证券风险论文范文

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第1篇

关键词：证券公司，风险处置，机构监管

证券公司风险处置是指依据有关法律、法规和政策规定，按照一定程序采取有关措施对证券公司风险进行释放、控制、化解和防范的过程。证券公司风险处置是化解金融风险的最重要环节之一，对于提高金融制度效率、维护金融体系稳定起着至关重要的作用。

2002年以前，我国高风险证券公司被处置属于个案，被处置的证券公司主要包括万国证券和君安证券，另外，还有几家高风险的证券兼营机构被处置。证券公司因重大违规行为受到处置的事件更多地发生在2002年8月以后。2001年以来，我国证券市场持续低迷，证券公司的经营环境持续恶化，证券行业连续几年出现全行业亏损，证券公司多年积累起来的风险集中爆发。在这种情况下，监管机构加大了证券公司风险处置力度。2005年7月，国务院办公厅转发了证监会《证券公司综合治理工作方案》，提出了证券公司综合治理的基本思路、原则、近期和远期目标，当年处置了12家高风险证券公司。至2006年7月，不足四年时间就处置了34家高风险证券公司，可见风险处置力度之大。

我国证券公司风险处置的几种主要模式

证券公司作为一种市场主体，存在着经营失败和市场退出问题。但证券公司又是一种特殊的市场主体，其经营失败会波及到数量众多的个人和机构客户，甚至中央银行和财政，其市场退出与一般的生产企业相比具有特殊性。所以，各国（地区）对证券公司风险处置都会采取与一般生产企业不同的模式。总的来看，各国（地区）对证券公司风险的处置模式主要取决于证券公司的风险程度及其对市场及社会的影响程度，主要包括政府救助、并购重组、破产清算、行政处罚和接管等模式。

我国有着与其他国家（地区）不同的国情：我国证券公司绝大多数是国有企业，长期以来受政策保护；证券公司数量多而规模小，行业集中度低，抵抗市场风险的能力差；证券公司对风险没有清醒认识，几乎所有证券公司都没有建立起有效的内部风险管理系统。因此，我国证券公司风险处置模式和程序必须适合我国国情，才能真正化解风险，降低风险处置成本。在我国证券公司风险处置过程中，监管机构首先要求高风险证券公司进行自救，对于不愿自救或难以自救的证券公司，监管机构采取强制处置措施令其退出市场。从近几年的实践来看，我国证券公司风险处置模式主要包括政府救助、并购重组、停业整顿、撤销或责令关闭、行政接管、破产等模式。

一、政府救助模式

规模大的证券公司倒闭可能会重创证券市场，甚至会危及金融系统的稳定，直至影响社会安定。一般来讲，政府对出现危机的证券公司进行救助主要是对暂时出现困难的证券公司尤其是对社会影响较大的证券公司，通过注资、贷款等方式帮助其渡过难关，但这并不意味着大证券公司可以永远受到政府保护，如果已到了无法救助的地步，大证券公司也同样会面临被淘汰的命运。

2005年6月以前，我国央行对证券公司的救助主要以再贷款形式进行，如对鞍山证券、新华证券、南方证券、闽发证券的再贷款。后来央行救助证券公司的思路有所改变，中央汇金投资有限公司（以下简称“汇金公司”）、中国建银投资公司（以下简称“建银投资”）的注资模式取代了央行的再贷款。对于被证监会、中国人民银行划分为需要国家救助的重组类证券公司，由汇金公司或者建银投资出面，以股权或债权形式注资，进行阶段性的市场化财务重组。同时，央行还给承担清算关闭证券公司后续工作的中国证券投资者保护基金有限责任公司提供运营资金。从2005年下半年开始，汇金公司、建银投资分别对银河证券、申银万国、国泰君安、南方证券等数家证券公司进行救助。

此外，由于我国证券公司多数是国有企业，在证券公司风险处置过程中，我国政府对证券公司的救助除了采取与其他国家（地区）相同的央行注资、再贷款等措施外，还采用更换管理层、主导证券公司的合并重组等行政手段。

二、并购重组模式

在成熟的证券市场上，并购重组是处置高风险证券公司的一种常用方式。目前，在我国大多数证券公司面临生存危机的情况下，并购重组也成为我国证券公司风险处置的一种较为可行的模式，这也是加入WTO之后我国证券行业发展的必然趋势。

随着一批高风险证券公司被关闭、托管，以中信证券等优质证券公司、汇金公司和建银投资等银行系公司及以瑞银集团等外资系为代表的三大力量在我国证券业的并购重组中起着主导作用。

中信证券是优质证券公司的一个典型代表，力图通过兼并将自己做大做强。近年来，中信证券频频收购重组证券公司，曾收购万通证券和金通证券，又联手建银投资重组华夏证券等。中信证券还曾要约收购广发证券，虽然未果，但仍有进步意义。一系列大规模的重组行动使中信证券的证券业务得到迅速扩张，力量不断壮大。海通证券、长江证券、广发证券、光大证券、华泰证券等创新类证券公司也加快了并购重组速度，通过托管、吸收、兼并问题证券公司的经纪业务和证券营业部等优质资产，进行低成本扩张。

从2005年开始，汇金公司和建银投资在我国证券公司重组和证券业整合过程中扮演着重要角色，并成为主导力量。汇金公司通过注资、重组等手段控股了银河证券、中金公司、申银万国、国泰君安等一线证券公司；建银投资通过建立新证券公司受让老证券公司的证券业务和相关资产的方式，参与重组了南方证券、华夏证券，通过注资控股了若干家证券公司。

与此同时，几乎所有知名的外资金融机构对于国内证券公司重组都兴趣浓厚，积极参与，其中，瑞士银行集团（UBS，简称“瑞银集团”）收购北京证券20%股权。北京证券重组模式是外资重组我国高风险证券公司的第一例，到目前为止也是惟一的一例，表明我国证券业对外资开放的程度正在深化，同时对外资进入我国证券业提供了新的思路。

三、停业整顿模式

停业整顿属于行政处罚的一种。一般意义的停业整顿是企业主管部门依据有关规定，责令被监管企业停止对外营业、对违法违规行为进行调查并纠正的行政处罚措施。由于证券公司业务特别是经纪业务不间断的特殊性，证券公司被停业整顿并不一定丧失其法人格或业务资格。证监会对证券公司实施停业整顿通常是针对投行、咨询、受托理财等业务，证券经纪业务通常继续进行，客户的正常交易不受影响。如2002年9月9日，大连证券停业整顿工作组公告，指出：“停业整顿期间，大连公司下属的证券营业部由大通证券股份有限公司托管，继续经营。”2003年4月3日，证监会关闭了处于停业整顿中的大连证券。

四、撤销或责令关闭模式

《金融机构撤销条例》中规定，“撤销是指中国人民银行对经其批准设立的具有法人资格的金融机构依法采取行政强制措施，终止其经营活动，并予以解散”。《证券法》中仅有撤销业务许可的概念，对证券公司则使用关闭的概念。在我国证券公司风险处置过程中，撤销和责令关闭的内涵是一致的。目前仅鞍山证券被证监会于2002年8月9日宣布撤销，当时的依据是《金融机构撤销条例》，因为鞍山证券是人民银行批准设立的机构。

与停业整顿不同，责令关闭必然导致证券公司法人资格的消灭，并且具有法律依据，《公司法》和《证券法》中都有相关规定。

自2002年8月以来，对于问题严重的证券公司如鞍山证券、大连证券、佳木斯证券、新华证券、大鹏证券、南方证券、汉唐证券、昆仑证券、武汉证券、闽发证券等20多家证券公司先后被取消业务资格，并被撤销或责令关闭。

五、行政接管模式

行政接管是指当金融机构出现财务危机时，由监管当局以及政府强制性接管其经营管理的政府行为，是金融监管部门对金融业务经营机构实施的强制性行政干预措施。行政接管的典型案例是南方证券被证监会和地方政府联手行政接管。2004年1月2日，证监会、深圳市政府联合对南方证券实施行政接管，并派驻行政接管组进驻南方证券，全面负责南方证券的日常经营管理。

由于南方证券规模巨大，当时市场上没有任何一家证券公司有实力托管南方证券，而且南方证券的风险底数不清，如果直接关闭南方证券，又会对市场产生较大震动。如何处置南方证券这样巨无霸型的证券公司还需要根据实际情况进一步研究，因此，监管部门最终选择了行政接管的方式。

六、破产模式

对高风险证券公司采用停业整顿和责令关闭的处置模式都可能引发证券公司破产，而证券公司破产又涉及一些特殊的法律问题，与普通企业破产在受理条件和清算程序方面既有共性，又有区别。大鹏证券是第一家通过破产方式退出市场的证券公司。

大鹏证券风险处置的步骤是：先将其经纪业务托管给长江证券，而后责令大鹏证券关闭并处理其证券类资产，组织行政清算组全面接管公司。在厘清大鹏证券资产状况的同时，妥善安置其员工，处理好个人债权及客户交易结算资金收购相关事项。最后步入法律程序，申请破产。2005年1月14日，大鹏证券因挪用巨额客户交易结算资金被中国证监会取消证券业务许可并责令关闭，2006年1月24日深圳市中级人民法院宣告大鹏证券破产还债。

通过司法程序破产对大鹏证券进行风险处置是一次积极探索，标志着我国证券公司的市场退出已开始步入法制化、市场化轨道。

2006年8月16日，南方证券严重资不抵债，不能清偿到期债务，符合法定破产条件，深圳市中级法院宣告南方证券破产还债。

除以上六种主要的证券公司风险处置模式外，还有一些其他模式，如转实业公司模式、取消证券业务许可模式和外资捐赠模式等。

我国证券公司风险处置过程中存在的问题

发达国家和部分新兴国家或地区的政府对高风险证券公司的处置都非常重视。经过长期探索，他们已建立了一套完善的且行之有效的处置机制，积累了丰富的证券公司风险处置经验，主要包括建立相对完善的证券公司风险处置法律法规体系、建立基于资本充足性的证券公司风险预警指标体系、采用多种化、市场化的处置方式以及配套的投资者保护制度等。

在我国，证券监管机构自2002年开始的对证券公司的风险处置工作取得了很好的效果，一系列适应我国证券公司风险处置实际的规则制度已基本建立起来，并不断完善。但是，由于我国证券市场发展时间短，制度建设跟不上，在证券公司风险处置过程中还存在不少问题，主要包括风险处置的法律法规不健全，处置过程中的行政手段多于市场化手段，过多行政干预加大了处置成本和道德风险等。

一、证券公司风险处置相关法律法规不完善

目前，我国有关证券公司风险处置的规定分散于《公司法》、《证券法》以及《证券公司管理办法》、《证券经营机构自营业务管理办法》、《金融机构撤销条例》、《证券公司管理办法》和《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》等相关法律法规中，没有关于证券公司风险处置的专门法规。近年来被撤销、关闭以及被托管的高风险证券公司公告中均没有指出其具体的违法行为和适用的法律条款。而且，相关规定缺乏严密的逻辑性，很不完善。

有关证券公司停业整顿、撤销或关闭等风险处置的相关法律法规虽然得到法律的确认，但相关规定十分简单、粗略，过于原则，缺乏可操作性。

此外，在已有的法律框架下，一些概念缺乏明确的法律界定。例如，责令关闭和撤销是否为同一概念？有待法律明确界定。

而境外成熟证券市场已形成一套完善的证券公司风险处置法律法规体系，立法相当完备，基本上包括了证券公司退出的各个环节，使证券公司风险处置工作有明确的法律依据，并具有很强的可操作性，不仅可以提高风险处置效率，而且可以最大限度地减少给投资者以及整个社会所带来的负面影响。

二、行政化手段多于市场化手段

在我国证券公司的风险处置实践中，政府的行政干预过多，使用更多的是行政手段，而不是市场手段。而境外成熟市场在处置高风险证券公司时主要依赖市场化手段。

由于没有证券公司破产方面的法律法规，在对技术上已经破产的证券公司处置方式的选择上，监管部门只能动用行政手段而不是法律手段和市场化手段，即只能选择撤销、关闭等行政破产的处置方式，而无法采用破产法中的和解程序、重整程序，使本来有希望通过和解、重整获得新生的问题证券公司失去了重组的机会。政府在证券公司的并购和重组中过度保护，管得太多太细。我国规模日盛的证券公司兼并、重组体现出行业发展的行政化、官僚化和特权化倾向[8]。一些地方证券公司遭遇生存困境时，地方政府总是倾向于将省（市）内的机构重组以解危难。1996年，在上海市政府的干预下，地方财政鼎力挽救，将万国证券并入申银证券之中；1999年同样在上海市政府的干预下，国泰证券与君安证券合并，并成为具有37亿资本金的证券公司。另外，由于我国证券市场和证券公司产生的历史较短，在《企业破产法(试行)》、《公司法》、《证券法》、《证券公司管理办法》、《金融机构撤销条例》等有关的法律法规中没有制定任何条款来规范对证券公司的行政接管，在实际操作过程中只能以行政力量为主导，透明度不高。

行政垄断权在我国证券公司风险处置过程中起着重要作用，在很大程度上是当前特定制度环境的产物，是由我国证券行业特殊的产权结构和背景决定的。

三、过多行政干预成本高昂，助长证券公司道德风险

过去几年里，我国政府在证券公司风险处置问题上一直起着“最后保护人”的作用，通过提供再贷款来填补客户交易结算资金缺口。自2002年8月以来，在处置高风险证券公司的过程中，央行先后向鞍山证券发放40多亿元再贷款，向新华证券发放14.5亿元再贷款，向南方证券提供80多亿元再贷款，向辽宁证券提供40亿元再贷款……据统计，央行向近20家被关闭或托管的证券公司提供的再贷款资金达数百亿元。从目前情况看，这些再贷款已无收回希望，最后买单的将是中央财政——由全民承担证券公司违规经营的后果，这不仅加重了中央财政负担，而且还助长了证券公司的道德风险。

政府干预下的证券公司并购重组也付也了高昂成本。为了国泰证券和君安证券的合并，上海市政府注入18亿元资产，其中现金14亿元。而当年申银证券与万国证券的合并究竟耗费了地方财政多少纳税人的金钱无从知晓，也不知道申银证券究竟从万国那里接受了多少坏帐。但有一点非常清楚，这个在中国证券市场历史上的第一次证券公司合并却助长了中国证券公司作为官办企业尤其是官办金融企业的道德风险[5]。

汇金公司和建银投资对证券公司的重组模式比简单的行政注资是一个进步，但汇金公司用于重组和救助的资金来源、获得渠道并没有明确披露。汇金公司作为国有资本的代表人行使股东权利，同时帮助央行行使金融稳定的职能，如果不加限制地参与证券公司救助，可能会在客观上助长证券公司投机冒险动机和不承担投机失败责任的风气。

由于证券公司存在很强的外部性，当证券公司陷入危机时，政府对危机证券公司进行一定程度的救助和干预是必要的。但是，过多的行政干预即使使濒临破产的证券公司通过行政手段而非市场优胜劣汰的竞争机制生存下来，但这些公司却永远成长不起来。而且，证券公司将应承担的风险完全转移到政府身上，道德风险的积聚最终将转化巨大的金融风险。由于违法违规经营的成本远低于收益，促使证券公司为追逐一己私利的最大化铤而走险，过度从事高风险的业务或者违规经营，导致证券市场上出现“劣币驱逐良币”的现象。而境外成熟证券市场监管当局对证券公司风险处置进行的各种干预都是建立在市场和法律基础之上的，其基本行为准则以完善的法律法规为依据，并充分尊重和遵循市场经济规律的内在要求。

完善我国证券公司风险处置工作的政策建议

境外成熟证券市场已建立了市场化的证券公司退出机制，并不断完善。相比较而言，我国证券公司风险处置过程中还存在着较多问题。因此，为完善我国证券公司风险处置工作，本文提出如下建议：

一、完善相关法律法规，加强证券公司风险处置的相关立法

为使证券公司风险处置工作规范运行，迫切需要建立并完善一整套有关证券公司风险处置的法律法规，即建立健全证券公司市场化退出的法律机制，使证券公司的退出有法可依，也使管理层的干预建立在法律与市场的基础之上，这是做好证券公司风险处置工作的根本。

应尽快出台与证券公司风险处置密切相关的《证券公司风险处置条例》，明确证券监管部门在证券公司风险处置过程中的行政处罚权力和行政执法程序，指导证券公司风险处置工作顺利开展。

应制定《金融机构托管接管法》，对托管和接管证券公司的实施方案、退出托管接管的方案选择，托管接管中各利益方的权益保障以及托管接管的程序、期限、后果等做出明确的规定，减少在实际操作过程中的以行政力量为主导的做法，降低随意性。

应尽快制定《公司并购法》，在其中对证券公司的并购做出具体规定，同时完善《公司法》中对公司收购的规定，为证券公司之间的收购提供更具体和可操作的程序设计，形成一个完善的并购法律体系。

应尽快完成对现行《金融机构撤销条例》、《破产法》的修订，对证券公司的撤销关闭作专门规定，或者制定《证券经营机构撤销条例》，对证券公司停业整顿、责令关闭等制度做出具体规定。建议在《破产法》中针对证券公司破产做出特别规定，或者直接制定《金融机构破产法》，使证券公司破产有法可依。

应研究修订《刑法》相关条款，加大对证券违法犯罪行为的惩处力度，并积极探索建立金融特别法庭和金融仲裁机构。

此外，要借鉴成熟证券市场的做法，尽快制定《证券投资者保护条例》，使投资者的利益得到法律保护。

二、不断完善责任追究制度

从我国目前有关的法律法规和部门规章来看，在证券公司的违法违规行为受到处罚后，缺乏对控股股东及其高管人员追究责任的规定，也缺乏对有关人员追究民事责任的规定。而不断完善责任追究制度，强化证券公司处置中的个人法律责任，以实际控制人为主线，全方位地追究有关责任人（尤其是自然人）的法律责任，是防范风险的重要保障，是逐步建立健全防范证券业风险的长效机制的重要环节。

首先，要加强监督，实行高管问责制。公司高管人员对公司的经营管理负有重大责任，其职业道德、业务素质、遵规守法意识对公司的依法合规经营有着决定性的作用。对公司的责任追究如果不能同时落实为高管人员的个人责任，其惩戒和约束的效果将是有限的。因此，在证券公司风险处置过程中，相对于严厉处罚查处证券公司违法违规行为，对涉嫌违法违规的相关责任人的责任追究，尤其是追究公司高管人员的责任，显得更加重要。

其次，在日常监管中，应逐步构建“以责任监管为核心”的证券机构监管体系。可以借鉴香港证监会的做法，推行高管及从业人员“公示”机制，将高管及从业人员任职资格的取得、丧失和变动情况，尤其是处罚情况，在网站、报纸等媒体进行持续性地公布，将高管人员置于包括广大投资者在内的社会各界监督之下，增强高管人员的自我约束意识，建立社会监督体系，防止高管及从业人员“东家违规，西家就职”的现象。

再次，要严格落实责任追究制度。对违法违规行为要一经发现立即查处，坚决做到发现一起、查处一起，严厉打击各种违法违规行为。要针对责任人过错的轻重对其进行相应处罚，责任人过错严重，已构成犯罪的，由司法机关依法对其追究刑事责任。

三、创造良好的监管环境

政府对证券公司监管的目的是通过法律法规建设和违规处罚措施建立良好的市场运作环境，以最大限度地降低市场的系统风险和提高市场整体运行效率。监管和证券公司的创新与发展并不矛盾，相反，监管应为证券公司创新和发展创造良好的环境。从各国（地区）的经验来看，宽松的监管环境对证券公司创新至关重要。政府在证券公司管理中的职能是制定法律法规等游戏规则，监督规则的执行情况，并对违反规则的证券公司进行处罚。政府是证券市场的裁判，不应参与证券公司具体的业务管理。从证券监管角度讲，政府对证券公司的监管，既要防止监管缺位，又要避免监管过度。

而在我国，证券的发行、定价、上市交易等等各环节一直由政府行政主导，证券公司只是充当一个配角。近几年来，我国整个证券行业面临生存危机，表面上看是违规经营问题，而实际上导致证券公司目前状况的根本原因是市场制度设计中对证券公司的定位存在问题，没有通过制度安排为证券公司提供业务创新的机制，在对证券公司的监管中，政府的行政干预过多，存在监管过度问题。

因此，为规范我国证券公司的业务发展，应减少行政干预，为证券公司的规范发展和创新营造良好的监管环境。减少证券发行审核以及交易过程中的行政干预，并不是弱化和否定政府的监管职能，而是让政府回到裁判的位置，使具备条件的证券公司，在风险可控、可测、可承受的前提下，努力开展组织创新、业务创新和经营方式创新，实现自身的良性发展。

四、完善投资者保护制度

2005年9月，中国证券投资者保护基金有限责任公司成立，投资者保护制度建立起来。作为证券市场的一项基础性制度建设，投资者保护制度的建立将通过市场化手段解决证券公司风险处置问题，取代“券商谢幕，政府买单”的行政关闭模式，有利于建立证券公司风险防范和处置的长效机制，促进证券公司破产清算机制的形成。各国（地区）建立的投资者保护制度和基金运作模式均是市场化的应对市场风险的制度安排，但由于我国相关制度缺失、资金缺乏等，证券投资者保护基金公司短期内难以发挥其应有的作用，还应加以完善。

我国证券投资者保护基金应充当自律监管体系的补充，充分发挥对证券公司风险的监控作用，加强对会员公司财务状况的监控，当发现某证券公司出现可能危及投资者利益和证券市场安全的重大风险时，应向证监会进行汇报和提出处置建议。对于有希望扭转的证券公司，帮助其重新安排组织经营，甚至给予资金援助；对于无法挽救的证券公司，则通过法院对其宣布破产，负责制定财产接管人，全面清理证券公司资产，并保障投资者利益，充分发挥证券投资者保护基金在证券公司风险处置中的作用。

参考文献:

[1]HarvardResearchGroup.2003.HRGAssessment:RiskManagementintheSecuritiesIndustry-ChallengesforDataManagement.HarvardResearchGroup.

[2]RichardHerring,TilSchuermann.2003.CapitalRegulationforPositionRiskinBanks,SecuritiesFirmsandInsuranceCompanies.OxfordUniversityPress.

[3]安启雷,陈超.金融机构市场退出机制的国际比较与我国的制度选择[J].金融研究，2003,（10）.

[4]陈共炎.证券公司治理—机制与对策[J].中国财政经济出版社，2005.

[5]高辉清,巴曙松,赵晓,钟伟.1000亿巨亏：如何拯救技术上已破产券商[J].财经界，2004－09－13.

[6]伍永刚,梁静,许立军.“我国证券公司退出机制研究”,中国证券市场发展前沿问题研究[M].中国金融出版社，2003.

第2篇

关键词：独立型证券投资主体；模仿型证券投资主体；证券市场风险；独立客观相似机制；模仿从众传染机制。

1.引言

证券投资决策的核心问题是证券本来的收益和风险。证券未来的收益充满不确定性。投资证券的风险可以界定为，在给定情况和特定时间内，证券本来可能的收益间的差异。如果证券未来收益仅有一种结果是可能的，则其收益的差异为0，从而风险为0.如果证券本来收益有多种结果是可能的，则风险不为0，这种差异越大，证券的风险也越大。

产生和影响证券投资风险有经济、政治、道德与法律诸因素。就经济方面而言又可以分成市场风险、利率风险、汇率风险、购买力风险以及上市公司的经营风险和财务风险等。对证券市场来说，上述风险大致可分成内生风险和外生风险两类。市场风险就是内生风险，它仅仅由证券市场内在机制引起证券本来可能的收益间的差异。其余风险可归入外生风险类，它由市场以外的因素引起证券本来可能的收益间的差异。

本文试图从证券投资主体处理信息的角度研究证券投资市场风险形成的市场内在机制。

2.预期和决策

在有效的证券市场中，证券市场价格的调节对所有新的、公开的信息能作出迅速反应，其信息集合除包括市场本身的客观信息外，还包括公开的证券市场相关的场外客观信息。简而言之，有效的证券市场中，所有场内外相关客观信息都能在上市证券的价格中得到充分迅速的反映。因此，通过证券市场价格计算的证券收益同样能够充分迅速地反映所有证券市场场内外相关的客观信息。

投资主体处理信息的过程通常总是通过证券收益客观信息的识别，获得证券未来收益的预期信息，提取证券投资的决策信息，然后选择证券投资行为。

根据证券投资主体预期形成模式的差异，可以将预期分成理性预期和有限理性预期两大类型。

理性预期是利用最好的经济模型和现已掌握的信息所得出有关证券未来收益水平明确的预测。其中包括不直接研究证券市场价格涨落，而直接研究证券市场所有投资主体的投资行为，通过博弈模型进行证券本来收益的预期。

有限理性预期指证券投资主体不采用经济模型，凭借各自证券投资的经验或者参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为对证券未来收益的经济预测。

类似的，根据证券投资主体决策形成途径的差异，将决策也分成理性决策和有限理性决策两类。

理性决策是证券投资主体通过合适的证券投资决策模型或者通过证券的技术分析，然后选择投资行为的证券投资决策。

有限理性决策是证券投资主体不采用证券投资决策模型，也不采用技术分析，仅凭借各自证券投资经验或者参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为所进行的证券投资决策。

证券市场中，完全不考虑证券未来收益水平和变动趋势的完全非理性证券投资主体几乎是不存在的。因此，本文研究的证券投资主体在信息处理的预期和决策两个环节中都具有理性或者有限理性。

3.两类证券投资主体

具有理性的证券投资主体在信息处理两个主要环节上是通过经济模型或者技术分析独立获得理性预期信息和理性决策信息，然后独立选择证券投资行为。故称他们是独立型证券投资主体。

具有有限理性的证券投资主体在信息处理过程中，如果在两个主要环节上都是凭借自身证券投资经验获得有限理性预期信息和有限理性决策信息，然后，独立选择证券投资行为，他们也是独立型证券投资主体。如果，至少在一个环节上，参考其它证券投资主体获得有限理性预期信息或者有限理性决策信息，模仿其它证券投资主体的投资行为，选择自身投资行为，称他们是模仿型证券投资主体。

独立型证券投资主体可能采用相同的经济模型或者相同的技术分析，也可能凭借各自相似的证券投资经验，导致其证券投资行为产生客观相似的效应。

模仿型证券投资主体，基于自身认知的内涵、认知的结构和认知的层次以及投资的经验。投资的偏好和投资的心理的局限，不足以从客观信息中独立获取证券未来足够的预期信息和独立提取选择投资行为足够的决策信息，或者对各自预期信息和决策信息的置信程度不足以独立选择投资行为。他们不得不通过参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为，以便获取各自足够的预期信息，提取各自足够的决策信息，或者达到选择投资行为足够的置信程度，客观上模仿独立型证券投资主体的投资行为进行证券投资。因此，模仿型证券投资主体的投资行为产生模仿的效应。

模仿型投资主体的投资行为比独立型投资主体的投资行为客观上非理性含量更高一些。通过社会心理和认知心理分析，特别是证券投资博奕分析可以得到，模仿型证券投资主体模仿选择的投资策略是随大流的从众策略。

综上所述，在有效的证券市场中，独立型证券投资主体的投资行为可能存在客观相似性，而模仿型证券投资主体的投资行为必定存在模仿从众性。

4.形成风险的市场内在机制

在有效的证券市场中，上市证券的价格能充分迅速地反映证券市场所有场内外相关信息。所有证券投资主体都能任意地、不断地获取有关上市证券价格、涨跌幅度和交易量的客观信息。因此，在有效的证券市场中，所有证券投资主体的客观信息是对称的，证券市场的竞争对所有证券投资主体是公平的。

面对客观对称的信息，两类证券投资主体预期形成的模式和决策形成的途径具有较大差异，导致其证券投资行为对未来证券市场价格的波动产生不同的作用，从而对投资证券未来收益的波动也产生不同的作用。因此，两类证券投资主体的投资行为对证券未来可能收益间的差异产生不同的作用。如引言所述，证券未来可能收益间的差异就是投资证券的风险，两类投资主体的投资行为对证券市场风险产生不同的作用，他们就是形成风险的市场内在机制。

若两个具有限理性的独立型证券投资主体通过相同的经济模型或者相同的基本分析和技术分析独立获得各自的理性预期信息和理性决策信息通常是大致相同的。

若两个具有限理性的独立型证券投资主体凭借各自的投资经验大体相同，他们独立获得的有限理性预期信息和有限理性决策信息也大体相同。

上述情况下，两个独立型证券投资主体间便具有预期信息和决策信息的对称性，通常其证券投资行为对投资证券的市场风险形成产生客观相似的作用。否则，两个独立型证券投资主体的预期信息和决策信息是非对称的，其证券投资行为也不尽相同，对投资证券的市场风险形成的作用也不尽相同。

桑塔弗研究所（SFI，SantaFeInstitute）通过计算机模拟完全由独立型证券投资主体组成的股票市场发现，股票市场价格波动，股票未来可能收益间的差异，即证券投资风险和独立型证券投资主体投资行为的客观相似程度及其变化速度有关。

综上所述，独立型证券投资主体投资行为的客观相似性是证券市场风险形成的一种内在机制。不妨称为独立客观相似机制。其客观相似程度以及所持资本资产结构的变化速度达到一定水平时，投资证券的市场风险会被成倍地放大，导致证券市场出现复杂现象，价格大幅波动，交易量增加，泡沫形成，甚至累积成危机。正如桑塔弗研究所模拟的股市一样。说明形成市场风险的独立客观相似机制是证券市场内在的非线性机制。

面对客观对称的信息，模仿型证券投资主体各自独立获取的预期信息和独立提取的决策信息，通常是非对称的。模仿型证券投资主体需要参考其它证券投资主体的预期信息和决策信息，以便选择各自的证券投资行为，他们的投资行为就会或多或少地模仿其它证券投资主体的投资行为，也就是从众选择各自证券投资行为。这种模仿从众行为会在模仿型证券投资主体间传染蔓延，他们个体的有限理性投资行为演化成证券市场整体的非理性投资行为，证券市场价格的波动被成倍地放大，导致证券市场价格极度剧烈地波动，证券未来可能收益间的差异大幅度增加，证券市场风险增大，甚至风险累积成为危机。

模仿型证券投资主体投资行为的模仿从众性是证券市场风险形成的另一种内在非线性机制。不妨称为模仿从众传染机制。

5.结束语

第3篇

在有效的证券市场中，证券市场价格的调节对所有新的、公开的信息能作出迅速反应，其信息集合除包括市场本身的客观信息外，还包括公开的证券市场相关的场外客观信息。简而言之，有效的证券市场中，所有场内外相关客观信息都能在上市证券的价格中得到充分迅速的反映。因此，通过证券市场价格计算的证券收益同样能够充分迅速地反映所有证券市场场内外相关的客观信息。

投资主体处理信息的过程通常总是通过证券收益客观信息的识别，获得证券未来收益的预期信息，提取证券投资的决策信息，然后选择证券投资行为。

根据证券投资主体预期形成模式的差异，可以将预期分成理性预期和有限理性预期两大类型。

理性预期是利用最好的经济模型和现已掌握的信息所得出有关证券未来收益水平明确的预测。其中包括不直接研究证券市场价格涨落，而直接研究证券市场所有投资主体的投资行为，通过博弈模型进行证券本来收益的预期。

有限理性预期指证券投资主体不采用经济模型，凭借各自证券投资的经验或者参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为对证券未来收益的经济预测。

类似的，根据证券投资主体决策形成途径的差异，将决策也分成理性决策和有限理性决策两类。

理性决策是证券投资主体通过合适的证券投资决策模型或者通过证券的技术分析，然后选择投资行为的证券投资决策。

有限理性决策是证券投资主体不采用证券投资决策模型，也不采用技术分析，仅凭借各自证券投资经验或者参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为所进行的证券投资决策。

证券市场中，完全不考虑证券未来收益水平和变动趋势的完全非理性证券投资主体几乎是不存在的。因此，本文研究的证券投资主体在信息处理的预期和决策两个环节中都具有理性或者有限理性。

2.两类证券投资主体

具有理性的证券投资主体在信息处理两个主要环节上是通过经济模型或者技术分析独立获得理性预期信息和理性决策信息，然后独立选择证券投资行为。故称他们是独立型证券投资主体。

具有有限理性的证券投资主体在信息处理过程中，如果在两个主要环节上都是凭借自身证券投资经验获得有限理性预期信息和有限理性决策信息，然后，独立选择证券投资行为，他们也是独立型证券投资主体。如果，至少在一个环节上，参考其它证券投资主体获得有限理性预期信息或者有限理性决策信息，模仿其它证券投资主体的投资行为，选择自身投资行为，称他们是模仿型证券投资主体。

独立型证券投资主体可能采用相同的经济模型或者相同的技术分析，也可能凭借各自相似的证券投资经验，导致其证券投资行为产生客观相似的效应。

模仿型证券投资主体，基于自身认知的内涵、认知的结构和认知的层次以及投资的经验。投资的偏好和投资的心理的局限，不足以从客观信息中独立获取证券未来足够的预期信息和独立提取选择投资行为足够的决策信息，或者对各自预期信息和决策信息的置信程度不足以独立选择投资行为。他们不得不通过参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为，以便获取各自足够的预期信息，提取各自足够的决策信息，或者达到选择投资行为足够的置信程度，客观上模仿独立型证券投资主体的投资行为进行证券投资。因此，模仿型证券投资主体的投资行为产生模仿的效应。

模仿型投资主体的投资行为比独立型投资主体的投资行为客观上非理性含量更高一些。通过社会心理和认知心理分析，特别是证券投资博奕分析可以得到，模仿型证券投资主体模仿选择的投资策略是随大流的从众策略。

综上所述，在有效的证券市场中，独立型证券投资主体的投资行为可能存在客观相似性，而模仿型证券投资主体的投资行为必定存在模仿从众性。

3.形成风险的市场内在机制

在有效的证券市场中，上市证券的价格能充分迅速地反映证券市场所有场内外相关信息。所有证券投资主体都能任意地、不断地获取有关上市证券价格、涨跌幅度和交易量的客观信息。因此，在有效的证券市场中，所有证券投资主体的客观信息是对称的，证券市场的竞争对所有证券投资主体是公平的。

面对客观对称的信息，两类证券投资主体预期形成的模式和决策形成的途径具有较大差异，导致其证券投资行为对未来证券市场价格的波动产生不同的作用，从而对投资证券未来收益的波动也产生不同的作用。因此，两类证券投资主体的投资行为对证券未来可能收益间的差异产生不同的作用。如引言所述，证券未来可能收益间的差异就是投资证券的风险，两类投资主体的投资行为对证券市场风险产生不同的作用，他们就是形成风险的市场内在机制。

若两个具有限理性的独立型证券投资主体通过相同的经济模型或者相同的基本分析和技术分析独立获得各自的理性预期信息和理性决策信息通常是大致相同的。

若两个具有限理性的独立型证券投资主体凭借各自的投资经验大体相同，他们独立获得的有限理性预期信息和有限理性决策信息也大体相同。

上述情况下，两个独立型证券投资主体间便具有预期信息和决策信息的对称性，通常其证券投资行为对投资证券的市场风险形成产生客观相似的作用。否则，两个独立型证券投资主体的预期信息和决策信息是非对称的，其证券投资行为也不尽相同，对投资证券的市场风险形成的作用也不尽相同。

桑塔弗研究所（SFI，SantaFeInstitute）通过计算机模拟完全由独立型证券投资主体组成的股票市场发现，股票市场价格波动，股票未来可能收益间的差异，即证券投资风险和独立型证券投资主体投资行为的客观相似程度及其变化速度有关。

综上所述，独立型证券投资主体投资行为的客观相似性是证券市场风险形成的一种内在机制。不妨称为独立客观相似机制。其客观相似程度以及所持资本资产结构的变化速度达到一定水平时，投资证券的市场风险会被成倍地放大，导致证券市场出现复杂现象，价格大幅波动，交易量增加，泡沫形成，甚至累积成危机。正如桑塔弗研究所模拟的股市一样。说明形成市场风险的独立客观相似机制是证券市场内在的非线性机制。

面对客观对称的信息，模仿型证券投资主体各自独立获取的预期信息和独立提取的决策信息，通常是非对称的。模仿型证券投资主体需要参考其它证券投资主体的预期信息和决策信息，以便选择各自的证券投资行为，他们的投资行为就会或多或少地模仿其它证券投资主体的投资行为，也就是从众选择各自证券投资行为。这种模仿从众行为会在模仿型证券投资主体间传染蔓延，他们个体的有限理性投资行为演化成证券市场整体的非理性投资行为，证券市场价格的波动被成倍地放大，导致证券市场价格极度剧烈地波动，证券未来可能收益间的差异大幅度增加，证券市场风险增大，甚至风险累积成为危机。

模仿型证券投资主体投资行为的模仿从众性是证券市场风险形成的另一种内在非线性机制。不妨称为模仿从众传染机制。

4.结束语

本文通过分析两类证券投资主体的证券投资行为对于形成证券市场风险的不同作用，揭示了形成证券市场风险的独立客观相似机制和模仿从众传染机制。它们都是证券市场内在的非线性机制。值得一提的是，独立型证券投资主体间，可能存在独立客观相似性，而模仿型证券投资主体必定存在模仿从众传染性，因此，形成证券市场风险的内在非线性机制主要是模仿从众传染机制。

无论采用定性方法，定量方法或者定性定量相结合的方法，研究投资证券未来的收益和风险，以及证券市场风险形成的内在机制更合理、更科学的经济假设体系应由有效市场假设、有限理性假设。客观信息对称性假设、预期和决策信息非对称性假设以及简化问题的一系列假设组成。本文在上述经济假设体系中，仅对形成证券市场风险的内在非线性机制作了定性的研究和阐述。更具有科学性的定量或定性定量相结合的分析和实证研究是有待进一步深入研究的课题。

第4篇

关键词风险投资退出方式退出机制

1引言

风险投资一词来源于英文VentureCapital，又称创业投资、风险资本，是一种由专门的投资公司或专业投资人员在自担风险的前提下，通过科学评估和严格筛选，把资金投向有潜在发展前景的新创或市值被低估的公司、项目、产品，并以其长期积累的经验、知识信息网络辅助企业经营以获取资本增值的投资行为。

风险投资本质上是一种追逐高利润、高回报的金融资本。风险投资的目的不是单纯为了获取股息而长期持有风险企业股份的投资行为，而是通过退出投资赚取与之承担的高风险相对应的高额利润，这就要求风险投资家要在一定时间以一定的方式结束对风险企业的投资与管理，收回现金或有流动性的证券，从而给投资者带来丰厚的利润。风险投资的循环方式是将回收的已经增值的资本再投入到新的风险企业中去，在不断的投资—退出—再投资的过程中实现增值，不断发展壮大，因此在投资的风险企业成功后将风险资本变现至关重要。

退出机制正是风险投资变现的机制，是风险资本的加速器和放大器，是为风险投资提供必要的流动性、连续性和稳定性。没有退出机制，风险投资就难以发展；退出机制不健全，风险投资的发展也就不迅速。因此，我们说退出策略是风险投资运作过程的最后也是至关重要的环节，风险投资的成功与否体现在退出的成功与否。风险投资的退出机制是否有效，风险投资能否达到最终目的的关键所在，并且退出机制与风险投资可以相互促进，互相强化，退出机制对于风险投资健康发展具有重要意义。

2风险投资几种主要退出方式的分析与比较

从风险投资的发展历程来看，目前，风险投资的变现回收方式主要有以下几种：

2.1公开上市

公开上市（InitialPublicOffering，简称“IPO”），是指将风险企业改组为上市公司，风险投资的股份通过资本市场第一次向公众发行，从而实现投资回收和资本增值。

上市一般分为主板上市和二板上市。主板上市又称为第一板上市，是指风险投资公司协助创业企业在股票市场上挂牌上市，从而使资金退出。二板上市又称为创业板市场，主要服务于中小企业的股票市场，其相对于主板市场而言，上市的条件比较宽松，企业进入的门槛较低，比较适合于新兴的中小企业，尤其是具有增长潜力的高科技企业。许多国家和地区都设立了二板市场，如美国的纳斯达克（NASDAQ）市场、加拿大温哥华股票交易所的创业板市场、比利时的EASDAQ市场、英国的AIM市场以及1999年第四季度开始正式运作的香港创业板市场等。其中以美国的NASDAQ市场最为成功，约30%的美国风险投资都经由这一市场退出。风险投资企业发行股票上市，使得许许多多的风险投资家和创业家一夜暴富，成为亿万富翁。在二板市场最发达的美国，那斯纳克（NASDAQ）市场使这种白手起家的创业神话一再上演：较早的有计算机硬软件公司如苹果公司、微软公司和英特尔公司等，较近的有电子商务类公司如雅虎公司、亚马逊公司等。这些成功典范也使股份上市成为风险投资家首选的资本退出方式。据美国风险投资业的统计，风险投资的各种退出方式的年平均投资回报率为：回购和并购为15%，而发行股票上市为30%～60%。

公开上市有其固有的优点，它不仅为风险投资者和创业者提供了良好的退出路径，而且还为风险企业筹集资金以增强其流动性开通了渠道。大多数的风险企业会选择在企业发展成熟阶段的后期上市。这个时期的风险企业正处于发展扩张的阶段，如果仅依靠企业自身的积累和风险资本的投入是远远不够的，通过股票上市，风险企业可以在资本市场上筹集到大量的资金。同时，也有利于分担投资者的投资风险，提高风险企业的知名度和公司的形象。

俗话说有利就后有弊：上市公司经营透明度的不断提高使得企业自主性逐步下降；上市后的股价波动对公司的形象产生一定的影响；公开上市将耗费公司的大量精力和财力，不适合规模较小的公司采用。同时，创业者和风险投资者需要承担企业能否成功上市的风险。通常为了维护投资者的信心和维持市场的秩序，证券管理部门、证券市场都会规定创始人股权需按一定的条件并在一定的时限后才能出售，这就使得发起人的投资不可能立即收回，也就拖延了风险投资的退出时间。高科技企业作为小盘股，流动性差，其未来股价的波动较大，创业投资不能在股份上市的同时变现，无疑增加了投资风险。

在我国，到目前为止还没有开设完整的二板市场。虽然2004年5月，作为向创业板过渡的中国中小企业板在深圳证券交易所成立，但是它并没有改变我国风险投资的退出现状，目前看来其所起的作用不大，仍处于在实践中摸索的阶段。在我国目前还没有合适的二板市场能够让风险企业上市融资的这种情况下，我们可以充分利用周边国家和地区的创业板市场，实现风险投资的退出。实际上，我国目前已有数家公司在海外上市，如1999年，搜狐、网易在NASDAQ市场上市并取得了巨大成功，为中国风险企业在海外的上市提供了很好的借鉴。2003年底，纳斯达克（NASDAQ）的大门再次向中国企业敞开。2004年通过发行股票上市的退出明显较2003年增多，中芯国际、盛大网络、掌上灵通、51job等十几个企业海外上市为其身后的创投机构实现获利退出创造了条件。

2.2股份回购

如果风险企业在渡过了技术风险和市场风险，已经成长为一个有发展潜力的中型企业后，仍然达不到公开上市的条件，它们一般会选择股权回购的方式实现退出。

股份回购一般包括两种回购方式:创业者回购风险投资者的股份和风险企业回购风险投资者的股份。前者是通过买股期权的形式来实现的，是在引入风险投资签订投资协议时，由创业家或风险企业给予风险投资家一项选择权，他可以在今后某一时间要求创业家或风险企业按照预先商定的形式和股票价格购买他手中的股票；后者则是通过卖股股权的形式来实现的，即是给予创业家或风险企业一项选择权，让其在今后某一时间以相同或类似的形式及股票价格购买风险投资家手中的股票。在股权回购时到底是采用买股期权或是卖股股权来进行，这主要看风险企业对风险投资吸引力的大小而定。如果风险企业是一家受到许多风险投资公司普遍看好的公司，则可能会采用买股期权；如果是风险企业急需引入风险投资，则可能会采用卖股期权。绝大多数股权回购是采用卖股期权进行回购的。一般而言，在风险投资投入时投资双方就已签订好关于股份回购的协议，包括回购条件、回购价格和回购时间等。

股份回购对于大多数风险投资者来说，是一个备用的退出方法。当风险企业不是很成功的时候，为了保证已投入资本的安全，便可采用此种方式退出。由于企业回购对投资双方来说都有一定的诱惑力，所以风险企业从风险投资家手中回购股权的方式发展得很快。在美国，从企业数目来看，风险企业回购已成为风险投资退出的最主要的途径之一。虽然我国目前以此种方式退出的案例并不多，但是从发展趋势看，股份回购应该是未来我国风险投资基金退出的一种现实选择。

2.3兼并与收购

兼并与收购（MergeandAcquisition，M&A）是风险资本退出的比较常用的一种方式，是风险投资商在时机成熟的时候，通过并购的方式将自己在风险企业中的股份卖出，从而实现风险资本的退出。其中兼并是指由一家实力较强的公司与其他一家或几家独立的公司合并组成的新公司，而实力较强的公司占主导地位；收购则是指企业通过证券市场购买目标公司的股份或者购买目标公司的产权从而达到控制目标公司的行为。风险企业被兼并收购通常可以分为两种方式，即一般收购和“二期收购”。一般收购，是指创业者和风险投资者将风险企业完全卖给另一家公司。这种方式通常是高科技创业者不愿意接受的，因为这意味着将完全丧失独立性。不过，对于困境中的中小高科技企业来说，卖断产权也不失为一条出路。如1998年鄂武商以350万元整体收购武汉顺太有限公司，解决了武汉顺太有限公司因缺乏资金无法对其专利产品进行规模生产的难题。而“二期收购”则是指风险投资者将其所持有的股份卖给另一家风险公司，由其继续对风险企业进行后续投资，创业者并不退出风险企业。据不完全统计，在风险投资的退出方式中，一般收购约占23%，二期收购约占9%，两项合计占31％，但收益率仅为IPO的1／5。

无论采用那种方式并购，时机选择非常重要。时机选择适宜，风险投资就能获得较大的收益。一般风险企业应该选择在企业未来投资收益的现值比企业的市场价值高时把公司出售。这时风险投资公司可以获得最大的投资收益。

由中国风险投资研究院（香港）编纂的《2003年中国风险投资行业调查分析报告》显示，我国风险投资退出方式以股权转让为主。通过对风险投资退出项目的调查分析，在2003年190家样本公司中有38家风险投资机构的64个项目得到全部或部分的退出；62个提供了退出方式的信息，其中以股权转让方式退出的有51个项目，占到了82%；以其他退出方式退出的项目相对较少，比例都在10%以下。

2005年4月，中国风险投资研究院（香港）公布的《2004年度中国风险投资业发展现状调查分析报告》表明，2004年中国风险投资延续了2003年以来的回暖趋势，投资更为活跃，并呈现出一些新的特点。在中国风险投资研究院（香港）本次调查回收的有效问卷，有36份问卷提供了退出项目方式的信息，统计结果显示，调查范围的风险投资机构近3年共123个退出项目中，有49个项目以国内企业收购的方式退出，占退出项目比例的40%。由此可见，收购兼并依然是国内风险资本退出的主渠道。

股权并购在我国如此盛行，笔者认为其主要原因有以下两方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的时间，而兼并收购的退出方式可以立即收回投资，使得风险投资者能够快速、完全地从风险企业中退出，因此具有强大的吸引力；另一方面，由于并非所有企业都能符合上市的条件，而且风险投资本身具有高风险性，这就使得一些风险投资者在权衡各种利弊得失后毅然选择并购方式来实现其风险资本的退出。

2.4破产清算

破产清算是在风险投资不成功或风险企业成长缓慢、未来收益前景不佳的情况下所采取的一种退出方式。虽然以清算方式退出一般会带来部分损失，但也是明智之举的，因为投在不良企业中的资金存在一定的机会成本，与其被套牢而不能发挥作用，倒不如及时收回资金投入到下一个更有希望的项目中去。据统计，美国由创业资本所支持的企业，有20%～30%完全失败，约60%受到挫折，只有5%～10%的创业企业可以获得成功。当某一项目面临失败或缺少足够的成长性时，风险投资家应拿出壮士断腕的勇气，果断地抽出资金，转向投入预期回报更高的标的之中，寻求更好的获利机会。在很多时候采用清算公司的方法虽是迫不得已，却是避免深陷泥潭的最佳选择。

3结语

从上文对每种退出渠道的分析可以看出，每一种退出渠道都各有其优劣:发行股票上市是投资回报率最高的方式，风险企业被兼并收购是投资收回最迅速的方法，股份回购作为一种备用手段是风险投资能够收回的一个基本保障，而破产清算则是及时减小并停止投资损失的最有效的方法。因此，不能绝对地去评判某种退出渠道的适合与不适合。作为风险投资公司，在决定退出投资时，应根据风险企业的自身特点和当时的外部环境，灵活地选择退出方式。

目前，在我国风险投资的退出活动还不是十分活跃，风险投资退出机制的不完善和不畅通已成为制约我国风险投资发展的瓶颈。风险投资作为一个亚新生事物，还需要我们在今后的实践中不断地总结经验教训去发展去完善。同时，风险投资机构在考虑退出方案的时候，一定要明确自己的目标，结合中国的实际法律和监管环境，在专业机构的帮助下设计并执行相应的退出方案。

参考文献

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5吴唐青.我国风险投资的退出机制研究[J].广西大学学报（哲学社会科学版），2003(4)

第5篇

我国已成功加入WTO，证券市场也将逐步开放，只有10余年成长历史的中国证券公司，不久将与经历过百余年资本市场锤炼且实力雄厚的国外证券公司同场竞技。为了增强我国证券公司的市场竞争力，业务创新和管理规范两手同等重要。就规范管理而言，无论证券监管部门还是证券公司本身都面临着一个严肃的课题��如何提高证券公司风险管理水平?如何提高证券公司的抗风险能力?本文从证券公司的业务构成着手，分析了新形势下国内证券公司的风险类型，并在对中外证券公司进行比较分析的基础上，提出了风险应对措施。

一、从业务构成看我国证券公司风险

我国证券公司(指综合性证券公司)的主要业务按照《证券法》的有关规定有经纪、承销、自营、兼并收购、基金管理、咨询服务等。因此证券公司风险根据业务可分为以下四大类：

(一)证券经纪业务风险

由于经纪业务收入占证券公司总收入的比例较大，一般达到40—50％以上，因此经纪业务风险是证券公司最基本的风险，主要表现有：

1．经营风险

由于经纪业务的佣金收入占证券公司总收入的比重较大，证券公司对经纪业务的依赖性增强，二级市场行情波动对证券公司收益影响较大，当行情低迷时，固定成本(如通讯费用、场地租金等)居高不下，经营风险凸现。

上海证券交易所2000年度会员年检结果显示，96家证券公司类会员只有32％被列为年检好会员，与99年相比在总体规模、盈利水平有一定提高的同时，仍有近十家证券公司出现亏损或接近亏损，相当一部分证券公司净资产低于平均水平，在资产经营安全性、合法合规经营、内部控制等方面仍需进一步完善。

2．拓展业务风险

随着证券市场规范化、市场化、国际化改革的深入，证券公司在激烈的竞争中拓展业务时采用的一系列手段措施，面临较大风险：

(1)向客户融资。由于向客户透支资金的方法已经被严厉禁止，变相透支资金的情况时有发生(例如利用国债交易向客户融资等)，有的还与银行共同协作，使融资行为不易被发现。(2)返佣。返佣使经营成本加大，一旦行情不好，返佣成为节约费用的包袱；返佣的帐务处理有的返还现金，管理漏洞较多；返佣比例制定亦有较大的随意性，增加了规范管理的难度；同时返佣税金的收取有的只代扣了个人所得税，未扣所得税、营业税，留下了隐患。(3)提供担保。证券公司有的分支机构为客户贷款资金提供担保，因担保方比较隐蔽，只有在资金链出现断裂，才有可能被发现，而这时证券公司面临的风险已十分严重。(4)三方监管。有的证券公司分支机构实行三方监管(一客户提供资金给另一客户买股票，证券公司分支机构监管客户的股票，以保证另一客户资金安全)，这是《证券法》不允许的行为，监管协议不受法律保障，监管行为不受法规认可，一旦发生纠纷，证券公司十分被动。(5)业务创新。为追求规模扩大和市场占有率增加，证券公司开展了一系列的业务创新，并与银行、保险等机构结成战略伙伴关系，业务创新遇到来自包括技术、咨询、培训和推广等多方面的挑战，风险控制难度加大。

3．系统网络风险

随着网络信息技术在证券行业的广泛应用，随着证券行业业务创新的不断深入，网络是否安全可靠、网络是否便捷高效变得越来越重要。但证券公司对此的风险控制及抗风险能力仍不容乐观。

(二)证券承销业务风险

证券承销业务是证券公司的主要业务之一，因为项目周期长，受市场不可预测因素影响较大，随着监管力度的加强，证券公司的连带责任增加，公司各项风险增大。

如对上市公司的经营状况及发展前景研究不够，推荐企业发行证券失败而使证券公司遭受利润和信誉损失的风险。对二级市场的走势判断错误，造成股票价格定位不合理或债券的利率和期限设计不符合市场需求，券商包销的股票卖不出去；或者在增发配股时成了上市公司大股东，证券公司资金被大量占用引发财务风险。随着B股市场将率先成为全流通市场，B股承销业务将有较大发展，如果履行包销责任，还可能出现外汇风险。对上市公司进行过分包装，在信息披露上出现过错，误导投资人，造成违规违法的风险。

(三)自营业务风险

作为证券公司传统业务之一，证券自营收入约占中国证券公司总收入的30％，但其风险却比较巨大。首先是市场风险，自营收益与二级市场走势关系密切。目前我国证券二级市场整体来讲投机气氛较浓，市场波动相对频繁，很多证券公司未建立有效的业务决策系统、调研系统、操作系统及相应的管理制度责任制度，面对相对较少的投资品种，证券公司无法利用套期保值等手段规避证券市场波动的系统风险，因此，二级市场的价格异常波动会给公司业务带来较大的风险。其次是新业务风险，很多新的交易品种即将推出，但由于业务新、经验少，容易出现问题。同时它在能够规避风险的同时，也有放大风险的效应。“李森事件”把百年历史的“巴林银行”毁于一旦就是典型的案例。第三是违规操作风险，追求自营业务收益增加，恶意炒作使股价震荡加剧从中获利。这种行为是《证券法》所严厉禁止的。一旦受到查处，公司的各项业务都将受到严重影响。

(四)其他业务风险

在上述三大业务之外，资产管理业务是很多证券公司未来发展的重点，但其带来的风险在2001年表现得尤为突出。虽然《证券法》以及中国证监会的有关规定指出，证券公司在从事资产管理业务过程中不得向委托人承诺投资收益，但是不少证券公司在进行资产管理业务时，还是违规进行保底和收益分配承诺，在操作不当时，易使应由客户承担的市场风险，转化为由证券公司承担实际的亏损。同时该业务未形成一套完整的收益分配机制，致使收益分配的品种单一、凭经验确定，客户可选择的机会少，证券公司遇行情波动较大时，风险应对的能力欠佳。假设某证券公司注册资金20亿元，实际资产管理的资金100亿元。允诺资金的保底利润率是10％。按此计算，其年成本在10亿元左右，在大盘下跌20％，损失应超过15％达8．5亿元，加上公司自有的自营资金按10亿元计算，大盘下跌损失2亿元，则两者合计损失超过20．5亿元，对该证券公司来说已达到生死存亡的地步。因此，证券公司在开展资产管理业务时一定要注意风险。不能盲目扩展。其他如国外证券公司获利丰厚的资产重组、并购业务在我国虽然也开展，但业务量较小，所以其风险并不明显。

二、风险管理的国际比较

随着证券行业的快速发展，证券监管理部门和证券公司对风险管理的认识正在逐步提高，这是我国证券市场得以稳健发展和证券公司业务得以正常运转的前提条件。但是我们也看到，与发达国家的证券公司相比，目前我国证券公司在风险管理方面还存在以下几方面的差距：

(一)科学风险管理理念的缺乏

发达国家的证券公司形成了一整套的科学风险管理理念，对风险管理有着很深刻的认识，不仅在风险管理的理论研究中取得了突破性的进展，而且在风险管理的实践中，逐步建立起从认识、衡量、评价到控制的一整套完整的管理体系。而我国的证券市场与发达国家的证券市场相比发展时间较短，缺乏对风险管理的科学认识，风险管理的经验是在惨痛教训中积累的，没有形成适合中国证券市场科学的风险管理理念。

(二)组织架构上的差距

国外发达国家的各证券公司，根据其自身发展需要构建了合理的内部组织结构，并且在市场发展中不断完善。如美林公司的管理体系：一名公司副总裁具体分管公司全面的风险管理事务，由其领导公司的风险控制委员会，风险控制委员会的主要职责是设计和修订公司的风险控制政策及程序，规划各部门的风险限额，评估和监控各种业务风险等。风险控制委员会的常设机构为风险与信用管理机构。而我国多数证券公司未建立具有高效的风险管理职能的部门，或建立了风险管理职能部门，但未有效履行风险管理职能。证券公司的风险管理体系、架构亟待完善。

(三)管理手段上的差异

国外的证券公司对风险不仅能定性分析，而且能量化分析，即通过建立数学模型，运用统计技术等手段来定量分析风险。对风险的定量分析不仅是证券公司自身防范风险的内在要求，也是监管部门的硬性规定。在中国，很少有证券公司对市场风险进行定量分析，大多是仅凭经验判断风险，并以此进行定性分析。

(四)经营规模上的差距

与国外证券公司相比，我国证券公司存在规模小、数量多的现象。1998年全球十大证券公司平均资本(折合人民币，下同)为2334亿元，其中美林公司和摩根斯坦利分列一二位，资本规模分别为5618亿元、3448亿元。1999年底我国共有专业证券公司90余家，累计总股本为286．56亿元，平均每家股本只有3．184亿元。这样的规模难以适应中国证券市场对外开放将面临较大风险的现状，更不要谈与国际证券公司竞争了。

三、风险防范与管理应对措施

(一)树立科学的风险管理理念

从国外证券公司实践来看，建立科学的风险管理理念比风险识别和风险评估更重要。其认为业务的主要风险不是业务本身，而是业务管理方式，违反纪律或在监管方式上出现失误最有可能引发风险。因此我们应不断地在整个证券公司内部强化纪律和风险意识，一方面自上而下地推动风险的警示教育；另一方面在对经营管理中的风险作深入研究的基础上，形成系统的风险控制制度，让每一位员工认识到自身的工作岗位上可能存在的风险，时刻警觉，形成防范风险的第一道屏障。同时使风险管理策略具备灵活性，以适应市场不断变化的需要。

(二)建立合理的组织架构

证券公司必须建立独立的风险管理委员会，确保公司对各种风险能够识别、监管和综合管理。为此，风险管理委员会需建立严密的风险管理流程，一般包括：(1)成立一个正式的风险管理组织，此组织能确定风险监管流程；(2)审计委员会(向风险管理委员会负责)对公司整体风险监管流程进行定期的审核；(3)确定明确的风险管理政策和程序，并由定量分析工具来支持；(4)公司最高管理决策层明确规定风险容忍程度，并且定期进行检讨以确保公司的风险承受与公司的各项业务发展战略、资本结构以及现在和预期的市场条件相一致；(5)在职责和分工明确的情况下，保持业务、行政管理和风险管理之间的良好沟通和协调。

(三)提高风险管理技术水平

证券公司应当运用现代化的风险管理技术，形成组织严密并能适时对风险进行监控的综合风险管理和控制模型。如借鉴证监会国际组织“资本充足率”的框架和计量与管理风险的VaR(Value—at—Risk)模型，提高风险管理技术水平。

VaR是指在正常的市场条件和给定的置信度内，用于评估和计量任何一种金融资产或证券投资组合在既定时期内所面临的市场风险大小和可能遭受的潜在最大价值损失。其风险管理技术是对市场风险的总括性评估，它考虑了金融资产对某种风险来源(例如利率、汇率、商品价格、股票价格等基础性金融变量)的敞口和市场逆向变化的可能性。VaR风险管理技术(或模型)是近年来在金融市场发达国家(主要在欧美)兴起的一种金融风险评估和计量模型，目前已被全球各主要银行、非银行金融机构(包括证券公司、保险公司、基金管理公司、信托公司等)、公司和金融监管机构广泛采用。

(四)建立健全风险管理的内控体系

证券公司的风险防范和管理的内控体系应该由三部分构成，即风险评估、风险控制和风险管理。

1．风险评估：首先是各业务岗位或工作流程中的风险评估。岗位或工作流程中的风险评估是对证券公司的日常经营管理中，每一项业务或每一个工作流程中可能产生风险的可能性的预测。它包括风险所在、风险所引起损失的时机、可能发生的损失原因、可能发生损失的金额、损失预测的可信度、损失发生的频率以及损失应对措施等。其次是整体风险评估。公司的整体风险最终都可能通过资产体现出来，因此，对公司整体风险的评估，主要是对资产风险进行测评。资产风险评估的主要指标有：(1)安全性指标：对外担保比例占资本总额的比例不得超过100％；自营股票余额占资本总额的比例不得超过30％，自营债券余额占资本的比例不得超过50％等。(2)流动性指标：流动资产余额占资本总额的比例不得低于25％；长期投资余额占资本的比例不得超过30％。(3)盈利性指标：包括资产收益率、资本收益率等。通过对以上指标的分析，确定公司风险的发生概率，进而采取相应的防范应对措施。

2．风险控制：完善以一级法人制度为核心的授权分责制度，加强决策的集中性、统一性和权威性。实行与个人责任密切联系的集体决策制度，防止个人独断专行。建立高级管理人员岗位定期轮换和重点岗位定期轮换的制度，保持决策体系的新鲜和活力。

(1)．经纪业务风险控制。公司要对营业网点合理安排，防止盲目扩张。建立和完善交易岗位责任制，明确各岗位职责，制定各岗位操作制度。进一步完善营业部各项业务的交易流程。加强财务稽核和现场监督。

(2)．承销业务风险控制。建立“统一领导、专业分工、集中管理”的业务体制，在公司内部形成以专家评审委员会为核心的业务管理体制。其主要职责是：负责制定公司承销业务的操作流程；负责项目立项、策划、创新业务的咨询和评审；负责拟上报项目材料的评审。规范运作、严格自律、提高执业水准。

(3)．自营业务风险控制。建立科学的决策系统。自营业务是个系统工程，需要研究部门、财务资金部门、风险控制小组、投资决策部门等共同参与完成。在这个决策系统中，投资决策部门是最高决策机构；研究部门对市场分析和投资品种进行可行性分析研究，为投资决策提供依据；财务资金部门负责资金调拨、核算；风险小组对自营业务全过程进行监督。加强自营资金的管理；加强自营队伍建设；公司总部对整个系统的资金运作、自营操作进行统一管理，充分利用资源，提高效率，降低风险。

第6篇

随着2009年以来银行新增贷款的大幅增加，监管部门加强了对于银行资本充足率的要求，银行面对资本金不足的压力也日益增大。与此同时，银行的融资渠道却极为有限。为了提高银行资产的流动性和缓解表内信贷资产的资本压力，重新开展资产证券化的呼声也日益增高。为此，2012年人民银行、银监会和财政部联合了《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着资产证券化的正式重启。2012～2013年资产证券化产品发行规模共达450亿元，在一定程度上降低了企业融资成本，缓解了银行资本金不足的压力。2014年我国的资产证券化进入了加速发展的阶段，其中1～8月份所发行的证券化产品规模已超过了2013年的6倍，并一举超过了2005年至2012年的发行总额。随着我国金融改革步伐的推进，资产证券化将在我国的资本市场中进一步扮演重要的角色。

二、资产证券化信用风险的特点

信用风险是指因交易对手不履行合同义务或者信用状况的不利变动而造成损失的可能性。资产证券化产品的基础资产一般由信用卡贷款、按揭等类型的债务资产所构成，其收益与基础资产提供的现金流密切相关。因此，债务资产的信用状况是资产证券化产品的重要风险因素之一。对于传统的贷款、按揭类债务资产而言，信用风险往往是因为债务人不偿还本息而造成坏账损失所引起的，发生实际损失的前提是债务人违约。资产证券化产品由于可以在市场上广泛交易，其信用风险相对于传统的债务资产有了新的变化，主要体现在以下几个方面：

（一）信用风险的市场化

传统的债务资产一般由债权人所持有，直至债务人的本息全部偿还为止。由于缺乏活跃交易的市场，债权人较少在持有过程中将债权转让给第三方。因此，资产的价值是在考虑债务资产未来现金流不确定性的基础上，对现金流进行预测并通过约定的折现率进行折现而确定的。债权人的损失往往是由于实际发生的现金流与预测的现金流存在差异而导致。相比而言，资产证券化产品的流动性高于传统的债务资产。产品在发行后，产品持有人可以在产品到期前在公开市场上进行买卖，产品的交易价格由市场决定。因此，资产证券化产品持有人在提升了资产流动性的同时，也面临着由于市场交易价格的不利变动而造成损失的可能性，也就是所谓的市场风险。同时，资产证券化产品的价值归根结底还是由基础资产的现金流所决定的。在活跃交易的市场中产品的价格必然受其内在价值的影响。如果产品的信用风险增加，使资产未来现金流的不确定性加大，必然导致产品价值的下降。而产品价值的下降会对产品的市场价格造成不利影响，最终对产品的持有人造成损失。由此可见，资产证券化产品持有人的损失未必是由于产品的基础资产实际出现违约而引起的。如果产品的违约可能性增加，信用风险就会通过市场价格的波动得到反映，导致持有人因市场价格下跌而出现损失。这是资产证券化产品信用风险市场化的一个重要体现。

（二）信用风险的传染性

对于传统的债务资产而言，其交易对手数量相对有限，交易结构清晰。债权人往往一直持有资产并承担其信用风险。当信用事件发生时，债券人承担全部的损失。资产证券化产品的设计较为复杂，发行人可以通过对不同类型的基础资产进行包装，在一款产品中设计包含不同类型债务，并通过市场进行发行。市场参与者均可参与产品买卖。通过市场交易，产品持有人的数量大大增加。这些产品持有人一方面分享产品所带来的收益，另一方面也承担了产品的风险。资产证券化使得信用风险得到了一定的分散，原因在于：一是资产证券化产品的设计可以对基础资产进行重新分拆、组合和包装，一定程度上分散了基础资产的信用风险；二是产品持有人数量的增加使更多的人共同承担了产品的信用风险。但是，资产证券化产品复杂的基础资产设计和市场流动性也是信用风险的传染性大大增加。产品对于基础资产的包装有可能使一些信用质量较差的债务得以发行。当经济宏观环境变差时，这些债务的违约可能性迅速提升，导致产品的价格急剧下降。而产品通过市场交易使得信用风险更轻易地向整个金融市场扩散，令更多的金融机构和投资者蒙受损失。生基于此类产品的信用衍生工具的出现。一个典型的信用衍生工具是信用违约互换(CreditDefaultSwap,CDS)。通过该工具，信用风险保护的买入方可以通过缴纳一定的保险金，在相关债务的信用事件发生时向卖出方寻求赔偿，由卖出方承担买入方资产的损失。由于信用事件发生的概率一般比较小，缴纳保险金的金额往往远低于信用事件发生时的损失金额。因此，一旦信用事件发生，卖出方需要面对高额的赔付金。当经济不景气导致大量债务违约时，卖出方有可能无法履行CDS合约而导致新的信用事件发生。另外，当债务资产的信用状况恶化也可以使CDS的市场价格迅速上升，使卖出方承受巨大损失。由此可见，信用风险可以通过信用衍生品工具得到进一步的放大。

三、资产证券化信用风险管理面临的挑战

目前，我国商业银行等金融机构的信用风险管理主要是在2004年巴塞尔银行监管委员会提出的新资本协议（简称巴塞尔II）的基础上发展而来的。巴塞尔II中针对信用风险的管理提出了内部评级法，主要包括了对三个风险参数违约概率（PD）、违约损失率（LGD）和违约风险暴露（EAD）的测算，其中违约概率是最为重要的一个风险参数。在此框架下，对信用风险的评估主要依赖于交易对手某一时点的财务数据，通过建立适当的模型估计交易对手的违约概率。对于资产证券化产品，采取现有框架下的风险管理方法会带来以下的问题：

（一）使用财务数据信息进行信用风险评估存在着顺周期性的问题

在经济运行较好的时期，公司的财务报表数据往往比较良好，因而对于资产证券化产品的信用风险过于乐观，定价可能被高估；相反在经济低迷时期，公司的财务数据比较差，此时对于信用风险的评估又过于悲观，导致公司利用资产证券化产品进行融资的成本过高，甚至于无法以此作为渠道进行融资。

（二）内部评级法依赖于交易对手在某一时点的财务状况来评估未来一段时间信用风险的变化

交易对手的信用状况，特别是违约概率是随着时间而变化的。在交易期间，资产持有人必须持续地对交易对手的信用状况进行监控和评估。同时，资产证券化产品的基础资产结构较为复杂，资产持有人的交易对手数量可能远多于传统的债务资产，导致资产持有人利用交易对手的财务数据对信用风险进行持续监控的难度大大增加。

（三）财务数据信息存在一定的滞后性

在市场交易中，资产证券化产品的价格是不断变化的。对于有效市场，产品的信用质量的变化可以迅速地传递到产品的价格中。交易对手的财务数据信息的披露会远远地落后于市场的变化。在我国，即使是对于信息披露有严格要求的上市公司，其财务报表目前也只是按照季度进行披露。对于其他非上市公司或债务人，其后续财务信息的获取则更为困难。由此可见，使用财务信息对资产证券化产品进行信用风险评估无法满足产品市场交易的时效要求。当交易对手的财务报表显示其信用变差时，资产的持有人可能已经因为市场价格的下跌而蒙受损失。

四、资产证券化风险管理的对策和建议

基于资产证券化产品的特点以及现有信用风险管理方法的不足，本文提出以下几点改进建议：

（一）规范资产证券化交易市场，发展基于市场信息的信用风险评估机制

一个有效的市场能快速准确地对交易产品的信息做出反应。有效的市场机制激励市场参与者为了获取额外利润而持续地对产品的信用状况进行分析和评价，最终反映到产品的市场价格上。另一方面，资产价格在过去一段时间内的变动状况可以在一定程度上反映产品在未来不同的经济环境下的风险变动情况。因此，在一个有效市场中，基于市场信息的信用评估能更快速有效地评价资产证券化产品的信用风险，有利于市场参与者发现潜在的风险并采取必要的措施降低风险。

（二）建立公开透明的资产证券化信息披露制度

信息披露降低了市场交易者获取信息的难度，保证了资产证券化产品交易价格的合理性，有效地保障了市场参与者的合法权益。另外，外部信用评级制度能对市场参与者了解产品的风险状况起到重要作用。为了使评级制度客观、真实地反映产品的风险程度，应加强对外部评级信息披露的监管，保证其工作的独立性。

（三）合理促进信用衍生产品的创新发展，充分发挥其对信用风险的分散和转移的作用

第7篇

关键词：证券公司；风险管理

一、当前我国证券公司风险管理中存在的主要问题

目前，我国证券公司的主营业务有证券经纪、证券承销、证券自营、资产管理、兼并收购、基金管理和咨询，我国证券公司的经营风险主要来自于以上业务，如经纪业务风险、承销业务风险、自营业务风险和资产管理风险等。

1．治理结构缺陷导致风险管理工作薄弱。我国证券公司虽然大多已经改制成股份公司或有限责任公司，但其实际运作中仍具有浓厚的国有企业色彩。证券公司高管人员主要由政府任命，许多公司对高管人员未能建立起有效的约束机制，高管人员存在拍脑袋决策的现象。部分公司高管人员的个人私利左右着公司的经营决策，给公司带来巨大的损失。

2．风险管理组织机构形同虚设。证券公司一般都设有风险控制委员会，但在具体开展业务时，风险控制委员会难以真正起到控制风险的作用，许多公司高管人员的行为凌驾于风险控制委员会之上，使得风险管理机构形成虚设。

3．风险管理制度不健全，执行制度不严格。证券公司的风险产生于其业务发展的各个环节中，许多公司在制定风险管理制度时不够细化，没有对容易产生风险的环节实施严密控制。有的公司虽然有风险管理制度，但执行制度不严格，从而造成风险暴露。

4．风险管理手段落后。我国证券公司的风险管理主要依靠定性分析，凭经验进行风险控制，风险管理手段落后。

二、我国证券公司风险管理不善造成的后果

1．行业连续3年出现整体性亏损，而且亏损额逐年扩大。2002年~2004年，证券公司已连续3年出现行业整体性亏损。2003年平均每家券商亏损为80万元；而2004年，平均每家券商亏损扩大为1200万元。

2．资产质量恶化。由于经营管理不善，近几年来，许多券商的资产质量争剧恶

化，如大鹏证券净资产为-40亿元，闽发证券净资产为-220亿元等。

3．多家券商被依法撤销。2002年以来，已先后有中国经济开发信托投资公司（简称“中经开”）、鞍山证券、大连证券、富有证券、佳木斯证券、新华证券等多家证券公司被关闭或撤销。

三、证券公司风险管理的国际经验借鉴

1．科学的风险管理理念。国外证券公司认为，业务的风险不在于业务本身，而在于业务管理方式，违反纪律或是监管方式上出现失误最有可能引发风险。让每一个员工认识到自身的工作岗位上可能存在的风险，是风险管理的根本。

2．健全的风险管理组织结构。美国投资银行的风险管制结构一般是由审计委员会、执行管理委员会、风险监视委员会、风险政策小组、业务单位、公司风险管理委员会及公司各种管制委员会等组成，这些委员会或部门的职能分别介绍如下：（1）审计委员会一般全部由外部董事组成，由其授权风险监视委员会制定公司风险管理政策。（2）风险监视委员会一般由高级业务人员及风险控制经理组成，一般由公司风险管理委员会的负责人兼任该委员会的负责人。该委员会负责监视公司的风险并确保各业务部门严格执行识别、度量和监控与其业务相关的风险。（3）风险政策小组则是风险监视委员会的一个工作小组，一般由风险控制经理组成并由公司风险管理委员会的负责人兼任负责人。该小组审查和检讨各种风险相关的事项并向风险监视委员会汇报。（4）公司最高决策执行委员会为公司各项业务制定风险容忍度并批准公司重大风险管理决定，包括由风险监视委员会提交的有关重要风险政策的改变。公司最高决策执行委员会特别关注风险集中度和流动性问题。（5）公司风险管理委员会是一个专门负责公司风险管理流程的部门。该委员会的负责人一般直接向财务总监报告，并兼任风险监视委员会和风险政策小组的负责人，同时一般也是公司最高决策执行委员会的成员。风险管理委员会管理公司的市场风险和信用风险。风险管理委员会还要掌握公司各种投资组合资产的风险概况，并要开发出有关系统和风险工具来执行所有风险管理功能，该委员会一般由市场风险组、信用风险组、投资组合风险组和风险基础结构组等四个小组组成。

3．完善的公司治理结构。美国证券公司完善的治理结构主要体现在以下几方面：（1）股权结构合理。股权结构决定治理结构，美国证券公司的股权结构具有以下特征：①证券公司的股权极为分散。②美国投资银行的股权具有高度的流动性。③美国投资银行都拥有一定数量的内部持股。（2）董事会结构有利控制风险。美国证券公司的董事会结构具有以下特点：①董事会中外部董事占有重要位置且相对独立。②董事会下设各种委员会以协助其经营决策并行使监督职能。（3）对经理层的具有完善的监督约束机制。美国证券公司对经理层的约束机制通过以下方式实现：①在董事会下设立审计委员会或其他类似的调查稽核委员会，部分地代行监事会的审计监督职能。②完善的信息披露制度。③外部市场对经理层具有很强的监督与制约作用。

4．有效的激励机制。一般来说，美国投资银行的激励机制具有以下特点：（1）激励机制对高级管理人员实行重点倾斜。美国投资银行对高管人员实行重点激励，给予他们极为丰厚的待遇。美国五大投资银行的董事长兼CEO总收入平均为1752.4万美元。（2）激励工具多元化。美国投资银行（如美林证券）在设计激励机制时广泛采用了流动性、收益性、风险性和期限互不相同的多元化金融工具，并通过这些不同金融工具的组合运用以求达到最佳激励效果。（3）激励层次多样化。如美林证券根据员工不同职级、不同服务年限、不同工作的特点，采取了多种不同的奖励计划，使员工从进入公司到离退休、从年轻新手到资深专家都能享受不同的阶段性激励。

5．先进的数量化的风险管理手段。国外大型证券公司均设有全球性备用设施和资料系统计算在全球主要市场交易的营运风险，可以使公司对全球市场变动的情形作出迅速反应。有关部门也会利用特别报告控制营运风险，指出对帐情况及让本集团鉴定需要额外抵押品的情况。该部根据交易性质及风险类型设立相应的储备金，以应付营运失误。

四、我国证券公司风险管理的改进措施

1．建立有效的风险管理制度。证券公司应该建立起一套系统的风险管理制度，管理制度应该监控到分支机构的管理、重要业务的管理等方面。

证券公司的不良资产很多都是分支机构违规操作或越权经营造成的，对分支机构实行授权经营，明确其业务范围，才能控制分支机构产生的风险。对营业部经理、财务主管、电脑主管重要职位，从人事组织上进行三权分离，直接对公司的总部负责，其任免、工资等与营业部全部脱钩。

在重要业务的管理方面，证券公司应建立资金管理制度、自营业务管理制度、证券承销及资产经营业务管理制度、经纪业务管理制度。同时，要健全重要的管理制约制度，如财务管理制度、电脑通信系统管理制度、稽查审计制度等。

2．加强对高层管理人员和重要岗位业务人员的资格审查和监督管理。证券管理部门要加强对证券公司高层管理人员的资格审查，并力求不使之形式化。证券公司内部也该建立对高管人员行为和职责的监督约束机制，发挥独立董事、公司内审计机构对高管人员的监督和约束功能。

3．提高员工的风险控制意识。在风险管理中人的控制是十分重要的。在大力倡导建立风险管理制度、，完善风险监控机制的同时，强化员工的道德规范和行为准则、提高员工的执业素质是风险管理和内部控制能否取得成功的关键因素。

4．正确处理好业务发展和公司风险承受能力之间的关系。在努力推动业务发展时，要控制好各项业务发展过程中产生的风险：（1）经纪业务的风险控制：要规避经纪业务的风险，就需要从佣金标准、客户数量和结构、交易量及其结构各个方面进行全面分析，使之优化以创造最大利润，同时规避经纪风险。（2）证券承销业务的风险控制：随着证券发行中保荐人制度的实施，证券公司投行业务风险越来越大，证券公司要加强对企业的研究，对企业的前景、业绩、财务状况以及市场具体情况等作出综合判断。（3）自营业务的风险控制：二级市场的价格波动以及证券公司制度的不完整性，使得证券公司的自营业务存在着较大的风险。证券公司应调整投资理念，重新定位投资业务，加强自营业务人才的培养和储备，同时应重视中短项目投资、组合投资、价值发现与价值再造，提高资金的使用效率和规避市场风险。（4）资产管理业务的风险控制：严格按照《证券法》和中国证监会的相关规定来开展资产管理业务，在条件不成熟时，宁愿该项业务发展慢一点，也要做好风险控制工作。

5．设立专门风险管理机构，并使其有效运转。风险管理委员会需建立严密的风险管理流程，一般包括：（1）成立一个正式的风险管理组织，此组织能确定风险监管流程；（2）审计委员会（向风险管理委员会负责）对公司整体风险监管流程进行定期的审核；（3）确定明确的风险管理政策和程序，并由定量分析工具来支持；（4）公司最高管理决策层明确规定风险容忍程度，并且定期进行检讨以确保公司的风险承受与公司的各项业务发展战略、资本结构以及现在和预期的市场条件相一致；（5）在职责和分工明确的情况下，保持业务、行政管理和风险管理之间的良好沟通和协调。

6．尽快应用数学模型等先进的风险管理手段和工具。应当运用现代化的风险管理技术，形成组织严密并能适时对风险进行监控的综合风险管理和控制模型。如借鉴证监会国际组织“资本充足率”的框架和计量与管理风险的VaR（Value—at—Risk）模型，提高风险管理技术水平。

参考文献：

1．南凤兰．中国证券公司风险分析．金融理论与实践，2006，（2）．

第8篇

【关键词】工薪阶层证券投资生命周期风险偏好收入水平

在中国经济发展的现阶段，工薪阶层依旧是社会经济人群的重要组成部分，对于这部分人群的证券投资策略分析具有很强的运用价值与现实意义。

一、工薪阶层的经济特点分析

工薪阶层是指以获得工作单位相对固定的劳动报酬为主要收入来源的经济群体。他们有着比较相似的经济特点，主要表现在：（一）收入来源相对单一。对工薪阶层来说，收入主要有两个来源——工作收入和理财收入。由于目前大部分工薪阶层的理财观念比较传统，加之我国整体理财的条件不够成熟，理财收入相当有限。相比而言，工作收入在工薪阶层的经济来源中仍占有较大的比重，也是他们理财的重要基础，更是工薪阶层在进行证券投资时所要考虑的现实条件。（二）投资理念相对趋同。目前的工薪阶层大多对社会发展的未来趋势有诸多近忧远虑。他们认为自己的工作前景、子女未来教育、父母养老送终、健康身体的保障等方面都存在比较多的不确定因素，这样的生活状况决定了他们对资金的变现能力、货币的流动性等方面有较多要求，投资的基本目标比较一致。（三）消费方式相对多元化。根据马斯洛的需求层次论，工薪阶层在基本生存需要上有所满足的前提下，开始更多地关注能实现提升生活质量、改善消费品位的相关项目。他们不仅对旅游、健身、美容、娱乐等方面有普遍追求，而且对教育、房产、汽车、人际关系的维系有较大的差异性支出，所以在能使有限的经济收入用于实现更大的效用水平方面的证券投资策略组合方面也会有不同的要求。（四）家庭整体承受风险能力相对有限。在现行的社会保障机制作用下，考虑到工薪阶层受工作年限与经济条件的制约，工薪阶层在各方面的风险系数依旧比较大。但结合我国目前证券投资市场的发展状况来分析，可知工薪阶层在进行证券投资时很难保证有确定的高收益，所以他们在真正面临风险时往往会显得手足无措，应对不暇。从这种角度上来看，在工薪阶层的证券投资策略分析中还要加入更多的社会与制度的影响因素作为变量分析。（五）适宜进行证券投资的工薪阶层行业相对集中。虽然工薪阶层本身是一个覆盖面相当广泛的概念，但由于收入水平的差距较大，并不是所有的工薪阶层都可以进行证券投资。根据我国历年的行业收入水平排名情况来看，金融业、电信业、汽车业、石油业等行业的从业人员有较高的收入，可以考虑进行适度的证券投资。同时，公务员、教师、医生、外企职员、企业中高级管理人员等职业都可以考虑参与证券投资活动。本文中将主要以工薪阶层的这些有证券投资愿望与能力的人员为分析对象。

二、证券投资策略的基本产品分析

证券投资是指投资者将资金投放于有价证券上以获取一定收益的行为。证券投资的主要形式为股票投资、债券投资、基金投资等等。证券投资策略即指投资者在进行证券投资前应当掌握的行动方针和谋略，在对总体策略定位的基础上,还可以详细确定市场策略、行业策略、公司策略、期限策略、组合策略等。其具体的表现形式往往是按不同的比例对多种不同风险与收益状况的证券投资工具进行有机组合。可见对各种证券投资的产品进行简单的分析与比较是制定合适的证券投资策略的必然要求。

从概念上看，广义的证券包括商品证券（如提货单、购物券等）、货币证券（如支票、商业票据等）以及资本证券（如股票、债券、基金等）。狭义的证券仅指资本证券，它们是代表对一定资本所有权和收益权的投资凭证。在本文中涉及的证券投资工具主要根据后者界定。股票是典型的风险投资工具，其最主要的特点是高风险高回报。在我国目前股票市场还不够成熟与规范的情况下，选择股票为主要证券投资工具的投资者需要以足够的时间与专业知识为保证，还要有较充裕的资金和较强的心理承受力。考虑到目前我国股票市场整体行情有复苏迹象，并且股票的可选空间较大，投资机会较多，在证券投资策略中可以适当调整绩优股的比重以满足不同风险偏好的投资者。债券品种比较丰富，一般都有收益与风险适中的特点。其中比较常见的有国债、企业债券与地方债券及某些根据特殊需要发行的债券。相对而言，工薪阶层比较了解与愿意购买的主要债券产品是国债和有一定收益保证的企业债券。尤其是前者，因为其相对存款而言具有免税与收益较高的优势，相对股票而言又具有较好信用保证与较强社会信誉等特点，往往是深受工薪阶层欢迎的证券投资品种，也有“金边债券”之称。基金是近几年发展起来的投资产品。根据不同标准可以进行多种分类，其中股票型基金收益率比较高，一般在8％左右，适合1年期以上的投资；债券基金一般年收益率分别在2%和2.4%左右，收益稳定，本金较安全，可以确定比较自由的投资期，但考虑到其相应费用与持有期时间有关，在没有找到更好的替代品前，可以适当延长投资时间；货币基金是短期低风险理财产品，收益率波动幅度不大，是银行储蓄的良好“替代品”，适合短期投资，也可以作为一种过渡型投资品种。

三、工薪阶层的证券投资策略分析

工薪阶层在激烈的投资过程中都希望避免或分散较大的投资风险，并达到较高的预期收益，所以正确选择和运用适宜自身情况的证券投资策略具有很重要的意义。在设计工薪阶层的证券投资策略时，要顾及诸多因素，比如工薪者的收入水平、消费情况、投资理念、生活区域、职业特点、行业前景、年龄阶段、家庭构成、性格类型等等，不一而足。下文主要从工薪阶层的不同生命周期、家庭阶段、风险偏好、收入水平几方面简单地制定其对应的证券投资策略。

（一）以不同生命周期分类分析

美国经济学家弗朗科.莫迪利安尼在生命周期消费理论中，强调人们会在人生相当长的时间范围内计划生活的消费支出，并达到在整个生命周期内的消费情况最优配置。由于人们的收入在满足消费之余主要可以用于储蓄与投资，所以该理论在为工薪阶层制定证券投资策略时有较强的借鉴意义。生命周期消费理论提出年轻人家庭收入较少，消费支出水平普遍高于经济收入水平，在此阶段多以负债消费为主，即便有一定剩余资金，也主要用于未来投资资本的原始积累，可以不要过多地考虑证券投资策略。当然，为了鼓励年轻人进行必要的资金贮备，可以建议他们采取定期定额方式购买货币型基金，或采取相对保守的投资策略，相信一定时期的累积可以为下一个生命周期的证券投资提供比较充足的资金和更为丰富的投资经验。随着人们进入中年阶段，收入水平日益增长，收入会多于消费，经济能力和生活方式上都趋于稳定。保证提供子女教育的经费和赡养父母的资金是现阶段工薪阶层主要需考虑的问题，着手准备投资保值与增值计划成为必然的投资选择。此阶段的工薪者可以考虑每月将剩余收入的20%投向较有风险的投资或股票，40%购买各项平衡型基金或其他较为稳定型基金，20%购买新型证券投资产品或选择其他理财或投资工具，10%作为保险资金，另10%作为紧急备用金或储蓄费用。由于他们有较强的风险承受能力，应该以进取型投资风格为主，力求投资品种多样化，投资思路开阔化。等到工薪者进入老年阶段，他们收入水平相对消费需要又会略显不足，但由于有中年阶段的投资与理财的补充收入，仍有制定证券投资策略的必要。鉴于老年工薪者几乎没有提高经济收入的发展空间，风险承受能力也越来越低，生活需求相对简单，对养老资金的安全性、保值增值性考虑较多，所以证券投资策略应该以投资收益稳妥、有底线保证为首选目标，尽量少选择风险性、激进性投资工具，以避免养老费用的损失。一般每月可以将多余收入的30%投向平衡型基金，40%购买国债，20%购买货币型基金，10%进行储蓄。这种组合既能对老年工薪者的资金有一定收益保障，缓解通货膨胀或其他经济因素可能造成的消极影响，也能有效降低风险程度，有利于老年工薪者的身心健康，减轻他们的心理与经济压力。总体而言，不论身处生命周期的哪个阶段，都要有居安思危，未雨绸缪的意识，不要低估长期投资的升值能力，要尽早形成证券投资的意识并选择自己比较熟悉与感兴趣的产品。

（二）以不同家庭阶段分类分析

根据家庭所处的阶段，一般可以划分为单身打拼期（一人）、家庭形成期（两人）、家庭建设期（三人以上）、家庭成熟期（子女进入非义务教育阶段）、家庭细分期（子女开始独立生活）等类型。为了简单起见，也有理财专家将其划分为青年家庭、中年家庭和老年家庭。但因为在本文中已经有对处于不同生命周期的工薪阶层的证券投资策略分析，在此还是主要侧重于前一种分类标准下的具体分析。1、单身打拼期的工薪阶层，往往因为对于创建事业与组建家庭的考虑比较多，主要资金大多形成对自身和工作或感情的投资，所以在证券投资方面的考虑还处于“心有余而力不足”的阶段。当然，如果有其他外来资本，又有较多时间与精力学习证券投资方面的新知识，也不排除“借鸡生蛋”的获益。鉴于这种情况尚不是主流趋势，在本文中不必过多涉及。2、家庭形成期的工薪阶层可以合二人之力共同参与证券投资，在资金方面相比单身打拼期的工薪阶层有所增加，投资观念也逐渐形成，对于培育下一代、开展家庭建设、完善家庭设备等方面的考虑还有较大的弹性，所以可以设定比较灵活、主动的证券投资策略，在风险较高、收益也较大的证券投资品种要多加关注，适当增加其在证券投资中的比重以实现增值型投资目标，同时也要增加适当低风险或无风险的投资品种达到保证基本收入的目标。在对日常生活水平不会造成较大影响的前提下，可以用家庭成员中一方的资金大胆尝试多种证券投资手段，并放松心态，强化投资的积极与进步意识。3、处于家庭建设期的工薪阶层无论在经济还是精力上都比家庭形成期的工薪者要更显紧张，但因为年龄或工作经验等原因，投资理念更趋理性与成熟，所以在开源节流的途径选择上也有了更多的方法。在发展自身的同时，要对小孩养育与培育的费用有充分的估计，同时在证券投资工具的选择上要集中于比较擅长与熟悉的几种工具上，不必过于分散。当然，相对而言，如果已经有了证券投资的心得，还可以适当的融资投入比较有把握的证券产品上。4、处于家庭成熟期的工薪者，一方面事业发展进入上升期，工作比较繁忙，投资的跟踪时间相对较少；另一方面家庭规模比较确定，在经济收入与支出方面都比较清晰，对未来安排与生活定位比较明了，投资的目标比较明确。此阶段家庭的主要开支是小孩的后续教育经费、夫妻双方的事业发展经费、日常的医疗保健经费等项目。所以应该以温和进取型投资风格为主，可以在扣除日常消费支出后，先将比较固定的存款转换成较有保障的国债或基金，以保证孩子上大学的费用，剩余的零散资金投入货币市场基金及保险。在投资产品期限与种类的选择上，可以与小孩受教育的阶段性费用支出相对应，形成一个中长期(2年以上)的证券投资策略，目标年收益率要在通货膨胀率的两倍以上，并形成长期理财习惯。5、当工薪阶层进入家庭细分期时，如果不要额外负担子女们在经济方面的要求，又没有更多消费支出方面的增加项目，可以在证券投资的长期策略基础上，增加部分短期与中期投资品种，以提高投资的预期收益率，并能更主动地抓住更多的良好投资机会。当然，在中国传统的家庭模式中，在此阶段的工薪者可能要随时应对子女们在事业与家庭发展等方面的追加资本投入需求，所以还是要准备部分流动性较强的证券投资产品提高资金的变现能力。总体而言，目前我国工薪阶层在不同家庭阶段，都要先保证实现家庭经济基本功能，再顾及证券投资的增值功能，切忌本末倒置，舍本逐末。

（三）以不同风险偏好分类分析

证券投资中的风险主要有市场风险、形势风险、行业风险、财务风险、管理风险、通货膨胀风险、利率风险、流动性风险等等。一般而言，风险偏好类型的确定主要取决于投资者的年龄、收入、性别、经历和个性等具体因素。比如，年龄较小的人不怕失败，所以多为风险趋向型投资者，随着年龄的增加，对于风险的态度逐渐表现为中立型甚至规避型；收入越高的人们能承受的风险往往比较高，相比而言，收入偏低的人群对于风险大多有回避的倾向。通常认为男性趋于冒险、女性趋于保守，但也有人认为随着现代经济生活中男女承担社会角色的互换及女性在理财中的重要地位，部分女性也呈风险爱好型；一般人生经历比较丰富的个体属风险趋向型，而经历比较简单顺利的个体属于风险规避型，自然也有其他因素可能会影响他们在不同情况下的风险选择。总体而言，工薪阶层中大部分人员属于风险规避型和风险中立型，对证券投资风险的整体承受能力相当有限。只有在对工薪阶层的风险状态基本了解的前提下，才能选择各自适合的证券投资策略。一般而言，对于风险趋向型的工薪投资者可以增加证券投资新品种的比重，因为往往新产品在高风险的后面也隐含高收益。对于风险中立型的工薪阶层可以采取在高、中、低风险型的不同投资工具中设置不同比例以达到趋利避害的效果，当然也可以将资金主要投入风险中等的债券和混合型基金上，这样可以集中精力，深入分析比较集中的品种，从而获取更高收益。而风险规避型的投资者一方面可以采取购买国库券、债券基金、货币基金为主的简单投资方式，另一方面也可以根据各种年度报道与评比结果，选择有较好社会与经济效益的证券公司、基金公司、银行等各种金融机构，进行集合型证券投资。相对而言，由于货币市场基金与其他低风险理财产品相比较，在收益率相当的情况下，在投资门槛和流动性方面具备明显优势，可以满足偏好低风险理财产品的投资者对资金的高流动性和对收益的稳定性的综合要求，分析人士指出，货币市场基金将继续成为这部分人群的首选理财工具。当然，随着人们对基金市场的熟悉，指数型基金、混合型基金均可以成为低风险的证券投资产品。由于工薪者处于不同境遇时，也可能改变风险偏好，所以要在对自己的投资意愿有足够了解的前提下选择合适的证券投资策略。

（四）以不同收入水平分类分析

虽然同为工薪阶层，但收入水平还是有较大差异。比如以湖南省2005年的工资水平为标准，据统计资料显示，当年在职人员的平均月工资水平为1503元。以此为标准，比平均线低20%，但高于当地最低工资水平的工薪者可以认为是低收入群体。而高出平均水平一定值的工薪阶层可归为高收入群体。低收入者一般会采用比较传统与保守的方法进行证券投资，比如购买国库券是他们选择的主要证券投资方式。中等收入的工薪阶层一般投资观念传统，家庭理财要求绝对稳健。建议每月做好支出计划，除正常开支外，可将剩余部分分成若干份进行重点证券投资产品的投资理财，切忌广而全，频繁交易。对于风险较大的股票市场，考虑到工薪阶层的风险承受能力较弱，专业知识也相对匮乏，可以不做重点考虑。保险、基金和国债等投资产品仍是该收入水平工薪阶层的主要选择。至于高收入工薪阶层的证券投资策略中，可以考虑将大部分资金用于进攻型投资，更大地发挥“钱生钱”的功能。考虑到风险因素，“攻”的资金中又可以分为“稳攻”和“强攻”两部分。对于稳攻部分，有一定投资理财概念的人可以选择购买一些市场波动度较小、预期报酬较稳健的证券产品，如混合型基金、大型蓝筹股等，力求年收益率达到5%-10%的水平；强攻部分则为某些高风险高收益发证券产品组合。可以考虑在专业理财规划师的指点下，将部分资金投入各类预期收益率较高的股票上。在证券投资中，既要有对单个股票和债券、基金行情的把握，又要具有投资组合的理念，以适度分散投资来降低风险。总体而言，在为工薪阶层制定证券投资策略时，要更多地关注他们的不同需求目的以及对不同价格与风险类型产品的需求弹性，从而在保障他们现有资产与生活水平不受影响的情况下，实现未来资产价值与质量的提升。

也就是说，工薪阶层不论是属于上述哪种类型或阶段，在进行证券投资时，都要具体状况具体对待，并综合考虑以上因素进行抉择。当然，工薪阶层的证券投资策略也有共通之处。一旦工薪者决定了要进行证券投资，就应努力作到以下四点来保证策略生效。

（一）制定具体可行的各期目标。在人生的不同阶段有不同的计划，根据自己的具体情况与经济实力，确定在不同年龄与时期的投资目标，并在达到预期收益水平时要适时收手，重新选择下一个目标。

（二）遵照投资理财的基本规律。总体上工薪阶层进行证券投资策略时要本着“终身快乐”的原则，也就是要尽量作到“抓住今天的快乐，规避明天的风险，追逐未来生活的更加幸福”原则。在具体选择投资品种时，要遵循“不要把所有鸡蛋都放在同一个篮子里”的原则。

（三）确定详细周全的步骤。作为普通的工薪阶层，最好要制订具体的投资步骤，逐步有效的拓宽投资渠道，增加各层次的投资品种，最终实现自己的投资理想。

（四）制定稳中求变的策略。投资策略的适应性与创新性是决定投资成败的重要因素。投资策略有很多，关键是要寻找适合自己的投资策略，并在投资实践中不断反思与修正。工薪阶层如果能真正理解与掌握以上四点，在找到适合自己的证券投资策略基础上，加强对策略的落实与调整，在投资理财的道路上必然有较好的收益。

参考文献：

[1]柏丹.低风险公务员不妨尝试高风险理财[N]北京现代商报，2004.11.1

[2]理财专家讲解家庭理财误区面面观

[3]家庭月收入一万如何低风险理财

[4]理财从货币市场基金开始

[5]李艳,佘若雯.探寻职业外财富延展女性修炼攻守兼备投资功力[J]大众理财顾问.2006(3).

[6]工薪阶层如何才能获得更多“外快”

[7]朱桂芳.工薪族理财：收入状况决定风险控制级别[N].南方日报.2005.6.27

[8]彭振武.中国家庭的投资理财模型：工具、模型、案例[M].北京：机械工业出版社,2004.1

第9篇

关键词：证券投资；市场风险；类型；控制；对策 

引言 

证券投资作为风险投资，风险主要的指向就是投资者的投资与预期相分离，证券投资的收益不具备确定性。证券投资的风险类型很多，其中市场风险是系统风险和非系统风险的结合体。市场风险主要是指证券市场本身因各种因素的影响引起的证券价格变动风险。证券市场的变化很快，所有的变化都会影响供求关系。在证券市场的现实发展中，证券市场的冷热与政策和现实环境有着密不可分的关系。而风险也是体现证券市场价值的重要要素，没有风险，就没有利润，风险和利益并存是证券市场最为基础的特征。 

一、证券投资风险的认定 

风险主要是指事件发生后，其损失机会或损害的可能性、不确定性。证券投资中，风险和收益是一对矛盾结合体，有收益就有风险，二者存在内部的必然性。证券投资的风险可以运用科学的手段进行一定程度的预测分析，通过对对主客观风险、市场及经营风险等要素进行控制。证券投资在运行过程中处于动态的、复杂的交互性的选择过程，对市场的了解，对投资时机选择，对投资品种的确定，都是影响风险和收益程度的要素。一个证券在一定时期内收益率、收盘价、上期收盘价、单位红利及股息收入等指标产生的，都是需要在现实操作中进行评估和预测的，收益率的方差和标准测度是证券投资的重点。证券投资风险的分类标准是从多个方面界定的，根据风险构成可以分为系统风险，如利率风险、汇率风险、政治风险等，业包括相对应的非系统风险，例如企业经营风险、财务风险、操作风险等。根据操作角度一般划分为，选择风险和投资者风险。证券投资风险的主要表现形式就是股票、债券、衍生证券。 

二、提高证券投资市场风险控制的对策 

1、正确运用证券投资风险测的重点理论方法。从风险的定义来看，证券投资的风险是在证券投资过程中，投资者的收益和本金遭受损失的可能性。科学的测度理论是规避风险的重要手段，只有科学的理论，才能达到其控制目的。证券投资风险的理论主要是效用函数的概念，风险金测度模型，标准风险测度模型，随机优势选择模型理论，均值——方差测度理论。值理论，下偏矩测度理论，VaR测度理论，信息嫡测度理论等。在实际操作中，新的风险测度指标主要从定量、定性及定性与定量相结合三个方面提出，在定量测度方面，主要基于损失序列、紧迫程度、分布和频度进行风险测度；在定性测度方面，是投资者对某证券投资风险的定性判断，在投资市场上主要是指主观风险的评估问题；在系统测度方面，兼顾指标的定性和定量两个方面，将两者有机地结合起来，使其平衡单方测度可能产生的矛盾。 

2、强化对风险的预测与控制。证券投资风险主要分为非系统风险的控制和系统风险控制。风险预测是为了更好地控制风险，证券投资风险的预测主要是计算出各标准时段内投资风险，形成风险时间序列，然后对其进行预测。预测的准确性和可靠性，这里使用组合预测的方法，使预测模型更具有对环境变化的适应能力。非系统风险，主要控制方式是确定各类投资的权重，实现投资的多样化，对风险本质的认识及测度指标的定义是风险预测和控制的基础。系统风险的控制主要方法是利用金融衍生工具，如股票指数、期货进行系统风险的控制研究，在确定多个证券的情况下，设定满足预期的约束条件，进而确定各类投资的权重，通过目标收益率与期望收益率进行比较，作为风险控制的分界线。设定股票投资组合即现货、股票指数期货、观测时期数，组合现货持有量，保证在一定预期收益的前提下，投资风险最小。现货与期货组合后的收益率可通过目标收益率、期望收益率及调整后的现货收益率计算得出，进而实现对风险投资的优化。 

3、降低政府对证券市场的干预作用。市场存在一定的缺陷，市场的自由调控作用难以对资源进行有效的配置和优化，政府需要选择多种方式对证券市场进行调控，对证券投资实施法制建设和监管，并且把握调控的力度。在相关法律法规的参与下，杜绝证券市场中出现无序竞争的现象，证券市场具有复杂的经济体系它的运行和发展需要有一定的法律依据，实现对市场主体的调节和规范作用。有关证券市场的法律、法规及相关政策、规则发生变化，可能引起证券市场价格波动，使投资者存在亏损的可能，投资者将不得不承担由此造成的损失。机构投资者具有信息、资金上的优势，个人投资者盲目跟从就容易导致投机风气的盛行，对机构投资者进行有效的培养，并有效发展证券投资基金，是证券市场健全的方式。如果能深入分析有关企业或公司的经营材料，并不为表面现象所动，看出它的破绽和隐患，并作出冷静的判断，则可有效回避经营风险。 

4、规避市场风险的存在方式。在某些特殊的情况下，政府会改变发展证券市场的战略部署，出台一些扶持或抑制市场发展的初期，在社会经济比较繁荣时，市场风险来自各种因素，每种股票价位变动，其公司利润有保证，历史数据详细的分析，是要掌握趋势，了解收益的持续增长能力，了解其循环变动的规律。有的企业受其自身的经营限制，其股价出现不稳定状态，就要选择买卖时机，当股价低于标准误差下限时，可以购进股票，当股价高于标准误差上限时，最好把手头的股票卖掉。注意投资期，经济气候好时，股市交易活跃，经济气候不好时，股市交易必然凋零，不要把股市淡季作为大宗股票投资期，根据历史资料分析，正确地判定当时经济状况在兴衰循环中所处的地位。股市得变化对经济气候的反映更敏感，不可抗力因素导致的风险，上市公司所处行业整体经营形势的变化，或者经营决策重大失误等，使投资者的交易委托无法成交或者无法全部成交，投资者将不得不承担由此导致的损失。证券产生影响的风险，它通常是由某一特殊的因素引起，与整个证券市场的价格不存在系统、全面的联系，而只对个别或少数证券的收益产生影响。

5、综合性风险的防范。综合性风险主要包括经营风险、购买力风险、利率风险。在现实生活中，所有企业都受全局性因素的影响，这些因素包括社会，政治，经济等各个方面。在购买股票前，要认真分析有关投资对象，与那些经营状况不良的企业或公司保持一定的投资距离，在购买股票前，要认真分析有关投资对象，研究它现在的经营情况以及在竞争中的地位和以往的盈利情况趋势，如果能保持收益持续增长、发展计划切实可行的企业当作股票投资对象，较好地防范经营风险。在规划和政策既定的前提条件下，政府应运用法律手段，经济手段和必要的行政管理手电引导证券市场健康、有序地发展。在通货膨胀期内，应留意市场上价格上涨幅度高的商品，从生产该类商品的企业中挑选出获利水平和能力高的企业来。周期波动是经济发展过程中常见的现象，我国经济在年度间的频繁波动是一种随机波动，尽量了解企业营运资金中自有成份的比例，利率升高时，会给借款较多的企业或公司造成较大困难，从而殃及股票价格，而利率的升降对那些借款较少、自有资金较多的企业获公司影响不大。由于通货膨胀、货币贬值给投资者带来实际收益水平下降的风险，它是与整个股票市场或者整个期货市场或外汇市场等相关金融投机市场波动无关的风险，由特殊因素引起的，股民可通过投资的多样化来化解风险，对证?投资中的风险需要有宏观与微观上的认识，防止易变的收入将导致收益和现金流量的不确定。 

结语 

我国证券市场经过多年的发展，无论是体制还是机制上，都逐渐接近发达国家。证券市场的成熟需要在现实操作中不断进步，需要政府给予一定的指导，更需要遵循市场发展规律。证券投资中控制市场风险过程中，一定要从证券市场的基础情况做起，运用专业化、科学化的方法，对市场有足够的了解，对证券发展有足够的认知，在投资中恰当选择，在发展中有效控制，是证券投资能够在有计划、有准备、有步骤的过程中运行，促进证券投资的新发展，使证券投资，能够更加符合操作者的意愿，创造出更加具有经济价值和社会价值的经济运行模式。（作者单位：深圳富延资本管理有限公司） 

参考文献： 

[1]朱铭，散户投资者长期证券投资的风险控制分析[J]，市场经济与价格，2010年09期。

[2]殷晓时，证券投资风险控制微观分析[J]，企业家天地，2012年01期。 

[3]宋志伟，证券营业部操作风险分析及防范[J]，山东大学，2011年。 

第10篇

因此，应以缓进为原则，积极建立经纪人的自我管理体系以控制潜在风险。浮动佣金制迫使券商的整体利润水平摊薄，券商只有加强证券营销，扩大销售规模才有可能在竞争中立于不败之地。而证券经纪人=实践中，许多券商也将自己的经纪人组织称为营销团队或其他名称>制度的最大的优势正是它强大的营销潜能。经纪人制度=或称营销团队制度>是典型的进攻型经营模式。从本质上讲，它是通过改变传统营业部职员的激励约束制度来刺激强大的营销潜力，挖掘客户的潜在交易需求。在实践中，不少券商实际上将小型的营业分支异化为少数经纪人组成的营销团队，从而大幅度扩展了营业网点的覆盖面。从#$$$年开始，由原开封证券改制而来的新型券商富友证券建立了以经纪人团队为核心的营业模式，在仅有三家营业部的情况下大幅度地拓展了市场份额，引起国内券商的瞩目和竞相效仿?(@。但市场上亦能听到不少反对的声音，一些券商认为证券经纪人制度并非是适合所有券商的灵丹妙药，推行过程中的风险和阻力值得转型中的券商慎重考虑。本文主要讨论经纪人制度隐含的风险及其制度防范。

一、经纪人制度=或营销团队>的天然缺陷=一>经纪人的法律地位不明我国至今仍没有任何法律规范明示证券经纪人的合法地位，甚至正式的法律文本中根本没有证券经纪人这种提法。最初证券经纪人的得名来自对保险经纪人的模仿，许多券商推行这项制度时也充分借鉴了目前人寿保险经纪团队的管理体制?#@。由于法律地位不明，证券经纪人无法独立承担经营风险，证券经纪人的任何行为在法律上都将被视为其所属营业部的行为，转而由券商代为承担风险责任。营业部将原有员工剥离出来行使营销职能的目的就在于建立开放式的经营体制，通过经纪人团队的自发收缩膨胀来增加经营弹性，减少固定成本支出，回避市场风险。而事实上法律上不独立的经纪人组织反而可能由于自主性过强、疏于控制而加大经营风险。这种情况下，经纪人开发的客户越多，券商面临的风险就越大。典型的风险如经纪人代客理财造成的巨额亏损，可能远远大于经纪人营销增加的佣金收入。

支持系统建设滞后，恶性竞争难以避免经纪人营销体系的成功运转前提是将营销职能与金融产品的设计生产相分离，通过后台生产加前台销售的模式强化经纪人的营销效率，因而成功的经纪人营销体系对券商总部的后台支持系统要求是比较高的。虽然目前市场上亦有券商通过销售简单的“通道型”产品取得相对的成功，但我们认为，当市场上许多券商都开始推行这种营销体系时，继续依靠简单产品和缺乏支持的经纪人组织生存的券商将必然地走向衰落。由于传统营业部职员习惯于“坐商”角色，与营销相关的职业技能培训、信息系统建设、研究力量组织等辅助销售的功能系统都必须从头开始规划，更无法有效地与前台销售力量结合。在支持系统滞后的条件下，急于拓展业务的经纪人团队面对客户并无真正差别化的金融产品可卖，那么其营销行为必然流于低层次的价格竞争，像寿险经纪人初期那样靠拉关系扩大销量。当市场上所有的经纪人都采取这种方式竞争时，营业部的利润将进一步摊薄，日益深陷价格泥潭。如果忽视价值型营销的理念成为市场中的主流，全部经纪人的营销合力会进一步透支客户资源的潜力，快速诱发客户与券商之间的信任危机，迫使证券经济市场的规模缩小，破坏证券市场的长期均衡。最终，看似简单的经纪人制度通过连锁反应，间接危及整个证券市场的价格水平和资金融通效率。这种大家都不愿看到的结局其实已有其他行业的先行者提供了丰富的教训，典型的如快餐业中的红高粱连锁加盟店。#

三、经营成本结构上的转换易于损耗人力资本的整体贡献经纪人资薪与业务拓展效果密切挂钩，客观上促成了营业部经营成本重心从固定成本向变动成本的转化。对习惯固定资薪结构的原有员工来说，与业绩挂钩的资薪结构往往意味着较大的风险，甚至实际收入的减少，从而易于招致员工的不满情绪。来自基层的反对力量虽然不如决策层的反对直接，但却会以间接的消极怠工、降低客户认同度等形式表现出来，这种消极的抵抗将会大幅降低人力资本的整体效率，而且易于使原本正确的投资决策日渐偏离正常轨道，影响高层推动转型的信心。

二、经纪人制度推行中的过程风险#一$转型方式选择不当的风险由传统经纪业务模式向以经纪人制度为主体的营销模式转型是一个充满变数的动态过程。由于国内大多数券商并没有控制营销组织的现成经验，在转型的初期必然会出现多方面的制度和管理漏洞。如果经纪人的服务质量跟不上，反而可能会使推行经纪人制度的券商的长期利益受损。券商出于激励原有营业部员工向经纪人转型的考虑，从一开始就会采取积极的营销措施提高客户的认同度和主动性。其中一些举措#如向主动转型的客户给予更高的佣金折扣和赠送价值不菲的礼品等$由于过于向有意转型的客户倾斜而易于激发未转型客户的不满，如果控制不力，反而可能加速客户向竞争者流失。

此外，积极的营销预期将带动有效的客户自发传播，而客户自发传播从而引起自发需求的假设可能由于传播速度过快而违背“以时间换制度”的初衷。转而接受经纪人模式的客户数量应在不同时点上与公司接受新客户的能力相匹配。实践中，通常人们容易头脑过热，忽视过程控制，采取激进的做法，诱使长期运营中积累起来的矛盾骤然爆发。当前市场上较成功的案例通常都是适应一定背景条件的，比如新设券商由于老客户的数量几乎可以忽略不计，因而采取存量客户竞拍的方式是可行的。而已经在地方市场上存续多年的券商如果盲目照搬，新老客户间的矛盾、营销人员之间的矛盾将成为成功推行的重大阻力。#二$总部与营业部之间的配合风险营业部与券商总部由于所处的决策层次不同，决策习惯上必然存在一定的差异。经纪人制度的推行是与具体营业部生存发展息息相关的，从根本上说是由营业部的需求拉动起来的，只是考虑到营业部研究水平有限及视角过于微观的局限性，转型方案的设计和实施通常由券商总部统一规划实施。但这样的实施过程就存在着总部与营业部间的配合不当风险，很容易造成极端的现象，即营业部在转型方案的设计上毫无作为而选择听任总部安排。营业部不支持经纪人模式或消极对抗的风险亦值得转型中的券商重视。传统营业部与券商总部在地理位置上的分离使营业部难以得到有效监控，许多券商所了解的营业部情况仅限于营业部提交的财务报告。由此，总部制定的转型方案如果事先未能得到营业部的认同，可能将会给营业部管理者的既得利益带来不利影响，在实施中就难以取得预期效果；反之，若总部对营业部转型实施管制过严过细，一方面可能因缺乏对当地市场的直观了解而提出偏差较大的方案，另一方面会大幅削弱营业部执行的积极性。这种两难境地通常会迫使总部作出妥协，放宽对营业部的限制，从而造成营业部风险监控不力的局面。

三、经纪人制度风险的控制与防范#一$强化制度控制，建立经纪人团队的自我管理体系证券经纪人制度的双刃剑特性决定了必须要建立相应的风险防范制度以求与经纪管理体系相得益彰。如下图：可把风险防范制度根据时间序列的不同分成两类，一类是创设阶段的准入型风险控制方法，包括资格审核、创业基金制和完善的培训体系；另一类是经营阶段的日常风险控制方法，包括销售人独立核算制、经营风险准备制及营销管理总部的日常监控。创设阶段的风险控制制度主要是为了保证素质较高的营销队伍，分别对销售人的证券知识或经验、创业资金额度及市场营销知识作出一定要求，如富友证券规定：设立销售组织需由与公司签约员工所组成，创业基金不低于%万元（特殊情况经营销总部书面批准后不低于&万元），销售人员需经过总部组织的专业营销培训及考试后持证上岗’()。关于培训体系的建设，我们认为最有效的途径是借鉴寿险公司的培训体系或者直接请寿险公司培训人员参与。由于以往公司经纪业务是几乎没有营销概念的“坐商”，营业部员工普遍缺乏营销意识，因而建设培训体系的第一步，就是向销售人员灌输证券营销意识，从根本上撬动营销人员的理念。接下来，只要不吝给予业绩优秀的销售人员以丰厚的回报，树立榜样，销售人员之间互相竞争、互相促进的机制很容易自发地形成。经营阶段的控制制度主要是为了防止销售组织操纵客户资源、销售人诉讼损失及销售组织间恶性竞争或串谋欺骗公司的行为。

第11篇

我国已成功加入WTO，证券市场也将逐步开放，只有10余年成长历史的中国证券公司，不久将与经历过百余年资本市场锤炼且实力雄厚的国外证券公司同场竞技。为了增强我国证券公司的市场竞争力，业务创新和管理规范两手同等重要。就规范管理而言，无论证券监管部门还是证券公司本身都面临着一个严肃的课题��如何提高证券公司风险管理水平?如何提高证券公司的抗风险能力?本文从证券公司的业务构成着手，分析了新形势下国内证券公司的风险类型，并在对中外证券公司进行比较分析的基础上，提出了风险应对措施。

一、从业务构成看我国证券公司风险

我国证券公司(指综合性证券公司)的主要业务按照《证券法》的有关规定有经纪、承销、自营、兼并收购、基金管理、咨询服务等。因此证券公司风险根据业务可分为以下四大类：

(一)证券经纪业务风险

由于经纪业务收入占证券公司总收入的比例较大，一般达到40—50％以上，因此经纪业务风险是证券公司最基本的风险，主要表现有：

1．经营风险

由于经纪业务的佣金收入占证券公司总收入的比重较大，证券公司对经纪业务的依赖性增强，二级市场行情波动对证券公司收益影响较大，当行情低迷时，固定成本(如通讯费用、场地租金等)居高不下，经营风险凸现。

上海证券交易所2000年度会员年检结果显示，96家证券公司类会员只有32％被列为年检好会员，与99年相比在总体规模、盈利水平有一定提高的同时，仍有近十家证券公司出现亏损或接近亏损，相当一部分证券公司净资产低于平均水平，在资产经营安全性、合法合规经营、内部控制等方面仍需进一步完善。

2．拓展业务风险

随着证券市场规范化、市场化、国际化改革的深入，证券公司在激烈的竞争中拓展业务时采用的一系列手段措施，面临较大风险：

(1)向客户融资。由于向客户透支资金的方法已经被严厉禁止，变相透支资金的情况时有发生(例如利用国债交易向客户融资等)，有的还与银行共同协作，使融资行为不易被发现。(2)返佣。返佣使经营成本加大，一旦行情不好，返佣成为节约费用的包袱；返佣的帐务处理有的返还现金，管理漏洞较多；返佣比例制定亦有较大的随意性，增加了规范管理的难度；同时返佣税金的收取有的只代扣了个人所得税，未扣所得税、营业税，留下了隐患。(3)提供担保。证券公司有的分支机构为客户贷款资金提供担保，因担保方比较隐蔽，只有在资金链出现断裂，才有可能被发现，而这时证券公司面临的风险已十分严重。(4)三方监管。有的证券公司分支机构实行三方监管(一客户提供资金给另一客户买股票，证券公司分支机构监管客户的股票，以保证另一客户资金安全)，这是《证券法》不允许的行为，监管协议不受法律保障，监管行为不受法规认可，一旦发生纠纷，证券公司十分被动。(5)业务创新。为追求规模扩大和市场占有率增加，证券公司开展了一系列的业务创新，并与银行、保险等机构结成战略伙伴关系，业务创新遇到来自包括技术、咨询、培训和推广等多方面的挑战，风险控制难度加大。

3．系统网络风险

随着网络信息技术在证券行业的广泛应用，随着证券行业业务创新的不断深入，网络是否安全可靠、网络是否便捷高效变得越来越重要。但证券公司对此的风险控制及抗风险能力仍不容乐观。

(二)证券承销业务风险

证券承销业务是证券公司的主要业务之一，因为项目周期长，受市场不可预测因素影响较大，随着监管力度的加强，证券公司的连带责任增加，公司各项风险增大。

如对上市公司的经营状况及发展前景研究不够，推荐企业发行证券失败而使证券公司遭受利润和信誉损失的风险。对二级市场的走势判断错误，造成股票价格定位不合理或债券的利率和期限设计不符合市场需求，券商包销的股票卖不出去；或者在增发配股时成了上市公司大股东，证券公司资金被大量占用引发财务风险。随着B股市场将率先成为全流通市场，B股承销业务将有较大发展，如果履行包销责任，还可能出现外汇风险。对上市公司进行过分包装，在信息披露上出现过错，误导投资人，造成违规违法的风险。

(三)自营业务风险

作为证券公司传统业务之一，证券自营收入约占中国证券公司总收入的30％，但其风险却比较巨大。首先是市场风险，自营收益与二级市场走势关系密切。目前我国证券二级市场整体来讲投机气氛较浓，市场波动相对频繁，很多证券公司未建立有效的业务决策系统、调研系统、操作系统及相应的管理制度责任制度，面对相对较少的投资品种，证券公司无法利用套期保值等手段规避证券市场波动的系统风险，因此，二级市场的价格异常波动会给公司业务带来较大的风险。其次是新业务风险，很多新的交易品种即将推出，但由于业务新、经验少，容易出现问题。同时它在能够规避风险的同时，也有放大风险的效应。“李森事件”把百年历史的“巴林银行”毁于一旦就是典型的案例。第三是违规操作风险，追求自营业务收益增加，恶意炒作使股价震荡加剧从中获利。这种行为是《证券法》所严厉禁止的。一旦受到查处，公司的各项业务都将受到严重影响。

(四)其他业务风险

在上述三大业务之外，资产管理业务是很多证券公司未来发展的重点，但其带来的风险在2001年表现得尤为突出。虽然《证券法》以及中国证监会的有关规定指出，证券公司在从事资产管理业务过程中不得向委托人承诺投资收益，但是不少证券公司在进行资产管理业务时，还是违规进行保底和收益分配承诺，在操作不当时，易使应由客户承担的市场风险，转化为由证券公司承担实际的亏损。同时该业务未形成一套完整的收益分配机制，致使收益分配的品种单一、凭经验确定，客户可选择的机会少，证券公司遇行情波动较大时，风险应对的能力欠佳。假设某证券公司注册资金20亿元，实际资产管理的资金100亿元。允诺资金的保底利润率是10％。按此计算，其年成本在10亿元左右，在大盘下跌20％，损失应超过15％达8．5亿元，加上公司自有的自营资金按10亿元计算，大盘下跌损失2亿元，则两者合计损失超过20．5亿元，对该证券公司来说已达到生死存亡的地步。因此，证券公司在开展资产管理业务时一定要注意风险。不能盲目扩展。其他如国外证券公司获利丰厚的资产重组、并购业务在我国虽然也开展，但业务量较小，所以其风险并不明显。

二、风险管理的国际比较

随着证券行业的快速发展，证券监管理部门和证券公司对风险管理的认识正在逐步提高，这是我国证券市场得以稳健发展和证券公司业务得以正常运转的前提条件。但是我们也看到，与发达国家的证券公司相比，目前我国证券公司在风险管理方面还存在以下几方面的差距：

(一)科学风险管理理念的缺乏

发达国家的证券公司形成了一整套的科学风险管理理念，对风险管理有着很深刻的认识，不仅在风险管理的理论研究中取得了突破性的进展，而且在风险管理的实践中，逐步建立起从认识、衡量、评价到控制的一整套完整的管理体系。而我国的证券市场与发达国家的证券市场相比发展时间较短，缺乏对风险管理的科学认识，风险管理的经验是在惨痛教训中积累的，没有形成适合中国证券市场科学的风险管理理念。

(二)组织架构上的差距

国外发达国家的各证券公司，根据其自身发展需要构建了合理的内部组织结构，并且在市场发展中不断完善。如美林公司的管理体系：一名公司副总裁具体分管公司全面的风险管理事务，由其领导公司的风险控制委员会，风险控制委员会的主要职责是设计和修订公司的风险控制政策及程序，规划各部门的风险限额，评估和监控各种业务风险等。风险控制委员会的常设机构为风险与信用管理机构。而我国多数证券公司未建立具有高效的风险管理职能的部门，或建立了风险管理职能部门，但未有效履行风险管理职能。证券公司的风险管理体系、架构亟待完善。

(三)管理手段上的差异

国外的证券公司对风险不仅能定性分析，而且能量化分析，即通过建立数学模型，运用统计技术等手段来定量分析风险。对风险的定量分析不仅是证券公司自身防范风险的内在要求，也是监管部门的硬性规定。在中国，很少有证券公司对市场风险进行定量分析，大多是仅凭经验判断风险，并以此进行定性分析。

(四)经营规模上的差距

与国外证券公司相比，我国证券公司存在规模小、数量多的现象。1998年全球十大证券公司平均资本(折合人民币，下同)为2334亿元，其中美林公司和摩根斯坦利分列一二位，资本规模分别为5618亿元、3448亿元。1999年底我国共有专业证券公司90余家，累计总股本为286．56亿元，平均每家股本只有3．184亿元。这样的规模难以适应中国证券市场对外开放将面临较大风险的现状，更不要谈与国际证券公司竞争了。

三、风险防范与管理应对措施

(一)树立科学的风险管理理念

从国外证券公司实践来看，建立科学的风险管理理念比风险识别和风险评估更重要。其认为业务的主要风险不是业务本身，而是业务管理方式，违反纪律或在监管方式上出现失误最有可能引发风险。因此我们应不断地在整个证券公司内部强化纪律和风险意识，一方面自上而下地推动风险的警示教育；另一方面在对经营管理中的风险作深入研究的基础上，形成系统的风险控制制度，让每一位员工认识到自身的工作岗位上可能存在的风险，时刻警觉，形成防范风险的第一道屏障。同时使风险管理策略具备灵活性，以适应市场不断变化的需要。

(二)建立合理的组织架构

证券公司必须建立独立的风险管理委员会，确保公司对各种风险能够识别、监管和综合管理。为此，风险管理委员会需建立严密的风险管理流程，一般包括：(1)成立一个正式的风险管理组织，此组织能确定风险监管流程；(2)审计委员会(向风险管理委员会负责)对公司整体风险监管流程进行定期的审核；(3)确定明确的风险管理政策和程序，并由定量分析工具来支持；(4)公司最高管理决策层明确规定风险容忍程度，并且定期进行检讨以确保公司的风险承受与公司的各项业务发展战略、资本结构以及现在和预期的市场条件相一致；(5)在职责和分工明确的情况下，保持业务、行政管理和风险管理之间的良好沟通和协调。

(三)提高风险管理技术水平

证券公司应当运用现代化的风险管理技术，形成组织严密并能适时对风险进行监控的综合风险管理和控制模型。如借鉴证监会国际组织“资本充足率”的框架和计量与管理风险的VaR(Value—at—Risk)模型，提高风险管理技术水平。

VaR是指在正常的市场条件和给定的置信度内，用于评估和计量任何一种金融资产或证券投资组合在既定时期内所面临的市场风险大小和可能遭受的潜在最大价值损失。其风险管理技术是对市场风险的总括性评估，它考虑了金融资产对某种风险来源(例如利率、汇率、商品价格、股票价格等基础性金融变量)的敞口和市场逆向变化的可能性。VaR风险管理技术(或模型)是近年来在金融市场发达国家(主要在欧美)兴起的一种金融风险评估和计量模型，目前已被全球各主要银行、非银行金融机构(包括证券公司、保险公司、基金管理公司、信托公司等)、公司和金融监管机构广泛采用。

(四)建立健全风险管理的内控体系

证券公司的风险防范和管理的内控体系应该由三部分构成，即风险评估、风险控制和风险管理。

1．风险评估：首先是各业务岗位或工作流程中的风险评估。岗位或工作流程中的风险评估是对证券公司的日常经营管理中，每一项业务或每一个工作流程中可能产生风险的可能性的预测。它包括风险所在、风险所引起损失的时机、可能发生的损失原因、可能发生损失的金额、损失预测的可信度、损失发生的频率以及损失应对措施等。其次是整体风险评估。公司的整体风险最终都可能通过资产体现出来，因此，对公司整体风险的评估，主要是对资产风险进行测评。资产风险评估的主要指标有：(1)安全性指标：对外担保比例占资本总额的比例不得超过100％；自营股票余额占资本总额的比例不得超过30％，自营债券余额占资本的比例不得超过50％等。(2)流动性指标：流动资产余额占资本总额的比例不得低于25％；长期投资余额占资本的比例不得超过30％。(3)盈利性指标：包括资产收益率、资本收益率等。通过对以上指标的分析，确定公司风险的发生概率，进而采取相应的防范应对措施。

2．风险控制：完善以一级法人制度为核心的授权分责制度，加强决策的集中性、统一性和权威性。实行与个人责任密切联系的集体决策制度，防止个人独断专行。建立高级管理人员岗位定期轮换和重点岗位定期轮换的制度，保持决策体系的新鲜和活力。

(1)．经纪业务风险控制。公司要对营业网点合理安排，防止盲目扩张。建立和完善交易岗位责任制，明确各岗位职责，制定各岗位操作制度。进一步完善营业部各项业务的交易流程。加强财务稽核和现场监督。

(2)．承销业务风险控制。建立“统一领导、专业分工、集中管理”的业务体制，在公司内部形成以专家评审委员会为核心的业务管理体制。其主要职责是：负责制定公司承销业务的操作流程；负责项目立项、策划、创新业务的咨询和评审；负责拟上报项目材料的评审。规范运作、严格自律、提高执业水准。

(3)．自营业务风险控制。建立科学的决策系统。自营业务是个系统工程，需要研究部门、财务资金部门、风险控制小组、投资决策部门等共同参与完成。在这个决策系统中，投资决策部门是最高决策机构；研究部门对市场分析和投资品种进行可行性分析研究，为投资决策提供依据；财务资金部门负责资金调拨、核算；风险小组对自营业务全过程进行监督。加强自营资金的管理；加强自营队伍建设；公司总部对整个系统的资金运作、自营操作进行统一管理，充分利用资源，提高效率，降低风险。

第12篇

关键词：证券公司，风险处置，机构监管

证券公司风险处置是指依据有关法律、法规和政策规定，按照一定程序采取有关措施对证券公司风险进行释放、控制、化解和防范的过程。证券公司风险处置是化解金融风险的最重要环节之一，对于提高金融制度效率、维护金融体系稳定起着至关重要的作用。

2002年以前，我国高风险证券公司被处置属于个案，被处置的证券公司主要包括万国证券和君安证券，另外，还有几家高风险的证券兼营机构被处置。证券公司因重大违规行为受到处置的事件更多地发生在2002年8月以后。2001年以来，我国证券市场持续低迷，证券公司的经营环境持续恶化，证券行业连续几年出现全行业亏损，证券公司多年积累起来的风险集中爆发。在这种情况下，监管机构加大了证券公司风险处置力度。2005年7月，国务院办公厅转发了证监会《证券公司综合治理工作方案》，提出了证券公司综合治理的基本思路、原则、近期和远期目标，当年处置了12家高风险证券公司。至2006年7月，不足四年时间就处置了34家高风险证券公司，可见风险处置力度之大。

我国证券公司风险处置的几种主要模式

证券公司作为一种市场主体，存在着经营失败和市场退出问题。但证券公司又是一种特殊的市场主体，其经营失败会波及到数量众多的个人和机构客户，甚至中央银行和财政，其市场退出与一般的生产企业相比具有特殊性。所以，各国（地区）对证券公司风险处置都会采取与一般生产企业不同的模式。总的来看，各国（地区）对证券公司风险的处置模式主要取决于证券公司的风险程度及其对市场及社会的影响程度，主要包括政府救助、并购重组、破产清算、行政处罚和接管等模式。

我国有着与其他国家（地区）不同的国情：我国证券公司绝大多数是国有企业，长期以来受政策保护；证券公司数量多而规模小，行业集中度低，抵抗市场风险的能力差；证券公司对风险没有清醒认识，几乎所有证券公司都没有建立起有效的内部风险管理系统。因此，我国证券公司风险处置模式和程序必须适合我国国情，才能真正化解风险，降低风险处置成本。在我国证券公司风险处置过程中，监管机构首先要求高风险证券公司进行自救，对于不愿自救或难以自救的证券公司，监管机构采取强制处置措施令其退出市场。从近几年的实践来看，我国证券公司风险处置模式主要包括政府救助、并购重组、停业整顿、撤销或责令关闭、行政接管、破产等模式。

一、政府救助模式

规模大的证券公司倒闭可能会重创证券市场，甚至会危及金融系统的稳定，直至影响社会安定。一般来讲，政府对出现危机的证券公司进行救助主要是对暂时出现困难的证券公司尤其是对社会影响较大的证券公司，通过注资、贷款等方式帮助其渡过难关，但这并不意味着大证券公司可以永远受到政府保护，如果已到了无法救助的地步，大证券公司也同样会面临被淘汰的命运。

2005年6月以前，我国央行对证券公司的救助主要以再贷款形式进行，如对鞍山证券、新华证券、南方证券、闽发证券的再贷款。后来央行救助证券公司的思路有所改变，中央汇金投资有限公司（以下简称“汇金公司”）、中国建银投资公司（以下简称“建银投资”）的注资模式取代了央行的再贷款。对于被证监会、中国人民银行划分为需要国家救助的重组类证券公司，由汇金公司或者建银投资出面，以股权或债权形式注资，进行阶段性的市场化财务重组。同时，央行还给承担清算关闭证券公司后续工作的中国证券投资者保护基金有限责任公司提供运营资金。从2005年下半年开始，汇金公司、建银投资分别对银河证券、申银万国、国泰君安、南方证券等数家证券公司进行救助。

此外，由于我国证券公司多数是国有企业，在证券公司风险处置过程中，我国政府对证券公司的救助除了采取与其他国家（地区）相同的央行注资、再贷款等措施外，还采用更换管理层、主导证券公司的合并重组等行政手段。

二、并购重组模式

在成熟的证券市场上，并购重组是处置高风险证券公司的一种常用方式。目前，在我国大多数证券公司面临生存危机的情况下，并购重组也成为我国证券公司风险处置的一种较为可行的模式，这也是加入WTO之后我国证券行业发展的必然趋势。

随着一批高风险证券公司被关闭、托管，以中信证券等优质证券公司、汇金公司和建银投资等银行系公司及以瑞银集团等外资系为代表的三大力量在我国证券业的并购重组中起着主导作用。

中信证券是优质证券公司的一个典型代表，力图通过兼并将自己做大做强。近年来，中信证券频频收购重组证券公司，曾收购万通证券和金通证券，又联手建银投资重组华夏证券等。中信证券还曾要约收购广发证券，虽然未果，但仍有进步意义。一系列大规模的重组行动使中信证券的证券业务得到迅速扩张，力量不断壮大。海通证券、长江证券、广发证券、光大证券、华泰证券等创新类证券公司也加快了并购重组速度，通过托管、吸收、兼并问题证券公司的经纪业务和证券营业部等优质资产，进行低成本扩张。

从2005年开始，汇金公司和建银投资在我国证券公司重组和证券业整合过程中扮演着重要角色，并成为主导力量。汇金公司通过注资、重组等手段控股了银河证券、中金公司、申银万国、国泰君安等一线证券公司；建银投资通过建立新证券公司受让老证券公司的证券业务和相关资产的方式，参与重组了南方证券、华夏证券，通过注资控股了若干家证券公司。

与此同时，几乎所有知名的外资金融机构对于国内证券公司重组都兴趣浓厚，积极参与，其中，瑞士银行集团（UBS，简称“瑞银集团”）收购北京证券20%股权。北京证券重组模式是外资重组我国高风险证券公司的第一例，到目前为止也是惟一的一例，表明我国证券业对外资开放的程度正在深化，同时对外资进入我国证券业提供了新的思路。

三、停业整顿模式

停业整顿属于行政处罚的一种。一般意义的停业整顿是企业主管部门依据有关规定，责令被监管企业停止对外营业、对违法违规行为进行调查并纠正的行政处罚措施。由于证券公司业务特别是经纪业务不间断的特殊性，证券公司被停业整顿并不一定丧失其法人格或业务资格。证监会对证券公司实施停业整顿通常是针对投行、咨询、受托理财等业务，证券经纪业务通常继续进行，客户的正常交易不受影响。如2002年9月9日，大连证券停业整顿工作组公告，指出：“停业整顿期间，大连公司下属的证券营业部由大通证券股份有限公司托管，继续经营。”2003年4月3日，证监会关闭了处于停业整顿中的大连证券。

四、撤销或责令关闭模式

《金融机构撤销条例》中规定，“撤销是指中国人民银行对经其批准设立的具有法人资格的金融机构依法采取行政强制措施，终止其经营活动，并予以解散”。《证券法》中仅有撤销业务许可的概念，对证券公司则使用关闭的概念。在我国证券公司风险处置过程中，撤销和责令关闭的内涵是一致的。目前仅鞍山证券被证监会于2002年8月9日宣布撤销，当时的依据是《金融机构撤销条例》，因为鞍山证券是人民银行批准设立的机构。

与停业整顿不同，责令关闭必然导致证券公司法人资格的消灭，并且具有法律依据，《公司法》和《证券法》中都有相关规定。

自2002年8月以来，对于问题严重的证券公司如鞍山证券、大连证券、佳木斯证券、新华证券、大鹏证券、南方证券、汉唐证券、昆仑证券、武汉证券、闽发证券等20多家证券公司先后被取消业务资格，并被撤销或责令关闭。

五、行政接管模式

行政接管是指当金融机构出现财务危机时，由监管当局以及政府强制性接管其经营管理的政府行为，是金融监管部门对金融业务经营机构实施的强制性行政干预措施。行政接管的典型案例是南方证券被证监会和地方政府联手行政接管。2004年1月2日，证监会、深圳市政府联合对南方证券实施行政接管，并派驻行政接管组进驻南方证券，全面负责南方证券的日常经营管理。

由于南方证券规模巨大，当时市场上没有任何一家证券公司有实力托管南方证券，而且南方证券的风险底数不清，如果直接关闭南方证券，又会对市场产生较大震动。如何处置南方证券这样巨无霸型的证券公司还需要根据实际情况进一步研究，因此，监管部门最终选择了行政接管的方式。

六、破产模式

对高风险证券公司采用停业整顿和责令关闭的处置模式都可能引发证券公司破产，而证券公司破产又涉及一些特殊的法律问题，与普通企业破产在受理条件和清算程序方面既有共性，又有区别。大鹏证券是第一家通过破产方式退出市场的证券公司。

大鹏证券风险处置的步骤是：先将其经纪业务托管给长江证券，而后责令大鹏证券关闭并处理其证券类资产，组织行政清算组全面接管公司。在厘清大鹏证券资产状况的同时，妥善安置其员工，处理好个人债权及客户交易结算资金收购相关事项。最后步入法律程序，申请破产。2005年1月14日，大鹏证券因挪用巨额客户交易结算资金被中国证监会取消证券业务许可并责令关闭，2006年1月24日深圳市中级人民法院宣告大鹏证券破产还债。

通过司法程序破产对大鹏证券进行风险处置是一次积极探索，标志着我国证券公司的市场退出已开始步入法制化、市场化轨道。

2006年8月16日，南方证券严重资不抵债，不能清偿到期债务，符合法定破产条件，深圳市中级法院宣告南方证券破产还债。

除以上六种主要的证券公司风险处置模式外，还有一些其他模式，如转实业公司模式、取消证券业务许可模式和外资捐赠模式等。

发达国家和部分新兴国家或地区的政府对高风险证券公司的处置都非常重视。经过长期探索，他们已建立了一套完善的且行之有效的处置机制，积累了丰富的证券公司风险处置经验，主要包括建立相对完善的证券公司风险处置法律法规体系、建立基于资本充足性的证券公司风险预警指标体系、采用多种化、市场化的处置方式以及配套的投资者保护制度等。

在我国，证券监管机构自2002年开始的对证券公司的风险处置工作取得了很好的效果，一系列适应我国证券公司风险处置实际的规则制度已基本建立起来，并不断完善。但是，由于我国证券市场发展时间短，制度建设跟不上，在证券公司风险处置过程中还存在不少问题，主要包括风险处置的法律法规不健全，处置过程中的行政手段多于市场化手段，过多行政干预加大了处置成本和道德风险等。

一、证券公司风险处置相关法律法规不完善

目前，我国有关证券公司风险处置的规定分散于《公司法》、《证券法》以及《证券公司管理办法》、《证券经营机构自营业务管理办法》、《金融机构撤销条例》、《证券公司管理办法》和《个人债权及客户证券交易结算资金收购意见》等相关法律法规中，没有关于证券公司风险处置的专门法规。近年来被撤销、关闭以及被托管的高风险证券公司公告中均没有指出其具体的违法行为和适用的法律条款。而且，相关规定缺乏严密的逻辑性，很不完善。

有关证券公司停业整顿、撤销或关闭等风险处置的相关法律法规虽然得到法律的确认，但相关规定十分简单、粗略，过于原则，缺乏可操作性。

此外，在已有的法律框架下，一些概念缺乏明确的法律界定。例如，责令关闭和撤销是否为同一概念？有待法律明确界定。

而境外成熟证券市场已形成一套完善的证券公司风险处置法律法规体系，立法相当完备，基本上包括了证券公司退出的各个环节，使证券公司风险处置工作有明确的法律依据，并具有很强的可操作性，不仅可以提高风险处置效率，而且可以最大限度地减少给投资者以及整个社会所带来的负面影响。

二、行政化手段多于市场化手段

在我国证券公司的风险处置实践中，政府的行政干预过多，使用更多的是行政手段，而不是市场手段。而境外成熟市场在处置高风险证券公司时主要依赖市场化手段。

由于没有证券公司破产方面的法律法规，在对技术上已经破产的证券公司处置方式的选择上，监管部门只能动用行政手段而不是法律手段和市场化手段，即只能选择撤销、关闭等行政破产的处置方式，而无法采用破产法中的和解程序、重整程序，使本来有希望通过和解、重整获得新生的问题证券公司失去了重组的机会。政府在证券公司的并购和重组中过度保护，管得太多太细。我国规模日盛的证券公司兼并、重组体现出行业发展的行政化、官僚化和特权化倾向[8]。一些地方证券公司遭遇生存困境时，地方政府总是倾向于将省（市）内的机构重组以解危难。1996年，在上海市政府的干预下，地方财政鼎力挽救，将万国证券并入申银证券之中；1999年同样在上海市政府的干预下，国泰证券与君安证券合并，并成为具有37亿资本金的证券公司。另外，由于我国证券市场和证券公司产生的历史较短，在《企业破产法(试行)》、《公司法》、《证券法》、《证券公司管理办法》、《金融机构撤销条例》等有关的法律法规中没有制定任何条款来规范对证券公司的行政接管，在实际操作过程中只能以行政力量为主导，透明度不高。

行政垄断权在我国证券公司风险处置过程中起着重要作用，在很大程度上是当前特定制度环境的产物，是由我国证券行业特殊的产权结构和背景决定的。

三、过多行政干预成本高昂，助长证券公司道德风险

过去几年里，我国政府在证券公司风险处置问题上一直起着“最后保护人”的作用，通过提供再贷款来填补客户交易结算资金缺口。自2002年8月以来，在处置高风险证券公司的过程中，央行先后向鞍山证券发放40多亿元再贷款，向新华证券发放14.5亿元再贷款，向南方证券提供80多亿元再贷款，向辽宁证券提供40亿元再贷款……据统计，央行向近20家被关闭或托管的证券公司提供的再贷款资金达数百亿元。从目前情况看，这些再贷款已无收回希望，最后买单的将是中央财政——由全民承担证券公司违规经营的后果，这不仅加重了中央财政负担，而且还助长了证券公司的道德风险。

政府干预下的证券公司并购重组也付也了高昂成本。为了国泰证券和君安证券的合并，上海市政府注入18亿元资产，其中现金14亿元。而当年申银证券与万国证券的合并究竟耗费了地方财政多少纳税人的金钱无从知晓，也不知道申银证券究竟从万国那里接受了多少坏帐。但有一点非常清楚，这个在中国证券市场历史上的第一次证券公司合并却助长了中国证券公司作为官办企业尤其是官办金融企业的道德风险[5]。

汇金公司和建银投资对证券公司的重组模式比简单的行政注资是一个进步，但汇金公司用于重组和救助的资金来源、获得渠道并没有明确披露。汇金公司作为国有资本的代表人行使股东权利，同时帮助央行行使金融稳定的职能，如果不加限制地参与证券公司救助，可能会在客观上助长证券公司投机冒险动机和不承担投机失败责任的风气。

由于证券公司存在很强的外部性，当证券公司陷入危机时，政府对危机证券公司进行一定程度的救助和干预是必要的。但是，过多的行政干预即使使濒临破产的证券公司通过行政手段而非市场优胜劣汰的竞争机制生存下来，但这些公司却永远成长不起来。而且，证券公司将应承担的风险完全转移到政府身上，道德风险的积聚最终将转化巨大的金融风险。由于违法违规经营的成本远低于收益，促使证券公司为追逐一己私利的最大化铤而走险，过度从事高风险的业务或者违规经营，导致证券市场上出现“劣币驱逐良币”的现象。而境外成熟证券市场监管当局对证券公司风险处置进行的各种干预都是建立在市场和法律基础之上的，其基本行为准则以完善的法律法规为依据，并充分尊重和遵循市场经济规律的内在要求。

完善我国证券公司风险处置工作的政策建议

境外成熟证券市场已建立了市场化的证券公司退出机制，并不断完善。相比较而言，我国证券公司风险处置过程中还存在着较多问题。因此，为完善我国证券公司风险处置工作，本文提出如下建议：

一、完善相关法律法规，加强证券公司风险处置的相关立法

为使证券公司风险处置工作规范运行，迫切需要建立并完善一整套有关证券公司风险处置的法律法规，即建立健全证券公司市场化退出的法律机制，使证券公司的退出有法可依，也使管理层的干预建立在法律与市场的基础之上，这是做好证券公司风险处置工作的根本。

应尽快出台与证券公司风险处置密切相关的《证券公司风险处置条例》，明确证券监管部门在证券公司风险处置过程中的行政处罚权力和行政执法程序，指导证券公司风险处置工作顺利开展。

应制定《金融机构托管接管法》，对托管和接管证券公司的实施方案、退出托管接管的方案选择，托管接管中各利益方的权益保障以及托管接管的程序、期限、后果等做出明确的规定，减少在实际操作过程中的以行政力量为主导的做法，降低随意性。

应尽快制定《公司并购法》，在其中对证券公司的并购做出具体规定，同时完善《公司法》中对公司收购的规定，为证券公司之间的收购提供更具体和可操作的程序设计，形成一个完善的并购法律体系。

应尽快完成对现行《金融机构撤销条例》、《破产法》的修订，对证券公司的撤销关闭作专门规定，或者制定《证券经营机构撤销条例》，对证券公司停业整顿、责令关闭等制度做出具体规定。建议在《破产法》中针对证券公司破产做出特别规定，或者直接制定《金融机构破产法》，使证券公司破产有法可依。

应研究修订《刑法》相关条款，加大对证券违法犯罪行为的惩处力度，并积极探索建立金融特别法庭和金融仲裁机构。

此外，要借鉴成熟证券市场的做法，尽快制定《证券投资者保护条例》，使投资者的利益得到法律保护。

二、不断完善责任追究制度

从我国目前有关的法律法规和部门规章来看，在证券公司的违法违规行为受到处罚后，缺乏对控股股东及其高管人员追究责任的规定，也缺乏对有关人员追究民事责任的规定。而不断完善责任追究制度，强化证券公司处置中的个人法律责任，以实际控制人为主线，全方位地追究有关责任人（尤其是自然人）的法律责任，是防范风险的重要保障，是逐步建立健全防范证券业风险的长效机制的重要环节。

首先，要加强监督，实行高管问责制。公司高管人员对公司的经营管理负有重大责任，其职业道德、业务素质、遵规守法意识对公司的依法合规经营有着决定性的作用。对公司的责任追究如果不能同时落实为高管人员的个人责任，其惩戒和约束的效果将是有限的。因此，在证券公司风险处置过程中，相对于严厉处罚查处证券公司违法违规行为，对涉嫌违法违规的相关责任人的责任追究，尤其是追究公司高管人员的责任，显得更加重要。

其次，在日常监管中，应逐步构建“以责任监管为核心”的证券机构监管体系。可以借鉴香港证监会的做法，推行高管及从业人员“公示”机制，将高管及从业人员任职资格的取得、丧失和变动情况，尤其是处罚情况，在网站、报纸等媒体进行持续性地公布，将高管人员置于包括广大投资者在内的社会各界监督之下，增强高管人员的自我约束意识，建立社会监督体系，防止高管及从业人员“东家违规，西家就职”的现象。

再次，要严格落实责任追究制度。对违法违规行为要一经发现立即查处，坚决做到发现一起、查处一起，严厉打击各种违法违规行为。要针对责任人过错的轻重对其进行相应处罚，责任人过错严重，已构成犯罪的，由司法机关依法对其追究刑事责任。

三、创造良好的监管环境

政府对证券公司监管的目的是通过法律法规建设和违规处罚措施建立良好的市场运作环境，以最大限度地降低市场的系统风险和提高市场整体运行效率。监管和证券公司的创新与发展并不矛盾，相反，监管应为证券公司创新和发展创造良好的环境。从各国（地区）的经验来看，宽松的监管环境对证券公司创新至关重要。政府在证券公司管理中的职能是制定法律法规等游戏规则，监督规则的执行情况，并对违反规则的证券公司进行处罚。政府是证券市场的裁判，不应参与证券公司具体的业务管理。从证券监管角度讲，政府对证券公司的监管，既要防止监管缺位，又要避免监管过度。

而在我国，证券的发行、定价、上市交易等等各环节一直由政府行政主导，证券公司只是充当一个配角。近几年来，我国整个证券行业面临生存危机，表面上看是违规经营问题，而实际上导致证券公司目前状况的根本原因是市场制度设计中对证券公司的定位存在问题，没有通过制度安排为证券公司提供业务创新的机制，在对证券公司的监管中，政府的行政干预过多，存在监管过度问题。

因此，为规范我国证券公司的业务发展，应减少行政干预，为证券公司的规范发展和创新营造良好的监管环境。减少证券发行审核以及交易过程中的行政干预，并不是弱化和否定政府的监管职能，而是让政府回到裁判的位置，使具备条件的证券公司，在风险可控、可测、可承受的前提下，努力开展组织创新、业务创新和经营方式创新，实现自身的良性发展。

四、完善投资者保护制度

2005年9月，中国证券投资者保护基金有限责任公司成立，投资者保护制度建立起来。作为证券市场的一项基础性制度建设，投资者保护制度的建立将通过市场化手段解决证券公司风险处置问题，取代“券商谢幕，政府买单”的行政关闭模式，有利于建立证券公司风险防范和处置的长效机制，促进证券公司破产清算机制的形成。各国（地区）建立的投资者保护制度和基金运作模式均是市场化的应对市场风险的制度安排，但由于我国相关制度缺失、资金缺乏等，证券投资者保护基金公司短期内难以发挥其应有的作用，还应加以完善。

我国证券投资者保护基金应充当自律监管体系的补充，充分发挥对证券公司风险的监控作用，加强对会员公司财务状况的监控，当发现某证券公司出现可能危及投资者利益和证券市场安全的重大风险时，应向证监会进行汇报和提出处置建议。对于有希望扭转的证券公司，帮助其重新安排组织经营，甚至给予资金援助；对于无法挽救的证券公司，则通过法院对其宣布破产，负责制定财产接管人，全面清理证券公司资产，并保障投资者利益，充分发挥证券投资者保护基金在证券公司风险处置中的作用。

参考文献:

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[5]高辉清,巴曙松,赵晓,钟伟.1000亿巨亏：如何拯救技术上已破产券商[J].财经界，2004－09－13.

[6]伍永刚,梁静,许立军.“我国证券公司退出机制研究”,中国证券市场发展前沿问题研究[M].中国金融出版社，2003.

第13篇

（一）风险导向内部审计释义

风险导向内部审计突出“风险”二字，要求内审人员在整个审计过程中都要以降低风险为导向，在审计项目计划制定阶段对被审计机构进行风险分析，确定审计范围和审计重点；在审计项目实施阶段，以降低风险为导向实施各类审计程序，对企业各类业务和控制实施独立评价，并针对发现的重大风险和内控缺陷提出审计建议。风险导向内部审计与企业内控体系建设相伴相生，它以风险管理为基本理念，既是基于降低审计风险，又是为了降低企业的经营管理风险，是企业总体风险管理的重要组成部分。归纳而言，风险导向内部审计主要有以下特点：

（1）风险导向审计的首要目标是评估与改善风险，不仅关注风险管理，同时也是风险管理的重要组成部分，试图通过风险规避、风险转移、风险控制等有效的风险管理手段来提高组织整体的效率和效果。

（2）风险导向审计的视野较为宽阔，从被审计机构经营风险分析入手，全面剖析被审计对象的风险水平、经营环境和诚信程度等，审计范围、深度和广度都大大扩展。

（3）风险导向内部审计重心前移，把审计起点设为风险评估，并将风险评估作为重心工作，全面了解被审计单位的基本情况及面临的经营环境。

（4）风险导向内部审计要求更高的审计技术，引入风险管理工具和最先进的审计技术，并要求在审计程序和方法上与特定审计环境相适应，针对不同的风险领域和业务环节以及特定的审计目标实施个性化的审计程序。

（二）企业风险管理与风险导向内部审计的关系

风险贯穿于企业经营管理的各个环节。企业内外部经营环境千变万化，业务流程和经营管理错综复杂，任何偏离预期的变化都会导致企业生产经营活动失败。而企业风险管理，正是根据决策管理层的风险偏好，结合风险承受度及风险预警能力，对企业内可能产生的各种风险进行识别、评估和分析，并及时采取有效措施加以防范和控制，以最大限度为企业提供安全保障的一种管理方法。那么，企业风险管理的效果如何呢？这就需要专业的监督、评价与改进。现代风险导向的内部审计承担了这一职责，其实质就是在企业风险管理基础之上的再监督，其目的是强化并促进企业风险管理更加规范有效。可以说，风险导向审计与企业风险管理是相辅相成的，风险导向审计是企业风险管理的一个重要手段，通过评价和发现风险管理方面存在的问题并促其有效整改，进一步促进风险管理的规范和发展；反之，风险管理内容的不断丰富和风险管理手段的不断创新，也推动着现代风险导向内部审计和手段的提升与发展。根据英国与爱尔兰内部审计协会颁布的“风险导向内部审计”立场公告（PositionStatement），在风险管理水平的较低级别，如未采取任何正式风险管理方法的风险暴露阶段，内部审计只能以协助采用风险管理方法为目标，并在审计风险评估的基础上开展内部审计；在风险管理融合的较高阶段，内部审计完全可以将风险管理过程作为审计对象，在管理层对风险评估的基础上进一步推进内部审计。可见，以风险为导向的内部审计应该结合企业的经营特点和风险管理水平，合理确定具体的审计目标和方法，从而更有效地发挥内部审计在企业风险管理方面的作用。

二、实证分析：风险导向内部审计在保险公司证券投资审计中的应用

（一）保险公司证券投资业务风险特点与分析

1．保险公司证券投资业务面临的内外部风险保险公司证券投资业务具有较高的风险性，对保险公司证券投资业务进行内部审计，首先就是要确定其面临的内外部风险，并逐一进行评价与分析。从保险公司面临的外部环境看，证券投资业务面临的风险主要包括政治风险、市场风险、行业政策风险及信用风险等；从保险公司证券投资业务的内部环境来看，面临的风险主要包括资产风险、战略风险、操作风险、声誉风险及流动性风险等。

2．保险公司证券投资业务风险的具体评估在分析保险公司证券投资业务可能面临的主要风险后，还应对其业务运行与管理过程的潜在控制点和风险点进行识别与分析，并考虑风险的重大性和可能性。保险公司证券投资业务面临的最重要、最具有投资业务典型性的重要风险领域及其主要风险因素。在识别风险的基础上，还要通过分析判断各类风险发生可能性的大小、发生的条件、对实现工作目标的影响程度等，以综合确定风险等级。风险评价可以采取定量与定性相结合的方法。定量方法如可对风险程度进行1、2、3之类的评分，定性方法一般指文字描述。

（二）以风险为导向实施保险公司证券投资业务审计的关键点

近年来，保监会、证监会等监管机关出台了一系列规章制度，对保险公司风险管理、合规管理及保险投资业务的具体操作要求进行了规范。这标志着保险企业进入全面风险管理和合规经营阶段，保险企业对于风险管理的认识提高到前所未有的高度。目前国内大多数保险公司在外部合规监管部门的要求以及自身业务发展的需要下，搭建了全面风险管理的组织架构，设置了专门的风险管理部门，建立了更加完善的投资风险控制制度、业务管理规则等，逐步形成了事前风险控制、事中风险控制防线与事后风险控制相结合的全面风险管理架构，内部审计也具备了充分发挥第三道防线作用的必要条件。具体而言，以风险为导向对保险公司证券投资业务实施内部审计重点应关注以下内容：

1．以风险为导向制定审计计划，明确审计项目和审计范围。审计部门在制定审计计划时，应围绕保险投资发展战略，结合监管要点，重点关注董事会和公司管理层关注的流程和控制点，并对保险投资面临的主要风险进行初步识别和综合评估，充分考虑组织风险、管理需要和审计资源等因素，在此基础上制定证券投资业务审计规划和计划。

2．以风险为导向编制审计方案，明确审计方向和审计内容。在制定证券投资审计方案时，应对保险公司证券投资的相关风险要素进行全面系统评估，了解证券投资的业务流程及其内外部环境，评估各流程、各环节风险点，据此确定重点审计内容。

3．以风险为导向执行审计程序。在执行审计项目过程中，审计人员应将风险导向理念渗透于审计实施的全过程，增强风险审计意识，把风险管理意识和方法融入到审计实施全过程中。在审计方案的引领下，审计人员可以将时间和精力集中于风险较大或可能存在重大问题的证券投资领域，严格执行审计程序，以风险识别为基础，通过风险评估、分析性复核、控制测试、实质性测试等方法，发现证券投资过程中的风险控制的漏洞和薄弱环节，以便将审计风险控制在既定范围内。

4．以风险为导向编制审计报告。应对保险公司证券投资业务的内部控制和风险管理状况进行总体评价，对发现的具体问题进行定性和定量的评估和分析，指出问题、分析原因、提出对策和建议。

三、审计实务探讨：保险公司证券投资业务内部审计实施要点

根据保险公司证券投资业务重要风险领域及其风险特征，与前文第三部分风险分析所列五大内容相对应，内部审计应着重关注以下几方面内容：

（一）财务会计控制目标与审计重点

1．是否建立并实施规范的会计核算流程，及时、准确、完整编制财务报表，确保会计信息的可靠性、真实性和对外披露的准确性。

2．是否建立严格的审批制度和预算控制制度，明确预算的编制、执行、分析、考核，及时分析和控制预算差异，控制费用支出，确保预算的执行。

3．是否妥善保管公司各类资产，及时登记，定期盘点，及时对帐，确保各项资产的安全和完整。

4．是否对资金运用专户进行统一管理和运作，专户的设立符合资产委托方的要求，及时掌握资金头寸的变化，资金划拨是否符合专户资金运用的要求和具体投资业务的要求。

（二）投资决策控制目标与审计重点

1．是否建立完善的投资决策组织架构，制定透明、规范的投资决策程序和议事规则，投资决策流程是否包括研究、论证、决策、实施和报告等内容。

2．是否建立健全相对集中、分级管理、权责统一的投资决策授权制度，对授权情况进行检查和逐级问责。

3．投资决策是否严格遵循国家法律法规和公司的规章制度，符合保险资金运用的投资范围、投资限制等要求。公司投资决策是否有充分的依据及书面记录，有关责任人是否在记录上签字，重要投资决策是否有详细的研究报告；投资品种的选择标准是否合理并定期评估调整。

4．是否兼顾资产与负债的匹配。

5．是否建立了相关的监督机制，保证投资的安全性与投资渠道、投资比例的合法合规性。

（三）投资操作控制目标与审计重点

1．是否建立独立的交易部门和规范的投资操作流程。所有投资指令是否都经交易部门审核，确认其合法合规后予以执行。

2．是否对业务经办人员建立了有效的监督和制约机制，谈判、询价应与交易执行相分离，密切监控交易过程中的谈判、询价和签订等关键环节。

3．是否建立交易监测系统、预警系统和反馈系统，严格控制投资过程中各种交易风险，确保投资交易的顺利进行。

4．是否建立并有效执行严格的公平交易制度，确保不同性质或来源的保险资金的利益能够得到公平对待。

5．是否建立完善的交易记录制度，每日的交易记录应及时核对并存档。

6．场内投资（股票、基金、债券）是否实现投资与交易职能相互分离，是否建立并实行集中交易制度，是否建立对日常投资比例的监控机制，保证投资比例符合相关监管部门和公司的规定。

第14篇

关键词：证券公司战略风险管理

全面风险管理不仅着眼于短期风险管理，还要对长远期风险进行有效管理，不仅要从工作计划和工作措施上进行风险控制，还要从战略层面对风险进行有效管理。不仅要对局部风险进行控制，还要对全局风险进行有效管理。不仅要对风险进行识别和控制，还要分析风险与收益之间的平衡关系，分析证券公司对各种风险的承受能力，从而实现在风险可控的情况下的全面、高效发展。因此，战略风险管理是全面风险管理的重要组成部分。全面风险管理是制定科学合理的战略规划的基础，建设全面风险管理体系也就是对风险管理的战略规划。建设全面风险管理体系的目标是提高证券公司的风险管理能力，以适应业务发展和战略规划目标的要求。战略风险管理是对战略风险的持续识别、评估和应对，对经济资本进行战略性配置，以促进证券公司业务战略规划目标的顺利实现。

1.战略风险管理的现状与不足

证券公司目前并没有明确开展战略风险管理，只是在进行战略规划时提及风险防范措施。战略规划也仅仅是提出了未来几年证券公司的发展目标。至于战略风险的识别、评估和应对，战略资源配置和资本配置等更是无从谈起，证券公司的战略风险管理存在较大不足，主要表现在以下几个方面：

1.1证券公司进行的战略规划主要是市场竞争策略，缺乏对战略决策的风险或不确定性进行的分析。

1.2风险管理也只是基于业务条线的风险控制，是为保障市场竞争而采取的内部控制措施，缺乏对风险的有效管理。

1.3只局限在规划层面，缺乏具体的实施措施，难以直接落实到具体的工作计划中。而且也缺乏根据对战略风险的持续识别和评估，进行战略调整。

1.4只是指明了发展方向，但是对证券公司的现有资源缺乏客观的分析，更缺乏对资源的合理利用、配置和管理。如对资本、人力和物力的有效配置和管理。

2.战略风险管理的总体构想

2.1战略风险管理的内涵和意义。

2.1.1战略风险管理的内涵。

2.1.1.1对战略规划的风险管理。根据政治、经济、社会等外部环境和内部资源，对战略目标、发展规划和实施方案中的未来一段时期内的潜在风险进行系统的识别，并采取科学的决策方法和风险管理措施来避免或降低战略决策的风险。以风险为导向的战略规划和实施方案是战略风险管理的最有效办法；

2.1.1.2对风险管理的战略规划。从长期的角度和战略的高度，对风险管理和体系建设进行良好的规划，确定实施方案，运用经济资本配置，强化竞争优势，确保战略规划目标的实现。在未来三年里实施全面风险管理，就成为证券公司的风险管理战略。

2.1.2战略风险管理的意义。

2.1.2.1有助于对未来的金融创新和战略决策（业务、机构、人员、资本的战略布局）进行风险评估；

2.1.2.2对未来的风险提前采取应对措施，有助于减少或避免未来的风险损失；

2.1.2.3有助于成体系地对未来风险加以有效地管理和利用，使风险转化为可以利用的发展机会，从而促进收益的稳定增长。

2.1.2.4有助于减少被动性的风险资本准备，减少风险资本的占用，从而提高资本使用效率，提高盈利能力。

2.1.2.5有助于减少流动性头寸占用，从而降低成本。

2.2战略风险管理的体系建设。战略风险管理体系是全面风险管理体系的重要组成部分，包括政策制度体系、组织体系、流程体系、技术体系、文化体系等。

2.2.1政策制度体系。政策制度体系包括风险管理战略和风险管理策略等部分。

2.2.1.1风险管理战略。风险管理战略一方面是对战略规划及风险进行的风险管理，另一方面是是风险管理的战略规划。主要包括：确定风险偏好和风险容忍度，确定经济资本配置、对战略规划进行风险管理、制定风险管理的战略步骤等。战略风险及风险管理。

2.2.1.1.1行业风险。证券市场是一个起伏波动比较大的市场，而我国的证券市场更是一个发展时间短，结构不合理，参与主体不稳定、存在诸多固有弊病的不成熟的市场，经常是牛短熊长，而且风险极大。我国的证券公司由于政策限制，主要业务只能面对证券市场。在股票市场只能买入待涨的盈利模式下，证券公司的两大主营业务证券自营和经纪业务只能在行情处于牛市时期才能获得理想的利润，而在熊市时期，证券公司被迫压缩业务规模、紧缩开支，长期处于一种较大程度上靠天吃饭的经营状况。在这种情况下证券公司必须制定科学合理的战略规划来抵消这种市场剧烈波动对证券公司经营造成的冲击。在市场的不同时期，证券公司的风险管理措施不同。在牛市阶段，证券公司的风险偏好可适当宽松，风险容忍度可适当提高，在熊市阶段则相反。证券公司作为金融机构，主要业务是在经营风险，通过对风险的有效管理来创造价值。为了适应战略规划风险管理的需要，应当制定风险管理的的战略规划。在未来三年里实施全面风险管理成为证券公司的风险管理战略。

2.2.1.1.2业务风险。科学合理的战略规划应当以实现长期稳定发展为目标。要实现这一目标，就要寻找能够实现长期稳定发展的业务增长点，科学分析每一种业务（包括自营、经纪、资产管理、固定收益、投资银行、融资融券、直投等）在一个相对较长的时期内所带来的增长机会，分析这种机会所面临的风险及其带来的经营成本。将证券公司有限的资本、人力等资源科学合理地在各种业务间进行配置，从而实现在较长时间内的高效发展。证券公司在进行业务创新时，会带来风险分散化效果，在正常情况下会提升证券公司的风险承担能力，并创造新的业务增长点。但是，由于对新业务缺乏成熟的管理经验，存在风险管理能力不相适应的可能性。如果新业务风险远远大于风险分散化效果，证券公司将面临较大的新增风险。而且，在未经风险评估和经济资本配置的情况下，业务过于分散，有可能使证券公司主业受到冲击，并且承担了过多业务类型的风险。因此，业务创新需要进行科学合理的风险评估和经济资本配置分析。在制定战略规划时要将长期利益与短期利益有机结合，局部利益与全局利益有机结合，并将之具体落实到证券公司的资本管理、人力资源管理和考核管理之中。战略规划应当明确确定针对证券公司各项业务、各种风险的风险偏好和风险容忍度，以此来作为全面风险管理的主要基调和标准。

2.2.1.1.3技术风险。随着证券公司信息化管理水平的不断提高，信息系统已经成为证券公司越来越重要的管理基础和技术保障。信息系统的不完善会导致战略决策风险。因此，安全、高效的信息系统不仅对业务的正常开展、业务创新等起到了重要的促进作用，对信息系统带来的技术风险进行有效管理成为战略风险管理的重要组成部分，而且对采用先进的风险管理技术、提高风险管理水平有着举足轻重的影响。

2.2.1.1.4品牌风险。激烈的行业竞争必然形成优胜劣汰，品牌管理直接影响了证券公司的盈利能力和发展空间。特别是经纪业务、资产管理业务、投行业务等，品牌的影响力决定了业务发展的前景。因此，证券公司应当积极培育品牌优势，防范各种对品牌造成不利影响的风险隐患。

2.2.1.1.5竞争对手风险。证券行业的市场竞争日趋白热化，同业之间争抢市场份额，积极开展业务创新，取得在竞争中的先发优势、品牌优势和技术优势。要防止竞争对手带来的市场压力导致的短期行为，防止恶性竞争，防止为了争夺业务、争夺市场份额而采取的违规行为，同时对竞争对手的恶性竞争行为要有应对措施，要从战略决策的角度尽量避免竞争对手带来的风险隐患。

2.2.1.1.6客户风险。随着市场竞争的日益激烈，客户的稳定性下降，客户的维权意识和议价能力也日益增强，如果证券公司的服务意识和服务水平不能随着客户的需求的改变而提高，将必然丢失客户和市场资源。证券行业的监管力度不断加强，客户操作不规范，如异常交易、洗钱等，也将给证券公司带来监管风险。因此，必须对客户进行风险教育。

2.2.1.1.7财务、运营等多种风险。这些都可能对证券公司的竞争能力、可持续发展造成威胁。如上市、购并、网点设置等，对证券公司经营都具有重要的战略意义。上市能够迅速增加资本规模，提高经营实力。购并能够迅速扩大规模，显著提高市场份额。网点设置在市场处于牛市阶段，随着业务的迅速增加，增设网点有利于扩大业务规模，提高市场份额，但是在市场处于熊市阶段，增设网点就有可能带来亏损。

2.2.1.2风险管理策略。风险管理策略是风险管理战略的具体执行策略。风险管理策略应当明确风险偏好和风险容忍度，确定风险成本即经济资本成本等。风险管理策略应当确定识别、评估、量化各种风险的基本原则和方法，明确经济资本配置的具体方法和运用原则。

证券公司的经营指导思想是传统业务争份额、创新业务抢先机，稳健经营。总体来讲证券公司是风险厌恶者。但是对于业务发展、创新、市场竞争来讲，证券公司又是风险的积极承担者。证券公司的整体风险与收益趋于平衡。证券公司作为金融机构，为了获取较高收益，必须承担一定的风险。在某个业务领域，相对于其它同业，若某证券公司已经具备了较高的针对某种风险的管理能力，或者能够通过提高风险管理水平来获得风险收益溢价，就能够获得行业内相对较高的收益水平。这种有管理的需要积极承担的风险，作为主要的利润来源，就是目标风险。而非目标风险是指证券公司在经营主营业务和承担目标风险的过程中所承担的附属或伴生性风险。此类风险不能形成证券公司的利润来源，也不是证券公司风险管理的优势所在，或者风险管理的成本过高，证券公司需要因此放弃部分目标风险的承担，从而达到规避风险的目的。此外还可以采取对冲、分散、转移等办法降低风险承担。

2.2.1.2.1风险类型策略。证券公司面临的风险主要是市场风险、操作风险、流动性风险和其它风险。总体的风险策略是有效降低市场风险、严格控制操作风险、严密防范流动性风险。

A．市场风险策略。只要有市场波动，市场风险就始终存在，不可能完全消除，只能通过风险管理措施加以有效降低。而且由于风险具有双侧性，既能带来损失也能带来收益。尤其是当市场波动处于正向波动周期时，收益往往大于风险，当市场波动处于正向波动末期或者负向波动时，风险往往大于收益。采取适当的风险管理措施，就能获得较好的收益。采取的措施主要有：限额管理、资产组合管理、对冲、补偿等。

限额管理包括风险资产限额、经济资本限额、净资本占用限额、投资限额、止盈止损限额等。对限额应当实行动态管理。当市场环境较好时，市场波动处于正向波动周期，尤其是处于初、中期阶段，收益大于风险，在证券公司的承受能力范围内，限额可适当增加。当市场环境趋于恶化时，市场波动处于正向波动末期或负向波动周期时，风险大于收益，限额需要适当减少。限额的确定需要根据风险状况、资本规模、承受能力、风险偏好、风险管理能力等因素来确定，主要的计量基础是经济资本限额。

资产组合管理包括业务组合管理、产品组合管理和股票组合管理等。资产组合管理有利于分散风险，提高风险承担能力。不同的业务、产品、股票承担的市场风险不同，当市场波动加大，甚至负向波动时，市场风险对不同的业务、产品和股票造成的影响不同。资产组合管理有利于降低整体市场风险承担程度。资产组合管理的基础是现资组合理论。但是对于业务组合、产品组合等资产组合管理的基础主要是经济资本配置。根据每一种资产的风险状况、盈利能力和资产限额确定每一种资产的在组合中的比例。根据每一种资产组合的风险状况、经济资本配置额度、资产限额、风险容忍度和期望盈利率，确定资产组合的总体额度。在预期收益率已定的情况下确定风险最小的资产组合；在风险容忍度已定的情况下寻求预期收益率最大的资产组合，通常这两者需要综合考虑。

对冲和转移是市场风险管理的重要补充手段。

B．操作风险策略。操作风险与市场风险不同，并不能直接带来收益。尤其是对于单个客户和单笔业务来说，操作风险的发生将直接带来损失。因此需要严格防范。但由于市场在不断变化，制度和流程规范永远不可能超过业务实际的需要，只能是根据实际需要不断加以修订。而且随着业务规模不断扩大，业务种类不断增加，机构不断增加，人员规模迅速增长，业务创新不断发展，完全杜绝操作风险是不可能的。完全杜绝操作风险所需要花费的的成本可能会超过了业务发展的承受能力。只要能通过加强内控管理，实现比同业平均水平较高的风险管理能力和规范化水平，就能获得超额的风险管理溢价。因此，针对操作风险也要确定合理的风险容忍度。在市场波动处于正向波动周期，尤其是初、中期时，积极扩大业务规模、机构规模，就等于积极承担了更多的操作风险。但是，业务规模的扩大必须以相应的风险管理能力作保障。

C．流动性风险策略。流动性风险是指证券公司无力为负债的减少和资产的增加提供融资，造成损失或破产的可能性。流动性风险是市场风险、操作风险、信用风险等发生剧烈、数额较大变化的结果。流动性风险管理是资产负债管理的重要组成部分，通过对流动性进行定量、定性分析，从资产和负债等多方面对流动性进行综合管理。流动性风险管理能够有效降低证券公司的经营成本。流动性风险的危害性很大，必须严密防范。但是，由于流动性风险是各种风险综合作用的结果，因此，流动风险管理必须与其他风险管理结合起来。流动性风险管理的方法主要有，流动性比率管理、现金流分析、缺口分析、久期分析、压力测试和敏感性分析等。

2.2.1.2.2风险特性策略。不同的业务有不同的风险特性，如低风险低收益、高风险高收益、低风险高收益、高风险低收益等（见图1），面对不同特性的风险隐患，证券公司除了采取控制和化解措施防止风险转化为现实的损失之外，还应当采取一系列的风险管理策略，如风险控制、化解、分散、对冲、转移、规避和补偿等措施，降低证券公司的风险承担程度，降低风险转化为损失的概率，或者降低风险发生后产生损失的程度。

A．针对低风险高收益业务，应当在市场环境允许的情况下，加强风险控制，并采取积极扩大规模的办法，获取盈利，成为证券公司重要的利润基础，如经纪业务、融资融券业务等；

B．针对低风险低收益业务，应当积极扩大市场规模，成为利润来源的重要补充，如资产管理业务、固定收益业务、投资顾问业务、套利业务等；

C．针对高风险高收益业务，在加强风险控制的基础上，应当根据资本配置计划和市场变化及时调整业务规模，及时把握市场机会，获取较高的市场利润。如证券投资业务、直投业务等；为了降低风险，还应当采取资产组合管理的办法来分散风险，提高风险定价、加强保障措施等进行风险补偿，提高风险资本准备提高抗风险能力等措施。

D．针对高风险低收益业务，一般应当采取规避策略，即使少量参与，也要采取对冲、转移等办法将风险转嫁出去，如衍生品业务。

2.2.1.2.3市场角色策略。根据证券公司在市场中所处的角色，可以将业务分为买方业务和卖方业务。相应的风险也可以分为买方风险和卖方风险。买方风险相对较高，卖方风险相对较低。作为买方角色参与市场，如证投、固定收益、承购包销、融资融券等，将承担价格下跌或资产贬值损失，或债券交易的对手方违约风险等，涉及到市场、信用、操作风险，风险相对较高。作为卖方角色参与市场，将承担员工违规操作、客户异常交易被监管部门监控而证券公司被迫承担协同监管责任的风险，涉及到操作、合规风险等，风险相对较低。如经纪业务、资产管理业务、投资顾问、研究咨询等。

风险管理策略体系是风险预警体系的延伸，由风险管理委员会统一管理。但是，已发生问题资产的处理应当由资产保全委员会统一管理。

2.2.2组织体系。战略风险管理体系应当纳入到全面风险管理体系之中，在董事会风险管理委员会和经营层风险管理委员会的统一领导之下进行管理。

2.2.3流程体系。战略风险的管理流程体系包括：识别、评估、监测、报告、预警、处置、经济资本配置及考核等。

2.2.3.1战略风险的识别与评估。战略风险产生于证券公司运营的各个层面和环节，并与市场、操作、信用、流动性等风险交织在一起，需要从行业、业务、技术、客户、品牌、竞争对手、客户、财务与运营等多个方面进行识别。

战略风险是无形的，因此难以量化。对战略风险进行评估，应当首先由证券公司内部的风险管理专家对一些技术性较强的假设条件进行审核，例如整体经济指标、利率的变化及预期、市场风险参数等，然后由战略管理或规划部门对各种战略风险因素的影响效果和发生的可能性作出评估，据此进行优先排序并制定恰当的战略实施方案。

战略实施方案执行之前，应当认真评估其是否与证券公司的长期发展目标和战略规划保持一致，对未来战略目标的贡献，以及是否有必要调整战略规划等。

战略实施方案执行之后，无论成功与否，证券公司都应当对战略规划和实施方案的执行效果进行深入分析、客观评估、认真总结并提出改进措施等。

针对未来不确定的经济、政治因素，证券公司可以利用情景分析法，分别评估有利、正常和不利的市场条件下战略规划和实施方案可能产生的影响。

2.2.3.2监测、报告、预警和处置。证券公司应当采用定期（每月或季度）自我评估的办法，来检验战略风险管理是否有效实施。战略管理和规划部门应当对评估结果的连续性和波动性进行长期、深入、系统化的分析和监测，以便及时掌握市场变化、运营状况的变化，以及各项业务为实现整体经营目标所承受的风险。董事会和经营层应当定期审议战略风险分析和监测报告，对未来战略规划和实施方案及时进行调整。

对于风险监测中发现的风险隐患或风险事件，应当及时做出反应，进入报告和预警流程，并按照风险等级由负责部门拟定风险处置措施，并报风险管理委员会审核批准。

2.2.3.3经济资本配置及考核。对资本这一主要资源进行合理配置是全面风险管理的核心目标之一，也是战略风险管理的重要方法。为了实现资本的合理配置，首先要分析每一种业务所面临的增长机会，以及这种机会所面临的风险；其次要分析这些风险可能造成的损失；然后分析这种增长机会与风险成本之间的平衡关系；最后要在考虑风险成本、机会成本和经营成本的情况下，在各种业务品种之间进行合理配置。一种业务在短期内也许增长迅猛，但在一个相对较长的时期内，这种业务的增长机会就会受到较大局限。因此，资本合理配置必须体现在战略规划的指导思想之中，进而落实到工作计划中去。证券公司面临的风险主要有市场风险、操作风险、流动性风险、信用风险、道德风险、法律风险、合规风险等。在制定战略规划时主要考虑前三种主要风险。在这三种不同类型的风险和不同的业务、产品之间有效地配置资本，有助于降低证券公司面临的整体风险。资本配置运用到全面风险管理之中，表现为经济资本配置。

风险包括潜在损失和收益波动。从损失的角度来讲，风险包括了预期损失、非预期损失和极端损失。预期损失是证券公司在现有的风险管理水平下，正常经营所必然发生的损失。而可接受的预期损失是指预期损失在证券公司经营成本的合理范围之内，并且在同业的平均水平之下，对证券公司的盈利能力不构成实质性影响的预计会发生的损失。非预期损失是指由于市场及经营的不确定性，证券公司面临的潜在损失的可能性。证券公司通过有效的风险管理，可以通过控制、化解、转移、补偿、分散、配置等方法是风险得以转化，更多地体现为风险收益，更少地体现为损失，降低发生损失的可能性，从而获得更多的超过同业平均水平的风险管理溢价。极端损失是指在极端情况下，证券公司经营可能面临的重大损失。

经济资本是在一定置信水平下的用于弥补非预期损失的资本准备，数量上应该等于证券公司整体损失分布中给定置信水平下的在险价值，即VAR，乘上资本乘数（巴塞尔委员会规定最低为3）。VAR的计算需要考虑相关系数和边际VAR的贡献值。经济资本配置需要依据经风险调整的资本回报率（即RAROC）来进行调整和考核。所谓RAROC是指某一项投资的预期收入减去预期损失与其所占用经济资本的比值。判断RAROC的依据就是股东对其承担的风险所要求的回报率。经济资本配置并不是把所有的资本都投入到RAROC最高的资产中就能获得最多的收益，由于存在极端风险、系统性风险防范，以及风险分散化的要求，考核经济资本配置的效果时，除了考核RAROC的大小，还要考核边际收益和边际风险的变化情况。在（股东）预期收益率已定的情况下确定风险最小的资本配置（即上行）；在风险容忍度已定的情况下寻求预期收益率最大的资本配置（即下行）。通常这两者需要综合考虑。

使用RAROC对各个业务部门进行考核，容易导致业务部门不愿意开发具有战略意义但是短期内收益较低的业务或产品，需要进行修正，修正的主要依据就是各项业务所占用的经济资本的成本，即SVA，其实际含义是各项业务应当实现的股东增加值。SVA需要从各部门的收益中扣除，以鼓励业务部门进行着眼于长期发展的产品创新。

经济资本配置及其考核体现了战略风险管理及收益须经风险调整的指导思想，是全面风险管理的核心内容，并且贯穿始终。风险与收益的平衡最终体现为资本在不同业务之间的有效配置和平衡，全面风险管理在于整合证券公司的风险管理资源，提高整体资源的利用效率。

在风险管理委员会的统一领导下，证券公司内的风险管理部协同各业务主管部门制定经济资本配置标准及其考核办法。

经济资本配置要折算为风险资产限额。经过调整的经济资本配置目标需要折算为各项业务的风险资产限额，从而对各项业务实施限额管理。

2.2.4技术体系。为了进行战略风险管理，必须对现有的风险管理信息系统进行完善和改造。尤其是对经济资本配置的管理，对风险管理信息系统提出了全新的要求。为了实施全面风险管理，建设全面风险管理体系，应当着手建立操作风险损失数据库，提高操作风险计量的科学性。

2.2.5文化体系。战略风险管理应当体现企业文化和风险管理文化的指导思想。

2.2.5.1确定共同的价值标准。风险管理应当有稳定的目标、价值标准和管理原则，形成证券公司共同的风险价值观，这就是风险管理文化。风险管理文化的集合就形成了风险管理文化体系。在这个体系之下，用风险管理文化的价值标准来指导经营中的风险决策。具体的运用包括：培训、资格认证、考核标准的指导思想等。

2.2.5.2全面风险管理要处理好三大关系：①风险与收益的关系。风险既代表了正收益也代表了负损失，风险管理就是要控制负损失，获取正收益。收益与风险是相匹配的，高收益就可能带来高风险，收益是有限的而风险是无限的，高风险不仅有可能损失掉过去几年的收益，甚至有可能给企业造成致命损失。风险不等于收益，承担了风险不一定就能获得收益，过高的风险就意味着赌博。不过，风险也不等于损失。风险是一种可能性或不确定性，而损失是一种结果，从个体来讲以及从短期来讲承担风险不一定会造成损失，但从整体来讲或从中长期角度来讲，承担风险在带来收益的同时也带来了损失，如果承担的风险适度，而且实现了有效地风险管理，就能将损失控制在可以接受的程度内，并且能加以有效地转化或转移，从而实现理想的收益。因此，风险管理既要实现风险防范，也要实现积极地风险管理。②风险管理与内控的关系。内部控制是风险管理的基础。内部控制如果失效，将导致管理混乱，风险管理的机制和手段都将失灵。但是仅仅做好内部控制是不够的。因为，内部控制着重强调的是对规范的把握和控制。而风险管理在内部控制的基础上，强调对证券公司整体风险的识别和评估，采取对风险的转移和补偿措施，实施对资本的有效配置以提高抗风险能力。风险管理不仅要解决不应该做什么的问题，还应该解决应该做什么，再到如何做。③风险管理与发展的关系。风险管理是手段，发展是目的。全面风险管理强调的是全员为了发展，全员也要做好风险管理。风险管理与发展是相辅相成的关系。只有做好风险管理才能保障了企业价值的有效积累，才能实现企业的健康发展。同样只有深入到企业的发展之中，解决发展中遇到的实际问题和困难，才能真正做好风险管理。

2.2.5.3风险文化。风险文化是战略风险管理的重要组成部分。应当形成一系列的文化理念和价值标准，组成较为完善的文化体系。

——通过对风险的有效管理来创造价值。风险管理是手段不是目的，但是企业价值或股东价值必须通过有效地风险管理来创造。

——要在一个相对较长的时期内实现风险与收益相匹配。

——风险管理有助于实现长效机制：即员工及股东价值回报。

——全员风险管理与全员发展，防范风险人人有责，管理风险人人有责，促进发展人人有责。

——审慎对待风险。

——占用资源、承担风险就意味着机会损失，承担风险需要付出代价。

——风险管理要做到防患于未然，对风险的早期识别、预警和化解有助于减少和控制损失。

——任何失去控制的损失都无法用收益来弥补。

3.结论

随着证券市场的迅速发展，证券公司合规管理日趋成熟，但是全面风险管理还仅仅处于尝试阶段，为了积极探索证券公司全面风险管理的理论和方法，我们借鉴银行业及国际上比较成熟的风险管理理论，结合证券公司的实际风险管理需要，初步形成了证券公司全面风险管理的理论体系。本文探讨的战略风险管理是这个理论体系的一个有机组成部分，也是证券公司当前实施全面风险管理最急迫的、也是最薄弱的工作内容。证券行业实施全面风险管理已经势在必行。本文略去了计量模型，以便使文章更加通俗易懂，更加实用。

参考文献

［1］《风险管理》，银行从业人员考试教材办公室，金融出版社，2007年

［2］《金融机构现代风险管理基本框架》，陈中阳，中国金融出版社，2006年

第15篇

摘要：我国《证券法》和《公司法》的修订就是努力解决这一问题，健全证券交易规则，加强证券市场的自治能力，理顺两者关系，进行证券监管风险的转移。证券监管是证券市场发展的重要保障，是其良性发展的基础。证券监管越有力，越到位则证券市场的风险越小。我国的证券监管体制存在着很多问题，其中最主要的问题是证券监管机构定位不明确，政府和市场不分。这就要借鉴外国的成功经验，完善公司结构和监管体制，减轻监管风险。

关键词：证券监管体制监管风险自治能力风险转移

一、我国证券监管体制概述

我国的证券监管体制大致经历了三个大的阶段：一是在国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会成立前，证券市场由人民银行和地方政府管理；二是国务院证券委员会和中国证监会成立后．由他们和有关各部委以及地方政府管理；三是证券法实施后的阶段。我国的证券监管体制总体而言是国家型监管体制和自律型监管体制的复合体。随着证券业的发展，我国的证券监管体制的缺陷愈加明显，表现为：

第一，证券监管主体定位不明确。在我国的证券监管体制中，国务院证券委是国家对全国证券市场进行统一宏观管理的临时议事机构，中国证监会是证券委的监督管理执行机构，属于国务院的直属事业单位。宪法并没有把相应权力授予非部委机构和事业机构。证券委和证监会存在的法律依据和作为政府部门设置的依据不足。

第二，证券监管机构的职责不明确。就我国目前的现状来讲，证券市场出现许多问题，如公司造假案、上市公司高管失踪案或携款潜逃案、大股东侵占公司资金案、非法操纵挪用客户资金案等无一不与监管不利有关，其主要症结是证券监管机构不积极作为造成的，原因是监管机构职责不明确，本该是积极作为的职责变为一种消极职责。

第三，我国缺乏集中、统一、权威的证券监管主体。国务院证券委是全国证券市场统一宏观管理的主管机关，但是他没有专职人员，很难履行管理职责；中国证监会是证券委的监督执行机关，其他有关部委如国家改革发展委员会、财政部、中国人民银行、以及地方政府等虽各有分工，但很难协调，出现政出多门现象。没有集中、统一、权威的监管主体则会出现互相制肘而又互相推诿的情况，使证券参与主体：j己所适从，证券规则之间互相矛盾，造成证券市场混乱。

第四，证券自律组织的自我规范、自我约束程度极为软弱。我国的证券业协会形同虚设，上交所和深交所作为同一层次的交易场所，为争夺上市公司，互相之间展开恶性竞争，无法对会员公司实行自律管理。这是因为自律规则不完善。证券组织内部机构不健全，而最主要的原因是证券监管机构的过多干预抑制了自律组织自身的发展和完善，没有把本该他们自己解决的问题放开手，使他们自身产生了依赖性和惰性，当然同时也抹杀了他们自身的创造性。

二、我国证券监管体制变革的具体措施

通过以上分析可知，我国现有证券监管体制的最大症结是政府和市场不分，证券监管机构职能和自律组织的本职不分，证券监管机构管的过多、过宽。笔者认为，我们应借鉴英美国家的成功经验，明确界定自律组织和证券监管机构之间的分工，凡是能通过行业自律组织解决的问题就由自律组织解决，充分发挥自律组织在风险防范中的一线缓冲作用，避免证券监管机构始终站在风头浪尖，承受过大的社会压力，逐步建立以自律为基础，政府监管为主的监管体系。《证券法》和《公司法》的修订就是这一思路的极好体现。

第一，完善公司的法人治理结构，这是公司实现自治的基础。(1)修订后的《公司法》突出了董事会的集体决策作用，不仅增加了董事会的决策范围，而且《公司法》根本改变了董事会的决策机制，公司的董事会再也不是董事长一人说了算，而是集体决策，既防止公司个人专断，又导致公司民主决策，科学决策。从另一方面说，也强化了对董事长的权力制约，保护了其他董事的利益和决策权。(2)修订后的《公司法》强化了监事会的作用。《公司法》增加了监事会的职权，还明确规定监事会有对董事会提出质询和建议的权力。这样公司的法人治理结构更加合理，股东会、董事会、监事会三者之间形成了相互分工相互制约的关系，从而使公司的法人机制更加健全，为公司自治奠定了基础。

第二，增加公司自治内容，这是开启公司自治的开端和尝试。(1)改变原有的最低注册资本额的规定。这不仅活跃资本市场，鼓励民间资本进入市场，也给予公司更大的活动空间，无疑对公司的自治能力提出更高要求。(2)修改后的《公司法》把公司向其他有限责任公司、股份有限公司的累计投资额不得超过公司净资产的50％提高到70％，这一改变既保护了交易相对人的利益，也便利了公司的投融资活动，赋予其更大程度的自治，政府及监管机构不再过多的加以干预。(3)公司的上市、暂停和停止不再由公司法规定，而把决定权交给了证券交易所，这是一个极大的转变，这也就是说中国证券交易管理委员会要以更加超脱的地位来对证券市场进行管理，不再干预。

第三，提高上市公司质量，这是证券市场自律性的基础。所以，《证券法》的修订在这方面作出了很大努力。(1)在法律上确认证券发行保荐人制度，保荐人制度的实质就是证券发行担保制度，其目的在于减少证券发行风险。(2)增加上市公司控股股东或实际控制人、上市公司董事、监事、高级管理人员诚信义务的规定和法律责任，以防其通过各种手段损害投资者合法权益，减小证券市场风险。(3)引入预披露制度，拓宽社会监督渠道，要求首次公开发行的申请人预先披露申请发行上市的有关信息防范发行人采取虚假手段骗取发行资格。

三、我国证券监管体制变革之意义