资产证券化过程范文

前言：我们精心挑选了数篇优质资产证券化过程文章，供您阅读参考。期待这些文章能为您带来启发，助您在写作的道路上更上一层楼。

第1篇

关键词：资产证券化;次贷危机;风险

一、导言

在20世纪30年以来的金融市场中，作为创新力体现最突出的资产证券化，已经在全球的资本市场中越来越成熟，并且非常流行。在金融业资产证券化的全盛时期，资产证券化对全球经济的发展确实做出了显著贡献，但随后美国次贷危机却给其敲响了警钟。次贷危机不仅破坏了美国经济，也使蝴蝶效应、多米诺连锁反应在世界范围内爆发。随着资本的不断积累，迅速蔓延到整个世界。

不同学者对于次贷危机和资产证券化的相关内容有不同的看法。郭羽认为，当前我国资产证券化的运行风险比较大的原因之一是当前资本市场的不完善以及相应法律法规的缺乏。

对于资产证券化试点，因为其没有通过标准化合约形式打包并出售，因此难以形成移动市场，是一种不完全的资产证券化。而且大多数中小投资者都不愿意参与，所以银行担保资产证券化的发展出现了预料之外情理之中的瓶颈。

虽然我国资产证券化只是处于萌芽阶段，但随着经济和金融的不断发展和延伸，我们必须要看到，在资产证券化的不同发展阶段，存在的风险和风险的防范重点的差异。因此，我认为，在防范和管理风险中要突出风险管理的协调性和着重性。通过认真吸取美国次贷的教训，我国开展资产证券化业务，从而提出科学、完备、具有操作性和协调性的全面的监管和控制制度体系。本文首先对美国次贷危机进行全面分析，进一步探析资产证券化风险，最后提出我国在资产证券化过程中的风险防范对策。

二、我国资产证券化的现状及其潜在的风险

1992年，我国已经开始了对地产资产的资产证券化，但是因为发展资产证券化的诸多条件如市场制度、法律制度、风险监管及税收等的不具备，到现在都没有对银行信贷资产证券化。直到2005年才出现，联通CDMA网络支付租赁费收益计划的发放、2005年12月建设银行股份有限公司建元2005-1住房抵押贷款证券化的发行及国家开发银行发行的国开元2005-1信贷资产证券化。

从以上资料我们可以看出，目前资产证券化尚处于创新阶段，其真正开始发展仅有短短三年左右的发展历程。因此，在我国资产证券化作为一个新型市场的资产证券化，未来还有很长的路需要我们去摸索。

(一)信用、道德风险

信用风险的产生来自它的不确定性。信用评级是资产证券化产品十分重要的特征之一。一定程度上，基础资产信用的保护与资产证券化投资收益有很大的关联性。在证券化过程中，信用评级机构提供的信用级别信息能帮助投资者做出更好的投资决策，因此要对信用增级提高资产证券的信用级别，为投资者建立严格、易于理解的信用评级标准。但在我国，对资产信用评估属于新兴产业，而且目前的信用评级机构缺乏评级标准以及资产本身的因素，还不能满足我国资产证券化的发展要求。不仅缺乏专业评级机构的完整性，信息的不对称性在资产评估中也非常突出，这将是一个很大的导致信贷风险的人为因素。因而，营造良好的信用环境是我国创新资产证券化制度的重要任务，然而更重要的是道德风险的防范。

(二)法律、法规风险

相比市场的发展，由于我国资产证券化刚刚起步，我国的基础法规制度建设处于劣势，仍需逐步的完善。资产证券化在金融实践与理论相结合方面缺乏经验，也就是说，我国资产证券化正在进行试点研究和缺乏经验的不断摸索阶段。证券化市场没有相应的法律做后盾，与之相关的现有政策和法规也严重滞后于金融市场发展的资产，因而很难保障投资者的合法权益。此外，部门规章只有相关的政策指引，其法律效力比较低，我国并没有针对资产证券化推出法律法规，这样容易产生立法冲突。再加上我国的金融法律法规不健全，参与者不能很好地规范权利和义务，这些因素都将使我国的资产证券化面临我国式的法律法规风险。资产证券化大规模的发展，必然会导致各利益相关者之间权利和义务的纠纷。

(三)宏观的经济状况与政策的风险

发行资产证券化、取得与分发收益，管理者对资产的管理都与宏观经济有不可分割的关系。面对不断变化错综复杂的宏观经济形势，不同的国家对资产证券化采取不同的保护与支持政策。在政治、社会、经济等宏观因素的考虑下，政策的制定者可能做出非合理的博弈决断，错误的政策很大程度上会阻止我国资产证券化的顺利发展。

(四)金融产品本身的缺陷

在我国，资产证券化的发展不仅有利于通过分散金融风险，改善银行资本结构，有助于保障金融业的稳定，而且能建立多角度、多层次、更全面的资本市场，进一步拓宽融资投资渠道。但是，我们必须清醒地认识到资产证券化只是能分散风险，并不能从根本上消除风险。也就是说，资产证券化仅仅做到提高储贷或银行机构自身平衡表的转移能力，但如果遇到同样的风险，我们仍然会无法应对。

三、我国资产证券化风险的防范对策

这场在美国爆发的次级抵押贷款危机，目前已被认为是近年来全球损失最惨重的金融危机。这次危机有其不同于传统金融危机的原因，我们必须清晰地认识到美国次贷危机的成因和性质，总结经验教训，积极探索我国金融衍生品的发展道路。做到以下几点，能帮助我们有效地防止资产证券化过程中可能产生的风险。

(一)逐步完善我国相关的法律法规体系

1.建立配套的资产证券化法律法规。资产证券化是一个特别复杂的业务，它涉及到各个领域，如法律、融资、会计、税务、评估、基金担保等，所以我国需要建立一套涉及各领域的完善的资产证券化的法律和政策。实践中发现，我国的交易制度、税收制度和会计制度等方面的法律政策还不够完善。在资产证券化进程中，制定有关资产证券化的制度，要考虑我国国情，在实施过程中更要注意与我国实际相结合。此外，合理的税收政策大大地降低了资产证券化的融资成本，为我国的资产证券化提供了良好的法律环境。

2.提高与资产证券化相关的法规的法律效率。资产证券化是结构性金融融资的范畴，它的顺利发行依赖于相关法律法规。当前我国已出台的一系列与之相关的规范性文件都是相对较低层次的部门规章，如《信贷资产证券化试点管理办法》，其法律效力较低，而涉及资产证券化许多问题亟须解决，并不是一些临时性管理措施和规定就能解决的问题。因此，发展更高层次的资产证券化法律法规迫在眉睫。

(二)加强对资产证券化的信用管理

1.确保基础资产的资信质量。证券化的资产价值与实际价值不相符是证券化过程中最大的风险。虽然从目前来看，我国资产证券化的基础资产资信情况还不错，但并不是所有的资产都适合证券化，资产证券化是通过分散风险对非系统风险的规避。我国银行的不良资产风险较高是一个不可忽略的问题，为了保证基础资产的资信质量，银行和金融机构必须选用适合证券化的基础资产。

2.规范信用评级制度。要逐步完善信用评级标准，从而使其更好地发挥指示作用。建议证监会在审批过程中，除了要重视信用评级的要求以外，还应按规定公布信用评级机构的评级标准，帮助更好地预测产品的信用评级结果，发挥客观性和指示性作用。这样的公共信用评级标准将不仅能使资产证券化产品结构设计多样化，同时也对国际资产证券化在合适的时间对外国投资者开放具有战略重要性。

(三)完善金融监管机制

由于它与传统的股票、债券、基金和证等品种相比具有特殊性，在监管上也明显不同，所以我国应继续加强资产证券化的全面系统监管，从对基础资产评估到资产池的评估，再到证券的发行和交易的全过程监管，加强以披露信息为本质的监管方式。通过非常严格有效的监管，以确保不损害投资者的利益。

在目前分业监管情形下，银监会在制定相关披露要求的同时要重点考虑银行信贷资产证券化自身的特点。随着资产证券化的不断深化，产品结构不断复杂化，监管当局的监管形式和责任就会不断变化。因此，银监会、证监会、保监会应当关注资产证券化在我国的发展方向，建立协调和对话制度研究监管对策，加强监管机构的合作与优势分享，使资产证券化活动过程中的各个环节的监管到位，增强资产证券化市场的透明度，防范风险于未然，保证我国资产证券化顺利快速地发展。

参考文献：

[1] 郭羽.资产证券化风险探讨[J].现代经济信息，2016，(13).

[2] 张文剑，赵鹏.中国资产证券化的风险影响因素分析[J].晋中学院学报，2014，(12).

[3] 巴圣哲.对中国信贷资产证券化未来发展的思考[J].经济研究导刊，2014，(8).

第2篇

一、资产证券化的过程

1．资产的原始权益人对自身资产进行定性和定量分析，将流动性较差但能带来稳定现金流量的存量资产如应收帐款、住房抵押贷款等或未来能带来稳定现金流量的合同或项目进行剥离，出售给SPV。

2．SPV将从不同发起人处购买的资产“开包”，组合成资产地。这些资产地内的资产采用真实销售的方式从原始权益人处购入，与原始权益人进行了破产隔离，即它不属于原始权益人破产清偿财产的范围。

3．SPV将资产地内的资产进行结构性重组，设计成各种期限不等、利率高低不一的证券。

4．进行证券信用增级。信用增级有多种方式：（l）破产隔离。由于实行破产隔离，使证券化的资产与原始权益人自身的信用水平分开，投资者不受原始权益人信用风险的影响。（2）卖方信用增级。一是直接追索权，即SPV对资产遭到拒付时有权向原始权益人追索；二是资产储备，即原始权益人持有证券化资产之外的足以偿付SPV购买金额的资产储备；三是购买或保留从属权利，即由原始权益人向SPV提供一笔保证金。（3）第三方信用增级。即由信用较高的金融担保公司提供担保。

5．进行发行评级。SPV聘请信用评级机构对ABS进行发行评级，并对外。投资者据此对投资风险进行判断。在信用增级之前，SPV已聘请信用评级机构进行过初步评级。

6．进行证券销售。SPV发行的证券可采用包销或委托销售的方式由证券承销商负责销售。由于ABS进行了信用增级，已具备较高的信用等级，因此能以较好的条件售出。

7．SPV获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格，向聘用机构付费。

8．实施资产管理，建立投资者应收积累金。原始权益人或其他受委托的公司作为服务人对证券化的资产进行管理，负责收取、记录由该资产产生的现金收入，全部存入设在受托管理机构的SPV收款专户，建立投资者应收积累金。SPV向服务人支付服务费用。

9．还本付息。到了规定期限，由托管机构将积累金拨入付款帐户，对投资者还本付息。由证券化的资产产生的收入扣除本息、支付各项费用之后，若有剩余，按协议在原始权益人和SPV之间进行分配。

二、适合证券化的资产种类

从理论上讲，大多数流动性较差但能够在未来产生可预见的稳定现金流量的资产经过特别组合后都能证券化。从美、日等国家资产证券化的实践看，适合证券化的资产主要有：

1．住房抵押贷款。住房抵押贷款是银行贷给购房者的以所购住房作抵押的应收款项，期限较长，流动性很差，但能产生稳定的现金流。美国、日本资产证券化的实践都是从住房抵押贷款证券化开始的。

2．应收帐款。应收帐款一般没有利息收入，期限很短，是否能产生现金流量取决于债务人的信用和支付能力。所以对单个应收帐款而言，其现金流量是不确定的；但对一组应收帐款而言，由于大数定律的作用，整个组合的现金流却呈现出一定的规律。因此应收帐款可以证券化，并成为信用中下的企业融资的重要方式。

3．汽车抵押贷款和其他消费贷款。

4．高速公路收费、版权专利费等项目。这些项目能够在未来产生可预见的稳定现金流量，以此为偿债担保发行的债券，也是ABS的一种形式。这种方式在美国已有了广泛实践。在我国，1995年铁道部门利用年收入超过300亿元现金流量的“铁路建设基金”作为偿债担保发行的铁路建设债券就类似于这种类型。

三、资产证券化融资方式的特点

l．资产证券化是一种表外融资方式。因为原始权益人对被证券化的资产采取真实销售的方式出让给SPV，因此，根据美国财务会计准则第125号的规定，只确认现金的增加、被证券化资产的减少和相关损益，而不确认负债。这种融资方式有利于保持原有负债比率，有利于维持原有的财务杠杆比，为企业再融资提供了便利。

2．资产证券化是一种结构融资方式。资产证券化的核心是设计出一种严谨有效的交易结构，如多种资产支撑一种证券或一种资产支撑多种证券或多种资产支撑多种证券，有多个当事人参与。这样有利于提高ABS的安全性，以吸引投资者，提高ABS发行的成功率。

3．资产证券化是一种低成本的融资方式。由于信用增级技术的应用，使ABS具有较高的信用等级，因此，票面利率一般较低。

4．资产证券化使筹资者匿名融资成为可能。由于ABS的到期清偿只与被证券化的资产产生的现金流有关，从而只需向投资者提供该资产的相关信息，而不必提供企业其他方面的信息，有利于保护企业的财务秘密和商业秘密，尤其为资信等级较低的企业融资提供了有利条件。

第3篇

[关键词]资产证券化；风险防范

中图分类号：F84

文献标识码：A

文章编号：1006-0278（2013）04-060-01

一、资产证券化基本原理

（一）资产重组原理

资产证券化融资所需要的资产是特定的，是从原始权益人的全部资产中“剥离”出来的部分特定资产。该基础资产的范围可能不仅限于一家企业的资产，而可以将许多不同地域、不同企业的资产组合为一个证券化资产池。

（二）风险隔离原理

风险隔离原理的核心内容是在资产证券化中，如何通过基础资产的风险和其他资产（主要是基础资产原始所有人的其他资产）风险的隔离，提高资本运营的效率，从而给资产证券化各参与方带来收益。风险隔离主要以“真实销售”方式实现。风险隔离机制是资产证券化交易所特有的技术，它使基础资产原始所有人的其他资产风险、破产风险等与证券化交易隔离开来，风险也不会“传染”给资产支持证券持有者，资产的卖方对已出售资产没有追索权，在卖方与证券发行人和投资者之间构筑一道坚实的“防火墙”。

（三）信用增级原理

为了吸引更多的投资者并降低发行成本，利用“信用增级原理”来提高资产支持证券的信用等级是资产证券化的一个重要特征。信用增级原理则是从信用的角度来考察现金流，即如何通过各种信用增级方式来保证和提高整个证券资产的信用级别。

信用增级的手段有很多种，主要可以分为外部信用增级和内部信用增级。

二、我国实施资产证券化历程

1992年，三亚市丹州小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售和存款利息收入作为投资者收益来源而发行的2亿元地产投资券，拉开了我国资产证券化的序幕。真正意义上，得到国家政府部门批准，并且能够进行上市交易的证券化产品，从2005年12月才真正开始。

2005年，国务院批准国家开发银行和建设银行进行第一批银行信贷资产支持证券化的试点，开发银行资产池包括（项目资产池中的资产涉及电力、城建、电信、铁路、公路、高科技行业、制造业、化工业、煤炭和石油天然气等12个行业，跨越19个地区，共有36名债务人、62笔贷款，债权总金额为52.8689亿元。这些资产均为一、二类资产，其中，一类资产占总量的88.6%，二类资产占总量的11.4%。）同年12月15日，其产品“开元”ABS和“建元”MBS同时发行（分别发行41.77亿元、30.17亿元），并正式进入银行间债券市场。2008年，美国爆发金融危机，使得我国刚刚起步的资产证券化工作不得不停止下来。2012年随着国内外金融形势的好转和国内金融业法律法规的完善，2012年5月17日，央行、银监会和财政部了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，正式重启信贷资产证券化。此次仅首期信贷资产证券化的额度就达500亿元，且国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款等均被纳入基础资产池。

三、资产证券化风险

（一）资产风险

资产风险主要体现在资产本身，不论是否进行资产证券化，这类风险都将存在。这类风险主要与资产质量有关，即与资产未来产生现金流的确定性、稳定性及现金流数量有关，比如高速公路遇到塌方、泥石流等造成重大损坏，直接影响到公路收费，该类资产产生的现金流就可能出现缺口，导致证券化资产产生风险。

（二）证券化风险

证券化风险，这类风险主要是在证券化过程中产生的，与资产质量无关。因为在资产证券化过程中，存在资产池建立、信用增级、发行评价等诸多环节，可能存在导金融服务机构和其他中介评级机构存在着道德和执业能力风险，因为经不住利益的诱惑，放弃职业道德，与原始权益人一道弄虚作假，欺骗投资者。

（三）流动性风险

银行间债市与证券市场天然相隔。造成与银行信贷资产证券化产品并不在统一的市场上交易的局面。

四、风险防范

1 完善资产证券化的法律制度建设，使资产证券化有法可依，同时要协调好政府部门和金融机构之间的利益关系，尤其是要协调好发改委、央行和证监会之间对于企业融资方面的不同观点，在此基础上形成全国统一的债券交易市场。

第4篇

关键词：商业银行；信贷资产证券化；金融创新

中图分类号：F832 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2017）12-0052-04

信贷资产证券化在我国已生根发芽，撇开因导致金融危机对信贷资产证券化的误解或曲解，对其正本清源地认识，你会发现它竟然是中国银行业在当前和今后一段时间解围解困的“法宝”，尤其在利率市场化改革加速的今天，信贷资产证券化是各家银行必须面对、必须研究、必须参与、必须应用的有力武器和强大引擎，谁将之运用并发挥得娴熟与得当，谁将在未来金融业日益激烈的竞争中赢得先机。

一、商业银行信贷资产证券化中的委托机制

伯利―恩斯（1932）在《现代企业与私人财产》中提出“分工和专业化”收益导致所有权和控制权分离的结论。由于企业的控制权大多由经理人控制，因此产生了现代企业中的委托关系。委托理论突破了传统的企业利润最大化的假说，开创了从激励角度研究企业的先河。理论提出了构成委托关系的三个基本条件：第一，市场中存在两个相互独立的个体，且双方都是在约束条件下的效用（利润）最大化者；第二，人必须在许多可供选择的行为中选择一项预定的行为，该行为既影响其自身的收益，也影响委托人的收益；第三，委托人拥有规定付酬方式和数量的权力，在人选择行为之前就能与其确定合同，该合同明确规定人的报酬是委托人观察行为结果的函数。

现实经济中人与委托人都面临市场的不确定性与风险。委托人往往不能直接知晓人的具体操作行为，人也不能完全控制选择行为后的最终结果。因此，人选择行为的最终结果是一种随机变量。也因此，委托人不能完全根据对行为的观察结果来判断人的成绩。客观上，影响产能除了人的努力程度外，还存在着一个随机变量μ，π=π（a，μ）。此时，人的机会主义行为就难以推断出来。因为人会告诉委托人，由于受μ的影响，他的行动受到阻碍。由于信息不对称，委托人无法判别人的真正意图，于是“逆向选择”和“道德风险”问题就产生了。这就意味着委托人要通过一定的合约，来激励和约束人在签约后能够按照自己的利益行事。

解决委托问题需要建立有效的激励和约束机制。激励机制包括物质激励和非物质激励，前者包括短期激励，如基本工资、奖金、补贴和福利、年薪制、股票期权、分享制等；后者不仅包括社会地位、对权力的行使、办公环境等职位消费激励，还包括对经理人进行定期考核、晋升职务、荣誉称号等精神激励。约束机制包括内部约束机制和外部约束机制，前者包括经营决策制度、财务控制制度和内部监督制度；后者包括产品市场、经理人市场和资本市场约束。

委托合同均衡的条件包括参与约束与激励相容。前者是指人履行合同后得到的收益，不能低于他的机会成本；后者是指人依据合同原则行动，在实现个人效用最大化的同时，也实现了委托人效用最大化。在众多激励与约束机制中，“效率工资”是现代企业中经常使用的一种制度。阿克洛夫提出，企业愿意使工资维持在高于市场结清的水平上，以提高效率，降低成本，实现利润最大化。雇主们相信效率是工资的增函数，即效率是随着工资的增加而增加的。效率工资成为一种激励机制，可以改变员工的工作态度。阿克洛夫认为，企业和雇员之间隐含着一种没有写进合同中的“礼物互换”的关系。工人努力工作，被视为赠与雇主的礼物，他们同时也希望从雇主那里得到对工作的保障或更高的工资作为回报。反过来，雇主提高工资时工人们也视为礼物，并以更努力的工作作为回报。为此，明智的企业应放弃能使市场结清的工资，选择效率工资。随着工资的提高，平均效率也在提高。但这并不意味着效率工资会无限提高，因为平均效率提高的速度将边际递减。

假设在银行信贷资产证券化过程中，人的行为有努力eH和不努力eL两种可能，委托人有高收益RH和低收益RL两种可能。其中，R与E的条件概率为fH（RH/eH）和fL（RL/eL）。人成本函数为G（e），人效用函数为U（w），其中w为人工资或其他劳务报酬。

约束下委托人利润最大化条件为：

求解的拉格朗日条件为：

当e可观测时，通过约束条件下利润最大化的一阶条件，可以求出委托人的最优工资计划WH和WL。

在银行信贷资产证券化过程中，银行与被委托机构（委托人）之间，银行管理者与员工之间，银行工作人员与客户之间都存在着信息不对称带来的委托问题。通过相关制度的安排，实现委托人对人行为的监控；通过“效率工资”等约束激励机制的实施来降低银行的经营成本并提高收益。

二、我国银行信贷资产证券化的程序设计

（一）我国银行信贷资产证券化运作评述

在信贷资产证券化试点阶段，按照“坚持真实出售、破产隔离，总量控制、扩大试点，统一标准、信息共享，加强监管、防范风险，不搞再证券化”五大运行原则，参与者是发起人、受托人、投资者、原始债务人、服务人、资金管理机构、信用评级机构、承销机构和投资者。发起机构主要是金融机构，包括银行、政策性银行、邮储银行、信用社、财务公司、汽车金融公司、金融资产管理公司等。基础资产的范围逐步扩大，目前主要有重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、合规的地方政府融资平台贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款以及其他商业贷款等。其运作模式（如图1所示）。

试点阶段的信贷资产证券化采用信托模式，发起机构将信贷资产信托给受托机构，即信托公司。信托公司在信贷资产证券化业务中承担受托机构和发行人的角色，本应履行管理信托财产、发行资产支持证券、担任特定目的的信托会计、负责信息披露、组织信托终止清算等工作。相应地，特殊目的载体（SPV）为信托计划。在此之前，银行发行信贷资产支持证券采用的是审批制，人民银行负责发行审批，银监会负责资格准入和项目审批。审批制一定程度上制约了信贷资产证券化的发展，银行缺乏审批权力，积极性不高，市场反应平淡，使得历经近十年的信贷资产证券化实践在2013年前年均发行量不足300亿元，期末存量不足500亿元。信贷资产证券化的发行方式是在全国银行间债券市场公开或定向发行，登记托管机构为中央国债登记结算有限公司。

我国信贷资产证券化的基本上是照搬发达国家模式，但在实践中并没有完全按照“五大原则”要求操作，与成熟国家相比，只做到了“形似”，没有“神似”。由于信托公司自身能力等因素，信贷资产证券化业务通常由银行主导，信托事实上成为类似“通道”的作用，如在l行环节，由于信托公司缺乏发行能力，只能委托券商承销。此外，为了发行顺利，目前发行的信贷资产支持证券的劣后级均有发起人（即相应银行）有密切关系的机构购买，实质上是替发行人代持。这种交易模式与标准的交易要求相去甚远。由于在信贷资产证券化过程中，试点要求发起机构既必须做次级证券，又要同时管理贷款，银行无法使基础资产完成真正的出表。同时，因作为发起人的银行居主导地位，SPV没有独立性，资产转让只是流于形式，丢失了信贷资产证券化的“灵魂”。目前的信贷资产证券化产品均在银行间债券市场交易，没有打通银行间债市与证券市场的壁垒，风险也在银行系统内流转，没有起到风险转移的作用。同时，资产证券化交易的一级市场受到限制，二级市场尚未形成，资产支持证券的流动性差。可见，我国的信贷资产证券化与国外成熟市场国家相比能做到“形神兼备”，切实发挥其功能作用，必须在查找问题、积累经验、严格遵守操作规程的同时，再造符合我国实际的信贷资产证券化业务运作流程。

（二）我国银行信贷资产证券化程序设计

随着银监会《关于信贷资产证券化备案工作流程的通知》出台，我国将有更多的银行业机构参与资产证券化业务，可以预见，随着利率市场化改革的不断深入，信贷资产证券化的规模将出现爆发式的增长。前期试点及扩大试点积累了不少经验，可以为以后信贷资产证券化的顺利发展提供有益的启示和借鉴。同时，试点也暴露了我国信贷资产证券化业务开展过程中的诸多弱点与不足之处，需要加以克服改进。笔者基于国内的实践，借鉴国外的经验，设计了我国信贷资产证券化信托模式下的完整程序（如图2所示）。

流程中各个环节均扮演着重要的角色，缺一不可。现就信贷资产证券化业务的重点内容描述如下：

1.构建资产池，这是信贷资产证券化的基础。当银行决定要创设一个资产证券化后，第一步就是要识别需要进行证券化的资产。在识别资产池时，通常需要五个步骤：第一，确定资产池规模，要结合资金需求和资金用途，按照重复进行资产支持证券发行成本、资产证券化与所融资的再投资之间的负持有熟低的原则确定。第二，明确需要进行资产证券化的类型，如资产是高息差还是低息差、优级资产还是次级资产，这由作为发起人的银行实施资产证券化的目的决定。第三，确定资产池是动态的还是静态的（动态的资产池较少使用），如果交易确定，某个特定时期的本金还款作为新资产的再投资，这个资产池即为动态的。第四，选择具体需要证券化的资产，挑选入池的资产都应有该池的共同特征。其基本原则是，组成资产池的成员应是尽可能差异最大化，便于提供利差平衡，如进行住房抵押贷款资产证券的贷款选择时，应寻找地区差异性的资产，这是评级机构在确定资产证券化交易的信用支持规模时使用的一个重要标准。第五，对资产池和拟构建机构进行风险识别与评估，这些风险包括信用风险、利率风险、提前偿付风险、预期风险、汇率风险、服务风险、法律风险和涉税风险。

另外，需要考虑的一个因素是资本释放程度，因为风险加权资产直接影响资本充足率，资产证券化使得相应资产转移到表外，能够提高资本充足率。因此在信贷资产证券化时，需要测算该笔业务对资本的释放程度。

其他选择标准包括资产的度过期，即资产发起后经过的时间；资产当前的状态，即正常或非正常；以及资产的历史表现等。

2.债券确定及评级，这是信贷资产证券化的桥梁。确定一个交易中的债券类别涉及建立不同债券类别的优先级顺序。债券类别包括优先级、中级和次级。这里需要考虑两个最为关键的因素，一个是结构中最高级别的债券应有什么样的信用支持水平，另一个是能够在市场上出售的最低评级的债券类别需要什么样的支持水平。最高等级的债券类别的信用支持水平越高，就可以创设越多的低评级的债券类型。另外，视实际需要是否对既定的债券进行期限分级，以确定一个结构中有同样信用优先级的债券类别。同时，还需要确定偿付结构，即当负债按期分摊时，处理资产池产生的本金如何分配给不同债券类别的规则，它影响不同时点的交易资本结构，从而影响结构的加权平均成本。

另外，还要考虑是否需要提前偿付保护以及结构化保护触发机制的设计，这里不再赘述。

3.信用增级，这是信贷资产证券化的保障。信用增级也称信用增进，是发起人为了提高资产证券化产品对投资者的吸引力、降低融资成本而采取的一系列措施，包括内部信用增级和外部信用增级。内部信用增级是不依赖于第三方，仅依靠证券化交易资产池本身为可能的损失提供保证，主要方式包括现金流瀑布、超额抵押、额外利差、初步资金账户等。外部信用增级是依赖于第三方为资产支持证券的现金流偿付提供保证，主要方式包括现金抵押账户、发起人持有次级债券、债券保险、信用证和衍生品等。信用增级是由进行证券化的资产类型和投资者的投资目的决定的。

信用增级的数量或者规模首选需要获取评级机构所指定的信用评级级别，需考虑的因素有债务人的违约动机、债务人的信用等级、可能的损失情景、潜在的损失波动以及资产池的多样化。如果一个债券类别的目标评级更高，则其损失概率就应当更低，因此，更高的目标评级就需要更好的信用增级水平。

4.真实出售，这是信贷资产证券化的“灵魂”。真实出售是指发起人真正把拟证券化的资产有关的权益、风险和控制权一并转让给SPV，使SPV获得了对资产的合法权利，当发起人发生财务风险时，这些资产能够与发起人的信用及其他资产相隔离，不会被追及或归并为发起人的破产财产。

《信贷资产证券化试点监督管理办法》给出了真实出售的判断标准：（1）与被转让信贷资产相关的重大信用风险已经转移给了独立的第三方机构；（2）发起机构对被转让的信贷资产不再拥有实际的或间接的控制；（3）发起机构对资产支持证券的投资记过不承担偿付义务和责任。

5.债券定价――这是资产证券化的关键。截至目前，不管是银行间市场还是交易所市场，我国还没有专门配套的资产证券化交易细则出台，我们不妨借鉴一下美国资产证券化定价方法。对于主要证券化产品的定价，主要两种定价思路和三种定价方法。

两种定价法思路分别是绝对估值法和相对估值法。绝对估值法是指计算资产证券化产品未来现金流的现值来确定出绝对价格的方法，在信贷资产证券化产品中不常被应用。相对估值是指将证券化产品的收益率与对应的基准收益率相比，常用的基准包括国债收益率、特定评级证券收益率和同一发行人。相对估值是固定收益产品主要的定价方法，在交易时投资者也习惯直接使用利差进行报价。因此，它适用于信贷资产证券化产品的定价。

三种定价方法分别是：名义利差，即证券化产品收益率与同期限国债收益率之间的差额；零波动利率差，其计算思路与名义利差相似，但是考虑了国债利率的期限结构；期权调整利差，即在债务人提前还款提前终止债务关系的情况下，利用这一嵌入式期权来定价的方法。

参考文献：

[1] 李翰阳.从全球金融危机看我国银行业金融创新的进一步发展问题[J].国际金融研究，2009，（2）.

[2] 秦建文，梁珍.汲取美国金融危机的教训稳健推进中国金融创新[J].国际金融研究，2009，（7）.

[3] 李佳，王晓.资产证券化对金融稳定影响的研究评述[J].河南师范大学学报：哲学社会科学版，2010，（1）.

[4] 俞国程.次贷危机对于我国资产证券化发展的启示[J].前沿，2012，（12）.

[5] 扈企平.资a证券化理论与实务[M].北京：机械工业出版社，2014.

[6] 弗兰克・J.法博齐，维诺德・科塞瑞.资产证券化导论[M].宋光辉，等，译.北京：机械工业出版社，2014.

第5篇

摘要：我国现正处于经济转轨时期，证券化融资工具的引进对发展我国住房抵押贷款和长期消费信贷市场、处置银行不良资产等具有重要意义。尽管资产证券化在美国等发达国家已经比较成熟，对我国而言却还是一项新生事物。本文从资产证券化运作的法律问题进行分析，希望能对我国资产证券化市场的发展提供参考。

关键词：资产证券化；运作；法律问题

引言

资产证券化是指将缺乏流动性但又具有稳定现金流的资产，转换为在金融市场上可以自由买卖的证券的行为，使其具有流动性。本文就以资产证券化的运作程序为顺序，对资产证券化运作过程中的法律问题进行分析，希望对我们资产证券化的发展提供借鉴。

一、SPV(Special Purpose Vehicle译为特殊目的载体)的设立

法律对SPV所作的规定直接影响到资产证券化运行的成本、效率乃至成败。SPV的形式通常有公司、合伙、信托三种形式。

以公司形式的SPV, 《公司法》扫除了设立公司型SPV在注册资本上的障碍，但是还是存在以下障碍：首先是SPV发行债券的能力，我国《证券法》第16条规定了公司发行债券必须符合的条件，要一个基本上是“空壳公司”专门为证券化设立的SPV达到这些标准几乎是不可能的。其次，《公司法》167条规定，公司应当提取公积金和公益金，这使得SPV将因违反公司财务会计制度而受到处罚；再次，《公司法》确立了公司法人格否认制度，这条规定使SPV无法回避因发起人的破产而受责任追究的法律风险，直接影响到资产证券化的信用等级。[1]

对合伙形式的SPV，我国虽然有《合伙企业法》，但并没有规定有限合伙形式，因此，在我国资产证券化中以有限合伙形式构建SPV缺乏法律上的依据。

对于以信托形式的SPV，我国《信托法》并没有明确规定信托机构从事的业务范围。如果依据《信托投资公司管理办法》，则实际上否认了信托形式SPV发行证券的资格。

二、资产的选择出售

发起人选择确定进行证券化的资产组合成资产池，并将之转让与SPV。我国现有法律存在的主要问题有：

在立法上尚未根本解决债权转移和抵押变更登记的问题:我国《合同法》规定:“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。”依此规定，如果贷款银行将每笔贷款打包出售或信托给受托机构时应当通知每一位原始债务人。其中一旦有未能通知到的，就有可能引发纠纷。

资产购买和出售的法律问题:资产证券化的发起人必须在SPV成立后向其转让资产，转让的方式有债务更新、从属参与和真实销售三种。在这三种方式中，采取真实销售方式是较为理想的选择。但真实销售可能产生如下法律问题：

1.虽然从表面上看证券化发起人向SPV交付并移转的是“资产”的所有权，SPV接受交付并支付价款，符合我国合同法规定的买卖合同的法律特征。但从证券化实务看，证券化标的资产多为金融债权，而债权不存在“所有权”问题。从我国合同法的观点看，这种真实销售是发起人将金融债权有偿让与SPV的行为，其法律性质为合同债权的有偿转让，如同在我国“货款出售”亦是合同债权的有偿转让一样。

2.我国《合同法》第79-83条对合同权利转让的问题作出了具体规定，包括合同权利转让的方式、内容和效力等，但对于合同的有偿转让等特殊问题却未能作出明确的规定。这使得证券化发起人和SPV之间的真实销售的法律效力难以确认，从而影响资产证券的信用评级和包装出售。

三、资产信用评级和信用增强

目前，我国的信用评估业与评级机构的不规范之处主要表现在：第一，许多信用评级机构由金融机构来筹建或者管理，无论在体制上还是在组织形式上都不符合中立与规范的要求，缺乏应有的权威性与独立性；第二，信用评级市场不规范，同行业恶性竞争严重，甚至有些机构为争取客户放弃应遵循的行业原则与标准；第三，信用评级市场统一的评价标准和体系尚未建成，评价的程序也不够规范。[2]

担保作为信用增级的一种重要形式被广泛采用。在我国，担保法律制度却还相当不够完善，至今没有建立统一的登记机关，登记事项缺乏明确的规范和标准，重复担保时有发生，登记手续繁多，费用昂贵，加大了信用提高的成本。

四、证券发行

（一）证劵发行主体。

就发行主体而言，《公司法》第161条规定：“发行公司债券，必须符合以下条件：股份有限公司的净资产额不低于人民币三千万元，有限责任公司的净资产额不低于人民币六千万元”；就发行规模而言，《企业债券管理条例》规定企业累积债券额不超过企业净资产的4 0 ％；就利润而言，《企业债券管理条例》对发行债券企业要求连续三年盈利，具备到期偿债能力，高新技术企业和特殊项目一年盈利。这些要求对于专门为证券化而设立的SPV来说，是无法达到的。上述规定反映出我国法律对公司发行证卷设置了比较高的门槛，就资产证卷化运作而言，这些规定必将导致交易成本提高，妨碍这一新型融资手段在我国的推广。[3]

（二）证券发行对象。

证券市场上的投资主体包括个人投资者和机构投资者。由于资产支持证券的复杂性和技术性，期待个人投资者成为资产支持证券市场的投资主体是不现实的，在资产证券化市场发育相对成熟的国家中，机构投资者均占据资产支持证券的主体。但目前我国法律对这些机构投资者的准入资格进行了严格的限制，如《保险法》明确规定，保险公司的资金运用仅限于银行同业存款、买卖国债及经国务院批准的其他方面，从而明确界定了保险资金不得用于购买企业债券及抵押贷款证券。

（三）证券发行中的信息披露。

证券的发行是建立在公司的一般信用上，而公司的一般信用又与公司日常的经营管理活动密切相关，因此其披露的重点，就放在了公司资产结构、股权比例、公司治理结构及高级管理人员的活动等有关公司这一主体的信息上。而对于以资产信用为基础进行发行的资产担保证券，其更多的是侧重于资产的组成状况、资产的质量、债务人履约和违约的情况、资产产生的现金流的投资等。因此，将证券法中要求的信息披露标准适用于资产担保证券发行人的身上，一方面可能使发行人不得不公开与证券化无关的自身的一系列情况，徒然地增加负担；另一方面可能使投资者无法透彻地了解资产的真实状况，从而影响投资热情和购买动力。

五、结语：

国外一些发达国家已建立起较为完备的有关资产证券化的法律体系。资产证券化在我国无疑将再得到巨大发展，相关的法律制度亟待建立和完善。建议通过制定《资产证券化法》，对SPV的设立、可以出售的资产、资产信用评级和信用增强、证券发行等作出具体规定。同时并进一步修订基础法律以进行支持。

参考文献：

[1]王艳萍.资产证券化在中国所面临的法律问题分析[J].金融与经济,2007（10），第46-48页.

[2]孙奉军.我国资产证券化的现实思考和路径选择[J].财经研究,2001 ,27（9），第43-51页.

第6篇

关键词：商业银行 资产证券化 操作流程改进

一、资产证券化流程概述

资产证券化是指将一种流动性较差的贷款或其他债务工具进行一系列的组合，将其包装，使该组资产在可预见的未来所产生的现金流保持相对稳定，在此基础上配以相应的信用增级，提高其信用质量或评级后，将该组资产的预期现金流的收益权转变为可在金融市场上流动、信用等级较高的债券型证券的技术和过程。具体来说，资产证券化就是发起人把其持有的不能随时变现的、流动性较差的资产，整合为不同的资产组合并转移给特殊目的载体，再由特殊目的载体以该资产作为担保发行资产支持证券，收回购买资金的一个技术和过程。

资产证券化基本流程包括：

1、确定资产证券化的目标，选择拟证券化的基础资产并构建资产池。首先，原始权益人分析自己的资产证券化融资需求,根据需要确定将资产证券化的目标。其次，对未来能够产生现金流收入的资产进行清理、测算,再根据证券化目标确定资产证券化的额度。最后，把已选定的资产汇集组合，构建一个资产池。要注意的是，原始权益人对资产池中的各项资产都必须拥有完整的所有权，并且还要使资产池产生的未来现金流收入超过资产支持证券的还本付息额。

2、设立特殊目的载体（SPV），发起人将资产组合转移给SPV。SPV可以由原始权益人设立,但它必须是一个以资产证券化为唯一目的独立信托实体，SPV的经营应有严格的法律限制。

3、对资产支持证券的信用增级。为提高资产支持证券的信用级别，一般都需对证券进行信用增级。信用增级的目的在于保障投资人购买证券的本及时得到足额清偿。对于投资人来说，信用等级的提升可以降低投资风险，提高对投资者的吸引力，保证资产支持证券的顺利发行和畅销。对于发行者来说，信用提升能够提高证券的信用级别，从而降低融资成本。

4、信用评级。信用增级之后，SPV聘请评级机构对证券进行信用评级评定，并向社会公布，这是接轨资本市场的重要环节。一般而言，通过公开募集方式发行的证券的信用级别一般都可达到投资级别以上。信用级别越高，证券发行的成本就越低，发行的条件也就越好。

5、证券设计与销售。信用提升和评级结果向社会公布之后，由承销商向投资者销售资产支撑证券，销售方式可选择包销或代销。SPV从承销商处获得证券发行收入后向发起人支付相关费用。到此为止，发起人的筹资目的达成。

6、现金流管理及偿付。在成功发行证券以后，SPV从承销商处获得现金收入，用来支付发起人购买证券化资产的资金，并支付评级机构、投资银行等相关服务机构的费用。

二、商业银行资产证券化操作流程中存在的问题

（一）商业银行资产证券化的历史沿革

我国资产证券化起步较晚，最早可以追溯到1992年海南三亚市丹洲小区将800亩土地作为发行标的物，以地产销售及存款利息收入作为投资收益来源而发行的2亿元地产投资券。

2005年，人民银行和银监会联合了《信贷资产证券化试点管理办法》，之后建设银行和国开行获准进行信贷资产证券化首批试点。在央行和银监会主导下，基本确立了以信贷资产为融资基础、由信托公司组建信托型特殊目的载体（SPV）、在银行间债券市场上发行资产支持证券，并进行流通的证券化框架操作。

（二）行资产证券化操作流程中存在的主要问题

1.证券化资产的选择

一般而言，适于证券化的资产包括住房抵押贷款、风险较低的中长期项目贷款和信誉较好企业或信誉评级较高的流动资金贷款。针对我国银行业务经营的特点，不良资产已被列为证券化的主要标的。但是，对不良资产的处置必须尊重市场规律，充分考虑可能的风险和损失进行估测，再进行证券化。而风险级别确定可参照银行贷款五级分类的标准来进行。

2.资产证券化的风险分析

根据规模差异，证券化资产主要有两个种类，即数量大相对规模小的资产和数量小相对规模大的资产，故而，与证券化资产相关的风险分析也应该相应地分为两种：一是对数量大相对规模小的资产的风险分析。

3.信用增强

在对证券化资产进行风险分析后，就须对一定的资产组合进行风险结构重组，并通过额外的现金流收入对可预期的损失进行有效的弥补，以降低信用风险，达成促进证券化市场形成的重要目的，此即 “信用增强”。

 4.信用评级

我国商业银行进行证券化构造时，除了须对资产的信用风险进行常规信用增强外，在设定所要达到的资信级别条件下，评级机构要确定资产组合所要求的应对可能损失的担保可靠程度，还应该考虑如下因素：①构造证券面临的主要问题；②交易对手以往的历史不良记录；③组合资产是否有过注销记录；④发起人承销规则和相关的会计处理方法；⑤注销和延期支付等不利情况下的现金流状况分析；⑥资产服务机构的信誉和实际管理能力；⑦有关政策法规的环境、要求等。

三、改进我国商业银行资产证券化流程的建议和措施

（一）为资产证券化营造一个良好的法律制度环境

资产证券化是现代信息技术和交易技术发展的结果，在这一过程中，政府应该发挥重要作用，并给予大力支持。

第7篇

【关键词】资产证券化 交易结构 法律风险分析

【中图分类号】D922.287 【文献标识码】A

资产证券化概述

资产证券化（asset securitization）作为华尔街金融大鳄的一种金融创新工具，自诞生以来深受资本市场的喜爱，已然成为银行等金融机构以及企业的一种全新融资模式。然而，资产证券化作为一种创新型金融工具，普通投资者很难辨别其中的投资风险，基于消除交易双方信息不对称的原则，信用评级机构在资产证券化过程中的作用便显得尤为突出，甚至是普通投资者进行投资时唯一的可信赖工具，而信用评级机构基于利润最大化原则，却趋向于隐瞒风险、调高评级，以达到运作更多项目、收取更高费用的目的，这也成为资产证券化过程中一个不容忽视的致命缺陷。

有鉴于此，我们甚至可以说资产证券化是一把双刃剑，如果不能有效加以利用，很可能重蹈2008年次贷危机的覆辙，中国资本市场作为一个全球资本市场的后起之秀，更应格外注意其中暗含的种种风险，以达到趋利避害的金融创新目标。

资产证券化的定义。资产证券化源自美国，因而在探讨其准确定义时有必要追根溯源，还原其本来面貌，经过大量的文献检索，笔者倾向于美国证券交易委员会（SEC）对资产证券化的定义，即“资产证券化”是指将企业（资产出售方）将其所有的流动性较差的存量资产或存在稳定现金流的可预见未来收入整理和包装成为资本市场上更易销售和流通性更强的金融产品的过程。在这一运作过程中，为有效连接交易双方，存量资产会被卖给SPV（Special purpose Vehicle中文多翻译为特殊目的载体），然后由SPV或投资银行等中介机构向社会公众投资者发行证券以获得资金，实现存量资产提前获得现金资产的目的。由于中美两国在社会体制、法律制度以及资本市场交易规则等方面的差异较大，在资产证券化本土化过程中，我们应该持审慎态度，取其精华去其糟粕。

资产证券化的分类。资产证券化因其交易结构的灵活性、资产配置的复杂性而显得神秘莫测，但究其本质，基础资产是资产证券化的起点，抓住了资产证券化背后的基础资产，便握住了资产证券化的命脉。依据基础资产的不同，可以将资产证券化产品分为四类：一是实体资产证券化，主要指实体资产和无形资产经过一系列处理成为标准化金融产品上市流通的过程；二是现金资产证券化，主要指将现金投资证券产品后，从而将现金转化为证券的过程；三是证券资产证券化，就是将证券投资基金、认股权证等金融衍生工具发行上市流通的过程；四是信贷资产证券化，主要指银行等金融机构将缺乏流动性的信贷资产重组打包成标准化产品，发行证券流通的过程。第四种模式也是目前国内最流行的资产证券化模式。

资产证券化的交易结构分析

通过上文的论述，我们可以看出资产证券化可以实现将流动性较差但是可以在未来产生稳定现金流的资产，通过一定的交易模式设计，对基础资产中的风险和收益等基本要素进行划界、分离与整合，从而将其转化为资本市场上可以自由流通的证券性资产的过程。资产证券化有别于以往的表外融资、结构性融资和资产信用融资等传统融资方式，究其本质，是通过一系列逻辑严密的设计实现将流动性不足、但具有稳定可预期的现金流的债券性资产转化为具有充分流动性、并经过有效风险隔离措施的资产分离与重组过程。

资产证券化的交易流程。主要包括五个步骤，各步骤涉及的交易内容和法律结构各不相同。（如图1所示）

第一步：发起人（sponsor）作为资产证券化的起点，会将应收账款出售给SPV（即特殊目的载体），当然这里的出售必须是“真实出售”，因为只有真实出售才能有效防范证券持有人对发起人的追索权，并且发起人如果经营不善破产时，对应收账款亦无要求权，从而达到风险隔离的效果。

第二步：SPV将购买的应收账款等基础资产进行分离、打包、重组，并以此为基础发行可以支持特定期限和收益的可在资本市场自由流通的标准化证券产品。仔细分析这一过程，我们可以发现SPV在其中起着举足轻重的作用，为了有效控制基础资产，SPV可能由发起人实际所有或者间接控制，为了防止其自愿性破产，可以引入独立董事制度；与此同时，也要注意防止债权人迫使SPV的非自愿性破产；还可以通过限制SPV的业务范围等有效手段防控可能存在的风险。

第三步：通过多渠道进行信用增级。具体的增级措施主要有：使用银行信用证或者通过保险公司购买商业保险，使得资产证券化后的证券在发生违约风险时，普通投资者可以获得相应程度的补偿，整体而言，能够有效降低企业的风险。当然，在增级过程中，为资产证券化产品进行增级的相关金融机构的信用等级不能低于需要进行增信的证券产品本身的安全等级，否则，达不到增级的效果；理论上，也可以通过发起人的超额担保来进行信用增级，但超额担保会额外增加发起人的财务成本，降低资产证券化的整体竞争力，所以在实践中并不会被广泛运用。除此之外，还可以将资产证券化产品分为优先和次级两部分，在出现风险时，由次级证券先承担损失，当然为了补偿其损失，次级证券的利率会高于优先证券，以实现风险与收益的平衡，这样做的好处是，不同风险偏好的投资者均可以在资本市场上买到对应的金融产品，正因如此，优先/次级结构增级方式很受市场欢迎。

第四步：进行外部信用评级。由于资产证券化产品进行了复杂的包装重组，普通投资者不具备识别相关风险的能力，很难就证券产品的优劣作出判断，为了帮助投资者识别其中的风险，这项工作就需要交给专业的外部评级机构进行，例如：美国的标准普尔、穆迪等知名信用评级公司会根据资产证券化产品风险的大小进行信用评级，主要级别从AAA到C九个等级，投资者可以根据自己的风险偏好选择不同等级的证券产品。

第五步：资产证券化产品的发行销售和售后服务。SPV所具备的独特结构和业务范围决定了其不可能独立承担资产证券化产品的重组与发售工作，必须引进外部成熟的中介机构来完成这一工作，投资银行便承担了资产证券化流程中的融资顾问和证券承销职能，使得整个流程顺利运转起来。普通投资者购买该金融产品后，可以获得稳定的现金流回报，稳定的可预期的现金流来源于基础资产即应收账款，然而普通投资者不具备相应的专业技能和条件去监管这一运营流程，那么这时候就需要专业机构来进行这些业务操作，这些专业机构就是服务人（servicer），而资本市场上的通行做法是服务人由发起人担任，不得不指出，在具体的运作过程中，因缺乏内在激励机制服务人可能对资产池采取消极放任态度，而普通投资者限于各种各样的外部因素也无力对这一过程进行有效监督，此时受托管理人（trustee）便应运而生了。受托管理人作为普通投资者的利益代表，主要负责监督资产池的运营情况和服务人是否尽职尽责，同时，受托管理人也代为管理服务人交付的本金和利息。

正是通过上述五个操作步骤，一个完整的资产证券化运作流程便清晰呈现在我们面前，在分析资产证券化流程时，要善于抓住SPV这一承上启下的枢纽，仔细领悟其在整个运作流程中的功能及效用，其次，还要抓住风险隔离制度，只有充分理解上述两个核心节点才能充分理解资产证券化的运作机理，在后文法律风险分析阶段，笔者仍会对这一问题进行探讨。

风险隔离制度。在资产证券化过程中，能否将基础资产通过一系列包装重组后在资本市场上自由流通，取决于基础资产的优劣。基础资产优良，加之信用增级，可以有效增强证券化产品的质量；反之，基础资产较差，则无论通过何种措施，都难以达到预想目的。因而，为了保证和实现基础资产的信用，防范可能发生的系统性金额风险，需要在制度上对相关风险进行隔离，从而防患于未然。

更进一步分析，资产证券化风险主要来自基础资产和相关运营主体的破产风险，正因如此，资产证券化过程中的风险隔离制度经常被直接称为破产隔离制度。从广义上讲，在资产证券化过程中，防止任何参与主体的破产对资产证券化产品的有效支付所造成的冲击都属于风险隔离机制；从狭义上讲，对于资产证券化产品，即将产生现金流的资产与发起人及其他相关主体产生的任何财务风险进行隔离，确保基础资产产生的稳定可预期现金流可以按照预先结构设计向投资者进行偿付相关证券权益，实现资产信用融资。

为了有效实施风险隔离制度，在资产证券化过程中，会通过两个关键步骤实现这一目标：一是在交易结构中设立SPV（即特殊目的载体），二是实现资产的真实出售。上述两项措施可以有效将基础资产和其他资产的风险隔离开来，从而提高营运资本的安全性。

正式破产隔离制度的有效运行，近年来大量的资产证券化产品得以大卖，仔细分析可以发现，风险隔离制度具有以下好处：一方面，资产隔离制度设计的初衷及时隔离参与主体的破产风险和基础资产的自身风险对投资人投资权益造成的伤害，为了有效实施这一制度，会引入外部评级机构，对相关风险进行分析、调研，并向公众投资者进行披露，这些措施有效降低了整体运营成本。

另一方面，风险隔离制度有效实施后，资产证券化运营过程中的相关法律设计可使相关参与主体彻底远离其设立目的以外因素的干扰，达到自主运营、独立续存、延续设立该法律主体的目的。换句话说，这使得基础财产脱离发起人所有，成为独立财产，具有独立人格，不受原发起人破产风险的影响和支配。

资产证券化的法律风险分析

通过上文的讨论，我们对资产证券化的交易结构有了更清晰的认识。仔细观察资产证券化的交易流程图，我们可以发现其中必不可以缺少的一环是引入外部独立律所对交易风险进行评价，主要以出具法律函件及法律意见书等形式进行。而法律的不确定性以及法律意见书中的格式条款、模糊概念却实实在在地成为资产证券化中的不稳定因素。事实上，法律风险是资产证券化过程中一直存在、相伴始终的重要风险。申言之，我国的资产证券化是建立在财产信托相关法律基础上的，目前相关法律法规中还缺乏对资产证券化内容具体而明确的法律规定。进一步讲，没有完善的法律规制体系，就很难界定交易参与方的权利义务边界，降低交易风险更是缺乏必要的法律支撑。

举一例以明之，我国合同法规定，债权人转让债务时要及时通知债务人，在债务人接到债权转让的通知时债权转让才对债务人生效，即对债务人采取“通知到达生效主义”，依据该条法律，我们可以推知资产证券化过程中的债权转让亦要通知每一位债务人，然而资产证券化的基础资产数额庞大，涉及的债务人众多，逐一通知不光会带来繁琐的操作难题，亦会产生巨大的交易成本，很难实际予以运用，可以毫不夸张地说，这会成为压垮资产证券化的最后一粒石子。因而确立以公告或者登记通知债务人的法律有效便成为主流选择，这一模式既方便操作，也可大幅度降低交易成本。

从上面这个简单的案例，我们可以发现法律风险是隐藏在资产证券化交易链条中的巨大潜在风险，并具有沿着链条进行链式传播，不断放大的趋势。因而投资者在进行资产证券化金融产品投资时，要格外关注上述法律风险，对不懂的地方，要详细阅读第三方律所出具的法律意见书，了解产品的基础特性、责任范围、赔偿标准等核心问题，从而降低自己的交易风险。尤其是风险隔离制度中的法律风险尤为值得关注。

资产证券化的法律内涵。从经济学意义上讲，资产证券化可以有效将流动性低甚至缺乏流动性的资产通过一系列结构设计分离和重组生成可以自由流通的标准化金融产品，这一过程中重要的环节包括：一是建立基础资产池；二是设立SPV（即特殊目的载体）；三是实现资产真实出售；四是债务分层。笔者在这里想强调资产证券化不仅仅是一种经济行为，更是一个法律过程，从法律角度分析，“资产证券化实质上就是将现有或未来必定发生的金钱债权转化为证券形式的一种融资方式。”这一定义明确了资产证券化的法律内涵（当然资产证券化不仅包括债权，还包括物权、股权，不过国内最流行的是债权资产证券化），其实资产证券化包括了债权转让和权利证券化这两个基本过程，是两者交织的一个综合过程，资产证券化产品是最终的成果，呈现在每一位普通投资者面前，最终实现了将民法上的债权、物权、股权等流动性差的权利状态激活，将这些权利与自由流通的金融债券结合，化无形的权利于有形的凭证，既实现了融资目的，又为普通投资者创造了新的投资渠道。

资产证券化蕴含的法律风险。完备的法律制度是资产证券化健康发展的基础和前提，资产证券化过程中的诸多环节均需得到法律的有力支持，大到SPV结构、破产隔离制度，小到法律意见书的出具，方方面面均离不开法律的支撑。然而我国证券方面的立法却存在大量的功课要补，一方面法律本身的“滞后性”特征加剧这一现象，另一方面资产证券化结构新颖，且常变常新，立法者亦缺乏信心将立法过程跟上资产证券化的发展步伐，甚至主动“裹足不前”，这些因素无疑加剧了资产证券化的野蛮生长。诚如，资本市场追求利益最大化本无可厚非，但在法律层面上，我们要具有前瞻意识，主动预防可能发生的各类风险。

具体而言，资产证券化过程中存在以下几点法律风险：一是在普通投资者持有证券化产品期间，相关法律法规修改甚至出现废除等现象，造成投资者不必要的损失；二是法律意见书本身蕴含的不确定性风险，例如其中的格式条款、模糊条款等；三是资产证券化融资所依赖的法律意见书的撤回将会对债券持有人的权利产生威胁。资产证券化所依据的法律发生变化将会给新兴资本市场主体带来巨大的危害，我国在构建多层次资本市场体系进程中，不可避免地要大力发展资产证券化产品。因而，加强风险防范意识、趋利避害，将是每一位金融从业者和学者常思常新的话题。

基于上文的分析，我们可以看到资产证券化产品作为促进我国金融产品创新、丰富投资者投资渠道、构建多层次资本市场体系均具有重要意义。但在资产证券化过程中，如何做到安全性、风险性、收益性和便捷性的合理平衡，是中国乃至全球资本市场需要面对的巨大挑战之一。结合具体国情，笔者认为我国需要借鉴国外先进立法经验，尽快完善相关立法，让法律为资产证券化走上可持续发展道路保驾护航。

第8篇

[关键词]资产证券化；基础资产；特殊目的机构

一、我国资产证券化概述

(1)资产证券化基本概念。就广义而言，证券化是指以发行证券的方式向资本市场筹集资金的行为，证券化可分为传统(企业金融)证券化和资产证券化。(2)《试点指引》对资产证券化的界定。依据《试点指引》第二条规定：证券公司企业资产证券化业务是指证券公司以专项资产管理计划(以下简称“专项计划”)为特殊目的载体，以计划管理人身份面向投资者发行资产支出受益凭证(以下简称“受益凭证’’，按照约定用受托资金购买原始权益人能够产生稳定现金流的基础资产，将该基础资产的收益分配给受益凭证持有人的专项资产管理业务。

二、《试点指引》中要求的律师的主要工作

依据《试点指引》第五十一条：证券公司应当委托律师事务所，对包括但不限于下列事项发表明确的法律意见：(1)计划管理人、推广机构、托管人的资质及权限；(2)计划说明书、资产转让协议、托管协议、认购协议等法律文件的合法性，(3)基础资产的真实性、合法性、有效性、权利归属及其负担情况；(4)基础资产转让的合法性；(5)基础资产与原始权益人风险隔离的有效性；(6)专项计划信用增级安排的合法性、有效性：(7)专项计划合法性、有效性的总体法律意见。依据上述《试点指引》的要求律师在我国资产证券化中应该履行以下主要工作：

1.尽职调查。律师应该为出具资产证券化法律意见书进行必要的尽职调查，应会同与资产证券化有关的其他中介机构如证券公司、资信评级机构共同向原始权益人发出尽职调查清单，尽职调查的主要内容应该涵盖所有出具法律意见书所涉及的内容，尤其是应该对基础资产，内容包括基础资产的基本法律原理、结构、质量、违约纪录、提前偿付风险、信用等级、权利归属及其负担、资产是否具有可转让性、基础资产能否实现与原始权益人风险隔离等；计划管理人、推广机构、托管人等资产证券化相关的中介机构的资质及权限等；资产证券化过程中信用增级的具体安排，包括内部增级与外部增级的合法性、有效性等。

2.参与资产证券化方案的制定。律师及其他中介机构应该依据尽职调查的结果及原始权益人的实际情况制定符合《试点指引》规定的资产证券化方案。原始权益人应该根据自身的发展需要，确定所需融资的规模，对现有的基础资产进行清理、估算和界定从而确定基础资产，律师在基础资产的界定过程中应为原始权益人及其他中介机构提供法学理论方面的支持，尤其是民法、物权法等基础法学理论的支持。律师应该协助确定原始权益人选定的基础资产属于中国证监会确定那一类别的资产，并就具体类别的确定提供法律支撑，以法学基础理论证明基础资产的真实性、合法性、有效性。

3.参与特殊目的机构的创设。资产证券化的过程中基础资产确定后还必须设立专门进行证券化工作的特设机构即SPV，如没有专门的特设机构SPV，谈不上真正的资产证券化。在资产证券化比较发达的国家，资本市场中通常存在专门的符合资产证券化要求的发行人，在新兴的资产证券化市场特别是像中国这样资产证券化业务刚刚开展试点的市场上，专门的发行人还未形成或者没有基本符合专项计划要求的发行人，这样就需要重新构造SPV。律师应该在特殊目的机构的创设过程中发挥重要作用。

4.参与各项法律文件的起草和制定工作。律师在资产证券化过程中具体起草、审查与制定的文件主要包括：(1)《资产转让协议》。在资产证券化过程中，律师应该制定基础资产出售的协议，从法律上保证基础资产出售的真实性，保证资产证券化的安全性。(2)《托管协议》。资产证券化过程中，专项计划管理人与受益凭证持有人应该签订《托管协议》，专项计划的任何货币收支活动，必须通过专项计划账户。计划管理人应当以专项计划的名义设立专门用于再投资的账户，以确保计划资产的独立性。为保证专项计划资金的安全律师必须参与起草托管协议，在协议中明确对计划管理人的要求，确保专项计划的安全实施。(3)《认购协议》。资产证券化中受益凭证的投资者应当签署《认购协议》并在协议中承诺其是以真实身份认购专项计划受益凭证，认购资金的来源、用途应当符合法律法规的规定。《认购协议》同时也是受益凭证持有人与专项计划建立的合同关系，对于保障受益凭证持有人合法权益意义重大，故律师必须参与文件的起草，充分保护专项计划各方的利益，并保障专项计划有效的实施。

参考文献

第9篇

在当今各国的资产证券化实践中，由于资产证券化交易结构内在的稳定性和特殊性，使得这一金融创新工具成为当前金融市场最具吸引力的制度安排。本文着力分析信贷资产证券化效应在资本市场发展完善方面的促进效应。

关键词：

资本市场；信贷资产证券化；促进效应

经济发展史证明，以工业化为主导的经济发展模式通常依赖的是以银行业为主体的金融体制。未来很长一段时期，中国将处于从工业化向城市化为主导的经济模式转轨过程中。在城市化进程中，需要的投资期限长、规模大，若单一地过分依赖金融体系中的银行业提供资金，会加重全社会的资金杠杆率和期限错配问题。因此，在未来的经济转型过程中，需要加快建设和发展提供直接融资的资本市场，同时提供间接融资渠道的银行业也需要实施战略转型。同时，要充分利用资本市场这一平台，提高资源配置效率，优化资源配置结构，推动多层次资本市场的构建和完善。因此，我国资本市场的改革与发展任务依然很艰巨。而伴随着资本市场的不断完善与深化，我国资产证券化产品和工具的创新与发展也必将不断发展和壮大。资产证券化工具作为化解上述问题的有效途径之一，其显著的促进效用和功能可以为我国金融体系的完善和发展创造一个多赢的局面。

一、信贷资产证券化促进了中国金融工具结构的协调

在中国的融资体系和结构中，间接融资依然占主导地位，远超直接融资的比重，而股权融资又在直接融资中远超债权融资的比重；同时，政府债券在债权融资中远超企业债券的比重。因而，债权市场，特别是企业债权市场的发展和壮大是当前完善多层次资本市场的首要任务。为此，大力发展资产证券化业务也就成为当务之急。当前在我国，证券化的优势已逐步得到广泛认同，并且已有越来越多的参与主体和投资者利用证券化工具而获得收益。一是对借款者来说，证券化是一种成本更低的融资方式，它同时可以减少利率风险并增强流动性；二是商业银行可以通过证券化过程释放出更多的流动性，提高资金的周转率和利用率。同时，证券化过程可以推动金融机构提高资产负债管理的水平与能力，解决资产错配问题。此外，资产支持证券也凭着高于同级证券的回报率、独特的风险、选择种类的多样性等特征吸引了大批的投资者。因此，资产证券化的优势和效应已在相关业务流程中不断得到认同，其所发挥的重要作用也越来越受到认可和重视。未来，随着资产证券化业务在我国的不断拓展和发展，其在融资中的优势和效应将进一步得到深化，对促进我国债券市场的不断发展、丰富融资渠道和金融产品种类、降低融资成本、平衡和调节金融工具间的结构和比例关系，特别是对纠正中国金融工具的失调发挥越来越重要的作用。

二、信贷资产证券化促进了我国金融主体结构的优化

我国金融机构的设立相互分割，机构设置重复，职能重叠，无法充分发挥各自优势。而资产证券化过程是对金融交易流程的重组和再造，并在市场运行过程中进行专业化分工，从而依据各自优势对各相关参与主体的职能进行重新整合。同时，资产证券化过程淡化了金融交易之间的界限，使金融市场中的各部分在边缘业务的竞争中逐步融合，并通过各市场间的优势互补，提高了整个金融市场的运作效率。在我国以银行为主导的传统型融资体系中，银行作为金融媒介承担了融资过程中的从客户筛选、贷款审核、贷款发放与监督、贷款回收等的全部职能，并在长期的发展过程中逐步形成自身的职能优势。但传统的经营模式并不利于银行自身优势的发挥。但证券化过程则不同，它对整个融资过程的各个环节进行重新分解和专业化分工，并由市场配置给不同的参与主体实施和执行。在这一过程中，商业银行或其他参与主体通过市场化选择，发挥比较优势承担相应职能，而将非优势职能转移给其他参与主体，进而提高了整个金融交易过程的效率和盈利水平。

三、信贷资产证券化促进了我国信贷市场与证券市场的对接，有利于提高我国金融资源配置效率

信贷资产证券化将缺乏流动性的信贷资产转换为证券市场上的可流通证券，实现了信贷市场与证券市场的对接。通过证券化，一方面为我国商业银行的信贷体系引入了强化的外部监督机制，提高了信贷业务的透明度，促使相关商业银行加强风险管理，提升运作效率；另一方面也为证券市场提供了具有稳定现金流、风险较低的固定收益类证券产品，丰富了我国资本市场的产品种类和结构，为投资者提供了更多的投资选择，推动证券市场的健康发展。同时，通过信贷资产证券化可以实现信贷市场与证券市场在一定程度上的融合，有效发挥市场机制的价格发现功能和约束机制，提高金融资源配置效率。此外，推动我国的商业银行经营模式的转变，从一个信贷提供机构转向信贷服务机构转换，也同时转换和丰富了其收益模式，由单纯的靠利差盈利的模式向贷款服务收费盈利模式转换；充分发挥我国商业银行信贷管理专业优势的同时，控制其信贷风险的累积，实现我国商业银行经营职能的转变。

四、信贷资产证券化促进了我国金融市场深度和广度拓展

资产证券化的效应和影响之一，或者说证券化收益的真正源泉在于加快了资本周转的速度。证券化不断将资产从发行人的资产负债表中剥离出去，也就是说不断将在尚未到期的债务以要求权的形式上闲歇下来的资本转化为生产资本，从而加速了资本周转的速度，使相同数量的资本在相同时间内生产出更多的剩余价值。证券化的财富效应实际上就是剩余价值的增加。由于资产证券化过程可以提高金融机构的资产周转效率和速度，从而使金融资源的扩张产生了乘数效应，可以有效拓宽金融市场的广度和深度。特别是在我国，金融市场的发展还处于初级阶段，急需大力发展金融创新，深化金融市场的广度和深度。因此，资产证券化在我国的大力拓展，对深化我国金融市场的发展同样有着重要的现实意义。

五、信贷资产证券化促进了我国金融市场体系的多层次建设与完善

一是有利于贯通资本市场与货币市场、资本市场与保险等融资渠道。当前我国信贷存量资产超过80万亿元，其中的大部分是资产质量与收益稳定的资产，因此证券化基础良好。借助信贷资产证券化工具，银行可以通过资本市场实现资产变现，而基金、保险等投资机构则可以通过资本市场获取投资收益，有利于我国间接融资和直接融资市场的融合发展；二是有利于丰富资本市场的产品结构和层次，推动资本市场多元化发展。资产证券化过程通过结构化设计可以实现风险和收益的再分配，以满足投资者对风险与收益的不同投资偏好，有利于多层次资本市场的建设和发展。当前，我国的保险资金、社保基金以及银行理财和信托资金累计超过20万亿元，需要寻求合适的投资渠道。而证券化产品中绝大多数是AAA级固定收益类债券，风险低、收益稳，是满足和丰富多层次资本市场需求的重要工具和产品；三是有利于完善和优化金融生态环境。资产证券化是促进我国金融市场的建设和完善的重要工具。第一，资产证券化成为金融市场中各类中介机构发展的重要推动力。资产证券化过程是一个高度专业分工的业务组织过程，需要相关信用评级、会计与税收处理、法律咨询、信息披露等相关市场中介机构的密切协作，因此信贷资产证券化业务在我国的开展，对促进我国资本市场中各类相关中介机构的发展有着重要的现实意义。对提高这些中介机构的市场公信力、从业人员的执业素质等起到积极的促进作用；第二，资产证券化有利于培育机构投资者队伍。资产支持证券的运作是一个复杂而精巧的过程，需要投资者具备丰富的专业素养和市场投资经验。因此，有利于促进资本市场中机构投资者队伍的建设和成长。我国在推动资产证券化业务过程中，注重加强机构投资者队伍的培育，并在这一业务的推动下，注重锻炼机构投资者的市场投资经验，引导机构投资者提高专业素养与规范。

主要参考文献：

［1］周友苏，陈震.我国资产证券化风险防控法律机制思考———基于美国“次贷危机”的鉴戒［J］.社会科学研究，2009.6.

［2］周沅帆.债券增信［M］.北京：北京大学出版社，2010.

［3］朱崇实.资产证券化的法律规制［M］.厦门：厦门大学出版社，2009.

第10篇

关键词：资本市场；信贷资产证券化；促进效应

本文为2015年度辽宁省教育厅科学研究一般项目立项：中国信贷资产证券化效应与金融体制改革研究系列研究成果之一（项目编号：W2015300）

中图分类号：F830.5 文献标识码：A

收录日期：2016年3月25日

经济发展史证明，以工业化为主导的经济发展模式通常依赖的是以银行业为主体的金融体制。未来很长一段时期，中国将处于从工业化向城市化为主导的经济模式转轨过程中。在城市化进程中，需要的投资期限长、规模大，若单一地过分依赖金融体系中的银行业提供资金，会加重全社会的资金杠杆率和期限错配问题。因此，在未来的经济转型过程中，需要加快建设和发展提供直接融资的资本市场，同时提供间接融资渠道的银行业也需要实施战略转型。同时，要充分利用资本市场这一平台，提高资源配置效率，优化资源配置结构，推动多层次资本市场的构建和完善。因此，我国资本市场的改革与发展任务依然很艰巨。而伴随着资本市场的不断完善与深化，我国资产证券化产品和工具的创新与发展也必将不断发展和壮大。资产证券化工具作为化解上述问题的有效途径之一，其显著的促进效用和功能可以为我国金融体系的完善和发展创造一个多赢的局面。

一、信贷资产证券化促进了中国金融工具结构的协调

在中国的融资体系和结构中，间接融资依然占主导地位，远超直接融资的比重，而股权融资又在直接融资中远超债权融资的比重；同时，政府债券在债权融资中远超企业债券的比重。因而，债权市场，特别是企业债权市场的发展和壮大是当前完善多层次资本市场的首要任务。为此，大力发展资产证券化业务也就成为当务之急。当前在我国，证券化的优势已逐步得到广泛认同，并且已有越来越多的参与主体和投资者利用证券化工具而获得收益。一是对借款者来说，证券化是一种成本更低的融资方式，它同时可以减少利率风险并增强流动性；二是商业银行可以通过证券化过程释放出更多的流动性，提高资金的周转率和利用率。同时，证券化过程可以推动金融机构提高资产负债管理的水平与能力，解决资产错配问题。此外，资产支持证券也凭着高于同级证券的回报率、独特的风险、选择种类的多样性等特征吸引了大批的投资者。因此，资产证券化的优势和效应已在相关业务流程中不断得到认同，其所发挥的重要作用也越来越受到认可和重视。未来，随着资产证券化业务在我国的不断拓展和发展，其在融资中的优势和效应将进一步得到深化，对促进我国债券市场的不断发展、丰富融资渠道和金融产品种类、降低融资成本、平衡和调节金融工具间的结构和比例关系，特别是对纠正中国金融工具的失调发挥越来越重要的作用。

二、信贷资产证券化促进了我国金融主体结构的优化

我国金融机构的设立相互分割，机构设置重复，职能重叠，无法充分发挥各自优势。而资产证券化过程是对金融交易流程的重组和再造，并在市场运行过程中进行专业化分工，从而依据各自优势对各相关参与主体的职能进行重新整合。同时，资产证券化过程淡化了金融交易之间的界限，使金融市场中的各部分在边缘业务的竞争中逐步融合，并通过各市场间的优势互补，提高了整个金融市场的运作效率。

在我国以银行为主导的传统型融资体系中，银行作为金融媒介承担了融资过程中的从客户筛选、贷款审核、贷款发放与监督、贷款回收等的全部职能，并在长期的发展过程中逐步形成自身的职能优势。但传统的经营模式并不利于银行自身优势的发挥。但证券化过程则不同，它对整个融资过程的各个环节进行重新分解和专业化分工，并由市场配置给不同的参与主体实施和执行。在这一过程中，商业银行或其他参与主体通过市场化选择，发挥比较优势承担相应职能，而将非优势职能转移给其他参与主体，进而提高了整个金融交易过程的效率和盈利水平。

三、信贷资产证券化促进了我国信贷市场与证券市场的对接，有利于提高我国金融资源配置效率

信贷资产证券化将缺乏流动性的信贷资产转换为证券市场上的可流通证券，实现了信贷市场与证券市场的对接。通过证券化，一方面为我国商业银行的信贷体系引入了强化的外部监督机制，提高了信贷业务的透明度，促使相关商业银行加强风险管理，提升运作效率；另一方面也为证券市场提供了具有稳定现金流、风险较低的固定收益类证券产品，丰富了我国资本市场的产品种类和结构，为投资者提供了更多的投资选择，推动证券市场的健康发展。同时，通过信贷资产证券化可以实现信贷市场与证券市场在一定程度上的融合，有效发挥市场机制的价格发现功能和约束机制，提高金融资源配置效率。此外，推动我国的商业银行经营模式的转变，从一个信贷提供机构转向信贷服务机构转换，也同时转换和丰富了其收益模式，由单纯的靠利差盈利的模式向贷款服务收费盈利模式转换；充分发挥我国商业银行信贷管理专业优势的同时，控制其信贷风险的累积，实现我国商业银行经营职能的转变。

四、信贷资产证券化促进了我国金融市场深度和广度拓展

资产证券化的效应和影响之一，或者说证券化收益的真正源泉在于加快了资本周转的速度。证券化不断将资产从发行人的资产负债表中剥离出去，也就是说不断将在尚未到期的债务以要求权的形式上闲歇下来的资本转化为生产资本，从而加速了资本周转的速度，使相同数量的资本在相同时间内生产出更多的剩余价值。证券化的财富效应实际上就是剩余价值的增加。由于资产证券化过程可以提高金融机构的资产周转效率和速度，从而使金融资源的扩张产生了乘数效应，可以有效拓宽金融市场的广度和深度。特别是在我国，金融市场的发展还处于初级阶段，急需大力发展金融创新，深化金融市场的广度和深度。因此，资产证券化在我国的大力拓展，对深化我国金融市场的发展同样有着重要的现实意义。

五、信贷资产证券化促进了我国金融市场体系的多层次建设与完善

一是有利于贯通资本市场与货币市场、资本市场与保险等融资渠道。当前我国信贷存量资产超过80万亿元，其中的大部分是资产质量与收益稳定的资产，因此证券化基础良好。借助信贷资产证券化工具，银行可以通过资本市场实现资产变现，而基金、保险等投资机构则可以通过资本市场获取投资收益，有利于我国间接融资和直接融资市场的融合发展；二是有利于丰富资本市场的产品结构和层次，推动资本市场多元化发展。资产证券化过程通过结构化设计可以实现风险和收益的再分配，以满足投资者对风险与收益的不同投资偏好，有利于多层次资本市场的建设和发展。当前，我国的保险资金、社保基金以及银行理财和信托资金累计超过20万亿元，需要寻求合适的投资渠道。而证券化产品中绝大多数是AAA级固定收益类债券，风险低、收益稳，是满足和丰富多层次资本市场需求的重要工具和产品；三是有利于完善和优化金融生态环境。资产证券化是促进我国金融市场的建设和完善的重要工具。第一，资产证券化成为金融市场中各类中介机构发展的重要推动力。资产证券化过程是一个高度专业分工的业务组织过程，需要相关信用评级、会计与税收处理、法律咨询、信息披露等相关市场中介机构的密切协作，因此信贷资产证券化业务在我国的开展，对促进我国资本市场中各类相关中介机构的发展有着重要的现实意义。对提高这些中介机构的市场公信力、从业人员的执业素质等起到积极的促进作用；第二，资产证券化有利于培育机构投资者队伍。资产支持证券的运作是一个复杂而精巧的过程，需要投资者具备丰富的专业素养和市场投资经验。因此，有利于促进资本市场中机构投资者队伍的建设和成长。我国在推动资产证券化业务过程中，注重加强机构投资者队伍的培育，并在这一业务的推动下，注重锻炼机构投资者的市场投资经验，引导机构投资者提高专业素养与规范。

主要参考文献：

[1]周友苏，陈震.我国资产证券化风险防控法律机制思考――基于美国“次贷危机”的鉴戒[J].社会科学研究，2009.6.

[2]周沅帆.债券增信[M].北京：北京大学出版社，2010.

第11篇

1.资产证券化的起源。

20世纪60年代末以前，银行从本质上可以看作是将贷款持有到期的贷款人。随着时间的推移，存款已远远不能满足日益高涨的信贷资金需求。当时，承担美国大部分住宅抵押贷款业务的储蓄金融机构，在投资银行和共同基金的冲击下，储蓄资金被大量提取，从而流动性出现严重不足。为摆脱这一困境，美国政府决定启动并激活住宅抵押贷款二级市场。1968年，美国国民抵押协会首次公开发行“过手证券”，开创了资产证券化先河；1985年，美国又推出了汽车贷款证券化业务。资产证券化这一金融创新产品的推出，改变了传统商业银行“资金出借者”的角色，使银行同时具有了“资产出售者”的职能。

20世纪80年代以来，随着世界的迅猛，资产证券化的内涵和品种都发生了巨大的变化。它不再被仅仅理解为商业银行解决流动性不足的手段，而是在更重要的意义上逐渐发展成为一种丰富的理财观念和方式。

2.资产证券化的基本内涵。

资产证券化是指将缺乏流动性但预期能够产生稳定现金流的资产，通过重新组合，转变为可以在资本市场上转让和流通的证券，进而提高金融资源（主要是信贷资源）的配置效率。资产证券化的整个过程较为复杂，涉及发起人、SPV（Special-purpose Vehicle，特别目的载体）、信用评级机构、投资者等诸多方面。其过程大致如下图所示：

发起人将待证券化的资产组合成资产池，并以销售的方式转移给SPV作为其基础资产；然后，SPV以该基础资产预期所产生的现金流入作为支撑，向投资者发行资产支撑证券（ABS，Asset-based Security），并用发行收入向发起人支付购买基础资产费用，并最终以基础资产所产生的现金流入偿还投资者。

在上述过程中，SPV起着举足轻重的作用。一方面，它在其与发起人之间构架了风险隔离机制。这样，在发起人破产时，被出售的资产池内的资产不作为发起人的破产财产参与破产清算，从而达到了破产隔离的目的。破产隔离机制使得资产池的质量与发起人自身的信用水平分离开来，投资者就不会再受到发起人的信用风险。另一方面，SPV对所取得的基础资产通过外部信用增级（如证券保险等）或内部信用增级（如超额抵押等），以提高证券化后资产的信用等级，吸引投资者。

二、资产证券化对我国商业银行所具有的现实意义

资产证券化使贷款成为具有流动性的证券，有利于盘活金融资产，化解初始贷款人的流动性风险，改善资产质量，降低融资成本，增强抵御金融风险的能力，对商业银行的竞争和发展起到了非常重要的作用。

1.资产证券化为商业银行提供了有效的风险控制手段，使商业银行的风险管理能力大大增强。

商业银行的负债以中短期存款为主；而资产，尤其是贷款资产则出现长期化倾向。对此，我国商业银行也不例外：住房抵押贷款、汽车贷款在银行资产中的比重不断提高，同时，普通贷款项目也出现长期化的趋势。这使得商业银行本金回流期限被长期合约所框定。资产与负债期限结构的不匹配使得处于整个市场与经济波动中的商业银行经营风险加大，并在一定条件下可能危及整个金融体系的健康运行。为解决这一矛盾，传统商业银行只能严格限制中长期贷款的投放，其结果是中长期资金需求不能得到满足，进而影响社会和经济的发展速度，对商业银行本身的盈利能力也将产生不利影响。

资产证券化业务的出现，则为解决上述矛盾提供了一个较为圆满的办法。商业银行可以根据自身战略规划，积极开展各种贷款业务；同时，针对利率风险、汇率风险、流动性风险等风险管理需要，将原来不具有流动性的中长期贷款转化为证券，并销售出去，从而有效缓解商业银行流动性风险压力。因此，资产证券化过程实际上也是商业银行的风险分散过程。

2.资产证券化可以扩大商业银行的收益来源，增强商业银行盈利能力。

20世纪80年代以来，随着金融创新的兴起和表外业务的发展，西方国家和地区的商业银行竞相发展中间业务，且已形成一股新兴的国际金融潮流。对于它们而言，中间业务已成为主要业务品种和收入来源，在总收入中的占比达到40%—50%，有的甚至超过70%.而我国商业银行中间业务起步较晚，目前尚主要集中在结算类和类，并且，中间业务收入占全部营业收入的比例大约只有6%—17%.也就是说，我国商业银行的收益仍严重依赖利差收入。为应对银行业日益激烈的竞争，我国商业银行必须积极利用其专业化优势发展中间业务和表外业务，并以此作为新的利润增长点。

资产证券化的推出，给商业银行扩大收益来源提供了机会。在资产证券化过程中，原贷款银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入；另外，还可以通过为其他银行的资产证券化提供担保及发行服务等而获得收入。

3.资产证券化可以促使商业银行加强管理约束，增强业务的规范化和透明度。商业银行为促使其资产（主要是信贷资产）证券化，必须全面增强信贷业务管理约束，建立健全较好的产品定价和信贷管理基本机制，将信贷产品标准化、规范化，锁定风险、简化信息含量，增强证券化资产信息的透明度，以降低SPV为基础资产信用增级所花费的成本，同时增强投资者对证券真实价值的认可程度，进而降低商业银行融资代价、提高基础资产的销售价格。

因此，可以说，商业银行实施资产证券化的过程实质上也就是促使其主动增强业务的规范化和透明度的过程。

4.资产证券化可以帮助商业银行有效进行资产负债管理，改善资本充足率。

资产证券化为商业银行有效地管理资产负债提供了一种崭新的方式。商业银行可以通过资产证券化将缺乏流动性的信贷资产，如某一揽子贷款或部分应收款，组合成资产池，转入流动性较好的资本市场，同时，转出的资产也从商业银行的资产负债表上移出。于是，商业银行可以加速将资产转化为现金，资产负债结构随之得到改善，资产负债的期限也趋于合理。

同时，贷款的风险权重常常高于债券的风险权重，因此，善于管理的银行可以通过对其贷款进行证券化而非持有到期，来改善其资本充足率的大小。这对我国资本充足率普遍较低的商业银行而言，具有较强的现实意义。

5.资产证券化有助于我国商业银行增强竞争力，应对外资银行的挑战。

，我国处于入世的“后过渡期”，2006年，我国金融领域将向外资金融机构全面开放。为此，我国商业银行正在积极进行改革，建行、中行正在进行股份制改革试点和上市前准备工作，工行、农行也明确了在今后几年争取上市的目标。一时间，能否成功改组上市似乎成了评价我国商业银行改革的一个最重要。笔者认为，不能把注意力只集中在银行的股份制改革、上市方面——这只能说是商业银行改革成功的市场表现，银行盈利能力、风险控制能力和核心竞争能力的提高才应是商业银行改革的目的之所在。

资产证券化具有广阔的空间和丰厚的收益水平，有助于我国商业银行深化改革、增强核心竞争力和盈利能力，应对我国金融领域全面开放后来自外资银行的挑战。

三、我国商业银行在开展资产证券化过程中应注意的

目前，我国已经基本具备了开展资产证券化的条件，并已有初步尝试。2003年初，信达资产管理公司与德意志银行签署了资产证券化和分包一揽子协议合作项目，涉及债权金额25.52亿元，被称为我国第一个资产证券化项目；2003年6月，中国华融资产管理公司在国内成功推出账面价值约132亿元的资产处置信托项目。

但总体而言，现阶段，我国对于资产证券化，无论是知识准备还是实际操作经验，都还十分欠缺，在环境、制度建设等方面尚存在一些问题，需要我国在开展资产证券化过程中加以注意。

1.评级成本问题。我国国内资产在国际市场上的信用评级并不高，而较低的信用评级也就意味着较高的融资成本，同时，为评级而聘请国际专家所需成本也比较高。所以，从商业角度考虑，我国现阶段开展资产证券化业务，还不适宜广泛在国际金融市场上实施。但随着该项业务在我国的广泛开展，走出国门是必然趋势。因此，我国应加快信用体系及相关机制建设，提高及其资产信用等级，并加强商业银行风险控制，规范信贷业务操作，提高信息透明度，以应对全球化后银行业的激烈竞争。

2.、税收、问题。资产证券化过程中所涉及的会计、税收、法律等方面的问题，是资产证券化能否成功的关键所在。这些方面涉及证券资产的合法性、流动性和盈利性，与各方参与者的利益息息相关，并直接关系到资产证券化的动机和结果。因此，我国应加快对资产证券化过程中有关会计、税收、法律等方面问题的，并尽快出台相关规定，以规范该项业务在我国的。

3.风险问题。商业银行在开展资产证券化业务过程中也存在一定的风险，如声誉风险、战略风险、信用风险、操作风险等。因此，我国在积极研究开展资产证券化业务过程中，还应加强对其中有关潜在风险的化解对策研究，以求得收益最大化和风险最小化。当然，上述问题的解决不可能一蹴而就。我国应加快相关问题的研究，积极完善各方面条件，边摸索边实践，正确引导资产证券化业务在我国的广泛开展。

「

1.陈林龙、王勇，《西方商业银行核心业务管理》，2001，中国金融出版社。

2.余龙武、郭田勇，《中国银行业的综合经营与监管》，2002，中国商业出版社。

3.吴青，“浅议商业银行资产证券化与我国的金融改革”，《国际金融研究》，1999.12.

4.程虎，“关于我国资产证券化若干问题的探讨”，《与管理研究》，2002.3.

第12篇

一、我国商业银行资产证券化过程中存在的一些问题

（1）商业银行证券化过程中金融中介机构服务质量差，信用评级机构缺乏。由于我国商业银行资产的证券化过程是一项涉及到银行风险与收益的重大系统工程。就我国当前金融中介机构以及资产评估行业的发展现状来看，我国的金融中介机构的服务质量不高，信用评级机构运作不规范，很难满足我国当前商业银行资产证券化对他们提出的要求。

（2）商业银行证券发行机构的运作过程不规范。为了保证商业银行证券化资产的价格能够真实的反映出其客观收益率以及安全性，为了最大限度的降低证券化资产的违约风险，就要提高商业银行资产的公开性与透明度，从而保证其投资者能够真实、及时、准确的掌握该证券发行部门的运营状况，从而形成一个有效的价格形成机制；除此之外，还应当加强法律关于商业银行证券化资产在债权追偿方面的规范与约束，从而保证商业银行证券化资产的持有者享有充分的债权收益索取权，以此来保证支持ABS的稳定以及投资者的确定性收益。

（3）有关银行资产证券化现行的法律尚不完善。商业银行资产的证券化在西方发达国家中已经发展的比较成熟了，我国在这一方面的现行法律不可避免的会存在一定的滞后性，从而为这种良好融资模式的进一步发展设置了法律上的发展障碍。由于我国商业银行的资产证券化是一种金融创新，它在发展过程中将会涉及到证券、担保以及非银行金融机构等多个部门，而且是一个非常复杂的运行系统，如果缺乏良好的法律制度来规范相关利益者之间各种纷繁复杂的关系，就很难保证我国商业银行资产证券化过程的良性运作，从而导致其操作风险的增加，并进一步引发更大范围的金融危机。

（4）商业银行资产证券化的外部环境需要培养。由于资产证券化是一种金融创新业务。除了需要有一个良好的法律环境以外，还需要在金融、基金、担保、会计、税收以及评估等多个行业范围内构建起良好的发展环境，所以，为了实现我国商业银行资产证券化的健康发展，应当构建起一整套适合我国国情的资产证券化外部环境，从而避免我国商业银行资产的证券化沦落为一种新型的“圈钱”工具，从而导致证券化资产投资者的经济利益。

（5）商业银行资产证券化的监管体系不健全。我国的资本市场历来受到国家的严格监管，不管是在发行股票方面，还是在发行企业债券方面，都必须获得相关管理部门的批准。资产证券化作为资本市场的新型融资工具和手段，也面临着如何进行监管的问题。由于我国商业银行资产的资产证券化涉及到担保、非银行金融业务、法律、会计、税收等多个因素的影响，单个的业务分工管理难以适应。所以必须建立起统一的监管以及协调机制。然而，我国目前尚未建立起对资产证券化进行监管以及协调的专门机构。缺乏相关的法律法规。规范我国证券市场的《证券法》也未将之纳入管辖范围。

二、积极推行资产证券化的政策建议

（1）建立健全资产证券化的一些相关法律法规。我国发展的资产证券化起步比较晚，应结合我国国内资本市场出台一部资产证券化法规，在法制构建上提供完善的配套措施，进而奠定市场发展的长远基础。推行我国商业银行信贷资产证券化，必须建立和完善相关金融制度和法律法规，为信贷资产证券化提供政策支持和法律依据。完善资产证券化的基础，不仅有利于保护投资者的利益，也有利于整个市场公平、合理、有序的竞争环境的形成。

（2）建立规范的证券化信用评级机构。我国目前的资产信用评级机构数量少，评估质量不高，我国建立有深远影响和权威的评级机构势在必行。可以从以下几方面进行：首先由国家核准的专门机构聘用经过专业资格考试认定的专门人员从事估价及相关的咨询工作；其次发展信贷资产资信评估业务，制定统一的信贷资产评估标准；最后通过兼并、撤销、联合等多种形式，将目前众多的资信评估机构发展成为少数几家全国综合性的、中立型且在经济上自负盈亏的大型资信评估机构。并且要积极与国际知名评级机构开展合作，按照国际标准规范国内评级机构的活动，改善评级质量。

第13篇

关键词：国有资产 保值增值 证券化

目前，我国国有企业的困境在很大程度上在于存量资产的僵化，资产证券化最大的功能就在于提高资产的流动性，使缺乏流动性的资产组合起来变现和出售，并且应收账款、闲置资产等都可以作为证券化的对象，从而实现国有资产保值增值。

一、资产证券化及其优势

（一）资产证券化的涵义

资产证券化是指把缺乏流动性，但具有未来现金流的应收账款等资产汇集起来，通过结构性重组，将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的过程。

（二）国有资产证券化的优势

国有资产，是国家作为产权主体的资产，是国家对国有企业的各种形式的投资以及投资收益形成的，或者依法认定取得的国家所有者权益，具体包括资本金、资本公积金、盈余公积金和未分配利润等。任何一个国家，经济基础和经济利益的地位与作用都是至关重要的，拥有和控制一部分形成经济基础和进行经济活动的社会财富，就成为一个国家社会秩序正常运行的物质保障，是国家意志得以正常体现、未来利益或者预期利益得以实现的物质基础。国有资产资产证券化给不同的参与者带来了不同程度上的好处：

对发起人即原债权人（或原始权益人）而言，资产证券化为其提供了一种高档次的新型融资工具，在提升资产负债管理能力的同时增强了资产的流动性，提供了资金来源多样化的渠道，使之能够以较低融资成本筹措资金，并获得较高的收益。

对投资者而言，资产证券化可以提供大量不同期限、不同流动性、不同风险收益率的金融产品组合，不但可供投资者选择不同期限的资产组合，使理财渠道更为丰富，而且使得投资者能充分利用这些产品，以增加其分散风险，追求高收益率的能力。

对债务人（即借款人）而言，资产证券化是解决资金来源不足的最好办法。资产证券化之后，商业银行可以将其债权出售，换取现金，以提高自身的资本充足率，增强自身的借款能力，并且能够利用资产证券化的过程开发新的贷款方式，使借款人可依其个人财务状况做出最有利的选择，达到获取充裕而低利率贷款的目的。

对投资银行而言，资产证券化为其提供了一个庞大的商业机会和金融创新机会，使其在资产证券化的设计、评价，承销及二级市场的交易过程中，获取可观而稳定的服务收入。

对金融管理当局而言，资产证券化可以很容易地将资产变现，使金融机构在面临挤兑或经营不善时，可以维持需要的流动性；由于资产证券化过程的参与者均与发行的证券有着直接或间接的利害关系，因此，由这些市场机制所产生的自发性监督力量，必然能提升金融机构的债权品质，对金融管理起到了很大的帮助作用；资产证券化还可以变换基层金融机构的角色，使其放弃原来资产持有者与管理者的角色，转而成为金融中介与资产证券化的服务者，并可由此产生稳定而低风险的收益。

二、国有资产保值增值的证券化运作模式选择

（一）国有银行不良资产证券化

银行业不良贷款证券化的主要途径是通过资产管理公司发挥自己的专业优势，运用资产证券化工具处理部分不良贷款。理论界对其具体操作有几个思路，但还相对不成熟，处在探索阶段。

银行将不良贷款组合以一定折扣出售给特设交易机构，特设交易机构通过证券机构向投资者发行证券。这是资产证券化的一般思路，但是在我国现实情况下，由于特设交易机构只可能是资产管理公司自身，这样便无法实现原始权益人和特设交易机构之间的破产隔离。

将资产证券化扩展到股权证券化，把目前实施的“债转股”中转化的股权进行资产证券化。债转股把原来的银企之间的债权债务关系转变为与资产管理公司之间的持股与被持股的关系，企业原来对银行的还本付息转变为对资产管理公司的按股分红。对资产管理公司而言，债转股的资产证券化中，股权如何出售和变现是关键。而在现实情况中，股权的退出还存在着一定的问题。

尽管现阶段不良贷款证券化还存在诸多问题，但可以通过提高资产质量、改善制度条件和刺激市场需求等手段逐步解决，银行的不良贷款证券化仍将是我国国有资产证券化的主要发展方向之一。

（二）国有企业基础设施资产证券化

从我国目前的实际情况上看，国有企业的基础资产适合于证券化。我国属于发展中国家，国有企业正处于迅猛的发展上升阶段，基础设施建设量相当大，特别是在振兴东北老工业基地和开发西部的进程中，基础设施的建设又将迎来一个新的高峰。目前，我国国有企业的基础设施建设的资金大多由企业自有资金和银行信贷来筹资，但仍难以满足基础设施建设的资金需求。基础设施建设的特点是建设周期长、资产投资量大、回收期长、风险较低、回报稳定等等，这些特点完全符合资产证券化的发行条件。而另一方面，虽然我国实行积极的财政政策，企业可以通过发行一些债券融集基础设施建设的资金，但从某种程度上讲，这些债券的发行面仍然狭窄，并没有带动更多的投资者的投资热情。所以，用资产证券化来融资，有利于缓解基础设施项目资金短缺的矛盾，弥补资金上的缺陷，充分发挥资产证券化的融资功能，改善国有企业的融资渠道。资产证券化操作简单化，又降低了融资成本，同时，又不会改变股东结构，有效的保持了所有者权益。所以说，基础资产证券化能有效的解决国有企业发展过程中基本建设资金短缺的问题。

从另外一个角度，国有企业还可以在基础设施建设的过程中也可开展诸如资产未来经营收益证券化、资产租赁收益证券化等多种形式的融资行为，目前上述两种证券化产品在我国已有开展，实施顺利。国有资产租赁、基础设施未来经营收益证券化的有益尝试，可以作为今后国有企业基础设施资产证券化的良好借鉴。

（三）国有企业应收账款资产证券化

我国国有企业拥有一大批质量良好或是通过重组后质量可以提高的应收账款，但由于这些应收账款的存在，使企业背上了沉重的还贷包袱，增加了企业的财务费用和经营风险，同时由于大量应收账款的存在，导致企业信誉下降，以致于更难获得必要的资金。另外，我国居民的资金供给能力始终很强，大量的闲置资金滞留于银行，这些资金中的相当一部分迫切希望寻求较高回报且安全可靠的投资方式。有选择地实施应收账款资产证券化，并逐步推行这种模式的资产证券化，既可以加速企业资金的循环和周转，又可以为投资者提供一个理想的投资工具。

三、国有资产保值增值证券化运作的策略

（一）政府的政策和制度性支持

从资产证券化在美国的发展历程可以发现，政府在其中起到了非常重要的作用。主要表现在政府为资产证券化提供政策和制度保障，包括制定符合国情的贷款政策、保险政策、资产证券化政策等。政府可以通过成立专门的机构来促进证券化业务的发展，如美国成立的联邦国民抵押协会、退伍军人管理局、政府全国抵押协会，这些机构以国家信用为后盾，通过向抵押贷款和证券发行提供保险计划，保障了抵押贷款发起人和证券投资者的根本利益，极大地促进了抵押市场和证券化市场的发展与繁荣。

在我国，我们同样可以以政府为引导，推动资产证券化战略。积极借鉴国际先进经验，结合我国实际情况，制定资产证券化的指导性原则，在稳步推进过程中，做好试点工作，在中央大型企业中选取几家进行资产证券化的试点，以试点为突破口，寻找问题，积累经验，为大规模引入奠定基础。

（二）证券化的税务减免

资产证券化过程涉及的税务费用相当庞大，这些税务费用都会直接影响资产证券化的成本。在国外，一般为发行资产支持证券这一特定目的而成立的特设交易机构以及资产支持证券购买人都能享受到一定的税收优惠，以减轻证券化的成本。

我国税收制度并不完善，因此对证券化的制约相对较少。在现行的税收体系中，可能影响到证券化过程的税种有印花税、营业税和所得税。这些税的设立将提高证券化过程的成本，这方面可以采取国外一些国家的通行办法，免除证券发行、交易过程中的印花税，降低或免除利息收入中应交纳的营业税等，应用技术手段加以解决。

（三）建立中央优先权益登记系统

在资产证券化过程中，资产转让或出售都会涉及在标的资产上已有的优先权益问题，所以需要明确的法律制度来保护及确认优先权益及其先后次序。

各国资产证券化的经验显示，建立中央优先权益登记系统是保证优先权益登记和监管的一个重要实施手段。在没有中央优先权益登记系统的情况下，标的资产（如应收账款）在转让中，受让方没有客观的途径确知该资产以前是否曾经被转让给第三方。同样，除非转让人披露，以后转让中的受让人也无法知道第一次转让的情况。

因此，有效的中央优先权益登记系统应该具有两大基本功能。第一，确认被转让资产上已有的优先权益；第二，实施有关法律，监管资产上的优先权益。法律经济学分析中心对法律比较健全的国家进行了分析对比，发现法律比较健全的国家在资产证券化实践中普遍采用了中央优先权益登记系统，以保证优先权益的确立，在发生资产转让交易时能及时通知债务人。而我国现有法律制度下，在优先权益的登记方面并没有相应的机制。资产证券化过程涉及众多债务人，建立中央优先权益登记系统是中国推进资产证券化实践的一个重要实施步骤。

（四）建立发达的金融体系

资产证券化需要有一个发达的金融体系。美国作为开展资产证券化最早的国家，主要是因为它是世界上最重要的金融和商业服务中心，由于长久以来在国内和国际上提供金融服务所积累的丰富经验，加上创新能力和高水平的专门知识和技术，美国在世界各地建有巩固的商业联系。美国的国际金融市场如：银行、保险、证券、基金管理、衍生金融工具等的发展，也有赖于相关领域众多具有高度专业技能的人员如：律师、会计师、审计师、证券专家及其他专业顾问的支持。它不仅有中央银行（美联储），而且还有商业银行、投资银行、数量众多的外国银行、种类齐全的专业金融公司和各类大财团，这些机构都为美国的资产证券化提供了可靠的载体和循环空间。如投资银行，除提供传统的银行服务外，它还在多个方面扮演着重要角色。例如提供财务咨询和协助、为新公司筹集资金、为证券化进行设计、协助公司间的兼并与收购等。在此类银行中，很多都以经纪人或报价人的身份积极投入到证券化业务或进行证券交易。它们已经成为美国资产证券化业务的主力军。

借鉴美国的成功经验，我国同样也有必要积极推进金融市场体系的建设。这需要国家充分发挥宏观指导作用，加强金融市场中介组织的建设，严格市场准入和从业标准，提高市场信息的及时性、准确性、完整性，增强资产证券化市场的透明度和效率，同时，还应加快国有企业信用体系建设，强化信用的市场化约束，形成具有调控力度的信用机制，在大力发展金融交易市场的基础上，推进债券市场和证券市场的发展和完善，为资产证券市场交易的成功进行奠定基础。

参考文献：

[1] 孙秀钧，解析资产证券化[J].金融视点，2008，7

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关键词：资产证券化；特征；法律关系及问题

一、资产证券化概述

（一）资产证券化的含义

所谓资产证券化，主要是指发起人将公司或者企业现有的缺乏流动性，但在未来不确定时间段内能够产生稳定的、预期的现金流的特定资产或资产集合出售给特殊目的载体，该载体采用正规化渠道，如优化资产结构安排等方式，增加资产收益、降低资产风险和增强资产信用，最终将这部分资产转化为在资本市场可以实现自由流通的市场化证券，并且借助证券经营机构销售给投资者的活动。在我国，依据基础资产的不同可以将资产证券分为住房抵押贷款证券化和资产支持证券化两大类。

（二）资产证券化的特征

首先，资产证券作为一种资产信用融资方式，与银行信用、企业信用以及其他传统的融资方式相比，大有不同。一方面，资产证券化所体现出的资产信用融资方式既能适应现代金融市场发展的需求，不断拓宽自身内涵与外延，另一方面，又能体现新形势下对金融市场的创新与发展，以及对促进金融资产流通、金融体制改革相关目标的追求。其次，资产证券化是一种提供表外融资的融资方式。从对资产证券化过程中相关资产安全以及对投资者的相关合法利益的保护的角度出发，在证券化资产实现过程中，将证券化的资产与发起人自身的资产相互隔离，以免出现两种资产被人为故意的相互参合。最后，资产证券化是一种结构性融资方式。在这种融资运行模式下，相关机构参与人往往利用自身的专业化优势在对拟证券化的资产全面查询、分析、评估的基础上，依据一定的标准（如资产的信用等级和预期发展状况），对资产进行结构性优化整合。也有的是将此类资产进行信用增级，以提高证券化资产的质量和信用等级。

二、资产证券化法律关系分析

（一）资产证券化法律关系的主体

资产证券化法律关系中包含多方主体，除了证券发起人、发行人、证券承销人和投资者，还包括资产服务人、信用增级人、信用评级机构等。其中，资产服务人主要是提供与资产证券化活动开展有关的服务，并以此作为资深经营业务范围的机构或者组织，简言之即为提供服务管理资产、获取报酬；信用增级人顾名思义是为了增加证券化资产的信用等级、减少其信用风险，以期让更多的投资观望者将目光集中于该种证券，最终进行购买投资行为；信用评级机构对各种名目的证券化进行评级以帮助投资者科学决策，降低成本、减少风险。

（二）资产证券化法律关系的客体

资产证券化往往是由多个法律关系复合而来的，所以它的法律关系的客体也呈现出多样化。例如，在资产证券化过程中所产生的大量现金流。这些现金流是担保资产证券化、保证证券发行业务得以落实的资金基础，倘若该现金流基础出现问题，那么势必会造成资产证券化过程受阻、中断。因此，该现金流必须足够支付资产证券化服务费用、足以偿付资产支持证券的权益。

（三）资产证券化法律关系的内容

资产证券化活动是一项十分复杂的工作，广泛涉及多方参与主体，而各主体间存在不同的法律关系，这也导致了资产证券化法律关系的内容复杂多样。具体来说，资产证券化过程中主要的法律关系包括但不限于以下几个方面:1.发行人和投资者之间在证券法意义上存在着投资法律关系。根据法律推理，投资者在支付相应资金购买资产转化证券后，必将享有相应的权利。例如，投资者能够如期收到预期承诺的投资收益、根据自己意志自由地转让债券以及其他能够转让的权益、如实获取本人购买的资产证券的相关信息等权利；而作为另一方的发行人则需承担相应的义务，如应该按期支付证券收益，按照规定披露证券信息等。2.发行人和资金保管机构之间存在着的委托法律关系。在该法律关系中，发行人作为委托人把资金交付给资金保管机构，即受托人来进行保管。依据资金保管合同的约定，保管人负有保障资金安全、定期向资产支持证券持有人支付投资收益，以及定期向发行人提供服务报告的义务。

三、我国开展资产证券化过程中的若干法律问题

（一）信用评级法律问题

20世纪80年代以后，我国大力倡导发展社会主义市场经济并不断推进、深化经济体制改革。伴随着政策的倡导和支持，诸多形式各异的证券争相在证券市场及相关场外市场发行，且随着经济的繁荣，证券发行量也逐步攀高、蒸蒸日上。改革开放至今，信用评级业在我国的发展状况已今非昔比，相关制度及措施也逐步构建。但不得不承认的是，虽然我国的信用评级业发展迅速，但与欧美等信用评估业较发达的西方发达国家相比，我国的信用评级业还存在诸多问题，需要完善之处众多。典型的问题在于我国在信用评级方面的立法比较薄弱，相关法律法规制定的欠缺及贯彻落实的不到位。在我国，目前主要有《证券法》《公司法》《企业债券管理条例》以及配套的法规、规章。在这其中，需要重点提一下《证券法》，其作为我国调整证券发行的具有最高级别的法律，却没有对证券信用评级予以详细的规定，这直接造成了证券信用评级没有明确的指导规范，也极大地阻碍了整个行业的健康发展，这非常值得反思。关于信用增级法律问题，通过对国外实践的观察，我们可以看到，由第三人提供担保或保险是相对来说最有效的信用增级方式。虽然我国1995年颁布的《担保法》为第三人提供担保这种外部信用增级方式提供了一定的法律依据，但就现阶段来讲，我国第三方金融担保机构的发展尚且处于起步阶段，还没有得到完全的释放与发展，因而将为资产证券化提供外部信用增级的期望寄托于金融担保机构时机尚不成熟。总结外国的相关实践经验，资产证券化发达的国家（地区）的政府或政府性质的机构，多是通过提供担保的方式给予资产证券化极大的支持。与之相反的是，我国《担保法》不仅不对此提供支持鼓励，甚至对政府担保做出严格限制，不准许政府或政府性质的机构为资产证券化提供担保。种种因素都将导致我国在资产证券化中很难充分发挥外部信用增级机制的作用，最终束缚了我国资产证券化的健康平稳发展。经过上述对资产证券化的具体分析以及对资产证券化过程中依然存在的法律问题的指明，笔者认为资产证券化是促进社会主义市场经济发展的必然选择，但只有完善各方面制度，有效规范其运作，才能发挥其巨大的优越性。一方面，可以借鉴外国经验，如可以适当放宽政府作为第三方提供担保作为外部信用增级的强大后盾；另一方面，应当完善信用评级法律法规，填补法律空白，为今后资产证券化的发展提供有利条件，并且还要对法律存在冲突的地方做出明确规定，纠正以往法律适用错误。

参考文献：

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一、资产证券化的起源和发展

资产证券化起源于60年代末美国的住宅抵押贷款市场。当时承担美国大部分住宅抵押贷款业务的储蓄金融机构，主要是储贷协会和储蓄银行，在投资银行和共同基金的冲击下，其储蓄资金被大量提取，利差收入日益减少，而使其竞争实力下降，经营状况恶化。为了摆脱这一困难局面，政府决定启动并搞活住宅抵押贷款二级市场，以缓解储蓄金融机构资产流动性不足的问题。1968年，政府国民抵押协会首次公开发行“过手证券”，从此开全球资产证券化之先河。

80年代以来，随着世界经济的飞速发展，资产证券化的内含和外延也发生了变化。资产证券化的概念按以下顺序扩展：住宅抵押贷款证券化银行信用证券化资产证券化。

所谓住宅抵押贷款证券化，是指住宅抵押贷款的发放机构将其所持有的抵押贷款资产，汇集重组成抵押贷款组群，经过担保或信用增级，以证券的形式出售给投资者的融资过程。通过证券化这种方式，住宅抵押贷款的原始发放者将其贷款资产从资产负债表上消除（因为发行的是无追索权的债券），同时得到了现金或其它流动性较强的资产。相比而言，银行信用证券化的范围比住宅抵押贷款证券化要广得多，它包括汽车贷款、信用41经济导刊1999年第2期购买价格真实交易余款退回卡应收账款、计算机贷款和其它商业贷款等银行资产，均可作为证券化的对象。被证券化资产的原有者不仅指商业银行等贷款机构，还可以是企业等非金融机构。并且被证券化的资产可以突破信用资产的范围，扩展到其它的资产形式。至此，资产证券化的概念已不仅指一种实际过程，而在更重要的意义上成为一种具体内容十分丰富的理财观念和方式。

二、资产证券化的操作原理

（一）资产证券化过程中的参与者资产证券化作为一种新兴的金融工具，由于它具有比传统融资方式更为经济的优点，因而近年来发展迅速，被证券化的金融资产种类越来越多，证券化交易的组织结构也越来越复杂，一般来说，资产证券化过程的主要参与者有：发起人、特设信托机构（SPV）、承销商、投资银行、信用提高机构、信用评级机构、托管人、投资者等。资产证券化的基本结构如图1所示。图1揭示了资产证券化的基本结构是发起人将交易的金融资产组合与发起人完全剥离，过户给特设信托机构进行运作，信托机构将金融资产经过信用评级后在资本市场上发行资产支持证券，确保有关资产现金流收入在不太理想的情况下向投资者的本息回报的流向仍然畅通。

（二）资产证券化的操作步骤

资产证券化的基本运作程序主要有以下几个步骤：

1确定资产证券化目标，组成资产池。发起人一般是发放贷款的金融机构，首先分析自身的资产证券化融资要求，根据清理、估算、信用考核等程序决定借款人信用、抵押担保贷款的抵押价值等，将应收和可预见现金流资产进行组合，根据证券化目标确定资产数，最后将这些资产汇集形成一个资产池。

2组建特设信托机构（SPV），实现真实出售。特设信托机构是一个以资产证券化为唯一目的的、独立的信托实体，注册后的特设信托机构的活动必须受法律的严格限制，其资金全部来源于发行证券的收入。特设信托机构成立后，与发起人鉴定买卖合同，发起人将资产池中的资产出售给特设信托机构（SPV）。这一交易必须以真实出售（TrueSale）的方式进行，即出售后的资产在发起人破产时不作为法定财产参于清算，资产池不列入清算范围，从而达到“破产隔离”的目的。破产隔离使得资产池的质量与发起人自身的信用水平分离开来，投资者就不会再受到发起人的信用风险影响。

3完善交易结构，进行信用增级（Creditenhancement）。为了吸引更多的投资者，改善发行条件，特设信托机构必须提高资产支持证券的信用等级，使投资者的利益能得到有效的保护和实现。因为资产债务人的违约、拖欠或债务偿还期与SVP安排的资产证券偿付期不相配合都会给投资者带来损失，所以信用提高技术代表了投资银行的业务水平，成为资产证券化成功与否的关键之一。

4资产证券化的评级。资产支持证券的评级为投资者提供证券选择的依据，因而构成资产证券化的又一重要环节。资产证券化的评级与一般债券评级相似，但有自身特点。信用评级由专门评级机构应资产证券发起人或投资银行的请求进行。评级考虑因素不包括由利率变动等因素导致的市场风险，而主要考虑资产的信用风险。被评级的资产必须与发起人信用风险相分离。由于出售的资产都经过了信用增级，一般地，资产支持证券的信用级别会高于发起人的信用级别。资产证券的评级较好地保证了证券的安全度，这是资产证券化比较有吸引力的一个重要因素。

5安排证券销售，向发起人支付购买价格。在信用提高和评级结果向投资者公布之后，由投资银行负责向投资者销售资产支持证券（ABS），销售的方式可采用包销或代销。特设信用机构（SPV）从投资银行处获取证券发行收入，再按资产买卖合同中规定的购买价格，把发行收入的大部分支付给发起人。

6证券挂牌上市交易，资产售后管理和服务。资产支持证券发行完毕后到证券交易所申请挂牌上市，从而真正实现了金融机构的信贷资产流动性的目的。但资产证券化的工作并没有全部完成。发起人要指定一个资产池管理公司或亲自对资产池进行管理，负责收取、记录由资产池产生的现金收入，并将这些收款全部存入托管行的收款专户。托管行按约定建立积累金，交给特设信托机构，由其对积累金进行资产管理，以便到期时对投资者还本付息。待资产支持证券到期后，还要向聘用的各类机构支付专业服务费。由资产池产生的收入在还本付息、支付各项服务费之后，若有剩余，按协议规定在发起人和SPV之间进行分配，整个资产证券化过程即告结束。

（三）资产证券化收益与风险分析

1资产证券化对各参与者的收益分析

（1）发起人：资产证券化的发起人通常是金融机构，也可以是其他类型的公司。资产证券化可以给发起人提供更低的融资成本、较低的经营杠杆、用来扩展和重新投资的立即可用资本、多样化资金来源以更好的资产负债管理，使得金融机构能够更充分地利用现有的能力，实现规模经济。通过证券化的资产在公开市场中出售，金融机构可迅速获得流动性。

（2）特设信托机构（SPV）：特设信托机构是一个中介机构，它购买发起人的原始信用产品，加以整合，然后出售包装后的证券。SPV以某种价格购买信贷资产，通过将它们包装成市场交易商品，而增加了信贷资产的价值，然后以一个较高的价格出售。通过购买、证券化和出售，SPV几乎将信用风险都分散给投资者承担，这样使得SPV降低其所有者权益成本，因为这些资产将不再出现在资产负债表中。

（3）信用提高机构：信用提高机构可以是母公司、子公司或者其他金融机构，它可以是担保公司或者保险公司。它作为一个第三方实体更适合于使这类交易成为“真实出售”，信用增级机构通常按比例收取一定的服务费用，如按担保金额的05%收取。

（4）投资银行：资产证券化为投资银行开辟了一项新业务。投资银行在资产证券化过程中充当承销商的角色，并获得其发行收入。

（5）投资者：证券化过程为投资者在市场中提供了一个高质量的投资选择机会。由于大多数组合资产都是由许多小额信用资产集合而构成，促进了组合的多样化，即使其中的一两个贷款违约，也不会对整个组合有质的影响。而且许多组合资产保持地理区域多样化，因此，某一地区的经济的低速发展不会深刻或迅速地影响到整个组合资产的绩效，而且投资者通过购买不同的组合资产的部分证券而能够避免地理和行业的集中带来的风险。由于信用评级由第三方执行，然后公布等级，投资者不用自己去分析每个发起人的资信，这也处理方式会计要素表1表内处理与表外处理比较是吸引投资者的一个优势所在。

2资产证券化的风险分析

由于资产证券化非常复杂，每一次交易无论怎样被相当好的结构化，并被彻底地加以研究和精确地用文件证明，都仍然存在一些风险。常见的资产证券化风险有如下几种：

（1）欺诈风险：从美国证券市场及其他国家证券市场中我们可以知道，由于欺诈的发生而使投资者受损的例子屡见不鲜。陈述书、保证书、法律意见书、会计师的无保留意见书及其他类似文件被仍不足以控制欺诈风险的发生。

（2）法律风险：虽然法律函件及意见书原本是为了消除外部的风险因素，但有时法律的不明确性及条款的变化本身往往成为整个交易过程中的风险因素，事实上法律风险是资产证券化过程中一直伴随且起关键作用的一种风险。

（3）金融管理风险：资产证券化是金融管理发展的高峰，它代表了履约、技术和结构技巧的完美的平衡。如果任一因素发生故障，整个交易可能面临风险。我们把这种风险称为金融管理风险，主要包括参于者不能按协议进行交易，设备不能按要求运作如电脑故障，以及交易机制出现故障等。

（4）等级下降风险：从已有的证券化实例中人们已经证实，资产证券化特别容易受到等级下降的损害，因为资产证券化交易的基础包含许多复杂多样的因素，如果这些因素之一恶化，整个证券发行的等级就会陷入危险境地，从而对市场产生巨大的影响。

除了上述几种风险之外，还存在一些其他风险，诸如政策性风险、财产和意外风险、合同协议或证券失效、对专家的依赖风险等等。所有这些风险都不是彼此独立地存在着，而是相互联系的。这些证券化风险的影响及发生的可能性因交易的不同而有所不同。因此投资者必须识别这些风险，分析它们的规模，审查减少风险的方法，以及正确估计那些减少风险的手段的有效性。投资者在任何资产证券化过程中，应阅读资产支持证券交易中所提供的陈述书、保证书及赔偿文书等文件，了解他们的责任范围，查看是否有法律顾问出具的法律意见书以及注册会计师的无保留意见书。要对证券化结构中存在的大量风险进行防范，最重要是看信用增级的手段，是否有一家信誉卓著的银行或保险公司提供百分之百的担保。

（四）资产证券化涉及的会计和税收问题

资产证券化过程中所涉及的会计、税收和法律等问题是资产证券化成功与否的关键所在，它们涉及到证券资产的合法性、盈利性以及流动性，关系到每一参与者的利益，影响资产证券化的动机和结果。

1资产证券化的会计问题

资产证券化交易在会计处理上，主要考虑两方面问题：（1）被证券化的资产和相关债务是否应该被分离出资产负债表，即是表外处理还是表内处理的问题，这里还包括会计确认问题，即收益和损失的确认；（2）合并问题，即特设信托机构（SPV）是否需要和证券化发起人合并财务报表的问题。

对于是否把被证券化的资产和相关债务分离出资产负债表这个问题，主要取决于该证券化行为被当作销售处理还是担保融资处理，这是发起人（卖方）所关心的一个关键问题，因为不同的处理方法会对发起人的财务报表产生重大影响，这种影响可列表如下：

在了解了上述影响之后，我们来比较一下传统会计处理方法和近年来最新采用的金融合成分析方法对资产证券化所产生的后果。

最典型的证券化传统会计确认方法当然要属“风险与报酬”分析法了。按照这种方法，如果发起人仍保留已转让资产的绝大部分收益和风险，则证券化交易视同担保融资，证券化资产仍继续被确认为一项资产，通过证券化所募集的资金被确认为发起人转让了相关资产的绝大部分收益和风险，那么该证券化交易被作为销售处理，所转让的资产转移出资产负债表，所募集资金作为一项资产转让收入，并同时确认相关的损益（即表外处理）。在“风险与报酬”分析法下，金融工具及其所附属的风险与报酬被看成是一个不可分割的整体，因此，如果发起人仍保留证券化资产相关的一部分风险和报酬，且被保留的这部分被判断为很重要的话，则发起人在其资产负债表上仍然要继续确认这项资产，同时将来自于证券化资产的转让所得税为担保负债的结果。但在当今金融技术飞速发展，使得基于基本金融工具上的各种风险与报酬能被有效地分解开来，并以各种相互独立的金融衍生工具作为载体，分散给不同的持有方。毫无疑问，“风险与报酬”分析法只对证券化交易作了非常简单和不全面的反应，这很明显与会计所追求的“公允（TrueandFair）反映”背道而驰。同时“风险与报酬”分析法中“绝大部分”的判断，定质容易定量难，它要求辨认和估价证券化过程所带来的各种风险和报酬所保留或转让部分是否占有绝大部分，这无疑会增加实际操作上的难度和主观性。

由于传统的会计确认方法的局限性，使其难以适应越来越复杂化的金融环境，从而给金融交易的进一步创新与有效管理带来了诸多不便，因此，迫切需要会计模式的改进与创新。正是在这种环境压力下，美国第125号财务会计准则（SAFSNo.125）：《转让和经营金融资产及金融负债的取消会计》（AccountingforTransfersandServicingofFinancialAssetsandExtinguishmentofLiabilities）突破传统框框，另辟蹊径，采用了“金融合成分析法”（FinancialComponentApproach）。按照这种方法，在涉及金融资产转让的情况下，应该将已经确认过的金融资产的再确认和终止确认的问题与因金融资产的转让合约所产生的新的金融工具的确认问题严格区分开来。换言之，对已经确认过的金融资产因发生转移性的交易所面临的再确认或终止确认的处理，取决于转让方的销售意图，也即决定一项资产交易能否进行销售处理要看其控制权是否已由转让方转移给受让方，而非看其交易形式。

在资产证券化交易中，由于发起人与特设信托机构（SPV）有着千丝万缕的利益关系，SPV是否应该合并入发起人财务报表当中，也成为证券化会计一个亟需解决的问题。一旦SPV被视为发起人的子公司而合并入发起人的财务报表，那么，两个独立法人实体也就被视为一个经济实体，两者之间的交易也就变成了经济实体内部交易，必须从合并报表中剔除出去，这或许是证券化设计者所不愿看到的，因为一旦合并，发起人与SPV个别报表中原先不管怎么确认，作销售处理也好，作融资处理也好，对合并报表来说，得出的结果是相似的，进行复杂的金融安排，并不会实现原先所期望的结果。

现行的合并理论与实务是以母公司对关联公司活动的实际控制程度作为判断合并与否的依据，而不是注重于法定持股比例的多少，凡是对关联公司的经营活动和财务活动有重大控制权的都被列为合并范围之列。显然，问题的实质在于判断以信托形式存在的SPV是否属于发起人的一个准子公司，通常有以下3个判断标准：

（1）SPV为发起人带来收益与发起人真实的子公司无实质性差异；（2）发起人直接或间接地控制着SPV，并从SPV的净资产中获利；（3）发起人拥有与这些利益相关的风险。

只要符合其中之一，就可判断为准子公司。这就意味着，如果发起人拥有相当比例的剩余权益，把SPV纳入合并范围似乎更符合会计惯例。

2资产证券化的税收问题

资产证券化的税收问题和会计问题一样十分重要，直接影响证券化的成本问题，可能导致可观的税收费用。

关于资产证券化过程中所产生的税务问题，在不同的国家各有不同，但总的来说应是本着税收中性化的原则（即不因证券化少缴税或多缴税），使税收机构和缴税者都能够接受。

（1）发起人的税收问题

当发起人向SPV转移资产时，有以下两个税务问题：

A如果证券化交易符合销售资产的条件，那么任何收益或亏损都必须被记入损益表内而后作为资本利得或资本损失处理。对资本利得是否应当征税，或是否应对之实行优惠待遇（即课以轻税），一直是税收理论界长期争论不休的话题。发达国家一般都对资本利得在税务处理上给予程度不同的优惠，而发展中国家则很少将资本利得的税务处理单独作为一个问题而加以特殊考虑。对资本利得采用轻税政策，可以达到鼓励资本流动，活跃资本市场，防止产生投资“锁住”状态的目的（即指财产持有人若发现自己有了资本利得，但考虑出售后要缴纳较重的普通所得税，便可能不愿出售，而形成“锁住”）。

对于证券化交易产生的资本损失，也有两种不同的做法，一种是可享受税收抵免待遇，另一种是由于税务机关可能认为其出售不是在发起人的正常经营范围内，因而所产生的损失不可扣税。

B发起人向SPV出售资产可能会产生印花税，税率即使很低，也可能给交易带来巨大的障碍。这可通过适当的安排，把证券化以债务形式进行，则可避免有关的印花税。

（2）特设信托机构的税收问题

对于SPV，需要考虑的税务问题是它是否需要纳税，如果需要，应通过哪些方法来降低税务负担。因为在SPV产生税务费用会增加证券化的整体成本，最简单的办法是在避税天堂（如开曼群岛）设立SPV；此外，也可以通过适当的安排，使该公司不被认为在发行地或资产所在地开展业务，从而达到避税的目的。为了明确SPV的税务地位，最好的办法是向有关税务机关预先确认。

（3）投资者的税收问题