投资银行前景范文

前言：我们精心挑选了数篇优质投资银行前景文章，供您阅读参考。期待这些文章能为您带来启发，助您在写作的道路上更上一层楼。

第1篇

一、A、B股价差形成的原因分析

为了分析A、B股价差形成的原因，我们从理论角度提出几种假说，并在此基础上做出实证验证。

第一、流动性差异假说，我们认为对股票溢价最简单的解释是流动性假说，结合该假说，我们考虑中国股市的情况是，相对于B股，A股存在溢价，反映了相对于交易不甚活跃的B股，A股有着更低的交易成本和更高的流动性。这种溢价现象的存在并不要求，国内投资者或国外投资者有不同的资产基础价值和不同的风险规避程度。

这种假说可以放在扩充的CAMP模型来考虑，考虑流动性风险，CAPM模型变为：R=Rf+β（Rm-Rf）+ω，其中ω为由于流动性成本存在投资者所要求的额外收益。从该模型来看，由于存在流动性成本（一般流动性越低，则成本越高），投资者必然要求更高的收益，从而对价格较低的股票才有需求。同时、相对于A股投资，B股投资的交易成本更高也是众所周知的事实。

我们也可以从实证角度来论证该假说，我们用同一公司A股价格与B股价格之比来反映A股溢价水平，用同一公司A股的月平均交易量和B股的月平均交易量来测量A、B股流动性差异。实证的结果是A、B股流动性差异显著地影响到他们的价差。B股相对于A股的流动性越低，则B股投资者就会承担额外的流动性成本，仅从这一点看，B股的投资者要求的收益必然要高于A股投资者所要求的收益，而收益和价格成负相关关系，所以A股相对于B股有更高的溢价。

第二、信息非对称假说，我们认为A、B股之间存在着显著的信息非对称，即A股投资者掌握的信息比B股投资者更多，由于存在较大的信息搜寻成本，所以，B股投资者要求的收益会更高，从而出现了B股价格存在较大的折扣现象。一般地，对于国外投资者来说，知名的大公司的信息往往容易获得，而知名大公司一般也在信息别注意其信息披露的准确性和及时性，从而给投资者一个好的印象。所以，我们可以预期规模大的知名公司或资本化比重较高的公司A、B股价格之差较一般公司来得小。这在我们的实证中得到了验证。

我们用公司的资本化规模（即流通实值）和A、B股价差的相关性来反映两类投资者之间的信息非对称程度，其中A、B股价格的相关性越强说明信息在A、B股之间传递的越快，非对称信息程度越弱。我们的实证结果支持信息非对称假说，即信息非对称显著地影响到了A、B股的价差，而且信息非对称程度越强，A、B股价差越大。

第三、需求价格弹性差异假说，A股相对于B股的溢价反映了国外投资者对B股的需求曲线较为水平，即弹性较大,而国内投资者对A股的需求曲线却有明显的向下倾斜的走势，即弹性较小。在中国股票市场，国内投资者的资产组合中A股占有重要地位，并且其他投资工具较少，所以国内投资者对A股的需求价格弹性较低，而国外投资者的资产组合中B股的份额并不高，而且他们的其他投资工具很多，所以国外投资者对中国B股的需求价格弹性较高。所以综合来看，A股的供给所面对的是需求弹性较低的需求者，而B股的供给面对的是需求弹性较高的需求者，从垄断差别定价的角度看，需求弹性较低的需求者须付出更高的价格，从而造成了A股的价格要高于B股的价格。许多学者在讨论一些新兴市场国家的限制性股权和非限制性股权价差的模型及实证结果都表明了这一假说的成立，即可观察的股票升水反映了非限制股权的供不应求。但是限于条件，我们的实证结果暂时无法验证这一假说，但从实际的观察看，该假说确实成立。版权所有

第四、投资理念差异假说，中国投资者的投资理念与国外投资者的投资理念存在明显的差异，从技术角度来解释，就是两者的风险规避系数不同。从现实情况来看，A股市场的投机性更强，这可以从极高的市盈率看出，所以A股投资者有着比B股投资者更低的风险规避系数，或者说前者更喜好风险。这样在获取相同收益的情况下，A股投资者愿意冒更大的风险，即表现为愿意接受更高的价格。

这一假说也得到了我们实证结果的验证。我们用公司净资产收益率和A、B股价差的回归关系来验证两类投资者的不同投资理念对A、B股价差的影响。实证的结果是，公司净资产收益率越高则A股溢价越低，即说明A股投资者相对与B股投资者对公司净资产收益率并不看重，正因为如此，才产生公司净资产收益率越高，A股价格变化不大，而B股价格会提高，从而使A股溢价降低。

第五、风险报酬差异假说，该假说源自于资本资产定价理论。在一个简单的折扣现金流模型中，国内投资者的资产溢价来自于相对于国外投资者而言的更高的预期现金流和更低的经过国内风险所调节的要求报酬率。假定A、B股支付相同的红利，国内和外投资者所面临的所的税和资本利得税没有过分的波动。我们将精力集中在导致不同要求报酬率水平的各种潜在风险因素。这些风险因素主要有A、B股投资者面临不同的汇率风险，政治风险以及不同的利率风险，由于这些不同的风险因素，可能存在国外投资者所面临的风险要高于国内投资者的情况，最终导致A、B股价差的产生。

二、B股市场投资前景预期

对于B股市场未来的发展方向，很多人认为A、B股市场合并是必然趋势，从而A、B股的价差会消失，不管他们的价格变化的方向如何，在A、B股市场间无风险套利机会总是存在的，最近投资者对B股投资的极大热情也反映了这一认识的广泛接受程度。我们不否认这一趋势的最终到来。但是证监会主席周小川近日说A、B股市场在未来5—10年内不会合并。看来A、B股市场分割状态暂时无法消除，那么A、B股之间的价差在B股市场对国内自然人开放的政策出台后如何变化，以及B股市场未来的投资前景如何，这是我们以下分析的重点。

第一、A、B股价差形成的原因没有消失，A、B股的价差也不会在短时间内消失。我们前面分析了A、B股价差形成的原因，据此，我们认为在B股市场对国内开放以后，A、B价差形成的因素会产生一定变化。这些变化主要有：B股的流动性会增加、投资者的需求弹性会变小、投资理念向A股投资者看齐，这些变化可能在一定程度上减少A、B股价差，而其他因素基本不会变化，比如信息非对称仍然存在，因为国内的自然人投资者也就是一般的散户投资者，他们对上市公司信息的获得并不见得比原来投资B股的国外投资者多；投资者所面临的风险差异也不会变动。所以，投资者应该正确认识到那些因素变化了，而那些因素没有变化以及他们对B股市场产生何影响，只有做到这点才能更理性的投资B股。

第二、在开放政策出台以后，对B股投资会有一过度反应过程，即在利好消息带动下，B股价格会有一急升态势，然后在更长期时间内，它的价格会回落到合理的价位之上。过度反映在很多股市都存在，我们认为B股开放对B股投资者来说是一重大利好消息，投资者对B股价格上升的预期形成了共识，加之股市各种消息的推波助澜，会刺激投资者纷纷投资B股，在短期内B股价格将一过度反应方式上升，但是长期内必有一定程度的回落。所以说投资者短期介入的风险很大。

第三、投资B的国外投资者可能增加。在政策出台以后，国内投资者会进入B股市场，从而会增加B股的流动性，这样，国外投资者会考虑到，在B股流动性提高之后会降低他们额外承担的流动性成本，所以会考虑进场。这样以来，B股市场受到国外股市以及国际经济环境变化的影响会加深。对于投资者来说，投资B股时，必须具备更宽广的眼光，既要认清国内经济环境也要了解国际经济环境。同时，国内投资理念也会受到国外投资者理念的影响，从而使得B股市场能更健康的发展。

第2篇

一、投资者关系管理的含义

有关投资者关系管理含义的界定和解释较多，全美投资者关系协会（NIRI，2001）对投资者关系的定义是：“投资者关系管理是指运用财经传播和营销的规则，通过管理向财经界和其他各界传播的信息内容和渠道，实现其相对价值最大化的一项重要管理工作”；加拿大投资者关系管理协会（CIRI）认为“投资者关系管理是指公司综合运用金融、市场营销和沟通的方法，向已有和潜在的投资者介绍公司的经营和发展前景，以便其在获得充分信息的情况下做出投资决策”；而根据我国证监会的《上市公司投资者关系工作指引》，“投资者关系管理是指公司通过信息披露与交流，加强与投资者及潜在投资者之间的沟通，增进投资者对公司的了解和认同，提升公司治理水平，以实现公司整体利益最大化和保护投资者合法权益的重要工作。”

综合已有的定义，投资者关系管理（IRM，Investor Relations Management）可以理解为上市公司的重要战略沟通工具，是强制性信息披露的补充机制，在保护投资者基本权益的基础上，运用营销手段，不断地向投资者介绍公司的财务状况、发展前景等，通过信息的有效沟通，实现股东价值最大化的行为。

对于上市银行来说，开展投资者关系管理有利于获得投资者对银行的支持与信任，持续增强投资者对银行的信心，为银行再融资奠定良好的基础。同时，上市银行良好的投资者关系管理对于促进与投资者之间的信任，降低危机事件的影响是尤为重要的。

另外，自2011年起，各上市银行都陆续结束了股权禁售期，这意味着股东可以自由出售所持有的股票。如果解禁的股票大量被抛售，将对上市银行的股价大幅波动，会影响上市银行的资本市场形象。如果上市银行能始终保持与股东的良好沟通与协商，将会在一定程度上避免出现股票大量集中抛售的情况，从而维持股价的稳定，并树立良好的资本市场形象。

二、商业银行开展境外投资者关系管理的挑战

（一）商业银行引入境外投资者的积极作用

1.改善商业银行的公司治理结构

公司治理结构的建立与完善要求商业银行具备自主经营、自负盈亏的能力。引进海外战略投资者，尤其是拥有完善的公司治理结构、丰富的管理经验以及经营业绩良好的国际一流金融集团，可以使商业银行尽快实现公司治理结构的改善。从目前国内上市商业银行引入境外投资者前后的变化来看，境外战略投资者在改进中资银行的公司治理结构方面发挥了积极的作用。

2.提升商业银行的品牌知名度

引入国际知名的战略投资者，还能提升国内银行业在国际上的市场形象，增强国内商业银行在海外上市与融资的能力，进而提升国有商业银行本身的价值。同时，引进境外投资者还有利于银行资本的扩充和发展，帮助商业银行走出资本约束的困境。

3.改进商业银行的产品和技术

我国商业银行创新的动力不足，商业银行开发新产品的能力有限。引入境外投资者，能够学习国外银行先进的技术，从国外丰富的金融产品中得到启发，从而提升银行产品与技术创新的能力。

4.人才的引进与培养

境外投资者在投资国内商业银行时，一般都会派出在经营意识和管理能力等方面都很优秀的高级管理人员参与银行的经营与管理，这有助于加强国内商业银行的人才队伍，学习国外先进的管理经验，以及进行高级管理人才的培养，实现国际先进管理经验和经营理念的转移和转让。

（二）商业银行进行境外投资者关系管理的挑战

1.境外投资者的投机性问题

银监会的报告指出“有部分海外投资者进入国内商业银行缺乏长远战略目标，短期趋利性较强，有的因竞争利益冲突渐行渐远。”不仅引入战略投资者的预想效果没有达到，反而滋生了投机者的“寻租”现象。“战略投资者”逐渐蜕变为“战略投机者”。如何使境外投资者保持战略合作目标，是商业银行境外投资者关系管理的重要目标。

2.双方磨合期问题

境外投资者进入银行之后，从思想观念到整个经营环境都会有很多不适应，存在两种不同文化之间的冲突，从资本的结合到理念文化的融合需要一个很长的磨合期。这就需要处理好与境外投资者的关系，在实现理念文化融合的基础上，结成中外战略合作伙伴。

3.语言沟通方面的问题

语言沟通方面的问题使得境外投资者与国内商业银行的沟通成为难题，很难实现流畅交流。并且由于在许多情况下，一些资料不可能达到实时翻译，降低了境外投资者的知情度和与国内商业银行沟通的效率。

4.信息传递方面的问题

银行经营等方面的信息是影响境外战略投资者投资与否和制定投资决策的重要依据。境外投资者对银行信息传递方面有很高的要求。但是由于国内银行在信息传递渠道、途径、方式等方面还不健全，尤其是国际间的信息交流技术还不完善，银行信息公开程度较低，并且投资者关系管理还处于起步阶段，导致信息传递和信息交流不畅通，影响了投资者对银行状况的评估。这些都将直接影响银行进行投资者关系管理的效果。另外，还需要注意，不同国家的投资者所关注的银行信息也不完全相同，“如美国投资者在关注财务数据外，多数注重战略、管理结构等长期效益；英国投资者更注重公司历史和员工激励等内容；日本投资者关注公司的理念和文化；香港投资者则注重技术操作，关注公司近期动向，对股价敏感。对这些差异给予适度关注，有助于上市公司根据自身股东结构特点妥善制定自愿性信息披露工作策略。”

三、商业银行开展境外投资者关系管理的现状与问题

第3篇

关键词：组合投资 技术本质 管理理念 应用分析

一、组合投资技术概述

当代的投资组合理论是在马克维茨的理论基础上产生的，其经典的论点是证券投资组合的选择，其中提出了均值与方差的模型，奠定了投资组合的理论基础。在上个世纪的中期，这一理论被延伸，提出了相关的资本资产定值概念，从而影响了资本投资的研究方向与深度。市场化的金融体制完善使得投资组合理论进入了银行的管理系统，尤其是贷款管理上，其针对性的投资分析与风险控制为银行信贷提供了一个重要的分析与评价依据，从而使得贷款的定价、资本配置等被量化。在贷款管理领域的成果被总结为：贷款组合风险最小化的研究；单位风险收益最大的研究；基于风险价值约束的贷款组合最优。

二、组合投资技术的本质理念

（一）风险计量

在贷款管理中组合投资的技术可以帮助分析信贷的风险，及对风险进行计量，其中被应用的技术有结构模型和统计模型，前者的提出是在公司资产价值与股价映射关系上建立起来的，针对变量建立数据库，对上市公司的信用风险进行计量分析；后者则是建立在数学统计基础上，利用样本与历史数据的建模，对客户进行人为的分类，从而对其违约概率进行统计，由此形成了今天的风险组合分析，即风险不再是单一资产风险，而是组合资产带来的风险；其次是对风险因素的多元化处理，也就是将多种风险因素纳入到风险计量中，目前应用的风险控制模型多为组合风险管理模式。

（二）贷款组合资本的计量

投资组合的基本理论就是对两个要素进行分析，其中一个是组合收益的期望值；一个是组合方差，代表的是风险即投资不确定性。贷款是否可以在有限的风险中获得最大的收益就取决与二者的关系。此时投资组合技术认为资产组合是否成立，则是对比其他组合在同样风险条件下是否获得更高的收益，亦或是同样收益下风险更小。所以从组合投资的角度看，不是消除某个贷款投资的风险，而是如果利用组合投资来降低风险增加收益，帮助贷款管理选择最佳的投资组合，这才是其针对资本计量的本质。银行实务中各种业务组合数量庞大，计量的组合风险大大低于单个风险的单纯合计，因此其可以帮助贷款管理降低风险提高收益。

（三）信用风险的组合管理

贷款管理中信用风险是重要的评价标准，而组合投资技术可以帮助其对信用风险进行计量，一方面可以对个体进行综合风险评价，一方面则可以进行风险分类评价。在这个过程中，按照资产的属性进行分类，将其按照不同的风险类型进行逐一评价，从而形成一个相对固定的风险评价标准，从而帮助银行的贷款管理来准确评价投资对象的信用风险，从而降低贷款的风险程度。

三、组合投资技术在银行贷款管理中的应用

（一）贷款产品选择

商业银行在贷款经营管理中所面临的问题就是产品设计，也就是贷款组合的优化，也就是让提供的贷款风险最小而受益相对大，从众多贷款对象中选择合理的组合形式是其经营的核心问题，所以按照组合投资的基本原则，单笔贷款最优不等于组合最优。所以现代商业银行多数都在依靠效益、安全、流动三者平衡的模式来选择贷款对象，也就是借助组合投资技术来进行最优化的选择，从而降低整体的风险等级。

（二）贷款产品定价

商业银行贷款定价中，主要考虑单笔贷款风险；综合贡献；客户对银行影响等三个方面对贷款产品进行定价，其本质就是成本定价和市场定价。当然市场定价符合市场规律，但是其风险控制的需求也就越大。同时也不能忽视市场定价中必须考虑成本因素，一味的追求低价虽然可以获得市场空间但是不利于商业银行的发展。因此必须综合考虑，此时就必须利用组合投资的技术对风险进行综合性的评价，从而确定产品的合理定价，以此保证商业银行贷款产品的获益能力。

（三）资本配置管理

资本配置的基本目标就是风险调整后提高收益；其次是资产组合的风险控制最低。所以资配置在管理中应建立在银行资产组合的基础上，其本质就是分析抵御非预期经济损失的资本总量是否可以保证银行资本的安全，在经济资本的总量固定的条件下，银行的各种业务线都应在一个相对优化的条件下，也就实现了配置合理。国际通行的思路是合理资本配合引导银行各个业务的发展，按照风险收益的比例进行扩展或者收缩，当然贷款业务也在其中，且贷款管理是资本配置的重要组成，当然必须满足风险与收益的最佳收益比例。

（四）行业性贷款管理

上面所述，组合投资技术可以为银行提供一个行业性的评价计量，这样就可帮助银行进行行业性的贷款管理。之所以对行业组合管理加以重视就是因为，行业之间存在一定的依存度，随着产业链系统的建立于拓展，行业关联性也随之增加，因此必须关注行业贷款的组合管理，如果将行业中贷款的会受到相同的系统风险影响，就可将贷款组合分解成为不同的行业板块进行管理，按照各个行业的相关性，利用模型可以计算并减少非系统性的风险，从中选择出最为优化的投资组合，在实际操作中，组合管理应匹配不同的行业系统风险，选择相关度较低企业进行贷款组合，从而降低风险。

四、结束语

组合投资的技术起源于对资本的合理控制与管理，旨在降低投资的风险并增加收益，这与商业银行的贷款经营与管理的目标是一致的，其所提供的风险评价与经营思路完全可以应用于银行的贷款管理，在应用中可以帮助银行降低风险并实现整体管理的最优化。

参考文献：

[1]刘宇.浅谈银行信贷管理中存在的问题与应对策略[J].大观周刊，2012（24）

[2]谢刚，李勇.基于贷款交易业务模式创新的信贷资产组合管理研究，金融论坛，2009（1）

第4篇

2007年，尽管不断蔓延的次贷危机令全球第一大全能银行花旗银行元气大伤，但是，对于近年来成为资本市场新贵的中资银行而言，投资银行业务及其带来的全能银行前景，依然充满了无限诱惑。

这个行列中，包括早已成立中银国际但过往业绩平平而力求突破的中国银行，有在改制前夜率先在业内成立投资银行部的工商银行，也有上市后作为综合经营载体而成立投行部、并在海外拥有投行的建设银行、交通银行等。

五年多以来，光大、民生、浦发、兴业、中信、渤海等中小商业银行也纷纷成立投资银行部门。甚至，正处于股份制改革关键时期的中国农业银行，也于去年11月底正式成立了投资银行部。

然而，充满混业冲动的商业银行，究竟如何整合商业银行的优势，如何弥合商业银行和投资银行之间的企业文化、激励机制等差异，创造出最大的协同效应？这是一个世界范围内均未有理想答案的难题。

「中银整合完毕

这一年，蛰伏多年的中银国际迎来了其成立十余年来最好的发展时机。和工行、建行既有内部的投行部又在香港有全资的投资银行子公司有所不同，中行内部没有内设投资银行部，而是把1998年在香港成立的中银国际，作为独立的投资银行平台。它又在内地设立中银证券，中行由此成为一家在境内外拥有全牌照投资银行的商业银行，但此前始终未真正理顺两者的关系，中银国际和中银证券的发展并不理想。2007年，这一状况有所改善。

“中银国际在成立近十年后，才迎来真正的发展时机。”一位中银国际的元老不无感慨地表示。中银国际是中国银行旗下的全资附属投资银行机构，是中行开展投资银行业务的主力平台。中银国际于1998年7月10日在香港注册成立，法定资本10亿美元。

2001年，中银证券获准成立，成为获得人民币普通股票（A股）综合类证券商牌照的中外合资证券公司，中行全资子公司中银国际持有其49％的股权。一年后，按照新的世贸组织规则，合资券商的外方持股比例不得超过33％。为了在没有绝对控股权的情况下保障对经营管理的实际控制权，中银国际分别与几家发起人股东签署了管理合同，以49％股份获得了100％的管理权。

中银国际虽然是中银证券名义上的大股东，但中银证券的实际管理权一直都在中行总行。因此，当中银国际奋斗多年，终于获得至今争议犹存的市场化薪酬激励机制时，中银证券并没有水涨船高，有时和中银国际做同一个项目但激励程度却相当悬殊。二者的同工不同酬，使得中银证券并没有实现其应有的价值，甚至很长一段时间里，在人们的印象中都没有可圈可点的业绩。

不过，据《财经金融实务》记者了解，2007年下半年，中行总行终于把中银证券的人事权和管理权第一次下放给了中银国际。此后，中银国际开始改组整合中银证券。

“中银证券至少储备了20个项目，很多都是明年的亮点项目，其中不乏承销规模达百亿元的独家大单。” 中银国际首席执行官王岩称， “在今年H股上市难度加大的情况下，中银国际依然拿到八到十个IPO项目。”

2007年，中银国际参与发起设立了国内第一只人民币产业投资基金――渤海产业投资基金，令业内瞩目。另外，中银国际还有意在香港发起设立一只美元基金，负责投资国内的交通基础设施领域。在过去比较薄弱的二级市场配售，中银国际亦有突破。“过去几年仅做过中银香港一单二级市场配售，而2007年仅二级市场配售就做了十单。”

“2007年我们的利润较2006年增长50％，为中国银行创造的股东资本回报率达到40％。”王岩对记者说。在汤姆逊提供的投资银行IPO承销规模排名中，去年，中银国际在H股排名第三，其中国公司中银证券在A股承销中排名第五。

“与很多中资投行相比，我们的盈利结构更为合理，我们不是仅仅依靠IPO赚钱，而是IPO、债券、定息收益。”王岩说。

「建行投行开元之年

恢复设立的建行投行部，则在多个领域实现从无到有的历史性突破。建行投行部总经理、建银国际董事长王贵亚告诉《财经金融实务》记者，2007年是建行投行部新生的第一个计划年度，其投行条线收入比上年翻了一番，以承销短期融资券、资产证券化、IPO顾问、财富管理等多种新型投资银行业务。其中，短期融资券业务累计承销量和当年承销量连续三年保持同业第一。同时，理财产品取得了较大的增长，其中信贷资产类信托理财产品发行量在市场同类产品中居于首位。

2007年，建行投行部相继推出新股申购类、开放式基金类、封闭式基金类、私募股权投资类、股票精选类等多种形式的“财富”理财产品，针对机构客户推出了基于信贷资产和资本市场的两类“乾图理财”系列产品，推出了基于票据的信托理财产品。理财产品覆盖普通客户、高端客户、机构客户，理财产品的收益率从百分之几到百分之几十甚至到百分之几百，理财产品的年限从半年到一两年甚至到五年、七年。

在新型财务顾问业务方面，建行成功重组了一家A股ST上市公司，并充当了一家大型造船集团的上市财务顾问。

去年，建行还对2004年成立于香港的建银国际（控股）有限公司（下称建银国际）增资3亿美元，以其为载体推进建行的投行业务，进而实现建行寻求新的盈利增长点的“蓝海战略”。

根据公开披露的信息，三年来，建银国际在海内外联动方面进行了多种探索和尝试。仅2007年一年，不仅以保荐人和承销商身份参与21家香港IPO项目；还以财务顾问身份，帮助马来西亚物业公司完成英国主板上市项目；也参与建行A股上市及其他A股上市公司重组项目，积极开拓内地业务。期间，它还以配售身份，协助上市公司进行配股筹资；以战略投资者身份，投资全球最大的水泥技术装备与工程服务供货商中国中材股份有限公司（香港交易所代码：1893）等。

2007年，建银国际通过国际配售途径入股中国最大锆业制造商――亚洲锆业（香港交易所代码 ：0395），占该公司配售股权的10.37％，成为其主要股东。 亚洲锆业是香港联交所主板上市公司，国内锆化学产品的制造商将受惠于中美两国推动核能所带来的商机，预计未来全球对锆业产品的需求将进一步上升。

据悉，该项投资出自建银国际旗下Post-IPO基金，该基金主要通过配售及直接买入等方式对已上市公司进行投资。截至目前，建银国际已管理7只基金，包括对冲基金、Pre-IPO基金、并购基金、Post-IPO基金等。该系列基金主要投资于包括内地在内的新兴市场，涉及能源、新材料、消费、资源等多个行业，投资周期涵盖1个月至5年的较宽范围。根据计划，建银国际将与内地机构紧密联动，进一步加大在内地的投资运作力度。

建银国际旗下资产管理公司还曾于2006年年初，联合高盛、渣打银行等，对中国房地产公司世茂地产进行了上市前财务投资，并于当年完成了对中国最大智能交通集团及位列国内三甲的大型烟草包装印刷商的投资。

2006年11月，建银国际以可转换债券(CB)方式，投资中国智能交通行业中惟一一家具备从研发到增值服务完整产业链的高科技集团，成为其上市战略投资者。2007年，建银国际再次以可转债方式，成为国内一家大型别墅发展商的上市战略投资者。

同时，建银国际还以中外合资方式，成为一家太阳能电池及原料生产商的上市战略投资者。此外，建银国际还参与了工商银行、中海油化学及中信银行等多个上市公司的配售。

「突破牌照障碍

尽管障碍重重，各家银行并不讳言自己对牌照业务的憧憬和努力。

工行董事长姜建清曾表示，资产管理业务是商业银行未来发展的一个非常重要的领域，而要使银行加快发展这项业务，必须进一步地拓展其投资空间，包括私募基金、股权投资基金、信托公司投资等领域。姜建清称，当前，全球私募基金方式主导的交易占并购交易总量的20％，已成为全球商业银行投资银行业务发展的一个重要手段。

“虽然拥有客户资源、网点渠道等很多优势，但因为缺乏开展投行业务的必要牌照，很多业务拓展受限。”一家国有银行的投行部负责人坦承。

通过其海外的分支机构，从事投行业务是商业银行当下规避境内混业约束的无奈选择。如建行借道建银国际，中行通过中银国际，工行拥有工商东亚，交行亦成立交银国际（控股有限公司），他们共同的使命就是“代表总行对外开展投资银行业务”，进入传统商业银行不能涉及的投资银行业务领域。

“尽管没有国内牌照令我们错失了很多机会，但我们与国际知名投行战略合作，同样成绩可观。商业银行庞大的客户需求，为我们发展投行业务奠定了坚实而广阔的市场基础。”前述人士表示。

尽管投行间的竞争十分激烈，但王贵亚认为，银行系投行的一个重要优势就在于庞大的客户群，只有充分依托并调动传统商业银行的客户优势，银行系投行才能有更大的发展空间。王贵亚认为，这就需要良好的合作机制：对内，是总分行与建银国际的联动；对外，是与其他有牌照优势的专业公司的合作。 去年在香港上市的中国淀粉（香港交易所代码：3838），就是通过建行山东分行与建银国际联动实现的。

据了解，为弥补缺少牌照的劣势，建行还与其他证券公司、基金公司、信托公司开展了战略合作。据透露，2007年全年，建行投行部共与境内合作伙伴营销了近百个境内IPO项目及多个股权投资项目。

2002年，工商银行率先成立投资银行部，成为国内第一家开办投行业务的商业银行。2007年，工行与南非标准银行共同发起设立了海外的矿产资源类投资基金，在非牌照类投行业务方面取得较大增长。工行董秘潘功胜对《财经金融实务》记者表示，其他牌照类业务的发展取决于国家政策，只要政策允许，工行都会“认真考虑”。

随着国家宏观调控，特别是适度从紧的货币信贷政策的持续推行，银行信贷规模日趋紧张，各家商业银行都希望通过金融创新缓解信贷压力，维护客户关系。这就使得非牌照类投资银行有了巨大的发展空间。

“在宏观调控背景下，商业银行的信贷规模不可能也不应该过大，但流动性过剩的局面还将持续，必然要求转化为投资。而传统的机构客户不仅议价能力强，而且对传统业务的需求也日渐减少，这就要求商业银行审时度势，通过转型服务客户，寻求新的利润引擎。”业内人士认为，在现有政策条件下，发展非牌照类投行业务是形势所迫，也是大势所趋。

第5篇

中国大妈们之所以对银行理财产品了解透彻，完全是因为这几年尤其是2013年以来，银行理财产品已经成为老百姓最为钟情的理财产品。统计数据显示，2013年，我国银行理财产品的发行规模约为56.43万亿元，今年上半年的发行规模已经超过50万亿元，预计全年发行规模将首次跨过100万亿元关口，创出历史新高。相比城镇居民40多万亿元的银行储蓄额，银行理财产品如今已经成为国内最为大众化的理财品种，是稳健型国人理财的首选。

银行理财产品何以在今年达到般的发展速度？主要是由于两方面的因素刺激。一是余额宝的横空出世，让国人一夜之间形成了用暂时不用的零花钱购买理财产品的意识。阿里在去年6月推出余额宝之后，吸引了众多原本存在银行的活期储蓄的零花钱去购买余额宝，由于余额宝的收益远远高于同期银行活期储蓄利息，使得银行利润中最为丰厚的活期存款大量流失到余额宝。余额宝的“鲶鱼效应”深深刺痛了银行的心。为了和余额宝一比高下，各家银行纷纷推出了比同期余额宝产品收益率更高的银行理财产品，并且借助银行的品牌影响力和雄厚的客户基础，与以余额宝为代表的互联网理财产品贴身相搏，不仅吸引到众多中国大妈前来购买银行理财产品，较高的收益率也吸引到了追求时尚的“80后”和“90后”用自己的散碎银子买入银行理财产品，使得银行理财产品的发行规模在今年一增再增。

除了培育国人购买银行理财产品的习惯之外，今年以来，实体经济增速的逐步下滑，高收益信托产品曝出“刚性兑付”危机，债市“打黑风暴”的越刮越猛，民间高利贷风险暴增，楼市价格的全面下跌，也使得持有大批流动性资金的国人一时之间也找不到好的投资理财渠道，只能将钱暂时放在银行理财产品中，作为临时的避风港，这也是导致今年银行理财产品发行规模暴增的一个主要原因。

第6篇

利率市场化的主要次生风险

对商业银行而言，一切应对利率市场化的措施都存在不能顺利完成的风险，我们将之称为利率市场化的次生风险。目前，大多数的应对措施都可归于商业银行的业务转型和资产重构，而业务与资产结构的变化可能进一步加速金融监管模式的变革。因此，我们将利率市场化的次生风险概括为业务转型风险、资产重构风险和监管变革风险。

存贷利差缩小引发的业务转型风险

根据目前的主流意见，利率市场化改革对我国商业银行的最直接冲击是存贷款业务的净利差减小，从而降低商业银行的盈利水平。但是净利差的下降并非是各国利率市场化改革的普遍现象。美国利率市场化改革始于20世纪70年代，以1980年颁布的《吸收存款机构放松管制和货币控制法》为正式启动标志，并与1986年完全取消Q条例（美联储按字母顺序排列的一系列金融条例中的第Q项规定）的存款利率上限管制。然而在利率市场化改革期间，无论是美国的商业银行还是存款机构，其净利差都攀升至更高的阶段，如图1所示，从20世纪70年代后期到90年代初期，美国商业银行和存款机构的净利差均在波动中上行，而之前与之后的阶段都比较平稳，尤其在1986年Q条例完全取消之后，净利差更是呈明显的上升趋势。这一现象可能取决于多重因素，如利差较小的商业银行和存款机构被大量淘汰，使得剩余的商业银行和存款机构的平均净利差上升。但是，这表明在利率市场化之后，至少一部分商业银行和存款储蓄机构仍可能通过净利差获得满意的收益（见图1）。

存款市场的竞争是客观存在的，为获得较高的净利差，商业银行的业务只能进行拓展。从美国商业银行的发展来看，一是进行存款业务创新，使得存款业务与金融市场业务相结合，如货币市场存款账户等业务大量涌现并迅速发展，二是向客户提供更多的金融服务。在美国利率市场化期间，商业银行以存款账户服务费为代表的非利息收入与利息收入之比呈现快速增长的趋势，表明净利差的增加并没有使商业银行放弃投资银行业务（指包括狭义投行业务、经纪、信托、保险经纪等在内的广义投资银行业务）的扩张。因此，随着利率市场化的推进，商业银行在激烈的存款竞争后必然会迎来业务结构的普遍转型，既包括商业银行业务本身，也包括投资银行业务的引入。对我国而言，业务结构转型也会普遍存在。在存款利率放开的初期，商业银行可能会因存款业务的竞争而出现净利差下降，并促使商业银行加速业务转型，但是，商业银行的转型不会因为净利差在之后的回升趋势而减慢，只会更迅速地进行下去。对商业银行而言，能否顺利实现业务转型是利率市场化改革带来的首要次生风险。

利率波动增大引发的资产重构风险

利率市场化的另一个直接冲击是增加商业银行相关业务的利率波动幅度，从而增加商业银行的利率风险。目前，我国商业银行已经应用利率敏感性缺口等工具进行利率风险的管理，在目前存、贷款利率一管制一放开的背景下，存款利率与贷款利率的波动并不一致。与之相应，如果存款利率最终放开，那么存、贷款利率波动性的改变也呈现不对称性，商业银行需要针对利率波动性的不对称变化进行资产负债的结构调整，主要是改变资产存续期的期限结构。

目前，我国商业银行的资产构成仍以短期资产为主，在对资产和负债的久期进行管理时，资产只有保持较小的久期，才能与波动较弱的存款利率相匹配。但是，如果存款利率放开，那么存款利率的波动幅度将增加，银行所持有资产的久期也需要同步增加。我们简单地将我国商业银行作为完全利率市场化之前的样本，将美国商业银行作为完全利率市场化之后的样本，如表1所示，美国商业银行的贷款剩余期限集中于中期或长期，而我国商业银行的贷款剩余期限集中于短期。这表明为应对利率市场化所带来的利率波动幅度增加，商业银行需要大幅增加中长期资产的比重。商业银行的业务拓展能力决定着资产结构调整的顺利程度，由此带来的资产重构风险是商业银行在利率市场化改革中面临的另一重要次生风险。

混业经营增加引发的监管制度变动风险

利率市场化所带来的第三个直接冲击是金融混业的加速进行。从美国商业银行的发展来看，美国的利率市场化改革不但没有使得商业银行和投资银行泾渭分明，反而促进了商业银行和投资银行的混业经营趋势。我国的利率市场化改革也会出现相似的趋势，受存贷利差压力和资产重构需求的影响，商业银行必然在存款利率放开之后加速混业经营步伐，在现有投资银行业务的基础上进一步增加投资银行业务的比重。

金融混业的加速会促使当前的监管制度发生大的变革。由于我国监管机构对银行、证券、保险的监管力度并不一致，所以当机构型监管模式被逐步打破，并进一步发展成功能型监管模式或其他监管模式时，商业银行所开展的各项业务必然要因监管力度的变化而产生大的波动，从而带来监管制度变动风险。

富国银行应对次生风险的经验

富国银行从社区银行起步，历经美国利率市场化带来的储贷危机与之后的次贷危机，并在2013年成为全球市值第一的银行，其发展经验尤其值得我国商业银行借鉴。一些主流的应对方案，如强化混业经营、进行差异化的竞争、拓展小微企业业务、推动金融工具创新等等都在富国银行的战略和业务中有所体现。在此，我们侧重分析富国银行如何应对利率市场化改革所带来的次生风险。

从高流动性储蓄获得稳定的净利差

与其他商业银行相比，富国银行有较高的净利差，并且其高利差主要源自较低的存款利息。如表2所示，富国银行的净利差远高于花旗银行，但是，从生息资产收益率来看，富国银行与花旗银行并没有显著的差异，主要的差异体现在计息负债付息率上，富国银行的平均付息率只有0.60，只有花旗银行的41%，因此，富国银行在净利差上的优势主要体现在良好的负债业务上。

进一步观察富国银行和花旗银行的具体计息负债项目，如表3所示，可见富国银行各计息债务项目的平均利率均小于花旗银行，尤以计息存款的利率差异最为显著。花旗银行并未公布计息存款的具体构成，但是从富国银行的计息存款构成来看，市场利率账户与其他储蓄一项占比最高，其平均利率也显著低于计息支票之外的计息债务项目。因此，富国银行在负债项目上的低利率优势主要来源于市场利率账户与其他储蓄。

市场利率账户与其他储蓄业务的对象是要求储蓄具有高流动性的客户。以市场利率账户为例，这一业务同时向企业和个人提供，只需要保证较低额度的余额，便可以获得较活期存款更高的收益率，并保持极强的变现能力。其他商业银行的相似业务也有较低的利率，如2012年美国银行储蓄存款的平均收益率仅有0.11%，但是，与其他商业银行不同，富国银行将此类项目发展成为主要的资金来源，并从需要保持高流动性的客户中获得较强的议价能力。因此，专注高流动性储蓄业务的拓展，可以视为富国银行获得稳定的高净利差的重要原因。

以全面的金融服务拉动各部门收益

富国银行的业务由社区银行业务、批发银行业务和理财、经纪与养老业务构成，从规模与收益来看，社区银行业务和批发银行业务是所有业务的主体，如表4所示，社区银行业务在收入、净收入、贷款和核心存款项目上均占半数以上，正是社区银行项目的较高业务规模巩固富国银行在美国商业银行中的地位。但是，富国银行在社区银行上的优势不仅是较高的业务规模，其收益率也远大于单纯的贷款业务。如表4所示，社区银行业务的大量核心存款转化为贷款，即贷款是社区银行业务的主要投资项目，但是，其收益率明显高于普通贷款，达到20%。与富国银行的其他贷款项目相比，商业贷款的平均利率为4.06%和消费贷款的平均利率为5.25%，均远低于社区银行业务的收益。

富国银行在社区银行业务上的高收益是向贷款对象提供全面金融服务的结果。以面向个人的贷款为例，富国银行在提供按揭贷款、房屋抵押贷款时也提供投资、保险、信托等金融服务，并且通过交叉销售，在2012年实现平均每个家庭购买6.05项金融服务。因此，正是将全面的金融服务渗透至社区，才使得富国银行可以在社区银行业务上最大限度地挖掘出客户的价值。

以金融创新先行抵消制度变革的影响

业务转型和资产重构总是伴随着大量的金融创新活动。但是，商业银行不能被动地在利率市场化改革之后选择金融创新，而是要在利率市场化改革的过程中进行前瞻性的创新，先行抵消利率管制所带来的影响。美国的利率市场化改革是在金融创新的推动下完成的，富国银行的金融创新同样具有前瞻性，在利率管制取消之前实现了利率的市场化。我们以富国银行计息债务的年平均利率和联邦基金利率进行对比，如图2所示，可以发现二者走势基本一致，并且差别较小，但是当以计息债务的年平均利率和存款利率上限进行对比时，发现二者在1977年尚比较接近，之后差异迅速增大。在利率市场化启动的第二年（即1981年），计息债务平均利率与存款利率上限的差异达到顶峰，此后逐渐下降，并在Q条例完全取消之后（1986年）缩至最小。由于联邦基金利率可以视为市场利率，所以在利率市场化尚未完成的时期内，富国银行的计息债务利率便已经按照市场利率变动，存款利率上限的管制几乎未起到作用。

富国银行对利率上限的规避是通过金融创新进行的。我们对比1977年和1981年富国银行的计息债务项目，如表5所示，可以发现1977年各计息债务的利率与当时的存款利率上限相近，但是在1981年除储蓄存款之外的项目便已大幅偏离存款利率上限。其中，储蓄券和海外机构吸纳的存款是增长最快的项目，而储蓄券项下的金融工具正是金融创新的体现。

再看资产项，富国银行对资产存续期的调整也与金融创新密切相关。我们比较富国银行1977年和1981年的贷款项目，如表6所示，可以发现不动产贷款增长最为迅速。在1981年的不动产贷款中，按揭贷款达到56.77亿美元，占不动产贷款的75%，考虑到按揭贷款的较长期限，以及美国金融衍生品与按揭贷款之间的密切联系，可以认为富国银行延长资产存续期的期限结构调整同样基于金融创新。正是以前瞻性地金融创新突破利率管制，才保证富国银行在利率放开之前实现业务的转型，降低了业务转型风险和资产重构风险。

以社区银行业务增强监管变革时的稳定性

富国银行的突出之处是战略和业务的高度稳定性，这与其社区银行业务有着密切的联系。富国银行降低中小企业业务风险主要途径是与社区客户的长期合作。对于中小企业而言，发展前景有着巨大的不确定性，财务等方面的历史数据与未来的违约概率之间没有很强的关联。但是，如果中小企业可以成功地成长起来，那么其较高的盈利潜力和多类型的金融业务可以给商业银行带来更高的客户价值。与专注当前财务数据相比，在长期合作中筛选优质客户，并扩大与优质客户的合作更有助于降低违约风险并提高富国银行的盈利能力，也保证富国银行战略和业务上的稳定性。正如富国银行CEO约翰·G·斯坦普夫（John G. Stumpf）所言，“在联系中加强联系”（It’s earned relationship by relationship）。

社区银行业务的另一个优势是在金融监管变革时天然的稳定性。美国独立社区银行协会（Independent Community Bankers of America）对透支条款和监管规则改变后的影响进行了问卷调查，发现其中60.6%的透支项目没有改变或仅有轻微的改变，这表明社区银行业务对监管制度变化敏感性较低。因此，在以社区银行业务为主要的业务时，金融监管的变革未对富国银行业务产生大的冲击。

富国银行的经验借鉴

富国银行的战略和业务取向很好地抵御了利率市场化改革所带来的次生风险，但是在借鉴富国银行经验之时，我国商业银行需要根据我国的金融环境进行以下调整。

避免在社区银行业务上的过度竞争

社区银行业务给富国银行带来巨大成功，但是，如果我国商业银行均专注社区银行业务，那么不但不会获得竞争优势，反而会带来恶性竞争。富国银行的竞争优势建立在特殊的市场结构之上。美国社区银行的规模普遍较小，根据美国独立社区银行协会的调查报告，资产在5.01亿美元以上的社区银行仅占17.1%，资产在2.51亿～5亿美元之间的占12.1%，资产在1.01亿～2.5亿美元之间的占34.9%，资产在1亿美元以下的占31.1%。可见，富国银行在美国的社区银行业中具有显著的规模优势，并没有强有力的竞争对手，而实力雄厚的大银行有专注于高收益的投资银行业务，未与富国银行在社区银行业务上进行激烈竞争。反观我国，主要商业银行均有着较高的网点密度，并且一直在吸纳社区储蓄，各个商业银行业务上没有明显的差别，也没有非常忠诚的客户群。每个商业银行在社区银行业务上都不具备明显的规模优势，过度关注社区银行业务只会带来激烈的价格竞争，难以获得类似富国银行的低利率优势。

注重金融服务的有效融合

我国商业银行也开展了大量的综合金融服务，包括保险经纪、银行理财等服务，但是与富国银行相比，我国商业银行所开展的投资银行业务并未与商业银行业务完全融合。以银行理财为例，商业银行主要是从存款业务向理财业务分享客户，很少以客户群为中心，将存款业务与理财业务综合起来进行创新，充分发挥各自在流动性与盈利性上的优势。尤其是对于迅速发展的第三方支付平台，商业银行并未将其纳入并融合到自身的业务体系中。因此，我国商业银行在引入投资银行业务时，尽管要根据风险隔离的需要实现业务部门的分开，但是在业务拓展上应着力开发融合二者业务优势的新金融产品，力求基于这些产品实现对客户的全面金融服务，并在每一个业务项目上通过交叉销售来实现业务的普遍扩张。

进行前瞻性的金融创新

金融创新是富国银行低于利率管制的利器，我们已经看到，在利率市场化改革尚未完成之前，富国银行便已经利用金融创新，按照市场利率进行融资。对我国商业银行而言，所缺乏的是金融创新的大环境，大多数商业银行满足于较高的利差，并未针对利率市场化改革的进程进行前瞻性的金融工具创新。当存款利率放开时，也难以有足够的金融工具支持资产与负债期限结构的快速调整。因此，对我国商业银行而言，更重要的是在金融创新方面具有前瞻性，不是在存款利率放开之后才去大量应用相似的金融创新工具，导致金融创新工具因集中的需求产生大幅度的价格波动，而是在存款利率放开之前便部分抵消存款利率的管制，以实现存款利率放开之后的业务平稳过渡。

发展稳定性强的金融业务

第7篇

关键词：风险资本；创业板；首次公开发行（IPO）；抑价

中图分类号：F830.59 文献标识码：A

2009年10月份至2011年4月底，在我国创业板市场已经有超过218家公司成功上市。创业板股票发行时的市盈率和换手率都非常高，上市首日的股价涨幅平均超过38%，在第一批28家上市公司的上市当天，股票价格涨幅均值高达106.23%，这不得不引起人们对创业板市场股票发行某些特异现象的关注。中国股票市场现包括主板A股和B股、中小企业板和创业板，创业板市场已经推出一年多，但还是一个新兴的资本市场板块。

创业板市场的推出受到风险资本的青睐，因为IPO是风险资本退出的主要途径之一，在我国的比例很高，有的年份超过了2/3。我国创业板市场的IPO抑价程度又比较严重，研究风险资本对创业板市场IPO抑价，有重大意义。本文针对我国创业板市场股票首次公开发行的上市首日股价涨幅非常高的现象进行实证研究，着重对创业板发行市场IPO抑价的影响因素进行实证分析。

一、IPO抑价影响因素的理论分析

大量研究表明信息不对称是IPO抑价现象的主要原因，如Rock（1986）将拍卖过程中的赢者诅咒假说引入IPO 抑价的研究，指出投资者之间的信息不对称导致IPO低定价。Grinblatt and Hwang(1989)认为投资者不能完全区分公司业绩的好坏，公司需要向投资者发出真实的信号，IPO的招股价和发行公司原股东保留股份比例是公司内在价值的信号，业绩较好的公司将通过低价发行方式告诉投资者本公司拥有美好的发展前景，将在上市后的增资发行中通过高价发行来弥补IPO低价造成的损失。这两者是从投资者信息不对称角度来看待抑价问题。Baron（1982）则从承销商和上市公司之间的信息不对称分析了IPO抑价情况。投资银行对于上市公司有更多有关资本市场及发行定价方面的信息，上市公司（委托人）不能很好地监督投资银行（人）的行为，投资银行通过低价发行提高IPO成功概率。

不过承销商的声誉也有利于降低上市公司与投资者之间的信息不对称。Logue（1973）利用美国1965年至1969年间的250个新股资料，通过比较两类投资银行承销的新股定价情况，发现普通投资银行承销的IPO定价偏低程度要大得多。Neubergerand Hammond（1974）采用816家新股作为样本，发现两类投资银行承销的新股上市后第一周的价格升水显著不同，高声誉的投行承销的新股定价偏低程度明显要比普通投资银行要小一些。很多研究认为高声誉投行承销的新股定价偏低程度较普通的投资银行小。Brennan and Franks（1995）分析指出，基于管理层分散所有权的需要，也会导致IPO抑价。Booth and chua （1996）还分析了流动性需求的影响，股票上市后需要保持一定的流动性才有助于其价格发现，流动性以大量投资者交易为基础。IPO抑价造成超额需求，股东量大、股权分散，增加股票流动性，又防止公司被收购。

IPO抑价也可以看成是上市首日投资者追捧股票造成了当日股票交易价格上涨，这也可以从市场投机角度来分析。Aggarwal and Rivoli(1990) 视因部分投资者的过度乐观而导致的股价暂时高估的情况为投机泡沫。Jenkinson(1996)认为承销商通常出售的是一个给人以希望的概念，不是已经证明的事实，上市后的投机泡沫或过度反应所致市场上过度的乐观，新股发行价格低估并不是承销商或上市公司的有意行为。因此，股票IPO，投机因素会将股票价格推高。

国内多数是用我国的数据对上述抑价理论模型实证检验，检验适用性，并说明我国如何减少发行抑价。王晋斌（1997）以Rock的信息不对称模型为基础，用20世纪90 年代后期上海证券交易所的上市公司数据，IPO抑价可能是我国的发行制度造成的, 如发行市盈率的限制及审批制度等。Liu Ti（2003）选取了在1999年至2002年发行的354支股票，发现二级市场的平均市盈率、新股发行的募资总量、上市首日的换手率与IPO抑价程度正相关。宋逢明、梁洪昀（2001），在股市发展初期,股票供求关系的极度不平衡造成了新股抑价的现象。

梁洪昀（2001）发现上市首日换手率、上市当日新股成交额占市场总额的比例都与初始回报正相关，即从众效应或者说投机性越高，初始回报越高。发行市盈率与初始回报无显著相关性；但是相同行业的公司，其初始回报往往在同一水平上，即二级市场的行业市盈率与初始回报正相关。胡青平（2002）提出了风险转移补偿假说，认为股票首次发行是企业原有股东对新股东的风险转移，因此新股超额收益是对该风险的一种补偿。陈柳钦、曾庆久（2003）发现发行市盈率与IPO抑价程度正相关，中签率、募资规模与之负相关，二级市场存在过度投机，人为地高估上市价格是造成IPO抑价较大的重要原因。前期对中小企业板市场IPO抑价现象研究表明，投机―泡沫因素可以解释IPO抑价。李建超和周焯华(2005)以2004年6月到11月间所有在中小企业板发行的38只股票数据，进行IPO抑价的多因素分析，得出中小板存在相对严重的IPO抑价现象以及二级市场存在投机―泡沫现象的结论。但信息披露等制度对解决中小企业板的IPO 抑价现象起了一定的积极作用。

西方的IPO抑价理论模型，以及中国在A股市场和中小板市场的IPO抑价现象实证研究表明，上市公司、承销商等中介、二级市场的反映等是IPO抑价现象的原因，中国市场的实证则可具体到新股募资总量、发行市盈率、每股收益、发行前的市场状况、上市首日换手率、股票供求关、发行的价格、时间、承销商声誉、上市当日新股成交额占市场总额的比例、中签率等因素。这些在中国A股市场和中小板市场对IPO抑价产生影响的因素可能也会在创业板市场对IPO抑价造成影响。

创业板上市的是一些高风险、高成长、高技术行业特征的企业，风险资本参与推动公司上市，是创业板的重要特征之一，而中国主板市场和中小板市场的IPO抑价研究未对风险资本因素进行探讨。实际上Megginson和Weiss（1991）对1983年至1987年美国股市进行研究发现，风险资本投资的企业IPO抑价率比没有风险资本投资的企业要低。Barry（1990）针对这一现象的研究指出，风险资本投资的企业比同期上市的其他企业质量要好，即风险资本具备筛选功能。但是也有研究表明风险资本的介入会给公司IPO带来逆向选择效应，即发展良好的公司会采取自我融资，高风险的公司往往引入风险资本，造成风险资本的支持成为公司质量不够好的信号显示，使其IPO抑价率比无风险资本支持的公司要高。

王林波、陈倩、薛亚楠（2010）对创业板上市的28只股票，2004年到2009年年底主板116家上市公司进行实证分析，他们认为对创业板市场抑价水平有显著影响的因素为首批可流通股份、股本可流通比率、新股发行价格以及发行后每股净资产，影响主板抑价水平的主要因素是首批可流通股份、新股发行价格、新股上市首日换手率、新股上市前一日大盘指数、新股上市首日大盘收益率以及首发实际筹集资金。它们研究样本小，而且28只股票集中在同一天上市，影响了分析效果。

二、创业板上市公司首日涨幅模型构建

前面分析可知，IPO抑价来自三个方面：一是来自于发行人，二是来自于发行中介，如承销商等，三是来自于投资者（市场）。造成抑价的因素可以分为四类：Ⅰ发行企业的特点因素，如是否有风险资本背景，所属行业，筹资规模，经营历史等；Ⅱ发行企业的业绩因素，如每股收益，市盈率等；Ⅲ市场因素，如中签率，首日换手率等；Ⅳ其他因素，如发行价格，承销商声誉等。本文就根据这四类因素，对创业板市场IPO抑价情况建立多元回归模型进行研究。

（一）模型假设

假设1：风险资本对IPO抑价有影响。

前文分析了风险资本背景上市公司的IPO抑价问题。但是分析表明风险资本对IPO抑价的影响可能为正效应，即降低IPO抑价程度；也可能是负效应，使IPO抑价效应增大。

假设2：行业特性对IPO抑价有影响。

行业特性会影响股票的发行价是通过定价过程实现的，但是由于创业板设立不久，在创业板上市的公司与主板和其他板块的上市公司之间的可比性受影响，P/E、P/EBIT等类比指标的适用程度还需经历检验。另外，因缺乏可比公司，创业板二级市场的首日收盘价受到二级市场的行业市盈率的影响的程度不确定。所以，虽然在其他板块上市公司中行业特性应该能在一定程度上决定IPO抑价。但是，创业板中这种影响的过程更为复杂，其影响还不能定，有可能不存在。

假设3：发行筹资规模与IPO抑价负相关。

发行筹资规模较小的股票，由于受到短线投机者的追捧，往往中签率也较低，其上市交易价格比较容易受到操纵，因此IPO抑价一般较高，这就是所谓小盘股效应。

假设4：公司成立时长与IPO抑价负相关。

公司成立时间长短，客观上代表着公司的成长、成熟程度，往往反映处于行业、产品生命周期哪个阶段。成立时间越长，被大众熟悉的程度相对越高，投资者对其信息掌握程度相对高，降低了信息不对称，其股票内在价值越容易被投资者所发现。因此，公司成立时间与首日涨幅负相关。

假设5：发行前一年的收益与IPO抑价正相关。

发行前一年的每股收益可以反映新股发行企业的盈利状况，较高的每股收益说明企业未来的盈利能力较好，在二级市场更容易受到追捧，因此其IPO抑价应该较高。

假设6：发行市盈率与IPO抑价正相关。

创业板上市公司的高风险性，必然导致较高的投机性。市盈率可在一定程度上作为投机程度衡量指标。市盈率越高说明投资者的热情越高，投资和投机气氛越大，当市盈率超过某特定值时候，数值越大表明投机性越大。投机程度越大越推动新上市公司的股票交易价格上升。因此，可以认为市盈率与IPO抑价正相关。

假设7：中签率与IPO抑价负相关。

中签率是发行规模与实际有效申购规模的比率，申购规模越大说明股票潜在需求越大，对上市首日的股票价格上涨的推动作用也越大。因此，中签率与IPO抑价负相关。

假设8：首日换手率与IPO抑价正相关。

换手率的高低反映股票交易的频繁程度，我国股票发行后的首日换手率普遍较高，这与股票市场不成熟，投资者热衷于短线操作有关。虽然相对充分的交易有利于发现股票的真实价值，过于浓厚的投机气氛却促成了新股上市当日股票价格的非理性上升，这种投机往往对推高IPO抑价有影响。

假设9：发行价格与IPO抑价负相关。发行价格较低的股票，在二级市场的上升空间较大，更容易被炒作，从而可能造成IPO抑价较大。

假设10：承销商声誉与IPO抑价负相关。

高声誉的承销商意味着高的上市公司质量的信号发送，投资者对高声誉承销商对新股股票发行定价有更高的认可度，承销商也就越能够将定价接近股票内在价值。因此，承销商的声誉与IPO抑价负相关。创业板市场承销商的规模相对较小，声誉较主板市场承销商声誉差一些。

（二）多元线性回归模型

根据以上的模型假设及理论分析，构建如下的多元线性回归模型。

三、创业板市场IPO抑价影响因素的实证研究

（一）数据选取与样本描述统计

1．样本选取和数据采集。本文选取了2009年10月30日至2011年4月30日，在我国创业板市场上首次公开发行，并成功上市的发行的218只股票相关数据（数据来自深圳证券交易所公布的信息）。

2．样本的描述统计。对样本区间内的218只股票进行描述统计，如表1所示。

（1）样本区间内，上市首日涨幅均值为38.04％，63只股票的上市首日涨幅超过50％，首批上市的28只股票均在其中，均值达到106.23%，说明投资者对创业板推出的长久期待效应对上市首日涨幅有较大影响。后期，创业板上市的股票首日涨幅没有那么高，甚至有27只股票发行当日收盘价格低于发行价格，天瑞仪器上市当天收盘价跌破发行价16.68%。

（2）新股发行筹资平均规模为7.73亿元，44家筹资超过10亿元，5亿元到10亿元的股票108只，5亿元以下的66只。

（3）新股发行公司的成立时间平均为9.85年，比创业资本市场成熟国家的期限要长，这和我国创业板市场推出的时间有关，影响了一些创业企业的上市时机。

（4）新股上市前一年的每股收益平均为0.73元，都是正值，这和首次公开发行的限制条件有关。最小值为0.22，最大的为2.37。直观上，上市前一年的每股收益与上市首日涨幅之间的关系，不能发现明显的相关性，创业企业的历史业绩或许与上市首日涨幅无关。

（5）新股的平均发行市盈率67.74，首批28支股票的发行市盈率平均值为56.06，第二批8支股票的发行市盈率平均值为67.54。最小的也达到了37，新研股份的市盈率最大，为150.82，它的上市时间是2011年1月7日，投资者信心随着国际经济形势好转而好转。总体而言，由于创业板上市的企业缺乏同类比较的企业，以及投机因素的存在，市盈率波动很大。

（6）新股发行的中签率平均值2.69%,最大值24.39%，最小值0.3%。总体分布情况见附件图二。最初28只股票的中签率均低于2%，其中有21只股票的中签率小于1%，占75%。一方面当时国际金融危机的负面效应还在，国内资金缺乏投资渠道，创业板的推出为投资者创造了投资机会，另一方面也说明市场对创业板上市的企业的追捧。

（7）新股发行的平均换手率是70.37%，最小值也达到了18.42%，最大的为91.48%。与我国A股主板市场和中小企业板的情况相比，明显偏高。

（8）新股发行价平均在34.45元左右。发行的最高定价的是汤臣倍健，发行价为110元，发行市盈率更是高达115.29倍，换手率为81.12，上市首日涨幅仍然达到33.44%。

（9）创业板上市的218家公司中，有144家有风险投资背景，占66%。有147家上市企业属于新兴行业，有167家企业上市的承销商实力强，属于声誉好的类型。

（二）实证结果：模型的回归过程及结果

本文运用Eviews6.0软件对模型进行回归，结果如表2所示。系数的t检验结果表明，当α=0.05时，tα/2(n-k)=t0.025(36-12)=2.064，除X7和X8的系数之外，其他的变量的系数t检验都不显著。表明可能存在多重共线性。

为了避免多重共线性导致某些自变量对上市首日涨幅影响不显著的现象，此处检查了模型中各个自变量之间的相关系数。由相关系数矩阵可见，各自变量之间存在多重共线性。因此，下面采用逐步回归的方法检验和解决多重共线性的问题，结果如表3所示。

对修正模型进行回归得到结果，如表4所示。修正模型，即方程式（2）整体通过检验，说明该模型在0.05的水平上是显著有效的。即对我国创业板新股上市IPO抑价水平有显著影响的因素主要包括，发行市盈率、中签率、首日换手率，而风险投资因素的影响不显著。

（1）发行市盈率对IPO抑价影响显著。发行市盈率越高，即发行价格除以发行前每股收益越高，IPO抑价程度越低。发行市盈率综合了发行定价和每股收益两个因素的影响，定价越高，相对而言IPO抑价程度也就越小，同时，每股收益越高，投资者对股票也就越看好，对股票的追捧也就越强烈。

（2）中签率对IPO抑价影响显著。中签率越大，首日涨幅越小。中签率越低，即发行规模与申购规模之比越小，说明投资者申购很积极，潜在的购买需求大，从而推动股价上涨。

（3）换手率对IPO抑价影响显著。换手率越高，首日涨幅越大。换手率越高，意味着发行当日该股票的二级市场交易越活跃，对发行新股的需求越大，从而推动股价上涨。

四、结论

本文针对我国创业板市场IPO抑价现象，分析IPO抑价受哪些因素的影响。在尽可能从更为全面的角度来看IPO抑价影响因素的基础上，重点考察了风险投资因素的影响。对218个上市公司的样本数据实证研究结果显示，中签率、发行市盈率、首日换手率对上市首日涨幅有显著影响，而风险投资背景、行业因素、筹资规模、发行定价、发行前一年每股收益、公司成立时长和承销商声誉、发行流通股份对上市首日涨幅影响不大。风险投资因素对创业板IPO抑价水平影响不显著的结论表明，在我国二级市场的投资者没有从上市公司本身特点和经营业绩角度去进行投资分析，多数是投机性的股票买卖。我国的风险投资业发展表明，由于风险投资更多在企业的中后期投入，因此风险投资的的介入，往往意味着企业在行业特性方面具有更高的成长性和稳定性，风险投资公司会帮助上市公司提高经营管理水平和经营业绩，帮助其实现上市融资，扩大生产的计划，理论上有风险投资背景的上市公司应该有较低的IPO抑价水平。

IPO定价是项技术性很强的工作，IPO的定价会影响到上市公司的实际融资效益，关注中签率、发行市盈率、首日换手率，规范和引导创业板二级市场的交易，降低创业板IPO抑价水平，有利于提高中小企业、高新技术企业等融资效益，提高创业资本的投资回报率，促进高新技术的产业化，推动技术创新和创业。

参考文献：

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［10］蒋永明,蒋顺才.西方IPO抑价理论及对中国IPO研究的启示［J］．财经理论与实践,2006,27(141).

［11］吴占宇,汪成豪,董纪昌.中小企业板IPO抑价现象及缘由实证研究［J］．数学的实践与认识,2009,39(9).

［12］王晋斌.新股申购预期超额报酬率的测度及其可能原因的解释［J］．经济研究,1997(12).

［13］熊虎,孟卫东.核准制下投资者行为偏差和中国IPO 抑价实证研究［J］．软科学,2007(4).

［14］宋逢明,梁洪昀．发行市盈率放开后的A 股市场初始回报研究［J］．金融研究，2001（2）.

［15］韩德宗,陈静.中国IPO定价偏低的实证研究［J］.统计研究，2001(4).

［16］杨丹,王莉.中国新股发行抑价：一个假说的检验［J］．复旦学报（社会科学版），2001（5）.

［17］陈柳钦,曾庆久.中国股市IPO抑价实证分析. 贵州财经学院学报,2003(4).

Effect of Venture Capital on the Chinext IPO Underpricing

ZHU yuan-jia, LI Yang

（School of Finance, Renmin University of China, Beijing 100872,China）

第8篇

5月14日，北京金融资产交易所挂出一宗5亿股北京农商行股权转让的项目，这5亿股占北京农商行总股份数的5.23%，转让方是北京农商行的第三大股东——北京华融，转股价定为每股3元。

这不是北京华融第一次有意抛售北京农商行股权。早在2010年，北京华融就曾打算出售股权，定价每股3元，但最后自行终止了转让计划。

众所周知，对投资方最好的结果是，被投资企业能顺利上市，但两年的等待后，北京农商行上市前景仍旧黯淡，两年后再次转让的定价仅提升1毛，还赶不上两年时间的资金成本。

“地方银行上市开闸遥遥无期，北京农商行资质又不算好，对北京华融来说，这就像根‘鸡肋’。”一银行分析师对《投资者报》记者说。

不抛掉誓不罢休

北京农商行前身是北京农村信用合作社，包含了14家区县联社和北京市农村信用合作社营业部。后经批准，2005年原农信社以发起设立方式，改制变更为股份有限公司。

北京华融正是于这一年投资入股的。据当时媒体报道，北京农商行按每股1元的平价发行。据此推算，北京华融共投资了5亿元，持股占比9.85%，与另两家公司并列第一大股东。

不过持股5年后，北京华融萌生退意。2010年，市场传出北京华融打算转让其持有的北京农商行所有股权，初步定价约3元，不过最后，北京华融终止了这一行为，而并未给出原因，有报道认为是北京华融没找到合适的下家。

在随后的两年间，虽然北京华融没再转售股权，但其对北京农商行的兴趣已然不大了。2011年，在北京农商行134亿元的增资扩股中，北京华融并未参与，股权占比下滑至5.23%，成为第三大股东，而第二大股东占比15%。

到今年5月14日，北京华融再次决定抛售所持的北京农商行全部股份，而这一次的出售意愿更加坚决了，大有不转让成功不罢休之势。

据北京金融资产交易所的项目信息显示，挂牌期满后，如未征集到意向受让方，那么北京华融将对此延期，“不变更挂牌条件，按照5个工作日为一个周期延长，直至征集到意向受让方。”项目说明别解释道。

“这个公司应该是个战略投资者。投资这么多年，北京农商行距离上市还是这么遥远，再坚持下去没多大意义。”前述分析师说。

在未查到公司网站的情况下，《投资者报》记者根据北京农商行年报和此次股权项目转让说明中的介绍，可以大致了解到，北京华融是一家大型国有企业，以房地产开发经营和城市商务功能街区建设为主，另外也投资金融保险、物业管理、广告宣传等其他服务行业。

“可能也与公司资金宽紧有关系，毕竟现在房地产企业资金都很紧张，变现一些‘鸡肋’股权不失为好办法。”该分析师说。

上市前景越发黯淡

站在投资方北京华融的角度上看，当初选择投资银行的目的主要就是上市，但如今上市计划被一再搁置，导致战投资金被长期占用，耗费了巨大的资金成本，故而北京农商行股权就“食之无味、弃之可惜”，形同“鸡肋”，此外自北京华融2005年入股以后，北京农商行期间陆续曝出了资产损失和骗贷案等负面事件，致使上市之路更加曲折。

去年12月6日，北京农商行2011年第二次临时股东大会上，审议通过了《关于成立北京农村商业银行股份有限公司IPO领导小组及工作组的议案》，相当于上市进程到此才刚刚启动。

且不说中间还要经过上市辅导、各类材料报备等繁冗程序。从整体上看，地方性银行上市的开闸都还遥遥无期。

《投资者报》在今年3月份《城商行上市难产 证监会存三大顾虑》一文中就曾分析过，针对银行资金压力，银监会支持银行上市，但证监会迟迟不放，主要是考虑市场压力、银行业风险问题以及地方性银行自身存在问题。

这些困难还不算，现在已有十多家城商行和农商行在排队等候上市了，几十家城商行和农商行也都在筹划上市。论时间，北京农商行起跑已晚；论资质，在众多地方性银行中，北京农商行算不上优质。

另外，北京农商行上市还有一道难以逾越的门槛。根据《首次公开发行股票并上市管理办法》规定，发行人最近3年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。

但2009年，因为骗贷案，北京农商行原行长金维红被免职。按前述《办法》规定，2012年才是第三年，即便能上市，也要至少等到2013年。

这些困难想必北京农商行自己心里也有谱，根据其计划，2012年还只是“有序衔接和推进上市工作的重要一年”。

资产质量的困扰

不仅2012年是“重要一年”，2012年以后恐怕也很重要。因为要想上市，北京农商行显然还有很多事得做。

由于历史原因，北京农商行积弊重重，即便在2005年改制后，仍是问题多多，甚至在2010年之前，有连续两年的年报都被审计师出具保留意见。

目前北京农商行最重要的任务是如何能继续实现不良贷款余额和不良贷款率的“双降”。据该行2011年年报显示，截至报告期末，以该行口径的五级分类口径计算，不良贷款余额为59亿元，较当年初下降7.41亿元，不良贷款率为3.49%，较当年初下降1.29个百分点。

虽然实现了“双降”，但这一成绩仍距行业平均水平有较大差距。

银监会统计数据显示，2011年末，商业银行不良率为1%，农村商业银行不良率最高，为1.6%。

显然，北京农商行不良率不仅远高于商业银行平均水平，就在同类银行中，都属资产质量较差的。

第9篇

[关键词]创业板 公允性 可比公司定价法

作为中国大陆的“NASDAQ”,创业板在出生前就备受关注。2009年10月30日,首批28家创业板公司在深交所挂牌上市。开盘一个月,创业板市场就经历了从暴涨到暴跌的“过山车”行情,让人惊叹于中国投资者的投资疯狂度。而在疯狂的炒作下,创业板个股也出现了诸如“吉峰农机”这样的疯股,在十八个交易日里出现五个涨停,在年末的大总结中以75.07%的累计涨幅高居首批28只创业板股票涨幅之首。但是疯狂之后是大量的投资者被“套牢”,过高的股价以及炒作使得大量创业板股票在上市一个月后即告破发,如中国化学,中国西电,台基股份等。在一边高市盈率,一边低中签率的情况下,创业板股价过高的事实已是不容置疑,可是陆续推出的创业板股票却依然延续着搞发行价,那么到底这样的高价是由什么决定的,创业板市场股票的估值定价到底以什么为基础?

一、影响创业板市场股票定价的因素

首先是供求。经济学原理告诉我们,市场价格由市场上的供给与需求决定,如今的创业板市场股票大致可以分为新能源,农业,高新技术,医药业以及娱乐业,我们可以发现除了农业与民生休戚相关外,剩下的行业无非就是概念股以及为投资分子和游资提供的炒作场所。大量的资金准备“打新股”,而这就出现了“供不应求”的情形,即大量资金想要冲入市场买新股,但是由于创业板市场仍实行核准制,每次发售的新股有限,这样就出现了供不应求的情况。即大市在创业板刚发售时充满投资热情,人气高,这样略高的发行价不但可以让发行方收益,亦不会挫伤投资者热情。

其次为行业特征。在创业板市场上发行上市的公司基本上以概念类为主,即主要以成长型以及创新型甚至高风险型的股票为主,本身创业板就是给那些需要资金的并且有一定发展潜力的公司准备的,这就决定了创业板上市公司有着高风险性。

第三是公司自身的业绩和预期增长表现。在创业板市场上,我们姑且先不论是否有公司上市的黑幕,仅就当前上市的公司的情况来说,能够上市的公司还是拥有足够的成长前景和预期的。拿天龙集团来说,这是一家从事精细化工行业中的油墨制造业,为国内最大的水性油墨生产企业,其亮点是拥有一套自主的完整的油墨研发创新机制,以“树脂”合成技术为主,且其地理位置优越,生产基地主要位于全国大中城市,在运输成本和满足中小客户需要上有优势,当前受可用资金的限制,无法满足更大的生产需求。这样创业板市场就可以为它提供一个良好的融资平台。

综合以上三点因素,我认为当前中国创业板市场在定价时基本上充分考虑了市场的供求,大盘的走势,资金动向以及个股的特色。而重点就在于到底是什么样的定价机制带来了高的市盈率以及疯狂的炒作。

二、创业板个股发行定价方法

股票发行定价有多种方式,但不管采取何种方式,主承销商和发行人需要先估算发行公司的市场价值,据此确定新股发行价格,或作为发行定价(价格区间)的参考依据。同时,参考资料《我国创业板股票市场的股票发行与定价方式研究》中所述,我国创业板市场以累计投标为主的市场化定价机制的设计采用累计投标法,让机构投资者参与确定发行价格。累计投标法源自美国证券市场,市场化的定价机制在累计投标法中得到很好的体现。其一般做法是,投资银行先与发行人商定一个定价区间,在招股说明书和分析报告完成以后,分析员和销售员通过逐个拜访、通讯等方式向其客户(主要是机构,如基金等)介绍发行公司的情况及股价定位,由此逐步积累定单,发现不同价格下的需求量。路演结束后,投资银行就能根据定单确定一个基本反映供需关系的价格区间。如果在价格区间范围内认购量很少,就调低发行价格或推迟发行;如果超额认购非常多,就调高发行价格。价格确定后,投资银行在发行时把新股按确定的价格先配售给已订购的大机构,再留出一定比例向公众发售。

对公司股票估值和股票发行定价有多种方法,如可比公司定价法和现金流量折现法。鉴于现金流量折现法的数据要求较细,在这里不做详细证明引用。仅用可比公司定价法来说明创业板市场上市公司股票估值定价是否合理。

这里以创业板市场上的中科电气(300035)和华谊兄弟(300027)为例来论证创业板市场股票定价方法及其公允性。

1.固定价格法

根据公式,新股发行预测价格=每股预测税后利润X发行市盈率

每股预测税后利润=发行当年预测税后利润/发行当年加权平均股本数

总股本数(加权平均)=发行前总股本数+本次公开发行股本数X权数

权数=新股发行到本会计年度结束所余时间/12(月)

(1)中科电气

根据以上数据即可算出中科电气在固定价格方式下的新股发行价格,发行市盈率为59.02。因此最终算出的新股发行价格为1.2386*59.02=73.10。高于中科电气36元的发行价格。

而根据行情走势发现,中科电气至今为冲高到73元的高位,可见在当前该公司尽管市盈率过高,但是不存在估值过高的情况。低价位买入的投资者还是有很大的盈利空间。

(2)华谊兄弟

根据以上数据即可算出华谊兄弟在固定价格方式下的新股发行价格,发行市盈率为69.71。因此最终算出的新股发行价格为0.6173*69.71=43.03。高于华谊兄弟28.58元的发行价格。

而根据行情走势发现,华谊兄弟自上市以来一直收到热捧,最高价冲到过91.80元,可见市场对其的追捧还是有一点依据。不过现在华谊兄弟是徘徊在63元附近波动。

2.定价方式分析

其实从上述的计算中可以发现,理论上的发行价格与实际的发行价格相差甚远。尽管发行价格低于理论价格,但是市场的炒作早已让市价偏离理论。我想其中由以下原因:

(1)过高的市盈率

可以发现大部分创业板上市公司都有着极高的发行市盈率,上述作为例子的两家公司分别有着59.02和69.71的高市盈率,这样的市盈率甚至高于09年披露的上证A股34.97的市盈率,而走势极好的上证50指数的平均率也只有25.63(2)。甚至很多企业本身的市盈率都高过了所属行业的平均市盈率。可见高估了的市盈率给了市场炒家炒作的空间。

但是有专家分析认为这样的市盈率是符合创业板市场高风险、高收益的特点的。可是这样的情况下,在一个没有成熟的主板市场的支撑下的高市盈率的创业板市场势必只会是一个打泡沫。

本身由于创业板的推出而逐渐热闹的股票市场在各家创业板公司和各承销商的积极“路演”推介下更是激起了民众的购买热情。

并且市盈率本身是个变量,随着每日股价的不同,各个企业的市盈率是在不断变化的。发行公司以高市盈率是想向投资者表达一个意思:这支股票有很好的前景,现在这么低的发行价更应该来买。可是这背后还有另一层意思,那就是投机,高市盈率势必会招来很多的投机分子,大批资金炒作进入市场势必会拉高价格,这样券商机构以及发行公司就稳赚无疑。

(2)高估行业前景

创业板上市公司以高市盈率为宣传点,并且在市场的助推下,大部分公司,特别是一些新兴行业,带来了非常多的炒作概念。

市场似乎被创业板市场上市的事件冲昏了头脑,认为公司有了融资能力盈业水平就会提高,而且相信创业板上市公司的质量。这里就要谈到刚才被忽视的黑幕,我们还是不能忽略当前中国股市的不公平现象,一些公司只要有钱就可以让相关审批部门批准上市而不公开自己的不良资产等。

当前的经济形势总体上民营企业是很需要资金,可是资金是有限的,而主要资本又掌握在央企手里,中央虽然三令五申要扶持民营经济发展,可是收效甚微。这样的条件下投资者如何敢投入那么多的资金在前景不明朗的新兴企业上。可是投机家和市场炒家抓住了中国股民的“疯狂心理”,做足了宣传,来引诱“无知”的投资者进入“圈套”。

三、定价公允性分析

我们不能否认创业板从长期来看的确会为具有一定发展潜力且资历良好的企业提供很好的融资平台,这有助于新兴市场的发展和创新企业的成长,为我国民营经济发展和改革,为国家经济结构调整做出贡献。

但是从当前来看我国的创业板市场仍需极大的改进和冷却,不能盲目。从上文分析可以看出创业板市场定价是有失公允的:高估的市盈率以及之后行情的急速“破发”让市场看到了创业板市场的不理性。

1.散户

其实真正在创业板市场上受到打击的是那些个体投资者,俗称散户。或许是受到路演宣传的影响,或许是被机构所迷惑,在如此高市盈率的创业板市场以及一些企业不合理的高估定价都不适合任何一个散户进入这样的市场,除非你有足够的资金资本以及足够的耐心。我们说创业板市场定价有失公允,真正被这个有失公允给伤害的正是那些小散户。上市公司,承销商早已赚够了。

而且创业板市场本身就是充满风险和未知的市场,普通的散户尤其是风险偏好程度低的散户进入肯定会被打击。市场应该好好调整对投资者的教育和选择。股民的不成熟和不理想又加剧了定价不公允的后果。

2.其他上市公司

创业板市场的定价是会比主板上市公司的定价高,这就会存在把资金引入创业板市场上而引发主板市场资金流量的缩水,而且由于大部分进入创业板的资金都是冲着短期盈利去的,即资金的流动性高,这就更加剧了创业板市场价格的上下波动,把本身价格的不公允性给放大了。同时加剧了对于主板市场的影响。在本身我国股市的供给就不够的情况下,价格的不公允性很容易影响到相关单位。

综上所述,创业板市场上市公司股票发行定价方法在可比公司定价法下有失公允,且其对于中小投资者的伤害和中国股票市场的稳定是有很大影响的,需要对其进行有效监管和指导。

参考文献:

[1]安瑛晖.我国创业板股票市场的股票发行与定价方式研究.

第10篇

对冲基金“借不到货”

打响新年中资股减持第一枪的是美林，在它与美国银行完成合并仅仅一周之后便宣布，1月7日早上开市前，协助完成建设银行56亿股H股的配售，售股股东正是它的新东家美国银行。美林方面以每股3.92港元配售了建设银行的2.5％股份，较中国建设银行前一日的收盘1介4.45港元折让11.9％。在此次交易完成后，美国银行将套现约220亿港元。

就在建行的配售仍在如火如茶之时，美林的第二个减持配售大单随之而出，这次被减持对象是中国银行H股，配售股东为香港富豪、长和系主席李嘉诚旗下的李嘉诚基金(Magnitico Holdings Limited)。美林在1月8曰至13日期间沽出20亿股中国银行(03988.HK)(沪：601988)，套现40.6亿元，配售的价格介乎1.98港元至2.03港元之间，较中行配售前一日(1月7日)的收市价每股2.14元，折让约5.14％至7.48％。

李嘉诚基金在2005年8月斥资约58亿港元购入中行H股51亿股，每股平均成本价约1.13港元。照此计算，这次减持该基金账面净获利约18亿港元。

这也是中行股份两周之内第二次遭到外资大手减持。就在1月2日，瑞银集团在禁售期结束后向15家机构投资者出售了33.8亿股股份，占已发行股本1.3％，作价较前收市价折让约12％，套现8.08亿美元，约合62亿港元。

然而事情远未结束，李嘉诚的配售刚刚结束，美林又开始替苏格兰皇家银行配售其所持有的中行股份。批股价为1.68元至1.71元范围，较批股前中行收市价1.85元，折让7.6％至9.2％，与李嘉诚基金会配售中行的7.5％相若，套现接近181亿港元。

短短一个月不到时间，瑞银、美银、李嘉诚基金和苏格兰皇家银行已经从中国两大上市银行身上套现超过500亿港元，超过近期香港市场的全日交投金额，中资银行俨然已是外资机构的“超级提款机”。

毫无疑问，两大银行的大手减持在香港市场引发地震，特别是机构投资者，开始大肆抛空有关的中资银行股。据阿仕特朗资本管理有限公司对冲基金经理潘稷介绍，在1月7日中行配售的消息出台之前，对冲基金们已经发现借不到中行的“货”，可见市场对于中资银行股的减持早有强烈的预感。

建行减持当天，港交所大笔交易不断，“港股全天的交易从四五百亿港元一举飚升至超过900亿港元，减持消息的作用可想而知。”一位股票经纪人说，“当天建行股价也应声暴跌，最严重时一度暴跌超过9％，收盘时重挫8.8％，只收于4.06元，退回至去年12月初时的水平。”

中资银行业绩将单位数增长?

随着减持的结束，中资银行股的波动可能会放缓，但是究竟这些中资企业投资价值几何?目前各界似乎并没有一致的意见。

对冲基金经理萨尔尼(化名)认为中资银行股前景仍然堪忧。和那些年轻的对冲基金经理不同，这位已经有数十年对冲基金操作经验的老手仍然习惯从基本面入手进行投资决策，他去年甚至花了数周时间遍历珠三角和长三角一带。仔细观察了自己所投资的企业与银行信贷的情况。

“中资银行最主要的风险其实并非外资减持，减持只不过是向市场多提供了一些供应量而已，它会影响股价，但是并不是长期的因素。现在最主要的反而是中资银行可能面临业绩下跌的风险。我所担心的是，中国GDP下行造成的冲击可能会比想象中要大。特别是经济衰退之后，企业坏账增加的风险。”他说，“此外，从现有的中国货币政策来看，中国央行进一步下调存贷款利率的可能性很大，这会进一步造成银行业的利润率下滑。”

过去两年，中国银行业的盈利增长一直保持在20-30％，甚至更高水平，萨尔尼指出，按照今年形势如此不乐观，业内估计中资银行业绩可能会退至单位数的增长。

“如果经济稳定，减持活动会较少一些，否则形势会更急。”萨尔尼说。

瑞士银行财富管理研究部亚太区主管兼首席经济分析师浦永灏也认为，中资银行股总体上应该是不错的，但是有不少令市场人士仍然担忧，在内地政府放宽贷款限制与促进银行放贷机制之后，可能会造成坏账的增加。“但是应该要了解的是，这些只是隐患，至少今年还不会体现出来，因为这些账务还没有到期。”他补充说。

国际投行高盛发表的最新研究则认为，在苏格兰皇家银行出售中行之后，已经消除了面临的不明朗因素。高盛认为大型的银行股目前是值得期待的，因为它们在基建贷款上正在扩大占有率，而这些基础建设正是贷款增长的主要驱动力。

反观中小型银行，它们对制造业中小企业的贷款比例更高，但这些企业的贷款需求仍然低迷，且信用风险也更高；此外，相比大型银行，小型银行持有更多的贴现票据，短期贷款增长高于大型银行，这会导致它们面临更大的利润率压力。

麦格理银行则唱反调，认为尽管中国央行公布的12月份货币数据显示贷款激增，但现在就看好中资银行股还为时过早。因为这些贷款主要与政府指定项目有关，贷款息差可能不是那么有吸引力。麦格理认为，如果贷款增长是受政府指定项目而不是需求的普遍复苏推动的，这种增长的质量，以及其在资本配置方面的意义就依然值得怀疑。

各股“钱”景不一

投资银行家和基金经理们对于中资股的基本面分析并无一致意见，对于个股，其判断也各有千秋。总体上，这些专业投资者们对于可能被减持的银行仍然忧心忡忡，对于银行的盈利前景也不太乐观。

花旗集团在1月8日前后发表的研究报告指出，内地银行的盈利风险仍然向下，而且不少中资股继续面临被减持的风险，值得关注。花旗指出，美国银行此次配售并没有完全抛出建行股份，尚有部分建行的股份可以沽售。该行认为，美银配售建行H股的价格并非十分吸引，在内资银行盈利风险增大情况下，建行的股票仍有可能被外资股东减持。

其他几只内资银行股也不容乐观。新加坡淡马锡持有4.1％中国银行股份，禁售期在去年12月底已经结束，它是否会减持仍是个迷；高盛财团持有工行7.3％股份，禁售期分两阶段，分别将于今年4月及10月结束，这都可能造成市场影响。

潘稷认为，散户不应该在这个时候进场增持中资银行股，不过现在倒是对冲基金们的投资良机，因为这些银行股的波动将给对冲基金经理们带来一些盈利空间。

从长期来看，他仍认可中资银行股的前景，在中、建、工、交、招五大行中，他认为首先可以进行选择的是中行和交行。“中行的减持其实市场上早有预期，因此在苏格兰皇家银行减持时，中行的股价已经止跌回升”他说。

交通银行虽然有汇丰重仓持股，但是汇丰已经向外界声明，不会减持交行股份，因此相对而言，市场对于这方面的担忧更小一些。潘稷并不认为汇丰会减持交行，不过他指出，市场情绪并不稳定，事实上，在汇丰宣布不减持之后，交行的股价仍然出现了一天之内暴跌5％的情况。

第11篇

关键词：IPO；长期弱势；原因；政策建议

中图分类号：F83文献标识码：A文章编号：1672-3198（2013）07-0112-03

1我国股票市场IPO现状概述

股票首次公开发行（Initial Public Offerings，简称IPO）是指拥有较好投资项目且欲上市的公司，在投资银行或者证券公司等中介机构的帮助下，第一次通过证券交易所在股票市场上向投资者公开发售股票，以期募集企业发展资金的行为。

根据表1可知，2005年我国上海证券市场首次公开发行上市的公司数量较前两年明显减少，这是因为2005年6月7日至2006年6月19日相关部门决定暂停IPO，这一举措造就了我国股票市场从1000多点到6000多点的大牛市行情。此后的2006年—2007年当中，上海证券市场IPO的公司数量日益增多，发行股本数和募集资金额也较前几年有大幅度提高。然而，2008年9月25日至2009年6月18日IPO的再一次暂停，使得这两年内，上海证券交易所首次公开发行上市的公司仅分别为6家和10家。2009年7月10日，IPO在暂停半年多后重启，随着相关指导意见和实施办法的，上海证券市场首次公开发行上市从2010年开始逐步回暖。

2IPO长期弱势现象概述

众多国内外学者在系统研究发行价与首日收盘价之间的关系后，发现IPO长期弱势现象可以通过图1反映。

如图1所示，新股上市首日，收盘价明显高于发行价，因此，在新股申购期内以发行价购买到新股的人会在上市首日获得较高收益。然而，在较长一段时期内（一般是1—3年）首次公开发行上市公司的股票出现走势弱于大盘或者匹配公司的现象。也就是说，长期弱势的股票能给其持有者带来的长期受益率低于市场平均收益，或者其表现弱于其他同类型但非首次公开发行公司的股票。

3我国IPO长期弱势的原因

3.1企业规模小，盈余管理过度

企业的资产规模及成立时间综合反映出一个企业的规模大小。首先，资产规模是反映一个企业实力的重要指标，资产总额越大，相应的货币资金规模也就越大，若企业资产规模小，可供灵活调配的资金有限，则难以投资于前景较好的项目以取得长远发展，实现规模效应，最终导致首次公开发行上市的企业表现出长期弱势。其次，企业发展遵守循序渐进的规律，建设初期不仅自身局限多，而且市场竞争压力大，没有明显优势，随着企业年龄的逐渐增大，规模扩展，各方面成熟度提高，经营业绩也会日趋稳定，促进企业股票的长期表现，然而，成立时间短的首次公开发行上市公司则易表现出长期弱势。

传统的定价模型认为，股票的内在价值等于未来净现金流量的折现值。根据有效市场理论，股票价格取决于未来市场信息，而不是历史信息。但是，在实际操作中，由于投资者的信息渠道有限，往往只能根据历史信息判断企业未来的发展潜力、收益及风险，从而做出投资决策。在此种情况下，首次公开发行上市的公司便通过盈余管理操纵财务数据，传递高质量信息，引导投资者对企业价值的判断。然而，盈余管理只是企业调整可操作性利润来增加当期利润的权宜之计，并不能长久维持，因此投资者对其市场价值的评价就会随着时间的推移下降。发行时的盈余管理越严重，后期企业股票价格向下调整的幅度就越大。

3.2发行制度作用不明显

我国证券发行的核准制经历了通道制和保荐制两个阶段。

3.2.1通道制

2001年4月—2004年2月我国新股发行实施通道制，即每一年证监会根据证券公司的规模及经营状况对其授予2—8个通道，也就是发行股票的数目。与此同时，新股发行的规模、方式以及价格等关乎其上市成功与否的重要条件也交由主要中介机构决定，此外，申请首次公开发行股票的公司还必须在一些中介机构的辅导下运行一年。

作为一种暂时性安排，通道制在实施过程中出现了一些弊端。首先，由于证监会给予证券公司每年发行股票的数量有限，在一定程度上限制了业绩优良券商的工作，不利于其将更多有发展前景的公司推向股票市场，同时，也不利于经营稳健的企业拓宽融资渠道。其次，欲首次公开发行上市的公司必须经过中介机构为期一年的辅导，这在一定程度上增加了企业的时间成本，妨碍了市场效率的提高。

3.2.2保荐制

2004年2月1日至今，我国新股发行实施保荐制，即保荐机构及其保荐代表人依照相关制度的规定，负责发行人证券发行上市的推荐和辅导，尽职调查并核实公司发行文件资料的真实性、有效性和完整性，同时，督促欲上市企业遵守相关规定，积极配合证监会及中介机构的工作，协助发行人建立严格的信息披露制度。

保荐制虽然在一定程度上弥补了通道制的不足，但也存在一些缺陷。首先，由于保荐机构的责任范围扩大，参与新股发行的环节增多，其中难免发生的行为，使得新股发行定价过程中或多或少存在指导定价的痕迹，没有充分发挥市场机制的作用，难以体现发行方和购买方的共同意志。其次，保荐机构在确定首次公开发行上市指标时，除了财务数据、经营业绩、内控制度、治理结构外，可根据自身利益需求，加入一些可人为操纵的指标，破坏了各企业公平、公正竞争的环境，误导了投资者的投资行为。

3.3参与者间信息不对称

信息效率，是指交易对象的数量与价格对相关信息的反应程度，反应越迅速、越准确、越全面，效率越高。IPO市场信息效率，是指首次公开发行上市公司相关信息的产生、确认、传播和使用机制，在指导资源进行有效配置和投资者进行理性投资等方面的有效性。

然而，在真实的股票交易中，参与者之间信息不对称的现象时常发生。投资者只能通过发行人公开披露的招股说明书这唯一的渠道，获取企业资产价值、发行前利润水平、预测盈利和股利等信息，进而了解和推断公司状况，若其想取得更多的信息则需支付额外成本。但是，发行人却可以在不付出任何代价的情况下，轻松掌握大量真实信息。正是由于信息不对称性的存在，发行人可以散布偏离真实情况的信息或者过于乐观的信息，来误导投资者对公司股票的长期判断。

3.4中介机构声誉低

首次公开发行股票的公司在上市过程中离不开投资银行、证券公司、会计事务所等中介机构的协助，而新股上市的成功与否及其销售量的多少也会直接影响到投资银行的佣金收入以及今后的声誉。与此同时，证券公司为了维护其在投资者心目中的良好形象，会在证券承销与保荐业务中，认真履行调查义务，对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查。声誉高的会计事务所在考虑到自身发展前景的情况下，也会加强对首次公开发行上市股票审核的准确性及严谨性。综上所述，投资者会选择高声誉中介机构所承销上市的新股，进而在一定程度上规避风险，增加收益。

相反，若中介机构声誉低，在保荐新股发行的过程中，会侧重考虑佣金收入等现实问题，而不顾及声誉带来的长期效益，便冒着一定风险保荐财务状况不佳、发展前景渺茫的企业上市，此类股票经过包装在上市初期表现较好，但随着时间推移，投资者对其认识程度的加深，便出现了长期弱势的现象。

3.5投资者过于乐观

在证券交易市场中存在着大量非理性投资者，他们对首次公开发行上市的股票态度过于乐观。根据行为金融学的解释，由于乐观投资者对已掌握的私有信息过于自信，投资热情高于悲观者，也愿意付出更高的价格来购买新股，从而推动了新股在发行初期的价格攀升，因此，可得出结论新股价格是由过分乐观的投资者决定的。此外，发行人能够预期到过分乐观情绪出现的时间，从而利用这个“机会窗口”来发行股票以得到尽可能高的发行价格。

然而，随着时间的推移，过度乐观投资者对上市公司的了解增多，认识到其真实的经营状况、资产负责状况以及发展前景等信息，态度趋于理性，股票的价格也会慢慢接近真实价值，从而证明了长期弱势的存在。

4提高IPO市场效率的政策建议

4.1提高上市公司质量

上市公司作为我国证券市场上重要的组成部分之一，在搭建资金融通平台，活跃资本市场中发挥着不可替代的作用，因此，提高上市公司质量成为加快IPO市场有效发展的首要举措。

首先，监管机构要严格审查上市公司的持续经营记录、财务状况、盈利能力等相关信息，以提高新股发行市场的整体水平，保障广大投资者的切身利益。其次，上市公司的董事、监事和高级管理人员要提高自身治理水平，培养创新能力，加强风险意识，履行忠实义务，并不断完善企业内部的监督和激励机制，提高公司经营水平，以良好的业绩回报投资者。最后，证券交易所要不断完善其监督管理办法，严格规范首次公开发行公司的上市审批制度，对重要信息披露不及时的企业予以制裁，并让长期表现不佳、资不抵债的公司退市，以提高上市公司的综合质量，充分发挥证券市场的资本配置功能。

4.2完善新股发行制度

2010年10月11日，中国证券监督管理委员会修订了《证券发行与承销管理办法》，重点规范了首次公开发行股票的询价、定价以及等环节，完善了现行的首次公开发行上市制度。

首先，针对在主板市场首次公开发行上市的股票，投资银行、证券公司、会计师事务所等保荐机构，必须参与初步询价和累计投标询价两个步骤来确定新股发行价格。这样，不仅密切了保荐机构的联系，而且加强了彼此的权利制衡，对保护投资者利益，提高我国股票发行市场的整体水平产生积极作用。其次，规定网下申购与网上申购同时进行，这就意味着，在网下申购的资金不能用于网上申购，此举彻底解决了资金的重复使用行为，营造了公开、公平、公正的竞争氛围。

4.3完善信息披露制度

2007年1月30日施行的《上市公司信息披露管理办法》中规定，信息披露义务人应当真实、准确、完整、及时地向所有投资者公开披露信息，不得有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。

首先，发行人应当在招股说明书中详尽反映企业的经营规模、资产负责状况、持续经营时间等对投资者投资行为产生重大影响的信息，以改善发行人与投资者之间信息不对称的现状，帮助投资者做出更加理性客观的投资决策。其次，加大对刻意瞒报信息，推迟信息公司的惩罚力度，追究其法律责任，以避免发行人误导投资者状况的发生，保证IPO市场的健康运行。

4.4规范中介机构发展

证券公司、会计师事务所、律师事务所、资信评级公司等中介机构在首次公开发行股票的上市过程中扮演着关键角色。投资者往往根据中介机构的综合实力及声誉判断新股价值，做出投资决策，而中介机构也会为了维护自己多年树立的良好形象，恪尽职守，提高披露信息的完整度及可信性。

为规范中介机构的发展，首先，市场及相关部门应该为其提供一个良性竞争的平台，鼓励正当、合法的竞争。其次，提高中介机构从业人员的业务素质，加强道德教育。最后，完善中介机构声誉等级的评定制度，惩罚滥用权力机构的同时也不忘激励维护自身声誉的机构。

4.5加强投资者风险教育

我国股票市场不成熟，投资者由于专业知识的欠缺和风险意识的淡薄，容易听信炒作信息，盲目购买股票，在一定程度上增大了损失的可能性。因此，政府相关部门、专业媒体以及权威中介机构应从各方面向投资者普及基本知识，加强风险教育，以提升我国股民的综合素质，有利于股票市场的健康发展。

参考文献

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[2]王美今，张松.中国新股弱势问题研究[J].经济研究，2000.

[3]王春峰，罗建春.我国股票PIO长期弱势现象的实证研究[J].南开经济研究，2002，（3）.

[4]鲁雪静.A股IPO长期表现及其影响因素的实证研究[D].杭州：浙江大学，2005，（12）.

第12篇

《财经》记者 凌华薇 温秀 陈慧颖

2009年的钟声刚过,银行外资持股解禁后的集体减持,已如潮水。

瑞银集团(UBS)、苏格兰皇家银行(RBS)减持中国银行的股份,美国银行减持建设银行股份,已然先后变现。在未来一年中,工商银行、上海浦东发展银行等上市银行的外资战略投资者亦将迎来解禁期。

无论是出自自身财务状况的需要,还是担心经济下行周期中资银行风险,外资战略投资者在解禁后减持均有着充分的理由。

与此同时,从昔日的“技术性破产”到成功引资上市,在2006年到2007年的牛市中,中资银行股成为市场骄子,工行、建行等一举跨入了全球市值最大银行之列。现在,中资银行业在资产规模、盈利能力、风险控制、中间业务收入增长等方面都展现了相当的优势和活力,这在十年前几乎不可想象。更重要的是,银行业整体素质提升为抵御今天的经济衰退,打下了相当坚实的基础。

在银行业改革方案的设计中,引进外国战略投资者,是其中的一个重要步骤,也曾受到监管当局的高度认可。但随着战略投资者的纷纷退却,市场各方均不无困惑:引进外资究竟给中资银行带来了什么?如何看待目前银行业改革取得的阶段性成功?如何看待外资撤退潮?凡此种种,直接关系到银行下一步改革的方向选择。

燃眉之急

2009年1月19日,RBS的一则预亏公告,曝出了英国企业有史以来的最大一笔亏损。

受累于对荷兰银行“有毒资产”的收购,RBS还需减值高达150亿到200亿英镑,与次贷相关的结构性产品的亏损可能达到80亿英镑。当日RBS在伦敦交易所的股价下跌70%,市值从一年半前的780亿英镑缩水至45亿英镑。

RBS原来是持有中国银行(上海交易所代码:601988,香港交易所代码:03988,下称中行)约4.26%股权的战略投资者。这则消息尽显RBS此时出尽所持中行股份的无奈与决绝。“现在市场价格这么低,如果不是实在撑不下去,是不会卖的。”一位负责为外资减持配售的投行人士表示。

中行副行长朱民日前在接受媒体联合采访时透露,1月5日,RBS新任总裁Stephen Hester来北京专门商讨减持事宜。中行基于对其面临困境的理解,表示支持其合法合规地行使减持权利。由于此时中行H股下跌严重,朱民曾问对方,如果次日股价继续下跌,是否仍选择减持,对方在沉默良久后表示“还是要做”。本来预定两个小时的会议,半个小时就告结束。

1月13日,市场传出消息,RBS以每股1.71港元的价格悉数转让了其持有的中行H股股份,募资184.7亿港元。由于存在着汇率收益,按人民币、美元和英镑计算,RBS的收益率分别约为40%、50%和100%。

中资银行的战略投资者减持始于2007年末,当时市场尚处高点,新加坡淡马锡控股(私人)有限公司(下称淡马锡)分别通过配售方式小幅减持了部分中行和建行的股票。

随着金融危机的深入,“解禁日”逐渐被视同为“减持日”。2008年12月31日,瑞银集团率先出尽中行股份,不足半个月的时间,减持蔚然成风。

瑞银集团2008年12月31日公告称,减持其持有的全部34亿股中行H股,价格相当于前日该股收盘价的88%。2005年,瑞银集团出资5亿美元入股中行,占中行发行前总股本的1.6%,为第三大战略投资者。中行有关人士称,UBS在危机中出现问题,但由于瑞士政府不能出手相救,其自身经营和财务压力很大,需要将收益快速兑现,体现在2008年度的财务报表中,因此,解禁当日即选择了减持。

此后,建行第二大股东美国银行的减持序幕开启。1月7日,美国银行就前一日建行H股收盘价折让12%,转让了56亿股建行H股,持股比例降至16.6%。

2008年5月28日和11月28日,受危机之困而财务拮据的美国银行,曾两度逆势增持建行,最终持股比例已经接近议定之初的上限19.13%。双方约定美国银行在建行持股比例最终维持在10%左右,且美国银行的首批股份已经于去年10月底解禁,加之美国银行的财务窘境,减持建行股份只是时间问题。

就在美国银行减持同日,香港富豪李嘉诚也以每股1.98港元的价格转让了其持有的20亿股中行H股。2005年,李嘉诚曾通过旗下基金会的附属公司Magnitico通过RBS CHINA共同参与了中行H股的配售,Magnitico持有约50亿股中行股票。此番,李嘉诚抛售了其中的40%。

RBS CHINA是六家外资机构专门为入股中行而设立的外资法人机构,该机构于2005年8月耗资30.48亿美元购买了中行209亿股H股,占中行发行前总股本的8.48%。RBS集团是RBS CHINA的实际控制人,持股51.60%,Magnitico等五家公司持有余下股份。当时如此安排,盖因RBS受制于股东,不肯全力投入中行,因而出现了“一拖多”的局面。

据中行日前的权益变动书,目前RBS CHINA已经在1月7日,按每股2.14元的对价,将其为除RBS外的五家股东代持的3.99%的中行H股悉数转给对应的股东,这意味着当时以RBS牵头成立的投资财团将不复存在,五家股东将自行处理所持中行股份。

知情人士亦向《财经》记者讲述了李嘉诚减持中行的背景:“不是李嘉诚个人卖,而是他旗下的基金卖。因为基金里有慈善基金,其他地方亏损了,需要把赚来的钱变现堵窟窿。”

在外资银行的一片愁云惨雾中,出售中资银行股份已然是解燃眉之急的上策。

2009年4月和10月,工商银行的两大战略投资者高盛和安联的持股亦将分步解禁。

“他们没有理由不减持。”一位国际私募股权基金负责人表示。目前为止,几大国有控股商业银行的战略投资者中,只有交通银行的战投汇丰表示将继续坚定地持有。不过,亦有分析认为,汇丰亦面临着釜底抽薪的局面,摩根士丹利日前曾有报告称其需融资300亿美元充实资本金,其在交通银行和平安保险的股份能否长期保有,事实上尚有很多不确定因素。

接盘者

抛压之下,并非只有看空者。

1月13日,市场传出消息,RBS所持中行股票的30%左右以6.5亿美元总价转让给了厚朴投资基金。后者是一家在2007年组建的私募股权投资基金,创始人包括高盛高华董事长方风雷、毕马威会计师事务所原大中华区主席何潮辉、高盛亚洲投资银行部原联席主管王忠信等人,募资规模达25亿美元,其投资者包括淡马锡、法国安盛保险、壳牌石油和高盛集团等海外大型机构。

“厚朴有着双重身份,一方面,资金来自海外,有着国际投资者的视角;另一方面,创始人在内地有着丰富的经验,被认为更了解中资银行的真实情况。因此,在市场不确定的情况下,厚朴的进入对市场起到了一定的带动作用。厚朴出手后,一些大型基金纷纷询问中资银行的投资机会,市场明显活跃起来。”一位海外投行的资产市场部主管分析。

一位接近此项交易的人士对《财经》记者表示,厚朴率先接盘,主要出于以下考虑:一是中行的价格与价值已然出现偏离;二是对中国的银行业改革和监管机构有一定信心,不会重蹈技术性破产的覆辙。尽管如此,“我们还是做好了跌破收购价的准备。”上述人士称。在RBS出售之后,中行股票连涨四天,然后微跌,至1月21日收盘为1.89港元/股。

一位接近交易的人士告诉《财经》记者,此番RBS所持中行的配售股权最终被数十家机构投资者瓜分,其中包括中国人寿。整个配售只历时三个多小时,在低迷的市道之下,定单达到了4倍,即有近90亿美元的资金申购23.7亿美元的中行股份。此次配售完全是以私募方式完成。

另据UBS有关人士介绍,该公司持有的中行股份最终配售给了近十家机构投资者。UBS同时负责配售的美国银行持有的建行股份,这两次配售接手的基本都是外资的机构投资者,还有少量个人富豪。“现在外资的大型基金手头,长期资金中约有10%-20%的现金,而对冲基金手头的现金比例则高达40%到50%,不乏投资的意愿和能力。”他说。

据《财经》记者了解,2008年下半年美国银行持有的股份解禁后,UBS就曾帮助美国银行寻找接盘约30亿美元建行H股的买家,拟定以较当时二级市场价格15%的折扣价卖出,并且已经找到了其中约合24亿美元股份的接盘者。但是港交所规定,由于抛售比例达到一定程度后,需要在港交所进行登记,所以美国银行在减持前知会了建行,但后者表示了异议,随即美国银行放弃了该次减持。

时隔一月余,美国银行所持建行股份再次通过私募加公开发行的方式配售。有关人士透露,之所以此次增加了公开发行,是因为已有公开市场投资者抗议,也要获得配售机会。最终设定为90%是私募,10%公开发行。“不到半个小时就一抢而空。”参与配售的一位投行人士表示。

“大量买盘的出现,说明市场存在着比较充裕的资金,看多看淡同时存在。而人们对于中资银行乃至中国经济的走势判断也不尽相同,亦有观点认为存在着某种程度的‘中国机会’,即对中国经济优于各国表现存在着期望。”一位海外投资银行人士分析称。

在外资撤出的风云变幻中,中国投资公司(下称中投)的角色备受瞩目。中投的全资子公司中央汇金投资公司(下称汇金)是持有几大上市银行的控股股东,数月前曾高调宣布增持三大银行的A股股票。1月16日,中投董事长楼继伟在农行股份公司成立大会间隙表示,“中投一直在增持工行、中行和建行三大银行股股份,同时密切关注H股市场上这些银行投资人的售卖行为。”这一表态令外界兴趣大增,亦令市场对中投接盘银行H股产生了诸多猜测。

“我们根本没有找中投,因为用不着。所以中行和建行股份我们配售的部分,都没有中投。”UBS有关人士告诉《财经》记者。

厚朴基金人士亦向《财经》记者确认,厚朴的资金全部来自外资,“我们不仅没有和中投联手,事实上在谈成交易之前,我们没有和任何相关机构有过任何形式的接触,包括两地监管机构、中国银行,惟一接触的就是RBS,甚至连承销商摩根士丹利都不知情。”

在中行、建行H股的转手中,市场机构发挥的作用有目共睹。因而多位业内人士强调,应当慎用有政府背景的工具进行干预,“这也说明,A股的‘大小非’问题,可以尝试通过开发、疏导市场化资金来消化,而非动辄以国有力量或平准基金来接盘。”

谁在搭便车?

外资战略投资者的撤出,中行和建行并非第一波,也不会是最后一家。尘埃落定之后,纠缠于外资收益几何其实无关宏旨。问题的核心在于:中资银行究竟从引资中得到了什么?

在2005年建行率先准备在香港上市的时候,中国的A股市场并无融资能力,建行内有事件,外有花旗退出引资谈判的负面消息,彼时要赢得海外投资者的信任,有质量的外资战略投资者的加入,是必要的“增信”。在这一范式之下,多家赴香港上市的中资银行均在上市前引入了战略投资者。

为了扩大引进战略投资者的附加值,监管当局同时要求商业银行在引资时不能满足资本的增加,而要选择有业务合作前景的外资金融机构,体现战略上的意图,引资同时被诠释成“引智”:中资银行由此建立一条向外资银行学习的通道,并借由和外资银行的精诚合作,创造更大价值。监管当局还特别要求,银行的战略投资者必须是世界排名200名以内的著名金融机构。

与中资的“引智”热望相对应的是,外资战略投资者最终搭上了中资大银行的利润快车。世界银行泛太平洋东亚首席金融专家王君,把这种搭便车行为分析为几个方面:

第一,外资投资正好赶上中国经济快速增长的几年,银行的盈利前景非常明确,中资银行在搭中国经济快速增长的便车,外国投资者附骥其后,收益不菲。

第二,中国的金融政策过去十几年都是实行高利差的政策,央行维持的低存款利率和较高的贷款利率,利差多年来在3%-5%,这意味着受金融政策之惠,以利差收入为主的中国银行业非常容易赚钱,外国战略投资者也因之获益。

第三,大银行的股份65%由国家控制,15%由资本市场的投资者持有,另外10%-20%由外资战略投资者持有,即使在推行存款保险制度后,大银行也有国家的隐性担保,外资战略投资者客观上分享了这一隐性担保。

相对于外资战略投资者的收获,中资一方的“引智”成效却不容乐观。事实上,中资银行去外资行学习时,往往现场展示的只是“如何减少客户等候时间”“如何提高信用证审批效率”之类的经验。虽然时下银行官方多将自己在零售业务、信用卡业务、小企业贷款等方面取得的成绩都和外资的作用直接挂钩,但在私下,关于和外资的技术合作多流于表面的质疑之声一直都存在。

更有甚者,随着金融危机的蔓延,外资金融机构风险控制体系的弊端显现之际,资本雄厚的中资银行已有得意之色。“我不知道应该向他们学什么了。”一位国有大行的中层管理人员表示。

然而,引资的根本目的,在于改善银行的公司治理结构。

事实上,外资银行的公司治理、风险控制、信贷文化,这些无形的内容,很难通过技术输出转移到中资银行。而在外资银行持股普遍在20%以下,大多仅在董事会占据一个席位的情况下,外资股东作用很难真正发挥出来。而这与当初引资设计的总体框架密切相关。

十字路口

银行业改革目前取得的成功,在很多人看来,应归功于2003年底开始的那场大刀阔斧的财务重组,国家为四家国有银行(建行、工行、中行、交行)注资加剥离不良资产付出代价约近2万亿元。但在此前,1998年针对四大国有商业银行的财务重组,亦含有高达1.4万亿元的不良资产剥离和2900亿元的注资,最终却无功而返,这说明仅仅依赖财务重组解决不了根本性问题,银行本身的机制、体制、经营模式等都亟待变革。

在2003年以来的改革中,除了建立不良资产分类体系、拨备覆盖充分下的资本充足率这些基本的现代商业银行指标,改革当局主要希望通过完善公司治理来实现股东利益的增值,包括公众股东和各类投资者的利益。

这包含两方面的内容。一方面是完善国有出资人角色方面,以汇金控股的形式,使得国有股东能够模仿私人股东的操作,实现对银行的股东职责,改善国家股东的有效性。应该说,汇金已经部分达到了这样的改革设想。然而,随着汇金被赋予了更多的政策后,公司化的特征却被大大削弱。

另一方面,是为国有银行引入战略投资者和公开上市,最核心的机制是为银行引进合格投资人。

合格投资人不同于国有股东的特征,是目标单一,切实关心自己的投资,想方设法希望投资能够盈利。而通过这些投资人的加入,透过董事会发生的影响力和监管作用,改变公司治理结构中的利益关系,再经公开市场发行上市,引入公众投资者(包括机构和个人投资者)对公司的监督,以及建立由监管当局、审计师、律师等一整套立体的监管体系,确保国有银行改革能够走上正轨。

应该看到,国有银行的改革上市,已为未来的改革奠定了相当良好的基础。资本市场的约束力和透明度弥补了一定程度上国有经济的弊病;国家控股的75%的股份原则上是可以流通的流动性资产,国有资产实现了增值;对国民经济而言,国有银行从过去危机四伏的定时炸弹,转变为相对健康的现代金融机构,这一贡献则更难用金钱衡量。如果未来国家希望为银行引进新的战略投资者,并适当减少国有控股的比例,资本市场还提供了一个非常良好的通道。

第13篇

关键词中资银行外资银行竞争优势

随着中国金融市场的进一步对外开发，外资银行在中国已经进入“跨越式”发展阶段，中资银行与外资银行由于其发展的历史及背景的差异，各有其优势与劣势，这对双方以后的发展将产生深远的影响。

1外资银行的竞争优势

1.1外资银行长期以来积累了先进的经营理念和管理方式

外资银行的经营理念是以客户为中心，以利润最大化为最终目标。外资银行的管理方式灵活而有效，很少采用直接的、行政的管理手段，主要采用市场化的、以利润为导向的管理方式，建立了健全的财务指标体系和风险管理体系。这与中资银行长期以来受行政干预较多、机制较为僵化相比，显然更加适应国际竞争的需要。作为从事跨国经营的商业银行，外资银行拥有成熟高效的风险评估和风险控制机制，并能确保在高风险和信息化的经营环境中，防范各种金融风险，实现其安全性和盈利性的经营目标。

1.2外资银行在体制及经营机制方面的优势

相对于中资银行，外资银行不仅具有高度现代化的公司治理结构，其全能型银行的体制也占尽了优势。外资银行具有经营多元化优势，历经多年的发展以及市场经济的长期运作，金融工具和服务手段远远走在了中资银行前列，金融品种齐全、科技含量大，自助化程度高，可为储户及企业提供广泛的产品，满足客户多元化的要求，大大优于分业经营的中资银行。外资银行经营策略明确，管理机制灵活，所从事的业务活动商业动机强。同时跨国银行的全球化经营方式，也为其优势资源的最佳配置提供了广阔的发展空间。

1.3外资银行提供多样化的产品，重视产品创新和品牌建设

外资银行较之中资银行具有明显的产品优势，在信用卡、网上银行、金融产品创新及中间业务等方面，外资银行具有强大的实力。这种优势可以获得高盈利业务的相当份额，对中资银行造成很大威胁。外资银行在科学分析客户和市场细分基础上，推出具有吸引力的多样化产品，抢占市场先机。以汇丰集团的汇丰银行和恒生银行为例，两家银行提供的有特色的服务品种就达上百种，包括外币存储户头、信用卡、置业计划、社区发展计划、贷款、证券投资与交易、债券业务、外汇交易与外汇资金安排、旅行支票、保险等服务产品。

外资银行优势之一是其金融产品的创新与灵活性优势。外资银行根据市场调整产品的速度和敏感度高，可以根据利率和汇率等市场信息灵活调整经营策略。而中资银行特别是国有银行受经营体制制约，客观上缺乏自，受政府政策影响较大，经营决策时间长，造成经营管理僵化，对客户需求反映迟钝。

在品牌建设方面，一些外资银行已经积累了数百年的信誉，这自然对客户有相当的吸引力。外资银行所拥有的良好品牌优势，是其尚未开展业务就获得中国民众很高期望值的重要原因。早在19世纪末，外资银行就已在中国开展了一系列的金融服务。不少知名外资银行注重产品的标准化和一致性，实施品牌战略，增强品牌产品在社会公众中的吸引力。

1.4外资银行具备雄厚的资金实力和较高的盈利水平

进入中国的外资银行多来自发达国家，一般具备雄厚的资金实力。尤其是随着经济全球化的发展，一些国际大银行强强联合，掀起银行并购浪潮，出现了一批“航空母舰”式的银行集团。通常外资银行的不良资产比例远远低于中资银行，资本收益率却远高于中资银行。

近年来，全球排名前20名商业银行平均资本充足率达12％，资产总额平均增长超过9％，利润平均增长超过20％，其股票的每股收益增长15％。而工农中建四家国有商业银行上述指标明显不如外资银行。混业经营是当代各国商业银行的发展潮流，它不仅能有效地增强商业银行对客户的服务能力，同时可大大提高银行的资本回报率。在中国开业经营的外资银行中，大部分具有混业经营的经验和专门技术。而中资银行因为种种原因混业经营受到制约，加之创新能力及服务水平技不如人，盈利水平与外资银行有较大差距。

1.5外资银行在服务手段及服务方式方面具有明显的优势

外资银行不仅拥有先进的管理信息系统，能以计算机网络为基础建立共享的客户档案库，对客户进行个性化服务，而且拥有遍及世界的机构网络体系，能实现国内外联合资金的自由划拨，可凭借快捷的资讯渠道为客户提供全球24小时金融市场服务。这种技术优势及服务手段的优势对中资银行构成强有力的挑战。

外资银行普遍应用先进的电子和网络技术，大量采用电脑设备和自助终端，如ATM机、存款机、电话银行、网上银行及无人银行等，自助式服务占了银行服务很大的比例，使客户在不同的时间和地点都得到银行服务。自助银行服务为银行节省了大量的人力费用，延伸了银行的服务职能。

外资银行长期以来确立“以客户为中心”的服务理念，以服务质量吸引客户。第一，提供统一标准的服务，使客户无论何时何地都能享受到银行同样的优质服务。例如汇丰银行和花旗银行的许多分行都是敞开式办公，客户到汇丰银行和花旗银行办理业务，都能享受到“一站式”的银行服务。第二，外资银行通过客户信息管理系统鉴别客户价值，确定重点服务的客户群体，提供差异化和个性化服务。如花旗银行对中高收入阶层提供支票帐户、周转卡、优先服务花旗金卡等；汇丰银行开立“卓越理财”账户的客户，均可在贵宾室享受银行的特殊服务。

2中资银行的竞争优势

2.1中资银行拥有本土经营的独特优势

长期以来，中资银行尤其是四大国有商业银行建立了遍布城乡的密集网点体系。开展零售业务要求机构网点的支持，而外资银行在这方面无法和本地银行相比，因此，在大部分地区，零售业务仍将掌握在本地银行手中。中资银行客户资源广泛，大都建立了相对稳定的庞大客户群体和银企合作关系，外资银行不太可能在短期内赶上。人民币的同城清算、跨系统清算网络也已基本完善，汇路畅通，拥有遍布全国的经营网点和完善的业务体系，外资银行难以企及。

2.2中资银行拥有国家信誉优势

中资银行特别是国有商业银行竞争优势是有国家信誉作后盾，在我国目前的国情下，在老百姓心中信誉度高，抗风险能力较强。此外，中资银行相对熟悉中国国情，了解中国各个层次不同消费群体的消费特征和心理，这也是外资银行的欠缺之处，外资银行对本土经济、人文环境等缺乏足够了解，在业务发展的初期，必将成为制约其发展的“短板”。

2.3中资银行与外资银行同享国民待遇，可以改变中资银行在某些方面的劣势竞争地位

目前，外资银行在中国可以享受免征或减征营业税、所得税等税收优惠，相对削弱了中资银行的竞争力。2006年底中外资银行税负水平统一，中外资银行税负歧视问题不复存在。此外，外资银行在一些业务收费、业务范围、监管标准等方面享有超国民待遇，中资银行管制相对较严。在不久的将来，中外资银行的市场环境将趋于公平，中资银行的竞争力也将进一步提升。

3外资银行与中资银行的具体竞争分析

3.1在高端客户方面的激烈竞争

长期来看，外资银行在机构网点上不可能与中国银行相比，但外资银行可能针对高收入人士，通过个人理财服务、信用卡业务、网上银行业务、电话银行业务、家居银行业务等，扩大其对私业务的辐射面，以高新技术手段不断取代传统的银行柜台业务，吸引外币和人民币储蓄存款。

在个人银行业务方面，随着中国经济增长方式从投资推动型向个人消费驱动型的转变，消费融资者和消费者信贷将成为中国市场中的重要组成部分。因此，为富有的个人提供服务将成为外资银行的重要目标市场。零售市场中的某些领域，诸如信用卡、汽车信贷或抵押贷款也已成为外资银行与其中资伙伴合作的目标。

在批发业务方面，外资银行的目标企业客户主要是资金量较大，市场前景看好的企业，跨国企业、三资企业、中国的外向型企业、大型集团公司以及高新科技企业将成为外资银行争夺的重点。目前，160多家外资银行在华机构中的绝大多数，其客户对象仍然主要是三资企业，而且主要是外资银行所在国或地区的对华投资和跨国公司，大致比例为50％～60％。中国加入WTO之后，它们的竞争对象将逐步向国内优质客户扩展。作为以营利为目的的机构，外资银行不是谋求为所有客户提供普遍服务，而是进行市场细分，锁定自己的目标客户，将资产投向有效益、有还贷能力的企业，将有限的资源集中于优质的高端客户。通过掌握20%的高端客户来获取80%的行业利润。

从服务理念来看，中外资银行并无差别，都强调以客户为中心，为客户创造价值，但在服务质量的管理、标准的制定，特别是在将服务质量的管理与绩效考核结合上，外资银行具有明显的优势。正是由于外资银行拥有一套严格而有效的服务质量管理制度，使得外资银行能为客户提供具有高附加值的服务，从而有利于吸引更多的高端客户并提高客户的忠诚度。

3.2在中间业务、创新业务等高端业务方面的竞争

目前，中国正处于从分业经营向混业经营转变的过程中，虽然已经出现了一些控股公司，但对中资银行混业经营的限制尚未解除。当前我国金融业实行分业经营，业务比较单一。外资银行作为其利润增长的重要来源的中间业务品种丰富，相比之下，国内商业银行中间业务发展滞后，品种少，档次低，收益差。

目前外资银行在已开展的一些中间业务如国际结算等方面显露出强劲的竞争力，国际结算业务的市场份额已达到40％左右。外资银行经营信用卡业务尤其是国际卡业务方面将会对中资银行形成强有力挑战。在信息咨询、投资理财等中间业务方面，外资银行除继续稳定原有客户之外，将特别重视为中国国内客户提供服务。实际上，目前外资银行已经在大力开拓其具有优势的投资财务咨询与管理、证券发行与交易等业务，而中资银行则显得行动迟缓。外资银行特别注重优先发展高增值和高收益的中间业务，以及其他不占用资产但收益甚高的投资银行业务，如投资管理、财务咨询与管理、资产管理业务、证券发行与交易等。

大多数在华外资银行都属于混业经营的模式，各外资银行在开展企业流动性资金管理、财务服务及咨询等方面拥有集团优势。外资银行集团可以通过旗下资产管理公司、投资银行等提供一揽子产品服务来吸引客户。正是由于外资银行所具有的集团综合经营优势，使其相对于中资银行不但在已有产品的质量和数量上具有优势，还在金融创新上积累了丰富的经验。凭借这些行业经验，外资银行如果能够开发出适应市场需求的金融产品，不但能吸引客户，还将大幅度降低成本，这对拓展其发展空间具有积极意义。

第14篇

中国在经历了连续多年的高速增长（GDP增长率大于10%）后，在近几年遇到了发展瓶颈，随着国际经济环境的变化以及国内日渐突出的经济社会问题，过去依靠出口带动和政府主导型投资拉动的经济增长方式难以长期持续，中国也从此将进入到了中速增长阶段（GDP增长率处于7%～9%之间），并且，这种增速可能将是未来几年内的常态。

关于中国GDP增速的回落，有些人开始唱衰中国经济。但是我们不得不接受的一个事实是这是中国经济发展进程中必然要经历的一个阶段。国际经验表明一个国家在由低等收入国家向中等收入国家转变的过程中，依靠政府投资和出口拉动等简单粗放的增长方式是行之有效的，但是，由中等收入国家向高收入国家转变时这种增长方式将会带来很多经济社会问题。中国目前就是正处于这种“中等收入陷阱”。并且数据表明，中国去年首次出现了劳动力下降的情况，中国的人口红利出现拐点，因此增速下降是符合目前我国的经济情况的。而且2013年上半年7.6%的GDP增速、2.4%的CPI以及4.1%的失业率都属于我们所能接受的正常水平，是合理的，并没有引起恐慌。

但是，我们不得不承认中国经济目前确实存在着一些很突出的问题：部分行业产能过剩严重，像钢铁、电解铝、水泥以及光伏等产业产能利用率只有70%左右，低于75%，属于严重产能过剩的行业；产业分化严重，中国已经进入工业社会的后半段，但是只有东部沿海的部分城市完成了向第三产业的转变，工业依然是中西部地区发展经济的主要选择；城乡发展不平衡、贫富差距越来越大更是引起了严重的社会问题。此外，还有很多问题值得引起我们的关注。

但是好在政府已经意识到了这些问题，并没有重复过去的老路，逐步推出了一些以新型城镇化建设、农民技术培养等为代表的长远性的刺激政策，将政府调控让给了无形的手——市场来调节。第二产业的下滑与第三产业的兴起此消彼长，过去的支柱产业——房地产业的“东边日出西边雨”恰好互相弥补，再加上城镇化建设带来的机遇，使得中国的经济不会下滑得很明显，基本能够保证近三年中国经济的稳定。

因此，这恰恰是给中国经济带来了进行结构调整的重要契机，整合产业以及盘活存量就是现阶段经济结构调整带来的最大机遇。而产业整合和盘活存量最重要的途径就是并购。过剩的产能就是一种存量，低效率的企业就是一种存量，通过并购，高效率的企业兼并低效率的企业，减少资源的浪费；过剩行业的重组整合，多家企业合并，形成规模经济，挖掘潜在的效率。从世界范围来看，并购是推动经济结构调整和产业转型升级最有效的方式，世界上的五次并购浪潮带动了世界经济的一次又一次的腾飞，为我们带来了微软、谷歌等具有世界影响力的企业，世界500强的企业无一不是通过并购整合发展壮大的。未来的几年内，中国必将迎来一次并购热潮。

如此大的一片蓝海，商机无限，作为中国金融市场的核心力量，商业银行绝对不会错过这样的机遇。多家商业银行很早就推出了诸如并购贷款等业务，但因并购业务的风险极高（统计表明成功率不足50%），各商业银行投入的精力和资金并不能与传统业务相提并论。然而民生银行并不满足于仅提供并购贷款等传统被动式投行服务，而意欲按照该行做“民营企业银行”的战略定位，以实施“民企战略”为核心。以区域龙头企业、细分行业龙头企业、地方品牌企业、拥有资源优势的特色企业，以及特定产业集群所在区域地方政府等为目标客户，不断创新其“金融管家”服务模式，通过提供包括战略规划、交易结构设计、综合融资安排和协助实施在内的“一站式”综合金融解决方案，主动介入甚至推动企业、行业、产业和区域整合，优化提升企业、行业和区域的资源配置，培育更具竞争力的优势企业或产业集群。通过提供综合服务，民生银行能够分享产业和区域整合带来的超额回报，从而在利差收窄的趋势下，对传统公司金融业务实现“升级换代”。此外，该行在获取中间业务收入的同时，还能够培育可以持续合作的优质战略客户群。

然而，并购业务是一项非常复杂的业务活动，涉及政治、经济、社会、法律等多方面的综合博弈，需要牵涉到从最微观到最宏观的点点滴滴，需耗费大量的人力、财力、物力，并且专业性极强。民生银行发现了中国经济调整的商机，但是无论是为了民生银行自身的经济利益来说，还是为了中国经济结构调整的大业来看，民生银行投资银行部甚至是民生银行自身的力量都稍显单薄，因此“中国并购合作联盟”应运而生，联盟将通过合作以种类丰富、有效实用的金融产品和服务，向客户提供“菜单式”综合金融服务。

“中国并购合作联盟”的成立对于中国经济乃至社会来说是一件意义非凡的举措，对于并购行业又是一件振奋人心的壮举。未来联盟在并购、整合、重组方面的动作是值得我们关注的，让我们拭目以待。

此次成立仪式同时也是中国并购合作联盟的首次论坛，多位并购及政策界的专家和学者针对“经济结构调整和产业整合时期之机遇与挑战”展开了精彩的论述和热烈的讨论，多种观点交织在一起，碰撞出了激烈的火花，内容充实，观点鲜明，反响热烈。下面按照主题顺序，节选各位专家的发言摘要，与读者一起分享。

范剑平：经济结构调整及产业升级中的机遇和挑战

当前宏观经济形势

2013年是深入贯彻落实党的十精神的开局之年。总的来看，上半年主要经济指标处于年度预期目标的合理区间，经济社会发展总的开局是好的，具体可以用八个字来概括，就是：总体平稳、错综复杂。

国民经济运行在潜在经济增长率的合理区间。中国GDP增长率已连续五个季度经济运行在7.4%～7.9%的区间，运行是比较平稳的。这个增速对于处于结构调整期间的中国经济来说是合理的，与我国潜在经济增长能力相比也是一个比较合理的速度。我国经过改革开放三十多年的高速增长以后，现在进入了结构转型的新阶段，劳动力、土地、市场这些资源禀赋条件都发生了新变化。同样的投入在技术没有突破的情况下，它的产出的边际效益在递减，所以我们说潜在生产率有所下降。学界测算研究的结果是“十二五”期间中国潜在增长率区间在7%～9%。

三大产业发展比较平稳，服务业比重上升。2013年上半年，第一产业增加值同比增长3%，农业生产实现稳定增长。第二产业增长7.6%，其中，规模以上工业增加值增长9.3%，虽然比去年同期的8.3%和10.5%有所回落，但从趋势来看比较平稳，没有出现大幅下滑。第三产业延续了增速稳步提高的势头，同比增长8.3%，超过第二产业0.7个百分点。第三产业增加值占GDP的比重进一步提高到45.3%，比去年提高0.7个百分点，成为产业结构调整新亮点。

化解过剩产能。化解产能过剩形势严峻。一方面，不少行业现有产能已经过剩，产能利用率只有70%左右，远低于国际公认的平均水平，另一方面，还有庞大的在建、拟建生产能力，产能过剩呈加剧之势。产能过剩矛盾突出，对企业消化库存和改善效益带来了很大压力。但在经济增速放缓情况下，处理产能过剩问题，涉及增长、收入、债务、资产、人员安置等诸多复杂因素，需要非常慎重地统筹考虑。

产业发展分化明显。高技术产业和战略性新兴产业方面，2013年上半年环保技术装备、新一代移动通信、先进医疗设备等战略性新兴产业主营业务收入增速达工业总体的两倍，光伏设备、风能设备也都由去年底的负增长转为正增长；高能耗产业减速，上半年单位国内生产总值能耗同比下降3.4%，与去年同期持平，化学需氧量、二氧化硫、氨氮、氮氧化物排放量同比继续减少；与居民消费相关的行业好于与投资相关的行业：钢铁、有色等行业较为困难，而医药、食品、汽车、计算机等行业增势稳定。

制造业投资明显减速，基建和房地产投资加速。2013年1～7月份，固定资产投资同比增长20.1%，民间投资增长23.3%，占固定资产投资的比重达到63.7%，比2012年又提高了2.3个百分点。投资结构呈现“两加速一减速”的结构特征：1～7月基本建设投资大幅增长24.1%，增幅同比加快19.5个百分点。房地产投资增长20.5%，同比增幅加快5.1个百分点。1～7月份制造业投资呈减速态势，增长17.1%，增幅同比放缓7.8个百分点。经济靠投资、投资靠房地产和政府基建的偏斜现象不仅没有改善，反而更加严重。

“去库存化”不彻底，经济回升力量难以积聚。“去库存”过程仍未结束。从反映库存水平的规模以上工业企业产成品资金占用的增长率来看，国际金融危机后的第一轮库存调整在2009年8月末达到-0.8%的最低水平，刺激政策出台后在2011年10月末达到24.2%的最高水平。本轮库存调整中产成品资金占用增速在2012年12月末已经降到7.2%，（6月底7.2%）比最高点下降2/3，低于当月工业增加值名义增速（10.3%-1.9%=8.4%），但没出现工业库存绝对下降情况。

产业升级中的机遇与挑战

宏观调控放松对经济的管制。2013年以来，我国经济运行总体上保持平稳，主要指标仍处于年度预期的合理区间。宏观调控改变了过去强硬的态度，选择“相机抉择”的调控方式，使经济运行处于合理区间，经济增长率、就业水平等不滑出“下限”，物价涨幅等不超出“上限”。面对当前形势，要更多地运用经济、法律和技术手段，创新宏观调控方式，加强财政、金融、产业、价格、土地、技术等政策间的协同配合，强化分类指导、区别对待，根据地区、产业、行业、企业的实际情况实行差别化的调控，更好地依靠创新体制机制，加快重点领域和关键环节改革，创造公平竞争的市场环境，更好地发挥市场配置资源的基础性作用和市场的自我调节作用，增强经济发展的活力和后劲。

加快推进产业结构调整——升级二产、加快三产。升级二产，就是要以创新驱动为引领，培育发展战略性新兴产业与促进传统产业转型升级并举。一方面，要全面实施“十二五”国家自主创新能力建设规划，加快建立企业为主体、市场为导向、产学研用紧密结合的技术创新体系，发挥科技重大专项在经济发展中的支撑和引领作用；另一方面，就是要积极化解产能过剩矛盾，推动传统产业转型升级，出台化解产能过剩矛盾的总体方案，同时要出台重点产业布局和调整中长期发展规划，引导淘汰落后产能，引导重大生产力布局的调整优化，引导产业的有序转移。加快三产就是要促进服务业特别是新兴服务业加快发展。制定出台进一步促进服务业发展的具体政策，继续推进服务业综合改革试点。加大对服务业关键领域和薄弱环节的投入，改善服务业发展环境。积极培育高技术服务业。

金融推动行业转型和调整的政策。定向开展重组企业的并购贷款，适当延长这种贷款的期限。探索发展并购投资基金。区分产能过剩行业的不同情况，分门别类地执行差别化政策，对于产能过剩行业中产品有竞争力、有市场、有效益的企业，继续给予资金支持，帮助其加快发展；对于产品虽然在国内供大于求，但是在国际市场上有销路，有市场的企业，通过各种融资方式支持其跨境投资经营；对于实施产能整合的企业，通过探索发行优先股，定向开展并购贷款等方式，促进其实施兼并重组；对属于淘汰的落后产能的企业，通过保全资产和不良贷款转让、核销等方式支持压产退市；对产能严重过剩行业违规建设项目严禁提供任何形式新增融资，防止盲目投资加剧产能过剩。

（作者系国家信息中心首席经济学家）

洪崎：大并购——推进经济结构调整和产业升级

并购整合是推动中国经济结构调整和实现更长时期可持续发展的战略途径。过去的一个世纪，世界主要发达国家经历了五次并购浪潮，每一次都带来经济发展和科技进步，推动了产业发展的巨大飞跃，诞生了美孚、微软、苹果等一大批世界著名的企业。并购还在促进资本市场价值发现、优化资源配置等方面创造出无数令人惊叹的奇迹，这就是并购的力量。

近年来，国家采取一系列宏观调控措施，推动我国经济结构调整和产业升级，不断深化产业整合，积极支持市场前景好、有效益、有技术、有助于形成规模经济和产业提升的企业实施兼并重组。不管是国有企业还是民营企业、上市公司以及拟上市公司，并购重组活动日趋活跃，并购融资需求快速增长，国内商业银行拓展并购业务的积极性也逐步提高。近期，国务院办公厅《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，提出了“引导、推动重点领域与行业转型和调整”的战略指导意见。在发改委、银监会、证监会等相关部门精心指导和大力支持下，我国并购业务在业务规模、金融产品创新、制度建设，以及不断完善监管有效性等方面都取得了较大发展。我相信，在当前及未来两年内，中国将出现一次历史性的市场化并购小浪潮。同时也应该看到，相对发达经济体，我们在支持并购重组的制度创新、产品创新、服务创新等方面也存在很多不足，金融服务的能力和产品线的丰富度还跟不上企业发展的需要。

同时也应该看到，相对发达经济体，我们在支持并购重组的制度创新、产品创新、服务创新等方面也存在很多不足，金融服务的能力和产品线的丰富度还跟不上企业发展的需要。希望能够从国家层面对并购整合领域提供大力的支持和战略设计，共同推动中国并购重组市场的健康、快速发展。

对银行业而言，为企业的收购兼并提供专业化服务是延伸拓展传统业务、强化投行业务、培育优质核心客户的重要举措。当前，民生银行正在积极推动战略转型，并购业务对民生银行业务发展和客户服务模式的创新具有重要的意义，民生银行一直在积极研究和开展包括并购基金等金融产品在内的综合并购金融业务。特别是，总行投资银行部还专门设立了“并购业务中心”，聚焦“企业资源整合、行业整合、产业整合、区域整合、资本整合、跨境整合和金融资产整合”等七大并购整合业务，强势推进全行当并购业务发展。针对七大并购业务市场机会，投资银行部还在行内了并购典型案例，提出包括并购贷款、并购顾问、并购基金、产业基金、过桥融资、夹层融资、可转债基金、分离交易融资、资产证券化和并购债券发行等一揽子并购金融产品解决方案。

截至目前，民生银行并购贷款等并购金融产品余额及资产质量均位列国内商业银行前列，并购金融服务所支持的并购交易除分布在钢铁、煤炭、有色金属、房地产、制造业等资本集中度较高的行业外，也涵盖了建材、医药、汽车、软件、物流、批发和零售业等国家鼓励整合的相关产业。下一步，民生银行将推出国内商业银行首个并购品牌—“并购翼”，针对不同产业和行业需求，开发更具针对性的并购金融产品，做强做大“并购翼”品牌价值。同时，民生银行还将推出“创业板专向并购基金”等一系列创新并购业务金融产品。

当前，国际上产业并购异常活跃，新兴产业风起云涌。国内，随着“十二五”规划的推进，经济的转型升级和结构调整进一步提速，并购重组成为激活市场、助推经济转型的重要工具，将带来并购重组市场的巨大商机。同时，中国企业的起点更高，视野更广，需求也日趋专业化和多元化，推动并购重组的发展，需要多方面、多层次的合作，以切实提高并购市场的运行效率。并购业务的复杂性和多样性决定了企业需要“并购专家”提供一揽子综合金融服务，需要银行作为“融资安排人”，需要证券公司、审计师、评估师、律师作为“交易安排人”，需要投资机构参与作为“出资人”，需要政府主管部门的政策支持和媒体的宣传引导，需要专业咨询公司提供战略整合咨询，也需要国外合作机构进一步推进跨境并购整合。总之，并购整合需要市场参与各方的紧密、高效配合，需要为企业提供系统、专业化的并购整合服务。为达此目标，民生银行与业内优秀的合作方发起成立了“中国并购合作联盟”，汇聚了活跃于国内并购市场的银行、券商、律所、会计所、评估所、交易所和专业的财经媒体，实现服务的强强联合，以紧密伙伴形式共同组成服务联盟，为企业提供并购综合服务。中国并购合作联盟的成立着眼于机构联合、服务整合和业务创新，紧紧围绕中国产业并购趋势及发展机遇，为成员打造一个信息共享、资源互通、服务共赢的交流和合作平台。

（作者系中国民生银行行长）

刘晓丹：并购市场及并购发展趋势

关于并购重组，我想讲四个层面的观点，第一个层面我谈谈对并购重组的理解，第二个层面讲一下最近并购市场的最新变化，第三个层面讲一下阻碍并购市场发展的因素，第四个层面讲一下并购主体以后该怎么做。

对并购的理解

上市公司的成长无非两个层面，一个是内生的成长，一个是外延式的成长。并购重组是公司上市以后资本市场优化资源配置的最主要最核心的制度，也是推动公司市值能够不断成长的最核心手段之一。世界500强基本上都是通过并购重组逐渐发展壮大的。事实上并购重组对中国目前面临的在产能过剩、产业面临升级转型的形势下，有着重要的意义。

关于并购有三个核心本质特点要把握：第一，并购本身是企业在产品竞争之外必须面对的、基于资本的另外一个竞争的战场，所以鼓励并购意味着鼓励竞争。第二，并购一定是企业微观层面最自发的一种经济活动和冲动。它靠的是企业自己的能力和企业家的智慧，这种能力是企业内升过程中不断成长和历练出来的，不是靠一个大张旗鼓的运动式的外力推动就能长大的。第三，并购一定是涉及到最复杂的利益结构的调整。我们经常说并购是一个公司生产力和生产关系的变革，换言之，并购重组的改革和推动如同中国经济体制改革一样，一定会触动到最深层的利益格局的调整。

对于中国的并购，我们会发现，大量的是收购，而不是合并。如果从产业协同的角度来看，从国外并购的历史来看，大量的产业并购应该是合并，这样才会取得正面的协同。除非一些多元式的并购，采取并购的方式来保持独立的运营。如果完全是同行业的或者上下游的，合并多于收购。但是中国的情况则是大多数的并购是以收购的形式发生的。

当我们在进行并购重组时会觉得举步维艰，有的时候比登天还难，每个环节你都要去协调、沟通，宏观上的支持。如何变成微观上的落地，可能真的要打破原有的各个层面形成的既得利益的格局。

并购市场的新变化

首先，市场环境在改变。因为IPO制度和退市制度是资本市场两大制度，实际上中间的制度才是并购重组，很多时候大家去指责并购重组效率低，其实很大的畸形的源头是出在IPO制度。第二，市场对创新的宽容和鼓励。如果在一单并购当中你不能提供资本上的支持，那么其盈利模式是有问题的，资本支持方式的创新我觉得对市场的影响将会是非常深远的。第三，效率的提升。市场并购重组在快速的推进，效率的提升对一单并购交易的意义非常大，因为并购重组使两家同行业、上下游公司合到一起，这当中最大的风险是不确定性的风险，所以快速的完成交易和快速的完成整合，一定是成功的并购非常重要的一点。

阻碍并购市场发展的因素

目前在整个并购重组市场当中，有很多现实的问题阻碍并购市场的发展。简单说是两大问题：第一大问题是管制，我讲的不仅是证监会的管制，商务部门也要管，这都严重阻碍了并购。另一个原因是并购主体自身的能力和动力问题，事实上决定了这个市场能不能走向持续的繁荣。从我们接触的国企来看，很多时候国企的管理层对并购的动力并不足，原因很简单，并购交易要承担很大的不确定性风险；民营企业很多时候面临的是他自身对并购没有做好准备，自身对并购的理解，对交易的理解，对整合能力的把握，大部分民营企业还是在逐渐学习的过程当中。

并购市场主体该怎么做

作为市场主体，我认为更重要的一件事是提升自己的能力，来提升自己对行业、对交易的理解，推动企业往健康发展的方向。所以很多人问我，我们什么时候能迎来中国的并购浪潮，我经常说一句话，美国的并购浪潮是事后写书总结的，我说站在今天这样一个市场，如果我们能不断提升自己的能力，管制又能放松，我们的市场交易量在不断的往前走，我说也许多少年以后，等我们老了的时候再来总结，发现我们已经处在中国并购浪潮的起浪当中，现在却感知不到。但是我还是对未来中国的并购事业发展充满信心。

（作者系华泰联合证券总裁）

张立洲：结构调整与并购金融服务创新

经济结构调整是现阶段最大商机

中速增长是未来一段时间的常态。主要依靠政府主导投资和出口推动，中国经济实现了30年快速增长。但是，在国际金融危机后，即使经历了4万亿的经济刺激，过去的增长方式依然不适应中国经济现实了，这种增长方式恐将难以长期持续；同时，随着中国经济三十几年的高速发展，也暴露出了很多经济和社会矛盾，其中区域发展不平衡、城乡贫富差距是制约中国经济更好增长的瓶颈所在；而粗放式的经济增长导致了资源的高消耗、低效率，且产能过剩超出了资源与环境的承载能力；以劳动密集型为主的中国企业创新能力明显不足。

结构调整带来机遇。基于传统的经济增长方式已不适应目前中国所处内部状况和外部环境，因此推进经济结构调整和产业转型升级成为必然。针对中国经济暴露出来的问题，经济结构调整的方向可以归结为以下几点：政府投资主导型经济增长方式将转变为政府和社会共同投资；出口拉动型增长将转变为出口和消费共同带动经济增长；努力实现区域协同，缩小贫富差距，兼顾统筹城乡发展；通过重组整合化解产能过剩，并节能减排；加大企业创新力度，由劳动密集型向资本技术密集型转变。

并购式成长带来的七大整合机遇

中国宏观经济结构调整与产业转型升级过程中，为企业带来了通过并购整合发展的巨大商机，我将其称之为“并购式成长时代”。作为金融机构，民生银行凭借敏锐地洞察到这些商机，并将其总结为“七大整合”机遇。

产业整合。产业整合是以企业为整合对象，跨空间、地域、行业和所有制重新配置生产要素，优化资源配置，调整和构筑新的资本组织，从而形成以大企业和企业集团为核心的优势主导产业和相应产业结构，提高产业竞争力，完善产业组织。产业整合包括横向整合、纵向整合和混合整合。产业的横向整合是指产业链条中某一环节上多个企业的合并重组；产业纵向整合是指处在产业链中，上、中、下游环节的企业合并与重组，包括前纵向整合和后纵向整合。当前，产业整合是解决资源配置扭曲的最重要途径，也是适宜推进整合的战略机遇期。

行业整合。目前中国存在产能过剩的行业包括汽车、钢铁、水泥、船舶、电解铝、稀土、医药等行业，这些行业作为传统行业对发展中经济体有其存在的必然性和重要性，不可能因为产能利用率低就把其放弃。从全社会的角度来说，这些低效的企业是一种存量。。最有效的方法就是行业的整合，高效的企业去并购低效的企业，提高资源的利用率，减少产能的浪费。

区域整合。针对城镇化建设所带来的机会以及目前存在的“小、乱、散”的产业集群现象所存在的整合机遇。以浙江富阳的平板纸行业为例，浙江富阳是我国平板纸的生产基地，这个集群有大约200多家中小企业，拥有全国60%的平板纸产能。但也存在着能耗高、污染较重、效益低下的问题。民生银行与当地政府合作，推出区域产业整合基金，收购造纸企业的排污指标和土地指标，进行全面整理，关闭原有污染低效企业，支持规模较大企业重新购买土地和排污指标，引进更为先进的设备和技术，减少排污、降低能耗，重新投产。通过“腾笼换鸟”，将原先200多家参差不齐的造纸厂整合成20余家大型造纸企业，使其竞争力、经营效率和融资吸引力都显著提高，实现了区域产业集群的再造，在不增加排污总量和土地需求的情况下显著提升了产能，非常符合当下党和政府所提倡的经济结构调整、产业转型升级思路，同时可以实现节能、环保的绿色经济，促进地方经济发展。

企业整合。经过多年的发展，中国的很多企业在发展中大多存在些许问题，产业转型升级必然要面临企业的改造升级：高杆杠的企业去杠杆化；过度多元化的企业要去多元化；缺乏核心竞争力的企业要再造核心优势；周期性的企业要适度合理的多元化经营；国有企业要进行结构调整，适度瘦身。

资本整合。大部分的企业在并购整合后还是要与资本市场对接的。以资本市场为依托，通过资本整合方式是企业扩大规模，实现外延式增长的主要方式。拟上市的企业可以通过借壳上市、定向增发的手段壮大企业的资本实力；已上市的企业可以通过企业重组扩张、资源整合以及证券化计划实现规模扩大。

金融资产整合。随着影子银行规模的不断扩大，我国金融市场存在规模巨大的存量金融资产，如PE、信托以及理财产品，如何盘活这些存量，如何整合这些即将到期的金融资产非常重要；对于存在问题的金融资产要采取市场化的手段处理，由此衍生出金融资产所涉及的实体企业、项目的重组和整合。

跨境整合。中国对外投资进入了快速增长期。根据公开数据，2012年中国境内投资者共对全球141个国家和地区的4425家境外企业进行了直接投资，累计实现非金融类直接投资772.2亿美元，同比增长28.6%。在全球跨国并购下跌41%的形势下，中国企业实现海外并购370多亿美元，增长7.8%。

民生银行的并购金融服务创新

民生银行的定位

按照民生银行的构想，民生银行将定位为“综合金融服务集成商”。打造“综合金融服务集成商”的核心思想就是为客户提供“一揽子”的金融解决方案，以“一个界面”解决企业的多样化综合金融需求。民生投行团队就好似一个“总包商”，在为企业量身定做综合金融服务方案后，除了直接向客户提供自身可以提供的金融服务外，还可以通过外部合作、外部采购等方式，以集成模式满足客户的多样化需求。

金融服务集成商。民生银行以成为商业银行中的“并购专家”以及提供综合金融服务的“金融管家”为目标，从客户自身需求出发设计个性化的金融产品和服务。

融资安排人。民生银行作为中国并购合作联盟的牵头行，志在成为并购贷款的“总包商”、主动并购交易的促成者以及被动并购交易的创造者。

服务模式的三大转变

民生银行若要成为并购界的专家，为客户提供并购金融服务的管家，务必要完成服务模式的三大转变：

融资模式向融资+融智模式转变。以“融资”为核心，为客户提供个性化的并购金融产品和一站式的并购金融服务；以“融智”为核心，为客户提业布局、发展战略、财务优化和管理提升的一揽子咨询服务。

间接融资向间接+直接融资模式转变。传统商业银行业务基本上都是间接融资，以债权人的角色为客户提供金融产品和服务，而民生银行所设计的金融产品包括并购贷款和并购基金等债券和股权类的产品，对间接融资模式进行了有效的创新，完成了向间接+直接融资模式的转变。

商业银行服务模式向商业银行+投资银行服务模式转变。作为中国并购合作联盟的主要推动者，民生银行投资银行部是并购业务的主要参与者以及并购金融产品和服务的主要设计者，投资银行服务模式将在今后的并购业务中发挥更重要的作用。

民生银行的重大举措

第15篇

关键词：商业银行；零售业务；私人银行；盈利模式

中图分类号：F830.33 文献标识码：B 文章编号：1674-2265（2015）05-0076-07

一、研究的目的和意义

我国私人银行业务市场正在逐步扩大。在业务份额日益扩张、竞争日益激烈的市场环境中，商业银行的私人银行业务发展正面临着巨大的机遇与挑战。根据欧美市场经验，私人银行业务带来的利润大约为银行零售业务平均水平的10倍左右，而这项业务在我国却是刚刚起步，国内商业银行对于这项新兴业务的盈利及利润等数据公布甚少，但根据已知数据资料分析，目前的盈利水平远远没有达到欧美成熟市场的平均水平，发展潜力巨大。私人银行业务成为当今国内外知名商业银行的战略核心业务，也成为金融服务业中发展最快的领域，竞争十分激烈，国内商业银行容易走入盲目扩张、不深耕细作、粗放式经营的误区。因此，开展对国内商业银行私人银行业务盈利模式的研究，前瞻性地分析私人银行业务的现状和问题，研究发展策略和办法，具有十分重要的现实意义。

二、国内商业银行私人银行业务现状

（一）私人银行的发展历程和特点

1. 私人银行的概念及发展历程。

（1）私人银行的起源及概念。私人银行（PrivateBanking）起源于17世纪的瑞士日内瓦，是一种私密性极强的专门提供给贵族和富人阶层的金融服务。根据客户需求量身定做投资理财产品，为客户提供全方位投融资服务，对客户及其家人提供教育规划、移民计划、合理避税、信托计划的服务。

（2）国外私人银行业务的发展历程。国外银行从19世纪起经营私人银行业务，历经100多年的传承和积淀，在组织模式的设置、客户的甄选定位、产品和服务的量身定制以及业务风险的防范控制方面都有自身的特点和较为先进的实践经验。这对于从2007年开始起步的国内商业银行的私人银行业务发展而言，具有启发和借鉴作用。

国外私人银行的机构形式主要有：完全独立注册的私人银行、综合银行集团下设的私人银行、金融顾问公司、投资银行、私人银行及事务所以及家庭办公室。提供的服务模式和商业模式包括：

①顾问咨询模式，这种模式将资产管理业务置于银行的核心，利润的主要来源是资产管理费收入，是一种典型的佣金盈利模式。采取这种模式的银行包括瑞士宝盛、EFG国际等。

②经纪商模式，这种管理模式主要为客户和公司自身进行证券买卖提供服务，该模式非常注重于交易，并且业务联系频繁。这一模式在美国的私人银行中占主导地位。

③投资银行模式，这种模式的产生基于有一部分高净值人士是企业家，个人财富尚未完全从企业财富中游离出来，需要的是以投资银行为主的服务模式，私人银行作为投资银行的一项辅助业务，通常为超高净值客户服务，这一模式包括高盛在亚洲的业务等。

④综合模式，这种模式基于业务种类之间的协调配合以创造出意义重大的协同效应，在有些国家，这种模式综合了公司信贷、个人信贷、私人财富管理和投资银行咨询服务，盈利的模式多样化，除了资产管理的手续费收入外，信贷业务的利差收入、投资银行业务的手续费收入也是盈利的主要来源，一些世界上最大的财富管理公司，如瑞银集团、美林集团等都采用这种模式。

目前，全球私人银行的战略重点已经从销售、提供自身产品和服务，转向强调信任的顾问角色，将会提供更广泛的增值性解决方案。

（3）国内商业银行私人银行业务的发展。我国银监会于2005年首次正式提出了私人银行的概念：“私人银行服务，是指商业银行与特定客户在充分沟通协商的基础上，签订有关投资和资产管理合同，客户全权委托商业银行按照合同约定的投资计划、投资范围和投资方式，客户进行有关投资和资产管理操作的综合委托投资服务。

2007年3月28日，中国银行在国内商业银行中率先成立私人银行部，在北京、上海两地开业。同年8月6日，招商银行总行私人银行中心开业。2008年3月27日，工商银行私人银行在上海成立。截至2014年6月，在16家上市银行中，明确开展私人银行业务的已有12家。

我国私人银行业务是新鲜事物，由于发展历史短，大多数商业银行并无太多实践经验，正处于从个人理财业务向现代财富管理意义上的私人银行的跨越之中，目前国内商业银行开展私人银行业务大多采取综合性模式，与海外私人银行发展中的第4种模式趋同，综合了公司信贷、个人信贷、私人财富管理和投资银行咨询服务，盈利模式除了资产管理的手续费收入外，信贷业务的利差收入、投资银行业务的手续费收入也是收入的主要来源。但是，目前大部分的收入来源集中在资产管理的手续费收入。从收入结构来看，相对简单且成本较高，顾问咨询、家族信托等低成本、高效率、高收益的收入占比较小。

2. 私人银行业务的特点。

（1）私密性。私人银行强调服务的私密性，要求为客户严格保密。私人银行的客户经理只能与协助该客户管理分析投资需求、规划投资目标的相关人士共享客户信息，并不能以此作为谈资随意泄露或者作为自己品牌的宣传。如若出现需要客户本人到场的情况，客户经理会安排在较为私密的地方接洽。大部分情况下客户本人不出面，客户经理可以前往拜访。不论哪一种办法，无不体现出这一业务的私密性。

（2）量身定做。与国内外商业银行的贵宾理财业务不同的是，私人银行业务不是简单的批量生产加销售的服务模式，而是根据每一位客户的需求量身定做的，在服务和销售环节可以不拘定式。

（3）一站式服务。私人银行不仅服务于客户的个人财富，还可以涉及客户的企业。私人银行为客户提供全方位、一站式金融服务。其中包括为其企业投融资提供全方位的商业银行服务和投资顾问服务；并可为企业的经营管理提供咨询建议，同时在客户企业需要的时候，提供投资银行服务、法律和财务咨询等也是私人银行的重要服务内容之一。

（4）全方位服务。私人银行可以为客户的家族财富提供全方位服务。从服务角度看，私人银行注重家族服务，为客户提供财富“传承规划”服务，强调全方位、全时间段、全空间段的概念服务。

（5）增值服务。作为服务财富顶尖人士的私人银行业务，蕴含着业务操作范围外的增值服务，包括健康规划、家务顾问、教育咨询等一系列贴身管家式增值服务，时刻体现出私人银行客户的尊贵身份。

（二）国内私人银行业务发展的客户基础

2014年，我国私人财富规模大幅增长49.2%，达到22万亿美元，仅次于美国。据预计，到2018年，我国的私人财富将从2013年的22万亿美元增长到40万亿美元，增幅超过80%。

同时，根据招商银行和贝恩公司联合撰写的《2013中国私人财富报告》，到2013年底，我国高净值人群数量将达84万人，高净值人群持有的可投资资产规模将达27万亿人民币，而且预计未来5年将持续保持增长，年均增速将达到17%左右。这些高净值客户及其持有的资产无疑给发展私人银行业务提供了巨大空间。

1. 私人银行的目标客户和客户细分。私人银行的目标客户，主要包括高资产净值的个人及其持股或控股的企业，为每个客户群制定差异化的产品和服务。

在私人银行界，比较通常的客户细分方法为按照可投资资产额进行划分，例如，把客户细分为贵宾客户（50万―800万元）、高净值客户（800万―1亿元）、超高净值客户（1亿元以上），这可以作为一个最基本的细分标准，而在同一个财富水平的人群里，按照风险偏好、职业背景、年龄结构、行为特征等还可以作进一步分层次的细分。

以工商银行和招商银行的私人银行客户细分为例，工商银行私人银行客户划分标准为：个人金融资产800万元（含）―2000万元为高净值客户；2000万元（含）―1亿元为超高净值客户；1亿元（含）以上为极高净值客户。个人金融资产是指个人客户在银行的存款、理财、基金、保险（但不含股票、房产）等金融资产总和。招商银行则以1000万元为分水岭，日均资产1000万元以上的为私人银行客户，而这部分客户又可细分为1000万元以上的“普通私人银行客户”和5000万元以上的“超高端家庭工作室私人银行客户”。

2. 国内财富人群特征。

（1）国内财富人群职业分布。我国千万富豪主要可分为4种类型：企业主、“职业股民”、“炒房者”和“金领”。亿万富豪主要可分为3种：企业主、“炒房者”和“职业股民”。根据招商银行和贝恩公司联合撰写的《2013中国私人财富报告》调查结果显示，从职业角度来看，我国高净值人士仍然以企业主为主，达到60%左右，且在融资服务方面，高净值人士最希望获得个人融资和企业融资服务，个人融资需求的提及率达到63%。此外，在企业融资方面，接近30%的高净值人士希望财富管理机构提供资本市场融资服务，提高投资杠杆。

（2）国内财富人群地域分布。根据《群邑智库2013胡润财富报告》， 2013年，北京千万富豪达到18.4万人，亿万富豪达到1.07万人，全国排名第一；广东有17.2万位千万富豪和9600位亿万富豪，排名第二；上海有14.7万位千万富豪和8500位亿万富豪，排名第三。天津是增速最快的一个城市，有1.9万位千万富豪和1400位亿万富豪，分别比2012年增加11%和12%，全国排名第10。其他增速较快的还有山东、河南、云南、贵州、青海和。6成富裕人士在非一线城市，例如杭州、宁波和佛山，千万富豪人数均在2万以上。

3. 私人银行客户的需求分析。根据贝恩公司调查，目前国内高净值人群投资态度以保守或中等风险为主，股票、现金储蓄以及房地产是该人群最为青睐的投资工具，不过有近20%的人主要靠专业建议进行理财，同时有超过50%的人表示自己有一定的理财知识和经验，但是仍然需要专业投资建议。金融危机之后，高净值人群对市场的风险性有了更直观的认识和更深刻的考虑，对于投资风险更加谨慎，对于投资方向更趋于多元化，且更倾向于回报可靠持久的投资方式。因此，在产品和服务偏好方面，多元化的配置，特别是横跨货币、资本、房地产、贵金属、衍生品、私募股权、艺术品这种市场的综合性理财方案，受到了市场的欢迎。与此同时，追求高质量的生活、财富安全、财富继承、子女教育这种偏好明显上升。

（三）国内商业银行私人银行业务分析

本文选取了几家有代表性的国内商业银行2010―2013年私人银行业务数据，分析国内私人银行客户数量、资产及结构等特征。

1. 私人银行客户数量增速显著。因为入围门槛不同，国内商业银行私人银行客户数量横向比较并不具有很强的代表性，但是，通过纵向比较也可以看出，国内商业银行私人银行客户数量增势迅猛。工商银行私人银行客户数从2012年的18000户增长到2013年的31300户，增长了73.9%；招商银行私人银行客户数从2012年的12645户增长到2013年的25496户，增长了101.6%，翻了一番；而中国银行私人银行客户数从2012年的14250户增长到2013年的60000户，增长了321.1%。中信银行和民生银行，也分别增长了14.2%和419.1%。

2. 私人银行管理资产增长明显。从国内商业银行私人银行管理资产的绝对值来看，招行、中行和工行均在2013年突破了5000亿大关，其中，招行绝对值最高，管理资产5714亿元。从增速来看，从2010至2013年，招行、中行管理资产增速分别为111.4%和171.4%，均超过了100%。

3. 2013年国内商业银行私人银行客户、管理资产、户均资产情况。2013年，在工行、招行、中行、中信和民生银行中，客户数量最多的是中国银行，达到60000户，管理资产数量最大的是招商银行，为5714亿元，同时，招商银行的户均资产为2241万元，也是最高的。

三、国内商业银行私人银行业务盈利分析

（一）私人银行业务盈利能力尚不显著

国内商业银行的私人银行业务正处于发展初期，配套的服务设施、人员配备、增值服务等投入可观，除了常规金融服务，私人银行客户在艺术品投资、家庭健康、商旅服务、慈善活动、体育赛事等方面均需求旺盛。因此，商业银行为私人银行客户提供包括机场贵宾服务、私人医疗服务、子女教育服务、艺术鉴赏服务、酒店预订服务等个性化增值服务的投入也很大。因此，在发展初期，私人银行业务的盈利能力还不显著。

（二）私人银行盈利模式现状

1. 国内商业银行的私人银行主营业务内容。目前，国内商业银行的私人银行大致提供以下几方面的服务：

（1）商业银行服务。私人银行服务体系中，商业银行服务的宗旨是提升客户对银行基础服务的满意度，做好客户关系的渠道维护工作，其中包括柜台服务、现金服务、转账服务、结售汇服务、信用卡服务等。

（2）财富管理服务。财富管理业务属于私人银行业务中的核心业务，商业银行的私人银行部门主要经营资产管理、保险、信托、税务咨询、财富传承及规划、遗产管理服务等。财富管理涉及的境内产品如货币市场产品、固定收益类产品、权益类股票基金、保险产品以及另类产品。

（3）财富传承业务。财产传承业务指的是为客户提供财产保护与财产传承服务。其主要手段有：遗嘱、离岸公司的注册、人寿保险、信托等。通过一系列专业合理的安排，有效地为客户做好财产的传承。

（4）家庭增值服务。目前我国提供的家庭增值服务主要有境内外机场贵宾厅服务、医疗健康服务、子女海外教育服务、投资移民服务、艺术品鉴赏服务以及高尔夫赛事。国外的私人银行在增值服务方面主要有全球奢侈品代购、高端社交晚宴、私人旅游助理、全球体育赛事预订等。

2. 国内商业银行私人银行业务盈利的案例研究。以工商银行和招商银行的盈利模式为例，探究商业银行私人银行业务的盈利模式。

（1）工商银行私人银行盈利分析。

①工商银行私人银行的布局。工商银行总行私人银行部相当于分行的研发后台、服务支持终端和培训组织者，私人银行总部的职能定位，首先是成为产品的提供部门，在私银产品的创新方面做出努力，通过研发产品对一线的财富顾问提供支持。推出自主开发的私人银行专属产品、发展全委托理财业务、专户理财业务，形成跨机构、跨市场产品遴选机制。其次是通过网络大学、经验交流等方式，加强对财富顾问的培训。

工行各分行的私人银行部门由当地的分行负责管理。根据全国工行系统内私人银行业务的规模，区分A、B类地区，在任务下达上有区别。一般A类地区分行私人银行部有业务支持团队和财富顾问团队，针对二级分行，包括重点支行实施直通式管理，提品服务和业务指导、客户维护。

②工商银行私人银行的考核机制。工商银行私人银行总分行间考核导向是，重点考核包括客户发展、资产发展、产品余额、产品销售、核心重点产品销售、中间业务、投融资项目等方面的内容。

③工商银行私人银行产品研发特色。工商银行私人银行在产品研发、选择上有严谨的体系，例如，总部对于投资基金采取MoM（Manager of Mangers）基金投资管理，MoM始于20世纪80年代，通过对投资管理人的研究评价，筛选多元投资风格类别的优秀投资管理人，构建管理人投资组合，并持续对其业绩进行动态跟踪、风险控制，获取长期、稳定高于市场平均水平的投资收益。这种模式的优势在于：

一是选择全市场优秀的投资经理，每准入一个新基金经理后，都会量身定做一款新的投资品。由优秀的管理团队基于成熟的理念，运用前沿的策略，为客户实现资产的长期保值与增值。

二是配置分散，风险可控，由于投资于多个不同的投资经理，风险敞口分散，可以有效平抑投资运作中的净值波动，降低风险。

三是策略、风格、基金多元化，“多元策略、多元风格、多元经理”管理模式是让投资者获得最佳投资方案的有效途径；集个别基金经理之强项，构建更多元化的投资组合，从而获得更平稳持续的投资回报。

正因为存在这些优势，工商银行研发私人银行产品的收益率、安全性都有了最大限度的保障。

④工商银行私人银行的主要盈利来源。目前，工商银行私人银行主要的收入来源于向客户销售产品的收入，包括产品的管理费收入和销售手续费收入、产品超额管理费收入等，家族信托、专户理财、投融资项目收入等在总收入中的占比较小。

2. 招商银行私人银行盈利分析。

（1）招商银行私人银行特色团队。招行私人银行成立之初，即组织了一支特色团队，其中包括几位来自台湾的投资顾问和产品经理，团队成员平均拥有超过15年的财富管理经验。在此基础上，在全行范围内选拔人员，组建了投资顾问和市场研究团队，为各地分行培训了接近40名投资顾问和300名客户经理。

（2）招商银行私人银行的考核方式。私人银行考核最主要的指标就是每个客户经理的新增资产管理总量（Assets under Management，简称AUM）、新增客户数量、收入贡献度以及客户满意度等，除此之外，工作流程的执行本身也是考核的内容之一。其中，出于对客户资产负责的初衷，对于全面资产配置尤其关注，如果资产配置不合理，会降低分中心以及客户经理的业绩考核分值。

（3）招商银行私人银行的产品研发。招商银行在私人银行投资产品上基本保持自主开发产品和外购产品各占半壁江山，其中，招行自主开发产品由金融市场部、投行部以及公司条线来研发，主要涉及固定收益类产品。另外，外购产品则主要来自于基金公司、信托公司、PE等机构，具体产品的选择由私人银行理财顾问团队负责。

（4）招商银行私人银行的盈利模式。招商银行私人银行的收入主要是销售信托、私募股权基金、理财产品等获得的佣金，产品超额管理费收入等。另外，招行也在探索一些新的盈利模式，包括针对5亿元人民币以上的超高净值家庭推出的“家庭工作室”，为每个这样的家庭配备专门的专家组，提供完全定制的投资和风险控制策略，也提供包括税务规划、财富传承、资产隔离等在内的各种解决方案。这样的家族财富管理方案按单收费，是私人银行未来盈利的重要支撑点。

四、国内商业银行私人银行业务存在的问题

（一）产品和服务同质化导致竞争力不断下降

国内商业银行私人银行仅以客户可投资资产数量作为准入门槛，按照客户在本机构的金融资产净值总额加以分类区别，私人银行与贵宾理财界限不清晰，直接导致了私人银行无法从细分客户需求的角度为私人银行客户提品和服务。

私人银行业务的基本要求是资产的管理，其产品不仅要求有银行理财、基金、保险等，甚至要涉及股票、信托、金融衍生工具等方面。私人银行的服务范围还应涉及家庭管理、各种规划、教育、税务、房地产、收藏、遗产安排、法律顾问等各项专业领域。而我国商业银行现阶段的私人银行服务还是较多地进行个人的理财业务，购买基金保险等，产品比较单一，较少地涉及股票、信托、金融衍生工具等高层次的投资，而对于税务规划、教育规划、遗产继承等的服务也提供得较少。

国内商业银行目前在私人银行业务领域，自主的产品设计与开发集中于货币市场和债券市场。金融产品和服务仍然围绕传统的储蓄、信贷和中间业务，辅之以销售为实质内容的公募基金、信托集合理财、阳光私募和PE产品等，产品主动管理能力与创新能力不足。

（二）高端财富客户对私人银行的接受度不强

由于我国的国情决定，很大一部分富裕人士出于各种原因，不愿将自己的财富交给私人银行的客户经理，而是选择自己管理，使得私人银行业务的开展遇到障碍。具体原因主要包括，一是传统的“财不外露”的思想，使高端客户不愿意接受私人银行的服务；二是国内私人银行始创于2007年，对客户来说还属于新鲜事物，难以得到高端客户的完全信任；三是我国富裕人群多为自己创业的企业家，其更加倾向于自己管理财富，因此对私人银行的认可度和接受度还不高。

（三）同业竞争异常激烈

国内商业银行纷纷投入到财富管理、争夺财富客户的竞争中，同时外资银行也不断抢滩登陆。外资银行投资顾问团队强大，享有盛誉，客户经理专业性也相对比国内商业银行更强，尤其在品牌历史、人力资源等方面更有优势。因此，国内商业银行开展私人银行业务面临着较为强势的外资私人银行以及国内其他银行间的同业竞争压力。

（四）私人银行的盈利前景并不明晰

国内私人银行业务处在一种“富矿不富”的状态。多数商业银行的私人银行业务仅是理财业务的升级版或高端版，而且附加增值服务，但这在成本增加的同时，并没有为银行带来直接的收入增加。

作为传统银行盈利来源的存贷利差，对私人银行并不适用，私人银行客户贷款需求不多，而且他们的资金并不愿意太多沉淀在存款。因此私人银行很难获得存贷差利润，销售或代销理财产品获取手续费仍是现阶段私人银行业务部门的主要收入来源，相关业务深度和广度不够，是私人银行目前存在的盈利难点。

同时，如果私人银行过于依赖销售产品获得中间业务收入，将促使销售出现短期行为，难以顾及客户资产的平衡配置，可能出现的后果包括私人银行客户购买银行代销的信托产品出现大幅亏损，或者由于资产配置的不平衡导致流动性或者安全性出现问题，客户将不再信任私人银行的客户经理，这将直接导致盈利的枯竭。

（五）人才竞争激烈

私人银行业务属于知识密集型、技术密集型行业，其业务不同于一般的高端理财服务，它的服务对象是高端的客户群，业务涵盖非常广泛，涉及银行、外汇、证券等许多市场以及税务、法律等专业知识，从而要求知识面广阔、实践经验丰富的复合型人才，所有的从业人员都应当具备相应的能力，掌握相关的理论知识和业务操作技能。国内商业银行私人银行业务开展的时间还比较短，相关从业人员都来自于基层，原从事的是单一的理财工作，并不能马上胜任私人银行的工作，需要专业知识的迅速提高与不断补充。

五、国内商业银行私人银行盈利模式发展策略

（一）以差异化来服务不同的细分客户

1. 实施资产配置战略，不断深化私人银行资产管理服务。加强与信托、基金、证券、保险的横向业务合作，为客户提供涵盖各大类市场的投资理财产品，并为客户提品定制、专属投资方案设计、资产受托与全权委托管理服务。积极开展专享理财业务，通过现金管理、固定收益、资本市场、商品市场、私募股权投资、另类投资等资产管理服务，满足私人银行客户多元化理财需求。加快开展第三方理财业务，为客户广泛遴选合适的第三方金融机构的产品，形成信托计划、基金和券商专户、投资类保险等产品的优化组合，帮助客户实现全市场的资产配置。大力开展专户理财业务，根据客户投资需求，以专户的形式为客户提供理财产品或者专属投资通道。尝试开展资产受托服务，按照与客户签订的资产受托服务协议，在满足客户关于项目投向、收益水平、存续期限、风险等级等方面约束性要求的前提下，为客户遴选符合需求的银行或第三方产品并进行推介，由客户做出投资决策，银行代为执行交易。尝试全权委托投资服务，根据客户的风险收益偏好及流动性等其他投资约束，与客户共同制定投资策略声明，并与客户签订全权委托投资服务协议。在服务协议框架下，银行代客户进行投资决策，为客户的专户资产提供全权委托的投资服务。

2. 实施项目开发战略，做大做强私人银行理财及顾问咨询业务。一是创新开展个人理财业务。通过私人银行顾问咨询业务模式，尝试对个人财产收益权、个人股权（股票）收益权等个人合法拥有的权益开展理财融资。二是积极开展资本市场类理财业务。推进股票收益权理财业务，探索开展结构化证券投资理财业务。加强与优质证券、信托合作力度，探索开展上市公司定向增发、二级市场股票（债券）投资、证券公司资产管理计划、金融衍生工具投资等创新业务。三是探索开展另类投资理财业务。通过开展艺术品、酒、茶叶、影视文化等基金、信托模式，推动私人银行业务开展。四是创新开展顾问咨询服务，通过向客户提供合适的私募股权投资项目或基金，创新开展私人投行顾问服务，积极介入私人银行客户相关法人主体的并购、资产剥离与重组、收购融资安排、权益资本的私人配售、股权激励计划、融资方案等方面的安排，为其提供顾问咨询服务。

3. 实施服务创新战略，全面做好私人银行非金融服务。一是个性化方案定制创新。通过全行联动，开展客户开发、服务整合，研究客户的个性化服务方案，实行区域内客户的名单制联合管理且一户一册地设计定制化方案。二是产品整合创新。整合个人金融产品，在为客户提供传统理财产品的同时，附加贵金属、白金卡、手机银行等新兴产品；整合公司金融产品，在为客户提供个金产品的同时，附加公司结算业务；整合贷款产品，在为客户提供投资、结算服务的同时，附加个人及公司贷款业务。三是利润模式创新。尝试与律师事务所、会计师事务所合作，通过为其推荐客户开展法律、税务、财务咨询业务，向其收取顾问咨询费；尝试与优质拍卖公司合作，通过推荐客户参与拍卖活动、提供竞拍咨询等，收取顾问咨询费；探索与券商建立合作关系，通过为其推荐客户开展上市辅导业务，向其收取顾问咨询费用。四是服务内涵创新。联合第三方专业机构为私人银行客户、家庭和企业的个性化需求提供优化非金融服务方案。如：慈善安排服务，为客户提供慈善基金设立咨询、慈善方案设计、慈善活动组织、慈善资产委托管理等服务；艺术品保管服务，为客户持有的艺术品提供保存与定期保养服务；信息资讯服务，通过私人银行客户专属的终端或信息渠道向客户提供市场资讯、宏观与行业研究报告等服务；尊享非金融服务，面向私人银行客户提供高端文体活动、私人健康安排、私享系列名家讲座等非金融服务等。

4. 实施跨境服务战略，积极做好离岸业务服务。近年来，我国向境外投资移民人数出现快速增加，超高净值人群中近60%的人士已经完成投资移民或有相关考虑，这一行为在可投资资产规模在1亿元人民币以上的企业主中表现尤其明显，对于我国高净值人士而言，伴随投资移民问题而来的是对境外资产管理问题的关注。有约40%的高净值人士表示希望得到有关如何寻找境外合适的投资产品和机会、如何合理分配境内外资产比例的建议。

从内部环境上说，高净值人群移民倾向增加、我国企业涉外业务增多以及高净值客户对投资区域多元化需求逐步增强，高净值客户对投资境外市场的热情进一步增加。从外部环境上说，上海自贸区的建立以及相关政策的逐步放开很大程度上加快了我国开展离岸金融的脚步。随着相关政策的放开，在自贸区里的私人银行能够为高净值客户提供对冲基金、境外企业股权投资以及各种金融衍生品服务。此外，若境外家族信托业务能够在自贸区落地，私人银行就可以借助欧美国家完善的家族信托金融服务为客户办理企业境外上市、家族信托基金的设立等服务。因此，商业银行应该逐步建立海外投资平台，为客户在全球范围内寻找具备投资价值的IPO和PRE-IPO项目。另一方面，通过与国际知名投资公司建立合作关系，提供多款境外、跨市场的货币和资本市场投资产品。例如，工商银行前期成功推介了巴西石油ADR、友邦保险等海外股权投资项目，满足了客户在其投资组合中增加国际市场投资的要求。

（二）实施团队营销战略，构建高素质、专业化队伍

加快打造私人银行核心团队。通过内部培养与外部引进并举，构建一支素质高、专业能力强的私人银行核心管理团队、核心专家团队和核心客户关系管理团队，加快构建私人银行上下联动营销团队。商业银行要举全行之力办私人银行，调动基层行办理私人银行业务的积极性；充分发挥财富中心、网点优势，加强对私人银行业务营销指导，挖掘客户资源和项目资源。

（三）建立相互信任的客户关系体系

私人银行客户经理首先要和客户建立起信任关系，从朋友的角度为客户提供建议，而非普通客户经理那样单纯地推荐产品。要想与高净值客户成为朋友，对于私人银行客户经理的综合素质要求较高，除了考取CFP、AFP、CPB等资格考试证书，还要不断充电，定期培训专业技能，同时，私人银行客户经理还要对客户的兴趣爱好有所涉猎。

参考文献：

[1]曹彤，张秋林.中国私人银行[M].中信出版社，2011.

[2]戴维・莫德（英）.全球私人银行业务管理[M].经济科学出版社，2007.

[3]招商银行、贝恩公司，2013中国私人财富报告，2013.

[4]波士顿咨询公司（BCG）.2014年全球财富报告，2015.

[5]王奇.探寻私人银行盈利新路径[J].财富管理，2014，（11）.