资产证券化政策范文

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第1篇

关键词：资产证券化；会计政策；风险报酬转移

资产证券化于2008年金融危机前在发达国家迅猛发展，而我国的证券化业务起步晚，相关的会计处理原则还不完善，仅有《信贷资产证券化试点会计处理规定》用以规范和指导相关业务，而其他交易结构（如企业类、新型交易结构）下的会计处理准则还相对匮乏。因此梳理国内证券化会计处理原则，结合当前我国证券化业务相关会计准则的现状提出有益建议，对于规范各类别证券化发行行为、完善相关会计准则的制定有重要的理论与实践意义。

一、资产证券化的交易结构设计

（一）发达国家资产证券化交易结构类型

资产证券化产品的核心在于“出表”结构，其一般交易结果见图1，不同的交易结构决定了其采用何种会计处理方式更为合适。以美国为代表的欧美资本市场，具有资产证券化的丰富实践经验，并且配备了较为完善的配套法律和规则，形成了与我国资产证券化产品不同的交易结构。特殊目的机构（SpecialPurposeVehicle,以下简称SPV）是整个交易结构的核心，构成特殊目的机构的组织可以是独立的第三方机构，也可以是发起人或由其组织而成的资产管理机构，而不同的机构则直接影响到资产的会计处理方式。按照SPV的构成可以将资产证券化分为SPT型证券化和SPC型证券化。SPT是SpecialPurposeTrust的简称，该种模式下的发起机构会发起成立资产证券化信托机构，由该信托机构获得发起机构的基础资产债权，并向投资者出售信托资产份额获得资金。信托资产的所有权并没有发生实质性的转移，信托受益人不能向原始权益人主张贷款资产的权利，而债权人也不能对该资产向其主张权利。因而，符合“出表”的条件。SPC是SpecialPurposeCompany的简称，由原始权益人或者第三方独立机构充当SPV，如果由原始权益人充当SPV时，资产证券化就不符合“出表”的条件，而如果SPV由第三方独立机构充当，则可以实现资产证券化意义上的“出表”。按照SPV的作用可以将资产证券化产品细分为现金流型、市值型和合成型。不同产品类型的划分主要影响到原始权益人对基础资产的后续影响或控制。现金流型资产证券化产品模式下的SPV在获得原始权益人的基础资产之后，按照基础资产的优劣发行不同信用品质的债券产品，SPV并不对基础资产进行主动管理，而原始权益人则具有后续的影响力，此时，资产证券化产品就不能完全实现“出表”。市值型资产证券化产品则不同，SPV具有主动选择基础资产的权利，甚至能够自己建仓选择原始权益人来组合基础资产，这一模式下基础资产的实际控制人是SPV而非基础资产的原始权益人，因此能够实现完全意义上的出表。合成型模式是上述两种模式的组合，在这一模式下，需要采用一定的方式对基础资产进行区分，按照单个项目具体的交易来选择确认是否符合出表条件。

（二）我国资产证券化交易结构类型

我国资产证券化产品发展时间短，交易结构较为简单，SPV多由信托机构担当，SPV并不对基础资产进行主动管理，而是通过信托合同支付信托对价来取得信托资产。发起机构无需在合并财务报表中对该资产进行合并，当该资产相关的风险与收益权转移时则终止基础资产的确认。资产证券化业务涉及的主体主要包括：发起机构/发起人、SPV（信托机构/受托人）、贷款服务机构等。基础资产的原始债权人是资产证券化的发起机构/发起人，在信贷资产证券化业务中即为发起银行，其基础资产为其所拥有的贷款。在确定了基础资产之后，发起人将该资产交付给特殊目的机构SPV，由其负责基础资产的交易安排。当前，我国的SPV多由信托公司成立的信托计划作为SPV，SPV作为单纯的交易安排人而不对基础资产进行主动管理，即多为现金流型资产证券化产品。实际业务中，市值型资产证券化产品在我国尚不多见。购买资产证券化产品的组织或个人成为该产品的投资者/证券持有人。由于我国投资者群体对于资产证券化的认知程度有限，个人投资者购买资产证券化产品的较少，目前，多数投资者为银行、保险公司、券商等机构投资者。在资产证券化业务的存续期，资产证券化业务产生的现金流是由第三方进行管理的，第三方称为资金保管机构/资产管理人。资金保管机构/资产管理人负责现金流的核算、管理，将款项按照SPV的要求转给中央国债登记结算公司，并定期出具资产管理报告。而在企业资产证券化产品的交易结构中还涉及到信用评级机构、信用增级机构等。其在企业资产证券化产品中表现的更为明显。信用评级机构需要对基础资产进行评估，对现金流进行压力测试，并对违约情况进行估计，进而对各档证券进行评级，这将影响投资者对资产证券化产品的定价。正因为如此，对于部分资产证券化产品，发起机构相关联的股东或关联方，或者独立第三方可以对资产证券化的基础资产或者整个资产证券化产品进行增级，从而提高资产证券化产品的市场吸引力。

（三）会计处理的视角及基本思路

资产证券化业务一般涉及多项不同的会计问题，会计师事务所针对不同的问题出具相应的意见书。目前我国证券化业务的会计问题主要聚焦在确认、计量、合并及信息披露等四方面。会计问题产生与其自身特点密不可分，另外发起机构基于多项目开展证券化业务，而在此过程中涉及的不同会计问题就会形成会计处理中的多个视角。因此，“出表”与否，即基础资产终止确认问题是这类产品核心的会计问题。信贷资产证券化扩大试点后，发起机构对于证券化产品可以几乎不再保留风险报酬，进而通过会计师事务所的风险报酬转移模型的评测达到“出表”；另外，如资产支持票据的交易结构不设SPV，该融资方式以基础资产的预期稳定的现金流为主要还款来源，主要目的是发起机构希望拓宽除普通贷款及债券融资外新的融资渠道，且仍希望掌控拟证券化的资产所有权。因此对资产选择合适的计量原则是该类证券化产品核心的会计处理问题，如依照账面价值后续计量或公允价值计量问题。金融资产证券化产品的确认、计量、合并及信息披露的处理对应为会计问题处理的基本思路。确认原则是会计处理的核心。由于金融资产不仅分析过往事项的现金流，而且还要对预期事项的现金流进行考量，因此是确认的难点；同时，涉及金融产品的确认终止问题，需要根据《企业会计准则22号》进行认定。金融资产的计量是针对其属性及分类的选择，通常依据公允价值并嵌入衍生的金融工具。在具体执行中，由于衍生的金融工具含有正履行的合约使得公允价值实现难度较大。基于此，会计事务所往往利用评级组织对预期现金流测算模型进行综合评判。尤其是发起组织为促进销售，要自持部分证券作为新的资产在会计报表中确认，需要多种模型进行公允价值获取。关于SPV合并，假若SPV控制发起机构，则合并SPV，否则需要把SPV作为独立主体核算。尽管如此，是否对SPV进行合并仍需谨慎处理，如考虑到证券化产品对发起机构影响力强，仅在财务报表披露不合并SPV信息会影响其目标实现，因此发起机构可设立特殊SPV调节利润。另外，关于信息披露，国内实践通常做法是，如果未确认金融资产，则在报表中进行描述。由于证券化产品的后续计量严重影响财务比率，因此在报表中是否详细披露较有争议，需依据实际情况进行把握。

二、不同出表模式下资产证券化产品的会计政策选择

（一）出表动机

证券化出表动机受发起机构性质、资产证券化目的、监管规范度及市场接受度等因素共同影响，这是由发起机构商业行为主动选择的结果。第一，基于不同的发起机构，企业类机构的资产证券化可使融资成本下降，尤其是对信用评级低的机构，基础资产被证券化后更利于获取低成本资金，因此企业类机构希望以担保融资形式进行资产证券化，倾向不“出表”；相反，银行类机构对资产数诉求相对低，资产证券化可获取贷款额度，基于风险资本控制，银行类机构希望实现“双出表”。第二，基于证券化目的，大多数机构的资产证券化“出表”可以提高股东利益、利润或净资产收益率，降低流动比率或资产负债率，更便于企业融资。而对于金融类机构，资产证券化可盘活不良贷款，提高抵御风险能力。因此就证券化目的而言，发起组织希望证券化资产要在其单独的负债表外进行确认。第三，基于监管情况和市场接受度，国内的资产证券化监管层面要谨慎处理，发起机构要进一步保留业务仍处于蓬勃发展时期，监管层面考虑美国次贷危机等的影响，对于资产证券化业务仍相对谨慎，便于控制其风险。在市场接受度层面，发起机构自持基础资产及保留部分剩余收益，使得投资者接受度提高，更利于信用档次的提升。

（二）不同出表模式下的会计处理

目前证券化存在两种主要出表模式，一是SPV与证券化资产同时出表，二是SPV不出表而证券化出表。前者通过发起机构设置不附加条件，对基础资产全部出售，进而实现风险报酬转移，或利用会计事务所的转移模型保留少部分次级资产，依然符合国内会计准则相关的风险报酬转移；后者是发起机构保留大部分剩余收益权，以至于在会计层面不能确认为风险报酬全转移，因此依据相关规定进一步确认新的负债或资产，而表外的将把分摊及确认支付对价的账面差值纳入损益。

（三）常用数理模型

目前依据我国会计准则，基础资产“出表”与否在实务中的首要判断准则为确认基础资产的风险报酬是否几乎全部转移。具体的评价需经过相对严格的测评，并最终通过会计师事务所的“风险报酬转移模型”确认且出具意见书。除此之外，评价机构及主承销商会相应地设计“证券分层级”及“现金流拆分”模型以配合“转移模型”共同评价。其中，风险与报酬转移的比例会较大程度地受“证券分层级”模型的次级比例的影响，另外，转移模型评价后的“后续涉入法”及“金融合成法”的流程也会进一步地受“证券分层级”模型中的各层次级别及相应的附加担保条款的影响。

（四）会计披露问题

证券化业务中的会计披露要严格遵循银监会及中国人民银行的披露要求和企业会计准则。其中银监会对信贷资产类证券化产品发起机构的文件上报有详细严格的规范和窗口指导，相关的发行说明、交易文件及会计意见书等均可通过债券信息网站查询；另外，银监会也对企业资产类证券化产品的信息披露进行详尽说明，投资者可于债券信息网等网站查询发行说明书、会计意见书、交易文件等相关文件。对于企业资产证券化产品，证监会和中国证券基金业协会对披露内容亦有充分说明。到目前为止，财政部对相关发起机构在合并及单独财务报表中披露SPV并表与否及出表依据等仅作原则性要求。因此，国内发起机构信息披露标准尚未统一。

三、资产证券化产品会计处理业务问题及对策

（一）确认思路的问题及对策

当前国际上对基础资产进行会计确认的准则中，美国的“金融合成方法”更能真实公正地反映出交易实质，而就使用的便捷度及成熟度而言，“风险报酬转移”更占优势。而我国则采用以“风险报酬转移”为基本并结合国际上的“后续步入方法”及美国的“金融合成方法”的综合思路，即首先判断证券化资产是否转移所有的风险报酬，继而判断发起机构的控制权与否，如有则利用“后续步入方法”综合评判。上述的步骤突出了风险报酬转移判断，但风险报酬转移是基于风险报酬与控制为一体的观点，这在具体实务中过于理想化，因为资产证券化产品由于各种担保等其他衍生产品，风险回报与控制已脱离。因此，这种综合思路在复杂证券化产品的确认中将有失公允。随着我国证券化实务的交易结构不断发展，当前的综合性思路需要进一步优化和改革。加强修订我国关于企业会计准则的第23号文件，参考美国FAS165、FAS166相关的会计准则，建立以“金融合成方法”为基础的确认思路。第一，要进一步补充23号准则中的对于“金融合成方法”的描述性条款，在准则中第九条与“控制”相关的条款前列入其概念，进而凸显“合约拆分”和“控制”作为确认的评判依据；第二，修改23号准则中第七、第八条，淡化“风险报酬转移”的核心作用，调整判断标准为“金融资产已不受企业控制”；第三，关于“控制”的评判依据要在第十条后进行相关条款的增加，此部分可参照美国相关会计准则规定，例如企业破产中被转让的资产与企业无关，实现“破产分离”；或者金融资产可以被接受方无限制地转让抵押，而该资产发行的证券收益权则可被投资商有权转让抵押；亦或者拟转让资产将不受企业有效的控制，如在资产到期前企业有回购该资产的义务。最后可根据修改的控制概念及评判依据，并结合上述“风险报酬转移”的评价进行综合分析。

（二）分割监管的问题及对策

当前国内的资产证券化业务处于多头监管状态，这种局面的产生是由于业务中的基础资产、发起机构及交易结构均属于不同部门分割监管。另外，基于各类项目的差异性较大，使得统一的准则无法满足现实需求。这种情况在国际上也是存在的，如在大多数证券化业务发达的国家，也没有分门别类的会计细则进行对应处理，然而不同的是，发达国家具有统一的监督组织及完善的市场监督法规。针对我国当前证券化发展的初期，分割监管可以更专业及细化地对相关的产品进行有效管理，基于此，有针对性地、分类制定相关会计细则将更利于会计处理的科学选择。本文建议分别以基础资产、发起机构及交易结构为出发点，分类别地进行相关细则的补充。第一，在23号准则中要具体区分基础资产和发起结构的类型。根据发起机构的不同类型，我国分类监管不同的证券化产品。信托类及银行类等由银监会及中国人民银行进行监管，并制定其业务类型等规则。财政部可将针对于信贷类资产证券化制定的专项处理意见补充到23号准则中。另外，发起机构为非金融企业的，发行证券化产品的目的在于用低成本拓展新融资渠道，实现资产快速升值，在证券化过程中，此类企业为摆脱负担往往选择出售现金流不稳定、质量差的产品。因此，对于此类高风险资产，制定准则机构应出台有针对性的意见，把控SPV出表细则。简而言之，将税务总局、财政部、证监会等编写的有关资产证券化会计处理等相关规定，如《信贷资产证券化试点会计处理规定》，按照基础资产及发起机构的性质分类编入23号准则中。第二，根据交易结构的不同编写指引。基于我国当前会计政策形势，根据基础资产和发起机构的差异性来制定差异性会计准则时间成本较高。而交易结构的不同可以体现出不同的出表动机，因此，当前可先根据交易结果制定会计指引。交易结构主要通过“自持”及SPV体现，当交易为“主动管理型”产品时，SPV具备对基础资产的实际控制权利，SPV与基础资产“双出表”应被确认；当交易为发起机构可关联控制权的信托发行类产品时，SPV一般不能“出表”。另外，当交易为发起机构有一定比例自持的产品时，可对基础资产分为三类规范，即“出表”、“不出表”及“部分出表”。综上，国家财政部等部门可根据SPV自持比率及基础资产的控制实质，专门补充编写相关的指引，尤其对担保、赎回等条款设置进行会计处理规范。

（三）数理模型的问题及对策

当前我国数理模型的指导开发不够充分，并未形成统一标准。各中介间的交流少，且过分保护重要模型的开放，进而使数理模型在开发上难以一致化。另外，风险报酬转移模型考量中假设及方法较为随意，且在实务中未明确规定具体的计量指标，导致在不同的规则和假设下，数理模型本身的异质性会产生不同的结论，但客观计算“风险报酬转移”比例在实务中十分必要，尽管这一比例不能刻板将“几乎所有”等价于“转移比例90%”进行评价。事实上，资产证券化业务在我国仍处于初步快速发展阶段，在相关部门对梳理模型的有效指导开发下，信息对称性可在会计确认中有效提高。针对当前证券化业务发展的新形势，相关部门和机构应对指导性数量模型设计进行研究，尽快形成一致性规范，尤其是会计准则的制定机构及国内开展证券化业务较多的大型事务所应尽快着手进行。不可否认的是，证券化业务形式多样复杂，任意单独的参数或模型都不可能涵盖全面，甚至发起机构会根据某一模型在设计产品中进行人为操纵，如刻意改变机构自持比例，进而从表面上看似乎“刚好”满足条件。鉴于单一数理模型自身的局限性，改进措施为尽量设计相对复杂的模型，既能更全面地涵盖业务的种类，更能有效监督发起机构操纵套利。具体判断原则的规范要等待进一步的标准完全制定，监管机构也要更为严格地监管交易实质。从具体操作上分析，财政部与注册会计师协会要对我国具备证券业务资质的事务所提供窗口指导及专门培训，对事务所中不同的转移模型进行一定程度的参数规范，进一步提高模型间的可比性。

（四）会计相关信息披露的问题及对策

关于会计信息披露准则，国际上及我国均对风险信息披露做出要求，如国际准则要求，对由证券化产品发行引起的发起机构风险的信息进行详尽披露，国内准则也明确指出企业要对各类金融风险相关的信息进行披露，而对于风险外的信息描述未做披露要求。尽管风险信息外披露会提高发起机构的成本，但考虑到金融危机中全球证券化业务的教训及整条市场信息链的公开投入产出比例，披露风险外信息能降低由于低信息流通而产生的高交易成本，更有效的促进证券化市场规范快速发展。2008金融危机与会计规范的导向性相关。当时的金融危机产品为房地产贷款等基础资产再证券化，而国际及美国会计准则委员会过于强调公允价值在金融计量中的权限，未对再证券化产品信息披露及SPV合并做出明确严格的要求，进而导致为净化会计报表而出现的大量的大风险资产，这些高风险未采取足够的警示提示或平衡足够的对价。当前我国证券化业务信息披露主要有两项原则，一项是不同类别证券化产品的主管机构各自的披露规则；一项为37号会计准则中的财务报表附录的要素性披露，其中第一项操作性更强，但各机构还未对信息披露进行细则统一。虽然再证券化产品在我国明确禁止，但是基于我国证券化产品的监管及发展经验不足，应相对保守谨慎地制定会计准则，并具体要求披露风险外信息，进而及时把控会计处理中对金融市场产生的一切可能风险。具体而言，应加强证券化产品风险外信息披露的相关规范要求，如在37号会计准则中增设“会计信息披露指引”，发起机构需按增设的“指引”要求在当年财务报表附注中对披露信息进行列示，应着重列示产品的交易结构、事务所对交易结构资产“出表”的评判依据，并且提示模型局限性对会计信息处理的风险。四、结论目前，我国快速发展的多样化资产证券化产品进一步推进了国内会计实务处理的实践性发展。本文重点分析我国资产证券化业务中会计处理的基本规则，包括交易结构设计、会计处理思路、出表动机及信息披露等，并结合自身实际，对当前我国资产证券化会计实务中的缺陷逐一进行分析及提出相应建议，从而对各类别资产证券化的发行进行规范，并推动完善资产证券化相关会计准则的制定。

参考文献：

第2篇

关键词：资产证券化资产支撑证券特定交易机构融资方式

资产证券化（AssetSecuritization）是将原始权益人（卖方）不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场可销售和流通的金融产品的过程。进行资产转化的公司（银行等金融机构）称为资产证券化的发起人（Originator）。发起人把持有的各种流动性较差的金融资产，分类整理为一批批资产组合，售给特定的交易机构（SpecialPurposeVehicle，以下简称SPV），即金融资产的买方（主要由投资银行承担），再由交易组织根据购买下的金融资产为担保发行的资产支撑证券（Asset-BackedSecurities，以下简称ABS），以收回购买资金。交易机构管理的存量资产所产生的现金流入用于支付投资者回报，而发起人则得到了用以进一步发展业务的资金。

一、资产证券化的特征

1．“破产隔离”和融资安全性。当贷款、应收款等资产按照规范的证券化融资标准设计后，发起人收回现金，实现了融资。发起人其他资产的信用风险以及发起人本身的各种风险因素，都不会影响到已经证券化的资产和证券化的融资结构，即资产证券的投资者无须承担发起人的风险。即使发起人破产了，但由于发起人已经出售了用于证券化的资产，所以这部分资产已经不会被当成发起人的资产用于偿还发起人的债务。用一个资产证券化经济学的专业术语，就是“破产隔离”。破产隔离有两个含义：一个含义是上述资产证券化的融资结构与发起人的破产风险隔离，另一个含义是指SPV无破产风险。SPV被设计为一个不会破产的机构，SPV除了进行证券化业务外，不可进行其他业务，不得举债。

2．发起人扩大了融资对象。资产证券作为一种特殊的结构融资品种，吸引了属于它自己的投资群体，扩大了融资来源。在资产证券的投资者队伍中，一些人可能是发起人原来的投资者或贷款人，而另一些人则可能是新的投资者。由于资产证券经过信用增级，所以在信用评估中它一般会获得高于发起人公司本身的信用级别，从而被新的投资者所接受。这些投资者不会对发起人公司投资，因为发起人的信用级别达不到投资者要求的级别，但是可以对发起人的资产证券进行投资。结果，发起人既扩大了融资对象，也提高了自身在资本市场中的声誉。

3．资产证券化延长了融资期限。一个企业直接融资的最长期限，依据其信用等级状况不同而有所区别。即使对于最高信用级别的企业，银行也很少提供7年以上的贷款，原因是银行本身的负债项目大多数是来自居民的储蓄，其期限较短。资产证券的发起人，通过证券化融资获得新的投资者队伍。这些投资者拥有更高的信用级别和长期的投资期限，从而可以延长融资期限。而且，资产证券本身的期限结构可以设计成复合的多期限结构，以适应不同投资者的需要。

4．资产证券化有助于发起人进行资产负债管理。这是资产证券化对发起人最有吸引力的一个原因。这种融资技术为发起人的中期和长期应收款、贷款等资产提供了相匹配的负债融资来源。证券化的融资可以在期限、利率和币种等多方面帮助发起人实现负债与资产的相应匹配，使得发起人可以和不同情形的债务人，开展更大的业务量。如果没有这种融资技术，同样大的业务量是不可能完成的。

二、我国资产证券化实践中面临的问题

（一）缺乏合格的专业人才

1．缺乏深入掌握资产证券化理论的研究人员。对我国来说，资产证券化还是一个比较新鲜的事物，必须首先对之加以正确认识，抽丝剥茧，理清线索，还其本来面目。但是，由于缺乏一定规模和深度的研究队伍，我国对资产证券化的理论认识尚处于较浅层次，难以为实践提供有力的理论支持。

2．实务从业者的素质还有待提高。资产证券化是个系统工程，不但需要掌握资产证券化操作技巧的人员，还需要与之配套的其他领域的专业人才。目前，熟悉证券化相关法律的专业人才在我国还很缺乏，具备符合国际标准的信用评级和增级机构还很缺乏等等，这都制约着我国资产证券化的实践进程。

（二）缺乏合格的基础资产

合格的基础资产应具备七个条件：（1）现金流——资产具有明确界定的支付模式，能在未来产生可预测的稳定的现金流；（2）统计记录——持续一定时期的低违约率、低损失率的历史记录；（3）期限相似——本息的偿还分摊于整个资产的存活期间，资产的到期日相似；（4）分散化——金融资产的债务人有广泛的地域和人口统计分布；（5）信用——原所有者已持有该资产一段时间，有良好的信用记录；（6）抵押物——金融资产的抵押物有较高的变现价值或它对于债务人的效用很高；（7）同质性——金融资产具有标准化、高质量的合同条款。这些条件实际上就是从不同侧面对资产本质属性的表现。

合格的资产既是证券化的基础，也是资产证券化的核心机制——风险—收益真实化机制赖以存在的基础之一。因此，合格的基础资产对于证券化而言如同金字塔的塔基，塔基不牢，塔身不稳；塔基不大，塔身不高。但是，从我国目前的情况看，符合上述资产证券化七点要求的现实资产还很缺乏，能够适用于资产证券化的资产主要有商业银行住房抵押贷款、保费收入、大型公用基础设施收费、大型公司应收账款等。对这几类资产，笔者认为：

1．商业银行住房抵押贷款有两方面问题：一方面，对于商业银行的优质房地产抵押开发贷款和个人住房抵押贷款而言，这部分贷款总量不大，但却是商业银行不愿放弃的优质资产。没有相当规模的住房抵押贷款，住房抵押贷款证券化只能是纸上谈兵；另一方面，对于不良住房抵押贷款而言，虽然无论是业界还是政府都希望借资产证券化来实现不良资产的处置。但是，由于这些不良资产基本以国有企业负债及由此形成的企业资产形式存在，且多数是信用贷款，没有任何形式的抵押和担保，又缺乏大量、持续、稳定的长期资金供给，不符合证券化的基本要求。即便是通过信用增级，在现有体制下，也会带有浓重的行政色彩，极易形成新的表现形态的不良金融资产。“不良资产无法证券化，优良资产不愿证券化”是我国商业银行资产证券化困境的形象描述。

2．保费收入的主要问题是规模偏小。截止2006年底，全国保费收入合计为5641.44亿元①，无论是从保费收入的绝对额，还是从保险密度和保险深度②等相对指标来衡量，与发达国家相比，都存在着很大差距。同时，受我国居民收入水平、居民保险意识、保险产品开发程度以及保险服务水平等方面的制约和入世后保险业竞争加剧的影响，这一局面很难短期内得到根本改善。因此，保费收入目前还很难扮演证券化的重要角色。

3．大型公用基础设施和大型企业应收账款等资产。从资产特性上看，这部分资产数量巨大，历史资料较为完备，收益预期稳定，信用记录可信度较高，并且较易剥离，因此比较适合充当基础资产。同时从证券化需求上看，企业和公共事业机构也需要利用资产证券化来盘活资本、拓宽融资渠道、缓解资金需求压力、增加收益。因此，这部分资产有望成为近期我国资产证券化运作的首选目标。

（三）资本市场体系不完善

1．资本市场发育滞后

资本市场是资产证券化的依托。资产证券化虽然有着独特的操作机制，但它的发展和完善离不开完善的资本市场。然而，目前我国的资本市场还很不完善，主要体现在以下几个方面：

（1）资本市场发育不平衡。资本市场主要由证券市场、债券市场和中长期信贷市场三部分组成。从现状看，一方面，后两者发育相对滞后；另一方面，证券市场和债券市场内部发育也不平衡。证券市场主要以深沪证券交易所为主，适合不同层次企业证券融资和流动需要的多层次的交易体系有待形成。同时，企业债券发展相对缓慢，政策限制较多。

（2）资本市场的参与主体也不均衡。主要表现在国有大型企业为主体，其他非国有企业和中小企业参与度较差。就信贷市场而言，非国有企业和中小企业缺乏畅通的中长期信贷融资渠道。不少地方仍然存在对非国有企业贷款的歧视性政策，包括执行不同的贷款条件和不同的利率水平。就证券渠道而言，长期以来我国非国有企业和中小企业很难获得上市资格，国有大型企业拥有天生优势。企业资本市场运作的政策也不平衡，不能做到对非国有企业一视同仁。

（3）资本市场秩序混乱。资本市场违规操作问题突出，严重损害投资者的利益，导致投机心理盛行，缺乏长期投资驱动。在高风险、高投机的环境下，企业和投资者的行为都严重扭曲。

2．金融中介组织有待完善

资产证券化是一种复杂的金融业务。为保证证券化的顺利实施，需要多种金融中介组织为之服务。例如，需要资产评估机构、信用增级机构、信用评级机构、会计师事务所、律师事务所等中介机构的参与。但是目前我国金融中介机构缺位现象严重，致使相关工作很难顺利开展。我国的资信评级业尚缺乏完整、科学、统一的行业标准管理体系；评级机构的体系、组织形式以及运作都不太规范，资信评估机构独立性不强，其信用评定缺乏信誉，从而减弱了资产证券化的市场吸引力。

3．市场投资主体缺乏

市场投资主体从需求角度决定了资产证券化的成败。目前，我国资产证券化的投资主体主要集中在社保基金、保险公司、投资基金、商业银行、个人投资者等主体上，而这些主体的发育还不充分：

（1）社保基金。社保基金主要包括养老保险基金和失业保险基金。我国社保基金规模有限，基金余额占GDP的比率也仅为1%左右，远低于发达国家35%-75%的水平，也低于转型国家10%-20%的水平。而且近年来社保基金收不抵支现象十分普遍，“空账”③现象严重。社保基金有多大能力参与到资产证券化中来还是个疑问。

（2）保险公司。保险公司的基本职能是组织经济补偿和融通运用资金。因此，为了满足保险公司的给付义务，就客观上要求实现保费收入的保值增值。为了实现这一目的，以便为实施资产负债管理奠定基础，保险公司迫切希望涉足更广泛的资本市场，包括资产证券化市场。但是，目前的主要障碍是，一方面近年我国保险公司在保费收入普遍增长的情况下，资产质量却普遍下降，有些甚至出现了亏损；另一方面，我国实施的是严格的分业经营、分业管理的金融业经营管理体制，保险公司的经营领域受到了严格的限制，其投资领域也被严格限制在银行存款、国债、中央企业债券范围内，不久前才被允许可以在一定比例内通过投资证券投资基金间接投资证券市场。这样，从投资能力和投资准入上，保险公司都面临着一定的困难。

（3）证券投资基金。目前国内的证券投资基金为数不多，总规模不大，其成立的主要目标是投资于证券和债券市场，目前还很难将主要投资目标集中于资产证券。但是，从国外实践历史看，随着我国资本市场的逐步成熟和投资基金的发展壮大，我国的证券投资基金会逐步成为资产证券的强有力的需求者。

（4）商业银行。它拥有雄厚的资产和强烈的投资意愿，但是，与保险公司一样，受制于分业经营的投资限制，商业银行目前还无法参与资产证券化。但是，混业经营是大势所趋，随着我国金融业的逐步规范和行业风险度的逐步降低，商业银行有望获得投资于证券业的资格，从而很快扮演起重要角色。

（5）个人投资者。在近年居民储蓄余额持续居高不下的局面下，个人投资者拥有较强的投资意愿。特别是在目前投资渠道狭窄，投资风险较大的状况下，投资者迫切需要拥有较高信用水平的投资工具。显然，资产证券可以满足这一需求。但是，从目前看，由于资产证券日趋复杂，个人投资者很难单枪匹马的从事投资；同时，由于投资基金在我国发展还很缓慢和滞后，个人投资者也很难通过投资基金实现间接参与。所以，短时期内，个人投资者还很难真正参与进来。

（四）法律体系有待完善

1．法律体系既是资本市场有序运作的保障，也是资本市场发展的限制。现有市场经济的法律体系的不完备主要体现在现有法律要求与资产证券化发展要求的不协调上。例如，在保护债权人利益方面，《企业破产法》、《国有企业实行破产有关财务问题的暂行规定》还很不完善。在担保方面，我国担保法律制度不完善，至今没有建立统一的登记机关，登记事项缺乏明确的规范和标准。而《担保法》对国家机关充任担保人所作的禁止性规定又使政府提供信用担保支持制造了障碍。因此，担保法律制度的欠缺以及权威担保机构的缺位必定会制约资产证券化的开展。

2．除了证券化相关法律不相匹配外，还存在着司法环境不完善的问题。地方保护主义、司法腐败等因素导致的执法不严、违法不究现象严重损害了资产证券化的信用。

3．对于结构复杂的资产证券化而言，符合实际、完善的会计制度和税收制度是成功实施的重要保证。它们直接关系到证券资产的合法性、盈利性和流动性，也关系到每一参与者的切身利益。

就会计制度而言，主要涉及资产证券化资产出售、资产组合的构造以及资产组合的现金流的分配三方面。因此，如何进行证券化资产的表外处理、SPV和发起人合并财务报表问题、证券化资产的定价以及资产证券发行的会计处理问题等都需要通过财务会计制度来规范，不同的会计处理方式会导致不同的经济后果。但是，目前我国的证券化会计体系基本上还是一片空白。

就税法而言，税收通过收入的再分配实现了对资产证券化各参与主体经济利益的调节。因此，如何建立既能保护各方利益，也能促进资产证券化发展的税制是个很重要的问题。在现行税制下，资产证券化过程中可能会面临双重课税的问题，从而带来资产证券化成本的增高，继而削弱其融资效率。例如，由于资产出售的确认，发起人和SPV都将面临营业税和印花税的征收。此外，对投资者而言，在持有过程中所收到的证券利息是否缴税，在变现过程中的变现收益是否需要支付所得税或资本利得税等，目前的税法都没做出相应规定。

三、发展我国资产证券化的政策建议

1．通过金融创新，将住房抵押贷款与资本市场衔接，将住房抵押担保证券作为我国资产证券化的切入点。在引入住房抵押贷款证券化过程中，不宜操之过急。这不仅是因为目前还有许多障碍要克服，而且在各方面准备都不充分的条件下即仓促开展现有抵押贷款的证券化试验，很可能会导致整个证券化行为变得极不规范，甚至可能有失败的危险，从而对今后证券化业务的大规模发展产生不利的影响。为了确保证券化试验成功，就必须使整个资产证券化过程建立在规范、原始资产基础之上。具体操作时，可以考虑在上海、深圳等金融环境较好的城市中，选取大型房地产商开发的标准住宅小区，由一家实力雄厚的商业银行发放针对该小区的住宅抵押贷款，并确保贷款合约的完全标准化。然后，该银行把这些标准化的贷款合约组合成证券化的目标资产池，并将其出售给由这家银行与一家业绩良好的券商合资成立的特设机构SPV，最后由特设机构通过券商发行抵押支撑证券，从而最终实现抵押贷款的证券化。上述运作的关键在于规范重塑资产池，确保证券化过程中的每一步都能规范运作。当然，只要运作过程规范，交易架构严谨，证券化的实现形式可以是多种多样的。

2．引入国际合作。目前直接在国内开展大范围证券化的条件并不成熟，一方面国内对资产证券化不十分了解，要在短期内说服政府部门同意在国内发行资产支撑的证券非常困难；另一方面目前我国在法律、税收、会计等方面缺乏专门针对资产证券化的具体规定，有些现行的法规甚至直接阻碍证券化业务的开展，这一现状在短时间内也难以改变。因此，比较切实可行的办法是引入国际合作，方案的基本构想是：中方与国际上著名的投资银行合作，在境外成立特设机构SPV，由特设机构出面买断国内的基础设施项目，然后特设机构通过该投资银行在国际资本市场上发行以国内项目为支撑的证券，从而达到利用证券化为国内基础设施建设筹资的目的。

3．大力发展我国的债券市场，为提高ABS的流动性与合理定价奠定基础。资产证券化是以流动性来实现收益和分散风险的，没有一定规模的债券市场，资产证券化就不可能得到顺利实施。因此，结合当前市场化取向的利率机制改革，以及优化企业资本结构对企业债券市场发展的要求，大力发展我国的债券市场，形成一定的市场规模，这是资产证券化的必备基础。

4．建立符合市场机制运行规范的特设载体（SPV），实现标的资产的“真实出售”。在美国，SPV是以资产证券化为唯一目的的、有法律限制的、独立的信托实体，SPV与需要资产证券化的机构是市场上公平的交易者。它们在开展业务时，不受银行等相关利益机构以及财政等政府职能部门的影响和控制。而我国目前的信托投资公司与投资银行远非SPV，包括专门的几家资产管理公司也不是SPV。要实现ABS，要形成市场、形成规模，真正把它作为解决银企问题的一种途径，就必须按照市场机制的要求建立SPV。

5．支持机构投资者进入资产证券化市场。政府应在加强监督管理的前提下，为资产证券化构造良好的外部环境。在条件成熟的情况下，逐步允许保险基金、养老基金等机构资金进入资产证券化市场，使机构投资资本能成为该市场的主体。应当看到由于资产证券化的复杂性、风险性、期限性，仅依靠个人资金很难形成市场规模。

6．政府应大力支持，对不良资产证券化给予税收优惠。政府应该认识到银行不良资产证券化既是经济行为，也是政治行为，因此对其证券化操作应予以减免税收。美国为发展资产证券化，尤其是为实现住房抵押贷款证券化（MBS），实施了优惠税收政策，建立了一系列融资担保机构，诸如联邦住宅管理局（FHA）、联邦全国抵押协会（FNMA）、联邦住房贷款银行（FHLB），形成了完善的抵押贷款保险体系。我国发展资产证券化也需要政府在初期予以大力支持，建立相关机构，实行有效监管，防止国有资产流失。尽快以法律形式规范资产证券化流程，保证资产证券化有序进行。

注：

①参见中国保监会统计数据，。

第3篇

关键词:资产证券化 资本市场 金融市场

资产证券化上世纪70年源于美国，如今已成为当前全球金融市场最具活力的金融创新产品之一 ，其核心在于对贷款中的风险与收益要素的分离与重组，使其定价和重新配置更为有效，促使参与各方均可受益，实质是融资者把被证券化的金融资产的未来现金流收益权转让给投资者。

作为一项金融技术，资产证券化在发达国家的使用非常普遍，目前美国一半以上的住房抵押贷款、3/4以上的汽车贷款是靠发行资产支持证券提供的。在我国，由于银行有“短存长贷”的矛盾，资产管理公司也有回收不良资产的压力，资产证券化因此得到了积极响应。

资产证券化在我国发展的意义

资产证券化将货币市场和资本市场有机联结，一方面实现银行信贷风险“减压”;另一方面，在为资本市场增添交易品种的同时，也为市场输送源源不断的资金“血液”。前些年，国内银行贷款多为中短期贷款，但随着住房贷款规模的不断增大，银行贷款结构也发生了根本性改变，信贷结构“短存长贷”的矛盾使得银行业潜伏相当大的风险。因此，这一金融创新品种对我国金融市场的发展有着更大的意义。

加速我国金融改革

我国金融改革目前已经到了攻坚阶段，整个金融体制改革已经涉及到了关键的内核，也遇到了更大的阻滞。在此阶段，由于证券化的制度创新牵扯到广泛的主体与市场结构，因此更多地被看作是解决当前金融改革问题的重要催化剂之一。

利于改善资产负债表结构

资产证券化可以加强经理对公司资产负债表规模和结构的控制。例如，剥离资产的会计处理可以提高资本充足率和其他经济业绩指标(例如股权收益率)。证券化也可以释放资产，用于其他投资机会，如果外部融资渠道受约束或内外部融资成本存在差异，证券化就可能带来经济上的收益。

有利于银行分散和转移信用风险

证券化可以使融资渠道多样化，从而减少融资风险。将中长期贷款打包证券化后出售给投资者，这样银行业可使贷款成为具有证券流动性的贷款，有利于增加资产负债表的流动性。同时，金融机构也可利用证券化来消除利率错配。

使金融市场更加完备

通过证券化引入了更适合投资者风险偏好的新金融资产，提高了投资者得到多样化收益的可能。因为可以通过自己的判断来获得证券化了的贷款收益率，在认为其被低估时可以买入。

可见，资产证券化不仅能使金融机构和企业降低融资成本，从而更好地进行风险管理和控制，而且也为解决金融市场的很多难题提供了快速有效的手段。

资产证券化在我国发展的障碍

虽然资产证券化技术可运用在各种资产业务领域，但需要相应的法律环境、税务体系和会计制度及资本流通市场的配套来完成。目前，制约我国资产证券化业务发展的因素主要有以下几点:

法律环境制约

2005年4月，人民银行和银监会联合了《信贷资产证券化试点管理办法》，确定了在我国开展信贷资产证券化试点的基本法律框架。但信贷资产证券化需要多方面的政策法规相配套。因为现行公司法、银行法等法律法规都对证券化存在众多阻碍。同时，与发展衍生金融工具相配套的会计等方面的法规准则也不健全，相关的财务判断与会计处理缺乏合理的依据。此外，没有针对证券化过程制定专门的税收中性政策，因此，使得证券化的成本大大提高。

投资主体缺乏

证券化产品涉及一系列比较复杂的法律、会计框架，个人投资者有时很难理解其中的实质，而证券化的本质就是特定的风险与收益重组与分担机制，考虑到国内投资者的普遍不成熟，一旦出现问题，很可能无法理性面对，从而对政府造成压力。

体制障碍制约

我国的制度性改革一直是由政府主导的，而政府内部的协调一直是经济改革的难点之一。在证券化过程中，无论是风险还是利益的考虑，使得各种改革方案都难以得到政府内部的一致性通过。

由于资产证券化作为新的金融工具，我国还没有成熟的经验防范和监管其潜在的风险，因此只有充分认识到这些障碍并逐步解决这些问题，才能更好的促进资产证券化的发展。

资产证券化在我国发展的对策研究

对一次成功的资产证券化来说，需要具备两个条件:一是具有稳定的金融基础，在保护投资者利益的同时，使金融资产能够有效率地从发起人转移到SPV;二是强烈的投资者需求，这有助于降低发起人的融资成本。投资者需求水平取决于证券的风险特征和评级机构对信用的评级。那么，目前在我国金融市场还不甚完备的情况下如何推动资产证券化的发展，笔者认为应采取如下对策:

设计完善的监管体制或模式

由于我国金融监管制度实施分业经营、分业管理的体制，对于跨越多个行业的业务创新——资产证券化必然要涉及到多个金融监管部门。例如:如果要商业银行发证券的话，应该由银行业监督管理委员会，但是从另一个角度上来说，如果证券化是债的话，应该由发改委来管，主要是监管债的规模;证券化发了以后，可否上市交易，要由证监会来管。而会计准则方面，应该是财政部管。其结果是，财政部、发改委、银监会、证监会都想监管，但事实上都监管不了。

因此在这一问题上，既要考虑到我国金融管理体制的现状，又要考虑到证券化业务的特殊性，走联合监管的道路。

监管环境由一系列法律和法规组成，这些法律和法规与公司的组成和监管、信托的建立和受托人职责、融资报告要求和证券法有关，但并不局限于这些。虽然在不同的司法制度中监管环境存在显著不同，但大多数都包括了信息揭示要求、资产充足规则和偿付能力等规则因此，我们的法律法规也应着力体现这些方面的内容。

选择适合国情的资产证券化类型

我国资产证券化的道路如同西方国家一样，正从“抵押融资型”走向“真实出售型”及其混合时代。自2001年10月我国颁布实施信托法以来，以财产信托模式进行“抵押融资型”的资产证券化的形式层出不穷，例如金融租赁财产信托、股权及其收益权财产信托、房地产及其收益权财产信托、工业森林财产信托、出口应收帐款财产信托、银行不良资产财产信托等。这些抵押融资型的资产证券化在我国资产证券化实践中积累了相当的经验。

从目前我国法律框架来讲，“抵押融资型”的资产证券化比较适合我国国情，因为我国关于SPV法人制度、会计税收制度还未正式建立，特别是在资产证券化的资产评估与定价系统还未建立的情况下，“抵押融资型”的资产证券化对受托人和投资人更加安全有利，一方面不仅以未来收益作为支撑证券或信托权益的利益来源，而且还以发起人或委托人及其保证人的信誉，对收益不足或回购行为进行补偿或担保。当然这种安全性是建立在短期抵押融资的基础上。另一方面资产证券化这种金融产品其实是一种稳定收益证券(FIS)，对下不保底上有封顶的金融产品，站在受托人和投资者的角度来讲，这样“抵押融资型”的资产证券化似乎更有利。

此外，为了实现我国加入WTO的承诺，使我国银行业在2006年底符合“巴塞尔新资本协议”对银行资本的要求，加速我国资产证券化的进程，并解决上述实践中产生的问题，财政部于2005年1月5日颁布了《信托业务会计核算办法》，央行和银监会于2005年4月20日制定了《信贷资产证券化试点管理办法》，由此拉开了我国资产证券化正式大规模操作的序幕，进入了一个全新的资产证券化进程，即“真实出售型”的资产证券化。现经国务院批准试点的是国开行(ABS)和建行(MBS)两个方案，但它们都必须以信托方式进行资产证券化，即SPT方式的资产证券化。

第4篇

关键词：银根紧缩；国资资产证券化；发展诉求；策略研究

JEL分类号：R5　中图分类号：F830　文献标识码：B　文章编号：1006-1428(2011)11-0021-04

一、“银根紧缩”政策对我国地方政府GDP增长的影响分析

在几十年潜移默化的思想观念和考核体系中.GDP增长速度和总量似乎已成为衡量各级政府政绩的核心指标。政府以单纯追求经济的高速增长来促进经济社会发展作为政府公共服务的唯一职能.以GDP增长幅度作为衡量地方政府及其官员政绩的主要标准，甚至形成了所谓的“GDP政绩崇拜”。然而不可否认的是，在我国已经进入工业化中后期和城镇化进程加速推动的十二・五时期，地方政府要发展经济.实施重大项目建设，改善当地民生就必然需要较高的GDP作为“支撑点”。

由于GDP仍然是我国地方政府发展经济的“支撑点”，也仍然是衡量各级政府政绩的核心指标，所以，十二・五时期，我国经济发展方式转变和政府投融资体制改革将在很大程度上仍然沿袭以往“以政府投资为主导，以行政运作为主线”的发展思路来决定社会资源和资产的配置去向。这样，地方政府对投融资和金融的依赖性仍然存在。

由于中央银行通过大幅度提升银行准备金率和多次提高基准利率以达到紧缩“银根”和抑制流动性过剩的目的，从而实现国家从整体上对宏观经济进行调控的要求。使得对地方政府正在实施的“大项目带动大投资”的关键战略和GDP政绩带来了严重的影响。具体表现为：首先是地方政府的土地财政收入明显减少。地方政府的土地财政收入主要是土地出让金的收入。根据中国指数研究院对全国130个城市的数据监测显示，2011年上半年，全国130个城市土地出让金2011年与2010年同期相比下跌了5.5％。其次是地方政府的民生工程大批量开工而资金吃紧。以中央政府2011年施政举措中的保障性住房为例。保障房所需要的投资在1.3万亿元到1.4万亿元之间。中央财政预算拟安排补助资金1030亿元，其余1.197万亿元(约占总投资的90％)的资金需要通过各种途径配套解决。如果地方政府配套的资金跟不上，将成为制约保障房建设的关键问题。但事实上，许多地方政府的财力已经捉襟见肘，加上地方政府融资平台已超过10万亿元的债务，不堪重负的地方政府财政更是举步维艰。

二、我国地方国资证券化的发展诉求与成效分析

(一)我国地方政府推行国资资产证券化的发展诉求

在地方政府所掌控的资源当中，除了土地和矿产资源之外，国有资产既是一张比较顺手的“好牌”，也是一张效益和效率并存的“王牌”。因此，推动国资整合和国资证券化无疑成了地方政府实现直接融资的首选途径。同时，从近期的发展目标看，国有资产证券化改革有助于改善国有企业治理结构，提高国有经济的质量、效益和效率；有利于各类投资者通过购买国有企业的股票、债券、信托及理财产品，享受国有资产经营、管理及其增值所带来的投资收益，而地方政府通过资产证券化途径实现直接融资，可以化解当前的财政困境，满足民生工程等一大批项目的资金需求。从远期的发展目标看，国有资产证券化决定着国有企业整体改革的成败，决定着地方政府投融资体制改革的成败，关系到地方政府调控经济的能力和控制国有经济发展的影响力，也关系到国有经济整体实力和核心竞争力的提升。所以，地方政府推行国资资产证券化的发展诉求归根结底就是一种价值创造过程。即：地方政府通过国资资产证券化首先要能够实现资源有效配置或具有流动性，即要价值发现；其次要能够满足政府直接融资或者具有变现性，即要价值实现。面临央行加息和贷款收紧的双重压力，地方政府将会通过国有企业整体上市融资、上市公司再融资或者减持已上市国有企业的股份进行套现来筹集资金。

目前，上海、重庆和广东实施国资证券化的实验与成效也表明，国资证券化在增强国有企业融资能力、放大国资控制能力、搭建国资进退出平台、提高国资效率、加大公众监督力度以及促进股权激励制度优化等方面有着独特的优势，尤其是利用市场发现价值的功能促进国资的保值增值。促进了国有资产与社会资本的对接。总之，地方国资通过证券市场重组整合。最终实现国有资产证券化乃是大势所趋。

(二)当前我国地方国资资产证券化的成效分析

以国资资产证券化走在全国前列并已初具成效的上海、重庆、广东为例。

根据2009年统计数据，上海市地方国有资产总量为12596.79亿元，全国第一，占全国国资总量的1/10，占上海国民经济的1/4。2011年1至8月，上海市已实现国资证券化率34.5％的目标，同时实现利润总额605亿元。按照上海市国资委“十二・五”时期的整体工作思路，“十二・五”期间上海国资90％以上的产业集团将实现整体上市或核心资产上市。目前，上海推进国资证券化的基本路径除了推进整体上市外，还有通过“合并同类项”实现分板块上市、跨集团重组、推进IPO等方式。根据安信证券的统计和研究，在过去5年内，进行过各种重组的37家上海国资企业平均取得了17％的超额收益。

重庆市提出，到2012年，重庆上市公司的总市值要达到8000亿元左右，适宜上市的市属国有重点企业将全部上市。为此，重庆市确定了国资证券化改革的四种主要路径：一是上市融资。重庆市拟定了首批10个企业集团整体上市。二是私募股权融资，以避免国企都去挤公开上市的“独木桥”。三是利用收益权信托、市政收益权债券等方式对高速公路收费权、供排水收费权、房地产信托等存量国有资产证券化，筹集现金投入再发展。四是加快多层次资本市场建设，积极筹备区域性场外柜台交易市场及家畜产品远期交易市场。

广东省提出，力争到2015年末，新增20家国有控股上市公司，80％以上集团至少控股1家上市公司，证券化率突破60％。广东国资证券化思路主要体现在三个方面：首先是省属国资吸收市属国资，借壳上市。其次是学习央企和其他省区市的经验。如通过定向增发方式注入优质资产、吸收合并、资产置换及出售等方式，提高国有资产的证券化水平。第三就是IPO。省广股份上市是近年来广东省国资自己推动优质资产上市的一次成功尝试。

三、我国地方国资资产证券化的发展策略与前景展望

(一)我国地方国资资产证券化的发展策略

可以预见，未来地方国有资产的运营和收益将会在地方政府财政中扮演着更加重要的角色.而且最终会接力国有商业银行成为“积极财政”的主渠道和钱袋子。伴随着“银根”紧缩和国有商业银行逐步淡出中

国地方政府的“积极财政”之后，地方政府的融资结构已在逐渐发生变化，推进国企重组整合、鼓励国企上市融资、提高资产证券化率等已成为地方政府主要的直接融资渠道。而地方政府主导的国有资产证券化既能够满足传统产业升级以及战略型新兴产业、创新企业和现代服务业发展的投融资需求，推动地方国资资产证券化也在客观上降低了地方政府的融资成本.同时为以银行信贷为主的间接融资体系降低了金融风险。保证了新增贷款规模增长速度明显下降并间接地降低了广义M2的总体增长水平。在这一背景下，我国地方国资资产证券化的发展策略是：

首先，拓宽地方国资资产证券化的发展渠道，实现直接融资。具体包括国有企业上市融资、国有企业上市前的私募股权融资、国有企业收(益)费权等权益性资产证券化融资、地方金融机构资产证券化融资、国有企业存量资产(存货、应收账款等)证券化融资等。积极探索地方政府融资平台资产证券化、地方政府行政及事业机构经营性资产证券化、地方政府国有资源(矿权、产权)证券化的融资渠道，实现直接融资。

其次，健全地方性金融体系，服务于地方国资资产证券化。完善的地方性金融体系能有效聚集、配置金融资源.大力发展属于本土的地方性金融体系已经受到了各省(区、市)委、政府的高度重视。而地方政府出于本地区经济利益的考虑。把追逐金融资源的占有规模壮大金融体系作为其推动地方经济发展的首选政策。

第三，建设多层次资本市场，满足地方国资资产证券化的交易要求。我国国有企业的困境在很大程度上在于存量资产的僵化和增量资产的不足，资产证券化最大的功能就在于提高资产的流动性。要使地方国资资产证券化在我国顺利推行，就必须进一步完善和发展我国的多层次资本市场，以满足地方国资资产证券化的交易要求。这就要求必须进一步优化资产市场结构，建立一个结构均衡合理高度完善的资本市场，做到直接融资与间接融资协调发展，债务市场与股权市场互为补充，发展市场与交易市场紧密衔接。并加强监管，规范运作。

第四，培育合格机构投资者，使其成为地方国资资产证券化的投资主力。机构投资者的参与是繁荣整个资本市场的关键。由于我国机构投资者的发展后劲不足，造成了证券市场的不规范运作，也影响了资产证券化的发展速度。目前，在国内A股市场上，实际控制人为地方国资委或地方政府的上市公司有622家.市值达到约2.7万亿元。因而地方国资资产证券化会吸引一些实力雄厚、运作规范的机构投资者参与进来。在强化金融监管体系的前提下推动地方国资资产证券化逐步向保险、社保、住房公基金、国家基金等机构投资者开放。

第五，推动地方国有企业向“平台化”发展，增强其综合实力。从全国范围来看，很多地方政府投融资平台被赋予了金融控股、产业发展、国资经营和土地一级开发等职能，在地方政府投融资体制改革中依旧发挥着工具、平台、杠杆的作用。因而在地方国资资产证券化过程中，很多地方国有企业担纲了地方政府投融资平台的角色，通过行政协调和市场运作获得了优质资产和项目资源，推动了国有资产资源向优势产业、优势企业和优秀企业家集中，多种途径增强了国有企业的综合实力。而地方国资委的工作重心从过去的国有资产管理和监督逐步转向国有资本调整和运营，也助长了地方国资“平台化”趋势。

(二)我国地方国资资产证券化的前景展望

首先，资产证券化是国家发展战略的融资平台。通过采取政策性政府信用增级措施，资产证券化可以在相对发达的地区和相对落后的地区之间建立起一座桥梁，以帮助相对落后地区实现市场化乃至全球化的直接融资。从国外的发展经验来看，资产证券化既是化解银行信贷和政府债务的一种避险工具，也是连接信贷市场和资本市场的一个金融工具。

其次，地方国资资产证券化将引导地方政府经济活动逐步由产业经济时代向资本经济时代转变。资产证券化作为直接融资的债券类金融创新工具。目前已经成熟的国内外资本市场得到了迅猛的发展，它的出现改变了金融市场的发展格局，也改变了地方政府经济活动的发展思路。在地方国有企业资产证券化浪潮的冲击下，包括各类地方国有金融资产，以资产证券化方式进入资本市场，参与资源在全社会的优化配置，促进了产业资本和金融资本的有效对接，满足了地方国有企业产能扩大和规模扩张的投融资需求，适应了地方政府经济活动的要求。同时，地方国资资产证券化也实现了资本与资产之间的交易.使得地方政府在经济活动中不仅要掌握产业运营的规律还要掌握资本运营的规律，以适应资本经济时代的发展变化。

第三，国有资产“社会化”将成为地方国有资产证券化的发展主题，实现发展成果由投资者所享有的目的。区域振兴规划实施、保障房建设等都面临严重的资金缺口，要解决资金供给的问题，地方政府融资仍然要发挥较大的作用。通过地方国有资产证券化途径来提供资金来源，推进区域振兴规划实施和保障房建设。从社会化角度看，地方国资将不再仅仅是地方政府的“钱袋子”，更多的是投资者所享有的“社会财富”。作为股东，投资者通过购买股票、债券等享受地方国有资产及其经营所带来的收益，同时他们还多了一张在地方国有资产证券化的过程中大量社会隐含财富正在被重新分配的入场券。他们持有的不仅仅是股票、债券等有价证券，更是一张社会财富重新分配的有效凭证。

第四，地方国资资产证券化进程将会推动地方国企金融创新，产融结合成为地方国资发展的新趋势。目前，以地方国资资产证券化为主要特征的地方国企金融创新，已主要集中在金融、地产、核心产业和交通四大领域，这既是实现地方国资实施产融结合的主要领域，也是地方政府经济活动的主要根基。因此。对于地方政府而言，无论是产业投资金融还是金融支持产业，都会加快资源的转化率和资金的流动性并能产生良好的协同效益，也会扩大地方政府对金融资源的占有规模。

第5篇

关键词：“营改增” 信贷资产证券化 税务负担

根据《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2016〕36号，以下简称“36号文”）的规定，自2016年5月1日起，金融业全面纳入营业税改征增值税试点工作。由于金融业的业务结构类型较为多样化、部分交易相对复杂，实践中存在一些具体操作环节的涉税事项无据可依的情况，在一定程度上影响了相关业务的开展，信贷资产证券化业务即是其中一例。虽然财政部、国税总局于2016年12月了《关于明确金融 房地产开发 教育辅助服务等增值税政策的通知》（财税〔2016〕140号，以下简称“140号通知”），并于2017年1月了《关于资管产品增值税政策有关问题的补充通知》（财税〔2017〕2号，以下简称“2号通知”），试图对资管产品（含信贷资产证券化涉及的特定目的信托）的纳税事项加以明确，但根据最新的通知内容，实践中仍存在纳税不明的情况。

“营改增”后信贷资产证券化业务的一些涉税事项有待明确

信贷资产证券化业务是指银行业金融机构作为发起机构, 将信贷资产信托给受托机构, 由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券, 以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。1这一业务涉及金融资产的转让、金融资产收益的取得、投资者本金及收益的支付、其他参与主体费用的支付等过程，涉税种类在“营改增”前包括营业税、所得税、印花税，在“营改增”后包括增值税、所得税、印花税。本次税制改革对所得税和印花税影响较小，主要的影响是改征增值税后一些涉税事项变得不明确。从纳税主体来看，受托机构、发起机构及投资机构均有涉及。

（一）受托机构增值税的纳税责任不明确

在原营业税制下，受托机构营业税的纳税责任分为两部分，一是根据《财政部、国家税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》（财税〔2006〕5号，以下简称“5号文”）的有关规定，受托机构应就其管理的信贷资产取得的利息收入全额缴纳营业税；二是根据营业税有关条例及细则，受托机构应就其受托管理取得的报酬缴纳营业税。在既往实践中，就受托管理所获报酬缴纳营业税的方式相对比较明确，而就利息收入缴纳营业税存在两种处理方式：一种是受托机构以自身名义就相应利息收入缴纳营业税，另一种是由贷款服务机构（发起机构）就相应利息收入进行扣缴后再转付至受托机构。秉承“税收中性”原则，上述两种处理方式在不产生重复征税的情况下，均有一定合理性，亦均有明确、成熟的操作模式。

“营改增”之后，由于36号文并未明确对5号文的废止，因此在有关改征增值税的纳税事项上出现了较大分歧。财政部及国税总局在140号通知中明确了“资管产品运营过程中发生的增值税应税行为，以资管产品管理人为增值税纳税人”2，并在其后的政策解读中进一步明确“各类资管产品中，受投资人委托管理资管产品的基金公司、信托公司、银行等就是资管产品的管理人”3，随后在2号通知中设定了2017年7月1日的新老划断线，免除了该时点之前管理人的增值税纳税责任，并表示后续将制定具体征收管理办法。从现行有效的政策制度来看，受托机构是否需就所管理信贷资产证券化产品的利息收入缴纳增值税，发起机构是否按照5号文的思路可以免除“贷款服务”项下利息的增值税纳税义务，仍是待解之题。笔者对“营改增”生效后部分资产支持证券发行中有关受托机构纳税义务的税务意见4进行了总结，发现有以下四种处理方式：

1.由发起机构缴纳

德勤华永与毕马威华振从票据流、资金流、业务流一致的角度出发，支持由发起机构缴纳有关税收。毕马威华振在建鑫二期和企富二期项目、德勤华永在金信一期项目中均从信托不是合格纳税主体的角度分析受托C构不应承担纳税义务。

2.由受托机构缴纳

毕马威华振在捷赢一期及和萃三期项目、信永中和在恒金二期项目、立信会计在金鹿一期项目、江苏苏亚金诚在紫鑫一期项目、安永华明在中誉项目中的有关税务意见显示，受托机构应比照贷款服务缴纳增值税。

3.仍不明确

安永华明在唯盈一期、永生二期、唯盈二期、庆春一期、苏福一期等项目中出具了“仍待确认”的税务意见，信永中和在恒金一期项目、天健在莞盈项目中均未提及有关增值税的内容。

4.回避缴纳主体，仅判断利息收入需要缴纳增值税

普华永道在华驭、鑫浦、睿程、福元、丰耀项目以及德勤在建鑫一期项目中均回避了纳税主体的判断。

考虑到上述项目的资产支持证券生效日均在2016年5月1日“营改增”生效后，税务意见中不提及有关增值税的内容，应为专业机构认为无法出具确定意见。同一机构出具不同口径的税务意见，也从侧面反映了可能存在专业意见的分歧或认识不清。

（二）发起机构增值税的纳税责任不明确

在原营业税制下，发起机构涉及的营业税纳税责任主要有三部分，一是针对转让基础信贷资产行为本身产生的营业税纳税责任，一般在平价转让基础资产时不涉及，溢价转让时按照信贷资产转让的原则缴纳营业税；二是就基础信贷资产中取得的利息收入缴纳营业税；三是就贷款服务费收入缴纳营业税。

在增值税制下，第三部分的纳税责任较为明确，第二部分涉及的增值税纳税义务已在上文讨论过，此处不做赘述，第一部分的增值税纳税义务在笔者前述查阅的税务意见中均表示“未见有关规定”或直接未提及该事项，因为可以合理推断相关税务顾问仍认为此项纳税义务不明确或仍存在不确定性。

（三）投资机构增值税的纳税义务不明确

在原营业税制下，投资机构涉及的营业税纳税责任主要有两部分，一是持有信贷资产支持证券期间，就收到的信贷资产支持证券投资收益缴纳营业税；二是在信贷资产支持证券交易过程中，就差价缴纳营业税。

在增值税制下，对于就第二部分价差收入缴纳增值税的认识较为统一，即投资机构买入价及卖出价存在差异时，就增值部分缴纳增值税，如果发生亏损，则可以进行抵扣。但对于第一部分持有期内投资收益的增值税纳税义务则存在较大分歧。笔者总结了“营改增”生效后部分资产支持证券发行中有关该纳税事项的税务意见，可以分为三类：一是仍待确认；二是无需缴纳；三是可能存在缴纳义务。

综上所述，“营改增”之后，目前对于发起机构、受托机构及投资机构的增值税纳税责任和纳税方式仍存在不明确之处，主要集中在基础信贷资产利息收入的增值税缴纳环节，市场机构对此存在较大分歧，综合税务主管部门前后的几份通知及政策解读，仍无法得到准确的结论。考虑到税收系法定义务，不应存在税收缴纳方式和责任层面的差异，故上述涉税事项的明确系税制改革题中应有之义。

“营改增”导致信贷资产证券化业务税务负担上升

下面本文根据“营改增”之前营业税缴纳的一般操作情况及之后增值税缴纳的保守操作情况，纵向比较“营改增”前后涉税事项变化导致的成本上升幅度。设定信贷资产收益率X为基数作简单测算，假设将基础资产收益的80%支付给最终投资者，10%作为贷款服务费，2%作为受托管理费。为简化测算，再假设投资者均持有至到期，暂不考虑发起机构自持部分收入可能征收的增值税和所得税，同时不考虑其他中介服务机构在同等报价水平下包含增值税在内导致的报价上升，以上假设在相当程度上降低了“营改增”后成本的上升幅度，具体测算见表1。

根据表1的测算结果，在尽可能简化以降低税务成本的情况下，将目前尚不明确的征税部分均按征收处理，“营改增”之后信贷资产证券化税务成本上升的幅度为基础信贷资产收益率的10.606844%（16.206844%-5.6%）。

若考虑基础信贷资产的利息收入仅在一个环节产生，因此发起机构与受托机构就基础信贷资产利息收入的增值税纳税义务无需重复履行，按发起机构缴纳测算，即扣除受托机构缴纳的（1-5.66%）×X×5.66%部分，则税务负担上升幅度为基础资产收益率的5.2672%[10.606844%-（1-5.66%）×5.66%]。

即便在受托机构与发起机构仅就基础信贷资产利息收入缴纳一次增值税的基础上，再进一步免除投资机构就取得的信贷资产支持证券投资收益缴纳增值税的义务，即在前述估算基础上进一步扣除投资机构缴纳的80%×X×5.66%部分，则税务负担上升幅度仍为基础资产收益率的0.7392%[5.2672%-80%×5.66%]。

按照信贷资产证券化基础资产收益率为6%估算，参考上文估算的成本上升幅度，前述各情形下，税务负担在四舍五入后分别上升64BP、32BP、4BP。

目前信贷资产证券化业务市场的存量规模已逾9500亿元，税制改革导致的成本上升幅度在几十亿元。考虑到近年来收益率相对较高的信用卡分期贷款、个人汽车贷款等基础资产支持证券发行量越来越大，“营改增”带来的税负成本上升幅度会更大。上升的成本表面上看是由参与交易的各金融机构承担，但实际上最终仍将传导至市场资金价格的上升，不利于降低全社会融资成本。

政策建议

信贷资产证券化业务作为盘活存量、用好增量的重要抓手，作为促进直接融资、降低市场资金价格、拉直融资链条的主要手段，在“营改增”之后，其涉税事项应避免过度复杂化，避免重复纳税，避免因税务负担上升而降低金融机构的参与意愿。

笔者认为，信贷资产证券化业务增值税纳税事项需厘清两个方面的认识：一是纳税与否；二是谁来缴纳。

关于纳税与否的问题，应当从增值税的应税范围及税基计算出发考虑。在应税范围方面，36号文对此规定十分清晰，纳入应税范围的金融服务包括“贷款服务、直接收费金融服务、保险服务和金融商品转让”，信贷资产应属贷款服务范畴，故而基础信贷资产产生的利息收入毫无疑问应当缴纳增值税；在税基计算方面，相应贷款服务的计税基础为利息收入金额，因此相关缴纳计算方式也较为明确。

关于谁来缴纳的问题，具体纳税责任简要分析如下：综合考虑信贷资产证券化业务全部流程，占用货币资金从而产生固定收益或保底收益的资金增值环节可能出现在三处，一是基础信贷资产转让过程中的增值；二是基础信贷资产产生的利息收入；三是投资者取得的证券利息收入。

其中转让过程增值所产生的增值税纳税义务在36号文中约定明确，应由发起机构承担增值部分的增值税缴纳义务；对于基础信贷资产的利息收入及投资者所取得证券利息收入的纳税义务，则未有明确规定。为此构建银行、储户、借款人、资产支持证券投资人的四部门模型，在证券化前后类比分析如下。

在未开展信贷资产证券化业务前，银行吸收储户存款、向借款人发放贷款、借款人归还贷款本息、银行向储户支付利息。在上述^程中，银行应就借款人支付的贷款利息缴纳增值税，应就借款人向其支付的贷款利息开具发票或息单，储户无需就收到的存款利息向银行开具凭证。在开展信贷资产证券化业务后，银行吸收储户存款，向借款人发放贷款A，无时滞地将贷款A证券化并出售给投资人，将收回的资金重新发放贷款B。此时，借款人A归还的贷款本息作为资产支持证券偿付资金来源，将通过银行过手至受托机构并最终向资产支持证券投资人支付。在这一过程里，借款人A归还的利息应缴纳增值税，但纳税主体不明确；资产支持证券持有人收到的收益是否应缴纳增值税仍不明确，但从目前情况来看，缴纳增值税的居多。由此来看，这里面存在就同一个资金增值过程重复征税的情况，税基同是来自于初始贷款A本金所产生的利息收入部分。

笔者认为，证券化交易过程只是使收取现金的权利发生了从银行到SPV、从储户到投资人的平行移动，不应该由此致使税负上升、推升业务成本。就目前的情况来看，无论是在发起机构、受托机构、投资机构任何一端征收增值税，还是针对三者同时征收增值税，都存在无法保持“资金流、业务流、发票流一致”的困境，同时，多重征税也不符合税法的精神。

综上所述，考虑税收征收成本、与现有制度的相容性、降税负的目标及操作的可行性等多个因素，在信贷资产证券化业务中，就基础信贷资产利息收入及其后投资人持有至到期所收到利息的增值税纳税问题上，笔者建议应当采用一次缴纳增值税的方式，并避免就同一利息收入反复由不同主体缴纳增值税。若沿用5号文、140号通知及2号通知中由受托机构缴纳增值税的政策思路，则应明确免除发起机构及投资机构在信贷资产证券化业务过程中对基础资产收取利息及获取证券投资收益时的增值税纳税义务，同时需对该业务涉及的增值税发票开具方式加以明确，以兼顾银行业金融机构的借款人客户的入账和抵扣需求。

注：1.见《信贷资产证券化试点管理办法》(中国人民银行、中国银行业监督管理委员会公告〔2005〕第7号)。

2.见财政部、国家税务总局《关于明确金融 房地产开发 教育辅助服务等增值税政策的通知》财税〔2016〕140号第四点。

3.见财政部税政司、国家税务总局货物和劳务税司《关于财税〔2016〕140号文件部分条款的政策解读》第二条。

第6篇

根据美国证券交易委员会的定义，资产证券化定义为：通过把缺乏流动性但是具有稳定现金流的资金汇集，形成资产池，再经过重组，转变为可流通证券的融资性过程。

2002年，中国人民银行公布《贷款风险分类指导原则》，按照风险的大小，将银行贷款分别以下五类：正常、关注、次级、可疑和损失贷款，其中后三项构成我国的商业银行的不良资产。

我国目前商业银行资产证券化尚处于试点阶段，发展程度相对较低。根据Wind数据统计，自2004年到2014年，我国资产证券化总计2500亿元；相比较美国市场，差距十分明显。

二、我国商业银行不良资产证券化的不足及相关建议

1.技术体系方面

商业银行不良资产证券化由于其特殊性质，使得其业务具有高度技术化，与其他金融创新相比，专业化更强，所以在进行证券化操作时，需要强有力的技术保障体系。所以说，技术支撑体系方面的建立和完善能够有效地推动我国商业银行不良资产证券化的发展。但是，我国现今在技术体系方面的建设很薄弱，没有建立完整的体系且存在层层阻碍，要想发展证券化首先需要解决技术体系的不足。

（1）资产重组。在我国，相比其他金融创新，投资者对商业银行不良资产证券化的热情不高，对其认知需要一定的过程。所以说，在组建资产池时，需要放入有一定内资价值且产生一定现金流的资产作为保障，必要时需要将一定的优质资产放入进行捆绑，以此来吸引国内投资者。并且在构建资产池时，选择的资产证券化品种应该以相对简单且具有相对较高的保障的品种，因为风险系数较高且结构复杂的品种对投资者的吸引力相对较小支持。此外，在设计证券化时，应该根据投资者的相应偏好情况相机设计。

（2）破产隔离。破产隔离对证券化极其重要，决定了证券化的成败。设立法人SPV，然后发行资产支持证券是实现破产隔离的一个关键方法，SPV的设立与发起人是相互独立的，不具有产权联系。SPV所包含的资产以及由资产产生的现金流一定要保证有效性，SPV对要进行证券化资产必须能够完全控制。除此之外，SPV并不进行其他经济活动，不得利用发起人的资产进行抵押担保、兼并重组等一系列重大经济活动。我国目前注册的资产管理公司大部分都不是严格意义上的SPV，要想实现真正意义上的商业银不良资产证券化，就应该按照市场机制在建立SPV时，完全按照一定条件进行。

2.法律制度体系方面

资产证券化是一项非常复杂的过程，设计领域非常广，包括担保、证券、破产等多方面，并且交易结构必须保持严谨、有效，相应的需要一系列的法律法规进行保障；此外，市场上各部分参与者之间的权利与义务的划分也需要法律来进行规范。在此，本文建议：

（1）设立适合的特殊目的载体SPV。在国外，SPV是风险独立的，并且受到法律的严格限制，它的唯一目的仅限于商业银行不良资产证券化，进而达到实现标的资产的“真实出售”的最终目的。SPV的组织架构中应该包括但不限于下列条款：①SPV业务单一，仅进行特定的资产证券化交易和与此相关的其他业务。②SPV仅发行资产支持证券，并无其他负债。③一般情况下，SPV不能与其他实体合并或兼并，除非合并之后的实体也同样符合远离破产的要求。④SPV设立独立董事，独立董事具有否决权，SPV申请破产清算必须获得独立董事的赞成。

（2）完善金融法规、发展多层次的金融市场。①大力培育机构投资者，扩大市场需求。商业银行证券化资产进入市场会遇到各种各样的问题，要想保证他顺利进入市场就必须有一个发育健全的二级市场来保证其流动性和变现能力。西方发达资本主义国家资本市场相对较为完善，机构投资者是资产证券化最重要的投资者。但是，我国资产市场相对比较落后，所以在我国资产证券化投资上，个人投资者占据半壁江山，结构上与西方发达国家差距很大。所以说，在我国需要有序地放宽机构投资者的准入条件，一方面引导投资基金，使其在我国证券市场上活跃起来；另一方面应继续放开保险资金的融资渠道，允许该部分资金对证券市场进行投资，大力培育和发展保险公司、投资公司、证券投资基金、养老基金和合格的境外投资者等机构投资者，政府在必要的时候可以给予机构投资者一定的资金支持，使机构投资者逐渐成为不良资产证券化的需求主体。②建立健全担保制度。研究得出，商业银行不良资产证券化能够在美国等西方主要资本主义国家取得巨大成功，最主要的原因是政府在财政方面给予极大地支持，以及在信用建设方面的支持。在美国，又相对完善的三大抵押贷款公司和资金清算公司为资产证券化过程提供较为完善的服务。但是，由于体制原因，金融改革和国企改革并不顺利，市场上的投资者对不良债权往往望风而逃，结果造成市场需求严重不足。所以，在我国应该建立“还款储备”，由国家作为出资方对债券还款提供准备，出资作为对债券还款的准备，财政部门可以通过金融资产管理公司提供一定比例的注册资本作为还款储备，进而来提高商业银行的信用。

3.信用体系方面

信用环境对资产证券化影响很大，信用环境的好坏可以直接影响着证券化进程是否能够顺利的进行，所以必须要尽快建立良好的信用环境。为了适应资产证券化运作的要求，需整顿信用秩序，实施信用工程，完善信用制度，培养社会化信用体系，引导个人和企业加强信用管理。为此本文提供以下几个方面参考：

（1）完善个人信用体系。考虑到我国当前的市场情况，欧洲一些国家的个人信用管理模式在我国相对来说比较适合，建立一个以中央信贷登记机构为主体的国家信用管理体系，该体系的建立首先由中央银行进行带头，进而通过银行间市场、地区间、行业间的关系网建立一套国家系统进行个人信息的登记、查询等。由市场上，具有合格资格的参与者以付费的形式获得相关信息，各参与者必须建立风险隔离的内部机构负责系统数据的搜集、查询等，必须保障信息的保密性。另外，国家还应该建立相应的制度，加大执法力度，增加失信者的失信成本。

（2）完善信用评价指标体系。资产证券化交易的过程是十分复杂的，在一项较为复杂的交易中，通常会涉及到十几家中介机构，其中资信评级机构、会计事务所和资产评估机构是最重要的中介机构，必须包括在内。在这三者中，会计业相对比较规范，在一定程度上能够基本满足现今资产证券化的需要；但是，现阶段我国的资产评估行业和资信评级行业仍然存在一些不足的地方。资产评估业的主要问题是：资产评估机构过多过乱，评估标准不一，行业内存在不正当竞争等。种种迹象表明，若不对资产评估行业进行规范，资产证券化就会在我国难以正常推行且风险较大。

第7篇

1.1有助于处理不良资产，对金融资产优化配置

通过对不良资产进行证券化的方式，能将长期贷款转换成现金或债券，有助于增强流动性及其管理，加快处理不良资产的速度，使资产管理公司提高处理不良资产的积极性、主动性。与此同时，资产证券化是以追求预期收益为目标的一种融资方式，对证券化政策的预期收益将直接决定资金的流向，原始权益人的资信水平的地位将退其次。由此实现了资产层面上的竞争，通过资产证券化能够将优质和劣质资产在获得资金支持的差异方面突显出来，其结果就是资金必然流向优质资产，在资产之间无疑会形成优胜劣汰的形势，最终优化金融资源配置。

1.2有助于推动企业和金融机构深化改革

长期以来，在银行不良资产中国有企业占了相当大的一部分，实施不良资产证券化，将会给国有企业卸下沉重的债务负担，让它们从债务中解脱出来，同样也促进企业创新融资机制，改变传统融资方式。对于金融机构来说，在实施资产证券化的初级阶段，将会给以银行为首的金融机构带来严峻挑战，甚至会造成一场危机。但是伴随资产证券化的不断深入发展，在证券化的潮流中银行等金融机构已经逐步成为主力军。随着时间的推移，金融机构将逐渐以信息与服务中介来代替传统的融资中介。

2我国实施资产证券化中的问题

我国实施资产证券化还处在初级阶段，其发展是在上世纪九十年代，是在借鉴国外经历的基础上结合自身实际情况发展起来的，在这十几年的发展道路中，虽然我国政府大力推动证券化市场发展，取得一定成效，并且该项创新金融工具日渐成熟，但它作为一项创新金融工具的本身就具有一些缺陷，所以在实践中也出现了不少问题。

2.1缺乏完善的资本市场体系

首先，缺少投资主体。需求是新的金融工具是否能成功推出的关键。因此资产证券化需要稳定的资金供给，或者说需要有对资产证券的稳定需求——证券投资者。在金融市场中个人投资者和机构投资者一同构成了需求主体。因资产证券化本身的复杂性，对于这种金融工具个人投资者要想充分认识还需要一定时间，只有在保证资产支持证券能达到一定收益水平时，他们才愿意积极参与其中。因此在资产证券化起步阶段，只依赖于个人投资者不可能实现市场规模化，这就需要机构投资者的参与。但当前我国的法律严格限制机构投资者准入，所以因我国各项政策限制，当前投资者以个人为主，机构投资者很少，这就形成了需求不足的问题。其次，资本市场存在的体制障碍。当今我国实施的是证券业、银行业、信托业及保险业分业经营管理的制度。资产证券化是一项创新金融制度，它提供给发行人的金融工具是灵活多样的，但现实中金融工具的不同在我国就有不同的管理，人为将其分割成不同的部门，给资产证券增加了不少发行障碍。

2.2缺乏监管体系和法规监督

对资产进行证券化是一个复杂的过程，它涉及到金融机构、债权和债务人、广大投资者及信托机构。在实际操作中会设计到多方利益，所以必须要制定出相应的法规政策给予保障，以及有效监督运行过程，而目前我国实施的资产证券化才刚起步，缺乏相关完善的法规体系对其运作进行规范。现有的法律没有明确规定证券发行、对证券化资产进行破产隔离、二级市场的转让流通及监管等方面。我国现行的有关立法没有针对资产证券化的专业性法规对其收益来源和分配、证券化资产进行组合、从业单位的组织形式等方面实施严格规范，从而保障投资者的利益。

2.3中介服务机构存在缺陷

中介服务机构是资产证券化的一个市场主体，其发展状况对推动我国资产证券化发展起到积极的作用，而它也同样存在着急需解决的问题。首先，中介服务机构的质量偏低。在实施资产证券化的过程中需要健全的中介服务机构。资产证券化由其自身复杂性决定了会涉及到很多中介服务机构，主要有信用评级机构和资产评估机构等。但是当前我国缺乏有实力的中介服务机构，它们资质水平不够，整个证券评级行业运作缺乏规范，评估标准没有形成统一。评级机构很难获得投资者认可，评估机构的公信力不高，难以做到公正客观的评估，我国在实施资产证券化的发展历程中受到以上问题的严重制约。其次，缺少实施资产证券化的专业人才。资产证券化涉及面较广，它是一项程序复杂、专业化程度高及技术性强的融资工具，涉及到各方面专业知识，如金融、财务、法律、证券、评估、房地产等专业知识。掌握大量资产证券化相关专业知识的专业人才是实施资产证券化的前提。但因我国资产证券化业务才刚起步，缺乏经验，再加上人们对掌握实际操作水平和相关理论知识有限，导致我国当前在实施资产证券化方面严重缺乏专业人才，这当然成为制约资产证券化发展的重要原因。

3应对我国资产证券问题的建议

3.1加大发展资本市场的力度

通过加大消费信贷业发展力度，逐渐扩大我国汽车和住房抵押贷款等消费贷款，用有效资产作为资产证券化业务的保障基础，并且使其规范化和标准化。鼓励一些拥有稳定现金流量的大型企业先行试点资产证券化业务，如电信、电厂、石油、高速公路等企业，给企业直接融资创造新的渠道，这样就可以降低企业财务成本。进一步加大发展资本市场的力度，大力培育和发展机构投资者，在监管得到进一步强化的基础上，适当调整某些法规政策，逐渐向商业银行、养老基金、信托基金及保险基金等机构投资者放开资产证券化市场，积极推动机构投资者参与其中，并且让投资额度逐渐增加。政府要加大扶持力度，建立规范、安全、高效的市场体系，以便吸引更多的投资者参与其中。国外成熟市场的发展历程表明，机构投资者拥有强大的需求，如果没有机构投资者参与到资产证券化市场中，资产证券化就难以形成规模化。所以大力培育与发展机构投资者，能为实施资产证券化提供长久稳定的资金来源，对其发展意义深远。在我国实施证券化中，应把培育投资基金、保险公司等机构投资者视为一项重要使命，应调整相关法规为机构投资者提供制度保障，从而为投资者创造良好的成长环境，以便保障他们投资行为的可行性、合法性。

3.2建立健全有关法规政策，强化操作中的监督

借鉴国际成功经验不难发现，很多国家、地区都颁布了各自相应的资产证券化法规条例，为发展证券化业务提供基础保障。我国也应该依据实施资产证券化的具体操作要求，并结合金融市场的特点颁布相关资产证券化法规，同时要及时合理的修正现行的与资产实施证券化中存在冲突的法规。除此之外，应当提高相关交易中的监管水平，保障债权人和投资者的利益。进行的监管主要有：有效监管资产证券化发行、交易，监管资产转让机构，监管第三方，监管证券化的资产，监管融资结构等。

3.3大力培育和扶持中介服务机构

明确中介服务机构在资产证券化中的地位，中介服务机构需要强化独立性，在资产证券化中理清各个环节。在资产实施证券化中，在合同内应以法律的形式明确中介服务机构在其中的作用，评级服务机构应按照国际规范对评级的内容和标准做出严格规定。资产评估和资信评级行业在我国一直是薄弱的环节，这就需要政府相关部门制定出相应的规章制度对中介服务机构的运作进行规范，中介服务机构要严令禁止信用评级中的弄虚作假。加强对资产证券化的监管是一项高难度的金融活动，它涉及到金融、法律及会计等多方面的专业知识，所以要想成功实施资产证券化必须与中介服务机构加强合作，这就需要积极采取相关优惠政策给予中介服务机构大力扶持。虽然我国实施资产证券化尚处起步阶段，但发达国家相对成熟。所以可以从发达国家引进既具备丰富实践经验，又有大量专业知识的专家帮助我国实施资产证券化，推动资产证券化在我国能尽快发展起来。另外，通过一些专业化的培训机构对现有人员加大培训力度，培养一批涉及资产证券化的基础人才和高级专业人才，以便提高从业人员的整体水平。

4结论

第8篇

关键词：信贷资产；资产证券化；特殊目的机构（SPV）；资产池；信用评级

信贷资产证券化是国际金融领域近几十年来最重要的金融创新之一，其起源于美国，在欧美发达国家有着较长的发展历史。我国信贷资产证券化业务起步较晚,期间经历发展、停滞、业务重启、较快发展等阶段，在制度设计、参与主体等方面都存在着一些制约因素，如何借鉴国际经验，立足我国实际来克服机制障碍，对进一步推动我国信贷资产证券化发展具有重要意义。

一、国际经验

（一）主要运作模式

目前，国际上主要有三种具有代表性的模式：一是以美国为代表的表外模式。这种模式是在银行外部设立特殊机构（SPV），用以收购银行信贷资产，实现信贷资产的真实出售。这种做法虽然提高了资产流动性，但由于基础资产池的资产入池后不可更换，贷款风险相应转嫁给了投资者，因此容易引发道德风险。2008年爆发的美国次贷危机被认为正是由于信贷资产证券化过度发展引起的。二是以英国、德国等欧洲国家为代表的表内模式。这种模式是在银行内部设立机构进行证券化业务，在银行资产负债表中如实反映，资产所有权仍然归属银行。在这种模式下，发起人有较强动力进行严格的风险管理，同时由于资产池是动态调整的，一旦基础资产池中资产出现问题，发起机构要及时用其他优质资产入池对其进行替换。因此，该模式在2008年国际金融危机后，逐渐获得了越来越多国家的认可和效法。三是以澳大利亚为代表的准表内模式。这种模式兼有表内模式及表外模式的部分特征，由原权益人成立全资或控股子公司，子公司通过购买母公司或其他公司资产作为基础资产组建资金池，发行证券。

（二）政策监管环境

欧美国家金融市场发展历史较长，有着较为完善的证券法律体系和法律监管体系，同时信贷资产证券化的起源和发展均来自于市场的自发创新，国家在相关金融法规中对于该业务的发展留有较大的空间，在政策监管上采取了先发展后管制的模式。在信贷资产证券化发展过程中，美国政府相继出台了《证券投资者保护法》、《金融资产证券化投资信托法》、《证券法房产投资信托法》以及《多德——弗兰克华尔街金融改革法案》等一系列法律法规，同时在业务发展过程中不断对这些法律法规进行完善修订，优化信贷资产证券化发展的法律环境。

二、国内探索

（一）起步及发展

与欧美不同，我国对信贷资产业务的发展主要采取了在管制中逐步推进发展的路径。2005年我国正式启动了资产证券化试点。同年，国家开发银行发行41.8亿元的第一期开元信贷资产支持证券以及建设银行发行30亿元的建元个人住房抵押贷款支持证券，标志着中国的信贷资产证券化业务正式起步。2008年全球金融危机之后，我国信贷资产证券化试点曾一度停滞。2012年信贷资产证券化试点得以重启，试点规模确定为500亿元。2013年，国务院出台《关于支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，信贷资产证券化进入了第三轮试点，试点额度3000亿元。随着第三轮试点工作的推进，我国信贷资产证券化加速发展，银监会、人民银行相继发文将信贷资产证券化业务由审批制升级为备案、注册制，标志着我国信贷资产证券化业务进入了常规发展阶段。2015年5月，国务院新增5000亿信贷资产证券化试点规模，11月资产证券化交易商协会在北京成立，一系列的政策措施持续推动我国信贷资产证券化业务向前发展。

（二）发展特征

1.发行总量实现了快速增长。我国信贷资产证券化业务自2012年重启以来，尤其是2014年国家将行政审批制升级为注册、备案制后，发行总量实现了快速增加。2015年1~11月，全国信贷资产支持证券发行总额为3291.86亿元，约为2012年发行总额的17倍。2.发起机构逐步多元化。随着业务准入机构范围放宽，信贷资产证券化发起机构逐步由政策性银行、国有大型银行向股份制商业银行、区域性城市商业银行、农商行、汽车金融公司以及金融租赁公司延伸（图1）。从总量上来看，银行信贷资产证券化总额远超其他金融机构。尤其是2012年开始，国家放宽了商业银行的准入要求，越来越多的以城商行为代表的区域性中小银行资产证券化规模明显增加，这主要与当前市场环境以及金融监管要求下中小商业银行资产出表压力有关。

3.信贷支持证券化种类逐渐丰富。信贷资产证券化业务发展的10年间，我国信贷资产支持证券种类逐渐多元化，从信贷支持证券的基础资产来看，我国信贷资产支持证券的基础资产主要是企业贷款，其次是铁路专项贷款、汽车贷款以及房地产抵押贷款。

4.信托计划为SPV的表外模式。我国信贷资产证券化运作模式更接近于美国的表外模式，SPV由特殊目的信托（SPT）担任。发起人（通常也是贷款服务机构）将资产转让给SPT，由SPT发行资产支持证券。截至目前，我国已有近40家信托公司拥有特定目的受托人资格，其中中信信托、金谷信托、北京信托位列前三位，占比分别为21.95%、12.57%和10.72%。

5.公募和私募两种募集方式并存。公募即在银行间市场上发行的信贷资产证券化业务，这种方式需通过相关部门审批，对基础资产要求高、审批时间相对较长。私募信贷资产证券化则具有不需要监管审批、不占用试点额度、审批时间短等特点，在目前银行资产业务发展受资本约束的背景下，对银行有更大的吸引力，因此，私募类信贷资产证券化业务前景可期。

（三）政策监管

目前，我国信贷资产证券化的监管部门为中国人民银行及银监会。自2005年信贷支持证券化试点以来，我国陆续出台了一系列专项法规（右表），信贷资产证券化法规体系不断完善。

三、我国信贷资产证券化发展存在的问题

因我国信贷资产证券化业务从试点起步至今仅短短10年时间，与商业银行传统的存贷汇等常规业务相比，仍然属于非常规业务。从发行规模上来看，目前3000多亿的信贷资产支持证券总额，与我国超90万亿的信贷资产规模、超46万亿债券市场规模相比占比依然很低。在政策顶层设计、具体监管措施、市场参与主体等方面还存在一些问题。

（一）政策监管顶层设计还不够完善

1.针对信贷资产证券化的系统性专门法律缺失。虽然我国资产市场已有几十年的发展历程，但是与国外成熟市场相比，在制度设计方面依然不够完善。自2005年信贷资产证券化试点以来，人民银行、银监会、证监会等监管部门为规范信贷资产证券化开展相继出台了一系列政策法规，但更多的是从专业监管角度出发，对信贷资产证券化中所涉及的银行、证券公司、特殊目的信托在宏观整体上进行规范，在实际操作中，信贷资产证券化业务涉及银行、证券、信托、信用评级、会计、法律等多领域，有相对复杂的运作过程，目前在国家层面还并没有形成一项专门的法规对各个参与主体的法律责任进行明确。

2.跨市场监管体系不健全。目前我国金融监管体系采取的是分业监管，对于信贷资产证券化这种涉及银行、证券、信托等多个金融市场主体的现代金融混业经营模式，各专业监管部门只能按照职责分工，对信贷资产证券化的相关领域进行监管，监管体系并不健全，监管合力不够，可能难以及时发现业务开展过程中存在的潜在风险，增加了业务监管的难度。

（二）业务开展门槛较高，市场参与度较低

1.业务准入要求较高。目前虽然银监会对信贷资产证券化业务已施行备案制，但仅是针对已经具有信贷资产证券化发行资格的发行主体，对于从未开展过该业务的商业银行还需要经过人民银行及银监会进行资质认定审批，加之试点额度有限，并不是所有商业银行均能开展该项业务，对业务的开展形成了机制障碍。

2.对入池资产限制过多。虽然近年来我国信贷资产支持证券的基础资产种类逐渐多元化，但与国外80%以上基础资产为零售消费类贷款不同，我国信贷资产支持证券基础资产80%以上依然为企业贷款。这主要是监管部门对入池信贷基础资产种类放宽的同时，对信贷资产的性质要求很高，比如要求基础资产为银行优质信贷资产、剩余加权平均期限不得少于18个月，抵质押贷款占比不得超过20%等，对于商业银行而言，尤其是城商行来说，经过层层筛选，符合条件的能够入池的资产已经很小了，加之信贷资产证券化收益率一般不高，而中小企业贷款业务本身利差相对较高，回报率较高，在不考虑监管压力的情况下，商业银行持贷到期比将其证券化转让更具有吸引力，商业银行创新潜能没有充分发掘出来，业务创新不够。

3.发行制度安排细化程度不够。虽然2013年以来国家已允许优质信贷资产证券化产品可在证券交易所上市交易，并允许受托机构、发起机构与主承销商或其他机构通过协议约定做市安排，但截至目前并没有出台具体的实施细则，信贷资产证券化产品公开发行仍主要依靠银行间债券市场。截至2015年11月，通过证券交易所上市交易的信贷资产支持证券发行额仅有5.2亿元（不含已结束交易的），占信贷资产支持证券总量的0.08%。

4.投资主体进入门槛较高。从投资主体进入门槛来看，仅限于有资格进入银行间债券市场和交易所交易的机构投资者，且超过90%的投资者为银行业金融机构，而其他机构投资者及个人投资者无法投资。目前大约60~70%的证券化产品被银行体系交叉持有至到期，产品市场流转性较差。从中央结算公司登记的债券换手率来看，2015年11月，信贷资产支持证券换手率仅0.22%，远远低于较为活跃的政策性银行债41.2个百分点、企业债23个百分点。

（三）主要环节参与主体专业化程度有待提高

1.商业银行缺乏投行专业人才。信贷资产证券化在商业银行属于现行业务，尤其是对于长期植根于地方，以存贷业务为主要业务的城市商业银行而言，更是属于金融前沿领域，这方面的人才储备较为匮乏。目前虽然许多城商行在总行层面已成立专门负责投行业务的部门，但分支行业务主要还是以传统的存贷款为主，在投行业务开展方面主要是承担收集资料等一些基础性的工作，专业力量非常薄弱。

2.外部信用评级市场不完善，评级公信力不高。一是外部评级机构的评级独立性不强。目前，我国除中债登采取的是投资者付费模式外，其余的信用评级机构采取的模式主要是被评对象付费模式，对评级的独立性和客观性带来一定影响。二是评级信息采集壁垒较大。在数据获取方面，我国信用评级业起步时间不长，信用评级机构普遍缺少庞大的信用数据库，只能依赖于相关政府部门和受评企业等外部信息进行评价。一方面，从政府部门来看，大量企业信用信息分散在财政、税务、工商、司法、金融等机构，虽然近年来各地政府大力开展社会信用体系建设，但一些部门出于自身利益考虑，并没有完全向社会开放其拥有的企业信用信息。另一方面，从受评企业来看，不同程度地存在公司治理不完善、财务制度不健全等问题，提供给评价机构的信息真实性和准确性都不高，严重降低了评级信息的价值。三是评级机构评级标准、技术等不统一。相对于国外成熟市场我国信用评级机构评级技术和方法处于探索阶段，信用评级标准不明确且不统一，目前国内还没有一家在国际上具有一定公信力的信用评级机构。

3.信托服务质量有待提高。信托机构作为我国信贷资产证券化过程中唯一法定的特殊目的机构，其服务价值对信贷资产证券化过程有着较重要影响。虽然我国在2001年颁布了《信托法》，但在信贷资产证券化中承担特殊目的的信托有别于传统的信托业务，《信托法》中并没有对这一部分进行制度安排。加之信托行业在我国发展时间较短，自2007年国家对信托公司重新登记以来，信托行业发展历史不足十年，在制度建设、系统搭建、风险管理、人才储备等方面均还处于起步阶段，信贷资产证券化业务的兴起既是信托行业发展的新方向也对信托服务提出了更多更高的要求。

四、建议

（一）以完善制度建设、提升服务效率为抓手，推进信贷资产证券化顶层设计

一是借鉴国外经验，结合我国实际情况，从国家层面出台支持和规范信贷资产证券化业务发展的专门法规，及时修订完善对市场准入、内部管理、会计准则、税收制度等方面的法律法规，为信贷资产证券化业务创造良好的制度环境并提供法律保障。二是进一步理清信贷资产证券化业务的监管模式，落实各监管部门监管职责，推动跨市场监管体系建立。

（二）以审慎创新、提升活力为抓手，推进信贷资产证券化市场发展

一是审慎扩大入池资产的选择范围，鼓励金融机构信贷资产支持证券产品创新。可借鉴国外成熟市场经验，从制度安排上鼓励商业银行开展零售小微信贷资产证券化业务创新；鼓励不同区域的城市商业银行、农商行组团开展业务，扩大入池资产的地域选择范围，降低区域性银行信贷资产证券化由于地域集中所带来的潜在风险。二是进一步丰富投资主体，使符合条件的一般企业、养老基金、保险公司以及合格境外投资者等多元化投资主体参与到银行信贷资产证券化的投资中。三是进一步扩大市场交易平台和机制，发挥市场机制的价格发现和监督约束功能，提高资源配置效率。在当前互联网金融快速发展的背景下，还可以进一步探索信贷资产证券化业务与互联网+的运作模式，形成多层级、多元化交易方式。四是加大人才培养，提高各参与主体业务开展专业能力。商业银行要加快传统业务向现代银行业务的转型步伐，积极引进和培养一批具有信贷资产证券化运营操作能力的人才队伍，不断提高分支行人员投行业务素质；外部资信评级机构要进一步统一信用评级标准，不断提高评级独立性，逐步培养具有国际公信力的本土外部评级机构；信托行业要完善自身组织机构建设，加快创新，进一步提高信托作为法定特殊目的机构服务信贷资产证券化的专业性。

（三）以防范金融风险、维护金融稳定为目标，高度关注信贷资产证券化中的潜在风险

信贷资产证券化是一项较为复杂的金融创新，涉及面广，对经济金融运行影响很大。监管部门要以防范金融风险，维护金融稳定为目标，密切关注信贷资产证券化中各环节可能出现的风险。一是要加强信贷资产及证券化产品数据库建设。国家相关部门要进一步推动社会信用体系完善,建立信贷资产及证券化产品数据库,形成参与主体信息共享机制,有利于在信贷资产证券化业务开展过程中,及时发现潜在风险,并加以防范,进一步畅通信贷资产支持证券的交易和发行。二是加强资产池的信息披露。发行人和发起人应主动承担信息披露义务，增加信息透明度，避免出现信息不对称，同时，要对投资者进行必要的风险提示,维护投资者的知情权，提高投资者的风险防范意识。

作者:唐璐 李博 单位:贵州银行贵阳管理部 中国人民银行贵阳中心支行

参考文献：

[1]高蓓,张明,邹晓梅.资产证券化的国际经验［J］.中国金融,2014（10）.

[2]周昱今.我国信用评级业的制度性缺陷与破解对策［J］.财经问题研究,2011（12）.

[3]俞勇.推动信贷资产证券化改善银行资本充足率［N］.中国证券报,2012-2-25.

[4]刘夏村.信托公司“好日子”来了?［N］.中国证券报,2014-11-24.

第9篇

关键词:信贷资产;证券化;资产支持证券;金融创新

2012年5月，中国人民银行、银监会和财政部启动了新一轮信贷资产证券化试点。从试点情况看，标准的信贷资产证券化(ABS)发展较为缓慢，券商专项计划和资产支持票据(ABN)市场改革的实际效果也难言乐观中，而理财、信托等渠道形成的场外类资产证券化业务却得到了前所未有的蓬勃发展，形成场内与场外“一头冷、一头热”的尴尬格局。本文通过探寻标准化资产证券化业务发展滞后的症结，分析信贷资产证券化的优势和目前模式的局限性，提出解决对策，以促进信贷资产证券化健康快速发展，在改善银行资产负债结构、释放资本和流动性、分散银行体系风险方面真正发挥主渠道作用。

一、信贷资产证券化举步维艰

(一)交易市场分割、流动性差目前ABS和ABN在银行间市场交易，券商专项计划则在交易所上市，但整体交易冷淡，流动性不足;尽管券商体系的交易所、转让平台和柜台交易已经对ABS和ABN开放，国务院常务会议也明确“优质信贷资产证券化产品可在交易所上市交易”，但受制于政策障碍和监管协调不足，要实现全部资产支持证券完全跨市场流通，或延伸到柜台交易尚需时日。

(二)产品结构单一一是交易基础雷同。在前三轮信贷资产证券化试点中，基础资产均为特征相似的贷款组合，同质性高，风险状况易于判断，且无合成和再证券化产品。二是内部增信为主。信贷资产证券化中，主要以内部优先/劣后的分层结构和超额利差保护为主，少数有流动性储备账户等增信安排，没有复杂的衍生品结构设计;企业资产证券化除了内部增信之外，主要通过金融机构提供担保增信为主。

(三)基础资产集中度、相似度偏高一是以对公信贷资产为主。在前三轮信贷资产证券化试点的24支产品中，除住房按揭2支、不良资产1支、汽车贷款1支、租赁资产1支外，其余均为对公信贷资产［1］。企业资产证券化主要为基础设施、能源电力等应收款项目。二是以大中型企业为主。信贷资产证券化以大中企业贷款为主，小企业贷款由于期限短、抵押贷款占比高，信用卡贷款因涉及循环入池对会计出表有影响等技术使得证券化难度较大;企业资产证券化中，也是以基建项目或大型企业为主。三是行业选择集中。从具体每单证券化来看，虽具备一定的行业分散度，但从全部资产证券化汇总来看，传统行业仍然具有一定的集中度。

二、拖累资产证券化的症结

(一)参与主体受限一是投资主体以机构投资者为主。尽管银行间市场投资主体已经包括了银行、保险、券商、基金、财务公司等金融机构乃至部分大型企业，但受制于市场割裂，无论银行间市场还是交易所市场，资产支持证券的投资主体仍然有限，以金融机构为主，风险分散效果仍有待提高。二是特定目的主体受到限制。《信托法》下，由于信托具有风险隔离和破产隔离的相对合法性，到目前为止，信贷资产证券化中的特定目的主体(SPV)全部由信托公司担任。但在企业资产证券化中，证券公司的专项资产管理计划、有限合伙、基金子公司等均事实上已经通过部委规章成为了“合法”的SPV。三是银行担任承销商的意愿不强。以往的信贷资产证券化中，主承销商全部为几家主流证券公司，无一家商业银行参与。一方面与银行投行业务主要立足于对外帮助企业直接融资获得盈利的业务取向有关，另一方面对现有存量信贷业务证券化和利差收益的切割转移，银行体系并未获得外生性盈利增长。四是可选择的评级机构较少［2］。

(二)操作成本高一是中介角色较多。完整运作一个资产证券化项目，除了发起人需要投入人力、物力进行资产筛选、尽职调查等工作外，还必须安排SPV、贷款服务、资金保管、登记托管、评级以及律师、会计师、主承销商等机构参与，甚至还需要财务顾问和交易管理机构等角色。不仅所有中介机构费用需要从贷款利差中支出，还涉及与多个中介机构的项目组织协调、协议合同等繁杂事项，导致周期长、成本高。二是审批流程长。目前信贷资产证券化采用主体资格认定和产品审批制，首先需要获得主体资格准入，然后分配试点额度，待项目准备完毕后，申报产品准入审批到发行核准，涉及几个监管部门，耗时周期较长。三是税收优惠不明显。通常证券化设立SPV后应该保持税收中立，按照我国现行税法，尽管对资产转让、SPV的收入与支出环节和证券交易环节基本都进行了纳税义务的转移，但并无明显的税收优惠，而且由于资金保管、承销等环节的存在，增加了额外的印花税支出。

(三)证券化效益差一是发起人风险自留。在信贷资产证券化中，出于降低发起人道德风险的考虑，要求发起人必须持有不低于5%的次级部分，实际为发起人部分兜底，未真正起到有效分散风险的作用。二是会计出表难。按照财政部2006年《企业会计准则》，证券化后资产能否出表取决于风险－报酬转移程度、对资产的控制程度和继续涉入程度，但都属于原则性规定，会计师对个案拥有较大的裁量权。特别是“国际财务报告准则10”自去年施行后，会计准则对证券化资产出表的规定更为严格，可能导致资产无法出表，失去资产证券化的意义。三是资本计提高。信贷资产证券化试点政策要求发起人必须持有5%以上的次级证券，该部分须全额从核心一级资本扣除，相当于资产被证券化后至少还有62．5%的风险权重。若再考虑其他风险涉入及扣除相应资本，银行发起资产证券化并不能够充分释放资本，反而有可能增加资本占用［3］。

(四)证券化产品评估结果的公信力不足根据国际惯例和我国相关法规，发行资产证券化产品必须首先经过中介机构进行信用评级，中介机构出具的评级报告属于证券化产品信息披露的重要内容，资产支持证券更是依托于信用评级制度。但是从实践情况看，我国中介机构信用评级体系不健全、不规范，信用评级市场及相关业务不完善，譬如信用违约历史记录残缺不全，运用的评级方法、评级技术尚不成熟，评级中使用的参数随意性强，信用评级标准参差不齐，评级机构信息透明度偏低，评级的公允性与评级机构的商业利益之间存在冲突，评级报告大多对证券化产品授以最高评级，很难获得社会公众和投资者的认同。

(五)交易信息披露与投资者的期望相距甚远我国资产证券化承销业务仍然处于起步阶段，监管部门尚未出台有关行业规则予以约束。作为发起人都期望转移风险而非收益，而作为投资人则期望获取更多收益而非风险。在证券化产品发行交易过程中，发起人明显具有信息不对称的特殊优势，倘若没有充分的制衡手段，发起人极易隐藏负面信息，譬如提供不完整甚至经过“包装”的资产池信息，无法全面客观地反映交易风险状况。

(六)资产证券化配套法规缺失一是上位法缺失。资产证券化的前提是真实销售和破产隔离，通过信托SPV证券化，资产转移应作为财产委托还是作为真实销售，仍存在法律模糊:若作为财产委托，则不能破产隔离，如发起人破产，则需列入清算资产，损害证券投资人利益;若为真实销售，《信托法》并未承认受托人对受托财产的法定所有权，与委托之实不符。二是权属抵押登记繁琐。在资产证券化中，资产的真实出售意味着有关权益须一并转让，担保变更登记是确保法律认可担保权益转让的必要条件。在现行法律环境下，除建设部规定以个人住房抵押贷款证券化为目的设立信托时可批量办理抵押权变更登记，以及《物权法》规定以交通工具为抵押物的抵押权转让给受托人无需办理抵押权转移登记外，其他类型的信贷资产证券化时批量办理抵质押变更登记手续或无需抵质押变更登记尚无法律依据［4］。三是监管协调较难。目前多套监管体系并存，多个交易市场隔离，多个托管结算机构需部委间协调，可能导致证券化效率低下，难以发挥证券化提高金融效率的作用［5］。

三、多策并举加速资产证券化

(一)出台专项法规，促进资产证券化规范运作扫除法律障碍，制定资产证券化专项法规，解决设立SPV、破产隔离、真实出售、批量抵押变更登记等的法律依据问题，允许商业银行成立专门的公司制SPV用于证券化。

(二)改革资产证券化审批体制，建立跨业、统一的监管标准降低信贷资产证券化发起人的次级持有比例，放宽相应的银行资本计量标准，激励风险资本释放。协调、规范和统一信托、证券、基金等非银行金融机构证券化资本金要求，防止恶性竞争，发挥商业银行的风险管理优势和资产证券化主导作用，共同防范系统性风险暴露。必要时，可考虑以银监会为主体，成立专门的监管部门对信贷资产证券化和泛资产管理业务实施统一监管和推动，引导场外类证券化业务阳光化、规范化发展。同时，要简化资产证券化审批体制，对基础资产质量优良的金融机构进一步简化资产证券化审批，在一次性审批总体额度的基础上明确滚动发行的具体实施细则;适当简化证券化审批流程和申报要件，降低项目成本。

(三)秉持市场化导向，实现参与主体、投资者以及证券化产品的多元化在推行“注册制+备案制”基础上，积极促进信贷资产证券化的市场化发展，不断拓展资产证券化发起机构范围以及基础资产范围，在引导商业银行选择符合国家政策的信贷资产、采取简单透明交易结构开展业务的同时，适当根据银行信贷业务的发展特点，在标准化发行的基础上，鼓励开展差异化的信贷资产证券化业务。

(四)发挥银行主体性作用，拓展资产支持证券交易市场允许资产支持证券在银行间市场和交易所市场交易，适时进一步放开至金融机构柜台交易，扩大投资者范围，完善做市商制度，提高流动性。鼓励和支持商业银行承销资产证券化项目，有效管理和分散金融体系风险。可考虑设立专门的交易所或托管机构，丰富多层次的交易和托管体系。

(五)以金融服务实体经济发展为主线，避免过度衍生化

作为金融衍生工具，信贷资产证券化的创新与发展决不能偏离金融支持实体经济这一主线，必须以所筹资的资金是否投向实体经济为标准，鼓励利用银行的信贷技术促进企业信贷需求与投资人金融资产配置需求的有效对接，有效避免资金在金融体系内空转。同时，还要吸取2015年我国资本市场动荡的经验教训，坚决限制在证券化基础上叠加衍生产品，防止信贷资产证券的交易层级复杂化和杠杆化，抑制资产证券化业务的过度投机。

作者:葛军 单位:中国人民银行丹东市中心支行

参考文献:

［1］刘丽娜．信贷资产证券化在中国的发展实践及政策思考［J］．金融监管研究，2014(3):52－55．

［2］姚禄仕．银行信贷资产证券化效应的实证研究［J］．国际金融研究，2012(9):24－28．

［3］肖云钢．信贷资产证券化的创新与监管［J］．中国金融，2014(10):73－76．

第10篇

[关键词]资产证券化；业务；风险；防范

资产证券化起源于美国，美国是全球最大的资产证券化市场，其产品类型也非常丰富。中国的资产证券化业务起步较晚，2005年被认为是“中国资产证券化元年”，后因美国次贷危机爆发而暂停业务，2011年重新启动，并在2014年对企业资产证券化业务改审批制为备案制，资产证券化业务蓬勃发展，受到越来越多融资者的青睐。

一、资产证券化的概念和管理现状

资产证券化（Asset-BackedSecuritization,ABS）是指将缺乏即期流动性，但具有可预期的、独立的未来现金流入的资产进行组合和信用增级，并依托该资产（或资产组合）的未来现金流在金融市场上发行可以流通的有价证券的结构性融资活动。如信贷资产证券化，物业费、水电费、公园门票收入证券化，企业应收账款证券化等。华尔街有一句名言“如果你有一个稳定的现金流，应将它证券化”。可见资产证券化业务的实质就是依托未来现金流发行的证券。目前，国内的资产证券化采取两条路线：根据监管方的不同，形成以证监会为主导的企业资产证券化模式（即证监会模式）和以央行、银监会为主导的信贷资产证券化模式（即银监会模式）。两者的区别主要在于：一是信贷资产证券化的监管单位是人民银行和银监会；企业资产证券化的监管单位是证监会。二是信贷资产证券化的基础资产是银行业金融机构的信贷资产；企业资产证券化的基础资产是企业所有的收益权、债权资产等。三是信贷资产证券化的发行市场是银行间债券市场，扩大信贷资产证券化试点后，优质信贷资产证券化产品可在交易所上市交易；企业资产证券化的发行市场是交易所市场。四是信贷资产证券化的专项计划发起机构是信托公司；企业资产证券化的专项计划发起机构是证券公司或基金子公司。

二、资产证券化业务的关键流程

资产证券化业务是一项结构性融资活动，不同于普通的信贷行为，业务流程环节相对复杂。在我国改审批制为备案制和实施基础资产负面清单管理之后，资产证券化产品品种日益丰富，但关键流程实质差别不大。

（一）选定基础资产

基础资产是指企业用做资产证券化发行载体的财产或财产权利，可以是单项财产或财产权利，也可以是多项财产或财产权利组成的资产池。应具备的条件：一是基础资产能在未来产生可预测的现金流。二是企业对基础资产拥有真实、合法、完整的所有权。三是基础资产可合法转让。四是基础资产具有独立、真实、稳定的现金流量历史记录。五是基础资产能够产生未来现金收益，有关合同应当真实、合法，未来收益金额基本确定。目前，对于企业资产证券化业务，证监会实施基础资产负面清单管理制度，对负面清单里面的资产不实施证券化，如矿产资源开采权收益等就在负面清单范围内。这个清单会根据业务发展需要或其他实际情况进行动态更新，审计应关注清单内容。

（二）设立SPV隔离风险，同时真实销售基础资产给SPV

特殊目的载体（SpecialPurposeVehicle，SPV）是资产证券化业务的计划管理机构，SPV必须具有法律上以及财务上的独立性。同时作为不破产实体，在资产支持证券尚未清偿完毕的情况下，SPV不能进行清算、解体、兼并及资产的销售或重组。原始权益人与SPV之间不存在收益风险关系，即使原始权益人破产清算，SPV不被列为清算资产，原始权益人的债权人与股东均不能对证券化资产提出或行使追索权。这有助于保护投资者的权利，因此原始权益人需把基础资产真实销售给SPV，将与该资产相关的全部风险与收益转让给SPV，实现资产出表融资。

（三）增信措施

增信措施是资产证券化业务提高资产信用等级的方式，主要分为内部增信措施和外部增信措施。内部增信措施主要有优先次级的分层结构、超额覆盖、储备账户、回购条款、差额支付承诺等；外部增信措施包括第三方担保、流动性支持、保险、信用证等。审计视角下应更关注这些增信措施的可靠性以及担保机构自身的信用情况等。

三、资产证券化业务的风险

资产证券化业务的实施，可以提高金融机构或是企业的流动性，降低资产负债率，所以资产证券化业务市场越来越大。但资产证券化业务是一把“双刃剑”，在作为金融衍生产品的同时还需防范业务对投资者或监管者乃至整个金融市场稳定性带来的风险。

（一）信用风险

资产证券化业务的核心在于未来现金流，而未来现金流是由基础资产带来的，所以基础资产的特征和风险对于证券的信用风险影响巨大。1.应收账款类的债权基础资产对信用风险的影响。首先，应收账款的期限一般较短，不确定性较大。循环期内，SPV回收的应收账款现金流在支付完投资者利息后，不会支付证券的本金，而是再购买新的应收账款；而如果在循环期触发信用事件（如应收账款坏账增加、原始权益人破产、发起人资产重组等），就有可能提前结束循环期，进入摊还期，而此时的资金有可能已经用于购买新的应收账款而不在托管账户中。因此，采购循环结构中的应收账款作为基础资产的业务信用风险具有不确定性。如购房尾款类应收账款，以银行按揭贷款或公积金贷款购房尾款作为基础资产，大多涉及循环结构。同时由于监管政策、银行审批流程、贷款截留等原因，这类基础资产的不确定性更大。其次，应收账款的回收不能与发起人完全隔离，发起人的信用等级对证券的本息偿付会产生影响。主要是因为投资者基于应收账款的收益仍依赖于发起人的持续经营能力。如企业经营产生的贸易类应收账款，这类应收账款的回收和企业的持续经营、风险控制息息相关。2.收益权类基础资产对信用风险的影响。收益权类基础资产品种比较丰富，比较常见的有公园、景区等门票收费权、城市基础设施（电力、热气等）经营收益权、特定项目或资产如PPP项目、房地产等收益权。这些基础资产通过资产证券化卖出后，收益权与经营权相分离，如果这部分收益占总收益的比例较大，那么如何保证原始权益人对于持续经营的关注，在原始权益人已经将收益权和风险转让、持续经营动力下降的情况下，不会产生道德风险。如果经营业绩下降，将直接影响资产证券化业务的收益，所以收益权和经营权相分离，对于证券信用风险的影响值得关注。

（二）交易结构风险

目前，我国资产证券化业务普遍采用的是由原始权益人“代持所有权”的交易模式，即原始权益人把基础资产通过证券化的方式出售，后续基于资产的债权或是收益权带来的现金流入仍由原始权益人先代为收取，经其过手后，把现金流入转入资产证券化的收益托管账户。因为对于基础资产的对手方，如应收账款的债务人，通常情况下信贷资产的债务人并不知道原始权益人把这部分资产进行资产证券化出售；此外原始权益人在后续维护、资金收取方面可能比外部机构更为专业，所以通常采用“代持所有权”的模式。在“代持所有权”的模式下，审计人员要准确判断资产所有权上的风险和报酬是否转移，一般来说，发起机构将资产所有权上几乎所有的（通常95%及以上情形）的风险和报酬转移时，即可确认该项资产终止，将该项资产从资产负债表移出，同时将账面价值与所收对价之间的差额确认为当期损益。另外，发起机构与该项资产实现了破产隔离，或者SPV按合同约定能够单独将该项资产出售给与其不存在关联关系的第三者，且没有额外条件对销售加以限制时，应视同发起机构放弃对该项资产控制，确认出售该项资产，并将账面价值与所收对价之间的差额确认为当期损益。只有“真实销售”实现了，才能把相关资产出表，否则就是违规确认资产销售出表，不符合会计计量原则。在资产证券化业务的交易结构中，参与主体较多，包括原始权益人、发起人、管理人、承销机构、服务机构、评级机构、中介机构（会计师事务所、律师事务所等），审计人员还需关注这些机构在市场上的声誉情况及其历史上有无违约或违规情况披露等。这些机构如果履职到位，对于资产证券化业务的风险控制能起到非常重要的作用。

（三）监管风险

资产证券化是一个金融衍生产品，其自身具有很强的杠杆功能，能够创造极大的流动性。在金融监管滞后的情况下，这些工具的杠杆功能容易被金融机构不当利用，造成各种风险暴露。如当银行能很容易地将资产证券化时，为获取利益不断扩充信贷规模，可以将贷款打包出售给SPV，再次扩充信贷规模，从中赚取价差和费用，如此循环，将导致信贷扩张。而信贷的扩张将创造市场需求，如果是房地产市场，住房抵押贷款的扩充所创造的住房需求并不是有效需求，而是被夸大的需求，一方面造成房地产市场供不应求的假象和房产价格持续上升的局面，另一方面使居民实际当期收入对住房购买决策的约束减弱。但如果政策导向引导得好、监管到位，将释放的流动性投向实体经济或其他消费领域，则会刺激市场的积极性。此外，不良信贷资产证券化业务可以降低不良率，提高商业银行的流动性，但是如果商业银行大规模通过这种方式降低不良率，那么对于外部监管或投资人来说就无法掌握真实的不良资产数据，造成信息不对称。监管部门对于不良数据应制订能真实反映业务数据的报送口径，严格监管不良资产证券化的规模。对央企的考评指标中包含应收账款回收率、资产负债率等指标，而企业资产证券化可以降低资产负债率、提高资产周转率等，这就导致许多企业利用资产证券化来完成考核指标，但这是建立在一定代价之上的。如2016年年末中国建筑的报表显示，当期期末实现经营活动现金净流量1070亿元，其中420亿元是通过金融资产转移进行确认的，同时该业务是真实的出表业务，但在出售应收账款的时候，财务报表显示存在折价损失16.87亿元。如同金融机构一样，企业过度利用资产证券化，也是监管者需关注的问题，应防范由于监管不当或监管不到位带来的风险。

（四）新准则下会计核算风险

国际财务报告准则第9号：金融工具（InternationalFinancialReportingStandard9FinancialInstruments）核算的会计准则，由国际会计准则理事会（IASB）制定，我国将于2018年1月1日正式实施。新准则下，金融工具由“四分类”变为“三分类”。按业务模式与现金流特征分为三类：以摊余成本计量的金融资产、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产、以公允价值计量且其变动计入损益的金融资产。分类规则如图1所示。新准则对投资资产证券化业务机构的会计处理提出了与以往不一样的要求，因此会计人员要仔细研究准则，结合自己投资证券所签定的合同特征和现金流特征来判定所持证券应该放入哪个科目核算、投资收益如何核算等。比如，企业持有的是风险自留部分的次级债券，合同条款一般不约定偿还固定收益义务，没有稳定的可预测现金流入，那么通常情况下要放入“以公允价值计量其变动计入损益”科目。对于优先级债券，则要仔细分析其合同签订情况和现金流特征再做出判断。投资核算正确与否直接关系资产负债表和利润表，金融机构持有的金融资产按新准则要求进行核算，对于其资产和利润都会带来巨大影响。

四、资产证券化业务风险控制对策

第11篇

摘 要 资产证券化是目前世界上一种比较先进的融资模式。我国资产证券化处在初步阶段，在资产证券化过程中存在着一些无法忽视的主要问题，如法律制度不健全，资产证券化中介服务体系不完善等，本文主要分析我国资产证券化过程中的主要问题，并提出相应的改善对策。

关键词 资产证券化 作用 问题 对策

资产证券化是指将一组流动性较差的资产（包括贷款或其它债务工具）进行一系列的组合，使其能产生稳定而可预期的现金流收益，再配以相应的信用增级，将其预期现金流的收益权转变为可在金融市场上流动、信用等级较高的债券型证券的技术和过程。具体来说，资产证券化就是发起人把持有的流动性较差的资产，分类整理为一批批资产组合转移给特殊目的载体，再由特殊目的载体以该资产作为担保，发行资产支持证券并收回购买资金的一个技术和过程。

一、资产证券化的重要作用

资产证券化对于盘活金融资产有利。在传统信用模式下，资金一经贷出，除非借贷人还款，要想使贷款转化为资金很难，尤其是对大量的房地产抵押贷款，由于期限一般都比较长，流动性风险就更加突出，更加需要提高流动性。而一旦通过实施证券化举措，可以通过参加资本市场来增加资金总容量，有利于延长可用资金的到期日，缓解原始贷款人的流动性风险的压力。因此，资产支持证券对于房地产金融业的发展具有积极作用。

资产证券化也有利于分流储蓄资金。近年来我国的储蓄量逐年增长，这种负债所形成的银行资产规模扩张，对银行具有资本充足率、筹资成本等各方面的压力。过去依靠股票市场分流部分储蓄资金，但只能起到部分分流这些资金的作用。资产证券化可使银行金融资产通过资本市场扩张的措施，显然有助于分流传统储蓄资金，同时又在缓解资本充足压力，降低筹资成本等方面具有优势。资产证券化已是商业银行竞争中必须面对的又一个值得重视和探索的重要问题。

二、我国资产证券化中存在的问题

（一）资产证券化法律不健全，存在法律风险。资产证券化中交易结构的严谨性、有效性要由相关的法律予以保障，虽然法律函件及意见书原本是为了消除外部的风险因素，但资产证券化中市场主体较多，他们之间的权利义务还缺乏清晰的法律界定。由于我国资产证券化刚刚起步，资产证券化正处于探索和试点阶段，资产证券化的理论与金融实际相结合缺乏经验，有关资产证券化市场的政策和法规建设都滞后于金融市场的发展。目前设立SPV与现行《公司法》、《破产法》和《民法通则》等也存在很多的冲突。SPV是一个十分特殊的法律实体，其经营范围狭小，仅限于证券化业务，人员很少，甚至为了避税经常根据项目的不同和更变经营场所，在现有的《公司法》及《合伙企业法》中寻求法律依据是比较困难的。

（二）资产证券化中介服务体系不规范。信贷资产证券化涉及多方参与主体，各个提供中介服务的主体的专业化水平高低和信誉程度影响着证券化产品被投资者认同的程度。《试点办法》规定资产支持证券须进行强制评级(私募发行可以豁免) ，但是国内信用评级机构普遍规模不大，彼此间的评级标准不一，其权威性存在较大质疑，投资者难以依此作为投资依据。《试点办法》规定了多种信用增级方式，但我国的信用增级机构还很不成熟，离专业的金融担保还有很大一段差距。

（三）财务税收等制度尚不明晰。企业实施资产证券化必然要考虑其会计确认方法，这也是资产证券化成功实施的保障。对于资产证券化交易过程中的会计处理，肯定不同于一般股权融资和债权融资。资产证券化产品相当广泛，尽管我国现阶段的会计制度正在改革，但现有的会计处理远远不能满足资产证券化的要求。另外，税收也是影响资产证券化能否进一步发展的一个关键因素。能否带来更多利益是判断某一产品或制度好坏的重要标准，而税收则直接关系到利润分配，故资产证券化必然会涉及到税收问题，即怎样使资产证券化交易合理避税才能有利于资产证券化的开展，以及国家税务部门坚持税收中性化原则。具体有以下三个方面：（1）资产证券化融资收益是否征收所得税；（2）资产转让是否征收营业税和印花税；（3）是否征收预提税。

（四）缺乏熟悉资产证券化的高级专业人才。资产证券化涉及诸多领域，是一项技术性强、专业化程度高、程序复杂的融资工具，涉及金融、证券、房地产、评估、财务、税务、法律等各个专业。资产证券化的开展迫切需要可以熟练操作并实施有效监管的高级专业人才。但是，目前人们对资产证券化理论认识的制约和实际操作水平的限制，导致我国资产证券化水平与美国、英国、日本等发达国家存在明显的差距。

三、改善我国资产证券化中问题的对策

（一）加强资产证券化监管，控制风险。首先，要加强政府监管，对发起机构、受托机构、信用增级机构、贷款服务机构等实行资本充足率、业务流程和各高层管理人员等各方面的全面监控。其次，要加强内部控制，资产证券化各操作部门要识别、评估本部门的操作风险，建立持续有效的风险监测、控制及报告程序。目前，我国资产证券化的发行和信息披露尚无法适用《公司法》和《证券法》中的相关规定，所以需要专门对资产支持证券信息披露作出特殊规范。因为资产证券化的信息披露重点是要求发行人披露资产的组成情况及替代资产的条件、发起人转移资产后保留权益的情况、证券化结构的特征、所有证券化参与方的情况、证券化所获得的信用增级、流动性等，所以，对资产证券化的信息披露，要实行包括发行时的披露以及发行后的定期持续披露分别进行和分别规范。

（二）完善信用评级制度。金融投资本身所具有的风险性，使得投资者需要一种公正通用的信用评级系统。证券的信用等级是投资者作出投资决定的一个重要参考因素。为此，应该采取多种措施完善信用评级制度及其运作。做到公开透明为原则，在对其评级过程中，基础数据、评级方法、组合资产都应做到公开透明。对于信用评级机构的资质而言，首先必须要经过我国主管机关的认可，可以选择设立专业从事证券化信用评级机构，也可以选择国际上运作专业资质较高的信用评级机构参与到我国的资产证券化的信用评级过程中，加强交流合作。对于信用评级机构的专业人员素质而言，我们要注重加强国际交流合作，注意引进培养专业人才，学习先进的信用评级技术，强化职业能力水平。

（三）加大证券化产品创新力度，积极推动多种资产证券化。根据英美等国家的成功经验，只要产品设计合理，得到市场认可，适宜证券化的资产类型很多。根据我国实际，资产证券化可以从优质信贷资产开始，逐步扩展到不良贷款、企业应收账款、信用卡应收款、基础设施收费权、房地产物业租金等等。各种金融资产和非金融资产证券化，对于提高资金使用效率，提高金融机构国际竞争力，加强货币市场和资本市场的有机联系具有重要意义，也会成为发展直接融资的重要手段，有利于提升银行间市场和资本市场的广度和深度。

（四）培育良好的机构投资者。机构投资者相对个人投资者来说，具有更成熟的投资理念、更充分的市场信息和更完备的分析技术，因而更能理解、接受和投资资产支持证券，而且机构的资金庞大，有能力承受和分散通过资产证券化重组债务可能导致的巨额损失。同时资产支持证券具有低风险、高收益的特点，满足许多机构投资者的投资宗旨，特别是一些对资产的安全性要求较高的保险基金和养老基金来说，资产支持证券更是一种理想的投资品。因此，为了促进资产支持证券市场的发展，政府应在强化监管的条件下，在法律上适当放宽机构投资者的市场准入要求，逐步允许保险资金、养老基金、医保基金等社会资金进入资产证券化市场，支持和培养机构投资者成为市场的投资主体。

（五）加强信息披露。虽然银监会和证监会制定了专门披露规则，区分不同部门的职责，要求受托人对信息的真实、准确和完整性负责，但是目前尚无完整的系统的证券化专项计划信息披露制度。那么建设一个标准化、具体化的信息披露制度就尤为重要。这包括两个主要部分：首先是明确信息披露的范围，对于不同的参与主体，这个规范应该是一致的、标准的，才有利于信息的交流；第二就是确保信息披露的及时性，监管部门在此过程中应该发挥作用，比如建立统一的、共享的网络平台来集中信息，使信息的享有权实现平等。

总之，我国的资产证券化中仍然存在很多的问题，如何看到这些问题，并针对问题通过相应的对策采取一定的措施来改善资产证券化的发展状况是我们应该重视的。通过我国资产证券化法律体系的建立和信用评级制度的完善，以及其他因素的改善，资产证券化的顺利实现将是必然的。

参考文献：

[1]操绪江.资产证券化在我国实施的意义及前景分析.当代经济.2008(21).

第12篇

传统贸易融资一般仅限于各种贸易结算方式( 如信用证或托收) 项下的票据贴现、进出口押汇、国际保理、福费廷等。但近年来逐渐兴起的供应链融资模式使贸易融资的流程增加了一些动态的因素，使金融机构在风险管理上面临着更大的挑战。从实务角度看，贸易融资行为是以贸易订单下的应收账款为基础，辅以货权质押的方式进行融资，具体形式包括票据贴现、订单融资、动态存货抵押贷款等。现代贸易融资往往需要金融机构与物流企业保持连续的密切合作，甚至由物流企业跨越传统界限而成为融资的主角。现代贸易融资的创新要求金融机构的经营活动不仅要与贸易流程相结合，也要能够合理地进行金融创新来完善自身的风险管理活动。这与未来我国资本市场全方位、多层次的发展方向是吻合的。

对于银行等面向贸易融资的金融机构而言，要发展贸易融资，需要有更强的风险管理能力。以应收账款为基础的融资如信用证打包放款、出口押汇、卖方远期信用证融资、出口发票融资、开证授信额度、进口押汇、国际保理、福费廷等，［1］往往有相似的贸易行为背景，却拥有程度不同的风险; 以存货质押为基础的物流融资，涉及制造、运输、仓储、加工等各个环节。这会使金融机构的贸易融资资产有着较为复杂的风险结构。由此，改善资产质量，合理分配风险就成为银行必须考虑的经营方向之一。［2］

银行分散风险的主要方式除了在业务上进行合理的风险配置之外，对部分资产进行证券化也是解决之道。资产证券化是金融机构将资产打包，并经过独立机构将风险与银行其他资产隔离开来之后，形成可公开发行证券的过程。在过去 30 年间，最引人注目的资产证券化行为就是房屋抵押贷款次级债券，它在美国房地产市场的发展中扮演了非常重要的角色，但也是引起金融危机的元凶。在我国资产证券化发展尚不充分、金融抑制程度仍然较高的现状之下，发行有现金流支撑的证券仍不失为银行机构分散风险的途径之一。

二、文献回顾

贸易融资与资产证券化都不能算是新兴的话题。在贸易融资研究中，有部分成果是围绕着各种票据融资与存货质押融资的操作流程展开论述的，另一部分文献从银行机构的结算业务、风险管理乃至货币政策的执行等方面，对贸易融资活动展开分析; 在资产证券化方面，也有大量的文献针对其内含的投融资理论或实际操作流程展开分析和论证。

徐亚琴( 2009) 认为，目前的出口商业发票融资应当是一种应收账款担保贷款，银行对企业做出的各项要求，包括提供的商务合同、发票及报关单等证明文件，以及对银行做出的法律上的保证，实质上是在证明借以担保的是企业的“合格应收账款”［3］; Rutberg( 2003) 对美国的进出口贸易银行对不同结算方式下的风险控制进行了评述。［4］

存货质押类融资的理论和实务探讨则更为丰富，原因是基于存货类动产质押的融资活动历史悠久，在欧美市场上的运作已有百余年的历史，而我国国内的存货质押融资业务的开展也渐入佳境。李传峰( 2010) 利用 Var 方法建立模型，给出了标准仓单质押贷款业务最优质押率的计算结果［5］; 贺学会( 2006)认为仓储金融的基础———仓单系统的建立与完善能够实现标准仓单的金融化，可以使商业银行的业务从传统的静态质押贷款向基于现代供应链金融思想的动态质押贷款发展，并由此开拓更多的金融创新品种［6］; 李毅学等( 2007) 深入分析了国内外存货质押融资业务的演化过程，认为国内外的存货质押融资业务的发展有质押物范围渐趋宽泛、业务监控动态化、仓储企业与银行合作渐趋紧密的特征。［7］23 －25

随着供应链融资思想的深入，存货质押与应收账款质押逐渐融合，成为金融机构所提供的综合融资业务的组成部分。石飞( 2010) 将应收账款融资、保兑仓融资和融通仓融资等金融创新行为的特点整理之后，认为它们都应归入供应链金融这一框架之下［8］; 李毅学( 2007) 对国内外物流金融的实际运行做了比较分析，认为通过供应链上的贸易关系而形成的物流金融，包括存货质押融资、应收账款融资和订单融资等业务，是供应链金融得以实现的主要方式［7］25 －26; 章文燕( 2010) 从市场整体出发，指出了供应链金融的库存质押融资、委托贷款和共同经营三种模式［9］; 夏泰凤、金雪军( 2011) 使用动态博弈模型对银行与企业之间的关系展开分析，认为供应链金融实质上是一种“银行—物流企业—供方企业”的三方契约关系，物流企业承担银行对动产的监管职能，能够给银企合作以充分的信息，从而节省交易成本。［10］

目前，我国贸易融资活动的瓶颈，很大程度上来源于一些基础的制度背景。慕晓丰( 2010) 对应收账款质押融资业务的法律与制度背景进行了分析，指出根据我国现行的《物权法》和《担保法》，应收账款质押过程中存在的问题包括应收账款的转让、清收和使用、质押后的管理，以及违约风险。［11］传统资产证券化的理论与实践问题主要集中于不动产抵押或质押贷款而产生的次级债券，但目前基于存货质押贷款的次级债券也逐渐出现在研究者的视野之中。张军洲( 2005) 认为小银行向大银行出售贷款资产的同业交易是资产证券化的根源，而独立的、有政府背景的资产管理机构已逐渐具备了将基础贷款转化为不同期限的次级债券，在资本市场上销售的能力［12］; 宣昌能等( 2009) 对欧美资产证券化的模式进行了分析和对比，认为欧洲的表内证券化模式优于美国的表外证券化模式，是金融创新与风险控制之间的一个较好的平衡点［13］39 －40; 胡志成( 2010) 从资产抵押权的角度对资产证券化问题展开研究，认为抵押权从属性决定了其流通性，因此在一定程度上削减抵押权的从属性而增强其独立性，有利于证券化资产的流通［14］; 纽行( 2001) 描述了部分小型机构开创的网上贸易融资二级市场模式，指出成熟的二级市场有助于银行实现结构性贸易融资，为进出口商量身定做融资方案。［15］

关于目前我国资产证券化的市场发展状况，许多实务界人士对此做出了述评。由于我国目前并没有系统的资产支持证券发行与流通市场，过去发行的信贷资产支持证券实际上多以商业银行次级债的形式出现，并在银行间债券市场发行。饶曦( 2005) 从补充资本金的角度对商业银行发行次级债的市场行为进行了分析，认为商业银行次级债对于投资者而言有着比习惯性认识更大的风险。［16］

三、贸易融资证券化的实质与必要性分析

资产证券化是一种非常灵活的金融创新工具。甚至有实务界人士认为，凡是能够在未来产生稳定现金流的资产，均可塑造成资产支持证券。［17］原始资产转化为资产抵押证券的过程一般包括资产重组、风险隔离和信用增级三个部分。［18］

资产重组便是通过操作将原始资产的现金收入转化为稳定的现金流; 风险隔离是将原始资产的风险与原始资产的发起方分离开来; 信用增级使资产抵押证券达到公开发行的信用水平。从实务角度出发，即使是未来现金流并不稳定的资产，也可以通过“信用增级”和特定目的载体( Special Purpose Vehicle，即 SPV) 的运作，实现稳定的现金流。贸易融资是一类较为特殊的资产。从目前的贸易流程看，它是一种以存货或应收账款为抵押或质押而形成的具有不同期限的融资。传统的进出口押汇、福费廷等融资形式在贸易融资中占了主要位置。［19］在供应链金融理论逐渐渗入实务界的背景下，物流企业逐渐能够对存货或应收款状态进行更为严格的监控，从而使商业银行能够更好地对贸易融资资产进行风险控制［20，21］，也为资产证券化中的资产重组部分内容提供了更充分的条件。在此基础上，贸易融资资产的证券化能够进一步优化银行机构该部分资产的风险结构，从而给贸易融资留下了更大的空间。［22］

尽管贸易融资资产是商业银行的优质资产之一，但由于贸易企业具有资产负债率高、资信级别不高的特点，贸易融资资产也是一种风险管理难度较大的银行资产。［23］因此，对于商业银行而言，一方面需要把贸易融资资产作为资产结构中不可或缺的一部分，甚至需要增加其份额; 另一方面由于资产结构的改变而需要更好地管理风险。由此，商业银行需要以一定的方式对冲贸易融资资产的风险。而证券化恰好能够有效地对冲风险，尤其是在采用“真实销售”的表外证券化模式时。

综上所述，贸易融资实质上是以贸易应收款索取权为基础的商业信贷，在此基础上可能辅以货物的不同程度的质押权，从而形成风险程度不同的信贷资产。［24］对于银行而言，融资的风险程度取决于融资企业和合作企业的信誉、贸易活动的真实性和物流企业的管理能力。［25］

金融危机过后，我国贸易活动已有回升的态势。2010 年，全国进出口总值同比增长 34． 7%，其中出口增长 31． 3%，进口增长 38． 7%。①而从结构上看，贸易活动在地区上具有更为多元化的趋势。贸易的增长和环境变化使得贸易融资的需求更加庞大和多元化，也给商业银行开展与此相关的应收账款融资或存货质押融资业务提供了巨大的空间。

从麦金农和肖的金融抑制理论看，我国是典型的对金融市场实行严格管制的发展中国家，由此抑制了金融系统对经济增长的贡献。我国金融市场的拓展、金融创新活动以及金融监管活动的探索一直在进行中。在此过程中，金融创新与金融监管的方向始终是各方关注的政策热点问题。资产证券化正是金融市场发展的重要方向之一，它在很大程度上左右着政策发展的方向。我国资产证券化业务从上世纪 90 年代开始出现，到 2005 年已有多种资产证券化品种在银行间债券市场和证券交易所上市交易。从目前资产证券化的品种看，以房屋抵押贷款为基础资产的次级债券是上世纪 80 年代以来最为成功的资产支持证券之一。但这需要稳定的房产市场作为前提，否则过度的证券化将导致金融系统的连锁反应。2008 年由美国次贷危机引发的系统性金融危机便是最好的例证。

综上所述，在现有背景下的资产证券化市场中，市场主体与政策层都会有相应的行为。从市场角度看，商业银行需要充分地优化资产结构，并为日益扩大的贸易融资需求寻找政策允许下的空间; 而政策制定者也需要针对在目前背景下适合发展的资产证券化品种，制定监管规则，从而为拓展资产证券化市场打开突破口。而贸易融资资产的证券化恰好符合了目前背景下市场层与政策层的要求。

四、贸易融资资产实现证券化的困难

目前我国的贸易融资资产风险主要由商业银行承担，这使货币政策和信贷额度在很大程度上制约了融资的额度。尽管从理论上说，任何资产都可以进行证券化，但是由于现行金融体制的制约，要使贸易融资资产实现证券化，存在诸多困难。

( 一) 证券化模式的选择

从目前资产证券化的历史看，西方较为成熟的资产证券化有美国的表外证券化和欧洲的表内证券化两种模式。［13］35由于其独特的银行业结构和分业经营的监管制度，美国采取的是系统风险较高的表外证券化模式，而欧洲银行则采取了表内证券化模式。这使得两者在金融危机中的表现有较大的反差。前者所引发的次贷危机直接导致了系统性的金融危机，而后者则因为严格监管和担保机制严谨而避免了更大范围的恐慌。在两种证券化模式下，商业银行承担的风险有较大的差异。对于我国的资产证券化而言，至少存在制度层面上的两难问题: 由于金融业的分业经营和分业监管的政策格局不可能在短时间内打破，因而商业银行在短期内难以从事证券发行活动; 而如果采取类似美国式的表外证券化模式，又将为金融系统埋下风险隐患。

通过 2005 年以来的制度进展，我国部分资产支持证券已能够在银行间债券市场、证券投资基金投资市场和社保基金投资市场上发行和交易。如前所述，如果商业银行采取表内证券化模式，则不仅面临着混业经营上的困难和制度障碍，也难以同时承担商业银行风险与证券发行承销风险; 由于商业银行吸收的贸易融资资产在风险程度上参差不齐，新兴的供应链金融模式产生的动态质押在一定程度上便利了贸易融资，却也给风险评级带来了更大的挑战。由此，当采用表外证券化模式时，商业银行与特别目的载体 SPV之间应当形成“破产隔离”，此时 SPV 和信用评级机构将面临难度较大的资产整理、信用评级和信用增级工作。［26］

贸易融资资产一般是 180 天以内的信贷资产，属于短期资产，这会使资产抵押证券的期限变得很短。［27］对于能够提供长期稳定现金流的资产抵押证券，一般要求基础资产为长期资产，以便于资产池能够为证券购买者提供相应的现金流。因此，在应用表外证券化模式时，商业银行会面临一个两难选择: 如果以基础资产的期限来确定证券的期限，那么这就成为短期融资证券，会影响发行范围; 如果通过商业银行的动态管理将短期信贷转化为 SPV 的长期资产，那么就演变成了以银行的信用为抵押发行证券。这将使得银行难以实现具有风险隔离特征的“真实销售”。

由此，商业银行将不得不考虑采用表内证券化模式或介于两者之间的模式。在基础资产仍处于银行内部的状态下，资产风险仍然需要由商业银行来承担; 而且这将挑战目前金融行业分业经营的制度框架。在这样的环境下，贸易融资资产的证券化不仅是商业银行自身的问题，也与制度的演进息息相关。

( 二) 证券化过程

贸易融资资产证券化的难度，在证券化过程中的一些操作步骤上也有广泛的体现。无论采取欧洲的表内证券化模式还是美国的表外证券化模式，商业银行都必须首先对基础资产进行整理，将其转化为便于专业机构管理的资产。从资产属性上看，贸易融资资产由于其短期性、流动性等特征，的确可以归入优质资产一类。但是我国目前的商业银行大多没有根据贸易流程成立专门的机构，进行风险控制。［28］

这也正是贸易融资未能成为我国商业银行主要业务的重要原因之一。由此，在证券化过程中，商业银行需要对基础资产，即贸易融资资产进行更为细致的管理。对于商业银行而言，在贸易融资业务中，如果应收账款质押与存货质押能够结合起来统一处理，会使资产质量大大提升。然而，由于贸易活动的多变性，做到这一点并不容易。在应收账款质押模式下，被质押的应收账款往往以信用证、托收项下的票据形式出现，而近来出现的订单融资模式，使融资风险在更大程度上取决于贸易企业的信用度和贸易活动的真实性; 存货质押融资模式的风险则取决于物流企业的信用度，以及它们与商业银行的合作程度，不同的商品种类( 主要体现在可在期货交易所开具标准仓单的大宗商品) 也会影响融资的风险程度。风险因素的多元化，使得商业银行难以将所有融资业务的质押方式和质押率做统一的处理。

如前所述，贸易融资模式的创新为商业银行的风险管理带来了新的挑战。在进行破产隔离的时候，这种挑战便被传导给 SPV、信用评级机构以及二级市场。尽管在物流企业功能逐渐强大的背景下，贸易融资的风险能够得到一定程度的控制，但是对于商业银行而言，在将资产“真实出售”给 SPV 之前，必须对相应贷款进行明确、系统化的风险管理，从而使信用评级与信用增级活动得以顺利进行，这对商业银行而言也是一个考验。

通过商业银行与现代物流企业的合作，基于存货抵押、质押或担保的融资拥有比较高的安全性，因而也使得资产质量较高。而从资产证券化的流程上看，要使贸易融资资产得以标准化，必然需要资信评级机构、物流企业、会计师事务所等众多机构的合作。总之，在贸易融资资产形成和证券化的过程中，商业银行和其他机构需要有更强的经营能力和协调能力。

对于商业银行而言，现金流的期限如何转换是证券化过程中的一个重要问题。如前所述，贸易融资资产一般具有期限较短的特点。由于贸易应收款的波动性，实际现金流与假设不一致的可能性很大，在银行合规管理中，不合规的资产会从列表中删除，新的合规资产会增加进来。［29］按照典型的表外证券化的模式，商业银行组成的“资产池”就不是固定的，而是流动的。

五、贸易融资资产证券化的政策分析

综上所述，贸易融资资产的证券化，需要解决基础资产管理、证券化模式选择和证券化过程等多个层面上的一系列问题。目前，我国资产证券化正处于新一轮发展之中，以我国金融市场的发展经验看，制度的突破与银行商业模式的创新往往是相伴而行的。

( 一) 基础资产管理

商业银行对贸易融资资产进行风险管理的思路主要集中在事前选择、抵押品和抵押率制度，以及在贷款发放之后抵押品的动态管理上。一般而言，账期合理，有标准化、高质量的合同条款为支撑，贷款主体具有良好信用记录的应收账款比较容易得到商业银行的肯定。［30，31］在此基础上，商业银行可以通过与物流企业的合作，使贸易融资资产的违约风险进一步降低。对于商业银行而言，在这种模式下进行贸易融资的发放需要建立更为系统、动态的风险管理制度。另外，贸易融资资产也应当按照账期进行分类管理。一般而言，贸易融资往往以 1 年以下的短期信贷为主，也包括( 例如福费廷) 长期信贷。针对不同期限的贸易融资资产进行分类管理，是进行信用评级与增级，并由此进行证券化的基础。

( 二) 资产证券化制度的选择与实施

在金融危机的影响逐渐淡去的背景下，我国的资产证券化制度正处于缓慢推进的过程之中。对于管理层而言，需要兼顾发展这部分金融市场，以实现多层次资本市场的发展战略; 同时也需要比较谨慎地以美国次贷危机为戒，避免产生过大的系统风险。因此，两全的思路会体现在证券化制度的各个部分上，包括证券化模式的选择，以及与其相适应的信托制度和商业银行风险监控制度。

如前所述，基于信贷资产的资产证券化模式可分为表内证券化和表外证券化两种。前者会带来较低的系统风险，但会对商业银行的经营和监管带来难题; 后者则可以有效地隔离风险，但可能会带来较高的系统风险。与此对应的是，证券化模式的选择将直接决定金融机构是否实施分业经营分业管理的制度，如果采取表内证券化的模式，将意味着商业银行将要对证券化资产的现金流发放负责，这必然要求商业银行混业经营。而表外证券化则不存在相应的问题。因此，在进行制度选择的时候，需要权衡金融机构混业经营的监管成本和实施表外证券化模式时带来的额外系统风险之间何者更低。

在表外证券化业务中，商业银行与 SPV 之间存在逆向选择问题，即商业银行将不良资产证券化的冲动可能更足。这需要监管部门能够保证 SPV 了解充分的信息并将其披露给投资人，由此商业银行需要将贸易融资资产根据融资企业资信、质押或抵押单据等因素制定合理的定价模型，并将这些信息在“真实销售”过程中给予投资人充分的告知。当“真实销售”完成之后，产生的现金流通过两种方式到达投资人: 一是直接从原始资产，即贸易应收款所在地流向投资人账户———即“过手证券”; 二是 SPV 将原始现金流进行整理后按照证券发行协议那样付给较为稳定的现金流。前一种方式中投资人不必承担来自 SPV 的道德风险，但可能存在原始资产的现金流不能到位的风险; 而后一种方式中投资人可以得到稳定的现金流，但要承担来自 SPV 的道德风险。由于贸易应收账款大多是单笔、短期的票据贴现，因而现金流的稳定依赖商业银行和 SPV 的运作。由此，在表外证券化业务中，制度完善的方向主要是针对物流业、商业银行以及信托业在规范经营和信息披露上的监管。

第13篇

关键词：资产证券化；金融监管；宏观效益

一、我国资产证券化概述

随着我国金融市场与世界金融市场的接轨，面对国际金融行业快速发展和完善的发展布局、结构和管理模式，我国的金融机构也积极寻找新的利润增长点，开展业务以寻求发展的契机。开发新兴业务是银行间的竞争之策，而资产证券化作为新兴业务受到国内外银行的关注，资产证券化也必将成为国内外银行发展的核心业务，更是我国投资银行发展的一个重要方向。

资产证券化是指把缺乏即期流动性但是可以带来预期的、稳定的未来现金流收入的信贷资产（银行的贷款或者是企业的应收账款）进行组合和信用增级形成资产池，并依托其产生的现金流为基础在金融市场上发行可以流通买卖的有价证券的一种融资活动。资产证券化目前的发展，按照被证券化的资产种类不同，可分为住房抵押贷款支撑的证券化和资产支撑的证券化。

二、我国资产证券化存在的主要问题

（一）资产证券化中的中介服务问题

我国资产证券化中介服务存在问题。信贷资产证券化涉及多方参与主体，各个提供中介服务的主体的专业化水平的高低和信誉程度影响着证券化产品被投资者认同的程度。资产证券化业务要涉及多家中介服务机构，如：投资银行、会计师事务所、资产评估机构、资信评估机构等。就我国目前而言，会计师事务所和投资银行行为较规范，但资产评估和资信评级相对较落后。资产评估中主要存在如下问题：评估管理尺度不一、政出多门；机构过多过乱，业内秩序较混乱，存在同业不正当竞争现象；重复收费。资信评级中存在的主要问题有：机构信誉及独立性差；投资者对资信评级机构认识不足。

（二）资产证券化供给方面的问题

目前我国资本市场的一个突出问题就是可投资金融产品供给不足。全社会绝大多数金融资产聚集在银行业，大部分融资通过银行体系进行，资本市场上的金融产品无论是品种、还是规模都严重滞后于经济发展的需要。此外，资本市场中债券市场较股票市场发展更为滞后。债权类金融产品是一国金融市场的重要构成部分，尤其长期债券是投资者进行长期稳健投资的主要工具。缺乏债券产品，投资者将无法按照风险收益匹配的原则对其资产进行有效配置。资产证券化作为一种融资方式，需要稳定的资金来源或资金供给，也就是需要比较稳定的对于资产证券的需求，即证券投资者。而在我国，由于各种政策的限制，目前投资者主要是个人及极少数机构投资者，存在着有效需求不足的问题。

（三）资产证券化中的税收问题

税务问题是资产证券化必须妥善解决的问题，因为税收在资产证券化的交易链条中，直接决定了各参与主体的投融资成本，因此，成为影响证券化效率的关键因素。在资产证券化过程中，税务主要涉及三个环节：一是证券化资产从发起人转移到SPV机构；二是SPV机构作为证券发行证券之后经营证券化资产时是否作为证券主体缴纳税金；三是投资者是否作为纳税主体缴纳税金。而投资者在资产证券时所应缴纳的所得税并非因资产证券化的特别结构安排而产生的费用，因而非本文所讨论问题。

其一，发起人的税收问题。资产证券化过程中，发起人如果将一项资产转移到SPV机构后，构成真实出售，则该项资产就将从发起人的资产负债表中剥离，所得转让收入成为发起人的一项收入，进而将有相应的税收问题。

其二，SPV机构的税收问题。目前在我国现有的框架下，可能成为SPV机构的有两类，一类是经过中国银监会批准的机构，另一类是信托投资公司。发起人将证券化资产转让到SPV机构，只是为了与发起人的资产相隔离而进行的资产流转，与一般资产的流转有区别的。对这种只是为发行资产证券所进行的特殊的资产的转让行为，因其与真正的资产存在实质的区别，如仍需缴税实质上是重复纳税。

三、我国正确推行资产证券化的几点建议

对于我国目前的经济现状，资产证券化不仅有利于盘活不良资产、解决银行资本充足率问题，还有利于投融资体制的改革。但是，任何金融创新工具都有利有弊。要确保资本市场的健康发展，就必须对我国资产证券化的风险和问题进行深入的分析和防范。

（一）建立规范的中介机构， 加强相关配套环境和服务机构的建设

大力规范发展国内中介服务机构。中介服务的质量和中介服务在国际上的声誉，是我国推行资产证券化的一个重要问题，是促进资产证券化的重要条件。在这其中，资产评估业和资信评级业是明显的薄弱环节。在完善资产评估和资信级业务的政策上，应逐步建立一定的规范框架，并建立统一的标准体系。大力培育中介服务机构，并加强监管资产证券化是一项高度复杂的金融活动，涉及会计、金融、法律等多个领域的专业知识。一个资产证券化项目的顺利完成离不开多家中介服务机构的通力合作。因此，我们应该积极采取政策扶持、税务优惠等多项措施，促进我国中介服务机构的健康发展，同时也要进行必要的引导和监控。在鼓励发展资产证券化中介机构的同时，必须规定中介机构的从业准入门槛，并严格要求和规范执业行为，努力提高服务质量和水平。另外，在构建资产评估和资信业务机构的基础上，需要加强其他相应服务机构的建设。要通过培训等多种方式培养能够从事规模化 ABS 法律服务的律师队伍，以及其他法律咨询服务人才。国外经验表明，律师的专业服务在ABS成功实施中具有至关重要的作用。

（二）培育完善资本市场，放宽机构投资者人市限制

资产证券化在解决金融投资产品供给不足方面能够发挥重要作用。首先，资产证券化能够提供高信用等级的投资产品。资产证券化产品的信用等级并不受发行人和基础资产的制约，通过信用增级技术，发行人能够发行高于自身信用等级和基础资产信用等级的产品，投资安全得以保障。其次，发行人可对投资者量身定做投资产品。整理提供整理提供整理提供运用资产证券化技术，发行人能够对基础资产的现金流进行灵活分割，根据投资者需求发行不同期限、不同风险等级的产品，分别满足投资者不同的风险偏好需求。第三，资产证券化产品的发行更为便利。与普通债券不同，资产证券化是将基础资产的未来现金流提前变现，只要有合适的资产，即可进行证券化，因此适应范围更广，发行更为便利。

（三）正确处理资产证券化中的税收问题

资产证券化成功的关键是能否解决资产证券过程涉及会计、税收问题。因为税收与会计制度的确立，是关系到各参与者收益与责任确认的问题。税收方面，制定合理的税收政策，可以降低资产证券化的成本，提高投资者的积极性。解决资产证券化中的税收问题的发起人的税收问题和SPV机构的税收问题。在资产证券化过程中，涉及到的税务问题主要有以下几方面：一是资产销售过程中的所得税、资本利得税、印花税和营业税；二是资产支持证券投资者的个人所得税或资本利得税；三是SPV 的所得税。对于上述问题，在处理时必须坚持税收中性原则，即交易各方不因证券化融资而多缴税或少缴税。

四、结论

总之，虽然资产证券化是国际上比较成熟的结构融资工具，但在我国起步较晚，与我国的金融体制、法律环境还不能完全契合，需要在实践探索中领悟资产证券化过程中的关键环节和不断解决遇到的重要问题，才能尽快完善资产证券化制度。

参考文献：

[1]李晓洁.我国实施资产证券化的问题及对策研究[J].知识经济， 2014（01）.

[2]方寒雪.我国信贷资产证券化的问题及对策探讨[J].中国管理信息化.2015（13）.

第14篇

【关键词】商业银行 信贷 证券化

作为一项重要的金融创新举措，20世纪70年代以来，国际金融市场上的信贷资产证券化规模逐年扩大。出于维护国内金融秩序稳定的考虑，我国直到2005年4月才正式开始信贷资产证券化的试点工作。商业银行作为我开展信贷资产证券化的第一批试点单位，于2005年12月以个人住房抵押贷款作为资金池发行了资产支持证券，开启了我国商业银行信贷资产证券化的先河。经过几年的发展，信贷资产证券的发行量大幅提高，资产池的范围也逐步扩大到中小企业贷款、不良资产等领域，但在2009年国际金融危机的背景下，我国放缓了推进信贷资产证券化试点的节奏。直到2012年5月，人民银行、银监会、财政部发文重启信贷资产证券化试点，此后政策逐步松绑，信贷资产证券化越来越受到投资者关注。2015年4月，中国人民银行宣布简化资产支持证券发行管理流程，正式实施资产证券化注册制，资产证券化有望就此进入快车道。在利率市场化背景下，资产证券化有助于优化信贷结构，缓解资金压力，政策的利好使得商业银行面临发展资产证券化的大好时机。

一、商业银行实施资产证券化的意义

（1）增强商业银行资产的流动性，分散贷款的非系统风险。近年来，随着商业银行的中长期贷款的增加，信贷资产的流动性越来越低，通过资产证券化，商业银行将缺乏流动性的资产转化为可以交易流通的证券，可以有效改善商业银行的资产负债结构。

（2）有效提升商业银行信贷业务的透明化和规范化，有效防范风险。在实施现代资产证券化的过程中，商业银行必须加强对证券化资产的信息披露，以此获得投资者认可，有利于促使商业银行在信贷业务开展过程中合规经营，降低坏账风险。

（3）有利于增加经营利润。信贷资产证券化可将期限长、利润薄的贷款提前兑现，从而加快信贷资产周转速度，提高资产的收益率。另外，商业银行在出售基础资产的同时还可以获得手续费、管理费等收入，也可以为其他银行资产证券化提供担保赚取收益，提高中间业务收入。

（4）有利于化解不良资产，降低不良贷款率。不良贷款会导致银行流动性的降低和盈利能力的下降，受宏观经济增速放缓的影响，2015年一季度，商业银行的不良贷款率达到1.3%，信贷资产的质量受到影响。信贷资产证券化这一金融创新工具的出现，就为商业银行处理不良资产提供了一种十分有效的方法。

二、商业银行实施资产证券化面临的困难

（一）缺乏专业规范的资产评估机构。

资产评估、信用评级、会计处理等要素是商业银行资产证券化过程中重要的组成部分。在规范的资产证券化过程中，资产评估增强了投资者的信心，提高了交易的透明度。然而，目前，我国缺乏被投资者广泛认可的在国内外金融市场具有影响力的资信评估机构，没有建立起体现政府全面信用支持的有效信用增级机制，现有的评估机构独立性不强，出具的评估结构难以得到广大投资者的认同。这种不规范的评估方式加大了商业银行证券的发行成本。

（二）资产支持证券流动性弱

资产证券化流通平台的不统一阻碍了我国商业银行信贷资产证券化业务的发展。以投资者为主的银行间债券市场由人民银行主管，而证券交易市场由证监会主管。由于我国商业银行信贷资产支持证券的发行规模有限，再加上银行间债券市场交易主体不多，商业银行发行的资产支持证券在二级市场上发行极少，资产支持证券真正在证券市场交易的情况很少。

（三）投资主体范围较窄

商业银行信贷资产证券化交易结构复杂，运作程序繁琐，参与主体较多，基于安全性考虑，目前我国信贷资产证券化不允许个人投资者参与，只允许机构投资者加入且其投资受到严格的比例限制，作为债券类产品最大需求者的保险公司也刚刚获得投资的权利，投资主体的培育不足成为阻碍银行信贷资产证券化发展的重要原因之一。

三、商业银行发展信贷资产证券化的对策建议

进一步促进信贷资产证券化的发展，从政府角度上看，应尽快制定和完善相关的法律法规体系，加强对信贷资产证券化业务的监管，进一步出台政策规范中介机构的运作。除此之外，作为参与主体，商业银行应从自身着眼，采取有效措施促进信贷资产证券化的发展。

（一）高度重视，积极参与信贷资产证券化

在信贷资产证券化的背景下，银行转型的方向为从资产持有到资产管理。在当前社会信贷需求旺盛，银行信贷尚不能满足社会融资需求的时候，大规模的推行信贷资产证券化能够获得较高的投资收益。

（二）合理选择资产证券化基础资产

商业银行应遵循资产质量高、单笔额度大、集中度高的原则进行资产池基础资产的选择。资产质量高的资产池可以保证评级等级，降低持有人的甲醛资产风险，吸引证券投资者；根据《商业银行资本管理办法》，资产证券化内部评级法资产池风险暴露的有效数量会影响加权资产的风险权重，如果有效数量较大，资产证券化的风险暴露可以少计提资本，减少持有人和投资者证券化暴露的资本占用；在进行基础资产选择时将集中度过高的信贷资产通过证券化的方式移出表外，有助于分散贷款的集中度风险。

第15篇

[关键词] 银行 不良资产 资产证券化

一、我国银行不良资产的基本情况分析

根据官方数据，我们可以对中国银行体系不良贷款规模做一个保守的估计。截至2007年末，我国银行体系的不良贷款余额为5.03万亿元，占全部贷款的6.35%；虽然较之往年有所下降，但是总量还是高居不下。其中国有商业银行的不良贷款占了很大一部分，并且每个季度都有所增长。

我国商业银行的不良贷款形成的原因是多方面的，总体来说主要有经济体制、宏观经济调控影响、政府干预、企业经营状况影响、国有商业银行经营状况影响和金融监管机制等。

二、 我国进行不良资产证券化的障碍分析

1.缺乏规范的信用评级机构。信用评级是资产证券化中不可或缺的环节，特别是对于不良资产证券化有更重要的意义。目前，我国缺乏被市场投资者认可的信用评级专业机构，现存的资信评估机构缺乏统一的组织形式和行为规范，独立性不强，出具的评估结果难以使人信服。这会直接导致证券发行成本的增加，证券化后的产品在市场上没有需求者，不良资产证券化的运行体系不畅通。

2.资产证券化市场缺乏机构投资者。我国的资本市场一直没有得到长足的发展，资本市场的金融产品较少，法律法规不健全，管制较多，这些缺陷直接导致企业的融资渠道单一化，多数依赖银行贷款，银行的不良资产敞口也随之扩大。需被证券化的不良资产的数量呈正态上涨趋势，但是由于保险、证券、银行分业经营的限制，以及资本市场的不健全，导致在金融市场上缺乏大的机构投资者，多数为分散的个人投资者。这也使得资产证券化市场出现了供过于求的局面，资产证券化无法顺利推行。

3.相关法律法规不健全。不良资产证券化作为创新金融产品，涉及到很多新的法律问题，需要依靠一套完善的法律法规制度。但是我国目前相关的法律法规，都未对不良贷款证券化问题做出任何规定，找不到资产证券化的相关法律依据。我国目前相关法律的缺陷和不足，导致市场主体的行为很难规范，市场参与者的合法权益难以真正得到维护。

4.缺乏专业人才和操作经验。资产证券化是一个复杂的系统工程，涉及法律、会计、金融及金融工程等领域的专业知识，我国的从业人员都处于摸索阶段，缺乏实践经验。不良资产的证券化就更需要由专业人员对不良资产授信、组合、未来现金流收益、定价等各个方面有深入的认知和研究。

三、我国银行不良资产证券化的对策探讨

1.尽快实施实质性的试点操作。(1)建议加快成立由银监会、财政部、人民银行和政监会等部门联合组成的政权化试点工作小组，确定商业银行资产证券化试点办法、试点机构，对商业银行的证券化方案进行审批。以改变商业银行资产证券化缓慢的进程，为商业银行的创新活动创造空间，形成以市场为主的证券化品种的创新机制，通过试点资产证券化促进立法的适应性和有效性。(2)制定不良资产证券化试点过程中损失核销的处理方法及相应的报批程序。由于现有的不良资产的损失并非当年产生，可允许商业银行根据综合改革方案的进度，设立过度期。(3)解决我国资产证券化的主要障碍，即特殊目的载体和证券的可流通性问题中，其中又以特殊目的载体为核心。允许试点银行设立专用于资产证券化的特殊目的公司（SPC），允许SPC在注册资本经营范围的特殊性，允许SPC发行资产支持证券。

2.加强资产证券化的立法建设。通过资产证券化的试点经验，尽快指定专门的金融资产证券化法案，完善和资产证券化有关的现有法律制度，明确资产证券化过程中的一系列政策问题，推动资产证券化市场的规范发展。会计制度对资产证券化结构最重要的影响是其对真实销售和抵押融资型证券化的认定标准，这会引导市场根据证券化的目的选择特定的交易结构。因此，必须按照国际会计标准制定适应我国国情的资产真实销售标准，制定资产证券化过程中销售融资的会计处理原则,以及交易后资产负债和留存权益的会计处理方法。明确资产支持证券的性质并纳入《证券法》的管辖，建立资产支持证券的注册、审批及信息披露制度，明确和简化特殊目的公司发行证券的审批程序，规范资产支持证券私募发行的条件和方式。明确资产证券化过程中的资产转移问题，抵押权的转移方式。明确在资产转移后，原始债务人不能再行使抵消权，以保证基础资产现金流的稳定性。制定证券化过程中的信息披露制度，完善信用制度体系，强化债权追偿的法律规范和约束，保障债权人的利益，强化证券化资产的信用基础。成立专业的资产服务机构，培育不良资产处置的专业人才，建立有效的激励与约束机制，推进不良资产管理的专业化，提高证券化管理效率。

3.提高证券化产品和信贷资产的市场流动性。市场流动性对于资产证券化市场和不良资产处置市场的深化具有重要的意义，市场流动性的提高不仅需要相关限制性政策的调整，还需要有系统、技术、规则等一系列措施的配合。因此，要进一步加强市场的基础建设，为资产支持证券的流通创造条件，从根本上扩大资产支持证券的市场需求，提高流动性。允许特殊目的信托发行资产支持信托证书，明确信托证书的证券性质，提高信托证书的流动性。从而提高证券化产品的流动性，吸引更多的国内机构和零售投资者的参与，降低投资不良资产支持证券的流动性风险，降低证券化的融资成本。扩大贷款受让方的范围，允许国内机构投资者对贷款进行投资，大力发展贷款二级市场，促进金融资产证券化市场获得进一步的发展，从而为资产证券化过程中资产转让提供价格形成参照，促进贷款的流动性，降低交易的流动性折扣。培育资产证券化市场的机构投资者，规范市场投资行为。允许外资投资者投资于不良资产支持证券或将资产转移给国外特殊目的载体，明确外资投资和国际证券化有关的结售付汇问题。

综上所述，银行系统根据不同的监管、法律和税务制度，根据不同的财务目的、资产特性和市场环境设立特定的交易结构对不良资产进行证券化。

参考文献：