国际投资风险论文范文
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第1篇
关键词政治风险评估方法分析
在国际投资与跨国经营过程中，由于跨国公司面临的国际市场环境竞争激烈、复杂多变，故存在诸如政治风险、经营风险、文化风险等众多的风险。其中因政治风险的极难预见性与损失巨大性等特点，已经逐渐被跨国公司所重视。所谓政治风险，是指政治因素对国际投资与跨国投资的盈利产生不利影响或实现其它关键经营目标的可能性。常见的政治风险主要包括：国有化风险、战争风险、政府干预风险及外汇风险。关于政治风险评估分析方法的研究已经开展了多年，对政治风险评估方法的分类有许多种，有从是否可以量化分为定性和定量分析；也有从所涉各方来分类的，即从东道国角度出发的宏观分析法，从跨国公司角度出发的微观分析法以及综合两大方面的宏微观分析法。但不论分析方法如何，具体的评估方法是不会改变的，而其中具有代表性的方法有以下几种类：
1政治制度稳定指数
政治制度稳定指数由丹·哈恩德尔（DanHaendel）、杰罗尔德·维斯特（Ger?鄄aldT.West）以及罗伯特·米都（RobertG.Meadow）提出，旨在为政治风险提供一个定量分析框架。它由三个分指数组成：国家的社会经济特征指数、社会冲突指数和政府干预指数，其中社会冲突指数有三个分量：社会不安定指数、国内暴乱指数和统治危机指数。这些指数分别根据各类共15项指标测定，
计算时可从年鉴、政府文件和政治资料等出版物中获得。与其他方法相比，政治制度稳定性指数方法的优点是利用客观数据而不是主观判定资料作为衡量风险的指标，包含的因素也较全面。主要缺点是没在政治制度稳定性指数与各个风险变量之间建立联系，因而不能说明制度的稳定性或不稳定性与跨国经营或投资风险的关系。也就是没有指出衡量了政治制度风险之后应该做什么以及投资决策者如何利用所评估的结论。
2失衡发展与国家实力模型
此模型由霍华德·约翰逊（HowardC.Johnson）提出。其基本前提是，政治风险(没收)是该国失衡发展与该国实力相互作用的结果。决定一个国家失衡发展的因素来自五个方面：政治发展、社会成就、技术进步、资源丰度和国内秩序。失衡发展来自它们相互之间进步程度的差异性和非持续性。而国家实力表现为该国经济、军事与外交关系的结合。这一模型将世界各国依其实力与平衡发展状况分为四类：失衡强大国家、平衡强大国家、失衡弱小国家和平衡弱小国家。四类国家中，发生没收的概率最低的为平衡强大国家和平衡弱小国家，而失衡弱小国家存在中度没收概率，失衡强大国家没收的相对概率最高。在此模型中，与政治不稳定相当的变量因素是非均衡发展。
3国家征收倾向模型
此模型由哈罗德·克鲁德森（HaroldKnudsen）拉丁美洲国家样本统计分析资料提出。其涵义是：一个国家的挫折水平和大量外国投资的相互作用能解释该国没收倾向。而一国的挫折水平形成于该国的抱负水平、福利水平和期望水平，这些水平假定为代表一国生态结构。当一个国家的福利或经济预期低于抱负水平时，该国的挫折水平就高，若此时有大量的外国投资涌入，那么这些外国投资就可能成为国家挫折的替罪羊而遭没收。在此模型中，与政治不稳定相当的变量因素是国家挫折水平。
上述两种模型虽容易理解（失衡发展与国家实力模型和国家征收倾向模型），但比较主观、片面及缺乏可操作性，失衡发展与国家实力模型只是一种理论推导，不便于判断失衡发展的程度。国家征收倾向模型的统计资料来源于拉美，不具全面性。
4政治风险指数
美国BERI公司定期在《经营环境风险资料》上公布世界各国的政治风险指数，动态考察不同国家经营环境的现状以及未来5年后和10年后的情况。它先选定一套能够灵活加权的关键因素，再由专长于政治科学而不是商务的常设专家组对评估国家多项因素以国际企业的角度评分，汇总各因素的评分即得该国政治风险指数。予以评估的因素有3类10项：
评分采用百分制，70分以上为低风险，表示政治变化不会严重影响企业，也不会出现重大社会政治动乱；55-69分为中度风险，表明己发生对企业严重不利的政治变化，某些动乱将要发生；40-54分为高风险，表明已存在或在不久的将来发生严重影响企业的政治发展态势，正周期性地出现重大社会政治动乱；39分以下为极度风险，表明政治条件严重限制企业经营，财产损失可能出现，已不能接受为投资的国家。
另外，美国纽约国际报告集团制定的ICRC—国家风险国际指南也较为实用。该指标体系每月公布一次，其构成因素及各自权重如下所示，
ICRC=0.5*政治指标+0.25*金融指标+0.25*经济综合指数
其中：政治指标包括领导权，法律，社会秩序传统……官僚化程度等13个指标。
金融指标包括：外汇管制，停止偿付，融资条件，政府撕毁合同等5个指标。
经济综合指数包括物价上涨，偿付外债比率，国际清偿力等6个指标。
不论政治风险指数还是国家国际指标，都采用定量的方式，方便实用。虽然结果由于评估人的观点和立场不同不宜照搬，但风险指数的设置却具有参考意义，经修改便可自成体系。
5政治风险评估总框架
政治风险评估总框架由杰夫雷.西蒙提出，他从东道国和跨国公司自身情况出发，将政治风险归纳为类50余种，。该评估方法的多维分类更加明确了政治风险的概念，有助于跨国企业认识风险事件及其可能带来的冲击，故能将风险分析更好融入投资决策分析当中。
6丁氏渐逝需求模型
该模型属于微观政治风险评估方法，丁氏（WenleeTing）的“渐逝需求模型”的基本命题是：在经济民族主义竞争迅速上升、粗暴的社会政治风险不断下降的条件下，外国投资项目的政治风险与该项目对东道国(新兴工业化国家)的“看中价值”呈反向关系。此模型考虑了渐逝协议现象以及非工业化国家发展工业经济趋势。这种趋势为：当越来越多的国家加速工业化并致力于经济发展时，对没收和国有化这类暴力风险将逐渐变得罕见。而这里的“看中价值”表现为该项目为东道国所需要的程度，动态的看，它随技术领先程度的降低和其他国际企业竞争的加强而逐渐下降。
项因素的相互作用决定着投资项目的“看中价值”随时间推进而下降的状况，而8-11项因素则间接影响同一时间“看中价值”的大小。如果公司在项目实施中，正面因素作用加强，则该项目的看中价值上升，反之则下降。
7产品政治敏感性测定
产品政治敏感性测定方法是理查德.罗宾森提出来的，该方法的主要含义是：不同的产品具有不同的政治敏感性，政治敏感性取决于该产品在东道国国民经济中的地位和影响。政治敏感性的大小与该产品面临的政治风险成正比，即政治敏感性低的产品投资政治风险小，得到东道国关注的可能性也小；反之，则政治风险大。当然，即使产品的政治敏感性大，其面临的政治风险也大，但如与东道国经济发展政策同向，也可得到东道国的政治鼓励而减轻政治风险。影响产品政治敏感性的因素共有12项，根据东道国的情况分别给予打分，对绝对否定者给10分，绝对否定者给0分，对介于两者之间的情况分别给予相应的分数。最后累计12项因素总分，分数最低者表示该产品政治敏感性最强，分数最高者则表示政治敏感性最弱。
该方法简单实用，可根据产品特点，并在对东道国调查的基础上，对各项因素进行评分。然而，该方法也有其不足的一面，比如对每项因素的权重都是一样的，这样难免对结果产生影响，在外汇十分短缺的情况下，如果产品行销将明显减少东道国的外汇，则该产品政治敏感性的分数可能远远超过10，甚至达到20或者更多。所以，在对该方法进行使用时，权重应该区别对待，对不同的国家，每一项因素权重应有不同。另外，还需根据东道国不同时期情况，还可以适当增加相应因素，使最终结果更具有使用性。
对上述两种微观评估模型（丁氏渐逝需求模型和产品政治敏感性测定）中，都是针对外资投资项目产品及相关产业的评价，只要有利于东道国的经济发展和人民生活的提高，都能受到东道国不同程度的鼓励，就可相应减少所面临的政治风险。比较而言，丁氏模型更为全面，且具有动态评估效果，符合新兴发展中国家的基本评估情况。但从量化角度来看，产品政治敏感性评估显得更为方便，但权重的等量分配无疑也是它的一个很大的局限。
参考文献
1曾忠禄．中国企业跨国经营：决策、管理与案例分析［M］．广东:广东经济出版社
2赵月圆．跨国公司财务战略管理［M］．北京：中国财政经济出版社，2002
第2篇
进入新世纪以来，随着风险投资的进一步发展，国内对风险投资及其特征有了较深刻的认识，也产生了不少的研究成果。不过，对中小科技企业研发阶段能否引入风险投资，以及风险投资能否多元化发展等问题还没有深入研究，以至于人们对风险投资的理解还存在一定的局限性。本文认为，风险投资模式可以变革，风险投资流程可以分阶段运行，风险投资还可以前移至企业研发阶段。同时，中小科技企业研发阶段还应当引入民间资本、国有大企业资金、外资及技术创新基金等多元化的资本来激活企业。
二、风险投资及其与中小科技企业的耦合
（一）风险投资的涵义
风险投资是指对具有高增长潜力的未上市创业企业进行股权投资，并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过程，因此，风险投资又称为创业投资。全美风险投资协会（NVCA）将风险投资定义为，由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、有巨大竞争潜力的企业（特别是中小型企业）中的一种权益性投资；经济合作和发展组织（OECD）的定义则更为宽泛，即凡是以高科技与知识为基础，生产与经营技术密集的创新产品或服务的投资，都可视为风险投资。
（二）风险投资与中小科技企业的耦合
风险投资是一个以中小科技企业为平台、以高增长和潜在竞争力的科技项目为载体的投资活动。在这一活动中，风险投资者给企业输入资本，助推企业快速成长。同时，风险投资者以资本换取企业股权，当企业成长到可以上市时，投资者即以上市或者并购等方式实现自身和被投资企业双方利益的共赢。在这一过程中，基于风险投资的特点，投资者不仅要参与企业的经营，而且还要参与企业的管理，甚至是决策。风险投资者之所以这样做的原因是资本在起作用。也正是“因为资本这种固有的利己动机、高逐利性特性，催生和刺激了风险资本的出现和迅速繁衍，并与中小科技企业对接”。同时，中小科技企业因其科技创新能力、结构简单、机制灵活、反映迅捷、前景可观，被风险资本家普遍认为是创新之源、机会之源和财智之源。风险资本的金融价值就是寄生在科技企业的创业风险上，它通过承担科技企业发展初期的高风险以及提供增值服务来获得高收益。从该层面看，风险资本是对传统金融市场的补缺，对中小科技企业创业最为本源的融资支持。
三、我国中小科技企业研发引入风险投资的可行性分析
（一）我国中小科技企业研发面临的困局
据研究统计，我国中小企业有研究与试验发展活动的企业比例只占28％左右，开展研发活动的企业研发投入占销售收入平均不到1％。而国际上一般认为，企业的研发费用占其销售收入的2％，企业才能基本生存，当达到5％以上时，才具有竞争力。由此判断，研发投入严重不足是制约中小科技企业创新发展的主要因素。在实践中，中小型科技企业的发展一般分为几个阶段：种子期、起步期、成长期、扩张期和成熟期。“风险投资者在选择投资阶段时不仅对被投资企业的开发项目要经过一系列的筛选和考察，而且还要考虑到各种阶段进入所带来的收益率和风险度。”在种子期，风险投资者的资本一般不会进入。因此，中小型科技企业缺乏研发资金及其来源渠道是问题的关键所在。
（二）我国中小科技企业研发引入风险投资的必要性
我国中小科技企业研发投入不足和缺乏资金表面上看是近几年出现的问题，但实质上融资难的问题长期以来一直困扰着我国大多数中小企业。对于中小科技企业而言，有必要在研发阶段引入风险投资。其原因是：第一，中小型科技企业在技术创新与研发过程中，往往需要投入较大的资金。据研究，用于研究开发的经费一般为传统企业的10-20倍。[5]对于如此高的投入，企业如果没有充足的资金支持，研发活动很难进行下去。而研发投入不足或研发活动停滞就意味着企业没有了创新，企业一旦没有了创新，就等于丧失了竞争力。因而，不难理解和想象，对于一些仅靠内部融资或自有资金开展研发活动的中小科技企业，为什么研发投入不足，为什么研发活动经常处于停滞状态。第二，中小科技企业融资渠道狭窄，融资程序多，且时间长。企业从事生产开展经营活动往往需要融资，融资首选对象是银行和其他金融机构。但是，对于中小科技企业，尤其是还处于研发阶段的小科技企业，考虑到风险因素，银行和其他金融机构一般情况下都拒绝发放贷款。即使有机会能给提供贷款，也需要企业提供担保，且在这种渠道下，手续繁琐，程序较多，时间较长。第三，中小科技企业融资成本高，融资风险大。在银行和其他金融机构不能提供融资的情况下，有的中小科技企业会选择传统的方式，即民间借贷。民间借贷手续简单，但成本很高。中小科技企业本身经济实力有限，研发产出一旦出现风险，借贷双方都会陷入很大的困境。此外，由于缺乏政策引导和规范，近几年民间借贷产生的问题很多，风险也很大。综上所述，基于中小科技企业自身的力量和研发的特殊性，依靠传统方式无法解决研发所需资金问题。引入风险投资，不仅可以解决中小科技企业研发阶段的资金难题，还能使风险资本家从研发阶段介入，帮助中小科技企业改善研发管理，提高研发创新水平和提升企业整体价值。因此，中小科技企业要想获取竞争优势，在其研发阶段有必要引入风险投资。
（三）我国中小科技企业研发引入风险投资的可行性分析
风险投资既是一般的经营活动，又是特殊的投资活动。作为一般的经营活动，风险投资涉及投资方和被投资企业的共同利益；作为特殊的投资活动，风险投资必须规避风险，并把风险控制到最低程度。有鉴于此，投资者选择风险投资的方式非常重要。这里强调的投资方式，就是说，风险投资者如果把风险投资分阶段进行投资和运营，风险投资本身的投资风险是可以控制的。分阶段投资是指风险投资公司对风险企业采取分段资本注入的一种方式，也就是说，风险投资公司一般并不将全额资本一次性投向风险企业，而是在企业发展的若干个阶段分批投入资本，并保留在任何一个阶段放弃投资和进行清算的权利。有学者为了研究风险投资主体对高新技术企业分阶段投资的时机选择，构建了实物期权模型，并对分阶段投资和一次性投资两种策略进行了比较分析，分析结果表明分阶段投资比一次性投资的成本及风险低。由此看来，如果投资者能把风险投资作进一步的细化，传统的风险投资模式可以进行变革。
（四）我国中小科技企业研发阶段引入风险投资的SWOT分析
为了进一步探讨中小科技企业研发阶段引入风险投资的可行性，下面运用SWOT作一简要分析。SWOT即Strengths（优势）、Weakness（劣势）、Opportunities（机会）、Threats（威胁）。优势分析：优势一，“项目加资金”。风险资本进入后，解决了资金的困境，突破了瓶颈的制约。有了资金的支持，研发投入有了保障，研发工作可以顺利进行。这一环节实质性地解决了中小科技企业靠自身无法解决的难题，为中小科技企业奠定了竞争的基础和比较优势。优势二，“研发加管理”。风险资本进入后，中小科技企业不但在资金上有了保证，而且在研发管理甚至整个企业管理方面也有了实质性的改变和提升。因为，风险资本进入的同时，也把相关的技术开发人才和管理人才一起带入，即一个整体的技术开发和管理团队。这个团队进入后，研发效率会得以提高，研发周期必将缩短，研发管理也更加规范，由此可以促进企业总体管理水平提升一个档次，这一方面是很多中小科技企业所不具备的。优势三，“人才加经验”。一般来说，中小科技企业，规模不大、实力不雄厚，都不同程度地存在人才缺乏的现象。风险资本及其团队的进入，既能给企业培养人才，又能使企业原有的技术和管理人员得到锻炼并增加经验。优势四，“成果转化加回报”。一般来说，风险资本看准的研发项目，其成果转化率较高，往往回报率也较高，即投入产出比匹配性较好。优势五，与投资者共担风险，把原有的风险最小化。劣势分析：风险资本进入后，由于风险资本本身的特点和运作规律，中小科技企业原有的发展计划往往被暂时打乱，原有的管理方式会受到影响，原有的管理结构也会被加以调整。尤其是企业研发阶段的决策权会被弱化。机会分析：企业获得风险资本后得到快速成长。当企业成长到可以上市时，投资者通过企业上市或运用并购方式等，与被投资企业实现双方利益的共赢。即风险资本实现其金融价值，企业获得收益和新生的机会并迅速壮大，进入成长和扩展期。威胁分析：风险资本的进入，是因为看到企业研发项目的增值性和企业的高增长性，对于中小科技企业来说，研发阶段引入风险投资几乎不会对自己产生任何威胁。从以上分析看，中小科技企业在研发阶段引入风险投资优势多于劣势，机会远大于威胁。
四、我国中小科技企业研发融资对策
从目前看，民间资本、国有大企业资金、科技型中小企业技术创新基金及国外资本等都可以作为风险资本进行投资，而且这些多元化的资本应当是中小科技企业走出研发困境较理想的资金来源。民间资本需要引导；具备一定条件的国有大企业，应当允许进入投资；国外资本，应当继续鼓励进入投资；科技型中小企业技术创新基金，应当积极发挥其投资的支撑作用。
（一）引导民间资本对中小科技企业研发进行风险投资
20世纪90年代以来，随着我国国民经济的快速发展，居民储蓄不断增加，民营企业主自有资金不断积累，特别是近年来，国内已经形成了民间资本集聚区。但是，由于市场准入等方面因素的影响，民间积累的大量资本没有稳定的投资渠道。在科技研究领域的投资，特别是对中小科技企业的风险投资，民间资本也往往是可望而不可求。正如有学者指出，现阶段中国的风险基金除了外资以外几乎都是政府或者金融机构建立的，民间私人资本几乎没有。这种状况与国内投资需求旺盛而投资渠道相对狭窄是一对较大的矛盾。因此，为民间资本寻找稳定的投资渠道是当务之急。事实上，在现行政策和投资环境下，民间资本可以作为风险资本引入中小科技企业研发阶段进行投资。这样不仅能解决中小科技企业研发资金的难题、助推中小科技企业的转型和创新，还可以使民间资本自身得到更大的发展。国内风险资本，如果没有民间资本的进入，资金规模将非常有限，投资主体也无法多元化。因此，只要政府和市场适当地和适时地引导并加以规范，民间资本在对中小科技企业研发进行风险投资方面可以发挥作用的空间很大。具体来说，民间资本可以通过以下三个途径对中小科技企业进行研发投资：一是通过地方银行对中小科技企业进行专项投资；二是运用目前已经成立的小额贷款公司进行联合投资；三是自然人资金直接注入中小科技企业进行研发。地方银行成立以来，以传统的贷款方式为发展地方经济做出了重要的贡献。在科技和金融密切联系的形势下，以地方银行为投资主体，按照风险投资模式进行运作对中小科技企业研发进行专项投资，应当也是一种服务地方和提供支持的形式，可以使地方银行和中小科技企业做到“双赢”。同时，按照有关政策成立和目前正在运营的小额贷款公司，可以以中小科技企业研发项目为载体，同样以风险投资模式运作，通过合同约定进行联合投资。此外，自然人可以以新增股东身份出资，也可以按照风险投资模式以直接的投资人对中小科技企业研发进行投资。总之，只要是有利于推动中小科技企业发展，民间资本都可以在合规的前提下对其进行投资。
（二）允许有条件的国有大企业对中小科技企业研发进行风险投资
对于国有大企业能否进行风险投资的问题，有的学者赞同，有的反对。实践中，多数地方国资委不允许国有企事业单位从事高风险投资活动，有的地方规定不允许非金融类国有企业从事高风险投资。然而，国外大企业与中小企业的合作方式不拘一格，有直接投资方式，有间接投资方式，也有通过结为战略合作伙伴或战略联盟方式帮助中小企业。实际上，本文所说的有条件的国有大企业是指那些已经建立现代企业制度，具备一定经营规模，有资金实力，有较好的研发团队和管理团队且发展稳健的大企业。在市场经济条件下，大企业和中小科技企业具有合作的基础和需求。基于大企业和中小科技企业各自的比较优势，大企业在试验性研发以及跟踪技术研发前沿，需要与中小科技企业联合，或者直接对中小科技企业研发进行风险投资。这样的合作是以大促小，联合发展，应当予以支持。从未来风险投资发展的趋势看，大企业也应当是风险投资的积极参与者。当然，在我国现行管理体制和政策条件下，国有大企业要参与对中小科技企业研发阶段的风险投资，还需要进行试验性推进和实施。比较稳妥的的方式是，成立国有企业专项投资基金。国有企业专项投资基金，原则上应当和国有资产一样对待，总体上要保值增值，但要允许该基金按一定比例进行风险投资。不过，国有大企业要制定风险投资管理方案，建立健全风险管理制度，尤其是风险控制制度。如果风险防控得当，对中小科技企业研发风险投资的风险应当是可控的。
（三）鼓励国外资本对我国中小科技企业研发进行风险投资
2003年我国就出台了《外商投资创业投资企业管理规定》，允许和鼓励外国公司、企业和其他经济组织或个人来华从事创业投资。之后，经国务院批准，国家发展和改革委员会联合科技部等多个部委2005年了《创业投资企业管理暂行办法》，鼓励创业投资企业投资中小企业，特别是中小高新技术企业。《办法》出台后，国外资本进入我国开展了风险投资业务，投资额不断增加，可见，中国风险投资市场有巨大的潜力。而美欧国家风险投资行业起步较早，发展基础较好，一些风险投资公司有丰富的风险项目投资和管理经验，并且国外风险资本家近年来也在全球积极寻找新的投资机会。因此，中小科技企业要用具有良好市场前景的研发项目吸引国外资本。不过，需要强调的是，吸引外资对我国中小科技企业研发进行风险投资，绝非一厢情愿的事情，需要政府和企业共同努力，需要职能部门的管理者和服务者继续转变管理作风和服务态度。此外，外商投资我国中小科技企业研发，不仅看重研发项目本身的的发展潜力，还看重中国的投资环境及其政策透明度。因此，对于允许外商投资的中小科技企业研发领域和研发项目，要及时公开信息，以便外商和中小科技企业及时对接。
（四）加强政府支持力度，发挥“科技型中小企业技术创新基金”的作用
第3篇
【关键词】风险投资；退出方式；健全
风险投资(VentureCapital，也被称作创业投资)，是指通过一定的机构和方式向各类机构和个人筹集风险资本，然后将其投入到具有高风险和高潜在收益的中小型高新技术企业或项目，并以一定的方式参与所投资风险企业的管理，期望通过实现项目的高成长率并最终通过出售股权等方式获取高额预期收益的一种投资行为。在风险投资的运作过程中，风险投资的退出具有重要意义。风险投资能否顺利的退出，关系到风险投资企业能否收回资本，使资本得以循环的流动，从而实现投资升值退出再投资再升值这样一个风险投资的良性循环的过程。
一、风险投资的退出方式
在不同的国家和地区，由于其风险资本的来源不同，并且资本市场的发育程度也不一样，因而风险投资退出的方式也不尽相同。目前，世界上风险投资的退出方式主要有四种：
（一）首次公开上市退出（IPO）
首次公开上市退出是指通过风险企业挂牌上市使风险资本退出。首次公开上市可以分为主板上市和二板上市。采用首次公开上市这种退出方式，对于风险企业而言，不仅可以保持风险企业的独立性，而且还可以获得在证券市场上持续融资的渠道。而对于风险资本家来说，则可以获得非常高的投资回报。根据美国的调查资料显示，有三分之一的风险企业选择通过股票公开上市退出，最高投资回报率达700%左右。因此，首次公开上市退出被认为是最佳的退出方式。但是首次公开上市退出方式受到资本市场成熟度的限制比较大，我国目前大多数风险投资中中小企业就不符合我国公司上市的相关要求。
（二）并购退出
并购退出是指通过其他企业兼并或收购风险企业从而使风险资本退出。由于股票上市及股票升值需要一定的时间，或者风险企业难以达到首次公开上市的标准，许多风险资本家就会采用股权转让的方式退出投资。虽然并购的收益不及首次公开上市，但是风险资金能够很快从所投资的风险企业中退出，进入下一轮投资。因此并购也是风险资本退出的重要方式。特别是近年来与国际新一轮兼并相对应，采用并购方式退出的风险资本正在逐年增加。从事风险企业并购的主体有两大类：一类是一般的公司，另一类是其他风险投资公司。
（三）回购退出
回购退出是指通过风险企业家或风险企业的管理层购回风险资本家手中的股份，使风险资本退出。就其实质来说，回购退出方式也属于并购的一种，只不过收购的行为人是风险企业的内部人员。回购的最大优点是风险企业被完整的保存下来了，风险企业家可以掌握更多的主动权和决策权，因此回购对风险企业更为有利。
（四）清算退出
清算退出是针对投资失败项目的一种退出方式。风险投资是一种风险很高的投资行为，失败率相当高。据统计，美国由风险投资支持的风险企业大约有20%～30%完全失败，60%左右受到挫折，只有5%～10%的风险企业可以获得成功。对于风险资本家来说，一旦所投资的风险企业经营失败，就不得不采用此种方式退出。尽管采用清算退出损失是不可避免的（一般只能收回原投资的64％），但是毕竟还能收回一部分投资，以用于下一个投资循环。因此，清算退出虽然是迫不得已，但却是避免深陷泥潭的最佳选择。清算有三种方式：解散清算、自然清算和破产清算。
二、影响我国风险投资推出机制的因素分析
影响我国风险投资推出机制的因素具体有以下几种：
（一）金融体系
金融体系可以分为两大类：以证券市场为主导的金融体系和以银行为主导的金融体系。例如美国就是典型的以证券市场为主导的金融体系的国家。人们普遍认为美国的风险投资之所以在全球最成功、最发达，其中一个重要原因就是因为美国有着成熟完善的证券市场，特别是有二板市场——NASDAQ市场，为风险投资的退出创造了条件。在证券市场上，风险企业家通过首次公开上市可以重新从风险资本家手中获得公司控制权，从而对风险企业家形成激励；同时，风险资本家通过首次公开上市既可以实现收益，也可以树立自己良好的形象和声誉。目前，我国的金融体系还不适合风险投资的进一步发展，必须结合国内实际与国外经验，建立符合我国风险投资发展的金融体系，才能有效促进我国风险投资业的发展。
（二）风险企业的未来收益现值
一般来说，只有当风险企业的未来收益现值超过该退出方式的成本时，采用这种方式退出才是可行的。即如果风险资本家倾向于用首次公开上市方式退出，则风险企业的未来收益现值必须超过证券市场的成本才可行，否则只能采用其他退出方式。
（三）风险企业的控制权
采用首次公开上市退出，将使风险资本家所拥有的股份稀释控制权削弱，相应的风险企业家就获得了更多的控制权；而并购、购等退出方式则不利于风险企业家实行对企业的控制权，容易引起风险企业家与风险资本家之间的利益冲突。
（四）新的股权购买者解决信息不对称的能力
风险投资退出时，内部投资者（股权出售者）与外部投资者（新的风险资本股权购买者）之间存在比较明显的信息不对称，表现为内部投资者拥有风险企业比较真实的信息，而新的股权购买者对风险企业信息的获取则依赖于风险企业的信息披露。因此新的股权买者解决信息不对称问题的能力将影响风险资本家退出方式的选择。对于股权出售者来说，总是愿意选择股权购买者解决信息不对称问题较困难的退出方式。
（五）经济景气程度
风险资本家会随着经济景气程度的不同选择不同的退出方式，当经济处于繁荣时期，市场上资金充裕，投资者信心增强，风险资本家选择首次公开上市退出方式的比例增大，成功率也高；而处于不景气状况时，风险资本家选择其他方式退出的比例增大，首次公开上市退出方式的比例则下降。
三、如何健全我国风险投资的退出机制
风险投资的退出机制是通过产权交易来实现的。从国外风险投资的运营机制和发展过程的经验教训分析来看，发达的产权交易市场是风险投资赖以生存和发展的必备条件。通过产权交易，风险投资资本才能形成正常的资本增值和循环发展。
目前，我国首先应该建立可行的风险投资退出机制的重要步骤是建立产权交易市场。产权交易形式有分散的个别交易和市场集中交易两种形式。分散的个别交易常见于大企业对新创企业的收购及新创企业经营失败破产清算等。市场集中制交易是建立第二板块证券交易市场，将达不到主板市场上市指标要求的中小高新技术企业集中在此进行交易。也可在有条件的地方试行“产权证券化”或“金融证券化”，推进产权交易由实物的产权交易形式向证券化产权交易形式转化，以促进交易效率提高。
一般来说，风险企业发展越成功，风险资本的退出方式就越多，退出过程就越迅速，退出时的增值程度就越高。成功的风险企业往往大多通过IPO等增值程度较高的方式实现风险资本的退出，不太成功的风险企业则比较多地借助于回购等增值程度较低的方式来实现风险资本的退出。在证券市场尚未发展到一定阶段，风险投资的退出，选择收购兼并似乎更符合实际。我国的资本市场主要以银行为主，证券市场的发展只有十几年的历史，市场行为尚不成熟。鉴于此，我国风险投资的退出机制从长期目标来看，应建立真正意义上二板市场，实现IPO退出，近期应完善证券市场，建立兼并与收购、买壳或借壳上市、海外上市、公司清理等多种退出机制。
参考文献
[1]张春英，杨江清.风险资本退出方式比较[M].经济与管理研究，2001，（2）．
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[3]张军，徐小钦.我国风险投资退出渠道的路径选择研究[J].科学经济社会，2004，（3）．
[4]高朕.风险投资退出方式比较及我国的现实退出策略[J].科技情报开发与经济，2005，（2）．
第4篇
实验实践教学作为理论教学的重要关联课程，其教学模式会直接影响其教学效果和学生的学习积极性。而传统国际投资课程实验实践教学模式存在定位不明和内容不全面等问题，因此要新时期国际投资的特点，突出国际投资课程实验实践教学的国际性和创新性。
【关键词】
国际投资；实验实践教学；网络平台实验教学；学科竞赛
一、文献综述
目前关于高校经济管理学科实验教学模式的探讨较多，如卫慧平（2010）认为高校经济管理学科实验教学模式按实验内容划分，可分为自主型、合作和研讨型实验教学模式三类别，按实验技术层次划分，可分为传统的实验室教学模式，网络实验教学模式，社会实践教学模式[1]。吴凡和潘峰（2012）提出了国际商务实务模拟课程的4Cs教学模式，即Casestudy案例教学法，Computersupport电脑辅助教学，Counselinginstructing校外实务导师咨询性指导，Cooperation&Competition合作与竞争互动[2]。NSCardell，RBartlett（1996）探讨了大学本科经济学的实验教学模式[3]，Gyorgy，K.研究了企业金融课的实验教学方法[4]。国际投资实验或实践教学模式的相关研究仍然较少，南雪峰（2013）提出除了传统的教学模式，也可以尝试让学生投入最低限度的实际资金进行阶段性国际投资实战，或组织专题讲座（由跨国公司、金融机构的专职人员讲解现实中国际的流程和注意事项），或进行分组小论文写作等形式的实验教学模式的创新[5]。李辉，侯志铭，高嘉琳（2014）等提出了利用最新国际投资案例设计问题引导学生进行讨论或由学生分组自选跨国公司对外投资的案例制作PPT进行课堂演示和讲解等方法[6]。程金亮（2014）提出国际直接投资部分的实验教学可以尝试体验式教学，让学生通过角色体验来了解国际投资的真实过程，打破传统的以老师和黑板为主体的教学模式，探索师生互为主体的新型模式，尊重学生的主体学习地位[7]。ChenXiaoying，Yur-AustinJasmine(2013)探讨了国际投资学课程中模拟投资组合项目的教学意义[8]。总之，国际投资实验和实践教学模式的探讨还不够深入和全面，也没有形成成熟的体系，因此需要结合国际投资在世界经济发展中的地位上升和投资形式不断创新的背景，积极创新相关实验实践教学模式。
二、传统的国际投资课程实验实践教学模式存在的问题
（一）国际投资学课程地位低导致国际投资实验实践教学不受重视国际投资学作为证券投资学、国际经济学、国际金融学和国际贸易学等多学科相关的交叉学科，是国际经济与贸易专业和国际金融专业的一门重要选修课。但根据笔者抽样调查，发现一些高校的国际经济与贸易专业和国际金融专业人才培养方案中，30%的方案并没有把国际投资学课程纳入教学计划，常用投资学、证券投资学、跨国公司经营与管理等课程代替。即使是在纳入教学计划的方案中，只有40%左右的高校单独开始国际投资实践课或实验课，且国内现有经典的《国际投资学》教材体系偏重理论性和学术性，体现了国际投资学教学重理论轻实践的特征。
（二）教学项目定位不明或内容不全面其一，根据对相关教学大纲的抽样调查，已经开设的国际投资实验或实践教学课程中，大部分仍然存在教学项目定位不明确或内容不全面的问题，如有的教学大纲强调一般性的国内市场证券投资和金融投资项目，没有国际证券市场或国际投资的内容，国际化环境模拟的特色没有体现出来；而有的教学大纲的实验实践项目和内容虽然体现了国际性特色，却片面的退化为外汇投资实验课程、国际金融与外汇投资实验课、跨国公司经营与管理实验（跨国公司实物资产的取得方式-跨国并购、国际投资环境评价和中国企业海外上市等）或国际直接投资案例教学课（招商引资策划方案和投资环境分析）等项目，忽视了如美股投资，国际指数期货，黄金交易等国际间接投资项目和内容。其二，根据对国际投资实验实践教学软件或教学系统的抽样调查，笔者发现有的国际投资实验实践课程使用网络版金融实验室，提供的实验项目只有跨国公司经营与管理、投融资等相关内容，实验项目只有公司风险和风险管理，公司治理，公司融资及财务管理，金融投资行业专业课程等。某国际投资实验实践教学课程只使用一套外汇交易模拟系统从事国际金融外汇模拟实验，或利用某金融软件高校金融实验室进行国际金融与投资模拟实验，实验项目只有股票、商品期货、外汇模拟交易、黄金等间接投资内容，而且股票和商品期货产品类别只限于国内证券市场等产品，没有国际化特色。其三，根据实验内容的语言环境而言，多为中文，缺乏双语甚至全英文的实验环境。因此，现有国际投资实验实践教学课程存在国际化特色不明确和内容不全面的问题，且缺乏教学内容全面的国际投资实验教学软件。
（三）实验项目创新性不足一方面，从实验项目的特征来看，现有国际投资实验实践项目中多为验证性和设计性项目，如证券，外汇等间接投资和跨国公司经营与管理等直接投资等，实验指导书和实验报告格式较固定，而探究性项目和创新性项目较少。另一方面，从实验中学生是否合作的角度来看，自主型实验较多，合作型和研究型实验较少。如证券投资主要是使学生了解注册开户、证券发行、证券交易委托方式、证券投资基本面分析、证券投资技术分析、模拟交易、证券分析软件系统的使用等方面的基本操作技能，跨国公司海外并购或海外上市主要学习国外投资环境和政策、海外并购或海外上市的政策和流程、投资风险分析等内容。而如国际商务谈判这类多角色合作或竞争实验的项目较少，跨国公司经营战略或投资风险分析等研讨性项目较少。
（四）实验实践教学条件有限目前多数的国际投资实验实践教学仍然停留在传统的学校实验室集中教学模式。但是由于高校扩招后招生规模不断扩大或多校区并行教学等原因，常产生实验教学资源紧张等问题。而由于部分高校互联网和无线网络建设落后等问题，一时也很难突破时间和空间的限制，难以让学生利用互联网参加远程实验教学，也难利用互联网上外汇模拟交易平台或证券模拟交易平台等企业型实时模拟国际投资实验，降低了实验的真实性和时效性。另外由于还缺乏完善的企业接受实习生的政策机制和社会环境，大学生社会实践教学基地有限，所以也很难组织大规模学生到企业或银行金融机构进行现场实践教学，这也影响了社会实践教学的开展。
（五）实验教学管理方式的局限性由于学生管理工作条例的限制性和大学学制和学时安排的计划性，目前大多国际投资实验项目都是由教师指导学生在规定教学时间和实验地点进行指定项目的基本业务技能的操作，导致学生只能集中在实验室以班级为单位按规定时间段学习，难免出现实验时间不足或不连续，实验设备不足，不能利用课后时间继续实验或不能在实验室以外地点远程参与实验等问题，实验效果就会受到影响。如网络平台版的外汇模拟或国际股指期货的交易需要按照美国等多国交易时间看盘，就很难按照中国的上课时间完成实验。另外由于学分管理制度的限制，目前还少有能用参加学科竞赛来替代的国际投资实验课程学分的制度安排，所以实验实践教学还不能很好的与国际投资相关的学科竞赛相关联，也限制了实验实践教学的创新性和实用性，也不利于调动学生的学习积极性。
三、新时期国际投资课程实验实践教学模式创新及教学内容改进
（一）突出教学项目的国际性特色和教学内容的创新性应多做面向国际市场的实验项目、营造国际化的投资实验环境优化验证性项目，打造国际投资实验的国际性和双语性（或全英文）特色；应鼓励创新性项目，如外汇投资实验方面，要更重视外汇投资技术分析实验而不是外汇投资流程模拟实验，多做问题式教学；考虑到模拟实验与真实投资的心理差距会导致模拟实验投资的效果，可以探索允许部分有条件的同学进行最低资金限度的国际投资实战项目；另外在国际直接投资的案例教学方面可以由教师指导学生搜集实时的教学案例，对实验教学案例的形式要实现文字、图片和视频多种形式的结合；要充分利用日益完善的互联网技术，降低传统实验教学的比重，加大网络平台实验教学和实习基地教学的比重。
（二）注重实验项目的全面性和内容的动态性实验指导书中要对实验项目和实验内容进行多元化、多视角和多层次的安排，实验内容应该全面覆盖国际直接投资和国际间接投资重点部分，同时也应紧跟时代变化，对实验项目动态调整，如结合国际直接投资中非股权投资形式的发展拓展服务外包、特许经营、订单农业、管理合同等内容的实验，结合互联网平台拓展国际金融衍生品投资项目；鼓励教师选择、重组和优化教学内容，如对高年级实验教学则可设计动态跟踪学科发展前沿的综合性和创新性实验课程，允许学生自主选择部分实验项目和实验内容，激发学生自主学习和个性化学习的潜力，如对今年来中国企业OFDI案例的跟进和关注，并分组制作PPT在班级进行宣讲。
（三）完善实验教学软硬件条件维护和更新软硬件条件，加大实验室无线WIFI的建设力度，为使用互联网实验教学平台创造条件；不断拓展实践教学基地，重视双师型教师队伍培养和构成，注重企业指导老师的聘任；积极与国外大学相关专业合作，引进国外的的实验教学模式和实验教学方法，如全球模拟投资系统（如美国的StockTrak系统）；不断完善实验教学大纲和指导手册，联合企业开发和完善实验教学软件和实验教学系统。
（四）改进实验教学管理的灵活性应灵活管理实验具体时间和地点，适当扩大实验的时间段和学习地点（网络实验可以由学生在实验室、图书馆、宿舍和自习室等地点完成），为外汇模拟实验的同学提供操盘时间安排上的便利；鼓励学生跨班级，跨学校形成实验小组，进行比赛和交流，探索学科竞争获奖成绩用来折算实验课程成绩的制度；在教学任务书中设计一定比例的学生自选实验项目，调动学生的学习积极性。
（五）统一协调好实验教学课程体系的建设随着全球化进程的加快和跨国公司对外投资的影响不断加大，国际投资课程教学越来越具有重要性，所以应该在国际经济与贸易专业教学方案中重视国际投资学的课程地位，教学计划中应该安排有实验实践课时；同时要注意与经济管理类其它实验课程体系相互协调互补、层次递进，如果证券投资学、国际金融学实验等课程安排在前，国际投资实验实训安排在后，实验项目和实验内容方面要相互协调并各有侧重；另外，实验实践内容也要与理论课程内容相协调。
参考文献
[1]卫慧平.高校经济管理学科实验教学若干问题的思考[J].中国现代教育装备，2010，11):107-9.
第5篇
关键词：资源型企业；对外投资；风险因素
基金项目：本文系2014年度黑龙江省社会科学研究规划项目：“黑龙江省资源型企业对俄直接投资风险预警及控制机制研究”（项目编号：14E072）；黑龙江省哲学社会科学研究规划项目：“黑龙江省资源型城市转型的创新模式研究”（项目编号：14B079）阶段性研究成果
中图分类号：F83 文献标识码：A
收录日期：2015年6月9日
一、资源型企业对外投资现状
所谓资源型企业，是指通过占有自然资源，以自然资源开发为主，辅以后续加工，尽可能利用区域内存在的自然条件，依靠资源的消耗实现成长的企业。而对外投资风险，是指在进行国际投资活动中，由于不确定性的投资环境变化，导致投资者发生损失的风险。目前对资源型企业的研究大多集中于产业转型的路径研究、区位选择方面的研究、对外投资的风险分析研究、投资的战略研究以及从政府角度、企业文化影响角度、生态行为角度、环境机制角度等多方面进行探讨研究。本课题组成员刘爽、孙倩曾在2013年发表的“基于利益博弈的黑龙江省对俄能源合作路径探析”一文，给本课题的研究奠定了一定的基础。而本文试图从一个更为全面的角度对资源型企业对外投资遇到的风险影响因素进行系统分析，为后期的风险预警控制机制研究起到基础性的规范作用。
二、资源型企业对外投资约束风险影响因素
（一）国家因素。伴随着全球资源竞争的到来，从配置格局来看，发达国家掌握着大多数资源。一个国家的经济是否可持续发展与资源的占有量相关。据统计，发达国家消耗全球资源要比发展中国家多，在日益激烈的资源竞争下，我国必须向发达国家一样实行全球资源战略，积极参与资源重新配置，才能立于不败之地。我国资源型企业紧跟发达国家并购浪潮，正努力扩大自身规模，大规模收购控制全球资源市场，从而扩大对外投资市场，进而增强对全球资源市场的控制力和占有力。
（二）制度因素。政治环境是对外投资的一项重要因素。东道国的政治环境直接影响投资方的风险，是对外投资首先考虑的。所谓政治风险，包括三方面的含义：第一，东道国政治制度风险，如政策倾向、民族和宗教斗争、政权交替的方式等，这些都很可能影响当局者对外投资的立场和态度；第二，政策制定的连续性与稳定性也可能影响国外投资者的利益；第三，投资壁垒风险，这其中包含市场准入与劳务、签证政策两个因素在内，它们针对对外直接投资领域产生政策风险。
（三）法律因素。所谓法律风险，是指由于违反了投资国的法律、法规以及其他规章制度而引起承担法律责任或受到法律制裁的风险。其具体表现在以下两个方面：其一，法律法规方面的风险。国内关于对外投资的相关立法不够完善，对外投资的审批制度繁琐等；其二，经济方面的法律风险。常见的有税法方面、知识产权方面、合同法方面以及公司治理方面。
三、资源型企业对外投资资源风险影响因素
（一）市场需求风险因素。市场需求风险因素是指东道国行业的市场容量、潜力和成熟度。我国资源型企业对外投资在受到本国及东道国行业市场规模影响的同时，还受到东道国商品市场的供求状况、行业发展态势等方面的影响。具体分析，消费者在市场上的需求会直接影响资源型企业的发展。东道国的消费者需求偏好、消费品位以及消费方式既要受到经济和人口发展水平的影响，还要受到国家文化以及等因素的影响，因此我国资源型企业对外投资时既要通过分析国家文化差异，还要通过明显的产品特征、文化属性引导甚至改变东道国的消费需求偏好。
（二）自然资源风险因素。所谓自然资源因素，是指天然形成的并能提供基本物资和功能性的生态资产，如土地、水、矿产、生物体、自我净化、清洁能力等，这些都是不可再生资源，其资源储量影响资源型企业的长期发展前途；其资源分布的空间差异性影响资源型企业区域分布特点。
（三）环境保护因素。资源型企业大多数为高消耗和高污染的基础部门，在发展过程中常伴随着生态环境的负面影响。多年来，我国经济的迅猛发展都是建立在以资源、能源大规模消耗的基础之上，对环境保护意识重视程度不够，生态环境承载能力已经超出负荷。无论是从资源型企业对外投资的角度，还是从实现我国生态环境和谐发展的角度，在充分考虑环境保护因素背景下来研究资源型企业的对外投资都是十分必要的。
四、资源型企业对外投资行为风险影响因素
（一）技术风险因素。技术作为任何一个企业都必须存在的基础条件，它是企业持续存在于发展的核心要素，而技术创新程度会给企业带来直接的技术层面的风险。企业内部的技术创新、技术整合或者工艺流程方式都会给单个企业的竞争带来优势。因此，在大规模生产方式下，技术风险体现在对产业技术轨道的主导设计和控制能力上。技术风险因素取决于企业技术力量的强弱，相对于高科技企业而言，资源型企业具有较高的劳动密集度，工艺、设备和技术的更新相对缓慢。当前，部分资源型企业缺乏完善的、有效的、系统的技术研发平台，造成了企业自主创新水平不高，资源利用水平较低，研发与技术成果转化衔接不紧密的现象时而出现。
（二）竞争风险因素。竞争风险因素是指生产的产品具有相似功能、相似特点的资源型企业间互相竞争的局面或激烈程度，其变现为现存企业的竞争、新设立企业的竞争、替代品的竞争、供求双方议价能力等。
（三）人力资本风险因素。资源型企业在发展过程中必须要以某种自然资源为依托，对其进行系统的发掘，而在自然资源发掘过程中，人力资本的投入就显得十分重要，它使资源型企业价值链条提升的同时，也可以对资源型企业的人力资本与物质资本配比结构进行改善，实现企业的良性发展。
（四）生态行为因素。资源型企业的生态行为是指由于内外力量的驱动，促使资源型企业从事环境管理等活动，例如改变生产过程、理念以及公司的产品，从而使企业自身的生存发展更好地适应环境，向生态企业转变，实现自身的可持续发展。经济发展的同时伴随着环境问题也逐渐增多，人们关注的焦点已转向污染物排放多、资源消耗大的企业。与此同时，规章制度、来自股东的压力、道德考虑、关键事件、获得竞争优势、高层管理者的观念等多种因素迫使企业采取生态行为。
（五）文化风险因素。文化风险因素是一项经常被忽视的因素，资本在国际投资活动中运行的同时，文化也在国际投资活动中相互渗透。由于不同区域的人们对价值观和行为方式有着不同之处，如在来自不同地区的同一跨国公司的员工，势必会存在潜在的文化风险，如此多元化的人才构成给企业的经营管理带来了更大的困难，常常表现在各民族的优越感、以自我为中心的小群体联盟，这些是文化风险产生的根源。因此，企业在实施“走出去”战略过程中对文化风险有效管理是十分必要的，具体地可以从建立广泛的文化管理理念、进行有针对性的跨文化培训和文化审慎评估等前期准备工作，从而顺利地实现对外投资的目的，控制好经营中文化冲突的负面影响。
主要参考文献：
[1]陈菲琼，王旋子.制度视角下中国资源型海外投资区域风险研究[J].科研管理，2012.10.
[2]邓娟，李烨.资源型企业产业链延伸影响因素分析[J].煤炭经济研究，2010.9.
第6篇
摘要：房地产投资风险因素非常之多，相互之间的关系极其复杂。本文利用“二八法则”，提出房地产投资风险中的关键因素——时机风险、区位风险、类型风险，提高房地产投资风险分析的操作实务应用水平。
关键词：关键因素；房地产投资；风险分析
我国房地产是一个新兴产业，自20世纪80年中后期才逐渐恢复和发展起来。在这个新兴产业中，房地产投资是一项高收益与高风险并存的投资活动，具有不可移动性、寿命周期长、高度综合性、高度关联性、投资额度大、各异性、政策影响性等特点。
在房地产开发投资的过程中存在着大量的风险因素，如房地产市场的供求变化、相关政策的调整、通货膨胀情况、汇率及利率的变动及变现风险等系统风险和消费者的喜好、收益现金流、资本价值、机会成本等个别风险，这些风险因素都直接影响到房地产开发企业投资的绩效。从事房地产投资活动，如不能充分考虑这些风险因素对整个投资项目的影响，贸然进行决策，往往会出现失误，甚至会使企业因此陷人绝境。但是，把每个风险因素包罗万象的加以考虑，则会导致问题的复杂化，是不现实的也是不恰当的。
为此，本文针对房地产投资，将风险因素分析的具体内容和流程可以分为以下三部分：①识别并细分各风险因素包含的具体内容，由此才能对风险有具体全面的认识和了解；②对风险因素进行分类，找出对房地产开发项目具有决定意义的要素，忽略次要因素，只有这样才有利于分析的可行性和结果的可信性；③对各风险因素之间的关系进行分析，找出其联系与制约关系，由此对房地产投资风险要素形成有机整合的分析结果，将对投资决策具有很好的辅助参考意义。
1房地产投资风险识别及细分
为了保证风险分析的质量，有必要对房地产投资过程中可能存在的各种风险因素进行科学的辨识与细分，使投资决策者能更好的把握风险的本质和变化规律，从而采取相应措施或对策来减少风险损失。如图1给出了整个房地产投资风险因素的结构系统。
1.1自然风险，指由于自然因素的不确定性对房地产商品的生产过程和经营过程造成影响，以及直接对房地产商品产生破坏，从而对房地产开发商和经营者造成经济上的损失。自然风险因素主要包括：火灾、风暴、洪水、地震、滑坡、泥石流、气温、塌方、施工现场地质条件等等。这些因素引起的风险发生的机会较小，但是一旦发生，将造成相当严重的危害。对于这些风险的防范，开发商一般是利用投保来减少或避免损失。但是，在投保之前，若能对该地区的环境条件、天文资料、地质地貌、气候条件等作一定的了解与分析，就可减少投保成本，增加投资收益。
1.2政治风险，指由于政策的潜在变化给房地产市场商品交换者与经营者带来各种不同形式的经济损失。政府的政策对房地产的影响是全局性的，因而，由于政策的变化而带来的风险将对房地产市场产生重大影响。在市场环境还未完善的条件下，政治风险对房地产市场的影响尤为重要，特别是在我国，房地产市场还有待于进一步完善。房地产投资商应非常关注房地产政策的变化趋势，以便及时处理由此而引发的风险。
1.3经济风险，主要是指一系列与经济环境和经济发展有关的不确定因素，它们的出现会对房地产市场产生影响。这类风险因素可以分为以下几类：市场供求风险、财务风险、地价风险、融资风险、工程招投标风险、国民经济状况变化风险。
1.4技术风险，是指由于科技进步、技术结构及其相关变量的变动给房地产开发商和经营者可能带来的损失。例如，科技进步可能对房地产商品的适用性构成威胁，迫使开发商追加投资进行房地产的翻修和改造。技术风险的因素主要分为:建筑材料改变和更新、建筑施工技术和工艺革新、建筑设计变动或计算失误、设备故障或损坏、建筑生产力因素短缺、施工事故、信用等风险因素。
1.5社会风险，主要是指由于人文社会环境因素的变化对地产市场的影响，从而给从事房地产商品生产和经营的投资者来损失的可能性。房地产市场的社会风险因素主要有城市规划、区域发展、社会治安、公众干预和文物保护等。
1.6国际风险，是对一个社会的所有经济都有很大影响，主要是指因国际经济环境的变化导致地区性的经济活动受影响。对房地产业来说，国际经济风险可分为：国家风险、国际投资环境风险、货币汇率变化风险、国际货币利率变化风险和国际经营风险。
1.7内部决策和管理风险，指由于开发商决策失误或经营管理不善导致预期的收入水平不能够实现，包括投资方式、投资地点、类型选择风险和人、财、物组织管理风险等。
2房地产投资关键风险因素分析
房地产投资过程中引起风险的因素众多，其后果严重程度各异。完全不考虑这些风险因素或忽略了主要因素，风险分析就失去意义。但把每个风险因素包罗万象的加以考虑，则会导致问题的复杂化，是不现实的也是不恰当的。风险分析的目的就是要合理缩小风险因素的不确定性，寻找影响风险的主要因素，为投资决策者提供最恰当的风险对策。
2.1“二八法则”在风险因素分析中的应用“二八法则”是西方社会经济学家经过仔细观察、分析，归纳后得出的一个客观规律，即：20%的人掌握着整个社会80%的财富。推广后又发现，一般学校中学生智商高者往往为20%，保险公司或直销企业的成功的推销人员一般也在20%左右。另外，企业的配套协作单位、商业单位往往也是20%的个数掌握着80%的采购、销售额，日常管理工作中20%的业务量也往往决定了80%的经营数额。
由上面分析的房地产投资风险因素，我们可以知道，影响房地产投资的风险因素比较多。如对每一个投资项目都进行详细的风险因素分析，效率不但不高，有可能还不能抓住重点。再者，我们对风险因素的分析是无止境的，但真正对我们的投资分析有实际意义的风险因素却只有其中一部分，而由“二八法则”可知，20%的因素对事件有80%的影响力。所以，在房地产投资风险因素分析时，我们需要重点关注的是那20%的重要因素。
2.2关键风险因素分析在进行风险因素相关性分析之前，有必要找出那些20%的重要因素。鉴于一些学者对房地产投资风险因素问题的深入研究[1-5]，本文从以下三个方面来重点考虑房地产投资风险：时机风险、区位风险、类型风险。
2.2.1时机风险由于房地产开发活动受到宏观经济的影响很大，而经济发展具有周期性的规律，因此，房地产业发展也相应有着周期性的涨落。如从美国房地产发展情况来看，就存在明显的周期性：美国以18年左右完成一次周期波动，同时也存在5年一次的短期波动。随着经济周期性波动的是房地产产品的供求、价格和收益水平的相应变化。此时选择合适的投资时机，保证房地产项目开发完毕后有良好的市场需要，对开发商的意义非常大。因此，开发商需对未来几年的政治形势的变化、经济发展趋势、人口增减、收入水平升降、消费心理和物业需求等风险因素进行预测，以确定合理的开发时机。一般而言，经济发展的成长期，各类房地产需求旺盛，市场处于不断上升势头，适时推出的房地产可望获得较好的收益；当经济不景气，失业增加，收入下降，房地产市场需求下降，供过于求，房地产价格下跌，物业租售所需时间加长，甚至根本都租售不出去，此时推出的房地产将导致资金占用和成本上升，预计的收益便成了实际的损失，因此房地产开发商也将必须承担开发时机选择不当的巨大损失。2.2.2区位风险区位风险产生于区位因素的变化，因为房地产投资者对这些因素的周密分析决定了哪些区位将被选择。一般，区位主要因距离、空间等位置上的差异而产生价值的不同。这里所讲的位置，不仅指所处的地理位置，还包括其社会位置，如人口因素、教育水平、服务水平、交通通讯和生活设施等等。社会、经济、邻区影响等因素的差异更是加剧了位置上的区位差异，使得处于同一市场的不同区位的相同面积土地产生不同的实用价值、利用方便和集约经营度，从而产生极为不同的经济效益。因此，投资决策时必须充分考虑受土地区位条件决定的土地潜在收益和土地潜在用途。另外，区位价值会随着社会、经济、技术的变化而产生巨大差异，这使得投资者可能面临巨大的区位风险，如交通运输系统、生活方式及科技进步的变化等。
2.2.3类型风险确定了房地产开发项目的位置后，在此位置上开发哪一类型的物业也是必须慎重考虑的，包括住宅、公寓、别墅、写字楼和商场等。选择不同的物业类型对开发活动的成功与否甚至盈亏都有极大的影响，而各种不同类型的物业对位置的敏感程度是不同的，因此其抗风险的能力也将是有差异的。
3房地产投资风险因素关系分析
房地产投资风险因素之间相互联系相互影响，共同对房地产投资施加影响。因此，对风险因素之间的相关性分析显得很有必要，而且这对于提高房地产投资的效益来说也具有非常重要的意义。图2以图表的形式表示出时机、区位和类型风险之间相互关系。
房地产投资风险三要素，即时机、区位、类型风险要解决的三个问题，实际上就是何时、何地以何种形式进行房地产投资。从上图可看出，房地产投资时机风险因素决定了区位风险和类型风险的形式内容，是房地产投资风险结构中的基本风险，而区位风险及类型风险则在房地产投资中相互影响、相互制约。
第7篇
论文关键词：金融危机，就业问题，农民工，全球化
起源于美国的国际金融危机已爆发两周年，国内外各种有关研究和反思这场危机的著作和文章铺天盖地般不断涌现。从中国的角度考察，这场金融危机正在深刻影响着我国的经济社会发展形势。一方面，在金融危机爆发之初，我国沿海地区劳动密集型企业的出口下降曾带来农民工大规模失业返乡的问题；另一方面，当前我国沿海地区某些出口行业的产业结构偏低和工资待遇偏低又使得很多企业出现了“民工荒”和“招工难”的问题。
国内关于农村剩余劳动力就业问题的研究和讨论非常多，由于观察问题的角度各不相同，最后得出的研究结论也千差万别。当今的世界已经是一个全球化的共同体，从国际经济政治大背景演变的角度来研究此次国际金融危机对我国农村劳动力就业问题的影响并找出应对之策，应成为今后我们重点关注和思考的问题。
一、农民工返乡和“民工荒”现象都是“开倒车”
20世纪的几次全球金融危机的主要原因都是西方国家金融政策的失误和金融市场管制的失灵，而发达国家总是试图把金融危机带来的不利影响转移给发展中国家。对中国而言，这次全球性金融危机的直接后果就是欧美国家消费中国产品的能力锐减，直接影响到我国的外贸出口。金融危机发生后，南方许多出口加工型企业大量减少员工雇佣数量。据农业部的统计测算，全国离开本乡镇外出就业的农民工总量约为1.3亿人，2008年，其中约有15.3%的农民工失去了工作或者没有找到工作，人数达2000万人力资源管理论文，致使大批来自中西部省份的农民工不得不从沿海地区返乡。这种农民工返乡的“倒流”现象是极不正常的，将大大减缓我国正在迅速推进的工业化进程，大大减缓我国的城市化速度。而且我们知道，我国政府出台农村土地流转政策的主要目的在于鼓励农村地区开展大规模机械化农业，使留在农村的农民能够迅速富裕起来，实现中国农村的现代化。农民工返乡的新情况，导致我国农村地区剩余劳动力的数量重新扩大，使未来的农业规模经营变得很困难。这种现象非常不利于我国正在进行的农村土地流转和规模农业的发展，将给我国农村的现代化进程带来巨大的阻力论文参考文献格式。可以这样说，如果没有有效的处理方式，这种“开倒车”的形势在短期内将得不到扭转，将给我国的现代化进程带来更多的不确定性。
2009年下半年开始我国出口形势出现复苏增长的较好局面，然而又出现了新的“民工荒”问题，东南沿海很多出口加工型企业的劳动力严重不足。以用工大省浙江省为例，浙江省人力资源市场2009年7月的供求报告显示，企业需求总人数为60.3万人，求职总人数为35.4 万人，用工缺口达25万人！用工需求无法满足使出口企业不得不放弃大量海外订单，企业生产设备大量闲置。“民工荒”问题的根源在于我国沿海地区原来的很多出口企业生产的产品附加价值很低，产业结构升级的速度非常慢，以致工人的工资水平普遍偏低，对新生代农民工的就业吸引力越来越小。随着西方发达国家对我国低附加值产品需求的减少，加上未来人民币升值的压力，“民工荒”问题可能会愈演愈烈，并将对我国的出口贸易产生更大的负面影响。从宏观经济层面考察，我国现阶段在农村人口比例依然较高的背景下就过早出现了“民工荒”问题，实际上减缓了我国的工业化和城市化速度，也是我国现代化进程中的“开倒车”，应引起国家决策部门的高度重视。
二、资本和劳动力要结合起来“走出去”
当前，随着我国企业资金实力的逐步增强，“走出去”投资的企业越来越多，对外投资的总量和投资的产业也越来越多。但是，由于企业本身属于赢利性组织，其投资决策的目标主要还是在国际市场上追逐更高的利润率，因而有可能忽略国内剩余劳动力的就业问题。最终的情况可能是大规模的海外投资将打造更多的中国跨国企业财团，使更多的中国企业进入世界500强企业行列人力资源管理论文，同时却又导致大量的工作机会流失到海外，而我国国内的农村剩余劳动力数量依然居高不下。
资本和劳动力在经济学上被认为是必不可少的两大生产要素。我国现阶段经济发展过程中同时出现了资本过剩和农村劳动力过剩的现象。一方面，国内的过剩资本找不到合适的投资机会，大量涌入资本市场和房地产市场，有可能造成股市泡沫和楼市泡沫，为我国未来的经济发展带来较大的金融风险；另一方面，国内的农村剩余劳动力总数依然较高，“民工荒”现象反映出的不是我国就业机会过多，而是能够提供给农村剩余劳动力预期工资水平的就业机会严重不足，并且使得我国农民收入水平总体上还比较低。笔者认为，在这种情况下，我们现在的国际投资战略，也应该紧密结合当前的国内就业问题，尤其是农村剩余劳动力的就业问题，必须以对外投资为依托，在国内就业市场的基础上去开辟一个更为广阔的国际就业市场，把握国际国内两个就业市场，为农民工出国就业、创业提供服务，将国内的大量农村剩余劳动力引向国际就业市场。
三、在“全球化”视野下解决国内就业问题的若干政策建议
从国际金融危机之后我国采取的若干应对措施来看，主要侧重于保就业、保增长、保稳定，如果从国内层面分析，这些措施已经取得了一定的积极效果，我国的出口行业也出现了企稳回升的势头，中国经济依然保持了良好的增长态势。但我们有必要打开视野，从全球化的角度来进一步研究探讨我国企业的“走出去”战略和我国农村剩余劳动力的全球就业问题，让资本和劳动力结合起来“走出去”变得切实可行。在具体操作层面上，提出如下政策建议：
（一）通过海外直接投资，为农村剩余劳动力“走出去”创造机会
当前，我国的主权财富基金和外汇储备资金主要都是通过国外资本市场进行投资。主权财富基金操作的一个著名的例子就是中司对美国黑石基金的投资，但投资的效果并没有我们设想的明显，投资的风险却又大大超过我们的想象；我国庞大的政府外汇储备主要投资美国国债，虽然能避免较高的投资风险，但这种投资的收益率又比较低。在西方国家资本市场遭受金融危机重创的背景下，我们应该更加注重对发展中国家的农业、轻工业、矿产资源开采、服务业等方面的直接投资，这种海外直接投资不仅能够开辟外汇储备对外投资的新渠道，更重要的是能够将我国国内大量的农村剩余劳动力引向国际就业市场。
在以上的海外直接投资中人力资源管理论文，必将受到来自各方面的很大的国际压力。坚持商业化、市场化运作，将有利于降低我国海外投资面临的种种国际政治阻力。例如，我国很多省份都有一整套完整的农垦系统，都是由政府部门具体管理，可以考虑将这些机构逐步改制为大型的农业公司或农业投资公司，通过股份制改造来优化资本结构并同时改善公司治理结构，然后重点考虑对海外地区进行农业投资，与非洲、拉美等发展中国家开展农业技术合作，承租大片的可耕种土地，再招聘国内的农民工去发展规模农业，进而带动我国农民工出国打工、种地、定居、创业。这种投资以市场化为导向，以股东财富最大化为目标，独立经营、自负盈亏，可以很好地解决深层次的经济体制问题，也可以在一定程度上化解国际政治阻力，顺利实现对外直接投资，帮助部分农村剩余劳动力实现海外就业。而且，这种对农业技术项目的投资，有利于吸引广大农民工在海外长期扎根工作，可避免以往海外工程建设项目劳务输出中普遍存在的用工短期化、不稳定、临时性等问题。
（二）提供全方位服务支持，鼓励国内企业与劳动力结合起来“走出去”
从发达国家的国际投资发展路径来看，来自大型企业的国际投资是主体。目前我们要鼓励我国企业走出去，同时对于大型国有控股企业而言，其资本结构的特殊性决定了其必然要承担更大的社会责任，尤其是在解决我国国内就业问题方面。因而，在指导思想上，我国企业尤其是大型国有控股企业对外投资战略的目标定位之一应是为国内失去就业机会的农民工开辟一条全球性的就业道路，将资本与劳动力结合起来“走出去”进行海外投资。
目前，我国很多企业都有强烈的海外投资意愿，但在海外投资实施方面又存在种种顾虑，包括不熟悉海外的经济法律制度、缺乏国际投资经验、担心海外投资中遭遇政治障碍等等论文参考文献格式。在这种情况下，我们应该在法律法规制度、金融资本支持、外交外事服务、信息系统管理等方面为企业提供全方位多层次的服务和支持。我国企业尤其是大型国有控股企业的对外投资应以企业为独立主体，以市场化运营为基本手段，以各级政府部门的支持为背景，统筹考虑国际国内两个市场，带动我国的商品、资本、劳动力等同步走向世界人力资源管理论文，这其中，劳动力这一生产要素的全球化尤其要关注考虑，为国内出现的农民工返乡问题提供一条新的解决方式。
（三）提供培训、外交协调、护照办理等系列服务，切实帮助农民工“走出去”
由于经济水平和教育水平的局限，国内农村剩余劳动力对国际经济政治知识缺乏了解，在出国发展的过程中必然会面临许多现实困难。国内各级政府部门应积极做好信息支持、技术、语言培训等方面的保障工作，为中国劳动力进入世界就业市场提供全方位服务，同时要在海外使馆设立专门的部门，协助解决我国农民工在海外遇到的种种困难，帮助中国农村的剩余劳动力能“出得去”，出去后能“站得稳”，并尽快在海外取得较高的预期经济收入。
由于中国现在具有比较充沛的外汇储备、数量庞大的农村剩余劳动力、日益增强的综合国力和国际影响力，中国人走向世界的梦想正在逐步变为现实，但这一趋势是欧美等发达国家不愿意看到的。现在西方国家在宣传“人权高于主权”等意识形态的同时，又同时利用签证护照等国家行为限制中国人走向世界，这些都客观上限制了我国农民工顺利走向国际劳务市场。为此，国内外交部门应尽量协调解决农民工去非洲、拉美等国家的签证问题，争取更多的非洲、拉美国家给予中国“免签证”政策或“落地签”政策，公安机关出入境管理部门也应尽量配合简化农民工的护照办理手续和其他出国手续。
（四）提供贷款资金支持与保险保障服务，切实支持农民工“走出去”
目前一个农民工要出国就业，办理包括体检、培训、签证、机票等各项手续的费用，至少要花费1-2万元，高的甚至可达3-5万，这笔钱对许多农村劳务工人来说，无疑是非常沉重的经济负担。我们建议，为鼓励更多的农民工“走出去”，自筹资金不足的出国打工农民工，可申请不超过10万元的小额担保贷款，并由政府财政予以全额贴息，将小额信贷作为出国务工的启动资金，鼓励返乡农民工借助贷款方式“走出去”。在全球金融危机背景下，这项鼓励政策具有非同寻常的重要意义。同时在鼓励更多的农民工“走出去”的同时，还必须向农民工提供必要的保险保障，结合海外劳务输出现状，开发在海外推广适用的保险产品，为外出农民工提供包括意外险、医疗险等在内的综合保险服务。保险服务的提供人力资源管理论文，建议采取“政府资助引导、商业保险运作”的方式，由政府对出国务工农民购买保险给予一定比例的财政补贴，让农民工以更少的保费支出获得更高程度的保障，引导农民工积极购买保险，为农民工“走出去”提供有效的“保驾护航”；同时还应鼓励出国务工农民工参加社会保险，对于出国务工期间按时缴纳养老保险金的农民工，返乡后可享受养老保险待遇，以最大程度地减少外出务工者的后顾之忧。
既然西方国家把金融危机的影响带到了中国，那我们也应该在全球视野下考察中国农村剩余劳动力的就业问题。为减缓我国国内因为农民工返乡问题带来的压力，确保我国国内的工业化、城市化和农村现代化的进程不被中断，解决我国人口多资源少的矛盾，我们必须统筹安排，从战略角度和中华民族长远发展的高度考察国内剩余劳动力走向国际就业市场的问题，扎扎实实做好“走出去”战略的引导工作，将国际投资战略与“走出去”战略结合，为农村剩余劳动力走向国际市场服务，确保在中国企业“走出去”的同时，中国农村剩余劳动力也要“走出去”，在“全球化”视野下解决国内就业问题。
参考文献
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[3]蒯鹏州.后金融危机下的“民工荒”问题研究[J].淮阴师范学院学报（哲学社会科学版），2010，（1）.
第8篇
风险管理实践教学创新型人才一、引言
实践教学是教师鼓励和组织学生运用所学的理论知识，借助于一定的技术手段去验证理论和解决实际生活中的问题，并在验证理论和解决实际问题的过程中丰富和发展理论，从而使学生分析和解决问题的能力及创新能力得到提高的教学环节。实践教学，是培养具有创新意识的高素质人才的重要环节，是理论联系实际、培养学生掌握科学方法和提高动手能力的重要平台。在高等教育中重视和强化实践教学环节，对培养全面发展的创新型人才有着十分重要的意义。
目前，大学实践教学在教学内容、教学方式、师资队伍、硬件设施等方面存在诸多问题，无法承担和进行“大学科、大平台”的综合性实验，严重地影响了高校人才培养的质量。同时，现有实践教学内容体系多从教师视角出发，并未基于学生视角对实践教学进行划分。本文立足于学生习得角度，以实践教学对学生知识、行为、素质的改变程度为划分依据，构建更加合理的以培养创新人才为目标的实践教学体系，充分发挥实践教学环节在人才培养中的重要作用。
二、创新人才培养对金融风险管理教学的新要求
1.实践教学是创新型人才培养的重要途径
创新人才培养贯穿于人才培养的全过程，渗透到教学过程的各个方面，其中最重要的一环是实践教学。实践教学包含实验、实践、课程设计、实习等一系列实践教学环节，具有很强的直观性和操作性，是对理论教学的补充和拓展，是为学生提供一个将理论知识转化为行为能力的重要环节。相对于理论教学而言，实践教学更加突出学生主体，促进其主动建构科学的知识体系，强调知识、情、意、能的高级复合作用，提高学生的实践能力，培养学生的创新思维，锻炼学生的科研能力，激发学生的创业意识。实践教学是培养学生创新精神和实践能力的重要途径。随着高等学校办学功能的逐步拓展，现有的实验教学体系难以满足素质教育以及创新教育的要求，整合现有实验教学资源，构建新型实践教学模式成为当前高校提高教学质量的重要途径。
2.风险管理实践教学是金融学微观化发展的必然要求
现代金融学的一个突出特点，是微观金融的蓬勃发展，金融学专业中的金融风险管理是微观金融领域的重要内容，涉及到投资风险管理、商业银行风险管理等众多学科与课程。风险管理是金融类大学生高年级开设的专业必修课，该课程是在综合运用前期多门专业课的基础上系统学习新的内容，使学生专业知识体系得到完善和深化，对于提高学生的专业知识技能和综合素质具有积极意义。同时，金融风险管理实践教学是适应金融风险管理学科性质的要求，是适应新的就业方式的需要，是提高教师素质的有效途径，是培养金融学专业创新型人才的重要途径。
三、基于创新人才培养的金融风险管理实践教学模式
1.构建基于创新人才培养的金融风险管理实践教学教学体系
以实验室实验研究为载体，构建以金融风险管理实验室为平台，包含证券投资风险管理、商业银行风险管理、衍生产品风险管理、保险与理财风险管理、国际资本市场风险管理、公司金融风险管理六大模块的“平台+模块”实践教学模式。通过优化金融风险管理实践教学内容，构建科学的实践教学计划，具体包括以下六个方面：
（1）证券投资风险管理包括：系统风险（宏观经济风险、购买力风险、利率风险、汇率风险、市场风险、社会与政治风险六类）与非系统风险（财务风险、经营风险、流动性风险、操作性风险四类）管理。
（2）商业银行风险管理包括：信贷风险、利率风险、操作风险管理。
（3）衍生产品风险管理包括：远期、期货、期权和掉期四大类金融衍生产品的市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险的管理。
（4）保险与理财风险管理包括：内部风险（产品设计定价风险、核保风险、责任准备金风险、再保风险、资产负债配置风险等）与外部风险（保险业监理风险、经济风险）的管理。
（5）国际资本市场风险管理包括：外汇风险、国际投资风险、国际结算风险、国际贸易风险管理。
（6）公司金融风险管理包括：公司投资风险、融资风险、股利政策风险、公司治理风险管理。
2.建立基于创新人才培养的金融风险管理实践教学模式
将智能Agent技术引入实践教学管理，开发基于Agent技术的智能化开放式实践教学及管理系统。将开放式实践教学的过程管理与实验室多媒体教学和具体实验相结合，实现实践教学网络化智能管理，形成从学生提出实验申请到学生完成实验、成绩的一整套网络管理的先进运作模式，全面实现实验课程与实践项目的查询、申请、审批、授权、实验、考核等实践环节的开放式管理，提高学生学习的主动性和创新、合作精神。
通过构建开放式的实践教学模式，使学生能够掌握金融风险管理专业基本知识和基本技能，提高学生理论和实际相结合的能力、分析问题和解决问题的能力、动手实践和创新创造的能力，培养金融风险管理创新型人才。
3.基于创新人才培养的金融风险管理实践教学实施途径与保障措施
首先，运用心理契约理论建立事前、事中、事后控制体系，对金融风险管理实践教学质量进行全过程控制。其次，从优化课程结构、加强实践教学师资队伍建设、搭建实验实训平台、建立有效的实践教学评价体系、以及加强制度建设，强化实践教学管理等方面设计金融风险管理实践教学实施的路径与保障措施。第三，强化教学、科研、社会服务的良性互动，将公司金融的实验研究与实践教学相互结合，将实验教学作为实践教学的重要载体，丰富实践教学的内涵。
四、结束语
本文从创新人才培养的视角分析实践教学，将实验教学作为实践教学的重要载体，丰富了实践教学的内涵。通过构建开放式实践教学模式，建立“平台+模块”的金融风险管理实践教学体系，设计了实践教学实施的路径与保障措施，为金融风险管理创新型人才的培养提供了重要的参考。
参考文献：
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[2]邓亚妮.促进金融专业课程实验教学发展的思考[J].科教导刊，2012，（12）.
[3]王周伟.应用创新型金融人才培养的课程实验教学标准探索与实践[J].金融教育研究，2012，25（5）.
第9篇
关键词 制造业；对外直接投资；国家风险
[中图分类号]F830.59 [文献标识码] A [文章编号]1673-0461（2016）07-0062-06
一、前 言
自国际金融危机后，为振兴国内实体经济，走出经济衰退，发达国家开始重新关注制造业发展。美国提出重振制造业战略，欧盟《欧盟2020》强调恢复工业全球竞争力，并试图引领全球新一轮工业技术革命。此时，国内制造业则面临产能过剩与发展空间不足的结构性矛盾。为加快建设制造强国，2015年5月国务院印发《中国制造2025》，将其定位为中国实施制造强国战略第一个十年行动纲领，为2020年迈入制造强国行列、2035年实现行业达到世界制造强国中等水平奠定基础，并以此为框架，形成“1+11”的文件支撑体系①。2016年全国工业和信息化工作会议指出，截至2015年12月PPI已连续45个月下跌，国务院发展研究中心研究报告指出制造业产能过剩已由传统行业向新兴战略行业蔓延。与此同时，中国制造业对外投资也进入快速发展阶段。对于中国企业而言，国内产能过剩，新兴产业发展空间不足，国际产业转移浪潮的兴起恰好给了中国制造业借助对外投资进行结构调整的大好机遇。
考虑数据统计口径统一性、连续性与可获取性，本文对美国传统基金会与美国企业研究的“中国全球投资追踪”数据库（CGIT）②2005～2015年6月间中国企业对外直接投资制造业项目数据统计基础上，总结中国制造业及其子行业区位特征。并以此为基础，借助中国海外投资国家风险评级报告（CROIC-IWEP）③提供的原始数据对中国企业制造业及其子行业对外直接投资集中地国家进行国家风险的量化测算，以此衡量中国企业制造业对外直接投资中所面临的国家风险，以及风险应对措施。
二、相关研究概述
（一）国家风险量化的相关研究
国外学术界对国家风险系统性研究始于20世纪50年代国际银行跨境业务，70年展至国际投资领域。研究主体以学者与评级机构为主。前者主要是借用数学模型进行量化分析，如Robock（1971）[1]将政治风险划分为独立变量与非独立变量，Simon（1982）与Oetzel（2001）[2]在其基础上进一步推广并运用。Rummel（1978）和Kraar（1980）[3]对政治风险设置子指标，Ting（1988）用渐逝需求模型评估境外投资国家风险，Yavas（1989）[4]通过概化理论提高国家风险评估准确性。后者则设计模型以量化抽象的国家风险概念，以发达国家机构为主，如《欧洲货币》的国家风险指数（Euro Money′s Country Risk Index）、国际国别风险评级指南机构（ICRG）、机构投资者国家风险、经济学家情报单位与环球透视（GI）等。但多数机构未对外公布其计算模型或原始数据。
中国企业对外投资始于1979年，国内学术界对国家风险研究始于20世纪80年代国际信贷领域，且以介绍或翻译外文文献为主，至90年代，研究人员开始将国际投资纳入国家风险领域，如聂名华（1995）[5]与杜奇华（1995）[6]开始针对国际投资领域的国家风险进行研究，但仍以定性分析为主。伴随综合决策技术发展与国际金融危机爆发，研究人员开始量化分析中国企业对外投资的国家风险，如刘宏等（2010）[7]对商务部《对外投资合作国别（地区）指南（2009版）》资料进行量化处理后，进行风险测算与排序。吴彤等（2015）[8]对拉美主要国家风险进行量化测算。国内评级机构代表有中国出口信用保险公司的《国家风险分析报告》，大公国际资信评估有限公司的信用评级，社会科学院世界经济与政治研究所推出的中国海外投资国家风险评级体系（CROIC-IWEP）、中诚信国际信用评级有限责任公司的国家评级系列报告，商务部《对外投资合作国别（地区）指南》系列报告。
（二）中国制造业对外投资风险的相关研究
截止2016年1月21日，以“制造业对外投资”与“制造业海外转移”为标题在中国知网上搜索论文分别为24篇和9篇。涉及中国制造业对外投资所面临风险研究分为两类，一类为定性描述，研究对象又进一步可划分为针对局部地区的制造业投资或针对全球制造业投资，前者如李星等（2012）[9]对中国制造业在非洲投资所面临问题与对策进行探讨，而陈涛涛等（2012）[10]则以巴西为研究对象。后者杨春蕾（2013）[11]对全球“再工业化”背景下中国制造业对外投资面临的主要制约因素与主要应对措施进行定性分析，杨海洋（2013）[12]对中国制造业对外投资时所面临的劣势以东南亚、南亚、非洲、南美洲等5大主要区域为单位进行共性梳理。另一类是尝试量化分析，但文献较少。如宋维佳等（2013）[13]构建HHM-RFRM模型，并对装备制造业进行风险量化，构建风险排列矩阵。
现有文献中，针对制造业海外投资风险研究主要集中整体风险的框架构建或局部风险研究，对制造业海外投资国家风险的量化分析相对较少。
三、中国制造业海外投资国家分布特征
中国制造业PMI自2012年以来持续下滑，截至2015年12月仍位于“荣枯线”以下。同期国务院发展研究中心课题组针对国内1 782家制造企业调研数据显示，国内制造业设备平均利用率仅67.5%。国内制造业产能过剩使越来越多资本开始寻求国际市场。
（一）投资以亚欧美洲为主，国家集中度较高
对2005～2015年6月间合计249个投资规模大于1亿美元的制造业项目投资统计表明，2005～2014年间中国企业对全球制造业成功投资规模年均增速为35.39%，远超全球FDI4.44%的年均增速。其中投资成功项目为220个，累计金额1 365.57亿美元，多分布于亚（32.84%）、欧（29.93%）、美（25.64%）3大洲。其中对亚洲地区制造业投资中顺向投资明显，以东南亚（14.96%）与西亚（11.33%）为主，对欧美地区逆向投资突出，其中欧洲集中于西欧（8.45%）、中欧（7.38%）与南欧（7.31%）④等发达国家，如西欧中97.47%资本流入英荷法，德国与美国分别占据中欧与北美投资的69.75%与97.18%。
超过70%失败的制造业投资集中于美洲与亚洲。具体到国家层面，则美洲的美国（21.31%）、巴西（11.24%）；欧洲的法国（10.58%）与亚洲的哈萨克斯坦（7.22%）、新加坡（6.83%）与印度（6.56%）制造业失败率较高。
（二）行业国家分布集中度高，投资地域向发达国家转移
2005～2015年间，中国企业对外投资制造业6大行业集中度高，其中食品制造业与电子电信制造业尤为明显，前5个东道国分别占比93.64%与94.6%。另4大行业中，超过90%以上投资集中于前7～13个国家。由于存量积累原因，金属与非金属冶炼加工业以及化学制造业仍占中国制造业对外投资47.45%的份额，但2010年至今，交通运输设备、电子电信以及专用机械设备的投资增速明显，以其为代表的新兴制造业经过波动性调整后，自2014年起投资占比超过传统制造业。
CGIT数据显示，2005～2015年间，中国制造业对58个国家进行投资，涉及21个发达国家，37个发展中国家⑤。国际金融危机前，中国制造业境外投资以发展中国家为主，占比在2006年时达到峰值78.57%，危机后越来越多中国企业开始逆向投资，自2012年起中国制造业海外投资主要流向发达国家，其中2015年1～6月间80.58%制造业海外投资进入发达国家。
（三）机械设备投资集中于欧洲，电子信息设备集中于北美、西欧
根据中国企业制造业成功投资项目数据显示，自2008年起，以设备、机械制造以及电子电信为代表的新型制造业开始成为中国制造业海外投资热点，2010年其占比达10年来峰值75.09%，后经过4年调整，2015年再度超过传统制造业投资。尽管起步较晚，但新兴制造业投资地域特征明显。54.44%与67.84%的机械设备以及交通运输设备制造业投资集中于欧洲，其中前者又以德国（32.20%）、挪威（9.13%）与意大利（7.41%）为主，后者70.37%投资集中于欧洲的意大利、瑞典、荷兰、德国、巴西与北美的美国。电子电信制造业业投资地域集中度更为突出，超过82.8%投资集中于美国（59.22%）、荷兰（17.21%）与德国（6.41%）。
对具体投资项目国家分布特征进行梳理后发现，资源与劳动密集型制造业如金属与非金属加工、化学制造投资地理分布多与东道国资源禀赋相关，高新技术制造业投资开始向发达国家转移。机械设备行业产业链特征明显，其中上游获取品牌或技术投资集中于欧美地区，而低端加工组装环节则偏好低成本的发展中国家，如巴西、马来西亚以及印度等地。电子电信制造业中94.08%集中于美、荷、新、德、日、意6大发达国家，为国际金融危机后新高。中国高端制造业资本流向发达国家的主要原因在于一是国内资本积累，二是新一轮产业革命的推动，改变了传统的全球分工体系，其中制造方式的变革削弱了发展中国家要素成本优势。
四、中国大型制造业海外投资国家风险特征
本章对中国企业对全球制造业及其行业投资所面临的国家风险进行测算，数据来源于CROIC-IWEP，将国家风险划分为经济风险与非经济风险两大类，前者进一步划分为经济基础与偿债能力两个二级指标，下各包含10个与8个三级指标；后者包括社会弹性、政治风险与对华关系三个二级指标，下各包含8、8、6个三级指标（CROIC-IWEP提供了基础数据，但并未进行量化测算）。本章对其量化实现同级对比（绝对值在0～10间），按CROIC-IWEP注明的指标权重（二级指标分别赋权0.2）进行加权计算得出经济风险与非经济风险，风险指数满分为10分，越高则风险越小。与目前国外盛行的三大评级机构相比，CROIC-IWEP对华关系这一指标，使其分析更适合中国国情。同时借组考虑到数据可获取性与可量化性，表1中选择19个国家占中国制造业对外投资成功项目的72.28%与失败金额的76.81%。
（一）经济风险
经济风险测算中对于定量指标采取标准化处理方式，对定性指标根据其他机构量化结果后进行标准化处理，按照CROIC-IWEP公式的权重予以加权，分数越高，则表明风险越低。8～9分为低风险区；7～8分为风险防范区；6～7分为风险警戒区；低于6分为高风险区。如表1所示，中国大型制造业对外投资中，整体经济风险明显小于非经济风险，19个国家中新加坡、德国、荷兰与新西兰属于经济低风险区，投资额合计占比10.6%；6个国家属于风险防范区，合计占比33.06%；8个国家属于经济风险警戒区，合计占比22.07%；1国属于高风险区，占比不足1%。19国中8国经济风险评分超过赋权均值7.3627，整体而言，中国制造业海外投资经济风险分布符合正态分布，主要投资国家中半数为低风险或防范区，极端风险占比较少，发达国家经济风险低于发展中国家，高风险占比较少。
（二）非经济风险
尽管近年来民营企业成为中国制造业新兴投资主体，且成长活跃，但在投资存量中，仍以国有企业为主。鉴于欧美国家对中国国有企业的政治敏感度、东南亚国家存在的排华历史以及中东地区的地缘政治因素，非经济风险对中国大型制造业影响将更加突出。如表1所示，在主要投资国家中，中国企业对主要国家大型制造业投资非经济风险等级为低风险10.58%、中等风险47.18%、较高风险25.31%与16.94%高风险，其中主要是政治风险以及较低的对华关系评分导致非经济风险较高。二级指标分析指出，除意大利于法国外，发达国家的社会弹性与政治风险均在均值以上，但对华关系评分多在均值以下。而发展中国家则是对华关系评分较高，但对应的非经济风险则多低于均值。
（三）主要制造业国家风险
中国制造业海外投资分布中行业集聚度高，为纠正锚定偏差，本节将世界经济论坛《2015～2016年度全球竞争力报告》中指数第一的瑞士设定为基数100分，比较各子行业主要投资国家间风险的相对强度，以2005～2015年投资成功的大型制造业项目金额为权重，按顺时针排序，分析各行业面临的主要国家风险（各行业主要投资国选取标准为累计投资至少为该行业对外投资额90%以上），如图1所示。
对中国制造业各子行业分布的国家风险来看，行业投资集中国面临国家风险由低变高的的行业为：电子电信设备、专用机械设备、交通运输设备及配件、食品制造、化学制造、金属与非金属制造。金属与非金属制造业面临风险最大，多属于较高风险区，其中委内瑞拉与几内亚更属于高风险区。化学制造业投资较为集中的13国中，10国位于风险防范或低风险区，3国位于风险警戒区。食品制造业则由于巴西风险较高抬高行业风险水平。其他三大类机械、设备以及电信行业由于多集中于欧美等发达国家，致使行业风险水平相对较低。
五、应对制造业对外投资风险策略
商务部国际产能合作数据显示，2015年中国企业制造业对外投资同比增加105.9%，其中装备制造业投资额同比增长154.2%，占制造业对外投资49.1%。“一带一路”战略逐步落实，“国际产能合作”初见成效，国际第四次产业转移浪潮的推进以及国内制造业成长空间的结构性矛盾，促使未来中国企业将进一步加大对全球制造业的投资。但与主流跨国企业相比，中国企业投资历史较短，历史存量中国有资本占比较大以及部分国家对中国的非经济敏感性，使得中国企业境外制造业投资时难以避免复杂的国家风险。为应对制造业海外投资风险，需政府与企业共同努力。
（一） 政府层面
1.配套发展支持行业，尤以商贸物流为重
“三期叠加”的国内经济使国内制造业转移与升级面临结构性压力，为满足制造业资金、人才与咨询服务的要求，政府需重视金融、技术人才培育以及专业咨询等相关行业的发展。通过提供金融与科研支持，为传统制造业寻求新的经济增长点，发展技术人才培育与完善、规范专业咨询服务，满足制造业发展新业态。当务之急便是加速发展商贸物流，尤其是跨区域物流。商务部、财政部以及国家标准委自2014年开始实施商贸物流标准化行动，试点企业反映标准化的推流动大幅提高备货与卸货效率，库存周转成本至少降低29%。降低物力成本，将在短期内直接提高制造业企业竞争力。
2.合理引导资本流出，避免国内产业“空心化”
国际金融危机的爆发，次贷危机与紧随其后的欧债危机对欧洲国家打击颇重，但2009年以来德国各项经济指标均位于健康状态[14]，其中制造业较高比重⑥是危机后德国经济快速恢复和增长的关键因素。近年来，由于通胀持续、国内实体经济利润空间不断压缩，国内资本表现出“离制造业”趋势。考虑到国内人口数量与社会福利情况，引导或鼓励企业对外进行制造业投资的同时，需同时兼顾国内就业与社会稳定性，避免重蹈后工业时代日本制造业“离本土化”与美国“离制造化”的弊端。
3.加快制造类工业园区建设
全球经济复苏阶段，民营企业开始成为中国对外投资的重要主体，但民营企业尤其是中小型企业普遍面临跨国投资实践少，抗风险能力低等局面。而由政府主导或大型国有企业参与的国外制造类工业园的建设，一方面政府借助其政府信用，能为园区内企业提供较高的安全保障，另一方面园区内企业聚集，尤其是有龙头企业引领时，能够形成产业聚集效应，形成企业规模效应，弥补民营企业或中小型企业投资实践不足。
（二）企业层面
1.加大资本来源，鼓励伙伴资本进入
由于国内金融体系相对落后，国际资本难以被抵押，国际金融体系对民营企业尤其是中小型企业接纳度较低，促使民营企业对外投资时主要依靠自有资金。对外投资成本压力大制约民营企业选择空间。对外投资实践中，已有不少民营企业与国有企业联合投资，形成“国企资本+资源”与“民企决策灵活+政治低敏感”的资源结合。对外投资实践中，企业通常难以应对投资项目的全部风险，因此可考虑结伴投资，鼓励伙伴资本进入，增强利益共同性，弥补资金短板。
2.选择科学规范的信息来源
在中国企业对外投资早期，由于经验缺乏与资料来源不足，不少企业盲目追随其他企业脚步，或片面轻信华侨华人。但实践正面，一是各企业资源不同，部分核心竞争力难以模仿；二是对外经贸实践中，一直不乏华侨华人针对中国企业的诈骗案件。因此，选择科学规范的信息来源，重视信息真实性，将其与企业实际资源以及能力配对，将有效提高投资成功率，提高风险应对能力。
3.重视东道国产业发展阶段与企业自身投资阶段的互补性
由于对外投资动机不同各企业资源获取或转移的需求将有所差异。同时考虑不同国家所处产业链环节不同以及工业化进程差异，因此不同引资国的政策与产业偏好将不同。对此，企业需明确自身是转移成熟的制造环节、获取当时市场、获取成熟技术或者是品牌等真是的投资需求，将其与东道国的引资需求进行互补，则利于提高企业投资成功率。
[注 释]
① 11个文件包括五大工程落实方案：智能制造工程、高端装备创新工程、制造业创新中心工程、工业强基工程、绿色制造工程落实方案；四个专项规划：制造业人才、新材料产业、信息产业、医药工业发展规划；两个三年行动计划：制造业质量品牌提升与发展服务型制造。
② 该数据库只记录投资规模超过1亿美元的投资项目。
③ 本文对外直接投资统计范围与CROIC-IWEP一致：仅针对真实商业投资，因此投资数据以CGIT数据库统计口径为主。
④ 如无说明，括号内数值为占中国企业对全球制造业投资比重。
⑤ 经济体划分标准根据经济合作与发展组织分类。
⑥ 2011年德国制造业增加值比为23%，高于同期美国（13%）、日本（19%）与欧盟传统15国（15%）水平。
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第10篇
摘 要 本文首先简单介绍了BOT方式的定义和特征,对BOT方式的风险进行了分析,并对BOT方式的运作程序进行了梳理,从历史的角度对BOT这一新兴的投融资方式的发展历程进行了总结。笔者接下来提出了BOT方式中出现的争议问题。结合实际分析了问题的来源和造成的影响。笔者重点研究了BOT方式许协议的定性问题和在BOT实际操作中各方当事人所面临的潜在的法律风险。最后,笔者对BOT方式的总结性评价以及对其法律上面临的问题提出一些切实可行的解决方法。
关键词 BOT方式 BOT方式法律关系 BOT特许协议 BOT投资回报率
一、BOT概述
(一)BOT含义
BOT即建设―经营―转让,是英文build-operate-transfer的简称。BOT方式实质上是一种融资的方式。其具体内涵是指一过政府或其授权的政府部门经法定程序通过特许协议将国家拥有的特定基础设施或工业项目的筹资、投资、建设、营运、管理和使用的垄断权在一定时期内赋予给本国或外国民营企业集团(项目公司),政府保留该项目、该设施最终所有权及相关自然资源永久所有权。在经营期内,项目公司可以自主行使其对该项目,该设施的管理权和经营权。但经营期满以后,项目公司将该项目或该设施无偿转移给政府所有。
由于按照传统,公共资金与私人资本之间往往有着明确的界限,使用方式和目的也大相径庭。与公共资本用以公共利益为目的不同,私人资本投资是为了盈利。而在BOT方式中,私人资本参与的是公共事业的建设。尽管私人资本可以通过使用一定年限的特许经营管理权来收回投资进而赢利,但从其实际的效果来看,是达到了实现公共利益的目的的。因此可以认为BOT是私人资本在政府领域的有限扩张。
BOT方式为国家在涉及到公共利益的重大基础建设中提供了一个新的融资方式。这种最早自20世纪80年代出现在土耳其的融资方式由于其达到的资源配置的效果良好,很快在世界各地盛行。英吉利海峡隧道、澳大利亚悉尼港隧道工程、香港东区隧道、马来西亚高速公路、菲律宾的电厂项目等都是世界上比较著名的BOT项目。
(二)BOT法律关系及其特征
1.BOT方式中的法律关系
BOT方式中的当事人包括政府主管部门、项目公司、投资股东(项目主办人或称项目投资人)、项目贷款人(金融机构),建设公司、原料供应公司、设计公司、保险公司、营运商、经营管理公司,以及项目产品或服务的购买人、设施使用人、项目投资回报和贷款偿还的担保人、项目公司的经营管理人等。这些当事人中,最重要的是政府和项目公司。
政府在整个BOT方式中占主导地位。设施建设的决策、总体规划等都由政府根据本国本地区的实际情况,依照其发展策略来制定。在发展中国家,政府的主导地位更是鲜明。尤其是在我国,基础设施的建设决定权完全属于政府,因此在BOT方式中,项目的决策和管理政府都起决定的作用。
2.法律关系的特征
(1)特许协议主体的双重性
BOT方式中处于核心地位的是特许协议。特许协议主体的特殊性在很大程度上决定了BOT方式的复杂性。正是通过特许协议,政府授权私营企业进行公共基础设施的项目的设计、建设、运营等。相对于一般的特许协议,BOT特许协议的主体有以下特别之处:
BOT特许协议的一方是东道国政府,其在特许协议中扮演着双重角色,既是特许项目的发包方,又是公共权力的执掌者。政府既是协议的当事人,还是管理者。协议的另一方一般仅限于外国人,但对私人资本的国籍一般没有特别的限制。BOT方式的初衷就是为了吸引外资,因此在急需资金的公共项目中,尤其是资金严重缺乏的国家,更是不会对资金的国籍做出限制。
(2)BOT融资方式的特殊性
BOT融资方式与一般的融资方式不同之处在于,融资以后偿还建设资金的来源不同。一般的融资方式是以项目主办人的全部资产作为偿还建设该项目所用资金的来源。而在BOT方式中,由于BOT项目大多是一些涉及国计民生的基础设施建设项目,这些项目需要大量资金投入,其投资风险是单个私人主体所不能承受的,因此BOT方式中的项目融资就是指利用项目的未来收益作为偿还建设该项目所用的资金。
(3)BOT方式风险特殊性
BOT方式融资,周期长,标的额大。因此风险也比一般的融资方式不仅高出许多,而且面临的风险种类也多。自然因素、政治因素、商业因素都可能是造成融资风险的原因。
二、BOT运用中所遇到的法律问题
(一)BOT特许协议的法律性质
BOT协议的结构是以特许协议为中心,以参股协议、贷款协议、建设工程承包协议、项目经营管理协议、产品和服务购买协议等为重要协议,构成一个伞状协议体系。BOT特许协议在伞状结构中居于核心地位。因为特许权协议是东道国政府允许民营企业、尤其是外国投资企业享有投资、建设、营运、整个BOT项目的重要法律依据。
但BOT特许协议的法律性质的问题,一直存在争议,其基本的争议涉及如下问题:特许协议事民事合同还是行政合同。
1.民事合同
一种观点认为BOT特许权协议事一种民事合同,属于私法契约范畴,主要理由是:特许权协议事政府以民事主体的身份与项目公司签订的,双方之间的关系事平等民事主体的关系;如将特许权协议定性为行政合同,意味着政府不经私人投资方同意,即可依自己对社会公共利益的判断来随意修改、飞出特许权协议,会增加私人投资的风险,使外国投资者不愿意投资。
2.行政合同
另一种观点认为特许权协议事一种行政合同,属于公法契约范畴。主要理由是:BOT项目均涉及东道国社会公共利益;特许权协议双方当事人的地位本身不对等;特许权协议兼有国家行政合同的特性;将特许权协议定性为行政合同,赋予政府行政优先权,并没有削弱BOT项目对私人投资者,特别是外国投资者的吸引力。
3.民事合同与行政合同的比较
(1)行政合同当事人中必须至少有一方是行政主体。一般情况下在行政合同中,一方是从事行政管理、执行公务的行政主体,另一方是行政管理相对人,且行政主体处于主导地位并享有一定的行政特权。在特殊的行政合同中,如区域间行政协助、协作合同、行政管理目标责任制合同等,签约双方都是行政主体,双方相对而言,均不享有行政特权。而民事合同则要求合同双方都是民事主体,或者如果一方本身是行政主体,但是作为民事主体参与权利义务的分配参与到合同中。在BOT特许协议中,关键的问题在于政府到底是作为行政主体还是民事主体作为合同的一方当事人来签订合同。而在政府法律地位的争议中,实际上是研究政府在特许权协议中的权利义务规定。可以说,因政府的权利义务来决定他的法律地位。也可以说,因其法律地位来决定其权利义务。
(2)行政合同的内容是为了公共利益而执行公务,具有公益性。行政合同是为履行公法上的权利和义务而签订的,如果合同内容只涉及私法上的权利与义务,则应视为民事合同。由于行政合同的公益性决定其内容必须符合法律、法规的规定,双方都无完全的自由处分权。而民事合同不然,根据新合同法第五十二条的规定,只要民事合同不违反法律、行政法规的强制规定,就应合法有效。在这一点,两者有较大的区别。BOT合同符合具有公益性这一标准。一个好的BOT合同,不光具有公益性,也同样具有赢利性。BOT合同应该是一个双赢的合同,既具有实现社会公共利益的特点,又具有满足私人资本实现经济利益的特点。
(3)行政合同以双方意思表示一致为前提。行政合同属于双方行政行为,双方的行政行为须以双方意思表示一致为前提。当然,双方意思表示一致并不等于双方追求的目的相同,行政主体签订行政合同的目的是为了执行公务,行政管理相对方则是为了营利。在BOT合同中,政府和私人资本都是在自愿的情况签订合同。在签订合同之前,双方都有选择签署或拒绝签署的权利,并不存在政府强行签订合同的情况。不过在行政合同中,作为管理者的政府一方在多数情况下也并没有强制行政相对人签署某些行政合同的权力。
(二)BOT投资回报率的限制
1.BOT投资产权的回收
BOT项目中最终移交与合作方式中的移交不同,在两种合作方式下的产权交移方式的比较中,可以深刻理解BOT方式产权投资的回收方式特征。
第一,合作方式中并不强行规定合作期满后的移交。《合作法》第二十二条规定:中外合作者在合作企业合同中约定合作期满时合作企业的全部固定资产归中国合作者所有的,可以在合作企业合同中约定外国合作者在合作期限内先行回收投资的办法。可见,财产是否移交由合作者自行约定。而BOT项目最终移交则是国际惯例,是既定的、必然的结果,具有强制性。
第二,移交的对象不同。合作企业合同中可规定合作期满,合作企业的所有资产无偿移交甲方(合作公司中的中方企业);而BOT合同期满后,所有资产应移交给政府或其指定的事业单位,而不是合作的中方企业。
第三,移交的性质不同。在中外合作企业存续期间,外国投资者对企业资产有完整的所有权,与中方一起占有、使用、收益、处分这些财产,合作期满移交的是其对固定资产的所有权;BOT项目承办方是基于特许授权而享有对该公共基础设施项目的占有、使用和收益权,但无权处分该项目资产。即政府保留对BOT项目的处分权,合同期满后政府收回特许而使其对基础设施项目的所有权完整回归。
第四,移交的范围不同。BOT项目移交的不限于固定资产,承办方应保证项目移交后正常运行的必备条件;中外合作企业没有如此条件。
2.回报率的保证
国际上BOT方式中,存在三种投资回报模式:
自负盈亏的投资回报模式。即指完全由项目公司自负盈亏,承担经营后果。自负盈亏式的投资回报模式不涉及政府对投资回报率的保证问题,相应地,BOT投资者的风险最大,同时盈利的可能性也最大;
固定比率式投资回报模式。即由项目所在地政府按事先协商确定的投资回报率承担投资回报数额,而不论项目公司的实际经营善。例如,在菲律宾的BOT电厂项目中,政府就保证国家电力公司按高于市场成本电价的15%价格购买项目的全部发电量,从而间接地提供投资回报率。在这种模式中,政府对投资回报率提供保证。BOT投资者在固定比率模式中风险最小,相应的盈利也比较低;
弹性比率式回报模式。即指政府与项目投资者通过谈判确定一个投资回报率的上下限,经营收入越过回报率上限部分归政府所有,底于回报率下限时由政府补,在投资率上下限之间的经营收入归项目公司所有。此种模式下,政府也会对投资回报率提供保证。
(三)在项目运行中,政府的特权限制
BOT项目中,政府的特权常常是项目不能顺利展开的原因之一。由于政府特权,使得项目公司的利益在某些情况下得不到保证。主要就体现在,风险的承担,政府的担保上。
BOT项目区别于普通私人项目,有较多的利益相关者,包括经济组织与建设方面的设计单位、承包公司、供应商、运营商以及融资方面的各种机构等,此外还包括社区、社会公众项目的最终服务对象和东道国政府。各方本应根据自己在项目中存在的利益的大小,拥有参与项目决策的权利,承担相应的责任。然而,在实际操作过程中,政府往往出现包揽一切的倾向。在没有项目所有利益相关者,特别是产品最终的购买者社会公众充分参与的情况下,政府往往就与投资方达成了项目的优惠政策、产品价格、产品购买方式等影响深远的条款。而这些条款在执行过程中产生了价格偏高,市场风险不能合理分摊等问题,最终损害了公众和产品购买公司的利益,影响了项目的经济效益和社会效益。
国家豁免权是政府享有的特权之一。BOT 投资方式的特点之一,就是政府出面签约,进而做出保证。一旦因东道国原因合同不能履行,或者因东道国政府违约,势必涉及到国家豁免和国家责任等复杂的国际法问题。我国相当长的时期内是国家绝对豁免的坚持者,以政府或政府财产来承担民事责任是历来被反对的。于是在我国的法律中处处可见禁止或限制政府及其人员从事经营的规定,以及对政府及其人员进行保证的限制性和禁止性规定。然而,由于 BOT 投资方式的法律关系的特殊性,必然有法律关系的主体一方为东道国政府。这就使得我国政府和学者在进行 BOT 项目的运作和分析研究时不得不完全或者部分地放弃国家绝对豁免的观念。否则,我国将会把 BOT 项目的投资者“拒之于国门之外”。其实,这种有意识地放弃特定领域内或特定情况下的国家豁免权,并没有否定和侵害国家,相反,恰恰是国家充分实施的表现。根据国际法原理,国家是指国家在国际法上所固有的独立处理对内对外事务的权力。这种独立地处理事务,当然包括积极地实施行为,也包括自愿放弃某方面的权利。在采用 BOT 投资方式的情况下,东道国为了获取更为明显的利益,给外国投资者以信心,放弃某些方面的豁免权应是无可非议的。事实上,采用绝对豁免主义立场的国家近年来已有日渐减少。目前,亚洲以及拉丁美洲等地区的一些发展中国家仍然在采用。
三、对BOT构建完善的一些建议
BOT法律制度构建的完善,首先应从立法上做起。提高BOT制度法律的位阶,是制度形成体系。其次是充实BOT法律的内容,改变当下法律条文空洞、内容过于空泛的现状,将部分内容细化,也使得BOT方式在实际运行中有法可循。
(一)对投资项目的规范
国家应定期公布那些项目适用BOT方式。规定BOT项目的经营期限,根据具体项目性质和特点,要求在合同中明确规定经营期限,一般不超过50年。
(二)对回报率的明确限制
对回报率的幅度和范围做出明确规定,也对回报的方式也做出明确的规定。公共利益和私人利益兼顾,达到双赢的结果,促进BOT方式的健康发展。
属于项目融资、物料采购、建设、经营、维护方面的风险,由项目公司与有关当事方协商承担;属于国家政策变化等对项目公司所带来的政治风险,由政府部门承担,属不可抗力风险且又不能投保的,由签约双方在特许协议中订明。
(三)对政府特权的限制
规定对政府特权的使用方式,以及对政府特权形式的情况做出严格的限制。只有在危机到国家安全、国计民生、根本性政策调整的时候才允许政府使用特权。国家豁免权的行使依然应有严格的使用条件。
(四)征收、国有化的限制
规定对BOT项目的征收、国有化及其补偿问题,为保障外国投资者的盈利信心,BOT立法应承诺在通常情况下不对BOT项目采取征收、国有化等政治措施。在法定的特殊情况下,国家出于公共利益的考虑,可依法律程序对BOT项目实行征收或国有化,并根据法律及具体情形给投资者适当的补偿。
四、结束语
BOT作为一种产生于上个实际八十年代并迅速应用于我国基础设施建设,发展历史并不长的融资方式,已经实际地对我国的经济发展做出了巨大的贡献。但在运用过程中也出现了一些问题,阻碍了经济的发展。因此,为了是BOT方式的融资方式得到最佳的应用,国内已经有很多学者对其做了深入的研究。我在阅读中受到启发,因此也以BOT方式的法律问题研究对BOT方式的构建提出一些见解。希望关于BOT方式的立法尽快完善,以最大的加速度为我国的经济建设做出贡献。
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第11篇
关键词：资产证券化；风险；防范措施
一、世界各国资产证券化的一般风险因素
(一)交易结构风险
资产证券化的运作是通过建立一个严谨、有效的交易结构来进行的，其融资的成功与否及其效率高低与其交易结构有着密切的关系。其基本交易结构由原始权益人、spv(special purpose vehicle，简称特殊目标载体)和投资者三类主体构成。从理论上说，只要参与各方遵守所确立的合约，该结构将是一种完善的风险分担的融资方式。但是，由于不同国家对资产出售有着不同的法律和会计规定，这一方式将面临结构风险。具体包括：
一是交易定性风险。指根据相关法律，有关部门可能认为发起人与spv之间的交易由于不符合“真实销售”的要求，而将发起人在破产前与spv所进行的交易行为确定为无效交易，使破产隔离安排失效，从而给证券化投资者带来损失。
二是收益混合风险。指资产产生的现金流与发起人兼服务人的自有现金流相混合，导致spv在发起人破产时处于一般无担保债权人的地位，从而给证券投资人带来损失。
三是实体合并风险。指spv被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人的视同一个企业的资产、负债，在发起人破产时被归为发起人的资产、负债一并处理，从而给证券投资者带来损失。
(二)信用风险
信用风险也称为违约风险。信用风险产生于资产证券化这一融资方式的信用链结构。毕业论文从简单意义上讲，信用风险表现为证券化资产所产生的现金流不能支持本金和利息的及时支付而给投资者带来损失。在资产证券化的整个交易过程中，投资者最依赖的两方是资产支持证券的承销商、投资银行和代表投资者管理和控制交易的受托人。在合约到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方对合约规定职责的放弃都会给投资者带来风险，具体包括：
1．承销商风险。承销是投资者对资产组合恶化采取的主要防范手段。例如，在应收款支持的融资中，承销商能直接以其支付行为影响有关潜在资产合约的执行。因为承销过程的中断不仅可能导致对投资者的延期支付，而且可能引起整个结构信用质量的下降。所以当应收款支持交易被结构化以后，承销商在招募说明书中应根据历史经验对拖欠、违约及索赔给出相应的说明。
2．受托人风险。虽然受托人的经营状况不直接影响由应收帐款组合所带来的现金流量，但它却在很大程度上决定该资金收妥后的安全性以及该资金转给投资者的及时性。所以大多数交易有严格的规定，按投资者的要求对受托人的经营状况进行控制，这些规定在一定程度上能为投资者提供实质性保护，但是他们并不能完全消除管理不当的可能性，而这正成为造成风险的潜在因素。正是在这个意义上，有关评级公司已经采取了附加措施以提醒投资者注意这种潜在风险。
(三)可回收条款风险
指发行人和持有者之间合同的条款之一是发行人有权在债券到期前，提前偿还全部或部分债券。如果在未来某个时间市场利率低于发行债券的息票利率时，发行人可以收回这种债券，并以按较低利率发行的新债券来替代它。短期赎回等于是由发行人在行使一种期权，以便按更为有利的条件对债务进行再融资。从投资者的角度看，提前偿还条款有三个不利之处：
首先，可提前偿还债券的现金流量的格局难以确定。其次，当利率下降时，发行人要提前偿还债券，投资面临再投资风险。第三，债券的资本增值潜力减少。医学论文以住房抵押担保证券为例，它属于固定收入证券的一种，但是却包含一个提前偿还条款。住宅所有者难以预料的提前偿还风险使投资者面临再投资风险，并使其原本的资产负债管理计划落空。
实际上，抵押担保证券的现金流动时间安排上的不确定性比公司债券和市政债券要大，因为行使提前偿还一笔抵押贷款的期权不单纯依赖于现行市场利率，它还依赖于每个房产主面临的特定经济和非经济因素。例如，房产主遇到迁移或房屋转手时，可能会提前偿还贷款或者当房产主发现了对自己更有利的二次融资可能性，提前偿付也会发生。一般用存续期这一指标来衡量提前偿还。存续期是以各支付期的支付现值为权数对支付期加权平均，存续期缩短了则说明发生了提前偿还。
(四)利率风险
证券化产品作为固定收益证券的一种，具有和其它固定收益证券类似的各种风险，利率风险就是其中一种。具体而言，证券化产品的价格与利率呈反向变动，即利率上升或下降时，证券化产品的价格就会下跌或上涨。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前价格的变化不会对投资者产生影响；如果投资者可以在到期日前出售证券，那么利率的上升会导致资本损失，这就是通常所说的市场风险，也称为利率风险。利率风险是证券化产品市场上投资者面临的主要风险之一。证券价格对市场利率变化的敏感程度取决于证券的特征，如证券的成熟、证券的息票利率、利息支付的频率、本金分期摊还的速度、债务工具当前的收益率、证券中含有的选择权等。在其它条件相同的情况下，证券化产品的息票利率越高，其价格对利率的变化就越敏感。证券化产品的到期期限越长，其价格相对于利率的变化就越敏感。利率水平越低，证券化产品的价格相对于利率的变化就越敏感。
(五)资金池的质量与价格风险
按照jack m．guttentag的观点：银行具有低估甚至忽略以小概率发生的重大损失事件的倾向。按照该心理定律，忽视低概率、高损失事件，源于人的非理性。人们长期预测能力非但不能随证券化进程而提高，反倒有进一步短视的倾向，结果使金融市场存在更大的波动和不确定性。因此，在资金池的构建方面，要严格评估资金池的质量，警惕发起人将不良资产以良好资产出售，以防人们对风险资产定价仅依据对市场短期的看法，由此而产生低定价的可能，导致实际利润率曲线低于市场要求的利润率曲线形成缺口，而且缺口不断增大，不仅可能给投资者带来损失，最终还可能引起金融危机。
同时，资产证券化如果定价不合理，就会产生价格差。这种价格差的大小取决于市场正确识别证券化工具价格水平的能力，也就是说，市场需要时间来评价它的价值和风险。应该意识到新工具、新市场中的低定价问题是有代价的，因为新金融工具或市场通常由于存在为合理定价积累经验的成本，而比成熟市场效率低下，这种学习成本导致低定价交易，会引起近期或未来的亏损。因此证券化等新兴市场上存在实际利润率曲线低于市场要求利润率曲线的情况。总之，经验不足导致新产品在初始阶段定价偏低，该阶段大量风险积累起来的可能引发风险。
此外，证券化的风险还包括发起人回购资产的道德风险、发起人弱化对出售资产管理的道德风险、信用增级和流动性支持的风险等，这些风险处理不当，将会危及整个金融体系。
二、中国开展资产证券化的特殊风险因素
(一)政策风险
政府在资产证券化形成、发展过程中始终起着举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面(如法律、税收、利率、监管、投资者保护等)。资产证券化的初期多是政府主导，政府政策的风险不可低估。
比如说，资产证券化本质上体现了财产信托的关系，加之我国现存的法律障碍，所以我国现阶段多采用财产信托模式。但是，目前模式没有严格的法律定位，是由政府审批形式推动的，民间模式属于“擦边球”，面临较大政策风险。
(二)法律风险
通过财产信托创造的资产证券化产品属于典型私募产品，不适用我国《证券法》的相关规定，在相关法律没有正式出台之前，它的身份并不明确。而且，没有完善的法律制度，就不能很好地规范各参与方的权利义务，明确收益归属，降低操作风险及提供必要的安全性和流动性。此外，中央优先权益登记系统没有建立，这也为资产证券化带来了法律风险。
根据我国《合同法》第八十条规定：“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。”《合同法》第八十七条规定：“法律、行政法规规定转让权利或者转移义务应当办理批准、登记等手续的，依照其规定。”因此合同法对债务人已采取了“通知主义”，为资产证券化明确了转让的法律条件。但是，资产证券化资产池一般较大，项目繁杂，逐一通知债务人在实践中既不经济也不可行。
(三)流动性风险
目前，中国证券化信托产品发展的一个重要限制是流动性问题。证券化产品流动性不足就会要求较高的流动性贴水，大大增加证券化的成本，这就跟证券化“把不流动的资产转化为高流动的证券”的初衷相去甚远。因此，提高证券化产品的流动性是中国资产证券化突破模式的核心问题之一。
三、防范我国资产证券化风险的措施
虽然资产证券化可能会遭遇各种各样的风险，但它是近年来世界金融领域最重大的和发展最快的金融创新，它不仅是一种金融工具的创新，而且是金融市场创新和金融制度创新。它对一国的投融资体制、信用机制、资源配置方式、风险管理和金融监管等金融结构各个方面都产生了深远影响，并极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此，我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新，完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上，通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。
(一)构建良好的资产证券化环境
1．建立健全资产证券化的法律体系。资产证券化在我国刚刚起步，与其他国家或地区不同，目前并没有资产证券化的法律，只是以《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券交易操作规则》、《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》为依据，所以，需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规，对spv的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离，以及相关的会计、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样。才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。
2．选择信用高、实力强的金融机构作为spv。spv是资产证券化中的特殊机构。要顺利实施资产证券化，就必须尽快建立相对比较稳定的spv，其业务主要是发行资产证券，并向发起人购买基础资产和向投资者派发证券收益。目前，spv主要应考虑有全国性的大银行和自信实力雄厚的大企业上来设立。另外，从国际经验来看，在spv设立过程中应有一定的政府背景，这样不仅有利于提高资产支持证券的等级，降低运作成本，更有利于开拓资产证券化市场。目前可以由政府出面组建国有独资公司形式的spv，也可以在政府的担保下由发起人自行设立spv。
3．建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。信用评级机构和增级机构是资产证券化的主体要素。首先，对于目前国内现有的一些金融机构，如会计事务所、评估事务所等，政府应当出台相应的规章制度，规范他们的运作，杜绝信用评级工作中的道德风险的发生。其次，政府可以出面设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，或者通过政府特许的方式，选择一家或几家国际上运作规范的具有较高资质和声誉水平的金融中介机构参与到我国的资产证券化业务服务中来。
4．大力发展资本市场，营造资产证券化的市场基础。近年来，我国保险业、基金业发展迅速，如果能够在进一步放宽对保险资金、养老基金、医疗基金等社会资金运用的限制，对于资产证券化的顺利推行无疑是一个强劲的推动。
5．加强国际合作，打造资产证券化的国际渠道。我国资产证券化的时间短、经验少，目前国有银行缺位、中介机构缺乏影响力的情况下，不进行国际合作与交流是不明智的。在这方面，可以考虑从国外聘请资产证券化方面的高级专业人才，与资产证券化经验丰富的外国投资银行和中介机构合作，由金融资产管理公司抽出部分资产进行打包，面向国际投资者出售等。通过这些合作方式，使我国资产证券化业务走向国际市场，从而降低我国资产证券化的风险，加速我国资产证券化的进程。
(二)强化对资产证券化的监管
资产证券化衔接货币市场与资本市场，其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力，达成共享利益、共同监管的局面，这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。
1．监管理念
(1)金融监管与金融创新动态博弈。凯恩斯对金融创新的动因提出了规避管制的理论解释：金融创新主要是金融机构为了获得利润而回避政府的管制所引起的。许多形式上的监管，实质上等于隐含的税收，阻碍了金融机构从事已有的盈利性活动和利用管制以外的利润机会。因此金融机构会通过创新来逃避政府管制，而当金融创新可能危及金融稳定与货币政策时，金融当局又会加强监管，新的管制又会导致新的创新，两者不断交替，形成一个相互推动的过程。从博弈论观点来看，金融机构与监管当局好似跷跷板上做游戏的双方，他们不断地适应彼此，形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式，共同推动金融深化和发展的过程。
(2)激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导、而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。也就是说，监管者应当参照金融机构的经营目标将金融机构的内部管理和市场约束纳入监管的范畴，应用这两种力量来支持监管目标的实现。巴塞尔新资本协议对资产证券化的监管已很好地诠释了这一点。在制定过程中，委员会始终尊重和重视来自银行业界的声音，几易其稿。同时，对于内部评级方法又提出了以评级为基础的方法和更为复杂的监管公式方法，以供不同风险管理能力的银行使用。
(3)风险导向性的审慎监管。英语论文风险导向性的审慎监管强调动态和更富灵活性的监管，提高监管的风险敏感性。巴塞尔新资本协议对资产证券化引人内部评级法其目的就在于增强资本充足率的市场敏感性。同时，委员会赋予了各国监管当局更多的操作灵活性，在资产证券化的认定上注重经济内涵而非法律形式，这就使得监管当局更能适应资产证券化的动态发展。在第二支柱中，委员会提出监管当局可以视风险转移程度对资本重组要求进行灵活调整等方面都体现了风险导向性的监管理念。
总之，巴塞尔系列协议对资产证券化监管的演进历程清晰地反映了国际金融监管理念从常规性监管到资本充足监管再到风险导向监管的演变，体现了当前国际监管领域激励相容的发展趋势。对于我国目前逐步推进中的资产证券化，其监管层面不仅应在资本充足上参照巴塞尔新资本协议的一些处理方法，更应在监管理念上逐渐向国际先进的监管理念靠拢。
2．监管的主体和目标、方式和内容
(1)监管主体和目标。对于资产证券化的监管机构，美国为证券交易委员会(sec)，监管目标为保护投资者利益，促进市场的形成和发展。在资产证券化监管方面，以评级公司的眼光看待资产证券化中的问题，应重点履行两种职能：一是对信息披露监管；二是对虚假、欺诈行为处罚。目前美国资产证券化监管上有两种趋势，一是市场增长快，已成为一个重要的融资渠道，监管机构支持这个市场的发展；二是有滥用此种融资工具的风险，如en．ron，监管机构更注重加大审查力度。根据现阶段我国分业经营、分业监管的需要，央行、银监会和证监会是资产证券化监管的最主要机构。发改委、财政部、国资委等各负责相应监管职责。银监会对银行类金融机构和信托等非银行内金融机构负责监管；保监会对保险类金融机构负责监管；证监会对证券公司、基金公司等负责监管。证券化品种的流通凡是在银行间市场进行的，可由央行金融市场司等部门负责监督；在交易所或柜台进行的，可由证监会等部门负责监督。监管目标是保护投资者利益，以促进市场的形成、发展和完善。
(2)监管方式和内容。在监管方式上，美国、13本和韩国均为市场为主导的集中监管模式，实行注册登记制。美国资产支持证券的发行主要采取案架注册(shelf registration)的方式，在总的交易项目案架注册后，对以后每一笔的发行交易不再审查。在发行阶段重点审查交易结构及各种合约关系、资产组合方面的技术性指标，投资人认为实质性的信息均要披露，监管机构审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性。发行后的监管主要是报告制度，一般是半年付息，半年披露一次信息。如发生虚假、欺诈等行为，sec专门有一个执行部门(人员数量上2倍于其他部门)负责执行。我国资产证券化监管方式也应该是市场为主导的集中监管模式，就目前的实际看，实行注册登记制尚有困难，可以实行审批或审核制。
在监管内容上，美国sec主要监管信息披露，在监管资产证券化方面表现了高度的灵活性，有效地结合了法律的规定要求和实践的需要。如确认abs的“证券”属性，将资产证券化活动纳入证券法监管范畴；修改spv的“投资公司”定性，简化相应的监管要求等。我国监管的内容包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、资产池技术性指标的审查、各种合约关系结构的审核等，最重要的一点，就是审查信息披露的全面性、真实性、准确性与及时性。信用是渗透于资产证券化全过程的，并在证券化中起着基础作用(没有信用评级、信用增级，资产证券化就失去了大部分的光辉)，因此，中国资产证券化制度创新的关键一环就是创建良好的信用环境，包括良好的个人信用环境和政府信用环境。
参考文献：
[1]万解秋，贝政新．现资学原理[m]．上海：复旦大学出版社，2003．
[2]徐勇．资产证券化，企业融资新途径[j]．投资与证券，2003(1)．
第12篇
关键词：资产证券化；风险；防范措施
一、世界各国资产证券化的一般风险因素
(一)交易结构风险
资产证券化的运作是通过建立一个严谨、有效的交易结构来进行的，论文其融资的成功与否及其效率高低与其交易结构有着密切的关系。其基本交易结构由原始权益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，简称特殊目标载体)和投资者三类主体构成。从理论上说，只要参与各方遵守所确立的合约，该结构将是一种完善的风险分担的融资方式。但是，由于不同国家对资产出售有着不同的法律和会计规定，这一方式将面临结构风险。具体包括：
一是交易定性风险。指根据相关法律，有关部门可能认为发起人与SPV之间的交易由于不符合“真实销售”的要求，而将发起人在破产前与SPV所进行的交易行为确定为无效交易，使破产隔离安排失效，从而给证券化投资者带来损失。
二是收益混合风险。指资产产生的现金流与发起人兼服务人的自有现金流相混合，导致SPV在发起人破产时处于一般无担保债权人的地位，从而给证券投资人带来损失。
三是实体合并风险。指SPV被视为发起人的从属机构，其资产、负债与发起人的视同一个企业的资产、负债，在发起人破产时被归为发起人的资产、负债一并处理，从而给证券投资者带来损失。
(二)信用风险
信用风险也称为违约风险。信用风险产生于资产证券化这一融资方式的信用链结构。毕业论文从简单意义上讲，信用风险表现为证券化资产所产生的现金流不能支持本金和利息的及时支付而给投资者带来损失。在资产证券化的整个交易过程中，投资者最依赖的两方是资产支持证券的承销商、投资银行和代表投资者管理和控制交易的受托人。在合约到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方对合约规定职责的放弃都会给投资者带来风险，具体包括：
1．承销商风险。承销是投资者对资产组合恶化采取的主要防范手段。例如，在应收款支持的融资中，承销商能直接以其支付行为影响有关潜在资产合约的执行。因为承销过程的中断不仅可能导致对投资者的延期支付，而且可能引起整个结构信用质量的下降。所以当应收款支持交易被结构化以后，承销商在招募说明书中应根据历史经验对拖欠、违约及索赔给出相应的说明。
2．受托人风险。虽然受托人的经营状况不直接影响由应收帐款组合所带来的现金流量，但它却在很大程度上决定该资金收妥后的安全性以及该资金转给投资者的及时性。所以大多数交易有严格的规定，按投资者的要求对受托人的经营状况进行控制，这些规定在一定程度上能为投资者提供实质性保护，但是他们并不能完全消除管理不当的可能性，而这正成为造成风险的潜在因素。正是在这个意义上，有关评级公司已经采取了附加措施以提醒投资者注意这种潜在风险。
(三)可回收条款风险
指发行人和持有者之间合同的条款之一是发行人有权在债券到期前，提前偿还全部或部分债券。如果在未来某个时间市场利率低于发行债券的息票利率时，发行人可以收回这种债券，并以按较低利率发行的新债券来替代它。短期赎回等于是由发行人在行使一种期权，以便按更为有利的条件对债务进行再融资。从投资者的角度看，提前偿还条款有三个不利之处：
首先，可提前偿还债券的现金流量的格局难以确定。其次，当利率下降时，发行人要提前偿还债券，投资面临再投资风险。第三，债券的资本增值潜力减少。以住房抵押担保证券为例，它属于固定收入证券的一种，但是却包含一个提前偿还条款。住宅所有者难以预料的提前偿还风险使投资者面临再投资风险，并使其原本的资产负债管理计划落空。
实际上，抵押担保证券的现金流动时间安排上的不确定性比公司债券和市政债券要大，因为行使提前偿还一笔抵押贷款的期权不单纯依赖于现行市场利率，它还依赖于每个房产主面临的特定经济和非经济因素。例如，房产主遇到迁移或房屋转手时，可能会提前偿还贷款或者当房产主发现了对自己更有利的二次融资可能性，提前偿付也会发生。一般用存续期这一指标来衡量提前偿还。存续期是以各支付期的支付现值为权数对支付期加权平均，存续期缩短了则说明发生了提前偿还。
(四)利率风险
证券化产品作为固定收益证券的一种，具有和其它固定收益证券类似的各种风险，利率风险就是其中一种。具体而言，证券化产品的价格与利率呈反向变动，即利率上升或下降时，证券化产品的价格就会下跌或上涨。如果投资者将证券化产品持有至到期日，那么证券到期前价格的变化不会对投资者产生影响；如果投资者可以在到期日前出售证券，那么利率的上升会导致资本损失，这就是通常所说的市场风险，也称为利率风险。利率风险是证券化产品市场上投资者面临的主要风险之一。证券价格对市场利率变化的敏感程度取决于证券的特征，如证券的成熟、证券的息票利率、利息支付的频率、本金分期摊还的速度、债务工具当前的收益率、证券中含有的选择权等。在其它条件相同的情况下，证券化产品的息票利率越高，其价格对利率的变化就越敏感。证券化产品的到期期限越长，其价格相对于利率的变化就越敏感。利率水平越低，证券化产品的价格相对于利率的变化就越敏感。
(五)资金池的质量与价格风险
按照JackM．Guttentag的观点：银行具有低估甚至忽略以小概率发生的重大损失事件的倾向。按照该心理定律，忽视低概率、高损失事件，源于人的非理性。人们长期预测能力非但不能随证券化进程而提高，反倒有进一步短视的倾向，结果使金融市场存在更大的波动和不确定性。因此，在资金池的构建方面，要严格评估资金池的质量，警惕发起人将不良资产以良好资产出售，以防人们对风险资产定价仅依据对市场短期的看法，由此而产生低定价的可能，导致实际利润率曲线低于市场要求的利润率曲线形成缺口，而且缺口不断增大，不仅可能给投资者带来损失，最终还可能引起金融危机。
同时，资产证券化如果定价不合理，就会产生价格差。这种价格差的大小取决于市场正确识别证券化工具价格水平的能力，也就是说，市场需要时间来评价它的价值和风险。应该意识到新工具、新市场中的低定价问题是有代价的，因为新金融工具或市场通常由于存在为合理定价积累经验的成本，而比成熟市场效率低下，这种学习成本导致低定价交易，会引起近期或未来的亏损。因此证券化等新兴市场上存在实际利润率曲线低于市场要求利润率曲线的情况。总之，经验不足导致新产品在初始阶段定价偏低，该阶段大量风险积累起来的可能引发风险。
此外，证券化的风险还包括发起人回购资产的道德风险、发起人弱化对出售资产管理的道德风险、信用增级和流动性支持的风险等，这些风险处理不当，将会危及整个金融体系。
二、中国开展资产证券化的特殊风险因素
(一)政策风险
政府在资产证券化形成、发展过程中始终起着举足轻重的作用，主要表现在提供制度保障方面(如法律、税收、利率、监管、投资者保护等)。资产证券化的初期多是政府主导，政府政策的风险不可低估。
比如说，资产证券化本质上体现了财产信托的关系，加之我国现存的法律障碍，所以我国现阶段多采用财产信托模式。但是，目前模式没有严格的法律定位，是由政府审批形式推动的，民间模式属于“球”，面临较大政策风险。
(二)法律风险
通过财产信托创造的资产证券化产品属于典型私募产品，不适用我国《证券法》的相关规定，在相关法律没有正式出台之前，它的身份并不明确。而且，没有完善的法律制度，就不能很好地规范各参与方的权利义务，明确收益归属，降低操作风险及提供必要的安全性和流动性。此外，中央优先权益登记系统没有建立，这也为资产证券化带来了法律风险。
根据我国《合同法》第八十条规定：“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。”《合同法》第八十七条规定：“法律、行政法规规定转让权利或者转移义务应当办理批准、登记等手续的，依照其规定。”因此合同法对债务人已采取了“通知主义”，为资产证券化明确了转让的法律条件。但是，资产证券化资产池一般较大，项目繁杂，逐一通知债务人在实践中既不经济也不可行。
(三)流动性风险
目前，中国证券化信托产品发展的一个重要限制是流动性问题。证券化产品流动性不足就会要求较高的流动性贴水，大大增加证券化的成本，这就跟证券化“把不流动的资产转化为高流动的证券”的初衷相去甚远。因此，提高证券化产品的流动性是中国资产证券化突破模式的核心问题之一。
三、防范我国资产证券化风险的措施
虽然资产证券化可能会遭遇各种各样的风险，但它是近年来世界金融领域最重大的和发展最快的金融创新，它不仅是一种金融工具的创新，而且是金融市场创新和金融制度创新。它对一国的投融资体制、信用机制、资源配置方式、风险管理和金融监管等金融结构各个方面都产生了深远影响，并极大地促进了一国金融结构的调整和优化。因此，我们并不能因为害怕风险而放弃这种优质的金融创新，完全可以在总结我国资产证券化探索中的实践经验和借鉴发达国家的成功经验的基础上，通过构建良好的资产证券化环境和提高监管质量来防范风险。
(一)构建良好的资产证券化环境
1．建立健全资产证券化的法律体系。资产证券化在我国刚刚起步，与其他国家或地区不同，目前并没有资产证券化的法律，只是以《信贷资产证券化试点管理办法》、《资产支持证券交易操作规则》、《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》为依据，所以，需要尽快制定《资产证券化法》等相关法律法规，对SPV的法律地位、性质、行为能力、证券发行、二级市场转让流通、投资主体、证券化资产的真实出售、破产隔离，以及相关的会计、税务、土地注册、抵押、披露等制度做出明确的规定。只有这样。才能使资产证券化业务有法可依、有章可循、规范运作、降低风险。
2．选择信用高、实力强的金融机构作为SPV。SPV是资产证券化中的特殊机构。要顺利实施资产证券化，就必须尽快建立相对比较稳定的SPV，其业务主要是发行资产证券，并向发起人购买基础资产和向投资者派发证券收益。目前，SPV主要应考虑有全国性的大银行和自信实力雄厚的大企业上来设立。另外，从国际经验来看，在SPV设立过程中应有一定的政府背景，这样不仅有利于提高资产支持证券的等级，降低运作成本，更有利于开拓资产证券化市场。目前可以由政府出面组建国有独资公司形式的SPV，也可以在政府的担保下由发起人自行设立SPV。
3．建立完善的信用评级、增级制度与评级中介机构。信用评级机构和增级机构是资产证券化的主体要素。首先，对于目前国内现有的一些金融机构，如会计事务所、评估事务所等，政府应当出台相应的规章制度，规范他们的运作，杜绝信用评级工作中的道德风险的发生。其次，政府可以出面设立一家专业从事证券化信用评级服务的机构，或者通过政府特许的方式，选择一家或几家国际上运作规范的具有较高资质和声誉水平的金融中介机构参与到我国的资产证券化业务服务中来。
4．大力发展资本市场，营造资产证券化的市场基础。近年来，我国保险业、基金业发展迅速，如果能够在进一步放宽对保险资金、养老基金、医疗基金等社会资金运用的限制，对于资产证券化的顺利推行无疑是一个强劲的推动。
5．加强国际合作，打造资产证券化的国际渠道。我国资产证券化的时间短、经验少，目前国有银行缺位、中介机构缺乏影响力的情况下，不进行国际合作与交流是不明智的。在这方面，可以考虑从国外聘请资产证券化方面的高级专业人才，与资产证券化经验丰富的外国投资银行和中介机构合作，由金融资产管理公司抽出部分资产进行打包，面向国际投资者出售等。通过这些合作方式，使我国资产证券化业务走向国际市场，从而降低我国资产证券化的风险，加速我国资产证券化的进程。
(二)强化对资产证券化的监管
资产证券化衔接货币市场与资本市场，其涉及部门众多。而我国财政部、央行、银监会、证监会等如何形成合力，达成共享利益、共同监管的局面，这是防范资产证券化风险、推动资产证券化发展的至关重要的因素。
1．监管理念
(1)金融监管与金融创新动态博弈。凯恩斯对金融创新的动因提出了规避管制的理论解释：金融创新主要是金融机构为了获得利润而回避政府的管制所引起的。许多形式上的监管，实质上等于隐含的税收，阻碍了金融机构从事已有的盈利性活动和利用管制以外的利润机会。因此金融机构会通过创新来逃避政府管制，而当金融创新可能危及金融稳定与货币政策时，金融当局又会加强监管，新的管制又会导致新的创新，两者不断交替，形成一个相互推动的过程。从博弈论观点来看，金融机构与监管当局好似跷跷板上做游戏的双方，他们不断地适应彼此，形成“管制——创新——放松管制或再管制——再创新”的辩证形式，共同推动金融深化和发展的过程。
(2)激励相容。金融监管成为金融创新动因的重要条件是激励相容、鼓励创新的监管理念。监管应当是符合和引导、而不是违背投资者和银行经理利润最大化目标的实现。也就是说，监管者应当参照金融机构的经营目标将金融机构的内部管理和市场约束纳入监管的范畴，应用这两种力量来支持监管目标的实现。巴塞尔新资本协议对资产证券化的监管已很好地诠释了这一点。在制定过程中，委员会始终尊重和重视来自银行业界的声音，几易其稿。同时，对于内部评级方法又提出了以评级为基础的方法和更为复杂的监管公式方法，以供不同风险管理能力的银行使用。
(3)风险导向性的审慎监管。英语论文风险导向性的审慎监管强调动态和更富灵活性的监管，提高监管的风险敏感性。巴塞尔新资本协议对资产证券化引人内部评级法其目的就在于增强资本充足率的市场敏感性。同时，委员会赋予了各国监管当局更多的操作灵活性，在资产证券化的认定上注重经济内涵而非法律形式，这就使得监管当局更能适应资产证券化的动态发展。在第二支柱中，委员会提出监管当局可以视风险转移程度对资本重组要求进行灵活调整等方面都体现了风险导向性的监管理念。
总之，巴塞尔系列协议对资产证券化监管的演进历程清晰地反映了国际金融监管理念从常规性监管到资本充足监管再到风险导向监管的演变，体现了当前国际监管领域激励相容的发展趋势。对于我国目前逐步推进中的资产证券化，其监管层面不仅应在资本充足上参照巴塞尔新资本协议的一些处理方法，更应在监管理念上逐渐向国际先进的监管理念靠拢。
2．监管的主体和目标、方式和内容
(1)监管主体和目标。对于资产证券化的监管机构，美国为证券交易委员会(SEC)，监管目标为保护投资者利益，促进市场的形成和发展。在资产证券化监管方面，以评级公司的眼光看待资产证券化中的问题，应重点履行两种职能：一是对信息披露监管；二是对虚假、欺诈行为处罚。目前美国资产证券化监管上有两种趋势，一是市场增长快，已成为一个重要的融资渠道，监管机构支持这个市场的发展；二是有滥用此种融资工具的风险，如EN．RON，监管机构更注重加大审查力度。根据现阶段我国分业经营、分业监管的需要，央行、银监会和证监会是资产证券化监管的最主要机构。发改委、财政部、国资委等各负责相应监管职责。银监会对银行类金融机构和信托等非银行内金融机构负责监管；保监会对保险类金融机构负责监管；证监会对证券公司、基金公司等负责监管。证券化品种的流通凡是在银行间市场进行的，可由央行金融市场司等部门负责监督；在交易所或柜台进行的，可由证监会等部门负责监督。监管目标是保护投资者利益，以促进市场的形成、发展和完善。
(2)监管方式和内容。在监管方式上，美国、13本和韩国均为市场为主导的集中监管模式，实行注册登记制。美国资产支持证券的发行主要采取案架注册(SHELFREGISTRATION)的方式，在总的交易项目案架注册后，对以后每一笔的发行交易不再审查。在发行阶段重点审查交易结构及各种合约关系、资产组合方面的技术性指标，投资人认为实质性的信息均要披露，监管机构审查信息披露的全面性、真实性、准确性和及时性。发行后的监管主要是报告制度，一般是半年付息，半年披露一次信息。如发生虚假、欺诈等行为，SEC专门有一个执行部门(人员数量上2倍于其他部门)负责执行。我国资产证券化监管方式也应该是市场为主导的集中监管模式，就目前的实际看，实行注册登记制尚有困难，可以实行审批或审核制。
在监管内容上，美国SEC主要监管信息披露，在监管资产证券化方面表现了高度的灵活性，有效地结合了法律的规定要求和实践的需要。如确认ABS的“证券”属性，将资产证券化活动纳入证券法监管范畴；修改SPV的“投资公司”定性，简化相应的监管要求等。我国监管的内容包括主体资格的认定、证券化品种、交易结构的审查、资产池技术性指标的审查、各种合约关系结构的审核等，最重要的一点，就是审查信息披露的全面性、真实性、准确性与及时性。信用是渗透于资产证券化全过程的，并在证券化中起着基础作用(没有信用评级、信用增级，资产证券化就失去了大部分的光辉)，因此，中国资产证券化制度创新的关键一环就是创建良好的信用环境，包括良好的个人信用环境和政府信用环境。
参考文献：
[1]万解秋，贝政新．现资学原理[M]．上海：复旦大学出版社，2003．
[2]徐勇．资产证券化，企业融资新途径[J]．投资与证券，2003(1)．
第13篇
[关键词]财务理论;研究;思考
中国石油化工集团公司在2008年财务工作任务中明确提出了“加强财务理论和实践研究”、“完善学术研究,提高理论创新能力”等要求,对财务工作人员加强理论学习与研究,以财务理论指导财务实践的创新、提高财务工作效率,是一个很好的契机和推动力,对提高企业生产经营管理水平具有重要意义。
1加强财务理论学习与研究的必要性理论是实践的指导。没有理论指导的实践是盲目的实践。任何实践都需要正确的理论指导,否则很可能出现“南辕北辙”的结果,花费了大量的人力、物力、财力却导致了实践的无效和混乱。同样,财务理论的学习、研究也是指导财务实践的重要基础,将为财务实践指明正确的方向。大型国有企业的财务实践具有自己的特点,涉及的财务资源巨大,如何利用财务理论指导财务实践,是一个积极的、有现实意义的课题。
2企业财务理论学习与研究的主要内容
2.1财务理论体系的基本观点和方法
财务理论体系的研究旨在揭示财务对象各要素之间的本质规律,解释现实与预测未来。因此,学习、研究财务理论体系,熟悉相关模型,将为更好地运用相关知识解决财务实践中的问题奠定良好的基础。财务理论体系分为基础理论和应用理论两大部分。基础理论包括财务管理主体、客体、目标、假设、原则、任务和体制机制等理论,还包括财务管理的本质理论、行为理论和职能理论以及财务发展史等。不同的研究者对这些理论有不同的看法。例如,财务管理的本质理论有“资金运动论”、“价值分配论”、“价值运动论”、“本金投入收益论”和“财权流论”等观点;财务管理职能也有“六职能说”、“五职能说”、“四职能说”等观点;财务管理目标有“经济效益最大化”、“利润最大化”、“所有者财富最大化”和“企业价值最大化”等观点。我国大型国有企业在完成企业利润目标的同时需要承担部分社会责任,因而财务管理目标也具有特殊性,必须加强具体财务理论在不同环境下表现形式的相关研究。
应用理论包括应用理论体系和应用方法体系两部分。应用理论体系具体包括:资本结构理论、投资组合理论、股利政策理论、资本资产定价理论、套利定价理论、风险规避理论、利率决定理论、汇率决定理论、市场效率理论(有效市场假说EMH)、成本与信号传递、控制权理论、初次公开发行理论和信息不对称理论等。应用方法体系可分为基本方法和具体方法。基本方法包括如货币时间价值、风险价值、成本效益分析、动态数量分析、经济数学模型法等;具体方法包括财务预测、财务决策、财务控制、财务分析、财务检查等各个环节的方法,如经济订货批量法、差量分析法、因素分析法、净现值(NPV)分析方法、金融衍生产品估价技术、事件研究方法、公司估价技术和现金持有量模型等技术性方法。
熟悉理论体系和应用方法体系中的各种基本观点、方法,结合金融市场、资本市场和企业实际,可以很好的指导企业的财务实践,并充分利用金融市场和资本市场,为企业的融资、公司治理和价值评估等具体的财务实践服务。
当然,对于不同的财务理论体系划分也有不同的观点,如汤谷良认为西方财务的理论基础划分为7个基本的理论模块;谢志华、汤谷良认为企业财务分为所有者财务、经营者财务(包括董事长总经理理财)和财务经理财务3个层次。熟悉不同的理论体系划分方法可以为提高理论研究与实践的效率提供借鉴。
2.2实证研究的方法
实证研究,是指通过对研究对象的材料进行数理统计、分析,并设计实验,进行量化的、精确的测试并推导出结论的研究过程,一般由以下4个步骤构成:(1)问题的提出。重复出现的经济现象和对于已有研究成果的思考或完善都可以成为问题提出的起点;(2)构建理论模型。包括提出假设、构建模型和导出假说3个环节;(3)进行经验实证。主要是检查理论假说能否经得起经验资料的验证,如果假说被经验资料证明不成立,需要重新构建理论模型;(4)对实证检验结果进行分析、解释,得出结论。
目前发表在《经济研究》、《会计研究》等核心期刊上的论文相当部分采用了实证研究的方法,论文中包含大量的数学符号或计量模型,数学分析可将复杂的经济关系高度抽象,有利于经济概念的精确定义,有利于经济学理论的推理。熊彼特把数学分析工具的改善视为衡量经济学发展的标准;现代诺贝尔经济学奖获得者的研究成果几乎都离不开经济模型的构建和实证研究方法的应用;现代财务理论基础的相当部分内容运用数学符号或模型予以表述。我国的财务实证研究还处于起步阶段,相关统计软件使用不够广泛,国内学者大多采用实证方法来研究我国上市公司的相关财务理论问题,例如股利信号传递理论、CAPM理论、股市有效性及资本结构等理论在我国资本市场和上市公司的体现方式和有效性。
实证研究方法大量使用数学语言,需要较好的数理统计和计量经济学等数学基础,需要掌握大量的数据作为研究的支撑。企业财务人员将实证研究方法的学习作为财务理论学习与研究的内容是很有必要的,即使数学基础水平暂时无法提高,也应加强数据搜集和统计分析的意识。同时,必须认识经济数据的真实、准确对严谨的财务实证研究的重要性;数学分析必须以财务理论的规范研究为前提,避免陷入就方法而方法的数学模参数讨论之中,从而迷失研究方向。
2.3企业财务管理中的热点问题
结合中国石化集团公司的实际,财务理论的学习、研究要关注以下方面内容:①公司财务治理结构的研究。公司财务治理结构是公司治理结构的一个子系统,从属于公司治理结构,关系公司财务决策权、财务执行权和财务监督权的权力划分与配置问题;②企业福利货币化政策对个人所得税税负的影响;企业所得税、消费税、增值税等税收政策转型的研究;③对“十二五”财政支持政策的研究;④社区建设和运行费用的资金投入政策的研究;⑤企业年金、住房补贴等关系职工切身利益的财务政策;⑥内控授权、绩效考评等激励机制研究;⑦与石化行业发展相关的宏观经济金融政策研究。
同时,还应加强特殊财务业务相关理论研究,包括资产重组、可转换债券、资产评估、衍生金融工具等方面中所涉及的财务问题,企业多元投资风险控制方面的财务问题,加强对集团型企业财务管理体制的研究。[]
3财务理论学习与研究应考虑的因素
3.1人的因素
英国经济学家科斯(RonaldH.Coase)、美国经济学家阿尔钦(A.A.Alchian)、德姆塞茨(H.Demsetz)、詹森(M.Jensen)和麦克林(W.Meckling)等都把企业视为“一系列契约的集合”(显性的和隐性的),股东、债权人及其他相关利益者均是契约的组成部分,企业实质上是围绕财务资本和人力资本等关键资源而建立的。因此,财务理论的学习、研究中必须考虑到人的因素。一方面,人具有“经济人”属性,追求经济利益;另一方面,人还具有“社会人”属性,追求安全、尊重、成就和自我实现等,这两种属性都会成为企业资源配置和成本支出的影响因素。人工成本是财务成本当中的重要组成部分,即使企业是从人工成本方面考虑,也要求在财务决策时更多地考虑人的因素。例如,很多公司给予员工(甚至关键供应商)股权不是为了筹资,而是为了维护公司长远的生存能力。这些因素,都会影响企业财务目标的实现。
3.2制度因素
亚当·斯密以来的经济学家们以“经济人”假设为前提,在制度不变的前提下研究经济问题。这种只考虑经济因素、忽视制度等非市场因素的研究方法很难解释现实生活中的诸多经济现象。
20世纪30年代诞生的制度经济学派,揭示了制度对社会经济发展的影响无处不在。人的有限理性和人的机会主义倾向使人类行为与制度具有内在的联系,有了制度的作用,土地、劳动、资本和企业家这些生产要素才得以充分地发挥作用。目前影响全世界的金融危机起源于美国的次贷危机,而次贷危机产生的最重要原因就是与对“金融创新”监管不力的制度性因素相关。因此,财务理论的学习、研究可加入制度经济学方面的内容,将其与财务管理研究结合起来;实证研究中,必须体现现实社会中的制度因素以及文化、社会习俗、价值偏好等社会因素。
3.3企业经营管理中的因素
企业的财务理论研究必须结合企业经营管理中的实际问题。例如,理论研究。企业经理人的问题在我国十分突出,委托人自身也存在不少问题。因此,应重视国有企业的成本控制,做好上市公司业务、人员、资产、机构、财务5方面与母公司的分离,防止母公司通过关联交易转移上市公司资金和利润,禁止募股资金的使用方向随意改变,防止长期不分红或恶意分红现象的发生,为企业的长远发展服务。
3.4国际化经营的相关因素
企业的财务理论研究必须与国际化竞争战略相结合。随着国际化经营的开展,外汇风险管理、跨国投资的环境分析、跨国投融资策略和跨国税收管理等财务问题越来越受到关注。国际化经营中的任何决策不当将带给企业巨大影响甚至损失。香港中信泰富公司正是因为签订了不适当的汇率期权合约而严重影响了其财务状况。
跨国公司财务管理起源于20世纪50代,发展于20世纪70年代。涉及国际金融、国际投资、国际会计和国际税收等多学科。20世纪80年代末以来,跨国经营中的市场不完全性、风险、货币和资本市场的分割与一体化等特殊因素要求开展国际化经营的企业必须加强与跨国经营相关的财务管理理论研究。中国石化以建设成为国际化能源化工公司为战略目标,以国际勘探、国际工程和联合石化等子公司为载体的国际化业务不断延伸,迫切感受到需要进行跨国资本运作和国际税收等方面国际财务问题的理论研究。
4财务理论学习与研究的主要途径
4.1充分利用企业自身的研究能力
企业是财务理论实践的主体,积极开展财务理论的学习、研究,有利于解决财务管理中的实际问题,提高财务管理水平。因此,企业必须重点利用自身的财务人员进行理论研究工作,这为财务理论与实践的紧密结合提供了最为便利的条件。
目前,各大企业基本设有研究机构,但大多是研究生产中的技术问题和工程建设问题,专门进行财务理论研究的机构几乎没有,而财务管理体制、资金集中管理、会计集中核算、国际税收等方面的理论又都是企业真正需要的,并且很多企业正进行相关方面的业务实践。缺乏适合企业需求的财务理论指导,不利于这些方面工作的规范性,也不利于提高相关工作的效率。
因此,应从企业的层面或更高层面鼓励财务人员进行财务理论方面的研究。首先,必须提高相关人员的科研能力和水平。目前企业具有科研能力、符合研究条件的财务人员不是很多,尤其是长期从事财务实践的人员,大部分没有财务理论研究的经历,只有少数人员通过申请企业内部课题的形式进行过一些相关研究。必须加强对相关人员的科研能力培训,通过参与其他人员的课题组、参加学术会议等多种形式提升其研究能力。其次,必须建立财务理论研究相关的激励机制,调动财务人员参与财务理论研究的积极性;将科研经历作为财务人员职称评审从优的条件,促进财务人员对积极参与理论研究重要性的认识。同时,可从课题经费、科研时间等多个方面为财务理论研究工作提供支持。
4.2加强企业与高校及中介机构的合作
近几十年来,西方财务理论发展迅速的一个很重要原因是“产、学、研”结合紧密。虽然最近的金融危机对美国的投资银行等金融机构打击很大,但美国投资银行等中介机构拥有大批高素质的专业研究人才、庞大的专业数据库进行大量的财务研究,能够定期地向投资者提供有关投资机会评估、投资风险和报酬、投资对象的信用等级、盈利前景和发展趋势等财务分析报告,这些研究模式是值得重视的。通常,中介机构与高校联系紧密,经常邀请著名的财务学教授、专家担任公司顾问,接受高校学生的实习与合作研究,从而获得更为广泛的信息渠道和更为活跃的研究思路,为专业分析提供更高水平的技术支持。我国高校财务学专业的教师很少具备与中介机构、大型企业合作的条件和动力,使其在理论方面的研究缺乏实践基础,不利于财务理论体系更深入地研究和发展,也不利于提升对企业财务实践的指导作用。因此,企业可以积极主动地开展与高校等研究机构的合作研究,充分发挥其理论研究的能力和作用。
4.3充分利用企业自身的学术平
应充分利用企业已有的学术平台,进一步推广理论学习、研究的成果在企业实际管理中的应用。中国石化会计学会是中国石化集团公司各企业进行学术研究的重要平台,要积极通过该学会、中国总会计师协会石油分会等专业学会加强与中国会计学会等学术团体的联系,还可以考虑利用这个平台加强与国外财务会计学术团体的联系。
第14篇
理论是实践的指导。没有理论指导的实践是盲目的实践。任何实践都需要正确的理论指导,否则很可能出现“南辕北辙”的结果,花费了大量的人力、物力、财力却导致了实践的无效和混乱。同样,财务理论的学习、研究也是指导财务实践的重要基础,将为财务实践指明正确的方向。大型国有企业的财务实践具有自己的特点,涉及的财务资源巨大,如何利用财务理论指导财务实践,是一个积极的、有现实意义的课题。
2企业财务理论学习与研究的主要内容
2.1财务理论体系的基本观点和方法
财务理论体系的研究旨在揭示财务对象各要素之间的本质规律,解释现实与预测未来。因此,学习、研究财务理论体系,熟悉相关模型,将为更好地运用相关知识解决财务实践中的问题奠定良好的基础。财务理论体系分为基础理论和应用理论两大部分。基础理论包括财务管理主体、客体、目标、假设、原则、任务和体制机制等理论,还包括财务管理的本质理论、行为理论和职能理论以及财务发展史等。不同的研究者对这些理论有不同的看法。例如,财务管理的本质理论有“资金运动论”、“价值分配论”、“价值运动论”、“本金投入收益论”和“财权流论”等观点;财务管理职能也有“六职能说”、“五职能说”、“四职能说”等观点;财务管理目标有“经济效益最大化”、“利润最大化”、“所有者财富最大化”和“企业价值最大化”等观点。我国大型国有企业在完成企业利润目标的同时需要承担部分社会责任,因而财务管理目标也具有特殊性,必须加强具体财务理论在不同环境下表现形式的相关研究。
应用理论包括应用理论体系和应用方法体系两部分。应用理论体系具体包括:资本结构理论、投资组合理论、股利政策理论、资本资产定价理论、套利定价理论、风险规避理论、利率决定理论、汇率决定理论、市场效率理论(有效市场假说EMH)、成本与信号传递、控制权理论、初次公开发行理论和信息不对称理论等。应用方法体系可分为基本方法和具体方法。基本方法包括如货币时间价值、风险价值、成本效益分析、动态数量分析、经济数学模型法等;具体方法包括财务预测、财务决策、财务控制、财务分析、财务检查等各个环节的方法,如经济订货批量法、差量分析法、因素分析法、净现值(NPV)分析方法、金融衍生产品估价技术、事件研究方法、公司估价技术和现金持有量模型等技术性方法。
熟悉理论体系和应用方法体系中的各种基本观点、方法,结合金融市场、资本市场和企业实际,可以很好的指导企业的财务实践,并充分利用金融市场和资本市场,为企业的融资、公司治理和价值评估等具体的财务实践服务。
当然,对于不同的财务理论体系划分也有不同的观点,如汤谷良认为西方财务的理论基础划分为7个基本的理论模块;谢志华、汤谷良认为企业财务分为所有者财务、经营者财务(包括董事长总经理理财)和财务经理财务3个层次。熟悉不同的理论体系划分方法可以为提高理论研究与实践的效率提供借鉴。
2.2实证研究的方法
实证研究,是指通过对研究对象的材料进行数理统计、分析,并设计实验,进行量化的、精确的测试并推导出结论的研究过程,一般由以下4个步骤构成:(1)问题的提出。重复出现的经济现象和对于已有研究成果的思考或完善都可以成为问题提出的起点;(2)构建理论模型。包括提出假设、构建模型和导出假说3个环节;(3)进行经验实证。主要是检查理论假说能否经得起经验资料的验证,如果假说被经验资料证明不成立,需要重新构建理论模型;(4)对实证检验结果进行分析、解释,得出结论。
目前发表在《经济研究》、《会计研究》等核心期刊上的论文相当部分采用了实证研究的方法,论文中包含大量的数学符号或计量模型,数学分析可将复杂的经济关系高度抽象,有利于经济概念的精确定义,有利于经济学理论的推理。熊彼特把数学分析工具的改善视为衡量经济学发展的标准;现代诺贝尔经济学奖获得者的研究成果几乎都离不开经济模型的构建和实证研究方法的应用;现代财务理论基础的相当部分内容运用数学符号或模型予以表述。我国的财务实证研究还处于起步阶段,相关统计软件使用不够广泛,国内学者大多采用实证方法来研究我国上市公司的相关财务理论问题,例如股利信号传递理论、CAPM理论、股市有效性及资本结构等理论在我国资本市场和上市公司的体现方式和有效性。
实证研究方法大量使用数学语言,需要较好的数理统计和计量经济学等数学基础,需要掌握大量的数据作为研究的支撑。企业财务人员将实证研究方法的学习作为财务理论学习与研究的内容是很有必要的,即使数学基础水平暂时无法提高,也应加强数据搜集和统计分析的意识。同时,必须认识经济数据的真实、准确对严谨的财务实证研究的重要性;数学分析必须以财务理论的规范研究为前提,避免陷入就方法而方法的数学模型参数讨论之中,从而迷失研究方向。
2.3企业财务管理中的热点问题
结合中国石化集团公司的实际,财务理论的学习、研究要关注以下方面内容:①公司财务治理结构的研究。公司财务治理结构是公司治理结构的一个子系统,从属于公司治理结构,关系公司财务决策权、财务执行权和财务监督权的权力划分与配置问题;②企业福利货币化政策对个人所得税税负的影响;企业所得税、消费税、增值税等税收政策转型的研究;③对“十二五”财政支持政策的研究;④社区建设和运行费用的资金投入政策的研究;⑤企业年金、住房补贴等关系职工切身利益的财务政策;⑥内控授权、绩效考评等激励机制研究;⑦与石化行业发展相关的宏观经济金融政策研究。
同时,还应加强特殊财务业务相关理论研究,包括资产重组、可转换债券、资产评估、衍生金融工具等方面中所涉及的财务问题,企业多元投资风险控制方面的财务问题,加强对集团型企业财务管理体制的研究
3财务理论学习与研究应考虑的因素
3.1人的因素
英国经济学家科斯(RonaldH.Coase)、美国经济学家阿尔钦(A.A.Alchian)、德姆塞茨(H.Demsetz)、詹森(M.Jensen)和麦克林(W.Meckling)等都把企业视为“一系列契约的集合”(显性的和隐性的),股东、债权人及其他相关利益者均是契约的组成部分,企业实质上是围绕财务资本和人力资本等关键资源而建立的。因此,财务理论的学习、研究中必须考虑到人的因素。一方面,人具有“经济人”属性,追求经济利益;另一方面,人还具有“社会人”属性,追求安全、尊重、成就和自我实现等,这两种属性都会成为企业资源配置和成本支出的影响因素。人工成本是财务成本当中的重要组成部分,即使企业是从人工成本方面考虑,也要求在财务决策时更多地考虑人的因素。例如,很多公司给予员工(甚至关键供应商)股权不是为了筹资,而是为了维护公司长远的生存能力。这些因素,都会影响企业财务目标的实现。
3.2制度因素
亚当·斯密以来的经济学家们以“经济人”假设为前提,在制度不变的前提下研究经济问题。这种只考虑经济因素、忽视制度等非市场因素的研究方法很难解释现实生活中的诸多经济现象。
20世纪30年代诞生的制度经济学派,揭示了制度对社会经济发展的影响无处不在。人的有限理性和人的机会主义倾向使人类行为与制度具有内在的联系,有了制度的作用,土地、劳动、资本和企业家这些生产要素才得以充分地发挥作用。目前影响全世界的金融危机起源于美国的次贷危机,而次贷危机产生的最重要原因就是与对“金融创新”监管不力的制度性因素相关。因此,财务理论的学习、研究可加入制度经济学方面的内容,将其与财务管理研究结合起来;实证研究中,必须体现现实社会中的制度因素以及文化、社会习俗、价值偏好等社会因素。
3.3企业经营管理中的因素
企业的财务理论研究必须结合企业经营管理中的实际问题。例如,理论研究。企业经理人的问题在我国十分突出,委托人自身也存在不少问题。因此,应重视国有企业的成本控制,做好上市公司业务、人员、资产、机构、财务5方面与母公司的分离,防止母公司通过关联交易转移上市公司资金和利润,禁止募股资金的使用方向随意改变,防止长期不分红或恶意分红现象的发生,为企业的长远发展服务。
3.4国际化经营的相关因素
企业的财务理论研究必须与国际化竞争战略相结合。随着国际化经营的开展,外汇风险管理、跨国投资的环境分析、跨国投融资策略和跨国税收管理等财务问题越来越受到关注。国际化经营中的任何决策不当将带给企业巨大影响甚至损失。香港中信泰富公司正是因为签订了不适当的汇率期权合约而严重影响了其财务状况。
跨国公司财务管理起源于20世纪50代,发展于20世纪70年代。涉及国际金融、国际投资、国际会计和国际税收等多学科。20世纪80年代末以来,跨国经营中的市场不完全性、风险、货币和资本市场的分割与一体化等特殊因素要求开展国际化经营的企业必须加强与跨国经营相关的财务管理理论研究。中国石化以建设成为国际化能源化工公司为战略目标,以国际勘探、国际工程和联合石化等子公司为载体的国际化业务不断延伸,迫切感受到需要进行跨国资本运作和国际税收等方面国际财务问题的理论研究。
财务理论学习与研究的主要途径
4.1充分利用企业自身的研究能力
企业是财务理论实践的主体,积极开展财务理论的学习、研究,有利于解决财务管理中的实际问题,提高财务管理水平。因此,企业必须重点利用自身的财务人员进行理论研究工作,这为财务理论与实践的紧密结合提供了最为便利的条件。
目前,各大企业基本设有研究机构,但大多是研究生产中的技术问题和工程建设问题,专门进行财务理论研究的机构几乎没有,而财务管理体制、资金集中管理、会计集中核算、国际税收等方面的理论又都是企业真正需要的,并且很多企业正进行相关方面的业务实践。缺乏适合企业需求的财务理论指导,不利于这些方面工作的规范性,也不利于提高相关工作的效率。
因此,应从企业的层面或更高层面鼓励财务人员进行财务理论方面的研究。首先,必须提高相关人员的科研能力和水平。目前企业具有科研能力、符合研究条件的财务人员不是很多,尤其是长期从事财务实践的人员,大部分没有财务理论研究的经历,只有少数人员通过申请企业内部课题的形式进行过一些相关研究。必须加强对相关人员的科研能力培训,通过参与其他人员的课题组、参加学术会议等多种形式提升其研究能力。其次,必须建立财务理论研究相关的激励机制,调动财务人员参与财务理论研究的积极性;将科研经历作为财务人员职称评审从优的条件,促进财务人员对积极参与理论研究重要性的认识。同时,可从课题经费、科研时间等多个方面为财务理论研究工作提供支持。
4.2加强企业与高校及中介机构的合作
近几十年来,西方财务理论发展迅速的一个很重要原因是“产、学、研”结合紧密。虽然最近的金融危机对美国的投资银行等金融机构打击很大,但美国投资银行等中介机构拥有大批高素质的专业研究人才、庞大的专业数据库进行大量的财务研究,能够定期地向投资者提供有关投资机会评估、投资风险和报酬、投资对象的信用等级、盈利前景和发展趋势等财务分析报告,这些研究模式是值得重视的。通常,中介机构与高校联系紧密,经常邀请着名的财务学教授、专家担任公司顾问,接受高校学生的实习与合作研究,从而获得更为广泛的信息渠道和更为活跃的研究思路,为专业分析提供更高水平的技术支持。我国高校财务学专业的教师很少具备与中介机构、大型企业合作的条件和动力,使其在理论方面的研究缺乏实践基础,不利于财务理论体系更深入地研究和发展,也不利于提升对企业财务实践的指导作用。因此,企业可以积极主动地开展与高校等研究机构的合作研究,充分发挥其理论研究的能力和作用。
4.3充分利用企业自身的学术平台
应充分利用企业已有的学术平台,进一步推广理论学习、研究的成果在企业实际管理中的应用。中国石化会计学会是中国石化集团公司各企业进行学术研究的重要平台,要积极通过该学会、中国总会计师协会石油分会等专业学会加强与中国会计学会等学术团体的联系,还可以考虑利用这个平台加强与国外财务会计学术团体的联系。
具有企业、行业特性的科技期刊也是增强理论学习与研究效果的平台,如《石油化工管理干部学院学报》、《中国石化财会》等科技期刊。特别是CNKI等学术期刊数据库全文收录期刊,可以为学习、研究者提供宽泛的信息渠道和相关数据,有利于学术观点的充分了解和传播。中国石化内部召开的研讨会议和各种财务专业会议也是加强财务理论研究的极好机会。
总之,企业重视并积极开展财务理论的学习与研究,能够充分利用企业财务实践活动的资源优势,在推进财务理论学习、研究的同时用财务实践检验财务理论,使理论指导与财务实践有机地、紧密地结合,为企业的发展和我国财务理论方面的研究做出贡献.新晨
第15篇
关键词：海资产配置；基金系；QDII；收益
中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1003-9031(2008)10-0046-05
一、引言
作为我国外汇投资战略产物的QDII(Qualified Domestic Institutional Investors，合格境内机构投资者)基金是一种新型的基金投资形式，具有国内证券投资基金所没有的一些特点。无论其在现实中的投资回报如何，该基金在金融创新方面具有巨大的借鉴意义，为外汇投资战略提出了新课题。然而，对于QDII基金投资策略的研究，目前国内还很少涉及到。根据已有的开放式基金绩效衡量标准，基金绩效的考量主要从以下方面进行：未考虑风险的业绩衡量方法；以CAPM模型为基础的风险调整绩效衡量方法，如夏普指数、詹森指数、特雷诺指数；选股能力与择时能力分析、基金绩效持续性分析。并且，在衡量开放式基金绩效时，都以国内的上证指数、深圳指数作为基准。很显然，QDII基金由于投资于海外证券市场，因此在其绩效衡量时除了要考虑通常的资产配置指标外，还需要把投资地域分布包括在内。
基于上述原因，本文通过研究QDII基金的资产配置策略，寻找其中各指标对基金收益的影响，使得QDII基金能更好地回报投资者，也使投资者对于这一基金形式产生更理性的认识。
二、模型变量与数据统计
(一)数据选取与指标确定
基于彼此在资产配置上具有一定相似度，并且是在同样的国内经济背景下成立的外汇投资基金，本文选取在2007年9月―10月相继发行的基金系QDII，即华夏全球精选、嘉实海外、上投亚太优势、南方全球精选四支基金作为研究样本，以2007年第四季度和2008年一、二季度为观察区间。本文中有关QDII基金数据均直接引用自各基金公司公布的季度报告。本文为QDII基金的资产配置选择了6个指标，分别是股票集中度、行业集中度、前十大重仓股占比、投资区域集中度、夏普指数。[1]
1.股票集中度。股票集中度通过统计基金前10名重仓股的持有比例占全部股票投资的比例，分析股票投资集中度，衡量基金投资的分散性程度。股票集中度越高，基金收益越容易受到大市波动的影响，风险也越大。
2.行业集中度。通过统计基金前3名行业投资占全部股票投资的比例，分析行业投资集中度，衡量基金投资的分散性程度。行业集中度越高，基金收益越容易受到行业景气的影响，风险也越大。
3.前十大重仓股占比。通过统计基金前10名重仓股占基金净值的比例，分析股票投资的集中度，衡量基金投资的分散性程度。前十大重仓股占比越高，基金收益越容易受到重仓股票价格波动的影响，风险也越大。
4.投资区域集中度。考察QDII基金的投资区域分散性。许多文献已经证明，近年来香港与内地股票市场出现越来越紧密的联动关系，收益间的相关性不断升高，导致过高的投资于香港市场的比例无法有效分散国内的系统性风险。因此，区域集中度越高，基金风险越大。
5.夏普指数。以标准差作为基金风险的度量，给出了基金份额标准差的超额收益率。用公式可表示为：
式中，Sp为夏普指数；Rp为基金的平均收益率；Rf为基金与无风险利率；σp为基金的标准差。夏普指数越大，绩效越好。
(二)QDII基金经营情况
样本的四支QDII基金均成立于2007年9-10月间，首次募集份额各为300亿份。其单位基金资产净值和期末基金份额如表1所示。
由表1可知，自4只QDII基金发行成立以来，净值出现大幅缩水情况，总体亏损严重。而且由于基金收益与预期差距很大，投资者信心受挫，基金份额除上投亚太外均有减少，出现了小幅的净赎回量。基金的份额走势如图1。
对QDII基金分别计算在样本区间内3个季度各基金每季度的股票投资集中度，可以得到每个基金的季平均股票投资集中度以及全部基金每季度的平均股票投资集中度。如表2所示。
从表2可以看出，在样本3个季度的考察中，全部基金的季平均持股集中度均超过30%，最高接近40%。这说明从整体上看，基金的股票集中度较高。因此可以认为，“集中投资”是QDII基金所普遍采用的策略。
对QDII基金分别计算在样本区间内3个季度各基金每季度的行业投资集中度，可以得到每个基金的季平均行业投资集中度以及全部基金每个季度的平均行业投资集中度。如表3所示。
从表3可以看出，全部基金每季平均行业集中度均超过了股票投资比例40%，两支基金的前三位行业上的投资比例超过了股票投资比例的65%。说明从整体上看，行业投资上同样表现出了“集中投资”的特点。
根据季报对QDII基金分别计算在样本区间内3个季度各基金每季度的前十大重仓股占比，可以得到每个基金的季平均值以及全部基金各季度平均值。此外，笔者还计算了前十大重仓股中所属香港市场的平均比例。结果如表4所示。
表4给出了QDII基金前十大重仓股占比情况。可以发现，全部基金各季度平均值接近30%，而每支基金季度平均值有两支超过30%，只有南方全球偏低，仅15.97%。港股平均占比显示，在三个季度基金前十大重仓股中，只有上投亚太明显不是以香港市场作为主要投资区域，比例仅为9.97%，而其余三支QDII基金的前十大重仓股几乎都来自香港股市。下面表5也从另一个角度证明了这一推论。
表5直接给出了投资于香港股市的资金所占基金资产净值的比例。可以看出，有三支基金季度平均超过了40%，嘉实海外甚至超过80%，投资区域集中度过高。
表2、3、4、5都在一定程度上证明QDII基金在股票配置、行业配置上都非常集中。尤其以华夏全球、嘉实海外最为严重，比例偏高。南方全球采用少部分直接购买海外市场上股票，并购买国外各大成熟与新兴股市的ETF作为分散风险的举措，因此该指标在四只QDII基金中表现最佳。
笔者以样本区间三个季度的月度净值增长率作为计算的基础。此外，在无风险收益率的选取上，采用了银行月均活期存款利率。QDII基金夏普指数如表6所示。
表6指出QDII基金月夏普比率均为负值，说明基金的投资表现无法超过无风险利率。以标准差作为衡量基金风险大小的标准，华夏全球、南方全球的净值波动性较低，风险较小；嘉实海外、上投亚太净值波动性较高高，风险偏大。
4只基金的月平均净值增长率与标准差的斯皮尔曼等级相关系数均为负数，基金的收益与风险呈现出较强的负相关关系，即风险越大，基金的净值增长率越低。这一关系有背于正常的风险收益关系，说明QDII基金平均而言并不是有效投资组合，组合效率较差。
三、QDII基金投资反思
QDII基金的是中国证券业“走出去”战略的一次尝试，它的表现对未来具有深远的影响和丰富的借鉴意义。从QDII基金设立到现在的业绩表现来看，很难令广大投资者满意。笔者认为其中有以下几点方面值得反思。
(一)成立时机选择
4只QDII基金在2007年9、10月间相继成立，并立刻开始着手在亚太股市大规模建仓，大约在11月完成配置，这样的时机选择失当。
图2清楚显示，香港股市从2007年开始稳步上涨，9月之后涨势加速，11月份正是香港股市的最高点。在此时QDII基金大举逢高建仓。11月后香港股市开始下跌，跌势持续至今，已经从最高的30000点下跌到22000附近，跌幅达25%左右。由于前文所述QDII基金在资产配置上大量投资于香港市场，比例明显不合理，故使投资者遭受巨大亏损。
同样，从图2可以发现美国道琼斯工业指数也呈现相同趋势，在2007年11月后出现大幅下跌的情况。这其中有次贷危机的影响因素，国际金融市场联系日趋密切，全球成熟资本市场受到互相影响。因此，QDII在这个时期发行运作，时机选择上欠妥。
(二)基金资产配置
1.投资区域。总体来讲，基金系QDII在股票投资配置上并没有起到充分的分散国内股市系统风险的宗旨。四支基金中香港市场的投资占股票投资比重均为最高，仓位配置不太合理。近几年来香港与大陆股市之间的联动性越来越强。一方面是中资企业在香港市场所占的比重不断提高，中国的宏观经济环境和经济政策不但直接影响沪深股市的1400多家上市公司，也影响到占香港股市三分之一市值的中资企业的表现，这是两地市场联动性增强的微观基础；另一方面，QFII等政策加深了内地和香港的经贸与金融联系，不少香港和国际机构投资者涉足内地股市，使得投资资金在两地股市同时发力同向操作的可能性大增。[6]前文所述基金系QDII业绩走势与内地、香港股市相关度分析，由此可以认为QDII基金在地区投资配置上没有能够体现出分散国内系统性风险、寻求资产保值增值的目的。
2.择股能力。在选择股票上，QDII基金也基本没有达到分散国内风险的目的。从表4中数据得出，全部QDII基金前十名的重仓股占基金净值比例各季度平均值接近30%，而每支基金季度平均值有两支超过30%，只有南方全球偏低。值得注意的是，季度报告显示，南方全球在资产中配置了近一半的巴克莱国际投资管理公司(BGI)旗下ETF基金，这些基金的跟踪指数分布全球各个地区，覆盖成熟市场和新兴市场，故其能将系统风险最大限度地分散，从而降低风险。
(三)外汇投资战略
目前国内金融市场两大难题，一是银行体系的流动性泛滥，二是国家外汇储备增长过快。至2008年6月末我国外汇储备余额达18088亿美元。同时，美元对人民币汇率中间价从汇改之初的1：8.2765到2008年6月30日的1：6.8610，升值幅度近20%。人民币升值使得我国巨额外汇遭受巨大损失。为了化解这两大难题，央行采取了不少办法。其中最为重要的是QDII，即允许符合条件的银行、基金公司、保险机构可采取各自方式，按照规定集合境内资金或购汇进行相关境外理财投资。
外汇投资必须要有明确的战略目标，这是首先需要考虑的问题。目前我国的外汇投资战略基本上以金融投资为主，如参股国外金融机构，QDII基金等形式。[7]但外汇投资的目标不应该仅限于此。最重要的还应该有如下三方面：(1)保证国家金融体系、货币体系安全运行；(2)保证国家经济运行中重要的战略物资供应安全；(3)保障人民币成功成为国际支付、储备货币。[8]
长期以来，我国外汇储备主要用于买美国国债，不仅使其因美元贬值而不断缩水，还因此而丧失了以低成本建立大规模紧缺的黄金、石油等储备巨大的经济和战略利益，并产生出进出口严重失衡而带来的人民币升值压力和通胀因素。QDII基金等新型外汇投资方式也依然主要投资股票类资产，在外部环境存在巨大不确定性因素的情况下并非最佳选择。所以我国的外汇投资战略亟待调整，具体有以下两点：
1.把外汇投资方向集中于关乎国家未来命运的战略资源。因供应量有限的黄金必然要取代具有长期贬值趋势的美元而重回世界货币宝座，升值空间十分巨大。其它大宗战略资源如石油、天然气、有色金属等也必须作为战略资源提前储备。
2.积极将外汇储备用于符合国家利益及基本经营原则之其它用途。禁止国外资本暗中购买我国重要行业企业股份，借以达到控制我国关键战略领域的目的。重新购买重要战略行业中已被外资收购的企业，以及进口必要的武器及有利于我自主创新的技术装备等。
(四)投资者风险意识
在QDII基金发行过程中，众多投资者只关注其能分散国内风险，而忽略隐藏的投资风险。在基金的招募说明书中明确说明QDII基金面临利率风险、汇率风险、政治风险、技术风险等众多风险，其中最大的不确定因素是汇率变动。考虑到目前的通货膨胀等因素，QDII基金的年收益率至少要在15%以上，才具有投资价值，否则每年汇率损失就无法补偿。这对于任何投资者而言，都是一个必须权衡的问题。
许多投资者盲目信任国外股市，认为海外市场风险低，QDII有高收益，这些都是对全球股市认识不全面造成的后果。实际上，QDII的风险取决于投资标的市场。一些亚洲新兴市场，如越南、印度等，其投资风险不见得比国内市场低。另外，基金的高收益只是昙花一现。即使是新兴市场基金，都只能把收益维持在某个合理的回报范围内。QDII基金的低净赎回率恰好是投资者先前盲目投资的证明。
四、结论
本文通过对样本基金的指标分析，可以得出如下结论。
第一，QDII基金成立以来单位净值出现大幅缩水，但基金的份额只出现了小幅下降，投资者在遭到巨大亏损后被动选择一直持有。
第二，4只样本基金中所有基金的夏普指数均为负值，说明QDII基金的收益率低于无风险收益率。计算得到的月平均净值增长率与标准差的相关系数均为负值，基金的收益与风险呈现出较强的负相关关系，即风险越大，基金的净值增长率反而越低。这证明QDII基金资产组合并非有效，效率较差。
第三，在股票投资集中度、前十大重仓股占比、行业集中度、投资区域集中度等指标中，QDII基金在分散化投资策略上没有能较好地实现预期，“集中投资”现象十分明显。
第四，通过历史数据分析，QDII基金在股市高点建仓，时机选择上欠妥。在投资区域上过度依赖香港市场，没有能较好地分散国内市场系统风险。在外汇投资战略上，更应该注重重要的战略资源与国家经济安全。
作为我国外汇投资产物的QDII基金是一次有益的尝试。但实践表明其成立时机、资产配置和外汇投资战略思想都存在值得商榷之处。对国际市场走势的判断失误和投资风险过于集中都导致基金系QDII业绩不佳。学术界应加大对此类投资方式的研究，慎重应对国际市场的挑战。
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Analysis on Assets Arrangement and Return of QDII Affiliated With Funds
WU Kai
(School of Economics and Management，Harbin Engineering University，Harbin，Heilongjiang Province，150001)
Abstract：This paper studies the relation between asset allocation and gains of QDII funds by means of setting up ratios like stock concentration，industrial concentration，regional investment concentration and Sharps index. The statistical data show that too centralized asset allocation poses negative effect on gains of QDII funds. In addition，it is quite controversial about the timing of establishment of QDII funds，asset allocation and foreign exchange investment strategy. From this perspective it requires diversified asset distribution to minimize systematic risks，so that QDII funds can really have their unique advantages over domestic open funds.
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