240亿平方米，而至2006年底，我国城镇住宅建筑面积仅为113亿平方米，这一数字意味着未来10年间房地产需求旺盛，供给方面，18亿亩耕地红线使得土地资源稀缺性愈发重要，房地产开发的周期也较长，短期内供给大幅度释放的可能性很小。

发达国家城市化的过程表明，世界城市化进程有一个基本的经验，即城市化率超过30％，城市化进入加速期，突破50％之后，进入大城市化阶段。2008年末中国城市化率达到45.71％，按照每年1％左右的城市化率，即将突破50％，按国际经验意味着中国的人口将由小城市向大城市集中(这也是目前中国正在发生的现象)，但由于中国人口基数巨大，地域广阔，我们认为中国除了几个超级大城市继续膨胀外，一些二三线重点城市也将急速扩大升格为大城市。城市化的水平必然影响到房价的变化，二三线城市的房价有望紧跟一线城市上涨，中西部地区中心城市的房地产将可能具有更大的提升潜力和安全边际。

上市公司书写繁华业绩

截至3月22日我们对已经公布年报的55家上市房地产企业2009年报统计结果显示，这些上市公司共实现营业收入1896.6亿元，同比增长23％；营业利润总额为383.04亿元，同比增长44.2％，共实现归属于母公司股东的净利润总额为295.36亿元，同比增长46.2％。期末货币资金余额为1494.97亿元，同比增长117.4％，占同期营业收入比重为78.8％，销售好转及企业放缓开发进度加大去库存力度共同作用的结果是房地产企业财务报表质量的显著改善，企业资金情况大为好转期末预收账款余额约1308.37亿元，占同期营业收入比重为69％，未来可结转资源大幅增加，2010年业绩的保障程度比较高，主要原因在于2009年房地产市场的热销。从已经公布年报的情况来看，受益于国家刺激政策2009年度房地产行业营业收入和净利润增长情况要好于上市公司整体水平。

美丽的估值优势

受国家密集出台房地产调控政策影响，市场对未来房地产市场不确定性担忧加大，2009年12月初地产股在达到阶段高点后掉头向下，12月和1月均大幅下滑，至2010年2月才暂时有企稳的迹象，并在3月出现局部反弹。据数据统计，2010年初至3月22日申万分类房地产板块成分股指数下跌4.77％。同期沪深300指数下跌8.44％，地产股在2、3月跑赢大盘。

受国家对经济的刺激政策及各级政府对行业发展的支持，房地产行业在2009年走出了超越大盘的行情，但2009年底政策调控突袭地产股，房地产股价迅速下滑，从而将房地产行业的估值水平与市场平均水平间的差距再次拉开，房地产板块估值横向来看略低于平均水平。从纵向历史水平比较，目前房地产板块PE、PB处于较低的底部，向下空间有限，而从两者与A股平均水平比较而言，房地产板块相对溢价均在历史平均水平之下，主要因为2009年底以来房地产板块相对大盘大幅调整，估值优势凸显。从几个重点公司的情况来看，目前的相对估值水平均处在历史相对低位，具备一定的估值优势。

机构轻装上阵

随着我国资本市场越来越成熟，机构投资者的力量在A股的影响越来越大，房地产股历来都是机构资金关注的重点行业，同时由于其强周期性的特点，机构持仓地产股的比例也随着经济周期及政策调整调控力度的不同而波动，但从近几年的情况来看，机构持仓的水平均在一定的方位内波动，简单测算目前机构持有地产股的仓位基本已降至2008年底水平(即大盘1664点时的位置)，未来大幅减仓的动力不足，不致导致地产股再度大幅下降，同时前期题材股股价趋高，调仓换股的概率加大，地产股可能是很好的加仓标的。

四条主线把握投资机会

鉴于我国正处于城市化进程的快速阶段及地少人多的基本国情。未来10年房地产市场供需情况仍较紧张，当前机构持有房地产股的比例较低，未来调仓换股时资金流入房地产板块的可能性远大于流出的可能性，房地产股价进一步大幅下调的可能性也较小，板块超跌之后出现局部反弹的概率比较大，在地产股具有较强安全边际的情况下我们不妨多一点乐观，短期我们上调房地产股的评级，给予“增持”评级，中期仍需谨慎房价持续上涨可能带来的政策调控，建议较高风险偏好的投资者可以适当提高地产股的仓位，等待反弹。

第10篇

经济平稳运行 货币政策预期明确

经济增速平稳 通胀逐步见顶

总体来说，今年一季度国内宏观经济运行平稳，但二季度出现了比较明显的下行趋势，预计三季度经济整体保持相对低位，但并无较大的下落风险。根据渤海证券宏观经济预测，预计工业增加值将在7――8月同比见底，环比保持稳定，消费缺乏大幅走强推动力但整体仍偏好，投资仍将是下半年经济增长的主要驱动力，对外贸易仍将保持稳定增长。从推动经济增长的三驾马车来看，短期不存在较大幅度降温的可能性。2011年1――5月，固定资产投资额90254.5亿元，同比增长25.8%，略大于去年全年整体增速24.5%。投资保持平稳增长，仍是经济增长的主要推动力。

消费依旧快速增长，我国当前处于城市化快速推进的阶段，人均GDP跨越4000美元，客观上存在消费升级的需求，消费保持较高的增速有坚实的经济基础。2011年1――5月，社会消费品零售总额71268亿元，同比增长16.6%，略低于去年整体增速18.3%。总体来看，消费依旧保持平稳增长。

从对外贸易来看，短期内贸易形势不会发生重大变化。2011年1――5月，进出口贸易总额14015.87亿美元，同比增长27.38%。发达国家经济体仍处于缓慢复苏过程中，需求保持旺盛。

经济保持平稳增长的同时，受各种因素的影响，去年以来通胀压力逐步增大，从去年四季度开始，央行逐步收紧货币供应量，2011年5月，M2余额763394.5亿元，同比增长15.1%，增速逐步回落。

2011年1――5月，居民消费价格指数高位运行，平均上升5.2%，5月CPI达到5.5%，创几年来新高。

根据渤海证券宏观方面的预测，预计CPI将在6、7月份达到峰值，下半年由于翘尾因素的回落以及新涨价因素得到遏制，居民消费价格涨幅将高位回落。

从紧货币政策仍将持续政策预期明确

今年二季度以来，央行多次动用货币政策工具。分别于4月21日、5月18日、6月20日共三次提高存款准备金率，每次提高0.5个百分点，大型金融机构存款准备金率由20.0%提高到21.5%的历史峰值。2011年4月6日，继去年末至今年初三次加息后，央行再次提高基准利率0.25个百分点，调整后一年期存款利率达到3.25%。

今年以来从紧的货币政策下，房地产行业受到较大影响，一方面，房地产企业更难从银行获取开发贷款，房地产开发资金来源中，国内贷款增速下降，年初以来贷款在总资金来源中的比例也逐步下降。另一方面，随着存款准备金率的逐步提高，银行资金紧张，个人购房贷款获取难度增大，贷款成数降低且不再有利率优惠，房地产市场成交受到较大影响。

根据渤海宏观方面的预测，预计未来仍有1――2次加息及提高存款准备金率，由于房地产企业对从紧货币政策已有充分的调整时间，而构成当前房产销售主力的刚性需求对利率的相关性不强，因此整体来说对房地产市场的影响不大。对于房地产板块的投资机会来说，加息及提高存款准备金率等突发性事件导致的房地产估值水平的突然下降，反而给投资者提供了低位吸纳的机会。

房地产调控政策基本见底

政策效果逐步显现

从去年开始的房地产调控经历了三轮政策，已持续一年多时间，在房地产市场供给、需求与市场监管等各方面都出台了一系列政策措施，进入今年四、五月份以来，房地产调控效果初步显现，主要表现在房价基本得到遏制、市场成交处于低位、土地市场降温。无论从房地产开发投资以及新开工面积，还是从房屋销售面积及企业资金来源来看，当前的房地产市场仍然处于调整期。房地产开发综合景气指数去年四月从高点回落，近期虽有小幅回升，但主要是受保障房开发的影响，预计未来仍将继续下行。

房屋销售价格指数在2009年12月达到峰值后逐步回落，2011年4月降到近两年低点，表明在房地产调控作用下，房价过快涨幅基本得到遏制，房地产调控效果逐步显现。

房价的调整总是从涨幅较高、绝对值较高的一线城市开始，今年以来，房价下降的新闻时常见诸报端，北京、深圳、上海等一线城市的部分项目价格下降或低于周边市场开盘。虽然房价总体并未明显下降，但在市场成交维持低位、未来商品房供应量增大、保障房大量开工等影响下，房价下降的市场趋势逐步明确。

从房地产市场的先行指标土地市场来看，相关机构的监测数据显示，受房地产调控政策影响，1-5月全国128个城市土地出让金相比去年同期下滑了5%，其中住宅土地出让金下滑14%，北京、上海等一线城市的下滑幅度更为明显。土地市场降温的另一个表现是土地成交溢价率降低，部分地块出现流拍。另一方面，房地产在经济中的地位短期难以改变，房地产开发投资对固定资产投资的拉动作用明显，2011年1-5月，房地产开发投资额占固定资产投资的比例为20.76%，为2009年以来高点。

二季度经济出现了降温趋势，在通胀水平保持高位的情况下，经济仍有陷入滞涨或是硬着陆的风险，由于房地产市场正在朝调控的预期方向变化，效果初显，为避免房地产行业整体萧条可能对经济产生不利影响，在房价不暴涨的条件下，未来出台新的房地产调控政策的必要性不大，新调控的可能性很小。

保障房改变行业格局

保障房的大规模开工是影响房地产行业格局的重大因素，由于保障房低价、低利润率的特点，上市公司要从保障房建设获取利润相当困难，积极开展保障房建设更多的成为房地产企业的社会责任。

据统计，截至5月底，全国房地产开工率为34%，资金是保障房开工率低、建设进度缓慢的主要原因，国家发改委日前的《关于利用债券融资支持保障性住房建设有关问题的通知》明确，允许投融资平台企业申请发行企业债券筹措资金，所募集资金应优先用于各地保障性住房建设。

由于保障房市场巨大，许多资金雄厚的房企表态要进军保障房市场，但保障房属于微利，回报周期较长，很多开发商参与保障房建设主要是为了与政府建立良好的关系。为解决保障房建设难题，未来可能有更多偏向于保障房建设的优惠政策，这对参与保障房建设的公司构成利好。预计三、四季度保障房仍将是主题投资的热点题材，各种政策性事件都将给积极参与保障房建设的公司带来阶段性机会。

房地产行业投资策略分析

房地产板块的市场估值处于历史低位

就自身估值来看，目前房地行业PE为20倍，处于历史低位，属于估值洼地。从一线地产公司万科A、招商地产、金地集团等的历史估值来看，当前也处于底部。

今年以来，房地产指数跑赢大盘，我们认为主要是在调控政策的压力下，房地产估值一直保持低水平，在市场整体调整的背景下，房地产板块能保留更高的安全边际。

投资策略

第11篇

房地产板块个股近来可谓频频遭遇政策袭击。

2009年12月14日,国务院常务会议召开,首次明确提出要研“遏制”部分城市房价过快上涨的势头。受此影响,房地产板块个股全线下跌,两市跌幅超过5%的26只个股中,20只都与房地产有关。

紧随其后,12月17日,财政部、国土部等五部委联合出台《进一步加强土地出让收支管理的通知》,明确开发商以后拿地时,分期缴纳全部土地出让价款期限原则上不得超过一年,特殊项目可以约定在两年内全部缴清,首次缴款比例不得低于全部土地出让款的50%。

房地产板块个股再度受到致命“一枪”,演绎集体大跌行情。

民族证券分析师认为,今年下半年以来,房地产投资性需求释放速度快速增长,泡沫化趋势日益明显,是引发国家出台调控政策的主要原因。从短期来看,房地产板块个股的政策压力和资金流出压力确实比较大。

虽然,业内人士对于地产股的短期走势都表示担忧,但在各券商的策略报告中,对于地产股的投资评级几乎都在“推荐”和“增持”水平上,对于2010年房地产板块个股的行情依然看好。

国泰君安就认为,目前,主流房地产上市公司2009年、2010年保持40%的业绩高增长已成定局,即使2010年房价零增长,甚至略下降,也不影响主流地产公司2010年、2011年利润保持30%以上高增长。而且,从目前宏观经济复苏和房地产行业所处发展阶段看,政策的实际拐点还未出现。为此,国泰君安维持对房地产行业“增持”评级和超配的建议。

中投证券也表示,在政策环境趋紧的背景下,短期内房地产板块估值上行压力较大。但由于城市化、城镇户籍问题、人口红利、人民币在较长时期内依然存在升值空间、中国经济仍处较高增长水平等等支持行业发展的根本因素仍未改变,房地产行业中长期的发展前景依然向好。

第12篇

房地产板块震荡上行

纵观A股市场近期走势，房地产、有色、金融板块均有不错表现。10月下旬以来，以万科A为首的房地产板块成为本轮股市转暖的领涨板块之一。不管是招保万金这样的行业龙头，还是深深房A、银基发展这样的重组型小盘股，都有强势表现。11月中旬，地产股也是不断发力，据大智慧统计显示，11月16日，房地产板块增仓0.05％，资金净流入3.477亿。主力资金净流入明显的股票有苏州高新、金地集团、中粮地产，其中苏州高新主力资金增仓1.42％。

国都证券研究所房地产行业分析师邹文军认为，2009年地产行情在三，季度实现调整，目前呈现震荡上浮趋势，预计在四季度销售、投资数据持续向好的背景下，该板块估值还有望继续提升。不难看出，在大盘经历了第三季度的调整后，市场资金敢于涌入地产板块，与行业抗通胀的特性不无关系。因为在通胀预期下，资金往往急于寻找避险工具，能够对抗通胀、在通胀中获益的行业自然成为市场资金关注的焦点。邹文军指出，正是得益于充裕的流动性和通胀预期，下半年房价仍有进一步向上的空间，地产公司未来盈利可期，这将支持地产股的表现。

多因素共同推动

主要有4大因素共同推动了房地产板块行情。

成交量强力支撑

业内普遍认为，持续回升的楼市成交数据是市场看好房地产板块的重要原因之一。国家统计局公布的1～10月全国房地产行业数据显示，1～10月全国商品房销售面积为6.64亿平方米，同比增长48.4％，商品房销售额3.15万亿元，同比增长79.2％。此外，10月份全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨3.9％，环比上涨0.7％。房价稳中有升，全国商品房需求仍然较旺。对此，邹文军表示，中长期仍然看好房地产板块。从基本面来看，产业需求旺盛，不管是自住、改善还是投资需求，目前供给量远远不能满足。对于房价的决定因素，邹文军认为，长期来讲，不同阶段是不一样的。初期商品房的价格以建造成本作为最重要要素，而发展到一定程度，就到了以市场决定价格的时候，目前的房价有其合理性。

政策或暂不改

而从政策面来看，邹文军认为，基于房地产板块与宏观政策的紧密关系，在未来中国出口没有根本扭转的情况下，政策在大的方向上仍将会以房地产作为拉动内需的主要产业，因此这个行业不会有太大调整，但可能会在诸如政策优惠是否延期，利率优惠如何调整以及契税减免时间等方面出现微调。也有分析指出，1～9月个人按揭贷款占新建商品房销售额的比重不到20％，也显示今年楼市热销利用银行信贷资金的比例并没有大到需要政策压制的程度。另外，加息周期远未到来，较低的基准利率有望保持到明年二季度以后。

地产股业绩不俗

近期各公司三季度业绩报告纷纷，包括S深物业、阳光城、中天城投、国兴地产、万科、金地集团等在内的多家房地产上市公司业绩均有不俗表现。其中s深物业三季度净利润增幅超过6倍；万科三季度实现净利润4.3亿元，前三季度累计实现净利润29.6亿元，同比分别增长101.03％和29.9％；金地集团三季度实现净利润4.8亿元，前三季度实现净利润7.69亿元，同比分别增长338.30％和119.30％。业内分析认为。房地产商的现金流充沛，预收账款大幅度增加使得2010年的业绩确定性较高。未来房地产板块整体盈利增长幅度将超过A股整体增长水平，因此相对于整体A股的溢价会继续上升。

城市化方兴未艾

目前，中国经济处在一个结构性成长的初期，邹文军认为，城市化发展也是看好房地产板块的重要原因之一。他指出，虽然城市化率的发展速度每年都有所提高，但中国城市化水平只有45％，这意味着目前城市人口占到总人口的45％，而以乡村为主要居住地的人口占总人口55％。按照城市化率以每年1.5％的上升速度计算的话，每年进入中国城市的新增人口差不多有2000万左右，这也说明仍需发展房地产行业用以满足住宅需求。

板块估值合理　可逢低买入

对于估值水平，邹文军指出，房地产板块整体估值水平较为合理，目前房地产行业平均市盈率为全部A股的1.43倍，处于历史低位。据WIND统计，房地产行业市盈率2009年为27.12倍，为全部A股的1.23倍，而2010年市盈率也仅为20倍左右。所以，在目前政策预期不明朗，地产板块股价未充分上涨的背景下，建议继续持有，并可逢低买入。

投资思路方面，邹文军认为主要有以下两点：一是注重土地资源优势，选择土地储备比较丰富的公司；二是聚焦城市区位，可选重点城市的核心区，如北京、上海、深圳、杭州这些城市的龙头企业。重点推荐公司主要有保利地产、信达地产、荣盛发展、滨江集团、合肥城建。具体见附表。

政策风险需谨慎关注

第13篇

关键词：公允价值 房地产企业 利润

一、引言

我国会计的计量模式中公允价值计量模式是在2006年开始的。早在1998年它就被首次引入我国，但在2001年却因故被取消，直至2006年为了与国际计量模式发展的主流相接轨，我国又再次在非货币易、资产减值、债务重组等多个具体准则中引入该属性，此后我国才正式进入公允价值会计时代。截止今天公允价值已经正式实施了七年，但在这七年实践中逐步暴露出许多问题，准则的不完善、金融市场的不稳定、技术不成熟、企业的管理成本较高、相关人员的综合素质低等，致使公允价值经常被人们利用操纵利润的一种方式。由于这些问题，使得公允价值的运用有争议，导致许多公司没有采用公允价值进行计量。本文对采用公允价值计量模式的房地产企业对利润的影响进行研究，研究结果希望对如何选取计量模式的上市公司有所启示，对准则的完善、制度的制定、法规的规范有一定的指导意义。

二、文献综述

（一）国外文献 1991年国际会计准则委员会规定金融机构采用公允价值确认、计量、报告、披露金融工具。2006年《公允价值计量》明确要求使用者对金融资产采用公允价值计量。2007年初美国公司尤其是银行及金融机构被《金融资产和金融负债的公允价值选择》强制要求采用公允价值计量特定的金融负债和资产。2008年底次贷危机后，美国金融界要求相关机构取消公允价值运用，随后SEC 《Study on Mark - to-Market Accounting》，指出若停止使用公允价值，将会因资产透明度降低，使投资者对其减少投资欲望。2009年，美国财务会计准则委员会决定，金融机构可以自由选择资产的计量模式，可以不强制采用公允价值计量模式，且若可证明不流动市场价格不正常，就能为资产选择更为合理的估价方法，此后金融机构在资产计价方面得到了更多的选择。Olson （1992）认为“对银行的投资组合采用市值计量可以解决历史成本计量下累积的隐性差异，有利于强化外部监管，能够更好地保护储户（投资者）的利益。”Daniel R. Brickne（1999）通过对金融业数据的分析，提出市场预期会影响企业公允价值的披露。James Cataldo和Morris McInnes（2009）指出，公允价值计量模式的引入能够向投资者提供更有用的信息。

（二）国内文献 杨晓军和卢永华（2000）指出：公允价值是公平且没有关联的双方在平等市场下，对交易物所订立的双方均可接受的公平价格。秦永虎（2007）指出在实际运用中，只有根据会计信息使用者的实际具体的需求，并配合充分的资源，才能使公允价值的可靠性得到更好地体现，否则公允价值计量将无法得出绝对准确的信息。潘立新和翟潇璐（2007）研究认为，投资性房地产采用公允价值计量能保持利润的稳步增长。曾文兰（2007）研究发现投资性房地产采用公允价值计量模式能反映市场价值和创利能力。徐玉德（2009）认为专业评估为公允价值提供坚实的后盾，使其具有更高的可靠性。孔霞（2010）主要研究房地产行业公允价值计量的运用所带来的影响，指出新会计准则能够为房地产行业的发展创造透明的市场环境，促进不同类型物业的发展。

三、研究设计

（一）研究假设 以上研究都是基于采用公允价值计量后对准则的实施产生的影响，数据多数是实施公允价值时的数据，所以本文从房地产行业入手，选取2010年、2011年和2012年的数据进行研究，提出假设1：

假设1：公司业绩波动的程度随着公允价值计量模式运用的时间增长而逐渐减弱

陈敏、柴斌锋（2011）从投资性房地产角度对我国上市公司2009年年报进行研究，研究表明投资性房地产采用公允价值计量导致净利润和净资产显著正相关。采用公允价值计量的不仅有投资性房地产，还有金融工具、债务重组等。所以本文采用能全面代替公允价值计量所产生的影响的公允价值变动损益，来研究公允价值计量模式的引入是否对利润有影响。因此提出假设2：

假设2：采用公允价值计量对上市公司的利润产生正向影响

（二）样本数据 本文选用房地产企业的数据作为样本进行研究。截至2013年2月，在沪深上市的房地产公司有161家，由于其中许多公司未采用公允价值计量，或是披露数据不完整，排除这些公司，最终选取数据较为完整的31家公司进行分析表（1）。数据来自新浪财经、巨潮资讯网站和证券交易所公布的上市公司年报，采用 SPSS19.0 软件和 EXCEL 2007进行数据的处理。

（三）变量定义 （1）因变量。净资产收益率变动（ROE）：选择两个会计年度之间净资产收益率变动ROE作为因变量，即可了解公允价值的运用对利润的影响也可从间接方面了解公允价值的引入与盈余管理之间的关系。净利润：本文主要研究公允价值与利润之间的关系，所以用净利润指标来分析公允价值对利润的影响，并建立回归方程，分析影响程度的大小。（2）自变量。公允价值变动损益变动（IVE）：用公允价值变动损益变动来表示上一年与本年公允价值变动损益之差。营业收入变动（S）：用营业收入变动表示上一年与本年营业收入之差。营业收入能够说明公司生产经营规模、利润增长点的能力。公允价值变动损益变动占利润总额的比率（IVPR）：用这个比率来代表公允价值变动损益变动占利润总额的比率，了解房地产行业公允价值变动损益变动对利润的影响。公允价值变动损益：用损益表中的“公允价值变动收益”科目作为房地产企业应用公允价值的衡量变量。营业利润：营业利润包括了公允价值的影响，所以也选作一个变量。投资性房地产：房地产行业，受公允价值计量影响较大的就是投资性房地产，所以也当作变量。加权平均资产收益率：总资产收益率=净利润÷平均总资产×100%。（3）控制变量。由于各上市公司的情况不一，因此我们引入了控制变量，以使模型更能反映本文的研究主体。本文参照了 Beasley（1996）提出的控制变量，以及我国学者研究盈余管理所提出的控制变量。公允价值的引入主要反映在企业资产增值与减值，且具有盈余管理动机的公司更倾向于利用短期投资谋取收益，分别考虑了如下的变量：公司规模Ln（Asset）：用总资产的自然对数 Ln（Asset）来表示。在本文研究过程中，我们认为公司规模是影响房地产行业获取利润的因素之一。公司的风险水平：用资产负债率（ALR）来表示。具体变量定义见表（2）。

（四）模型构建 根据研究假设建立如下回归模型。

Yn=？鄣0+？鄣1Xn+？鄣2Sn+？鄣3Zn+？鄣4In （1）

加入控制变量后的模型为：

Yn=？鄣0+？鄣1Xn+？鄣2Sn+？鄣3Zn+？鄣4In+？鄣5An+？鄣6Bn （2）

其中：n=1，2，3 分别代表2010、2011、2012年数据；Xn代表2010、2011、2012年公允价值变动损益；Sn代表2010、2011、2012年营业利润；Zn代表2010、2011、2012年投资性房地产；In代表2010、2011、2012年加权平均资产收益率；Yn代表2010、2011、2012年净利润；An代表2010、2011、2012年总资产的自然对数；Bn代表2010、2011、2012年的资产负债率。

四、实证检验分析

（一）描述性统计 表（3）列示了2011和2012年全体样本的净资产收益率变动、营业收入变动、公允价值变动损益变动、公司规模、公司风险水平的描述性数据。从ROE上看，2012年标准差小于2011年，说明使用了公允价值后上市公司业绩波动程度减弱了，由此可验证假设H1成立。从S 上看，2012年的标准差大于2011年，同时，2012年IVE均值、最大值、最小值标准差均大于2011年，这可能是由于随着经济的发展，房地产走势呈现好的趋势，资产的公允价值大幅上涨。但由于2012年IVPR各值均比2011年小，可能是由于2012年营业外收入较高，增加了利润总额，使得在公允价值变动损益较大的情况下，IVPR小于2011年。为了验证房地产行业公允价值对利润的影响，我们运用SPSS19进行回归分析，采用的多元线性回归分析方法，对2010、2011、2012三年的数据进行回归见表（4）。从净利润的各年度的各项数值上来看，其利润平均值的绝对值变化不大，其标准差变化幅度较大，说明在使用公允价值计量后，利润在各年度之间存在着一定范围内的波动。公允价值变动损益的增长幅度与净利润的增长幅度一致，这也说明了公允价值对利润产生正向影响，验证了本文假设2。

（二）相关性分析 从表（5）中可以看出，2010年、2011、2012三年营业利润与净利润的相关性都很高，也具有显著性。2011年、2012年净资产收益率与净利润、营业利润的相关性显著。2011与2012年投资性房地产与公允价值变动损益的相关性也显著。从表（6）中可以看出，模型1的拟合程度较好，可以解释变量之间的关系。从表（7）中可以看出，三年模型2的拟合程度较好，可以解释变量之间的关系。

（三）回归分析 表（8）所显示的是模型的回归系数检验结果，分别用三年的样本数据来进行验证。本次回归所用的是逐步回归，因此，己经将进入方程并且通过检验的变量直接显示在表中。从检验结果来看，2010和2011年营业利润与净资产收益率显著，2012年仅有营业利润显著。综上，三年公允价值变动损益均未进入模型，这在一定程度上，可以认为房地产行业公允价值变动损益对利润不具有显著性的影响。因此假设2不成立。在加入两个控制变量后，表（9）显示结果同模型1的结果，说明模型具有一定的稳定性，同时也说明房地产企业公允价值变动损益对净利润的影响较小，不具有显著性。

五、结论与建议

本文研究得出以下的结论：（1）公允价值估值存在不可靠性。由于客观原因有时只能由交易双方选择一个参照物去估算交易物的信息，而现今我国的估计技术不完善，虽然有一定的准则作为估值指引，但是估值技术仍然存在很大的个人主观因素。（2）会计法律法规的不完善。我国在公允价值的实际运用中，指导性的准则、法规等缺乏。一方面，由于法律法规的强制规定较少，在实际的运用中，许多公司没有采用或者没有全部采用公允价值确认会计事项。同时也因为没有对估值技术、金融性资产的市场划分等给予确定性的法律标准，使得公允价值的使用存在一定的混乱。另一方面，参与企业财务信息的生产及披露过程的人员很多，使得公允价值的运用真实可靠出现了不确定性。会计法规的不完善使得处罚力度及范围威慑力不足，导致出现操纵利润的现象，危害利益相关者的利益。（3）公司管理内部控制及管理机制不完善。法律作为调节宏观市场的工具，是必不可少的。除此之外，企业自身内部应该有一定的规范，内部控制缺失。本文提出以下建议：（1）加强人力资源的教育与培训。按国家对会计人员的要求，每年至少进行一次继续教育培训。有效提高会计人员的综合素质。估价是公允价值运用的重要环节，对于评估人员估值原理、技术的培训、法律法则、公司章程的培训相当的重要。估值人员需要掌握整个行业的市场信息，需要很宽的知识面，才能得出高水平的估值。（2）加强公司内部控制。对公司进行环境控制，进行风险评估，加强控制活动，加强信息与沟通，进行监控等措施。（3）完善有关的法规和准则。在有关会计的每个环节内，都需要法律法规的监督。不论是基层人员、管理者、会计师、审计师、还是信息使用者都需要会计法律法规去规范其行为。且国家有关部门应该制定相关的准则指导估值技术使用，使会计估值技术发展更加的健康，使公允价值的计量更加科学可靠。

*本文系天津哲学社科基金项目“国企跨国投资风险预警及实证研究”（项目编号：TJGL13-014）的阶段性成果

参考文献：

[1]潘立新、翟潇璐：《浅谈公允价值计量投资性房地产》，《财会通讯》2007年第12期。

[2]徐玉德：《会计计量理论与实务》，商务印刷馆2009年版。

[3]James Cataldo，Morris McInnes：《从净收益视角看公允价值和历史成本计量属性的作用》，《会计研究》2009年第7期。

第14篇

疾风暴雨般的大调整瞬间吹散了基金此前极度乐观的情绪，基金经理对后市看法的分歧也逐渐显现。7月宏观数据的差强人意，再次引起人们对经济二次探底的忧虑，各类观点的碰撞和交锋显得热闹非凡。

房产论：先导性行业主宰后市发展

对于后市如何发展，一部分基金人士认为重点取决于房地产等先导性行业的发展。

长信基金在其策略报告中认为，房地产行业的复苏直接影响到国内整个经济的复苏。由于地产投资占整个固定资产投资的25％左右，如果加上各类下游产业可能占到近50％的比重。自1998年启动房地产市场化以来，房地产已成为1999～2007年经济上行周期的两大主要引擎之一。

长信基金认为，市场日前的调整主要源于对货币正常化以及由此带来的经济二次探底的风险预期。同时，7月经济数据显示，经济复苏有所反复也是市场调整的重要原因。在未来经济发展中，政府可能首选保增长，民生问题将退居次席。类似于一季度，房地产等先导性行业或将带领市场在调整后继续上行。

当前国内地产投资情况仍处于历史较低水平，长信基金认为，未来仍具有进一步复苏的空间。数据显示，在2005～2006年较为低迷的房地产市场，其销量一度只有10％以内的增长。即便如此，当时的房地产投资增幅仍然达到25％左右，新开工而积增速也在10％以上。但是现在房地产投资仅有12％的增速，新开工累计增速依然为负，离历史最低迷的时期还有50％左右的距离。

此外，自2005年开始，另一个经济增长引擎――出口的迅速崛起，在很大程度上弥补了房地产和投资的低迷。但从目前来看，由于美国经济短期反弹的趋势已经明确，但中期趋势依然不明朗，所以对中国出口的拉动仅仅是小幅和暂时的，出口再次成为主要引擎将比较困难。

长信基金认为，在目前的经济环境下，政府对于房地产的表态将非常重要。基于房地产行业在经济复苏中占据主导的以识，政府将继续保持对房地产的刺激作用，这也是长信基会看好房地产行业的主要原因。此外，汽车、家电以及新能源等行业也有望成为后市发展中新的经济增长点和市场热点。

持有类似观点的还有交银施罗德投资总监项延峰，他认为中国经济强劲复苏，投资功不可没。虽然宏观政策基调不变，但微调已展开。从拉动中国经济的“三驾马车”上看，固定资产投资拉动最大，消费和出口也成上升趋势。从进一步拉动经济的手段分析，私人投资刚开始触底回升，下一阶段房地产投资的回暖将是需要投资者关注的关键指标。

建仓论：调整正是建仓良机

对一部分新发行基金而言，调整正是其求之不得的良机。目前场内基金的平均仓位约85％，后市走向可能更多取决于新增资金的流向。新基金建仓的动向值得重点关注。

摩根士丹利华鑫基金的投资总监项志群认为，目前的调整更有益于未来的市场，对基金投资也是难得的机遇。

他表示：“股市在3000多点出现调整，应该说是一件好事，有助于夯实市场基础。目前的股市对政策的依赖性比较高，当大家预期政策有可能发生调整时，股市的波动必然加大再加上近期房市也有所降温，引发了大家的担心，股市出现震荡在所难免。”

从全球的角度而言，目前的整体状况是全球产能过剩，而需求相对比较疲弱，这也包括中国在内，特别是外部需求这方面，短时期内很难提振。中于我国仍属外向型经济，在外需疲弱的情况下，受到外部冲击的情况实际上是很大的。项志群认为，从这个角度而言，A股持续上涨的基本面支持是不够的。

此外，他认为今年A股大幅上行的主要原因归根到底是政策，包括流动性和复苏预期，所以目前的股市对政策的敏感性变得越来越大，以致当政策预期发生细微变化时，股市的波动也必然会加大。

项志群表示，从2007年基金申购的平均成本来看，大概接近沪指3700点的位置，也就是说目前大部分的投资者还处于解套和待解套的状态。此前有媒体报道基金赎回压力已经开始显现，这一因素也不可忽视。

从统计数据来看，目前新发行基会的建仓比例并不算高，新任基会经理们中约掌握400亿元的现金，本轮下跌使他们得以从容建仓。项忠群认为，而对股市大跌，正好是新基金建仓的好时机，在寻底的过程中，反而更能分辨出到底哪些东西是值得买的，哪些东西是值得信赖的。“我们已经初步决定在接下来6个月，少跌少买，大跌大买，不跌不买”。

对于未来的投资方向，项志群表示，摩根士丹利华鑫领先优势基金主要是买入长线看好、并具有领先优势的品种，并会积极参与一些大的整合购并主题。未来的投资主线包括新能源、房地产、电网建设、商业零售以及并购重组等。另外，公司投研还看好化工行业中的农药、新材料以及精细化工等。

“我们从今年5、6月份集中调研。以往中国的市场，普遍都是公司比较小，比较脆弱，过去几年中国公司在加速成长，从2007年开始到现在为止，实际上中国已经进入产业成长及整合期。”项志群表示，“我们要用这个思路评估公司，我们的组合里就会体现这种发展趋势的公司，找出持续有效成长的公司，这就是我们可以选择的部分。”

泡沫论：下半年攻防结合

还有一部分率先看空的基金，较早开始减仓，其中以兴业基金为代表。

兴业基金投资总临监王晓明在近期的投资策略报告会上指山，基于流动性推动、预期恢复和风险偏好上升带来的股市趋势性上涨整体上已经告一段落，体市场将逐渐回归价值、叫归基本面、回归长期成长。下半年投资选择上，应该更注重从自下而上、回归成长、确定性溢价等方面精选个股，同时做好防御与进攻的均衡策略。

王晓明表示，目前股市估值已进入高区域，市场风除也日益加大，投资者应做好资产配置，理性对待下半年的投资机会。同时，关注现实通胀何时来临、企业利润能否进一步改善以及人民币升值趋势能否保持等影响资产价格泡沫能否延续的条件。

此外，影响估值的重要因素是预期，长期股票投资回报并非取决于企业实际的盈利增长，而是取决于企业实际盈利增长率与投资者预期之间的差异。

第15篇

《新理财》杂志社社长兼总编辑陆晓平先生

对话嘉宾：

本期客座总编辑，北京万通地产股份有限公司财务总监云大俊先生

本期客座总编辑，中国指数研究院常务副院长黄瑜女士

本期特约嘉宾，《证券市场周刊》研究部主任孙旭东先生

宏观调控的影响

陆晓平：央行、银监会8月27日联合下发了《关于金融促进节约用地的通知》。很多人认为，这个通知传达了政府“舍地产保银行”的政策倾向。你们对于这个政策怎么看？

云大俊：这个通知其实也不是非常新的。过去在土地使用上，建委也要求土地拿到手上两年不开发，国家是要无偿收回的。过去银行也要对所有的开发带进行监督，贷款不能挪作别的用途。所以，这个通知只是重申，无形中传递了一个比较明确的信息给房地产行业：这次政府绝对不是闹着玩儿的。

我不知道过去别的企业怎样，至少在万通，我们是不会踩在政策的边缘的。我们都是稳健地操作，所以这个通知对我们也不会有太明显的影响。因为我们首先在拿地方面，是滚动三年用量，三年的开发量主要是看市场的情况而定。所以过去冯董（万通地产董事长冯仑）一直强调，我们不是要拥有很多的土地储备。即使在去年资本市场很好的时候，大家都在吹捧，说房地产企业土地储备越多，未来增长得越好，万通也没有跟着一窝蜂去拿地。

房地产企业一定要审慎评估，在未来18个月到24个月，甚至36个月，这个市场的预期如何，从需求出发，来控制自己的开发节奏，调整手上的土地储备。

黄瑜：从房地产企业来说，首先这个政策一出台，对土地的贷款限制得多了。原来基本一拿到地，交了土地出让金就可以抵押贷款，甚至有一部分土地出让金也可以由银行贷款来支付，但是现在就比较难了，甚至可以说，这条路基本上断了。

这个政策出来之后，很多房企肯定要调整计划，放慢速度。我所了解的，很多企业都开经营会，把自己的增长速度要求和开发计划都做了一些调整。

应该说，今天的市场状况是前几年左一轮调整右一轮调整综合作用的结果，只不过，去年限制住房贷款之后，把需求的口子一掐，去年第四季度到今年上半年效应就显现出来了。

房地产行业这几年对社会财富增长作出了很大的贡献。这跟银行也是密不可分的。从一定意义上说，银行和房地产开发商是密不可分的。一旦房地产市场有风险，银行肯定是要受害的，所以目前银行采取一些策略也是可以理解的。

云大俊：补充一点，除了银行对于房地产开发的推动和对于房价的推波助澜之外，另外一个力量是资本市场。资本市场释放了中国上万亿的储蓄投入，经过一些中介机构对房地产的估值，无形中引导了一些资金进入房地产行业，注入给房地产开发商。

黄瑜：据我们统计，截止到今年4月份年报出来，上市公司再融资，大概是713亿，新上市的公司融资是513亿。

到去年年底，全国的土地总价前10位的，有7块地是上市公司拿走的。可想而知，大部分上市公司去年都拿了很多地。

为什么高价拿地？就是资本市场泡沫吹的。

中报看房企

陆晓平：8月底，所有上市公司的中报都披露完毕了。上市房地产企业的中报和去年同期相比，有哪些变化？

云大俊：从中报可以看出，上市房企的收入、利润总体上还是增长的，这是由行业的特性决定的。因为有很多预收款，去年已经创造了业绩，只要工程不滞后，如期交付，那么今年收入结转和利润都是可以保证的。所以从中报来看，利润表不是问题。但是，从经营活动现金流来看，跟去年同期比较，几乎每家公司都出现了比较大的下降，甚至是负的。这是第一个特点。

第二个特点，上市房企上半年整体的销售速度，虽然看起来比去年有增长，但开发量是大于去年的，这两个比例不相匹配，比如开发量增加了50%，但是销售增长很可能只有30%，甚至只有10%。这也就解释了为什么现金流变成负的，因为自身的销售现金收入没有办法去弥补自身的工程投入。这会影响到明年房企的业绩。所以我认为，房企最大的考验是在明年，绝对不是今年。

孙旭东：中报正像云总所说，房地产开发行业收入大概增长38.51%多，归属于母公司股东的净利润增长45.77%多，还是非常不错的，但是经营活动产生的现金流负数比去年同期大概多了275.49%多，也就是说是很差的。但是造成这种情况的主要原因还不是存货增加，很可能是销售的原因。

从中报也可以看出，上市房企对未来房地产行业的判断是有区别的。比如，保利地产拿地的速度比较快，但万科拿地的速度就慢很多，表现在它的资产负债表上，虽然存货在增加，土地储备的量却是减少的。

我认为万科之所以这么谨慎，很可能是从美国的房地产行业得到一点教训，因为万科的标杆企业是帕尔迪。帕尔迪有很多的特色，比如遵守财务纪律、债务会控制在一定的比例之内、对客户的需求有很深入的了解。即使是这样的企业，在美国房地产危机到来的时候，依然不能幸免。帕尔迪持续盈利50多年，有一套很先进的经验，但在次贷危机下已经被打破，开始亏损了。证券分析师都在预测它什么时候能盈利，但这个时间一直在推后，利润表越来越恶化。这肯定会给万科很大的刺激，使得它会反思，为什么会是这样。万科上半年业绩路演的时候，说得最多的是，这种情况下我们也难以独善其身，其实就是这个道理。

房企应对

陆晓平：刚才我们谈了从中报看出，房地产行业的利润虽然还在增长，但总体形势不容乐观。很多人预言，房地产行业的冬天即将到来。那么，房企为“过冬”已经或者正在做哪些准备？

云大俊：最近我们万通董事会在考虑发债。现在这种不太好的形势下，要利用比较良好的财务报表，多增加融资渠道，储备过冬的粮，一旦有好的机会就可以用这笔钱扩充。

针对房地产业务，我们的战略就是冯董说的三句话：一、“滨海新区”，是谈住宅，我们的住宅都集中在渤海新区、北京、天津；二、“美国模式”，是适度扩张到杭州，主要是做商用地产，未来我们会对商用地产关注更多；第三句话就是支持这两块业务的，叫做“万通价值观”，因为这是做任何事情的行为准则。所以我们的战略是很清楚的。

我纯粹从财务的观点来讲，市场不好就要小步快跑。所谓小步快跑，就是不要着眼于拿很大面积的地，然后去开发。因为现在政策面对整个房地产都不利。从财务角度说，投入小，周转快还是可以产生利润的。未来更应该谈的是资金效率，而不是规模，不能再去赌。过去拿的地多是因为预期土地会涨价，希望除了获取开发利润，还可以获取土地增值的利润。在未来这块增值利润应该会是很少的。

过去，只要你有地开发出来，银行资金注入就可以挣钱，很少谈到客户、品牌。今后，可能就需要老老实实地开发、售卖，做好你的产品，做好你的客户定位，找好你的客户需求，开发完之后做到极致、精品，赢得客户的口碑。我觉得未来房地产企业能够在冬天里调整到这一步，才能生存得很好。

从1998年到2007年这黄金10年，房地产的增长是很快速、迅猛的。现在10年的蜜月期已经过了，回归到比较理性的阶段，所以不能再像过蜜月那样过日子，要考虑柴米油盐了。

黄瑜：做房地产企业的，转做其它行业的一般很少。但目前，可以适当做一些业务结构的调整。原来的业务可能主要是找地，开发房子卖，卖完再找地。现在有一部分可以不卖，自己经营。国内上市公司这样做的还少，但在香港有些房企，比如中海，他们就把业务结构进行了调整，适当加大了对商业地产的投资。中海每年有20%投资必须在商业地产，为自己后续的稳定现金流做好准备。

云大俊：房地产住宅的业务模式是非常单一的。商用物业就不一样了。商用物业可以在开发后，部分销售，获得销售收入；部分持有自己运营，就又有一块收入。商用物业是40年、50年这样跨度的物业，很可能是不同的投资者在不同阶段持有。运营到稳定期，你管理物业可以中期持有，也可以转给下一家，比如养老基金、保险基金等，他们会持有一个比较长的时间，这样你就把现金又回笼回来了。他们不懂物业管理，需要有专门团队帮他管，你管理物业就会有第三块收入。第四块收入，就是按照新的会计准则，资产还有估值，估值所产生的账面利润也会体现。所以说商用地产的收入模式是多样化的，可以运作得非常完美。

现在我们看到很多房地产企业做商用，也是比较初级阶段的。我认为未来房地产企业要转型，会一窝蜂地转到商用地产。至于说哪些人胜出，哪些人没办法持续下去，就各凭本事了，要看公司的文化和核心价值观念。

孙旭东：原来我很担心做商业地产的资产比较重，资金回报率就未必很高。但如果国内未来的金融创新有所发展，REITs推出来，把这块资产出售给REITs，也同样可以实现很高的资本回报率。这样看来，万通地产的股权还是很有潜力的。

云大俊：是的。所以我觉得万通的核心能力，在于战略的前瞻性，是异于一般的房地产的。这是冯董和万通地产的最大优势。

孙旭东：所以，冯董老说，学习万科好榜样，其实不是简单地说学万科的经营模式，而是学万科的战略思想，就是做差异化的经营。不是说学习万科，就要跟着做快速开发，而是很早就要培养自己在某个领域的核心竞争力。

云大俊：冯董在最近这几年，都一直在强调在未来整个市场，当大中城市GDP达到8000美元以上后，住宅的需求渐渐被满足，商业地产这块业务就会萌芽。这是我们研究了全球的几个大的市场，包括纽约、香港、台湾，还有新加坡，对房地产发展的趋势，得出的一个结论。

产业趋势

陆晓平：刚才大家讲到，今年房地产企业的中报状况不是太差，包括今年的年报估计也还会不错，而明年的中报和年报可能会出现分化现象。这种分化是不是在某种程度上将形成房地产行业的整合？如果可能形成，你们估计会在什么时候？

云大俊：现在有两派说法。一种说法认为，通常有少数寡头的时候才会谈到整合，而相对来讲，现在这个市场比较分散，整合的力度可能不会很大，可能只是少数几个并一并；另外一种说法则认为，真的可能会产生一些比较大的举动，很可能是行业大公司牵头，跟几个大家伙并。

其实并购整合里，要有很多企业文化的融合。我认为，通常中国人都喜欢自己做老板，如果说我本来在这个公司做老大，要并进你那边做老二，一般是不干的，除非是要退出整个房地产行业不做了，或者真的做不下去了。

陆晓平：整合只是在环境比较严峻的情况下才会发生。近年来在其他行业的并购整合中，国际资本的身影频频出现。国内房地产企业在这轮调整过程中，被国际资本整合的可能性有多大？

云大俊：我觉得绝对有可能，并且可能性还是蛮高的。我们现在谈房地产市场，其实只是谈住宅市场，很少涉及商业地产市场。其实在商业地产市场，外资已经进来了。如果外资要并购，首选应该是上市房企，因为上市公司，第一透明度高，可以检查所有的财务信息；第二通过资本市场，可以跟管理层进行交流，以取得彼此之间的信任。

孙旭东：国民对外资收购有很大抵触情绪，像可口可乐要收购汇源，80%的网民反对。房地产行业如果很多被外资控制，老百姓可能心理上会接受不了。