国际金融外汇市场范文

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第1篇

【关键词】外汇清算 国际金融中心 机遇

一、我国外汇清算的主要模式及优劣对比

（一）通过境外行进行外汇清算

即商业银行在境外行开立外汇账户，通过收发SWIFT电文，在外汇账户中完成外汇资金收付的清算。这是一种比较常见的外汇清算模式，众多国内商业银行均会选取一家或几家境外货币发行国的大中型银行，开立外汇结算账户。常见的境外行有美国大通、美国花旗、英国巴克莱、德商、日本三菱东京、澳国民、加帝商等，这些银行通常都作为我国商业银行在外开立外汇账户的首选银行，因为这些境外行拥有成熟先进的外汇清算系统和经验，其管理能力、业务技能、员工水平等相对较高。通过境外行进行外汇清算，能有效利用境外银行的技术和能力，实现高效、准确的外汇清算。但行清算也有其局限性，首先是匡算每日外汇账户的出入资金量，及时调拨头寸，避免透支，其次境外账户行收取不菲的服务费用，给商业银行或客户增加了清算成本，还有就是许多地区存在时差，当发生未达账或查询查复事项时，联系沟通效率大大降低。

（二）境内外币支付系统

境内外币支付系统是为我国境内银行业机构和外币清算机构提供外币支付服务的实时全额支付系统，它是我国第一个支持多币种运营的外币系统。根据央行的报告显示，今年上半年，境内外币支付系统的清算笔数较去年同期增加了12.53万笔，清算金额增加了841.24亿美元。境内外币支付系统的建成运行，是中国人民银行完善我国支付体系采取的一项重要举措，它消除了以往外币支付清算安排的诸多弊端，为商业银行提供了安全、高效、公平的外币支付结算服务，成为了我国境内外汇清算的重要渠道。通过境内支付系统实现外汇资金的划转，完全在中国境内完成，不受时差和货币清算截止时点的影响，清算速度和准确性都能得到有效保障。但对于需和境外机构进行外汇资金清算的情况，则必须通过其他方式进行，显现出境内外币支付系统的不足之处。此外，国内商业银行将存放在境外行的外汇资金调拨到境内支付系统，需要一定时间，到账时间往往较难控制。

（三）通过中国银行办理外汇资金的清算

中国银行是中国国际化和多元化程度最高的银行，在中国内地、港澳台及36个国家为客户提供全面的金融服务。相对而言，中国银行的外汇清算，在国内一直处于领先地位，正因为中国银行的分支机构遍布世界各地，当双方均在中国银行开立外汇账户时，就可以通过其分支机构进行外汇清算。在国内亦如此，双方无论同城还是异地，在中国银行开立外汇账户后，即可办理外汇资金的收付。当然，与外资银行相比，中国银行在许多情况下还是需要人工干预，对资金周转速度、清算效率上造成一定的影响。

（四）各商业银行系统内的外汇资金清算

在这种方式下，商业银行各分支机构在总行或上级行开立内部外汇清算账户，由总行或上级行统一管理、统一清算。如果双方均在银行开户，无论同城还是异地，两个外币账户之间的资金划转经常可以做到实时到账，因此商业银行内部清算效率很高，且针对大额头寸的申报要求也较低，受到系统、人员、时差等因素的影响很小。但是，该模式也有很大的局限性，这种模式仅限于双方在同一银行开户，跨行清算就会受到很多因素的制约。

二、外汇清算中存在的问题

我国的外汇清算体系建设已经取得了相当可喜的成果，尤其是境内外币支付系统的建成，使我国外汇清算进入了电子化、国际化的阶段。但是，也有一些问题不容忽视，主要表现在：

（一）多种清算模式共存，缺乏统一的清算渠道

从我国存在的外汇清算模式上来看，目前仍然处于群雄割据的时代。多种清算模式的并存局面，显现出在我国，还是缺乏一个能够覆盖全国范围、吸纳大中小型商业银行参与、业务品种丰富全面、清算快捷安全方便的外汇清算平台。正是由于这个平台的缺失，导致了银行在办理外汇清算过程中，选择不同的清算方式，而不同清算模式下需要提供的清算要素又大不相同，容易出现办理时限延长、信息不完整等问题。再者，各清算模式都会占用外汇资金，导致外汇资金分散管理，除了需要匡算头寸、调拨资金外，更加大了银行自身外汇资金管理的难度，一旦发生资金未达账的情况，后果很严重。

（二）外汇清算体系与不断创新金融市场产品之间的脱节

近几年以来，我国外汇市场不断发展，规模不断扩大，品种不断丰富，一些创新型的外汇金融产品、衍生产品应运而生。在这些产品中，交易方式有询价和竞价的，交易形态有即期、远期、掉期等，清算方式又分为全额和净额。面对雨后春笋般冒出的外汇金融产品，与之配套的外汇清算环节仍然通过四种主要清算模式来实现，各商业银行或非银行金融机构之间主要通过境外行或境内外币支付系统，来完成清算交割。在我国金融市场化、国际化日益发展的今天，外汇清算体系与金融产品发展的不平衡，必然对上海国际金融中心的建设形成制约。

（三）外汇清算体系与其他清算结算系统存在分割的现象

我们的金融系统是一个复杂、庞大的系统，涉及银行、保险、证券及基金等多个主体，但是我们的外汇清算体系却与证券系统、保险信息系统等分割开来。例如，我国国内银行的外汇清算与国内证券B股市场的关联度不高，外汇资金的划拨与B股股票之间的对应，并不能通过一个高效的系统实现信息交互和清算、结算，资源也无法共享。此外，正是由于外汇清算较多的通过境外行办理，无法实现工作时间内外币实时结算，从而清算风险隐患也较难控制。

（四）外汇资金在境外的沉淀考验金融信息安全

前面已经提到，我国外币清算的现状是国内清算机构，通过境外银行来办理各清算国币种的清算，正是由于将外汇资金放在了境外结算银行，导致大量的外汇资金沉淀在境外，这样对维护我国金融信息安全是很不利的。此外，除中国银行外，多数商业银行未加入持续连接结算银行（CLS），无法实现外币资金跨时区不间断、实时清算，因此资金交易过程中的时差风险和清算风险，对金融安全也造成了一定的影响。

三、中国外汇市场发展带来的机遇和对上海国际金融中心建设中外汇清算体系的思考

外汇市场是金融市场体系中非常重要的组成部分，在国际金融中心建设中也发挥了相当重要的作用，尤其在中国，外汇市场的发展非常迅速，渐渐成为国际外汇市场中不可或缺的一部分。在这种良好的经济、金融环境下，特别是上海作为国际性开放的大城市，在建设国际金融中心过程中，如何抓住机遇，建立一套完善、高效、特点鲜明的外汇清算体系，是下一步发展过程中需要深入研究探讨以及付诸实施的重要课题。

（一）中国外汇市场发展带来的机遇

21世纪以来，我国的外汇市场发展速度迅猛、规模不断扩大、交易日趋活跃。截至目前，我国外汇市场已形成由柜台零售市场和银行间批发市场组成，多种交易方式并存，覆盖即期、远期、掉期及期权等各类外汇产品的体系。随着外汇市场体系建设日臻完善，交易规模都经历了爆发式的增长。中国外汇交易中心数据显示，2006年，银行间外汇市场累计成交756.9亿美元，而到2012年人民币外汇即期成交3.36万亿美元，7年增长了40多倍。2006年，银行间远期市场共成交649.2亿美元，而2012年达到2.52万亿美元。与此同时，银行间外汇市场的参与主体也随之不断扩容。截至2012年年末，外汇市场即期市场会员已达到353家，远期、掉期市场会员有79家，期权会员也有31家。

总体来看，我国外汇市场的发展主要体现了几个特点。（1）建立了多层次的外汇市场，我国的外汇市场既有零售也有批发，既有基础产品也有衍生产品，既有询价交易也有竞价交易。（2）随着我国改革开放程度的深入，外汇市场的参与者愈来愈多，来自各国的外资银行积极参与到我国的外汇市场中来。（3）我国外汇市场制度日趋完善，做市商制度、净额清算制度、竞价制度及集中清算制度等一系列体制在发展过程中逐步建立并不断完善。（4）外汇市场的产品创新步伐加快，在外汇交易中，从最初基本的远期、掉期交易，发展到互换、期权交易，近几年来，外汇衍生品及其组合产品不断涌现，出现与理财产品、贷款产品等其他金融工具组合形成的外汇创新交易。所以，中国外汇市场的发展前景是美好的，这充分说明中国金融在更快更深入地融入到世界金融大体系中，并发挥非常重要的作用，同时，中国外汇市场发展的节奏也有力地促进上海国际金融中心的建设，带来了层出不穷的机遇。

（二）对上海国际金融中心建设中外汇清算体系的思考

面对突飞猛进发展的中国外汇市场，如何在上海国际金融中心建设中建立具有中国特色，集电子化、自动化、国际化的外汇清算体系，成为重中之重。

1.建立一个完整的外汇清算系统，整合现有外币清算模式

这里所思考的外汇清算系统，并不特指一个专门用于外汇清算的系统，它可以是一个兼具各功能的集中系统，也可以将现有各外汇清算方式通过技术手段，达到资源共享、信息互通的目的，形成一个完整的清算体系。从国外成熟金融中心的经验来看，外汇清算体系也不是单一的清算系统，而是相关子系统的整合与优化。通过建立统一的清算平台，既能大大加快清算速度，降低清算成本，也能使各金融机构集中管理各自的外汇资金，降低管理成本，提高资金使用效率。当然，建立完整的外汇清算系统并不是一朝一夕就可以完成的，我们可以依托现行的境内外币清算系统，在这个基础上逐步扩展。同时，结合国内其他监管机构系统，如中央结算公司的托管系统、中央证券公司的证券系统、上海黄交所的黄金系统以及上海期交所的期货系统等，学习国际金融中心城市的先进经验，将我国的外汇清算系统做到与这些系统的信息交互，形成强大的外汇清算体系。

2.外汇清算体系与人民币清算体系的融合

我国要建立具有中国特色的外汇清算体系，当然离不开与人民币这个本位货币清算的结合。进入21世纪以来，人民币在国际上的影响力越来越大，将来人民币或许会成为国际上通行的主要结算货币之一。我国的人民币清算具有不可替代的优势，大、小额支付系统的稳定高效运行，中债、中证人民币清算与证券结算的完美结合，在这个基础上，将外汇清算融入其中，形成一套兼具本外币清算功能的模式，既能形成鲜明的人民币外汇清算特色，又能进一步提升我国在国际上进行本外币清算的影响力和实力。

3.进一步完善我国外汇清算的制度和规则

在我国，有很多外汇业务产品，既有简单形态的，也有复杂形态的，既有单一的，也有组合的。在这众多产品中，每个产品的监管制度、管理方式、清算规则都不完全相同。随着我国外汇市场的蓬勃发展，外汇产品以及和外汇相关的衍生产品推陈出新，我国也迫切需要对外汇市场的产品进行一次较大的整合，在不断丰富业务产品和创新产品的基础上，从市场整体角度逐步建立统一的监管制度和清算规则，这样既有利于外汇清算系统的建设，也能为上海建立国际金融中心奠定良好的制度基础。

4.构建连接国内国际金融市场的资金清算高速通道

第2篇

关键词：外汇市场；人民币国际化程度；国际金融中心建设

文章编号：1003－4625(2010)02－0051－04　中图分类号：F822.1　文献标识码：A

国务院《关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心的意见》明确提出，上海国际金融中心建设的总体目标是到2020年，基本建成与我国经济实力以及人民币国际地位相适应的国际金融中心。由此可见，上海国际金融中心的重要基础之一是到2020年人民币国际化的程度。

货币的国际化需要货币发行国外汇市场和资本市场拥有足够的流动性，从而使投资和交易更为便捷，同时也需要该国的金融市场拥有充足的风险管理和对冲工具，这样货币的结算、交易和储备功能才能发挥出来。由于货币的贸易需求、交易需求和风险管理需求是货币最主要的需求，人民币国际化程度在很大程度上又在国际外汇市场上反映出来。本文在简单介绍人民币外汇市场发展现状后，介绍和分析人民币在今后十几年国际化到一定程度时外汇市场及其主要产品应该具有的规模。本文结构如下：第一部分简单介绍人民币外汇市场的现状及其国际比较，第二部分预测到2020年时中国外汇市场，外汇即期、远期和掉期市场应该达到的规模；第三部分介绍外汇市场风险管控工具和场所的提供；第四部分介绍“筑坝建闸”，加强跨境资金流动的监控的重要性；第五部分总结。

一、人民币在国际外汇市场的地位及其比较

外汇市场主要以柜台交易为主，因此不能获得准确的年度数据。全球关于外汇市场最具权威的数据是国际清算银行每三年公布的当年4月的日均数据，目前可以获得的最新数据是2007年数据。表1给出了1992年到2007年国际外汇市场上主要货币的日均成交金额占比分布。由于每笔外汇交易中涉及两种货币，所以每年各货币比例的总和为200％，据此我们可以计算出全球四大主要国家储备货币在外汇市场交易中的总份额，我们可以看到，2001年该比重高达8成左右，2007年持续下降到77.4％；如果加上瑞士法郎，五大国际货币占全球外汇市场的份额从2001年85.0％下降到了2007年的80.8％。

从表1中可以看出，2007年人民币在全球外汇市场的交易占比仅仅为0.25％，这与该年我国GDP全球占比6.2％极不相称，说明我国外汇市场的发展仍处于初级阶段，与人民币国际化的要求还有相当大的距离。表2给出了2007年世界主要货币外汇全球交易占比和相应的国家或地区GDP全球占比情况。从表2可以看出，除欧元外其他4种主要国际储备货币外汇交易量占全球交易量的比重皆超过了其相应的GDP比重，瑞士法郎全球外汇交易量占比更超过其GDP全球占比的325％。

从表2还可以看出，7种主要国家和地区货币中除加元外，这些国家或地区的货币在外汇市场上的成交额占比皆显著超过了其GDP的全球占比，其币甚至超出其GDP全球占比的350％，为7种货币之首，显示出了香港作为地区金融中心的重要地位；新加坡元外汇交易／GDP占比为216.7％，略微低于澳元的223.3％，表明澳元和新币在亚太地区地位突出。7国货币外汇交易总量占比／GDP占比高于5种主要国际货币，说明近年来该7种货币外汇市场发展迅速。

从表2还可以看出，世界上6个主要发展中国家货币的外汇交易量全球占比均低于其GDP全球占比。表2最后一行“后4币”指表1中最后4种货币，也就是国际媒体通常称为“金砖四国”的4种货币，2007年该4种货币外汇交易总额仅占全球外汇交易总额的1.2％，比4国同年GDP总量的全球占比低12个百分点。从外汇交易占比与GDP占比之间的比率来看，表2中全球18个主要货币中人民币最低，仅为4.0％，不到倒数第二巴西雷亚尔8.3％的一半，仅略微超过印度卢比15.9％的四分之一，不到墨西哥比索的十分之一。

这些数字表明人民币在国际市场上的地位不仅与发达国家和地区有着巨大的距离，而且与其他主要发展中国家仍然有着显著的距离。要到2020年把上海建成国际金融中心，我们还有相当巨大的任务要完成。

二、2020年人民币国际化的程度及相应外汇市场发展需求

没有活跃的外汇市场，那么货币的结算、交易以及储备的功能都将难以充分发挥。虽然我们可以确认到2020年人民币会成为国际储备货币之一，但我们却难以准确计算出届时人民币占国际储备的比例。本文我们用2020年人民币在国际外汇市场占比与中国GDP世界占比比率的合理假设来估算届时人民币外汇市场的规模。

(一)主要假设

表2给出的2007年18种货币在全球外汇市场占比与其GDP占比的比率在很大程度上反映出不同货币相对于其经济规模的国际化程度。我们根据到2020年人民币在国际外汇市场占比与中国GDP世界占比比率的合理假设来估算届时人民币外汇市场及其主要市场的规模和相应的年均增长率。

从2004年到2008年，中国经济占世界经济的比重从4.0％上升到了7.2％，年均上升0.64个百分点。假设从2009年到2020年中国经济世界占比年均增长0.5％，那么到2020年中国经济占世界经济的比重应该在12％左右。利用国际清算银行每三年的全球外汇市场统计数据，我们可以计算出从1989年到2001年、1992年到2004年和1995年到2007年的三个12年内国际外汇市场年均增长率分别为6.1％、7.2％和8.6％。2004年到2007年国际外汇市场杠杆过高和投机性过强，增长率显著超过之前任何一个三年的时间段，而金融危机的冲击一定会对国际外汇市场的发展产生一定的调整作用，所以我们假设从2007年到2020年国际外汇市场年均增长率保持在1992年到2004年7.2％的水平较为合适，这样我们可以容易地计算出2020年4月全球外汇市场日均成交金额为7.9万亿美元。假设从2007年到2020年，人民币占全球外汇比例与中国经济占世界比重的比例在30％到110％之间，那么可以根据如上合理假设计算出2020年人民币外汇市场的总规模以及从2007年至2020年13年间应该达到的年均增长率。表3给出了相应的结果。

(二)主要结果

表3显示，即使到2020年，人民币占全球外汇比例与中国经济占世界比重的比率仅为30％(相当于2007年韩国的水平，见表2)，那么到2020年，人

民币外汇市场的规模也将超过70万亿美元，从2007年到2020年，外汇市场年均增长率应该为30.4％；如果到2020年人民币占全球外汇比例与中国经济占世界比重的比例能够达到50％(比2007年墨西哥的比例高出近10％的水平)，那么到2020年，人民币外汇市场的规模将接近120万亿美元，从2007年到2020年，外汇市场年均增长率应该为35.6％。如上两种假设条件下，相应的人民币外汇交易占比将超过瑞士法郎仅次于英镑，排名第五，介于国际储备货币的边沿。

如果到2020年人民币占全球外汇比例与中国经济占世界比重的比率能够达到70％(相当于表2中2007年欧元的水平，因为欧元的国际化程度还没有充分发挥)，那么到2020年，人民币外汇市场的规模将超过160万亿美元，从2007年到2020年，外汇市场年均增长率应该为39.2％，相应的人民币外汇交易占比将超过日元水平仅次于欧元，排名第三，成为主要的国际货币之一。因此，从2007年到2020年的13年时间内，如果人民币占全球外汇比例与中国经济占世界比重的比例达到30％到70％的水平，那么外汇市场的年均增长率应该介于30％到40％之间。

(三)风险管控工具和场所的提供

风险对冲已经成为国际金融业交易的重要需求之一。上文我们着重介绍了传统的外汇风险管理工具，即外汇远期和互换。其他市场的风险管理工具包括基于利率、股票和商品及其指数的各类远期、互换、期权、互换期权等，其中有些产品，如信用违约掉期，确实对金融危机有推波助澜的作用，其他一些产品在金融危机之前的几年内由于投机性过高也曾导致交易过度活跃的问题出现。但是场内衍生产品，即交易所交易的金融期货和期权在金融危机前后全球范围内却没有发生任何严重问题。表明场内衍生产品的市场功能和风险防范能力还是无可否认的。

由于不同市场参与者对市场的判断常常在程度上会出现差异，甚至在方向上都可能出现不同，这样，这些市场参与者就会通过场内期货或者期权来对冲他们所面临的风险，从而使风险可以通过这些风险管理工具在市场参与者之间“分散”或者“分配”。任何现货市场反映的只是即期的供求关系，而对未来的供求关系难以很好反映。期货市场反映各类市场未来的供求关系，市场参与者通过用资金“投票”确定未来价格、汇率、利率等市场因素，是市场经济和金融市场不可或缺的重要组成部分，其他任何机制也难以提供更好的此类市场信息。同时，期权市场反应各类市场另外一种未来的信息，市场参与者通过用资金“投票”确定未来一定时间内价格、汇率、利率等市场因素的不定性，该种信息是包括期货市场在内的其他任何市场也不能提供的。这些信息对风险管理必不可少。所以，期货和期权是金融市场发展必不可少的产品。

经过了十几年的探讨和实践，我国商品期货市场有了可喜的成就。2008年全国商品期货成交金额首次超过70万亿元，相当于同年我国GDP的239.2％，对商品市场套期保值提供了很好的场所。然而，到目前为止，我国重要的商品期货如原油期货和金融期货仍然缺位，股票指数期货、利率期货和股票期货这些国际市场上常见的金融产品在我国仍然没有登场，各类期权更是缺位。为了人民币国际化的逐步推进，这些市场也应该逐步推出并逐渐完善。

(四)“筑坝建闸”――跨境资金流动的监控

对1960年到2007年之间181个国家跨境资本流动的实证研究(Reinhart and Reinhart，2008)表明，跨境资本“首先流入新兴国家，然后逆转、撤出，给这些国家带来了艰难的调整。”东南亚金融危机时期国际资金流动对东亚国家和地区的冲击仍然历历在目，2008年金融危机以来的情况更是如此。余永定(2009)曾指出，“如果人民币国际化、资本自由流出，由于市场很小，国内资本市场将很容易受到国际市场影响”，“资本市场还是不够发达，金融深化程度太浅、市场容量太小，经不起资金流入流出的巨大冲击。”

早在2008年5月，金融危机还没有爆发之前，副总理就明确指出“改进外汇管理方式，完善外汇管理的法律法规，强化对跨境资本流动的监管”(2008年陆家嘴论坛主题演讲)。总理在2009年两会政府工作报告中明确要求“加强跨境资本流动监测和管理，维护金融稳定和安全。”采用人民币进出口贸易结算后，跨境资金流动又多了一个新的渠道，而且今后资本项目每放开一个领域，跨境资金流动同样也会增加一个渠道。在今后一个相对较长的时间内，中国资本项目将逐渐实现开放，此时如果跨境资金流动的监控没有到位，这种放开的渠道将对未放开的渠道形成一定的替代作用，使还未开放的资本项目的管制效果下降。我们必须在这些方面有深入的研究从而做好相应的应对准备，而且还要准备好相应的应急措施，从而使我国金融体系以至宏观经济少受外来因素的冲击。

跨境资金流动的监控体系是一个涉及面相当广泛的系统。在当前积极推进跨境贸易人民币结算之初，对东南亚金融危机以来跨境资金如何流入和流出中国的方式、方法及其相应的流动规模进行深入、系统和扎实的研究非常必要。这是因为如果对新的渠道开通之前的情况都做不到心中有数，防范到位，那么在更多的流动渠道开通之后，问题势必更加复杂，防范也一定会更加困难。

三、小结

第3篇

关键词：国际金融外汇市场启示

中图分类号：830.92文献标识码：B文章编号：1006-1770(2006)01-0043-03

随着全球经济一体化的发展，各国间的金融系统越来越密切，国际外汇市场成为全球金融市场中最活跃、最开放的组成部分，在开放经济的背景下，包括新兴国家在内的众多发展中国家，外汇市场自身在传统交易日趋活跃的同时，不断创新的交易品种和交易方式，为外汇市场的深入发展注入新的活力。

一、国际外汇市场的最新发展

对国际外汇市场发展现状及趋势进行最全面、最权威考察的，是国际清算银行（Bank for International Settlements）每三年进行一次的，对各国中央银行就外汇市场和衍生品市场发展所进行的调查。根据调查结果，当前国际外汇市场呈现出如下特点。

1、全球外汇日交易量巨大，并呈大幅回升之势

自1995年以来，全球外汇市场各外汇交易工具的日均交易量都在一万亿美元以上，2004年4月创出20180亿美元日均交易量的历史记录。除2001年前期相比有所下降外，其他调查年份均呈现增长势头，其中尤以2004年增幅较大，比2001年4月的日均12670亿美元增长59%。在各交易工具中，货币互换的增长幅度最大，从2001年4月的日均70亿美元跃升到2004年4月的210亿美元，增幅为200%；期权的增长幅度位居其次，增长近一倍。（见表1）

2、外汇衍生品交易占绝对优势，即期交易的重要性有所下降。

自1995年以来，衍生品交易一直高于即期交易量，并处于稳步上升之中。衍生品占全部外汇交易量的比重，从1995年4月的58%，上升到2004年的68%，其交易量已达同期即期交易量的两倍之多。各交易工具中，外汇互换衍生品的交易最活跃，占到全部外汇交易的49%。即期交易的重要性有所下降，但目前其市场地位已趋于稳定，市场比重保持在近三分之一的水平，而且在所有外汇交易工具中，仍居第二的位置。（见表2）

3、外汇交易对手以报告交易商为主，其他金融机构的地位趋于上升。

在国际外汇市场各交易主体中，报告交易商占据主导地位，这主要是指活跃在外汇市场上的大型商业银行、投资银行和证券公司，他们既从事外汇的自营业务，也从事业务，交易通常经由诸如EBS或路透的电子交易系统实现。尽管报告交易商的交易量比重自1995年以来呈下降之势，但其市场份额均在一半以上，2004年4月为53%。除报告交易商以外的其他金融机构，这主要指小型的商业银行、投资银行和政券公司，及各种基金、保险公司、中央银行等，其市场地位正在稳步上升，交易量比重从1995年4月的20%提高到2004年4月的33%。此外，非金融类最终客户也占有一定的市场份额，他们主要是公司和政府等，其交易量比重2004年4月为14%。（见表3）

4、外汇交易主要集中于欧洲和美国，亚洲也占有一定的市场份额。

全球外汇交易的地理分布没有太大的变化，主要集中在欧洲、美洲和亚洲，交易量最大的前六个国家和地区，其交易量合计占全球的比重自1995年以来，一直稳定在72%左右，2004年4月该数据为73.1%。全球四大外汇交易中心的地位十分稳固，分别为伦敦、纽约、东京和新加坡。（见表4）

5、外汇交易的集中化程度不断提高，大银行的市场地位越来越强。

外汇交易的机构分布呈现集中化的趋势，少数大银行的市场份额在不断提升，这可以通过各个国家和地区中，拥有市场75%份额的银行家数呈不断下降趋势中看出。例如，在英国，占有市场75%份额的银行个数，从1998年的24家，减少到2004年的16家；美国同期的银行家数则由20家减少到11家；香港的集中化趋势更明显，由1998年的26家降到2004年的11家；德国的集中化程度可称得上最高，2004年4家银行垄断了国内75%的外汇交易，而1995年的数字是10家银行（见表5

二、对上海外汇市场发展的启示

以上对国际外汇市场的考察，为我们准确把握国际外汇市场的发展过程及趋势，提供了有价值的信息。上海的发展目标是建成国际金融中心，外汇是市场应该是其中不可缺少的重要组成部分。虽然目前人民币还不是自由兑换货币，我国外汇市场的完全开放与上海成为完全自由的国际外汇市场尚有待一定时日，但浦东政府应该积极利用综合改革试点的有利时机，大力进行金融生态环境的改造，为未来建成开放型的外汇市场准备条件。为此，我们提出以下政策建议。

（一） 外汇市场建设是一项政策性很强的工程，政府在市场发展初期的推动作用十分重要，政府应在其中积极发挥主导作用。需要注意的是，我国外汇市场发展是一个与人民币自由兑换进程协调一致的循环渐进过程，应积极、稳健、妥善地推进。

（二） 积极准备条件支持推出外汇衍生产品。美国芝加哥商业交易所（CME）在上世纪70年代初国际固定汇率体系崩溃之际，于1972年率先进行外汇期货交易，成为国际衍生品交易所的领头羊。我国目前仅有外汇远期衍生品种，这显然不能适应人民币汇率不断市场化的发展趋势，上海应充分发挥中国外汇交易中心自身的优势，适时推出其他外汇衍生品，培育出我们自己的、能与国际同行竞争的衍生品交易所。

（三） 引入更多实力雄厚的外资金融机构入驻上海。实力雄厚的外资金融机构，是国际外汇市场上的活跃份子，将其引入上海，则上海的外汇资金来源与对外联系网络将扩大，这对活跃上海的外汇交易十分有利。

（四） 增加金融机构类型，为市场提供更多服务。国际外汇市场上，非银行金融机构的市场地位呈上升趋势。我国也应积极引入更多其他类型的金融机构进入外汇市场，并可考虑设立新型的专业性金融机构，目前首先可作的是，尽早推出中外合资的货币经济公司，利用国际著名货币经济公司的管理经验与服务手段，为金融机构的外汇买卖等业务提供世界一流的中介服务。

（五） 加快国内金融机构运行机制改革，增强其市场竞争力。国内金融机构在开放过程中竞争力的提高，对我国金融命脉的掌控意义重大，应该充分利用上海有利的经济、金融环境，加快国内金融机构的股份制改造与公司治理，使上海的金融机构能成为全国金融机构的排头兵，并着力培育几个能与国际同行抗衡的中坚力量，应对国际市场上不断兼并、强者恒强的竞争势态。

（六） 加强上海在国内贸易口岸中的地位，把上海建成国际贸易中心。贸易往来与资金往来相辅相成，国际贸易的活跃必然带来大量的资金交易及与之配套的服务系统。我国目前已跻身世界贸易大国之列，上海应成为中国国际贸易的重要口岸，以发挥国际贸易对国际金融发展的带动作用，这在我国目前实现资本管制的背景下，意义尤其显得重要。

（七） 大力培养上海的金融人才队伍，为国际金融中心建设提供智力支持。未来的国际外汇市场，是一个参与国际竞争的开放性平台，需要高素质的人才队伍。上海应积极进行人才储备，建立包括衍生品研发与交易方面的专业人才、交易系统开发与维护方面的技术人才、信息管理与财务管理等方面的决策人才库。

第4篇

【关键词】外贸企业，汇率风险

一、 我国外贸企业汇率风险管理现状

2005 年 7 月 21 日，我国实行汇率制度改革，开始实行真正意义上的以市场供求为基础的浮动汇率制度。在浮动汇率制下，汇率随外汇市场供求的变动而波动。汇率的频繁波动和不确定性，对企业现金流量、资产负债表以及日常经营产生了很大影响。对于从事对外贸易的企业而言，在从事国际贸易和国际融资活动时，面临的汇率风险则更加突出。

目前我国外贸企业普遍存在着对汇率风险认识不足、风险管理措施落后的问题，不能适应汇率改革后的现实情况。主要表现在：汇率改革后，企业缺乏足够的风险意识，防范与规避汇率风险的意识较为淡薄；其次，受资金规模、产品结构、专业人才等因素影响，企业防范汇率风险的能力不高，对汇率变动带来的损失，更多的是被动地接受；再次，商业银行为企业提供的避险工具有限，不能满足企业的避险需求。

二、我国外贸企业汇率风险管理存在的问题

（一）企业汇率风险管理的外部环境

（1）当前我国特有的体制性约束。企业在管理外汇风险时，不可避免地要受到我国特有的经济体制约束。市场参与主体只有央行等几家国有银行， 基层金融机构和企业被排除在外， 这造成了外汇市场的排他胜和垄断性；对于少数几家指定的外汇交易国有银行， 其外汇业务开展对象主要是一些骨干出口型企业和大型国有企业，而对一般的中小企业却不甚重视；我国实行的强制结售汇制，这使外汇供求有一定扭曲， 资源配置的有效性受到影响。

（2）金融市场的不完善，可供选择的避险工具有限。我国外汇市场提供的避险工具匮乏， 只有远期结售汇、掉期等几种， 对于具有保值性质的期货等国际外汇市场上广泛应用的衍生产品交易要么尚未开展， 有的因市场规模过小而难以满足企业的需要，而且要求远期外汇业务必须具有真实贸易背景，虽然在一定程度上防范了投机行为，但缺乏投机交易主体的参与，外汇远期市场很难活跃起来，规避风险的功能难以发挥。

（3）具有外汇资质银行和外管局等相关机构服务配套机制落后。具有外汇资质银行， 并没有积极主动地向企业宣传外汇风险控制工具和汇率管理知识；与企业的联系不够紧密， 也没有及时公开、通报业务信息， ；外汇业务创新能力有限， 不能根据企业的实际情况制定相应的避险策略。

（二）企业汇率风险管理的内部问题

（1）缺乏足够的风险防范意识。大多数企业没有将汇率风险同市场风险、产品质量、信用风险等企业生产经营过程中面临的其它风险等同对待，没有从组织、人员配备、内控制度等多方面做好汇率风险管理的准备。

（2）缺乏汇率风险管理的专门人才。目前，大部分外贸企业普遍缺乏专业的外汇操作人才，一般都由企业管理人员或财务人员兼职办理外汇业务。由于风险管理者缺乏外汇专门知识和外汇理财技巧，谈不上对汇率风险的预测，更谈不上有效地运用金融工具来化解风险。

（3）风险管理体系不健全。企业在实际经营的过程中，凡是涉及到外汇的业务通常都由财务部监管，而没有在组织机构上设置专门的外汇风险管理部门或人员；我国公司跨国经营时缺乏对外汇风险管理方案进行及时、有效的评估。不能通过外汇风险管理的成本―收益分析，对方案进行取舍和改进，未能从整体上提高公司的外汇风险管理水平。

三、 外贸企业汇率风险管理的对策与建议

（一）提高企业自身抵御风险的能力

首先，企业要提高汇率风险意识。关注各国基本经济、金融因素，政治和传媒因素，各国央行的政策因素，心理及市场预测因素，突发事件因素等对外汇市场的影响，从而积极做出风险防范。

其次，提高运用金融工具防范风险的能力。由于中国目前尚不存在国际外汇市场、国际金融期货市场和国际金融期权市场，因此，避险企业可以在海外的国际金融市场上对这些避险工具加以利用，以筑造自己的外汇风险管理系统。另外企业还可以通过外币应收票据贴现、投保货币保险、短期外币信贷安排等来避免或减少风险。

再次，委托银行做好规避汇率风险业务。比如中国银行的提供的一系列外汇服务，利用远期、调期外汇买卖、期权、人民币远期结售汇等工具和组合，可以为企业、公司进行汇率风险的防范，达到外汇保值、增值的目的。目前国内很多银行有能力帮助企业规避汇率风险，银行能够提供一些基本的规避风险的工具，诸如：远期结售汇业务、远期外汇买卖、外汇期权、外汇掉期和货币掉期等业务。

最后，加强外汇人才的储备。积极引进熟悉国际金融市场和衍生产品交易的专业人才，提高自身外汇资产管理水平。深挖内部潜力，加大科技创新力度，降低经营成本，提高产品出口竞争能力。还应加强企业风险管理部门的人员素质，加强对金融产品相关知识的学习与研究。

（二）国家宏观调控

一方面，短期利率则对货币市场和金融业的影响较大，要充分发挥短期利率对金融宏观调控的作用一般情况。要努力创造条件，更多地创造或增加实施短期利率调控的金融品种，以便灵活运用短期利率实现对金融的宏观调控。加快外汇体制的改革，同时协调与各国的关系，为发展对外贸易创造条件；完善吸引外资的各项政策和相关配套条件，吸引外资特别是外商直接提资的持续进入；加快企业的技术改造，提高劳动者的素质，以提高劳动生产率，增加产品的科技含量，提高出口创汇效益。

另一方面，完善人民币汇率的形成机制及干预机制。应借外汇市场供大于求的有利时机，在逐步放宽售汇限制、简化结售汇手续基础上，做到结汇与售汇条件的基本一致，同时创造条件，试行有限度自愿结售汇制，增大外汇市场供求的代表性，使人民币汇率建立在相对均衡的供求关系上，从而进一步完善人民币汇率形成机制；进一步规范、完善外汇市场；多方努力提升人民币的国际地位。

参考文献：

第5篇

关键词：外汇期货 外汇期货市场 需求 外汇期货市场功能

1994年外汇管理体制改革以来，主张和反对在中国进行外汇期货业务的人都有。在1995年以前，曾经部分开放过外汇期货和外汇按金交易。但由于当时管理粗放，技术条件有限，在实际经营中，经济商欺诈客户，不将客户的开仓和平仓报给国际外汇交易市场等现象时有所见，因而出现了不少问题，导致这些业务都被取消和禁止。

随着中国外汇储备的节节攀高，特别是人民币面临巨大的升值压力以来，人民币完全可自由兑换的问题再度凸显，相应地，在中国开展外汇期货的呼声也逐渐高涨。但是目前反对在中国开展外汇期货的人也很多，其主要理由是人民币是不可自由兑换的，在中国开展外汇期货既无必要也无可能。

其实无论现货市场还是期货市场得以生存和发展的基础应当是需求。其次是外汇期货作为一种金融衍生品能否有效发挥其避险以及降低资金成本的功能。有市场需求，外汇期货市场才有开放的必要，开放后的外汇期货市场能够发挥作用才可以继续发展。

我国企业和银行是否有规避外汇风险的需求

我国目前进出口贸易情况

2003年我国进出口总额达8512亿美元，比上年增长37.1%。其中出口额4384亿美元，增长34.6%；进口额4182亿美元，增长39.9%。对主要贸易伙伴的进出口均增长较快（见表1）。

从数据中我们不难发现我国对欧盟的贸易额在迅速增加且增速超过了美国。同时，美元的强势地位在相对衰落。这样一来，外贸结算中以美元为计价单位的比例相对下降，而以欧元等为计价单位的比例会上升。现在我国实际上实行的是近乎盯住美元的固定汇率制度，这种制度消除了人民币与美元之间的汇率波动，但却不能消除人民币与其他国家货币之间的汇率波动。目前的进出口状况表明我国进出口企业承担的汇率风险在增大。

我国外汇储备与存贷状况

据中国人民银行黄金和外汇储备报表显示，截止2004年6月，我国的外汇储备已高达4706.39亿美元。其中美元占据一半多。截止2003年报11月，中国境内金融机构（含外资）外汇存款余额为1505亿美元，其中企事业单位外汇存款余额达538亿美元，而储蓄存款余额则为861亿美元。同时，至11月末，中国境内金融机构（含外资）外汇贷款余额为1306亿美元。从2002年初起，美元大幅贬值对于我国高额的外汇储备与存贷额产生了负面影响。

从我国进出口贸易和外汇储备与存贷情况来看，我国的企业和银行有归避外汇风险的需求。

外汇期货在我国是否有需求

我国外汇现货交易的情况

我国外汇交易在市场结构上，可分为两个层次：一是客户与外汇指定银行之间的交易；二是银行间的外汇交易，包括外汇指定银行之间的交易和外汇指定银行与中央银行之间的交易，后者占据主导地位。

据中国人民银行外汇交易统计表的统计数据，2004年上半年银行间外汇市场共123个交易日，四种交易货币总成交量为793.19亿美元，比2003年上半年（590.75）增长34%。（见表2）

从表2不难看出，我国外汇交易量涨幅明显，尤其是对港币与日元。但是交易量最大的美元，其汇率变化幅度却是微小的。

远期结售汇业务

远期结售汇业务是目前国内市场惟一的保值工具。所谓“远期结售汇业务”是指外汇指定银行与境内机构签订合同，约定将来办理结汇或售汇的外汇币种、金额、汇率和期限；到期外汇收入发生时，即按照远期结售汇合同办理结汇或售汇。通过办理这项业务，境内机构可以在涉及外汇资金的投资、融资以及国际结算等经营活动中达到“避险保值”的目的。

但由于对国际汇市变动的方向可预见性差和美元对人民币汇价的相对稳定的原因，我国的远期结汇业务并未发挥其真正的保值作用。

我国目前外汇市场存在的问题

从我国外汇现货市场和远期结售汇业务来看，我国的外汇市场至今发展仍不成熟，缺点包括：第一，外汇市场组织体系不健全。按照国际惯例，一个完整的外汇市场组织体系应包括央行、外汇银行、客户（企业、个人）和外汇经纪人，而我国目前外汇市场上实际只有两个主体：央行和外汇银行，而没有实际意义上的经纪人。第二，在交易性质上，我国的外汇交易市场仅是一个与现行外汇制度相适应的本外币头寸转换市场，不具有现代外汇市场所具有的金融性。第三，从市场公平上看，由于实行银行结售汇业务，企业贸易和非贸易项下的外汇需卖给银行，因此外汇市场是一个不完全竞争的市场，供求关系不平衡。第四，从对外联系上看，我国的外汇市场与国际市场基本上是隔离的，因而对国际汇市的变动预见性较差。

外汇期货的意义与特征

外汇期货是指在有形的交易市场，通过结算所（Clearing House）的下属成员清算公司（Clearing Firm）或经纪人，根据成交单位、交割时间标准化的原则，按市场价格购买与出卖远期外汇的一种业务。

外汇期货的特点在于：

外汇期货交易所交易的货币必须为特定的国际性货币，例如英磅、美元等硬通货。

买卖双方须通过指定交易所以公开喊价的方式进行交易。期货交易与远期交易不同，买卖双方必须在指定的交易所（如IMM）进行交易；交易所为保障每位参与者都有公平参与的机会，采用公开喊价的方式进行期货交易。同时，买卖双方必须委托经济人才能在交易所内买卖，因此这种交易方式具有匿名保密的效果。

成交合约标准化是期货市场与远期市场的另一种重要区分。标准化主要体现在两个方面：交易数量标准化――每一份外汇合约都由交易所规定标准交易单位。例如，英磅期货合约的交易单位为每份25,000英磅交易时，参与者只需告诉经纪人需要买入或卖出多少份即可；交割日期标准化――国际货币市场所有外汇期货合约的交割日期都是以3月，6月，9月，12月作循环，且交割月的第三个星期三为该月的交割日。

最小价格波动幅度。国际货币市场对每一种外汇期货报价的最小幅度都作了规定。在交易场内，经纪人所作的出价或叫价值只能是最小波动幅度的倍数。

清算中心与保证金制度。到期交割需通过清算中心进行，且清算中心有保证买卖双方履行契约的义务。保证金是指在进行期货交易时，期货交易者为了确保合约如期、正常履行而在交易所指定的账户中存入的款项，作为履行合约的财力保证。

标准化的合约减少了因对合约内容的疑义而产生的贸易争端。对交易者匿名保密，可以保护进出口商的商业机密。同时，清算中心与保证金制度，可以确保双方履约的能力，避免信用风险的产生。

从外汇期货市场的意义与特征来看，在我国设立外汇期货市场不仅可以帮助企业和金融机构规避外汇风险与信用风险，同时可以完善我国外汇市场的组织体系、加强我国外汇市场同国际外汇市场的联系，促进外汇市场的发展。但是人民币不是国际性货币，因而不能直接进行人民币对外币的期货交易。

外汇期货市场一旦建立，能否发挥作用

外汇期货的功能

外汇期货作为期货的一种，主要有两种功能：价格发现与避险。

价格发现

价格发现的意思是透过期货市场去了解未来现货的价格。买卖期货合约是双方同意在未来某个时点以目前决定的价格进行交易，因此期货价格和人们预期在交割时的现货价格必定有关，而且精确性往往比其他预测方法要高。若人们可以预期未来的价格，那么在作消费或投资时可以考虑更周到，决策结果可以更有效益。

利用期货价格估计未来现货价格是否有效，则取决于估计的精确性。由于期货交易是集中在交易所进行的，而交易所作为一种有组织、规范化的统一市场，集中了大量的买者和卖者，通过公开、公平、公正的竞争形成价格，它基本反映了真实的供求关系和变化趋势。

避险

避险的基本概念是将风险转移出去，规避价格变化所可能带来的损失。外汇期货市场可以规避各种因汇率变动所产生的风险。一般而言，有交易风险和换算风险两种。交易风险是指涉及实际交易将一货币转换成另一货币时发生的外汇风险。在进行会计处理时，将一种货币转换之另一种货币因汇率变动造成资产或负债值改变的风险，此时没有实际的外汇交易，称之为换算风险。

影响汇率变动的因素有很多，如通货膨胀率、利率差异、经济增长率差异、预期因素、中央银行的干预、政策差异、国际收支状况。

我国的汇率政策及特点

1994年外汇体制改革的一个主要内容就是实行汇率并轨，建立单一的、有管理的浮动汇率制。因此，目前的人民币汇率制度是一种有管理的浮动汇率制度。这一汇率制度的特点是：外汇市场供求关系是决定人民币汇率的主要依据，中国人民银行根据银行间外汇市场前一天的汇价，决定人民币对美元的汇率。并通过人民币对美元的汇率和国际市场各种可自由兑换货币的汇率，套算出人民币对其他各种可自由兑换货币的汇率，该汇率是当日各外汇指定银行之间，以及外汇指定银行与客户之间进行外汇与人民币买卖的交易基准汇率。

但亚洲金融危机过后，美元兑人民币的汇率一直稳定在1:8.27左右，同时我国外汇市场上供求关系不平衡，因此人民币汇率实际上采取的是盯住美元的固定汇率制度政策。

调节汇率的方法以经济手段为主，辅之以法律和行政手段。汇率并轨后，国家成立了外汇公开市场操作室，及时吞吐外汇和人民币，以保持汇率的稳定。我国中央银行利用货币政策、汇率政策、利率政策以及各种法规制度，调节和监控外汇市场，使其有序地、规范地运行、必要时对外汇市场进行直接干预，确保汇率稳定和经济发展。

中央银行对外汇指定银行的结售汇周转外汇头寸实行限额比例管理。央行规定，各外汇银行持有的结售汇周转外汇头寸超过其高限比例部分，必须在银行间外汇市场上卖出；而在外汇指定银行的结售汇周转外汇头寸降低到其低限比例以下时，则应及时从银行间外汇市场购入补足。

从以上分析可以看出，以目前我国外汇市场的发展水平和我国现行的汇率制度，期货市场的价格发现功能不一定能发挥出来。它需要大量的信息和与国际货币市场的联系，才能对未来价格做出精确的估计。而我国目前远期外汇市场的汇率走势预测都存在很大误差。

避险功能主要体现在人民币对除美元以外的国际性货币。我国居民经常进行人民币与美元之间的兑换，但由于美元兑人民币汇率的稳定，使得我国居民的避险意识不强。

结论

我国目前企业与银行有利用外汇期货市场规避外汇风险、进行套期保值的需求。但是，由于我国的汇率政策和外汇市场的缺陷，虽然可以建立外汇期货市场，却不能充分发挥其作用。

笔者认为可以有两个方案来建立我国的外汇期货市场：

一种是像当年台湾建立股指期货市场一样，先开放国内投资者从事国外的外汇期货交易，然后再建立国内的外汇期货市场。可以在国内设立外汇期货经纪商，国内的居民可以通过国内外汇期货经纪商的交易通道在国外外汇期货市场从事外币对外币的外汇期货交易。等到我国完全开始实行浮动汇率政策，人民币具有国际性货币性质后，再开放国内外汇期货市场。那时，我国的外汇期货经纪商已经积累了一定的操作经验，同时居民的避险意识也增强了，这样外汇期货市场的功能就可以充分发挥出来。

另一种方案是现在经常被讨论的：先进行国内企业、居民、机构外币对外币的期货交易，来套期保值。在操作上，与国际主要期货市场进行合作和联网，做国际外汇期货市场的一部分，以获得经验，在人民币资本项目完全可兑换后，再放开人民币与其他外币的期货交易。

导师简介：

刘瑞华，男，生于1960年6月15日。1982年毕业于经济系。于1984年获得同校的经济学硕士学位。1990年在诺斯教授指导之下完成博士论文《财产权与政府收入：台湾的研究》（Property Rights and Government Revenue:A Study of Taiwan’s Land Reform）。于美国华盛顿大学（Washington University）取得博士学位。自1990年起任教于国立清华大学经济系迄今。现任国立清华大学经济系副教授。

参考资料：

1.Robert W.Kolb原著，张竣杰编译，《期货与选择权――概念及应用》，学富文化实业有限公司

2.李玲，《外汇远期交易中行5年起落 外管局促配套改革》，《财经时报》记者专栏

3.石成，《我国外汇期货市场开发可行性之市场面分析》

4.简淑绮，《从台湾外汇管理制度之演进看中国外汇制度之未来可能发展》，台湾经济研究月刊，2003.11

5.刘玉操，《国际金融实务》，东北财大出版社，2001

6.卓骏，《国际金融实务》，人民邮电出版社，2003

第6篇

关键词：外汇期货外汇期货市场需求外汇期货市场功能

1994年外汇管理体制改革以来，主张和反对在中国进行外汇期货业务的人都有。在1995年以前，曾经部分开放过外汇期货和外汇按金交易。但由于当时管理粗放，技术条件有限，在实际经营中，经济商欺诈客户，不将客户的开仓和平仓报给国际外汇交易市场等现象时有所见，因而出现了不少问题，导致这些业务都被取消和禁止。

随着中国外汇储备的节节攀高，特别是人民币面临巨大的升值压力以来，人民币完全可自由兑换的问题再度凸显，相应地，在中国开展外汇期货的呼声也逐渐高涨。但是目前反对在中国开展外汇期货的人也很多，其主要理由是人民币是不可自由兑换的，在中国开展外汇期货既无必要也无可能。

其实无论现货市场还是期货市场得以生存和发展的基础应当是需求。其次是外汇期货作为一种金融衍生品能否有效发挥其避险以及降低资金成本的功能。有市场需求，外汇期货市场才有开放的必要，开放后的外汇期货市场能够发挥作用才可以继续发展。

我国企业和银行是否有规避外汇风险的需求

我国目前进出口贸易情况

2003年我国进出口总额达8512亿美元，比上年增长37.1%。其中出口额4384亿美元，增长34.6%；进口额4182亿美元，增长39.9%。对主要贸易伙伴的进出口均增长较快（见表1）。

从数据中我们不难发现我国对欧盟的贸易额在迅速增加且增速超过了美国。同时，美元的强势地位在相对衰落。这样一来，外贸结算中以美元为计价单位的比例相对下降，而以欧元等为计价单位的比例会上升。现在我国实际上实行的是近乎盯住美元的固定汇率制度，这种制度消除了人民币与美元之间的汇率波动，但却不能消除人民币与其他国家货币之间的汇率波动。目前的进出口状况表明我国进出口企业承担的汇率风险在增大。

我国外汇储备与存贷状况

据中国人民银行黄金和外汇储备报表显示，截止2004年6月，我国的外汇储备已高达4706.39亿美元。其中美元占据一半多。截止2003年报11月，中国境内金融机构（含外资）外汇存款余额为1505亿美元，其中企事业单位外汇存款余额达538亿美元，而储蓄存款余额则为861亿美元。同时，至11月末，中国境内金融机构（含外资）外汇贷款余额为1306亿美元。从2002年初起，美元大幅贬值对于我国高额的外汇储备与存贷额产生了负面影响。

从我国进出口贸易和外汇储备与存贷情况来看，我国的企业和银行有归避外汇风险的需求。

外汇期货在我国是否有需求

我国外汇现货交易的情况

我国外汇交易在市场结构上，可分为两个层次：一是客户与外汇指定银行之间的交易；二是银行间的外汇交易，包括外汇指定银行之间的交易和外汇指定银行与中央银行之间的交易，后者占据主导地位。

据中国人民银行外汇交易统计表的统计数据，2004年上半年银行间外汇市场共123个交易日，四种交易货币总成交量为793.19亿美元，比2003年上半年（590.75）增长34%。（见表2）

从表2不难看出，我国外汇交易量涨幅明显，尤其是对港币与日元。但是交易量最大的美元，其汇率变化幅度却是微小的。

远期结售汇业务

远期结售汇业务是目前国内市场惟一的保值工具。所谓“远期结售汇业务”是指外汇指定银行与境内机构签订合同，约定将来办理结汇或售汇的外汇币种、金额、汇率和期限；到期外汇收入发生时，即按照远期结售汇合同办理结汇或售汇。通过办理这项业务，境内机构可以在涉及外汇资金的投资、融资以及国际结算等经营活动中达到“避险保值”的目的。

但由于对国际汇市变动的方向可预见性差和美元对人民币汇价的相对稳定的原因，我国的远期结汇业务并未发挥其真正的保值作用。

我国目前外汇市场存在的问题

从我国外汇现货市场和远期结售汇业务来看，我国的外汇市场至今发展仍不成熟，缺点包括：第一，外汇市场组织体系不健全。按照国际惯例，一个完整的外汇市场组织体系应包括央行、外汇银行、客户（企业、个人）和外汇经纪人，而我国目前外汇市场上实际只有两个主体：央行和外汇银行，而没有实际意义上的经纪人。第二，在交易性质上，我国的外汇交易市场仅是一个与现行外汇制度相适应的本外币头寸转换市场，不具有现代外汇市场所具有的金融性。第三，从市场公平上看，由于实行银行结售汇业务，企业贸易和非贸易项下的外汇需卖给银行，因此外汇市场是一个不完全竞争的市场，供求关系不平衡。第四，从对外联系上看，我国的外汇市场与国际市场基本上是隔离的，因而对国际汇市的变动预见性较差。

外汇期货的意义与特征

外汇期货是指在有形的交易市场，通过结算所（ClearingHouse）的下属成员清算公司（ClearingFirm）或经纪人，根据成交单位、交割时间标准化的原则，按市场价格购买与出卖远期外汇的一种业务。

外汇期货的特点在于：

外汇期货交易所交易的货币必须为特定的国际性货币，例如英磅、美元等硬通货。

买卖双方须通过指定交易所以公开喊价的方式进行交易。期货交易与远期交易不同，买卖双方必须在指定的交易所（如IMM）进行交易；交易所为保障每位参与者都有公平参与的机会，采用公开喊价的方式进行期货交易。同时，买卖双方必须委托经济人才能在交易所内买卖，因此这种交易方式具有匿名保密的效果。

成交合约标准化是期货市场与远期市场的另一种重要区分。标准化主要体现在两个方面：交易数量标准化——每一份外汇合约都由交易所规定标准交易单位。例如，英磅期货合约的交易单位为每份25,000英磅交易时，参与者只需告诉经纪人需要买入或卖出多少份即可；交割日期标准化——国际货币市场所有外汇期货合约的交割日期都是以3月，6月，9月，12月作循环，且交割月的第三个星期三为该月的交割日。

最小价格波动幅度。国际货币市场对每一种外汇期货报价的最小幅度都作了规定。在交易场内，经纪人所作的出价或叫价值只能是最小波动幅度的倍数。

清算中心与保证金制度。到期交割需通过清算中心进行，且清算中心有保证买卖双方履行契约的义务。保证金是指在进行期货交易时，期货交易者为了确保合约如期、正常履行而在交易所指定的账户中存入的款项，作为履行合约的财力保证。

标准化的合约减少了因对合约内容的疑义而产生的贸易争端。对交易者匿名保密，可以保护进出口商的商业机密。同时，清算中心与保证金制度，可以确保双方履约的能力，避免信用风险的产生。

从外汇期货市场的意义与特征来看，在我国设立外汇期货市场不仅可以帮助企业和金融机构规避外汇风险与信用风险，同时可以完善我国外汇市场的组织体系、加强我国外汇市场同国际外汇市场的联系，促进外汇市场的发展。但是人民币不是国际性货币，因而不能直接进行人民币对外币的期货交易。

外汇期货市场一旦建立，能否发挥作用

外汇期货的功能

外汇期货作为期货的一种，主要有两种功能：价格发现与避险。

价格发现

价格发现的意思是透过期货市场去了解未来现货的价格。买卖期货合约是双方同意在未来某个时点以目前决定的价格进行交易，因此期货价格和人们预期在交割时的现货价格必定有关，而且精确性往往比其他预测方法要高。若人们可以预期未来的价格，那么在作消费或投资时可以考虑更周到，决策结果可以更有效益。

利用期货价格估计未来现货价格是否有效，则取决于估计的精确性。由于期货交易是集中在交易所进行的，而交易所作为一种有组织、规范化的统一市场，集中了大量的买者和卖者，通过公开、公平、公正的竞争形成价格，它基本反映了真实的供求关系和变化趋势。

避险

避险的基本概念是将风险转移出去，规避价格变化所可能带来的损失。外汇期货市场可以规避各种因汇率变动所产生的风险。一般而言，有交易风险和换算风险两种。交易风险是指涉及实际交易将一货币转换成另一货币时发生的外汇风险。在进行会计处理时，将一种货币转换之另一种货币因汇率变动造成资产或负债值改变的风险，此时没有实际的外汇交易，称之为换算风险。

影响汇率变动的因素有很多，如通货膨胀率、利率差异、经济增长率差异、预期因素、中央银行的干预、政策差异、国际收支状况。

我国的汇率政策及特点

1994年外汇体制改革的一个主要内容就是实行汇率并轨，建立单一的、有管理的浮动汇率制。因此，目前的人民币汇率制度是一种有管理的浮动汇率制度。这一汇率制度的特点是：外汇市场供求关系是决定人民币汇率的主要依据，中国人民银行根据银行间外汇市场前一天的汇价，决定人民币对美元的汇率。并通过人民币对美元的汇率和国际市场各种可自由兑换货币的汇率，套算出人民币对其他各种可自由兑换货币的汇率，该汇率是当日各外汇指定银行之间，以及外汇指定银行与客户之间进行外汇与人民币买卖的交易基准汇率。

但亚洲金融危机过后，美元兑人民币的汇率一直稳定在1:8.27左右，同时我国外汇市场上供求关系不平衡，因此人民币汇率实际上采取的是盯住美元的固定汇率制度政策。

调节汇率的方法以经济手段为主，辅之以法律和行政手段。汇率并轨后，国家成立了外汇公开市场操作室，及时吞吐外汇和人民币，以保持汇率的稳定。我国中央银行利用货币政策、汇率政策、利率政策以及各种法规制度，调节和监控外汇市场，使其有序地、规范地运行、必要时对外汇市场进行直接干预，确保汇率稳定和经济发展。

中央银行对外汇指定银行的结售汇周转外汇头寸实行限额比例管理。央行规定，各外汇银行持有的结售汇周转外汇头寸超过其高限比例部分，必须在银行间外汇市场上卖出；而在外汇指定银行的结售汇周转外汇头寸降低到其低限比例以下时，则应及时从银行间外汇市场购入补足。

从以上分析可以看出，以目前我国外汇市场的发展水平和我国现行的汇率制度，期货市场的价格发现功能不一定能发挥出来。它需要大量的信息和与国际货币市场的联系，才能对未来价格做出精确的估计。而我国目前远期外汇市场的汇率走势预测都存在很大误差。

避险功能主要体现在人民币对除美元以外的国际性货币。我国居民经常进行人民币与美元之间的兑换，但由于美元兑人民币汇率的稳定，使得我国居民的避险意识不强。

结论

我国目前企业与银行有利用外汇期货市场规避外汇风险、进行套期保值的需求。但是，由于我国的汇率政策和外汇市场的缺陷，虽然可以建立外汇期货市场，却不能充分发挥其作用。

笔者认为可以有两个方案来建立我国的外汇期货市场：

一种是像当年台湾建立股指期货市场一样，先开放国内投资者从事国外的外汇期货交易，然后再建立国内的外汇期货市场。可以在国内设立外汇期货经纪商，国内的居民可以通过国内外汇期货经纪商的交易通道在国外外汇期货市场从事外币对外币的外汇期货交易。等到我国完全开始实行浮动汇率政策，人民币具有国际性货币性质后，再开放国内外汇期货市场。那时，我国的外汇期货经纪商已经积累了一定的操作经验，同时居民的避险意识也增强了，这样外汇期货市场的功能就可以充分发挥出来。

另一种方案是现在经常被讨论的：先进行国内企业、居民、机构外币对外币的期货交易，来套期保值。在操作上，与国际主要期货市场进行合作和联网，做国际外汇期货市场的一部分，以获得经验，在人民币资本项目完全可兑换后，再放开人民币与其他外币的期货交易。

参考资料：

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第7篇

一、银行间外汇市场产品差异化的特点

产品差异化指企业使买方将其提供的产品与其他企业提供的同类产品相区别，以达到抢占市场份额的目的。［1］产品差异化包含客观产品差异和主观产品差异二个层面。客观的产品差异主要包括产品性能差异、设计差异以及销售的地理位置差异；主观产品差异主要包括买方的知识差异、卖方的推销行为造成的差异。［2］一般情况下，产品差异化程度越大，市场垄断性越高，表现在产品差异化较高的市场上，先进入企业可通过增加产品差异化程度来提高自己的市场份额，从而提高市场集中度；而后进入企业可以开发新的技术或产品来提高自己的市场份额，从而使原有的市场结构发生改变。可见，产品差异化既是企业参与市场竞争的重要手段，也是影响市场结构的一个重要因素。对银行间外汇市场来说，产品主观差异来自提高服务质量，以优质服务实现差异化目的；客观差异源于两方面：一是通过研究与开发实现金融产品创新，二是以银行分支网点的不同地理位置实现差异。商业银行产品既存在主观差异也存在客观差异，但主观差异在银行业发展早期占据主要地位，随着银行业进一步的市场化，客观差异将逐渐占据主导地位。银行间外汇市场产品差异化影响了市场结构。金融产品和服务价格的差异化造成了银行间外汇市场利润的分化，差异化程度越高，市场进入的壁垒越大，形成垄断的可能性也就越高。

二、银行间外汇市场产品差异化分析

（一）银行间外汇市场产品主观差异分析

在银行间外汇市场上，产品差异化是市场主体抢占市场份额、争夺利润的手段。目前，我国银行间外汇市场主体通过提升服务质量、加强技术进步、改进人力资源、增强信誉等方式形成了产品差异化。在1994年银行间外汇市场建立之初，由于银行间外汇市场结构是买方垄断和卖方极高寡占，所以银行产品的营销意识和营销行为很薄弱。随着2005年银行间外汇市场参与主体的不断扩大，银行间外汇市场的竞争在逐步增强，尤其是我国加入WTO后，外资银行不断进入，形成了新的竞争格局，银行间外汇市场参与主体的市场营销活动逐渐活跃起来，一些市场经营主体开始重视市场细分，推出自己的优势服务项目。但由于市场营销推广在我国时间还太短，市场主体还缺乏真正的市场营销理念，因此，市场主体缺乏品牌营销差异化。目前，银行间外汇市场产品差异主要表现为信誉差异化。参与市场主体信誉（尤其是在清偿能力方面的声誉）是我国外汇市场产品差异化的一个重要因素，如我国的四大国有控股商业银行，由于存在政府的隐性信用担保，清偿能力绝对优于一般股份制商业银行，存在明显的信誉差异化。

（二）银行间外汇市场产品客观差异分析

我国银行间外汇市场的产品，包括人民币和外币交易及外币之间的交易，交易形式包括即期交易、远期交易、掉期交易、货币掉期。一般从理论上说，一国外汇市场的币种结构应与该国与和我国贸易和资本往来密切的国家的币种相匹配。美国、日本、韩国、德国、荷兰、英国、新加坡和俄罗斯是当前与我国贸易往来密切的国家，而资本往来密切的国家有美国、韩国、澳大利亚、新加坡。而即期交易是最早的交易类型，随着经济和对外贸易的发展，我国银行间外汇市场产品也在逐渐丰富和完善。

1．汇率即期产品的创新。包括：第一，推出欧元对人民币交易。1994年4月我国银行间外汇市场建立，当时市场只有美元对人民币交易，1995年推出日元对人民币和港币对人民币的即期交易，在2002年4月1日又成功推出人民币对欧元即期交易。第二，推出外币之间的交易。2005年5月18日在银行间外汇市场推出外币对交易，便于中小金融机构参与国际货币之间的交易。交易的货币对为欧元对美元、澳大利亚元对美元、英镑对美元、美元对瑞士法郎、美元对港币、美元对加拿大元、美元对日元和欧元对日元。第三，增加英镑对人民币交易品种。2006年8月1日，银行间外汇市场推出英镑对人民币交易品种，包括即期、远期和掉期交易。

2．汇率衍生品的创新。由于人民币汇率弹性增大，为满足规避汇率风险的需求，银行间外汇市场逐步推出远期交易和掉期交易的外汇衍生品。人民币外汇远期交易稳步增长。2005年7月21日汇率形成机制改革后，银行间外汇市场于2005年8月15日推出外汇远期交易。自上线运行以来，人民币远期交易稳步增长。2005年远期外汇各币种共成交277笔，全年银行间远期外汇市场共有98个交易日，各币种、各期限合计成交量为26.90亿美元，日均成交2745万美元；2006年，银行间远期外汇市场成交笔数为1476笔，总成交金额140.61亿美元，日均成交量为5786万美元，较2005年下半年日均成交量增长108.64%；2007年，银行间远期外汇市场成交2945笔，总成交金额223.82亿美元，日均成交量为0.92亿美元，较2006年日均成交量增长58.6%；2008年，人民币外汇远期交易量有所下降，升值预期逐渐减弱，人民币外汇远期交易173.7亿美元，同比下降22.4%；2009年由于受国际金融危机影响，上半年，银行间市场人民币外汇远期交易累计成交782笔，成交金额折合31.9亿美元，同比和环比分别下降74%和35%，日均成交0.27亿美元，交易量处于历史较低水平。

人民币外汇掉期交易增长迅速。银行间外汇市场于2006年4月推出人民币外汇掉期交易。掉期交易推出后大受欢迎，交易增长迅速。2006年底，银行间人民币外汇掉期累计成交2732笔，交易金额508.56亿美元，日均成交量为2.99亿美元，2006年12月，人民币外汇掉期日均交易量达5.67亿美元；2009年，银行间市场人民币外汇掉期交易累计成交1.1万笔，成交金额达2887.2亿美元，同比和环比分别增长33%和29%，日均成交24.5亿美元，交易量实现历史最高。

引入银行间货币掉期交易。根据人民币利率市场化的进展情况，我国于2007年8月17日开办人民币外汇货币掉期业务的通知，于2007年12月10日，人民币外汇货币掉期交易系统上线，截至2007年末，成交8000万美元。货币掉期交易的推出有助于我国外汇市场形成即期、远期、外汇掉期及货币掉期等从基础业务到衍生品、从短期到长期衍生品的产品系列，更好地为市场主体提供避险服务。

三、银行间外汇市场产品差异化特征及成因

与发达国家产品多样化相比，我国银行间外汇市场产品差异化程度明显不足。一方面，我国银行间外汇市场产品存在服务和营销差异，尤其是信誉化差异等方面的主观差异；另一方面，各主体产品的客观差异化程度严重不足。由于较高寡占性的市场结构，使市场主体缺乏进行产品创新的动力，导致整体外汇市场新产品推出的速度慢、品种较少，不利于银行间外汇市场结构通过差异化进行调整。产品差异化程度不足主要表现为：

（一）交易币种偏置

从1994年银行间外汇市场建立以来，很长时间只有人民币兑美元、港元、日元及欧元的即期交易，直到2005年5月18日才推出了8种外币货币之间的交易，2006年又推出了人民币兑英镑交易。在较长时期内，我国银行间外汇市场主要是美元兑人民币的交易。在过去10年里，人民币兑美元交易一直占据主导地位，从1995年开始美元成交量占总成交量的比例一直保持在90%以上。差异化建立在金融创新的基础上，金融创新与金融风险并存，因银行间外汇市场结构特点是国有控股银行为主体，而国有银行产权不清，银行从根本上没有承担相应金融风险的动力，国有商业银行的激励机制受制于国有银行较为陈旧的管理理念，所以国有商业银行通过差异化获得竞争优势的动力不足，影响了银行间外汇市场结构通过差异化进行调整的力度。

（二）即期交易比重大

从1994年银行间外汇市场建立，即期交易是市场上唯一的交易形式，2005年8月才推出远期外汇交易，2006年4月开办了人民币与外币掉期业务，且交易规模很小。2008年，银行间外汇市场成交量接近30000亿美元，其中，远期市场交易量为173.7亿美元，掉期交易为4403.0亿美元，远落后于即期外汇市场成交量。很显然，即期交易处于绝对主导地位，交易类型偏置严重。而据2007年国际外汇市场数据可知，即期交易占市场交易量的32.62%，远期交易为11.75%，掉期交易为55.63%。由于银行间外汇市场准入、汇率水平、业务范围等方面的严格管制，导致因创新而可能产生的银行产品差异不明显。

（三）银行间外汇市场产品服务营销环节薄弱

产品服务的差异基本上属于主观差异，营销是形成主观差异的重要手段。由于市场主体营销理念的薄弱，缺乏以客户和市场为中心的产品创新意识，所以还不能利用产品差异来打造自己的品牌。银行间外汇市场产品差异化不足，主要原因包括：第一，市场竞争不充分，抑制市场主体的创新。由于我国银行间外汇市场的买方较高垄断和卖方较高寡占，加之还有政府的隐性担保，导致了我国银行间外汇市场主体的竞争不充分，尤其表现在争取市场份额、开拓金融产品工具上。这从四大国有商业银行的金融创新产品明显少于其他股份制银行的事实中可以得到证明。第二，严格的金融管制压抑了市场主体创新的积极性。

由于我国存在严格的金融监管以及银监会对金融创新产品的严格而复杂的审批，市场主体创新的动力就必然会受到严重抑制，这就会导致市场主体在业务种类上的趋同而在宏观上聚集系统性风险，最终造成金融服务产品供给不足和质量低下。

四、扩大银行间外汇市场产品差异化程度的路径

从我国银行间外汇市场产品差异化缺乏的原因分析中可推导出若要客户得到更多的差异化产品，最主要的办法是增加市场竞争，减少对市场的人为干预，规范市场准入与退出，发挥市场的激励与约束功能，塑造真正的市场主体。具体的建议如下：

（一）确定差异化的市场定位和业务发展战略

长期以来，我国外汇市场占主导的银行机构在市场定位上一直存在趋同化现象，所以银行间外汇市场的产品不可避免的就会出现同质、同构现象，这显然不利于银行间外汇市场的发展。因此，各银行应结合自身实际，制定差异化的市场定位和业务发展战略。

（二）加强金融创新以增加银行间外汇市场产品的差异化程度

市场主体应以市场需求为导向，借鉴国外经验，结合业务特点，不断推出创新性的银行间外汇市场交易产品。［3］目前，国际外汇市场交易产品种类丰富，包括即期交易、远期交易、掉期交易和货币互换等传统交易产品，同时也包括货币互换和利率互换相结合的混合互换、外汇期货、外汇期权等金融衍生工具。［4］我国的外汇交易产品主要是即期交易，2005年才推出远期交易和掉期交易，其交易规模还很小。随着经济发展和外汇管理体制的改革，外汇市场汇率波动频率将会增加，面临的汇率风险将会增大，因此，为适应管理汇率风险的要求，应尽快进行外汇市场产品的创新。我国商业银行及金融机构作为外汇衍生工具的开发主体，应以市场需求为导向，开发出为客户外汇风险管理服务的个性化的外汇衍生产品。［5］为此，首先，应进一步扩大交易的货币种类，由目前的人民币兑美元、欧元、港币、日元、英镑5种货币交易扩展到可自由兑换所有货币，并进一步扩展外币之间的交易，以满足不同客户的需求。其次，应进一步丰富产品形式。如在远期交易基础上，适时推出人民币期权和期货交易。最后，进一步深化人民币远期外汇交易改革，并鼓励中资银行参与非交割远期（NDF）交易，增强人民币远期外汇市场的流动性，促进市场化的人民币即期汇率水平的形成。

（三）提高营销水平以增加差异化服务的优势

由于市场参与主体缺乏市场营销意识，其市场营销雷同化严重。随着市场竞争意识的加强，参与市场主体应逐步建立市场营销差异化意识，以客户为中心，了解顾客需求，提升服务质量，以建立与顾客的长期稳定关系作为市场营销的首要目标，实施市场细分战略，推动业务经营的发展。

第8篇

关 键 词:外汇储备;管理体系;借鉴

中图分类号:F830．45文献标识码:A文章编号:1006-3544(2006)05-0012-02

中国外汇储备自2006年2月底就已超过日本,跃居世界第一位｡据中国人民银行和日本财务省数据的统计显示,到2006年6月末,我国外汇储备余额为9411.15亿美元,同比增长32.37%;而日本外汇储备为8648.8亿美元,我国的外汇储备居世界第一｡我国外汇储备自1996年末首次突破1000亿美元以来,就一直处于迅速增长的趋势｡外汇储备充裕,有利于增强我国的国际清偿能力,提高海内外对中国经济和中国货币的信心;也有利于应对突发事件,防范金融风险,维护国家安全｡然而,巨额的外汇储备对资源的合理配置与资金的使用效率提出了更高的要求,因此有必要构建更为市场化的储备管理体系｡本文通过对世界主要国家的储备体系的简要介绍和比较,给出了中国应如何改善其外汇管理体系的政策建议｡

一､新加坡､挪威:多层次的储备管理体系

新加坡和挪威的储备管理体系,是由财政部主导或财政部和中央银行共同主导,由政府所属的投资管理公司进行积极的外汇储备管理的多层次的储备管理体系｡

(一)新加坡的储备管理体系

新加坡的外汇储备管理采用的是财政部主导下的新加坡政府投资公司(GIC)+淡马锡控股(Temasek)+新加坡金融管理局(MAS)体制｡新加坡实行积极的外汇储备管理战略,所谓外汇储备的积极管理,就是在满足储备资产必要流动性和安全性的前提下,以多余储备单独成立专门的投资机构,拓展储备投资渠道,延长储备资产投资期限,以提高外汇储备投资收益水平｡20世纪70年代以来,由于新加坡经济增长强劲､储蓄率高以及鼓励节俭的财政政策,新加坡外汇储备不断增加｡新加坡政府在对经济前景进行评估之后,确认国际收支平衡将保持长期盈余｡为了提高外汇储备的投资收益,政府决定改变投资政策,减少由新加坡金融管理局投资的低回报的流动性资产,允许外汇储备和财政储备投资于长期､高回报的资产｡

新加坡金融管理局(MAS )即新加坡的中央银行,是根据1970年《新加坡金融管理局法》于1971年1月 1日成立的｡MAS持有外汇储备中的货币资产,主要用于干预外汇市场和作为发行货币的保证｡新加坡外汇储备积极管理的部分,由新加坡政府投资公司(GIC)和淡马锡控股负责｡1981年5月新加坡政府投资公司(GIC)成立,它主要负责固定收入证券､房地产和私人股票投资｡它的投资是多元化的资产组合,主要追求所管理的外汇储备保值增值和长期回报｡淡马锡控股是另外一家介入新加坡外汇储备积极管理的企业｡淡马锡原本负责对新加坡国有企业进行控股管理,从上世纪90年代开始,淡马锡利用外汇储备投资于国际金融和高科技产业,至今公司资产市值达到1003亿新元｡

就对外汇储备积极管理而言,发挥主导作用的为新加坡财政部｡GIC与淡马锡所管理的不仅仅是新加坡的外汇储备,也包括了新加坡历年累积的财政储备(主要由GIC管理)｡GIC和淡马锡都为新加坡财政部全资拥有｡

(二)挪威的储备管理体系

挪威外汇储备的管理采取的是财政部和挪威中央银行(Norges Bank,以下简称NB)联合主导下的挪威银行投资管理公司(NBIM)+挪威银行货币政策委员会的市场操作部(NBMP/MOD)体制｡挪威也实行外汇储备积极管理的战略,挪威是世界第三大石油净出口国,随着石油收入的快速增长,挪威于1990年建立了政府石油基金｡外汇储备的积极管理开始被提到议事日程上来｡

财政部对石油基金的管理负责,但石油基金的管理运作被委托给挪威银行｡就财政部而言,其责任主要在于制定长期投资策略,确定投资基准,风险控制,评估管理者以及向议会报告基金管理情况｡而中央银行则是按照投资要求具体进行石油基金的投资操作,以获取尽可能高的回报｡

成立于1998年的NBIM,是挪威中央银行下属的资本管理公司,它的成立奠定了今天挪威外汇储备积极管理的基本架构｡它不介入一般的银行业务,其主要任务是履行其作为投资管理者的职能,发挥其作为机构投资者的优势,对外汇储备进行积极管理｡ 2000年NBIM进行了小规模的指数和加强指数投资｡从2001年起,一些组合已经开始投资于股票,2003年开始,又投资于没有政府担保的债券,从而使基金资产组合更加多元化,投资的持有期限较以前也有所延长｡挪威银行货币政策委员会的市场操作部主要负责外汇储备的流动性管理,其职能类似于中国国家外汇管理局的储备管理司｡

除上述国家外,韩国也建立了财政部+韩国银行+韩国投资集团这种多层次的储备管理体系｡

二､美国､日本:双层次的储备管理体系

美国和日本采取由财政部和中央银行共同管理外汇储备的管理体系｡

(一)美国的储备管理体系

美国的储备管理体系由财政部和美联储共同管理｡美国的国际金融政策实际上是由美国财政部负责制定的,美联储则负责国内货币政策的决策及执行｡在外汇储备管理上,两者共同协作,以保持美国国际货币和金融政策的连续性｡事实上,从1962年开始,财政部和美联储就开始相互协调对外汇市场的干预,具体的干预操作由纽约联邦储备银行实施,它既是美联储的重要组成部分,也是美国财政部的人｡从20世纪70年代后期开始,美国财政部拥有一半左右的外汇储备,而美联储掌握着另一半｡

美国财政部主要通过外汇平准基金(ESF)来管理外汇储备｡其管理过程是:(1)早在1934年,美国《黄金储备法》即规定财政部对ESF的资产有完全的支配权｡目前ESF由三种资产构成,包括美元资产､外汇资产和特别提款权,其中外汇部分由纽约联邦储备银行,主要用于在纽约外汇市场上投资于外国中央银行的存款和政府债券｡(2)ESF在特殊情况下还可以与美联储进行货币的互换操作从而获得更多可用的美元资产｡此时,ESF在即期向美联储出售外汇,并在远期按照市场价格买回外汇｡(3)ESF所有的操作都要经过美国财政部的许可,因为财政部负责制定和完善美国的国际货币和国际金融政策,包括外汇市场的干预政策｡此外,美国《外汇稳定基金法》要求财政部每年向总统和国会就有关ESF的操作做报告,其中还包括财政部审计署对ESF的审计报告｡

美联储主要通过联邦公开市场委员会(FOMC)来管理外汇储备,并与美国财政部保持密切的合作｡其管理过程是:(1)美联储通过纽约联邦储备银行的联储公开市场账户经理(the Manager of the System Open Market Account)作为美国财政部和FOMC的人,主要在纽约外汇市场上进行外汇储备的交易｡(2)美联储对外汇市场干预操作的范围和方式随着国际货币体系的变化而变化｡这可分为三个阶段,第一阶段是布雷顿森林体系时期,联储更多的是关注黄金市场上美元能否维持平价,而不是外汇市场｡第二阶段是1971年之后,浮动汇率制度开始形成,美联储开始积极干预外汇市场,当时主要采用和其他国家中央银行的货币互换的方式｡第三阶段是1985年《广场协议》之后,美联储对外汇市场的干预很少使用货币互换,而是采取直接购买美元或外汇的方式进行｡

(二)日本的储备管理体系

日本财务省在外汇管理体系中扮演战略决策者的角色｡日本的储备管理体系由财务省负责,根据日本《外汇及对外贸易法》的规定,财务相为了维持日元汇率的稳定,可以对外汇市场采取各种必要的干预措施｡而日本银行根据《日本银行法》的规定,作为政府的银行,在财务相认为有必要采取行动干预外汇市场时,按照财务省的指示,进行实际的外汇干预操作｡

日本银行在外汇管理体系中居于执行者的角色｡ 一旦开始进行对外汇市场的干预,所需资金都从外汇资产特别账户划拨｡当需要卖出外汇时,日本银行主要通过在外汇市场上出售外汇资产特别账户中的外汇资产来实现;当需要买进外汇时,所需要的日元资金主要通过发行政府短期证券来筹集｡通过大量卖出日元､买进外汇的操作所积累起来的外汇资产构成了日本的外汇储备｡日本银行的外汇市场介入操作通常在东京外汇市场上进行,如有必要,日本银行也可向外国中央银行提出委托介入的请求,但介入所需金额､外汇对象､介入手段等都仍由财务大臣决定｡日本银行主要通过金融市场局和国际局两个部门来实施外汇市场干预｡其中金融市场局负责外汇市场分析及决策建议,并经财务省批准,而国际局则负责在财务省做出决定后,进行实际的外汇交易｡

除了美国和日本采取双层次的外汇储备的管理体系以外,世界上还有许多其他国家和地区也采取同样的管理体系,如英国､香港等｡

三､中国:单一层次的储备管理体系

我国的外汇储备是由中央银行依据《中国人民银行法》,通过国家外汇管理局进行管理｡这实际上是由中央银行独立进行战略和操作层面的决策,在储备管理体系中财政部没有发挥主导作用,也没有成立专门的政府投资公司进行外汇储备的积极管理,因此属于单一层次的储备管理体系｡各主要经济体的实践表明,由财政部决策的､中央银行执行的双层储备管理体系和由财政部主导或财政部和中央银行共同主导,并且建立政府所属的投资管理公司进行积极的外汇储备管理这种多层次的储备管理体系,它们是储备管理的基础｡

目前由中央银行独立进行战略和操作层面的决策当然具有较大的灵活性,但也会带来弊端｡一是使得汇率政策和货币政策之间的冲突无法避免｡中央银行从2002年开始发行票据对冲外汇占款,中央银行货币政策日益严重地受到汇率政策的牵掣,往往难以取舍｡二是巨大的储备规模决定了其运用必须实现国家战略目标,而单纯从中央银行角度进行相关决策,缺乏达到和实施上述战略的基础｡因此,我们应该借鉴国外储备管理的经验,不断完善我国的储备管理体系｡

四､启示与借鉴

1.采取积极的储备管理战略｡外汇储备积极管理的基本目标就是要获取较高的投资回报,以保证储备资产购买力的稳定,这与传统外汇储备管理的流动性､安全性目标存在本质不同｡外汇储备的积极管理主要考虑资产的长期投资价值,对短期波动并不过分关注,但对投资组合的资产配置､货币构成､风险控制等都有很高的要求｡尤其在中国外汇储备数量不断增加,外汇储备相对过剩的情况下,更应该学习新加坡和挪威的管理经验,采取积极的外汇储备管理战略,以减少持有外汇储备的机会成本｡在世界发达国家,外汇储备的一般金融资产性质越来越明显,增值已成为了功能之一｡我国目前外汇储备经营的原则应当迅速由“零风险､低收益”向“低风险､中收益”上转移,拓宽投资领域,改革投资机制｡外汇储备具有同一般金融资产性质相同的一面,在增值投资方面,我国应当积极研究储备资产的增值盈利方式,在投资领域中,不只局限于存款､债券,还可以选取一部分资产,运用国际通行的投资基准､资产组合管理､风险管理模式进入房地产､股票市场,增加储备资产的盈利能力｡

2.建立统一的储备管理体制｡中国外汇储备的管理是多目标多层次的｡这种储备管理除了需要统一的战略设计,也要处理好体制上的分权与集权的问题｡国外的储备资产虽然归属于多个部门,如新加坡的外汇储备分散于GIC､淡马锡和MAS,但是由于新加坡政府特殊的权力结构,可以有效保证外汇储备管理分权基础上的有效集中,特别是参与积极管理的GIC和淡马锡,在新加坡政府首脑的直接掌控之下,既有明确的功能分工又有相互的密切合作,非常有利于贯彻政府的经济政策和战略意图｡中国政府的结构和权力配置与新加坡不同,与未来外汇储备积极管理有关的政府职能分散于若干不同的部门手中｡目前各个部门都有不同的目标和政策,彼此之间的政策协调也并不顺畅,甚至在同一部门内部,尚有事权划分不清的问题｡因此,要将这些部门统一在共同的使命之下,并使有关部门进行良好的合作不是一件容易的事情｡如果不对现有体制进行重新的规划整合,则体制内部的矛盾,将极大阻碍管理目标的实现｡

3.建立多元化的储备经营操作机构｡中国储备体系的操作,目前通过国家外汇管理局来进行,保持了一定的高流动性｡但我们仍然建议,应该通过多种渠道促成储备经营操作机构的多元化｡目前亟需建立中国的GIC､NBIM和中国的淡马锡｡储备资产积极管理和流动性管理在操作策略和技巧上完全不同,将外汇储备积极管理和流动性管理置于一家机构之下,会使两部分管理彼此相互影响｡因此,建议在外汇管理局之外独立成立中国的GIC､NBIM,负责外汇储备在国际金融､外汇､房地产市场的积极投资｡另外,到目前为止,国资委的职能还只局限于对存量资产的整合与转制,无法在国际间进行战略性商业投资｡中国有必要着手组建类似淡马锡的国有资产控股管理企业,将国有资产管理委员会从对国有控股企业的商业管理中解脱出来｡

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第9篇

2004年底,国际清算银行邀请主要的新兴市场国家央行行长共同讨论了有关外汇市场干预的问题。在过去十年中,除了日本外几乎没有一个发达国家对外汇市场进行积极地干预,然而这种干预在新兴市场国家和地区一直很普遍。这些国家从自己的利益出发进行干预主要是因为国内贸易政策和与之相关的政府执政的影响。但是,发达国家不再进行积极干预也有其原因,主要是因为如果干预对名义汇率没有持久和独立的影响,则对实际汇率和贸易部门的竞争条件改善也没有持久影响力。而且,私人金融市场有足够能力去吸收和管理冲击。鉴于以上几点,在发达国家中,没有必要来干预汇率。

新兴市场国家和地区的货币界限倾向于更少的资产替代性,与私人市场相比,当权者有更大的金融和管制力量。相对于市场总收益而言,他们拥有很多的外汇储备。总的来说,外汇市场干预对总收益的影响并不大。许多央行认为他们的主要目的在于限制汇率的波动而不是让汇率达到一个特定水平。近几年来各家央行已经提高各自干预技术,他们现在花费更大的资源去了解市场,但是仍然不清楚其结果是否有效,因为市场参与者的复杂性也日益提高。而且到底是什么驱使汇率变动的知识仍然存在缺陷,各种干预技术主要还是视情况而定,方法也是在尝试中发展的,这也证明了汇率干预的不确定性。[1]

二、央行对外汇市场干预的目的

央行对外汇市场的干预是为了实现政府自身的一系列全面的经济目标。例如,控制通货膨胀,维持金融稳定性等。但政策的目的性和对外汇市场干预有哪些影响主要依赖于许多因素,包括一个国家发展的阶段、金融市场发展的程度和一国对各种冲击的脆弱程度。所以在对外汇市场干预的操作上所给出的精确定义仍然处于争论当中。[2]

对外汇市场干预有以下三个重要的目的:首先是影响汇率水平,其次是减少汇率波动性或者说给外汇市场提供了流动性,最后是影响外汇储备量。外汇市场的干预由宏观经济目标所驱使的:控制通货膨胀或维持内部平衡,维持外部平衡和防止资源分配不当或维持竞争和促进增长,预防或处理市场无序或危机。为了实现这些目标,央行可以寻求目标来控制汇率和汇率的波动性或影响外汇储备量。

1.干预影响汇率水平

20世纪90年代初,许多新兴市场国家和地区维持钉住或有管理的汇率制度,旨在以汇率水平为目标或在一定幅度内限制波动性。货币政策和外汇市场干预支持这些安排如香港、阿根廷、保加利亚这些国家和地区。东亚的几个经济体(如马来西亚和泰国)维持一篮子钉住政策,都紧紧钉住美元。在1994和1997年墨西哥和马来西亚金融危机前,有幅度的贬值是钉住汇率的一个特点。但是,汇率变化使智利、新加坡在他们特定时期和幅度内经历了升值压力。即使再灵活的官方政策也会限制汇率变化的:比如韩国在1990年采用的“市场平均汇率体系”,即每天的汇率变动都限制在一个特定幅度内。许多这样的钉住汇率制在1997和1998年亚洲和俄罗斯金融危机后都崩溃了。但有一个例外,钉住制度在中国大陆以及其香港地区仍然维持,而马来西亚在1998年又回到固定汇率制。

2.浮动汇率制下的干预

20世纪90年代后半期,自从钉住汇率制崩溃以来,许多国家转向以监测通胀为目标的浮动汇率制。近年来对外汇市场干预的明显减少反映了货币当局对汇率波动率更大的容忍度。原因之一就是一些国家和地区现在对汇率波动更有弹回性。改善的宏观经济政策和政策可信性在短期已经使汇率波动到通胀发生的可能性减少。同时,货币失谐已减少,这也减少了货币贬值所导致的金融部门职能削减和产量的急剧缩小程度。原因之二是因为浮动制有其优点,它能防止汇率高估,也可以帮助稳定资本流。

虽然在浮动汇率制下,对干预的依靠显得日趋减少,但政策制定者不是完全对汇率的波动性听之任之。干预会部分地反映一国和地区保持对其宏观经济或金融稳定性的愿望。例如,2002年巴西货币的突然贬值是随通胀上升紧跟而来的,这就要求提高通胀的目标。新兴外汇市场也更倾向赌博式的单方决策和不稳定性,因为他们势单力薄,会受制于高度的不确定性和信息不对称。与此相应,许多国家把外汇市场深度缺失当作干预背后的一个重要因素。原则上,外部平衡在浮动制下该会更缺少关注。但是实际上,如下所述,它看上去像干预的一个重要原因。

3.对外汇储备量的影响

在外汇市场上,央行操作的另一个目的是影响外汇储备量。许多央行试图积累外汇储备的政策或多或少是因为许多亚洲国家从20世纪90年代后期金融危机开始的,其他的一些试图减少增长或储备水平。以下三种因素可以指导干预工具的标准和选择,调节外汇储备量:汇率影响、市场友好度、成本和收益。

所以,央行对外汇市场的干预是为了实现一系列宏观经济目标,如控制通胀、维持竞争或维护金融稳定性。然而,干预的特定目的很有可能随经济和金融发展水平而变化。各国央行在发展的早期阶段通常通过干预支持其固定汇率制,更有可能作为“做市者”的角色,为欠发达的汇市提供流动性。因而,央行进入外汇市场为了防止市场过度辐射或者减慢汇率调整速度,同时,在金融压力下提供流动性,还有就是控制外汇储备量,或者为积累干预所需的硬通货,或者为减少运输成本而减少储备等。

三、外汇市场干预的方法和策略

据IMF报道,2001年在对许多发展中国家和新兴市场国家和地区的调查中,将近有82%的干预是针对现货市场的。主要原因是现货市场的流动性最大。另外,在对不同外汇干预方法的调查中有一个特点引人注目,即对多大的透明度是最好的这个问题有着截然不同的观点。一些央行相信透明度会带来更大的效率,但另一些则相反。实际上,央行不时地关注透明度问题是为了减少它们对汇率的影响。当存在投机性攻击的风险和使用指令流渠道时,央行大多会考虑使用非透明度的干预。Canales-Krijlenko(2003)的调查表明将近半数的发展中和转型国家的央行在干预时并不公开对外宣布。干预时金融工具的选择是现货外汇交易,而远期、衍生物和货币间债务工具这些很少使用。在大多数市场中,央行通常用电话与做市者直接交易或通过经纪人服务机构与经纪人顾客直接交易。这种情况下,经纪人所喊的价即为央行所接受的价,或者调整价格以刺激做市者触到该价格。在许多国家,电子经纪商与做市者通过电子交易平台进行交易。这些都要求央行公开在市场上进行。如果短时间内不能对参与者公开,则可以使用其他类型的干预方法。如与大的商业银行作为机构,然后与做市者进行交易,在特定价格限制下,使交易达到特定量。在国际清算银行的调查中,并没有任何特定的交易方法占据主导。交易安排的选择很大程度上依赖于市场上所用的技术,尤其对那些能提供最多信息和先于其它选择的最大流动性的技术。关于透明度的问题,大多数央行表明偏好“匿名”,这也表明在非市场交易中他们有时将直接与大公司(公共部门和私人部门)进行交易。当外汇储备量增加不影响汇率时,需要频繁的但小规模干预;若影响汇率时,则需要大的而非频繁的干预。

新兴市场国家和地区的央行所部署的技术和方法很明显比发达国家过去三十年的干预方法要广泛的多。这尤其体现在三个方面:直接控制的使用;通过拍卖出售期货合约;外汇债务单位或指数化作为补充工具的使用(后两项技术尤其见于拉美国家)。但是大多数的干预还是采用传统的方法,即对大规模市场中占主导地位的且最具流动变现的部分的现货交易。

四、我国央行对外汇市场干预存在的问题及建议

我国外汇市场是不完全的市场。这主要表现在:一方面央行作为市场供求最后差额的承担者和风险的最后承担者处于市场的中心地位,不管政策是否需要,它都要被动、无条件的承担。被动的外汇市场干预是通过增减外汇储备来实现的,由此导致了被动的货币政策,影响了国内货币政策的独立性。而且,央行被动地介入外汇市场平衡其供需,会使其在未有充分升值的非均衡的汇率水平上结清,外汇市场的出清转变为央行干预下的人为平衡,无法反映市场的真实供求状况。被动参与外汇买卖,也会导致基础货币投放出现较大的波动。另一方面,央行的调控集中在外汇即期市场,外汇同业拆借市场和远期等交易手段则没有得到充分发展,而后者却不会像即期交易那样导致本外币的直接转化,对国内货币供应量的冲击很小,可减少稳定汇率和国内货币政策目标的冲突。[3]另外,我国央行的冲销干预手段持续时间长、干预规模大,在进行外汇干预时稳定汇率的倾向十分明显。所以,我国应大力发展外汇市场,扩大外汇市场的规模,以及制定或修改相关的配套制度。

首先,应当继续积极推进人民币资本项目可兑换,在综合考虑各相关因素的基础上,确定人民币汇率在合理区间范围内波动。完善外汇账户管理和银行结售汇体制,逐步放松经常项目外汇账户开立使用的限制,积极推动强制结汇向意愿结汇的转变。这样才可能使中央银行摆脱在外汇市场的被动地位,将外汇储备和汇率政策作为宏观调控的有效手段,加快外汇市场建设。其次,由于目前我国央行的调控工具主要集中在即期交易,外汇远期、货币互换等交易手段没有得到充分的发展,需要开发和培育新的调控工具。另外,还需要进一步扩大外汇市场主体的参与范围,放宽对交易中心会员持汇规模的限制,丰富外汇交易的内容和品种。[4]最后,从世界范围内看,国际上已经有利用扩大汇率浮动范围以对付游资冲击的先例,而且干预外汇及维护汇率稳定的成本也会变得越来越高。我国应适应国际金融形势的变化,适时地扩大人民币汇率的波动幅度。

参考文献:

[1]Canales-Kriljenko,JI(2003):“Foreignexchangeinterventionindevelopingandtransitioneconomiesresultsofasurvey”IMFWorkingPaper03/95.May.

[2]RamonMoreno(2005):“Motivesforintervention”,BISWorkingPapersNo.24b.

第10篇

关键词：资本账户开放；外汇市场压力；央行外汇市场干预

中图分类号：F830.92 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2016（2）-0011-06

一、引言

2015年末，我国外汇储备规模达到3.3万亿美元。巨额外汇储备如何管理？国内一些专家的建议是“藏汇于民”，“购买外国能源、矿石等自然资源”，“收购国外企业”。这些建议的本质要求是加大我国资本账户开放度。

回顾过去二十多年我国外汇管理体制改革的历程，可以深刻认识到，实施多年的结售汇制与严格管制的资本账户是我国外汇储备得以迅速积累的关键。在资本跨境流动受到严格限制的条件下，我国对外资产负债结构的最大特征就是比重“双高”：一是外汇储备资产占对外总资产的比重很高，二是外商直接投资类负债占对外总负债的比重很高。2011年，我国外汇储备规模为3.2万亿美元，占对外总资产的比重高达67.5%，外商直接投资类负债规模为1.9万亿美元，占对外总负债的比重高达59.4%。在出口导向型的经济发展模式下，持续多年的国际收支“双顺差”是外汇储备不断积累的源泉。伴随贸易顺差和外汇储备高速增长而来的是人民币币值低估的评论以及不断加大的人民币升值压力。

2005年7月，我国重启人民币汇率形成机制改革，宣布实行以市场供求为基础、参考一篮子货币的管理浮动汇率制。自“汇改”以来，人民币兑美元汇率的变化历程以平稳单边升值为主要特征，累计升值幅度达到26%。这段时期，我国逐步放松资本流动管制以缓解外汇储备迅速增长带来的人民币升值压力。比如，2013年，QDII和QFII（合格境内外机构投资者）的投资额度分别扩大至810亿美元和1500亿美元。沪港通已于2014年11月17日开通。

根据Weymark（1997）对外汇市场压力的一般定义，当一国货币面临升值压力时，在固定汇率制下，汇率不变，升值压力只表现为外汇储备增加；在完全浮动汇率制下，外汇储备不变，升值压力只表现为汇率变动；而在有管理的浮动汇率制下，升值压力既可表现为汇率变动，也可表现为外汇储备变化。可以看出，外汇市场压力的表现形式与汇率制度有关，而汇率制度与资本账户开放与否相互依存、互为前提。易纲（2000）认为，资本账户没有开放的发展中国家不可能有完全自由浮动的汇率制度。对于一个资本账户未开放的国家，无论政府名义上宣布采取何种汇率制度，事实上它都将收敛于固定汇率制。因此，资本账户开放水平与人民币外汇市场压力以及央行干预之间存在密切联系。遗憾的是，现有相关文献要么集中于人民币外汇市场压力与央行干预指数的构建和测算，要么集中于我国资本账户开放度的测算，却几乎没有文献对这三个变量的联系进行深入分析。比如，朱杰（2003）较为详细地梳理了外汇市场压力定义和测度方法的相关文献。卜永祥（2008）、朱孟楠（2009）、李晓峰（2011）、郭红（2012）等人也研究了人民币外汇市场压力与中央银行外汇干预程度的大小及变化特征。而蓝发钦（2005）、靳玉英（2006）、黄玲（2011）、陈浪南（2012）等人专门研究了我国资本账户开放度及变化特征。本文将这两方面的理论结合起来，深入分析资本账户开放、外汇市场压力及央行外汇市场干预之间的因果联系，力求加深对我国金融改革与人民币汇率形成机制的认识。

二、外汇市场压力指数与央行干预指数模型构建

（一）外汇市场压力与央行干预指数定义

Weymark（1997）将外汇市场压力定义为在现行汇率政策形成的既定预期下，国际金融市场对本国货币的超额需求。当央行只采取购买或销售外汇的方式干预外汇市场时，EMP=e+ηr。其中：EMP是外汇市场压力，EMP>0时本币有贬值压力，EMP

如果货币当局在公开市场进行对冲操作，λ为对冲系数，表示央行由于购买外汇而增加的基础货币被回收的比重。相应地，

EMP=e+η（1-λ）r W=η（1-λ）r / EMP

对我国而言，“双顺差”引起外汇储备迅速增加进而基础货币的大量投放，人民银行发行央票回笼部分基础货币即为对冲操作。

（二）外汇市场压力指数与央行干预指数的模型设定与估计

为了计算EMP和W，下面根据Weymark（1997）的开放宏观经济模型对相关参数η和λ的决定因素进行理论说明和估计。

汇率制度决定了央行是否在外汇市场进行干预以及干预力度。固定汇率制下，p=+∞，W=1，e=0，对本国货币的超额需求（即外汇市场压力）全部通过央行买卖外汇的干预行动，同时改变货币供应量和需求量给予消除。外汇储备变化直接改变货币供应量，进而改变产品价格水平和货币需求量[见（2）、（3）式]直至产品、货币市场达到均衡，因此外汇市场压力只表现为外汇储备的变化。完全浮动汇率制下，p=0，W=0，e=EMP，r=0，对本国货币的超额需求全部通过汇率变化引起国内价格和利率发生变化进而改变货币需求量给予消除[见（2）、（3）、（5）式]。中间汇率制下，W的取值范围为（0，1），越接近于1 ，汇率制度越固定。若W的取值为负，央行实行的是“顺市场风向行事”的干预政策，干预放大了市场力量。此时，e/EMP>1，当货币面临升值压力时，EMPEMP，即央行干预下实际贬值幅度大于市场要求的幅度。若W的取值大于1，央行实行的是“逆市场风向干预”的干预政策，干预使汇率的变化方向与市场要求的变化方向相反，因为W>1意味着e /EMP0，e

根据图1，我国外汇市场压力指数的变化历程大致可分为两个阶段：1994年至2008年为第一阶段，2009年至今为第二阶段。在第一阶段，从1994年汇率并轨到1997年亚洲金融危机爆发，人民币外汇市场压力指数取值大多在-1%左右，存在一定升值压力。从1997年到2000年底，受亚洲金融危机的影响，人民币外汇市场压力指数接近零，升值压力几乎消失。从2001年到2008年底，随着我国加入WTO，一直以来奉行的出口导向型经济发展模式带来经常账户持续多年顺差，外汇储备规模迅速扩大。与此同时，日益强烈的人民币升值预期引起外商直接投资等国际资本大量流入，资本账户顺差进一步推动外汇储备的积累。因此，人民币外汇市场压力指数基本上保持在-1.5%左右，人民币汇率面临很大的升值压力。2009年至今的第二阶段，外汇市场压力指数具有频繁、大幅波动的特点，反映出人民币升值压力与贬值压力并存的现象。虽然较长时期内人民币存在升值压力，但升值压力比第一阶段明显降低。2014年9月份外汇市场压力指数的取值为2.2%，人民币存在贬值压力。

根据图2，1994年汇率“并轨”后一段时期，央行对外汇市场的干预有所降低。1997年至2005年7月“汇改”，央行外汇市场干预指数基本上等于1，说明这一时期人民银行为了维护钉住美元的固定汇率制而对外汇市场进行强势干预。从“汇改”至2008年10月，随着人民币得到较大幅度升值，央行降低了对外汇市场的干预。比如，2008年5月的干预指数为0.57。从2008年11月至2010年5月，在国际金融市场动荡的形势下，外汇市场干预指数基本为1，人民银行为稳定人民币汇率重新加强了对外汇市场的干预。2010年6月至今，外汇市场干预指数呈现较大幅度波动，这是以前所没有的现象（见图1、图2）。

通过将人民币外汇市场压力指数与央行外汇市场干预指数作HP滤波处理，能够更清楚地把握这两个指标的长期变化趋势（见图3、图4）。

三、资本账户开放度的计算

这样设计指标主要基于以下两点考虑：（1）资本账户开放是一个循序渐进的过程，开放路径一般是“先长期后短期、先流入后流出”。结合我国实际，外商直接投资类资本流入是管制最松的，因此把这个变量放在分母部分，把管制比较严格、开放较晚的其他类型子账户下的资本流动放在分子部分，这样能更好地反映开放度的变化情况，便于纵向比较。（2）在资本账户受到严格管制的情况下，国际收支顺差都转化为政府持有的外汇储备，而没有掌握在私人部门手里并转化为跨国证券投资、直接投资等资本流动。在资本账户逐步开放的过程中，私人部门对外投资所用外汇来源于国家外汇储备，于是，外汇储备规模增长速度放慢或者逐步减少。因此，将外商直接投资资本流入规模与外汇储备规模的变化量相加作为基准以衡量其他类型资本流动的规模。随着指标取值增大，表明资本账户下风险程度较高的子账户也逐渐开放，资本账户整体开放度更高。

1994年1季度至2014年2季度资本账户开放度所用数据来源于国家外汇管理局网站公布的中国国际收支平衡表季度数据。将计算结果经HP滤波后得到最终结果（见图5）。根据图5，指标取值与我国资本账户开放历程比较相符。从1994年至2004年底，该指标经历了先上升而后下降的过程，但上升幅度和下降幅度都不大，这说明我国在1994年至2004年间资本账户总体开放度较低，对资本跨境流动管制严格。该指标从2000年1月的0.35下降到2004年7月的0.27，因为这段时期我国外商直接投资与外汇储备规模增长很快，而资本管制却没有放松，资本账户其他子账户下资本流动的规模很有限。从2005年初开始，该指标保持不断上升的趋势，尤其是2009年之后，该指标上升速度更快，这反映了2005―2014年间，资本账户开放度逐年提高。最近两年，我国政府大力鼓励企业“走出去”，大幅扩大合格境外机构投资者（QFII）和合格境内机构投资者（QDII）的投资额度，资本账户开放水平比十年前有质的飞跃。

四、资本账户开放度、外汇市场压力与央行外汇市场干预关系的实证分析

（11a）式说明，人民币外汇市场压力的变化具有很大的惯性，这从EMP、EMP和EMP的系数估计值可看出，而且系数估计值的t统计量说明系数是显著的。而央行干预指数的系数估计值则不显著，外汇市场压力指标取值受央行干预的影响不显著，这与理论相符。央行干预只是改变了外汇市场压力的表现形式，即表现为汇率变化还是外汇储备变化，或者两者兼有之，而外汇市场压力的大小最终还是由实体经济和资本账户开放度决定。（11b）式说明，央行对外汇市场的干预既具有较大惯性，又受到外汇市场压力的影响，W和EMP的回归系数分别为0.25和-0.12且统计显著。随着外汇市场压力的下降，央行相应地减少对市场的干预。

（11c）式说明，经HP滤波后的EMP和W存在协整关系，EMP的长期趋势取值每上升0.1%可引起W的长期趋势取值下降0.07。（11d）式说明，经HP滤波后的W和KAOPEN存在协整关系，KAOPEN的长期趋势取值每上升0.1可引起W的长期趋势取值下降0.066。（11e）式说明，经HP滤波后的EMP和KAOPEN存在协整关系，KAOPEN的长期趋势取值每上升0.1可引起EMP的长期趋势取值上升0.374%，表现为升值压力的下降。通过开放资本账户，我国国际收支最近几年逐步趋向均衡（见图6）。

综上，可得出结论：人民币外汇市场升值压力下降可减少央行对外汇市场的干预；资本账户开放度提高可降低央行对外汇市场的干预；资本账户开放度提高可降低人民币外汇市场升值压力。

五、结语

长期以来，为防范金融风险，同时使汇率在低估的基础上保持稳定以促进出口、吸引外资以及积累外汇资源，我国对资本账户进行严格管制，央行频频干预外汇市场。人民币汇率很大程度上反映政府意志而不是市场力量。随着我国经济、金融领域的失衡问题逐渐暴露出来，金融体制改革变得越来越迫切，改革包括利率市场化、人民币汇率形成机制、资本账户开放、人民币国际化。为了顺利实现这些目标，我国应在风险可控的前提下，加大资本账户开放力度，使国内外企业和居民能更加自由地从事各类跨国投融资活动。只有当资本账户达到较高开放度时，人民币汇率市场化形成机制和人民币国际化的改革目标才能实现。

参考文献

[1]GIRTON L，D ROPER.A monetary model of exchange market pressure applied to the postwar Canadian experi-ence[J]. American Economic Review，1977，（67）：537-548.

[2]Weymark， D. Estimating Exchange Market Pressure and the degree of Exchange Market Intervention for Cana-da[J]. Journal of International Economics，1995，（39）：273-295.

[3]Girton， L.， & Roper， D. （1997）. A monetary model of exchange market pressure applied to the post- war Canadian experience. The American Economic Review，67，（4），537- 547.

[4]Weymark， D. A General Approach to Measuring Exchange Market Pressure. Oxford Economic Papers， 1998，（50）：106-121.

[5]朱杰.中国外汇市场压力和中央银行的干预程度：一个经验分析[J].世界经济，2003，（6）：14-23。

[6]卜永祥.中国外汇市场压力和官方干预的测度[J].金融研究，2009，（1）：28-40。

[7]李成，白璐.资本账户开放、金融风险传递与危机临界点预测[J].金融论坛，2013，（4）：74-78。

第11篇

2004年底，国际清算银行邀请主要的新兴市场国家央行行长共同讨论了有关外汇市场干预的问题在过去十年中，除了日本外几乎没有一个发达国家对外汇市场进行积极地干预，然而这种干预在新兴市场国家和地区一直很普遍这些国家从自己的利益出发进行干预主要是因为国内贸易政策和与之相关的政府执政的影响但是，发达国家不再进行积极干预也有其原因，主要是因为假如干预对名义汇率没有持久和独立的影响，则对实际汇率和贸易部门的竞争条件改善也没有持久影响力而且，私人金融市场有足够能力去吸收和治理冲击鉴于以上几点，在发达国家中，没有必要来干预汇率

新兴市场国家和地区的货币界限倾向于更少的资产替代性，与私人市场相比，当权者有更大的金融和管制力量相对于市场总收益而言，他们拥有很多的外汇储备总的来说，外汇市场干预对总收益的影响并不大许多央行认为他们的主要目的在于限制汇率的波动而不是让汇率达到一个特定水平近几年来各家央行已经提高各自干预技术，他们现在花费更大的资源去了解市场，但是仍然不清楚其结果是否有效，因为市场参与者的复杂性也日益提高而且到底是什么驱使汇率变动的知识仍然存在缺陷，各种干预技术主要还是视情况而定，方法也是在尝试中发展的，这也证实了汇率干预的不确定性

二央行对外汇市场干预的目的

央行对外汇市场的干预是为了实现政府自身的一系列全面的经济目标例如，控制通货膨胀，维持金融稳定性等但政策的目的性和对外汇市场干预有哪些影响主要依靠于许多因素，包括一个国家发展的阶段金融市场发展的程度和一国对各种冲击的脆弱程度所以在对外汇市场干预的操作上所给出的精确定义仍然处于争论当中

对外汇市场干预有以下三个重要的目的：首先是影响汇率水平，其次是减少汇率波动性或者说给外汇市场提供了流动性，最后是影响外汇储备量外汇市场的干预由宏观经济目标所驱使的：控制通货膨胀或维持内部平衡，维持外部平衡和防止资源分配不当或维持竞争和促进增长，预防或处理市场无序或危机为了实现这些目标，央行可以寻求目标来控制汇率和汇率的波动性或影响外汇储备量

干预影响汇率水平

20世纪90年代初，许多新兴市场国家和地区维持钉住或有治理的汇率制度，旨在以汇率水平为目标或在一定幅度内限制波动性货币政策和外汇市场干预支持这些安排如香港阿根廷保加利亚这些国家和地区东亚的几个经济体维持一篮子钉住政策，都紧紧钉住美元在1994和1997年墨西哥和马来西亚金融危机前，有幅度的贬值是钉住汇率的一个特点但是，汇率变化使智利新加坡在他们特定时期和幅度内经历了升值压力即使再灵活的官方政策也会限制汇率变化的：比如韩国在1990年采用的“市场平均汇率体系”，即天天的汇率变动都限制在一个特定幅度内许多这样的钉住汇率制在1997和1998年亚洲和俄罗斯金融危机后都崩溃了但有一个例外，钉住制度在中国大陆以及其香港地区仍然维持，而马来西亚在1998年又回到固定汇率制

浮动汇率制下的干预

20世纪90年代后半期，自从钉住汇率制崩溃以来，许多国家转向以监测通胀为目标的浮动汇率制近年来对外汇市场干预的明显减少反映了货币当局对汇率波动率更大的容忍度原因之一就是一些国家和地区现在对汇率波动更有弹回性改善的宏观经济政策和政策可信性在短期已经使汇率波动到通胀发生的可能性减少同时，货币失谐已减少，这也减少了货币贬值所导致的金融部门职能削减和产量的急剧缩小程度原因之二是因为浮动制有其优点，它能防止汇率高估，也可以帮助稳定资本流

虽然在浮动汇率制下，对干预的依靠显得日趋减少，但政策制定者不是完全对汇率的波动性听之任之干预会部分地反映一国和地区保持对其宏观经济或金融稳定性的愿望例如，2002年巴西货币的忽然贬值是随通胀上升紧跟而来的，这就要求提高通胀的目标新兴外汇市场也更倾向赌博式的单方决策和不稳定性，因为他们势单力薄，会受制于高度的不确定性和信息不对称与此相应，许多国家把外汇市场深度缺失当作干预背后的一个重要因素原则上，外部平衡在浮动制下该会更缺少关注但是实际上，如下所述，它看上去像干预的一个重要原因

对外汇储备量的影响

在外汇市场上，央行操作的另一个目的是影响外汇储备量许多央行试图积累外汇储备的政策或多或少是因为许多亚洲国家从20世纪90年代后期金融危机开始的，其他的一些试图减少增长或储备水平以下三种因素可以指导干预工具的标准和选择，调节外汇储备量：汇率影响市场友好度成本和收益

所以，央行对外汇市场的干预是为了实现一系列宏观经济目标，如控制通胀维持竞争或维护金融稳定性然而，干预的特定目的很有可能随经济和金融发展水平而变化各国央行在发展的早期阶段通常通过干预支持其固定汇率制，更有可能作为“做市者”的角色，为欠发达的汇市提供流动性因而，央行进入外汇市场为了防止市场过度辐射或者减慢汇率调整速度，同时，在金融压力下提供流动性，还有就是控制外汇储备量，或者为积累干预所需的硬通货，或者为减少运输成本而减少储备等

三外汇市场干预的方法和策略

据IMF道，2001年在对许多发展中国家和新兴市场国家和地区的调查中，将近有82%的干预是针对现货市场的主要原因是现货市场的流动性最大另外，在对不同外汇干预方法的调查中有一个特点引人注目，即对多大的透明度是最好的这个问题有着截然不同的观点一些央行相信透明度会带来更大的效率，但另一些则相反实际上，央行不时地关注透明度问题是为了减少它们对汇率的影响当存在投机性攻击的风险和使用指令流渠道时，央行大多会考虑使用非透明度的干预Canales-Krijlenko的调查表明将近半数的发展中和转型国家的央行在干预时并不公开对外公布干预时金融工具的选择是现货外汇交易，而远期衍生物和货币间债务工具这些很少使用在大多数市场中，央行通常用电话与做市者直接交易或通过经纪人服务机构与经纪人顾客直接交易这种情况下，经纪人所喊的价即为央行所接受的价，或者调整价格以刺激做市者触到该价格在许多国家，电子经纪商与做市者通过电子交易平台进行交易这些都要求央行公开在市场上进行假如短时间内不能对参与者公开，则可以使用其他类型的干预方法如与大的商业银行作为机构，然后与做市者进行交易，在特定价格限制下，使交易达到特定量在国际清算银行的调查中，并没有任何特定的交易方法占据主导交易安排的选择很大程度上依靠于市场上所用的技术，尤其对那些能提供最多信息和先于其它选择的最大流动性的技术关于透明度的问题，大多数央行表明偏好“匿名”，这也表明在非市场交易中他们有时将直接与大公司进行交易当外汇储备量增加不影响汇率时，需要频繁的但小规模干预;若影响汇率时，则需要大的而非频繁的干预

新兴市场国家和地区的央行所部署的技术和方法很明显比发达国家过去三十年的干预方法要广泛的多这尤其体现在三个方面：直接控制的使用;通过拍卖出售期货合约;外汇债务单位或指数化作为补充工具的使用但是大多数的干预还是采用传统的方法，即对大规模市场中占主导地位的且最具流动变现的部分的现货交易

四我国央行对外汇市场干预存在的问题及建议

我国外汇市场是不完全的市场这主要表现在：一方面央行作为市场供求最后差额的承担者和风险的最后承担者处于市场的中心地位，不管政策是否需要，它都要被动无条件的承担被动的外汇市场干预是通过增减外汇储备来实现的，由此导致了被动的货币政策，影响了国内货币政策的独立性而且，央行被动地介入外汇市场平衡其供需，会使其在未有充分升值的非均衡的汇率水平上结清，外汇市场的出清转变为央行干预下的人为平衡，无法反映市场的真实供求状况被动参与外汇买卖，也会导致基础货币投放出现较大的波动另一方面，央行的调控集中在外汇即期市场，外汇同业拆借市场和远期等交易手段则没有得到充分发展，而后者却不会像即期交易那样导致本外币的直接转化，对国内货币供给量的冲击很小，可减少稳定汇率和国内货币政策目标的冲突另外，我国央行的冲销干预手段持续时间长干预规模大，在进行外汇干预时稳定汇率的倾向十分明显所以，我国应大力发展外汇市场，扩大外汇市场的规模，以及制定或修改相关的配套制度

首先，应当继续积极推进人民币资本项目可兑换，在综合考虑各相关因素的基础上，确定人民币汇率在合理区间范围内波动完善外汇账户治理和银行结售汇体制，逐步放松经常项目外汇账户开立使用的限制，积极推动强制结汇向意愿结汇的转变这样才可能使中心银行摆脱在外汇市场的被动地位，将外汇储备和汇率政策作为宏观调控的有效手段，加快外汇市场建设其次，由于目前我国央行的调控工具主要集中在即期交易，外汇远期货币互换等交易手段没有得到充分的发展，需要开发和培育新的调控工具另外，还需要进一步扩大外汇市场主体的参与范围，放宽对交易中心会员持汇规模的限制，丰富外汇交易的内容和品种最后，从世界范围内看，国际上已经有利用扩大汇率浮动范围以对付游资冲击的先例，而且干预外汇及维护汇率稳定的成本也会变得越来越高我国应适应国际金融形势的变化，适时地扩大人民币汇率的波动幅度

参考文献：

Canales-Kriljenko，JI：“Foreignexchangeinterventionindevelopingandtransitioneconomiesresultsofasurvey”IMFWorkingPaper03/9May.

RamonMoreno：“Motivesforintervention”，BISWorkingPapersNo.24b.

第12篇

关键词：人民币；汇制改革；金融配套

作者简介：曹垂龙(1966―)，男，广西大学国际金融学院副教授，主要研究金融市场及金融体制改革。

中图分类号：F830

文献标识码：A

文章编号：1006―1096(2006)05-0142-04

收稿日期：2006-05-07

一、人民币汇制改革的核心内容及新汇制实行以来的表现

2005年人民币汇制改革的核心内容主要有：一是自2005年7月21日起，人民币不再盯住单一美元，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度；二是人民币对美元升值2％；三是适当扩大汇率浮动区间，人民币兑美元汇率允许日波幅为上下浮动0．3％。2005年9月23日央行还扩大了人民币与非美元货币汇率的浮动区间，由1．5％扩大到3％。

图1显示了人民币汇制改革九个月以来人民币汇率的基本走势，基本呈现“大涨小跌”的缓慢盘升走势的特点：(1)稳中有升。九个月以来人民币对美元汇率与改革时的初始值1美元兑人民币8．11元相比，在2005年7月22日～2006年4月28日的191个交易口中，有189个交易日高于8．11，从月平均汇率值和汇改后人民币汇率走势图来看，人民币汇率也显示在不断缓慢攀升；(2)汇率弹性开始凸现。人民币对美元汇率最高为2006年4月10日的8．0040，与改革时的初始值8．11对比升1．32％，最低为2005年7月27日的8．1128，贬值0．04％，累计波幅为1．34％；交易日之间也有升有降，即双向浮动，如：对美元，与上一个交易日对比，在191个交易日中有117个交易日人民币上浮：74个交易日下浮；(3)中国人民银行网站公布的2005年7月21日～2006年4月28日人民币汇率交易中间价等有关资料还显示，人民币对欧元、日元等非美元货币的波幅远大于人民币对美元的波幅，如：对日元汇率，与2005年7月21日的100日元兑人民币7．3664元相比，最高为2005年12月5日的6．6565，升幅为10．66％，最低为2005年8月16日的7．4297，贬值0．85％，累计波幅为11．51％7对欧元，与2005年7月21日的10．0641元相比，最高为2005年11月17日的9．4406，升6．6％，最低为2005年9月5日的10．1427，贬值0；77％，累计波幅为7．37％。

可见，人民币新汇制已开始发挥作用，其弹性开始显现。然而，伴随其弹性的凸现，随之而来的是外汇风险问题。国外的实践证明，在当今汇率易变、频变的牙买加体制和金融自由化、国际化趋势以及国际游资数以万亿计的大背景下，浮动汇率制的良性运行，必须要有健全的、行之有效的资本市场、外汇市场和良好的宏观金融监管体系等等之相匹配。我国的金融相对滞后，尚存在不少影响新汇制有效运行的因素，为了新汇制能够健康有效地运行，除了加快相关领域的金融改革和金融创新外别无选择。

二、关于人民币汇制改革的配套金融改革与金融创新要求

(一)加快即期外汇市场发展和金融创新的要求

国内外的实践证明，具备完善的外汇市场是实行浮动汇率制的重要基础。人民币新汇制――管理浮动汇率制，其最终目标是要实现汇率的短期相对稳定和长期的趋向于均衡汇率，这就需要通过一个有弹性、有深度、有广度、有效率、市场化程度高的外汇市场作为平台来发现均衡汇率。即期外汇市场是一个国家外汇市场的基础市场，是远期外汇市场发展的基础。目前，我国的即期外汇市场还非常落后：仍没有完全改变强制结售汇制，外汇市场交易量小(见表1)；交易主体少而种类严重不全；交易品种稀少且畸形集中(美元交易通常占外汇交易量的98％左右)；市场缺乏深度和广度、市场流动性和交易效率低等等。

可见，人民币汇率机制改革对我国即期外汇市场的发展和相应的金融创新提出了迫切要求：

1．进一步改革结售汇率制，加快推进意愿结汇制进程的要求。强制结售汇，实际上扭曲了外汇市场的供求关系，人为放大了供应而抑制了需求。虽然外汇管理局己于2005年8月2日扩大了企业外汇留成比例(从原来的30％至50％扩大到50％至80％)，但还必须进一步加大改革力度，包括进一步扩大企业外汇留成比例和放宽对银行结售汇周转头寸和自身结售汇的管理等等，稳步推荐无实需背景金融交易，即意愿结汇制的进程。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。

2．进一步扩大交易主体的数量和种类的要求。汇改后，央行已迈出了实质性的一步，2005年8月决定扩大了即期外汇市场主体，允许非银行金融机构和大型非金融企业入场。我们还可以探讨建立外汇经纪人制度、允许QFII参与和吸引更多的做市商入场等等，以增加外汇市场的深度和广度，提高市场流动性和效率。

3。交易方式进一步创新的要求。要积极发展无形市场，即场外交易(OTC)；积极推进做市商制度，进一步扩大做市商的数量；扩大市场主体自行定价权限，允许金融机构自由选择交易模式。逐步形成银行间市场与零售市场、报价机制与询价机制、交易所市场与场外市场并存的市场结构和交易方式，以提高市场流动性和效率。

(二)加快远期外汇市场发展与金融创新的要求

汇改前人民币实质上是实行盯住汇率制，汇率变动的风险是通过央行的干预化解的。央行的这种被动的、被迫的干预，其代价非常昂贵，往往以其货币政策的效率和国内经济目标的牺牲为代价，等于汇率变动的风险全部由国家来承担。2002年以来至汇改前，央行要同时兼顾外汇市场和货币市场两大市场的平衡的两难，就是很好的例证。

新汇制是管理浮动汇率制，其运行九个月表现，也说明了新汇制的弹性正逐步显现，如果没有健全的远期外汇市场等规避汇率风险的金融市场来保驾护航，我国从事国际经贸活动的市商随时都会处于汇率变动的风头浪尖之上。一个有活力的远期外汇市场，是实行浮动汇率制的“避风港”，而目前，我国的远期外汇市场还很不健全，可提供的避险途径和效率还非常有限：从银行间远期外汇市场来看，不但市场主体少、交易量少，而且品种稀缺，只有人民币／外币远期交易和掉期交易；从零售市场(远期结售汇市场)来看，缺乏市场竞争因素，买卖差价过大(市场缺乏宽度)，避险成本较高，也没有其他的诸如外汇期货、期权市场以供涉外市商避险选择。可见，这与新汇制对外汇市场避险功能的高要求极不相符，要想使新汇制健康有效地运行，必须加快推进远期外汇市场建设的进程。

汇改后不久，即2005年8月，央行已出台了一些加快发展远期外汇市场的有关决定和改革创新，如：扩大外汇银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务；开办银行间远期外汇交易，并引入询价交易方式等等。然而，一个行之有效的、健全的远期外汇市场的建设，尚有许多关键问题有待解决：除了要解决诸如即期外汇市场所要解决的交易主体数量和种类的扩大、交易和监管方式的创新等问题外，重点还必须解决交易品种稀缺，即金融工具的创新问题(包括工具种类及其创新次序)。应采取先简单后复杂，先易后难，先风险小的、后风险大的原则，精心设计我国远期外汇交易品种的创新次序，如：先发展远期外汇和掉期交易，后发展外币期货、期权和期择交易；先人民币与外币，后外币与外币间业务；先掉期后互换；先常规的，后复杂的(如复合期权、后付期权、选择期权、混合期权)等等，以确保我国远期外汇市场健康、快速、有序地发展。

(三)全面推进利率市场化的要求

利率具备弹性是浮动汇率制有效运行的又一重要基础。具备弹性的利率机制，具有调节汇率、打击投机性资金对汇率冲击的作用：在利率实行市场化的情况下，当外汇市场出现超常供应，即供大于求时，可以调低利率，使资金从货币市场转到外汇市场，增加本币的供应，或者说当外资出现超常流入，资金供应的增加就会使利率下浮，进而使外资流入减少，从而消除外汇下降、本币上浮的压力；反之，则调高利率，使资金流向货币市场，或者说减少资金的流出，减少对外汇的需求，从而消除外汇上浮、本币贬值的压力。同时，也只有在利率实现市场化以后，利率才是资金供求的真实反映，两种货币的利率差异才能作为计算其远期升(贴)水的依据。

我国利率市场化程度仍较低。我国利率市场化的进程虽已取得了一些进展，如：对外币利率初步实现了市场化，并且央行已于2004年10月取消了对人民币存款利率下线和贷款利率上线的限制，但是，严格来说，我国尚未真正实行利率市场化，目前绝大多数利率还是由央行决定(杨如彦，2005)。只有解决了诸如基准利率、利率市场化定价、市场化利率结构和传导机制、利率风险防范机制等核心问题，利率机制才能真正发挥作用。可见，人民币汇制改革推出后，客观上提出了加快我国利率市场化的迫切要求，必须进一步加大改革和金融创新的的步伐：

1．建设合理的市场化利率体系的要求。首先必须解决基准利率(即央行利率)问题，基准利率是整个利率体系的核心，只有解决了基准利率，中央银行才能实现间接调控利率。考虑到我国目前再贴现和再贷款的市场规模较小的实际情况，现阶段选择国债利率和银行间同业拆借利率作为基准利率较为合适。其次，要培养商业银行的利率定价和利率风险的判断能力，构建合理的市场利率(商业银行利率)体系，要能充分体现出市场化的利率期限结构、信用风险结构等等，形成合理的、高效的市场化利率传导机制。

2．加大利率风险规避工具的创新力度的要求。2005年6月央行推出了人民币第一个衍生工具――银行间债券远期交易，对于利率风险的规避具有很强的现实意义。今后还要提高商业银行的创新能力和权限，进一步加大利率风险规避工具的创新力度，不断增加避险工具的种类(如远期利率协定、利率期货、利率期权、利率互换、货币互换等等)和规模，以拓宽利率风险的避险途径，提高避险效率。

(四)进一步完善与发展我国资本市场的要求

按照“原罪(OriginalSin)”理论，一国资本市场越不完善就越不容易实行浮动汇率制。“原罪论”认为，一国资本市场越完善、越发达，本国的企业就越容易通过诸如发行本币债券获得本币融资，可尽量避免使用外币债务，以减少其外汇风险。或者说一个健全的、行之有效的资本市场的缺位，这就使得其企业难以做到债务在期限和币种上的有效匹配以规避汇率风脸，是导致发展中国家“浮动恐惧”的主要原因之一。我国的资本市场还极不完善，尤其缺乏一个健全的债券市场，表现为：一是直接融资市场发展缓慢，在整个融资结构中直接融资比重过低，如：我国2003年主要融资种类共融资35276亿元，而直接融资只占15．1％(冯光华，2005)；二是在直接融资中，企业债券市场发展又特别严重滞后，根据《2005中国统计年鉴》，2004年我国共发行国内有价证券12314．5亿元，而企业债券只有327亿元，仅占当年国内有价证券发行量2．66％。健全和完善我国债券市场对进一步完善和发展我国的资本市场意义重大。2004年以来央行虽然在促进我国债券市场的健康发展方面做了许多艰苦的努力：首先，支持商业银行发行次级债券以补充资本金；其次，又于2005年5月成功推出了企业短期融资券，并在银行间债券市场上市流通，使我国短期直接融资市场的建设迈出坚实的一步。然而，我国债券市场落后的局面仍没有改变，只有国债(含政策性金融债券)市场、短期融资券市场、企业债券市场三管齐下、并驾齐驱，才能确保我国债券市场的宽度和厚度。可见，人民币新汇制同样对我国资本市场尤其是企业债券市场的改革与发展也提出了迫切的要求。

1．加大创新力度，提速发展企业债券市场的要求。要创新监管，完善企业债券市场的运行机制，推进企业债券市场的发行管理由“审批制”转向“核准制”，把企业债券谁能发行，发行多少等的决定权交给市场；改革和完善企业债担保机制，取消强制性担保；培育信用评级中介机构，完善企业债信用评级制度，建立债权人监控下的企业债信用评级机制；规范企业债券发行主体的信息披露制度，建立信息披露质询机制，取消发行利率管制，建立健全企业债券的市场化定价机制，促进企业债发行市场化运作等等。

2．继续按市场化运作，加快短期融资券的发行。2005年5月推出的短期融资券市场，对于拓宽我国金融市场的宽度和厚度具有里程碑的意义，但只是刚刚起步，应加快发展速度。建议加快我国企业信用等级的评价，并允许企业运用信用增级进入发行市场，不断为短期融资券市场注入新的血液，并同时积极试点资产支持融资券的发行和交易。

3．培育机构投资者，扩大投资者群体，积极推行做市商制度。要发展我国债券市场，必须大力培育机构投姿者，诸如：保险公司、商业银行、养老基金等。我们还可以探讨积极推行做市商制度和让更多的QFII入市；也可以设立更多的基金，通过基金吸引个人投资者间接人场等等，以扩大市场规模，提高市场流动性和效率。

(五)加快人民币国际化进程的要求

实践证明，凡是能够有效控制汇率浮动的国家，其进出口中本币的使用一般都占据较大的比率(见表2)和在国际金融市场能借到以本币为面值的“外国贷款”(或“国际债券”)。“原罪论”还认为，发展中国家的“浮动恐惧”来源于本币的非国际化，因为他们的银行和企业根本无法做到在国际贸易中使用本币计价，更无法做到在国际金融市场上借到本国货币

(丁剑平，2003)。可见，人民币汇制改革提出了加快人民币国际化的迫切要求，必须稳步推进人民币的国际化进程：

1．进一步扩大人民币在经常项目中的使用成果。首先，要扩大人民币在周边国家及港澳地区的使用。近年来，人民币在周边国家及港澳地区的数量不断增加(见表3)，央行已分别于2003、2004年就香港和澳门的人民币回流做了安排，并于2005年11月1日扩大了为香港银行办理人民币业务提供平盘及清算安排的范围，但还要尽快解决滞留在周边国家的人民币回流问题，并推动与周边国家及港澳的贸易中更广泛使用人民币，使人民币尽快成为区域性国际货币；其次，要加大人民币在我国对外经济援助中的计价结算。

2．逐步放松外汇管制，渐进式实现人民币资本与金融项目下的可兑换。一国货币的国际地位和国际化程度，必然要同该国的经济实力和金融的发展水平相适应，我国资本与金融项目的对外开放和可兑换只能采取渐进式模式：首先实现长期资本的自由流动和可兑换，然后再实现短期资本的自由进入与可兑换；最后再实现短期资本自由流出和人民币资本与金融项目的完全可兑换。

3.加强境内外汇市场与人民币境外离岸市场(NDF、NDO等)的联系与沟通，通过离岸市场逐步扩大人民币的国际影响和国际信用。

(六)提高微观市场主体的抗风险能力的要求

人民币新汇制对银行也提出了新的改革要求，要求商业银行正确处理好金融服务与防范风险的关系。商业银行要不断增强自身的汇率风险和利率风险的防范意识，并时刻关注由汇率机制改革所引发的我国整个金融市场的深化和改革，对商业银行业务、收益和风险的影响，不断提高对风险的判断和规避水平，进一步完善风险管理体系，以提高其整个经营水平。同时，还要不断提高金融服务意识和服务质量，增强金融工具的设计、定价和创新能力，加大金融衍生工具的创新力度，不断推出适应市场需求的外汇避险产品，拓宽企业避险途径和渠道。

此次汇制改革同时使人民币升值2％。从图表1和表1来看，人民币汇率近期仍会稳中有升，而且新汇制的弹性也逐步显现，交易日间也有升有降，会对进出口带来外汇风险，这要求进出口企业不断提高风险意识，密切关注汇率波动，并充分利用金融市场和避险工具来规避汇率风险，同时还应该加强管理，降低成本，促进产品升级换代，实现从“粗放型”出口向“集约型”出口转变，以减少人民币升值的负面影响。

(七)进一步提高金融监管水平、监管质量的要求

表4显示的20世纪末的大量资金外逃和进入本世纪以来的国际热钱的大量入境，均说明我国资本金融帐户的监管质量有待提高。新汇制为管理浮动汇率制，大量的国际间短期资本的流动，将会直接影响汇率的稳定。因此，新汇制对我国资本金融帐户的监管提出了更高的要求。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。

此外，伴随人民币汇制改革和利率市场化的稳步推进，将会有力地促进我国经济的市场化进程。新汇制对我国的整个金融监管的水平、质量和方式也提出了更高、更新的要求，要改变过去的过度行政、高成本、低效率的监管方式，从以直接监管为主向以间接监管为主转变。各国监管实践证明，市场主体的自律监管是各金融市场监管的核心和基础。在监管当中，首要的是交易主体的自控约束，然后是行业自律、社会监管以及政府外部监管。政府监管要以合规经营和强化风险的控制为主要内容，以不影响金融企业的自主创新能力和向客户充分披露风险为限。例如在金融创新方面，现阶段我国外汇市场、债券市场、货币市场等的监管部门主要应将重点放在制度建设(包括从国外移植)，健全法规和对市场的辅导性培育方面，至于金融产品的设计、创新、定价等应交给商业银行等市场主体。又如，央行对外汇市场的干预和对人民币汇率的监控也有待改进。有数据证明，近几年来，银行间外汇市场几乎只由央行一家造市，其交易额几乎占全部交易的70％以上，今后，除了要积极推行做市商制度外，还可建立外汇平准基金，由外汇平准基金入市对外汇市场的超额外汇供求进行吞吐，可较好地避免央行入市造成基础货币量的变化，对货币政策产生负面影响；过去对人民币汇率的监控，也过分强调汇率的短期稳定，而忽略了汇率的长期均衡，今后要兼顾短期的相对稳定与长期的趋向于均衡汇率，并同时加强预警系统和预警机制的建设，以防范风险与危机于未然。

三、结语

第13篇

基金项目：国家社科基金重大项目(10ZD&054)。

作者简介：钟阳(1982―)，女，满族，黑龙江哈尔滨人，吉林大学经济学院博士研究生，主要从事国际金融研究；丁一兵(1973―)，男，湖北武汉人，吉林大学经济学院教授，博士生导师，主要从事世界经济、国际金融研究；何彬(1979一)，男，云南昆明人，吉林大学国有经济研究中心博士，主要从事应用计量经济学、公共经济学研究。

中图分类号：F821.0

文献标识码：A

文章编号：i006―1096(2012102-0070―05

第14篇

    那么,这些新举措究竟给我国外汇市场带来什么变化?新的制度对人民币汇率产生多大影响?……带着这些问题,人民银行新闻发言人接受了记者的采访。

    新方式适应外汇市场新变化

    这位发言人称,2005年7月21日人民币汇率形成机制改革实施后,人民银行于每个工作日闭市后公布当日银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的收盘价,作为下一个工作日该货币对人民币交易的中间价格。从1月4日起,银行间即期询价外汇交易推出。银行间外汇市场交易主体可自主选择OTC方式与撮合方式,进行即期外汇交易。

    交易方式的多样化决定了银行间撮合市场收盘价不再具有广泛的代表性。在新的市场框架下,做市商将成为银行间外汇市场流动性的主要提供者和市场风险分散的主渠道,做市商通过OTC方式、撮合方式及柜台交易方式使外汇市场形成统一联动的价格传导机制。外汇市场做市商作为联结外汇市场各组成部分的枢纽,其报价集中反映了外汇市场供求的变化。适应新的外汇市场结构和价格传导机制,参考国际金融市场确定基准汇率、利率的常用做法,人民银行决定改进人民币汇率中间价的形成方式。

    新人民币汇率中间价如何形成

    自1月4日起,人民银行授权中国外汇交易中心于每个工作日上午9时15分对外公布当日人民币对美元、欧元、日元和港币汇率中间价,作为当日银行间即期外汇市场(含OTC方式和撮合方式)以及银行柜台交易汇率的中间价。

    人民币兑美元汇率中间价的形成方式是:中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向所有银行间外汇市场做市商询价,并将全部做市商报价作为人民币兑美元汇率中间价的计算样本,去掉最高和最低报价后,将剩余做市商报价加权平均,得到当日人民币兑美元汇率中间价,权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。

    人民币兑欧元、日元和港币汇率中间价由中国外汇交易中心分别根据当日人民币兑美元汇率中间价与上午9时国际外汇市场欧元、日元和港币兑美元汇率套算确定。

    人民币汇率的浮动区间管理规定不变

    人民币汇率中间价的形成方式改进后,银行间即期外汇市场上人民币对美元等货币交易价的浮动幅度和银行对客户美元挂牌汇价价差幅度仍按现行规定执行。即:每日银行间即期外汇市场人民币对美元交易价在中国外汇交易中心公布的人民币对美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动,人民币对欧元、日元、港币等非美元货币交易价在中国外汇交易中心公布的非美元货币交易中间价上下3%的幅度内浮动。银行对客户美元现汇挂牌汇价实行最大买卖价差不得超过中国外汇交易中心公布交易中间价的1%的非对称性管理,只要现汇卖出价与买入价之差不超过当日交易中间价的1%、且卖出价与买入价形成的区间包含当日交易中间价即可;银行对客户美元现钞卖出价与买入价之差不得超过交易中间价的4%。银行可在规定价差幅度内自行调整当日美元挂牌价格。

    新形成方式不会导致人民币汇率大幅波动

    在新的中间价形成方式下,人民币汇率会不会出现大幅波动?对这一问题,央行发言人表示,新的人民币汇率中间价的形成方式仅仅改变了中间价的生成方式,银行间即期外汇市场人民币对美元等货币交易价的浮动幅度和银行对客户美元挂牌汇价价差幅度仍按现行规定执行,人民币汇率不会出现大幅波动。

    首先,2005年7月21日人民币汇率形成机制改革后,人民币不再盯住任何一种单一货币,而是以市场供求为基础,参考一篮子汇率进行调节。国际市场主要货币汇率的相互变动,客观上减少了人民币汇率的波动性。

    其次,银行间外汇市场做市商的主要职责是为市场提供流动性,做市商制度的推出,在一定程度上建立了外汇市场供求的自调节机制,有利于避免外汇市场价格的过度波动。

    第三,随着汇率等经济杠杆在资源配置中的基础性作用不断增强,外汇供求关系进一步理顺,国际收支调节机制逐步建立健全,国际收支会趋于基本平衡,从而为人民币汇率稳定奠定了坚实的经济基础。

    第四,国家将继续积极协调好宏观经济政策,稳步推进各项改革,为人民币汇率稳定提供良好的政策环境。

    最后,人民银行将努力提高调控水平,改进外汇管理,保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。

    新机制带来四大好处

    央行称,在银行间即期外汇市场引入OTC方式、改进人民币汇率中间价的形成方式有四大好处:

    一是有利于建立多种交易方式并存、分层有序的外汇市场体系和联动的汇率传导机制,促进外汇市场的纵深化发展,为完善人民币汇率形成机制奠定坚实的市场基础。

    二是有利于在新的市场结构下提高人民币汇率中间价的代表性。做市商向中国外汇交易中心的报价反映了做市商当日预期的结售汇和做市头寸及其对国际外汇市场走势的判断,因此以报价为基础公布当日外汇市场人民币汇率中间价,有利于进一步体现人民币汇率以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的规律。

第15篇

［关键词］利率平价；汇率；利率；资本流动

［中图分类号］F740.3 ［文献标识码］A ［文章编号］1005-6432（2011）1-0058-02

1 利率平价理论的发展

(1)古典利率平价理论。利率平价理论是凯恩斯于1923年在《货币改革论》里最先提出的。凯恩斯认为投资者可以选择在国内投资,也可以选择在国外投资。在假设汇率固定的前提下,当国外投资的预期收益率高于本国投资的预期收益率时,投资者会将资金投向国外,这样就产生了国际间的资本流动。此时我们把汇率固定的假设取消,就可以得出一个结论：远期汇率的决定和两国的利率差异存在关联性。后来的研究者将该理论进一步发展,按照投资者是否在远期交易,通过套期保值来规避风险将其分为有抛补的和无抛补的利率平价理论。

在有抛补的利率平价理论中,投资者在即期交易的同时,还在远期外汇市场上进行套期保值交易以规避风险。这样,可以得出：投资者的投资取决于本国和外国投资收益的差别,即套利的存在将使得两国的投资差别不复存在。

在无抛补的利率平价理论中,投资者不进行远期交易以规避风险,其根据未来汇率的预期变化来计算预期的收益,在承担一定的风险情况下进行投资。此时可以得出：预期的汇率远期变化等于反映了两国间利率差异。如果本国利率高于外国利率,则表明市场预期本币将在远期贬值。

(2)现代利率平价理论。从以上对古典利率平价理论的介绍中,我们可以发现在其中隐含着若干假设条件：①国际间资本的自由流动；②套利交易中不存在交易成本；③套利所需资金的供给弹性无穷大；④金融市场的有效性。由于这若干的假定前提的存在使得它和现实经济的结果有很大偏差,这也使得该理论有很大的改进空间。后来的研究者们将这些前提中的一个或者几个放宽,从而得出了一些新的更贴近现实经济的结论。

从存在交易成本和套利资金有限的角度出发,区别于古典理论中存在的使得套利无利可图的某一个远期汇率,研究者们认为远期汇率存在一个使得套利无利可图的区间,这个区间对套利者来说毫无诱惑力。而且交易成本越大,区间就越宽。交易成本的引入,修正了均衡条件下的利率平价,但是并没有改变利率平价纯粹套利活动决定远期汇率的基本观点。

2 中国汇率和利率关系的现状

(1)汇率。从1994年起,我国就一直实施有管理的浮动汇率政策。2005年,我国将原来单一的钉住美元的固定汇率制改为参考“一篮子”货币价格,以市场价格为基础的有管理的富有弹性的浮动汇率制。在货币政策的独立性、汇率浮动和资本完全流动这三个目标中,我国选择了货币政策的独立性和汇率浮动。同时适当放宽资本项目可兑换性。不过值得一提的是,我国目前的浮动汇率是有管制的浮动。央行在其中扮演了造市者和交易者的双重角色,这使得我国的汇率制度有固定汇率制度的某些特征。

(2)利率。我国利率市场化遵循着先外币,后本币；先贷款,后存款；先长期、大额,后短期、小额的原则。在提高了经济主体敏感性、资本市场运行效率和货币市场交易规模的同时也面临着很多问题,包括：利率机制缺少灵活性；货币市场利率和资本市场利率协调性不强；利率化改革不彻底等。

(3)利率和汇率联动。根据利率平价理论,我们知道利率和汇率之间存在相互关系。具体表现为当一国的利率水平过高时,就会吸引国际资本进入,这会导致即期汇率的上升,在有抛补的情况下,会导致远期汇率的下降。在一段时间的相互作用后,汇率水平和利率水平会达到一个均衡状态。

而针对中国这些年实际的利率水平和汇率水平的分析表明,如上所说的利率平价理论并不能很好地成立。

从上表可以很明显地看到当1996年和1997年利率水平变化较大时,即期汇率的变化却很小。这就对利率平价理论在实际中的应用产生了挑战。在下文中,笔者考虑了若干可能的原因和相关的政策建议。

3 利率平价理论在中国失灵的原因分析

(1)国际间资本流动的管制。利率平价理论的成立要求国际间资本可以充分地自由流动。这一条件在现实世界里几乎是不可能实现的。具体到我国的情况,相对于金融自由化的国家而言,我国的资本管制是相当严格的。这就加大了套取利率差异的资本流动的成本,使得国际游资对我国利率变化的反应相当迟缓,也就延长了利率平价理论作用的时间。

总之,因为在“不可能三角”中,我国选择的是货币政策的独立性和汇率弹性,这就不可避免地导致了国际间资本的有限流动。拉长了利率平价理论作用的过程。

(2)外汇市场的不完善。外汇市场高度发达,有众多的参与者,汇率变化的灵活,市场信息的充分传播进而导致消除无成本套利机会是利率平价理论成立的另一个重要前提。

一方面,我国目前的外汇市场无论在广度上还是深度上都不能称之为发达。这具体表现在我国远期外汇市场交易不活跃,市场参与者少,金融工具和外汇产品单一以及缺乏理性的市场参与者。如此不发达的外汇市场使得无成本套利的机会长期存在,从而导致了利率平价理论作用时间的延长。另一方面,央行从稳定汇率的角度对外汇市场实施干预。这样就使得外汇市场上形成的人民币汇率实际上反映的是央行对汇率水平的意愿。这就导致了汇率变动和外汇市场上的真实联系被切断。人民币汇率的变化对国际间资本流动的反应比较迟缓,这也人为地拉长了利率平价理论作用的时间。

(3)利率管制较为严格。我国一直实行严格的利率管制政策。由中国人民银行确定的基准利率和由货币市场供求决定的存贷款利率(该利率波动范围受到中国人民银行的管制)构成了中国的利率管理体制。在这种管理体制下,最明显的特征就是利率刚性。这在一定程度上保证了套利资本的利差收益的稳定,引发了国际间资本的单向流动,从客观上也延缓了利率平价理论的作用过程。

(4)汇率的相对刚性。在利率平价理论中,外汇交易者们在追逐各国之间的利息差额时,为了防范风险,一般会对交易进行套期保值。结果会导致利率高的国家的即期汇率升高,远期汇率降低。利率低的国家则刚好相反。可以发现汇率的正常波动是利率平价理论成立的重要条件。一旦某一国面临的是固定汇率或者相对刚性的汇率制度,利率平价理论就面临挑战。

从中国的情况来看,虽然2005年以后人民币汇率实行的是“有管理的浮动汇率制度”,但是从实际情况来看,我国的汇率制度具有固定汇率的特征。《中华人民共和国中国人民银行法》规定：保持币值稳定是中央银行货币政策的最终目标,所以人民币汇率的稳定也是央行的最终目标。实际上,央行也利用各种干预市场的手段实现了这一目标。这也是导致我国外汇储备居高不下的原因之一。目前有资料表明,每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价在人民银行公布的美元交易中间价上下3‰的幅度内浮动。这很明显地降低了套利资本的汇率风险,使得利率平价理论的现实不能发挥作用。

4 相关的政策建议

(1)逐步推进人民币资本项目自由化。资本项目的自由化,就是要消除国际收支平衡表中资本和金融账户下得到资本管制,以实现资本在国际间的自由流动。

在目前金融全球化的背景下,中国不可能长时期将自己置身于国际金融市场之外。不断推进资本的自由流动直至实现人民币的完全可兑换是中国外汇管理的重要目标之一。当然在这个过程中,我国要注意加强银行部门的风险管理。不可以一蹴而就,直接一步到位实现资本的完全自由流动,要有步骤、有条件地实现这一目标。

(2)加强外汇市场建设。在当前阶段,积极放宽标准,让更多的机构、企业甚至个人进入外汇市场,扩大交易主体数量,同时降低大机构集中易对外汇市场价格水平的垄断程度。

在放宽进入标准、扩大交易主体数量的同时,我国应该大力发展外汇即期市场,增加外汇市场交易品种。我国应逐步放宽人民币汇率日间波动幅度,让市场在定价中发挥更大的作用。同时,也应该增加市场上外汇交易的币种,满足各种不同客户的要求。更重要的是,我国需要重点发展外汇衍生品。中国的金融衍生品发展明显滞后,有资料表明,在全球国民生产总值排名前20的国家中,只有中国没有金融期货。中国必须加快发展金融衍生品市场这一高端领域。

(3)推进利率市场化改革。利率市场化要求利率水平由市场供求来决定,具体包括利率的决定、传导、结构和管理的市场化。目前虽然中国的利率市场化进程已经起航,但是由于尚处于起步阶段,所以实际上实行的仍然是利率管制制度,利率的管制也是中国金融衍生品发展缓慢的原因之一。

在利率市场化的进程中,笔者建议应该从央行的基准利率、商业银行的贷款利率和货币市场上的同业拆借市场利率着手,逐步实现利率的市场化。

(4)放宽汇率波动幅度。在以前,由于我国宏观经济对汇率波动的承受能力不强,所以我国一直强调外汇汇率的稳定,实行人民币小幅波动。在汇改之后,人民币兑美元的汇率不断攀高,但是并没有出现理论上应有的通货紧缩,我国的CPI指数反而不断升高,这说明市场可以承受更大程度上的人民币升值。

放宽人民币波动范围,使得市场汇率变化更加市场化。这样可以有效加大国际间资本流动的汇率风险,可以有效削弱投机性国际资本的不断涌入,使得利率平价理论的作用更加明显。

参考文献: