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关键词:金融系统;债券投资;利率风险
自2013年“钱荒”事件以来,中国央行持续采取宽松的货币政策,尤其2015年面对股市暴跌,央行连续出台降准、降息政策,债券市场收益率得到较大幅度下降,造就了2014—2016年的债券牛市。伴随债券牛市行情,我国农村商业银行的债券投资业务取得了巨大发展。2014—2018年,我国农村商业银行债券托管余额年均复合增速达到41%,尤其是在2015—2016年,伴随利率快速下行和同业业务的迅猛发展,众多农商行进入债券市场,债券托管量的年增速均在50%以上。截至2019年12月末,我国农村商业银行债券托管余额合计达5.96万亿元,占中债登及上清所合计债券托管量的6.82%。
二、中小银行债券利率风险计量存在的问题
(一)利率敏感性缺口分析
资产、负债的重新定价是利率风险形成的主要原因。在其他因素不变的基础上,银行由于表外业务利率、资产、负债、期限不同,或者因货币政策因素以及标准化资产二级市场波动原因导致资产、负债利率发生变动,导致的净利息收入和经济价值随市场利率波动而减少的风险。利率敏感性缺口测算利率风险最为原始的方法。当一段时间内到期资产大于到期负债,资产超过负债的部分,即为资产敏感性缺口,此时到期资产释放出来的资金有了重新配置资产的需求,而市场利率决定了配置资产所能带来的未来收入,此时的利率上升或是下降都将对资产收益造成影响。同样,如果一段时间到期负债大于资产,则形成了负债敏感型缺口,要重新从市场融入资金以保障资产的稳定,市场利率的变化将造成负债端成本的变化,引起净利润的变化。如果一段时间资产和负债到期规模相当,为利率敏感性中性,资产配置收益与负债成本相当,对净资产影响不大。
(二)管理机制不严格
在流动性适当宽松的情况下,银行间市场资金价格处于较低水平,银行、券商、基金公司为了增加收益会选择增加杠杆倍数来配置债券资产,债券利率大概率会逐步下行并维持较低水平,如“钱荒”之后的2015年、2016年我国执行宽松的货币政策,造就了自2014—2016年底的债券牛市;2018年、2019年,在稳健宽松的货币政策下,债券收益率同样大幅下行,债市仍然是金融机构资产配置的“宠儿”,给予债券持有者带来较大收益;而在银行间市场流动性紧张的情况下,金融机构未来维护自身流动性,被迫压降杠杆,抛售资产,债券利率随即会出现明显上升。2013年和2014年“钱荒”事件,以及2016年末和2017年金融强监管、去杠杆阶段,债券收益率均在短期出现了较大幅度上升,对于债券投资者而言,持仓面临较大损失。因此我国的债券持有结构注定了银行间拆借市场Shibor对于债券利率的影响最为显著。并且从实证结果可以看出Shibor对国债利率的风险影响是正向的和理论分析是一直的。黄金和债券一样是避险资产,黄金价格主要受供需关系、国际局势、美元指数等因素影响,黄金价格和债券价格更多的受国际局势突变、美元指数变动影响,作为避险资产,二者在收到不稳定因素影响时,变化趋势趋于相同。股市和债券市场通常会显现出“跷跷板”效应,市场资金就像流动的水一样,而股市和债市作为吸收投资资金的两个“蓄水池”,水是流动的,投资者的钱也是一样,一般而言,投资者为了追求投资收益会将资金配置成各项资产,在股市不好的时候,投资者会将钱从股市抽出并流入债市或者商品市场,当预计债市不好的时候会将钱抽出来流入股市或者商品市场,因此,股票市场和债券市场通常会表现出“跷跷板”效应。
三、目前中小银行债券投资业务市场风险控制的主要方法
(一)确立债券投资风险偏好及策略
在每年年初中小银行根据年度战略目标和经营计划,结合监管要求和资本目标,确定年度风险偏好,风险偏好的不同采取的投资策略也不同,承担的风险也不同。风险偏好高的银行,债券投资上主要以交易为目的,通过对债券利率趋势的预判,大规模进行债券买卖交易,以赚取债券交易差价,快速收取价差收益,此种策略对交易者的预判能力要求较高,方向看对的情况下收益颇丰,一旦方向看反,损失也会较大,属于风险性较高的交易策略。考虑到安全性,盈利能力和流动性的统一性,中小型银行的风险偏好总体上是稳健的。风险偏好低的银行,在债券投资方面一般把债券投资作为固定收益资产看待,一般情况下不以交易为目的,在债券利率较高的情况下买入债券,然后放在持有至到期账户,赚取持有期利息收入,不在二级市场交易,不关心购入后的债券利率变化情况。此种策略风险性最低,但是在考虑机会成本的情况下,在债券利率较低情况下配置债券,会出现较大浮亏情况。投资业务策略和战略规划是在历年发展的基础上,深入分析国内外经济政治形势和监管环境的基础上制定的,在一定期限内应保持稳定,但出现国际金融形势发展变化、国家重大经济决策出现调整、经济目标转变、货币政策转向、监管出现重大变革、本行经营出现重大变化的情况下,战略规划也必须随着调整,避免造成偏离风险偏好的状况出现。此外,为了更好地防范利率市场风险,有效减少机会成本损失,降低资金时间成本损失,更加合理地进行期限错配、调整久期结构,中小银行必须规范交易账户与银行账户的划分,将以交易目的投资的资产放在交易账户中,一般将短期交易目的资产放在交易性金融资产科目中,中长期波段交易的资产放入可供出售金融资产科目中,以获取利息收入为目的的债券资产放入持有至到期资产科目中,债券投资策略可体现在债券账户的分配上。
(二)建立中小银行债券投资监督机制
相对于资产规模小,业务发展处于初步阶段的中小银行而言,国有大行以及全国股份制银行持有几千亿规模的债券资产,股份制行有着完善的分析计量系统,拥有庞大的技术团队支持,所以中小银行可以学习、借鉴、开发或是直接引入相关债券利率风险计量预警系统,并在系统中引入各类利率风险计量模型,021/09期能够每日对债券持仓的利率风险情况进行计量分析,并可实现对利率风险情况的预警,以此达到更好的防范债券利率风险的目的。为了更好地落实风险偏好,实现年度发展目标,本行将风险偏好指标详细分解成各项主要风险的限额管理指标,以便相关业务条线和风险归口管理部门能够及时防控风险。各项指标的限额值均是根据风险偏好的预警值测算得出,当相关指标限额被突破时,可能出现偏离风险偏好的情形。银行业务发展和战略规划是在历年发展的基础上,深入分析国内外经济金融形势和监管环境的基础上制定的,在一定期限内应保持稳定,但出现国际金融形势发展变化、国家重大经济决策出现调整、经济目标转变、货币政策转向、监管出现重大变革、本行经营出现重大变化的情况下,战略规划也必须随着调整,因此会造成偏离风险偏好的状况出现。
参考文献
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[2]戴志敏.我国银行间债券市场的发展、现状及作用[J].现代商业,2018(28):20-21.
摘要:银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资作为企业传统融资工具,融资成本相对较低,在不违反现行相关政策法规的情况下,通过优化设计股权投方案,银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资可以变通用于股权投资业务。企业在股权投资谈判过程中,应做好非货币性财产出资方式的沟通解释工作,深入了解交易对手的非货币性财产需求,尽快办理非货币性财产购建的相关手续并及时启动银行授信及放款流程,尽早形成实物资产,匹配交易对价支付需要。
关键词:企业股权投资 银行表内债务 融资
行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资作为企业传统融资工具,融资成本相对较低,一直深受各行各业的青睐。但自《固定资产贷款管理暂行办法》 《流动资金贷款管理暂行办法》 《个人贷款管理暂行办法》以及《项目融资业务指引》(以下简称“三个办法一个指引”)颁布以来,银监会日益加大了银行表内债务融资的监管力度,银行表内债务融资审批越来越严,使用范围越来越专,受托支付的要求越来越高。目前银行表内债务融资资金必须按照贷款用途专款专用,不得挪用,不能直接用于企业股权投资。与此形成鲜明对比的是,银行表外资金、保险资金以及产业基金等虽可用于企业股权投资,但融资成本远远高于银行表内债务融资利率,非一般企业所能承受。本文结合工作实际,对银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资变通用于企业股权投资业务进行了深入分析和探讨,以期在满足企业股权投资业务资金需要的同时有效降低企业融资成本。
一、问题的提出
(一)企业股权投资业务产生大量自有资金需求。当前,我国正处于一个股权投资和并购重组的高涨时期,股权投资业务频发,资金需求量大。实际工作中,企业股权投资业务主要包括新设企业、增资入股和受让股权三种形式。受现行相关政策法规的影响,企业不论以哪种形式投资股权业务,现金出资的资金来源通常只能是自有资金。而自有资金一般主要来源于企业注册资本金、营业收入和投资取得的收益等。对于注册资本规模较小、尚处于初创期暂无业务收入的企业来说,自有资金尤为珍贵,往往难以满足股权投资业务的需要。
(二)银行表内债务融资不能直接作为企业自有资金使用。在2009年以前,银行表内债务融资虽然也限定用途,但贷后管理相对宽松,贷款发放后无须受托支付,企业实质上可以自由使用。但“三个办法一个指引”出台后,要求贷款人应事先与借款人约定明确、合法的贷款用途,约定贷款发放条件、支付方式、接受监督以及违约责任等事项;贷款人应设立独立的责任部门或岗位,负责贷款发放和支付审核,确保借款人的支付符合借款合同中约定用途;单笔金额超过项目总投资5%或超过500万元的,贷款资金必须采用贷款人受托支付方式;借款人不按约定的方式、用途使用贷款时,贷款人应采取更严格的发放和支付条件,或停止贷款发放和支付。随着银监会(局)监管力度的日益加大,银行表内债务融资只能专款专用,不得挪作他用。
(三)企业只能转换股权投资出资方式变通使用银行表内债务融资。根据我国《公司法》等法律法规的规定,“投资者可以用货币出资,也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。但是,法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价,核实财产,不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的,从其规定”。根据上述规定不难发现,企业股权投资的出资形式不局限于货币,也可以是符合法律、行政法规规定的非货币性财产。而非货币性财产的购建,除政策法规要求的最低自有资金外,大部分可以通过银行债务融资来解决。因此,企业可以先使用银行表内债务融资购建非货币性财产,再将非货币性财产用于股权出资的方式变通使用银行表内债务融资,解决企业自有资金不足难题。
二、银行债务融资用于股权投资业务的实施路径
实际工作中,用于股权投资业务的货币资金主要来源于企业自有资金,而非货币性财产的来源可以是实物资产、知识产权、土地使用权等。当企业缺乏自有资金时,企业可以考虑使用银行并购贷款或通过固定资产贷款购建的非货币性财产进行出资。银行并购贷款、固定资产贷款用于企业股权投资的实施路径具体如下:
(一)并购贷款的实施路径。按照2015年《中国银监会关于印发的通知》(银监发[2015]5号)最新规定以及当前各银行对于并购贷款的通行做法,并购贷款可以用于境内并购方企业通过受让现有股权、认购新增股权等方式实现合并或实际控制已设立并持续经营的目标企业或资产的交易行为。并购贷款的最高限额为并购交易价款的60%,期限最长为7年,宽限期(即偿还利息但不还本金的期间)最长为2年。实际工作中,当企业通过增资扩股或受让股权等方式,由目标企业的小股东变为控股股东或由非目标企业股东变为目标企业控股股东,企业均可以按照交易对价的60%使用银行并购贷款来支付交易对价。而且对于企业全部以自有资金实施且符合政策规定的并购业务,事后企业仍可在一定时间(一般不超过1年)内向银行申请发放并购贷款并将其中不超过60%的并购价款置换出来。
(二)固定资产贷款的实施路径。自1996年《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》(国发[1996]35号)颁布以来,我国固定资产投资项目一直实行资本金制度。根据国务院《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》(国发[2015]51号)最新规定,除部分房地产开发项目和化肥项目、钢铁和电解铝等产能过剩行业项目等最低资本金比例为25%―40%外,其他项目的最低资本金比例大都为项目总投资的20%。资本金以外的投资部分均可以通过银行固定资产贷款解决。企业在进行股权投资时,可以灵活变通自有资金出资方式,争取转由资产出资的方式予以解决。如企业在设计股权投资方案时,充分与交易对手沟通协商,了解对方在实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产的需求;然后通过自有资金并配套使用银行固定资产贷款来新建或购买对方需要的实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产,再以该非货币性财产支付交易对价,取得相应股权。企业在新建或购买实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产时,可以按照资本金制度有关规定,只使用政策规定最低比例的自有资金,其余部分均使用银行固定资产贷款,缓解企业自有资金不足压力。
(三)并购贷款与固定资产贷款配合使用的实施路径。按照上文分析,并购贷款最多可以占交易对价的60%,固定资产贷款最多可以占交易对价的80%,即自有资金对并购贷款的撬动比例为1.5倍,对固定资产贷款的撬动比例为4倍。实际工作中,为尽可能节约自有资金支出,企业还可以筹划将并购贷款与固定资产贷款配套使用,充分发挥自有资金的融资撬动作用。如甲企业拟对A目标企业进行增资,在自有资金不足的情况下,可以在向A目标企业增资前,先对另一规模较小的B企业增资,增资款来源按照甲企业自有资金40%+银行并购贷款60%解决,增资款形成B企业自有资金;然后再由B企业购建A目标企业所需的非货币性财产,资金来源为B企业自有资金20%+银行固定资产贷款80%解决;最后由B企业以所购建的非货币性财产出资注入A目标企业,并享有A目标企业股权。通过上述操作,甲企业通过B企业持有A目标企业股权,甲企业自有资金撬动融资的比例达11.5倍。
三、银行债务融资用于股权投资业务的优点
(一)自有资金支出少。企业以并购贷款支付股权投资交易对价,最高可以节省交易对价60%的自有资金;以固定资产贷款购建的非货币性财产支付股权投资交易对价,最高可以节省交易对价80%的自有资金。通过变通使用银行债务融资,大大节约了自有资金支出。
(二)资金使用效益高。企业自有资金、固定资产贷款等先后用于购建非货币性财产及股权投资,所有资金均实现多次使用,极大提高了资金使用效率。考虑到所需资金主要源自银行借款,在资金需求总量一定的情况下,单位资金周转使用次数越多,企业借入的银行贷款越少,利息支出也将成比例减少。
(三)综合融资成本低。固定资产贷款、并购贷款均为银行表内融资,目前期限五年期以上的贷款基准利率为4.9%/年,融资成本均远远低于金融机构其他可直接用作股权投资业务的融资产品(此类融资产品目前年利率高达7%左右)。
四、银行债务融资用于股权投资面临的困难
(一)非货币性财产出资难以得到交易对手的认可。相对于货币出资而言,非货币性财产存在着价值能否为交易对手接受、功能是否满易对手需要等诸多问题,导致实际工作中非货币性财产出资受到一定局限性。
(二)非货币性财产购建的进度难以满易对手的时间性要求。不论是购买还是新建,非货币性财产的取得都需要一定周期。而股权投资预留的出资时间往往较短,投资机会稍纵即逝,两者常常难以及时对接。
(三)非货币性财产出资须征得贷款银行的同意。企业购建非货币性财产往往需要使用大量银行债务融资。银行在签署相关融资协议时常常会要求借款人在进行重大资产转让前事先征得贷款银行同意。如贷款银行不看好企业该项投资行为,企业将不能使用贷款购建的非货币性财产进行出资。
五、结论与建议
综上分析可知,在不违反现行相关政策法规的情况下,通过优化设计股权投方案,银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资可以变通用于股权投资业务。为更好地发挥银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资用于股权投资的作用,企业在股权投资谈判过程中,应做好非货币性财产出资方式的沟通解释工作,争取交易对手的理解与支持;同时要深入了解交易对手的非货币性财产需求,尽快办理非货币性财产购建的相关手续并及时启动银行授信及放款流程,尽早形成实物资产,匹配交易对价支付需要。
参考文献:
关键词:债权投资;信用风险控制
中图分类号:F832.4 文献标识码:A 文章编号:1001-828X(2014)09-00-01
近年来,伴随居民和机构财富快速增长,金融市场日益完善,金融产品日益丰富,资产管理业务得到了长足发展。我国资产管理行业迎来了业务创新的,银行、基金、证券、保险、信托等机构竞相进入资产管理市场,根据统计,到去年末,这些机构管理的资产规模超过30万亿元。近年来层出不穷的风险事件,导致商业银行风险管理形势严峻,针对资产管理业务信用风险的控制迫在眉睫。
一、债权投资业务的内容
资产管理业务中投资运作是该项业务的核心,主要的投资方式为债权投资。债权投资是指商业银行接受委托,将银行理财计划资金或代销合作机构产品募集的资金,以债权形式直接或间接投资于融资人,用于其项目建设、生产经营周转、并购重组及其他合法用途,融资融资人以其项目运营、综合经营、收益权等产生的合法收入偿付投资本金和收益的业务。
二、资产管理业务风险分析
资产管理业务的风险存在隐蔽性、扩散性以及化解手段的有限性等特点。风险隐蔽性表现为传统风险控制措施尚不能完全识别和监测大资管业务中的全部风险;风险扩散性表现为大资管业务存在跨行业、跨市场风险传递,高杠杆导致金融体系信用过度扩张,销售误导诱发,合同约定责任不清或自身操作失误引发的相关风险等。化解手段的有限性表现为目前并没有专门针对资产管理业务计提的拨备和风险准备金制度,缺乏风险缓释手段。
三、债权投资业务信用风险控制措施
商业银行针对债权投资业务的信用风险控制应从以下几方面入手:
(一)审查交易结构的风险
交易结构是指交易各方以合同条款形式确定的,协调与实现交易各方最终利益关系的一系列安排,交易结构的审查主要包括以下四点:
1.交易结构。审查交易结构是否符合法律法规和监管要求,交易结构设计是否遵循公平对等原则,即交易各方的权利、义务与承担的风险是否匹配,是否符合正常的商业惯例,是否有利于降低交易风险和交易成本。
2.业务模式。目前债权投资存在多种业务模式,应根据不同的业务模式,准确界定各参与方之间适用的法律关系,明确银行、信托计划或资产管理计划管理人、其他合作机构的具体职责及权利义务。
3.投资标的。要关注投资标的是否明确,核实投资标的对应的基础资产的价值及其权属是否清晰、完整、合法,以及是否具备抵质押条件。
4.法律关系。审核交易结构涉及的交易背景是否真实可靠,相关各方的法律关系是否清晰,融资人的偿付责任和担保人的担保责任是否落实,一旦出现风险是否可实现有效追索。
(二)审查融资用途
债权投资业务要关注融资用途的合规性、真实性和合理性。按照目前的监管规定,理财资金不得投向融资平台承担的公益性项目,依靠财政性资金偿还的项目和“两高一剩”企业,不得投向审批手续不合规的项目以及环保要求不达标的企业。高度关注融资用途的真实性,认真审核融资用途与实际用途是否一致。高度关注融资需求的合理性,分析判断融资人是否存在过度融资等问题。
(三)审查偿债能力
融资人通常是信托计划或资产管理计划的偿债(兑付)主体,要认真考察融资人的综合偿债能力,判断融资人的综合偿债能力。
1.审查特定还款来源。信托计划或专项资产管理计划对应的特定资产(基础资产)产生的收益,是信托计划或专项资产管理计划的第一还款来源。要认真审核特定资产自身的价值、产生收益的情况及其稳定性。审核各项还款来源在多大程度上能够覆盖对应的信托计划或专项资产管理计划本金和收益。
2.审查综合偿债(兑付)能力。信用风险控制要重点关注:一是核实除特定还款来源外,融资人还有哪些还款来源,分析其融资总量与各项还款来源及其财务承受能力是否匹配;二是把握各项还款来源情况。要特别关注企业产品能否卖得出去,卖出去的产品能否收回相应现金;三是关注企业的营运资金需要量是否合理。
(四)审查增信措施
债权投资业务的增信措施主要包括抵押、质押、保证、股东或第三方承担差额补足责任等,风险控制要重点关注:
1.抵押、质押。一是以特定资产的收益权设立信托计划或资产管理计划的,应以该特定资产(基础资产)设定抵押;二是抵、质押物必须权属清晰、手续完备、价值稳定且具有较好的变现能力;三是要特别防范抵押物估值过高、无效抵押和重复抵押的风险,重点关注上市公司股票质押、收费权质押和应收债权质押。
2.保证。银行应明确保证为连带责任保证,不得接受一般保证方式的保证;全面分析保证人的经营情况、财务状况、现金流量和对外担保情况,判断保证人的代偿意愿和代偿能力。
3.差额补足。指融资人的股东或第三方对投资人的本金及收益的兑付提供差额补足。债权投资业务应在相关协议中明确约定其补足义务是无条件的,并须覆盖尚未兑付的信托计划或资产管理计划的本金和收益。
在债券投资业务中,针对具体业务存在的问题及风险因素,商业银行应提出个性化的风险防范措施,设置相应的业务办理前提条件和投后管理要求,在最大程度上防范信用风险,确保资本安全,提高风险管理水平,增强商业银行的核心竞争力。
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关键词: 商业银行战略 城市商业银行 利率互动 理财产品 金融创新
中图分类号: F830.573 文献标识码: B文章编号: 1006-1770(2008)07-060-04
“利率互动型”理财产品其本质是一种收益增值产品(Yield Enhancement Products),是指结合了银行债券和固定收益保本型理财产品的金融衍生产品,其收益与产品中所规定的银行债券的利率挂钩并互动,同时利用保本型理财产品降低客户财务成本,转移银行债券资产风险。即运用利率产品与传统理财业务相结合的一种创新理财产品。
一、对银行债券“利率互动型”理财产品开发的构想
银行债券“利率互动型”理财产品,其挂钩的是城市商业银行持有的、有固定收益的中长期“银行债券”和其他金融机构保本型金融资产(包括保本型理财产品、信贷资产、银行债券等)的金融衍生品,其本质是与利率走势相挂钩的理财产品。对于城市商业银行而言是一种利用存量债券资产资源和风险对冲原理设计的低风险高收益金融衍生产品,对于客户而言则是银行间债券交易和“杠杆”放大原理设计的高风险、高收益的金融理财产品。其既适合政务类或对公类客户,同时也适合风险偏好和收益预期较高的高端优质客户。具体的产品组合、操作流程、风险管理和预期收益图示为:
图1说明:
(1)客户向银行缴纳银行债券“利率风险保证金”,覆盖利率波动对银行债券市值损失的风险,银行冻结客户利率风险保证金。
(2)客户向银行支付高于银行债券利息收入的手续费(开放式“利率互动型”理财产品可以选择后收费;封闭式“利率互动型”理财产品则选择前收费。“利率互动型”理财产品封闭还是开放取决于挂钩保本型理财产品的协议约定),与银行签订银行平仓和划扣风险保证金回购银行债券的授权委托书,购买“利率互动型”理财产品。
(3)银行接受客户购买“利率互动型”理财产品指令,通过银行债券市场抛售所挂钩的银行债券,回笼资金进入资金专户封闭管理,并买入其他金融机构保本型理财产品或银行信贷资产。
图2说明:
(1)保本型理财产品或银行信贷资产收益即期划入客户保证金账户,作为补充保证金,但不允许循环使用买入“利率互动型”理财产品。
(2)对于开放式“利率互动型”理财产品,银行接受客户赎回指令后抛售挂钩的保本型理财产品或银行信贷资产,回笼资金进入资金专户,在约定工作日范围内通过银行债券市场买回所挂钩的银行债券,将盈余资金划入客户风险保证金账户,或根据客户授权委托书约定,将短缺部分资金从保证金账户划扣补足。
(3)对于封闭式“利率互动型”理财产品,产品到期兑付时,银行抛售挂钩的保本型理财产品或银行信贷资产,回笼资金进入资金专户,买入所挂钩的银行债券,将盈余资金划入客户风险保证金账户,或根据客户授权委托书约定,将短缺部分资金从保证金账户划扣补足。
(4)银行与客户结算,扣除银行固定收益和约定的浮动收益,并将保证金和收益兑付给客户。
图3说明:
(1)银行按约定比例收缴并冻结“利率风险保证金”,覆盖“利率互动型”理财产品锁定期内银行债券市场利率异动产生的利率风险;
(2)银行封闭管理抛售银行债券和保本型理财产品或银行信贷资产回笼资金。
(3)保本型理财产品收益即期划入客户利率风险保证金账户,作为补充保证金,但不允许循环使用买入“利率互动型”理财产品。
(4)银行密切监控银行债券市场利率波动,银行债券市值低于止损警戒线时及时通知客户补充利率风险保证金。
(5)客户未按指定时间补充风险保证金,或银行债券市值接仓警戒线时,银行根据客户平仓授权委托书,强行平仓客户保本型理财产品或银行信贷资产,并划转客户利率风险保证金账户资金,通过银行债券市场及时回购所挂钩的银行债券。
图4说明:
银行综合收益率=“利率互动型”理财产品固定收益+保本型理财产品手续费或银行信贷资产价差+协议约定的“利率互动型”理财产品浮动收益+派生存款创利-银行债券利息。
图5说明:
客户综合收益率=风险保证金存款利息收入+保本型理财产品收益+银行债券交易利差收益-银行固定收益-银行浮动收益。
二、“利率互动型”理财产品的可行性实证分析
(一)利率敏感型“利率互动型”理财产品
该类产品挂钩的银行债券应选择长期固定利率债券,适合风险偏好较高、收益预期较高,对于银行债券业务有较高专业水平,能够较准确地判断市场利率走势的目标客户。其利润诉求以赚取银行债券交易利差为主,以保本型理财产品收益为补充。银行的风险控制重点为利率波动风险,故对于客户利率风险保证金的放大效应应采取审慎原则,即给予相对较低的放大比例。
以“2005年记账式(四期)国债”(010504)为例:
2007年3月份央行六个月期存款利率R0为2.79%,9月份央行六个月存款利率R1为3.15%。2007年3月30日“05国债(4)”收盘价P0为107.10元,2007年9月28日“05国债(4)”收盘价P1为93.50元,2008年2月28日“05国债(4)”收盘价P2为99.54元。假定客户风险保证金为2000万元,银行放大效应的比例K为5倍,保本型理财产品年收益率Rp为6%。银行固定收益率R*为6.11%,浮动收益约定为客户利润的20%,银行存款年收益率Rd为2%,保本型理财产品手续费率Rc为3‰,银行债券年固定利率Rc为4.11%。
①在客户利率走势判断正确(如2007年3月30日至9月28日期间)的情况下,设银行的综合收益为∑y1,银行固定收益为Y*,保本型理财产品手续费为Yc,银行浮动收益为Y1(t0,t1),派生存款创利为Yd,银行债券利息Yb;客户综合收益为∑y2,客户风险保证金存款利息收入为Yr,保本型理财产品收益Yp,银行债券交易利差收益Y2(t0,t1)。
银行综合收益(见公式1):
由公式1,并代入已知参数,可得出银行综合收益为591.69万元。
客户的综合收益(见公式2):
由公式2,并代入已知参数,可得出客户综合收益为1128.54万元。
②如果客户利率走势判断错误(如9月28日至2008年2月28日期间),由公式(1)、(2)可算出银行综合收益为312.45万元,而客户综合收益则为-597.5万元,即亏损597.5万元。
从“05国债(4)”的例证分析我们可以得出:对于银行而言,“利率互动型”理财产品属于低风险高收益的金融产品,银行债券利率风险能够有效转移,无论客户对于市场利率的判断准确与否,银行都能够获得较为丰厚的综合收益,银行的收益率大约在3%-6%之间,并且至少高于3%。“利率互动型”理财产品的推出,银行债券收益在原先4.11%固定收益的基础上,能够提高到7%到10%,并且至少高于7%,银行债券资产盈利能力增长了一倍以上。
对于客户而言,“利率互动型”理财产品属于高风险、高收益的金融产品,客户收益高低取决于客户对银行债券利率波动判断,专业能力越高收益越高,风险也相对较低。反之,专业判断能力越低可能投资的风险越大收益越低。客户对利率能够准确判断,相对于客户投入的风险保证金而言,客户收益率可能达到甚至超过60%。但客户如果对于利率判断失误,客户投资损失可能超过30%甚至更高。
(二)利率不敏感型“利率互动型”理财产品
该类产品挂钩的银行债券可选择浮动利率债券(或者银行采取债券组合打包的方式有意降低挂钩债券利率敏感度),适合风险偏好一般、收益预期一般,对于银行债券业务有一定的专业水平,对利率走势有一定判断能力的目标客户。其利润诉求以赚取保本型理财产品收益为主,以赚取银行债券交易利差为补充,甚至是以赚取保本型理财产品收益和承担银行债券交易损失的利差。银行的风险控制重点虽然仍然是利率波动风险,但重点要选择收益较高的保本型理财产品,对于客户利率风险保证金可以提供较高放大比例。
由于该类产品所挂钩的银行债券对于市场利率波动必须具备较强的惰性,意味着在银行债券品种的选择上要以周期较短的浮动利率型债券为主,或者采取不同利率敏感程度的债券组合打包,削弱利率波动对债券价格的影响,降低利率敏感性。由于对银行债券浮动利率或债券组合测算较为复杂,对于该类产品的实证分析需要后续更深入的研究。但在银行实践工作中,利率不敏感型“利率互动型”理财产品的风险把握相对敏感型“利率互动型”理财产品较为容易,收益的预期相应的也略低。故不作精确的实证分析对实际操作没有明显影响。
三、“利率互动型”理财产品对城市商业银行金融创新的启示
(一)“利率互动型”理财产品是金融资源有效整合的“复合型”创新
“利率互动型”理财产品属于金融资源“整合型”创新思维,基于自身金融资源和客户资源现状,激活并满足潜在的金融需求,创新成果更能够有效地转化为现实经济效益,同时也容易形成特色优势。因此,金融资源有效整合的“复合型”创新比单一产品的复制型金融创新更具现实意义。与此同时,“复合型”金融创新符合市场细分原理,可以较好地回避城市商业银行创新型人才储备不足、科技支撑不强大等相对劣势。
(二)“利率互动型”理财产品具有很强的灵活性和适合性
一是对于宏观政策和宏观形势的较强适应性。无论是稳健型还是偏紧型的货币政策,对于不同金融市场所带来的风险和收益存在较大的不对称性,而这种时间或空间上的不对称性恰恰为“利率互动型”理财产品提供了“套利”机会。二是对于客户多元化金融需求的高度满足性。随着社会财富和阶层分化趋势的增大,不同客户的风险偏好出现了较大差异,金融资源组合对于风险的有效对冲、收益的交叉补贴,最终给客户的是一种综合收益率,能够较好地调适和满足客户个性化金融需求。三是金融产品开发的灵活性。“利率互动型”理财产品能够随行就市,适应市场的较快变化,哪个金融市场哪种金融产品存在明显的市场机遇便可以直接挂钩哪种金融市场的金融产品,对于特定市场环境和特定金融需求有较强的应变能力。如“加息通道”可以设计“银行债券―保本型理财产品”利率互动型理财产品,“降息通道”同样可以逆向运作设计相应的理财产品;如基于利率互动可以设计产品,基于汇率互动同样可以设计相应的理财产品。四是对金融资源历史存量的较强认同性。特定的市场环境和特定的发展阶段,银行日积月累的经营过程难免会形成金融资源配置的结构性矛盾。当市场环境发生变化,部分过去属于优势资源的业务或许会成为新一轮发展的累赘,给金融资源的重新配置带来困难。“利率互动型”理财产品依托的恰恰就是银行的存量金融资源,挂钩新的市场机会满足新的市场金融需求。
(三)“利率互动型”理财产品能够解决城市商业银行的突出问题
“利率互动型”理财产品可以提升银行金融资源盈利能力和核心竞争力,规避市场转轨时期利率波动较大的经营风险,缩小银行债券账面价值和市场价值的“缺口”,弥补城商行创新能力不足等问题。同时,“利率互动型”理财产品还将为城商行金融创新注入新的思维:其一,没有出卖的金融资源是产品,已经卖出金融资源同样能够再生资源,金融领域同样也有循环经济概念。其二,资源优势是价值,资源劣势同样也能创造价值。创新并非意味着先破后立,全盘否定过去,也可能在肯定或承认既成事实的前提下进行。其三,经营风险是创新,转移风险同样也是创新,经营风险可以创造价值,转移风险同样也可以创造价值。其四,机会成本也是成本,付出了机会成本同样也应该得到利润回报。其五,时间可以创造价值,时间同样也是风险,时间换空间、空间换时间也是创新。
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[关键词]商业银行;战略转型;债券承销
[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.42.068
在我国不断深化金融改革并加快建立多层次金融市场体系的背景下,伴随着利率市场化的进程和金融脱媒的趋势,商业银行的市场竞争愈发激烈,传统信贷业务的利润空间被进一步压缩,企业直接融资相对之前以商业银行为金融中介的间接融资比重大幅提高,这种变化给商业银行的发展带来了新的挑战和机遇,加快发展中间业务成为未来一段时间内商业银行发展的业务重心。
1金融脱媒对商业银行的影响
金融脱媒现象大约60年前就在发达经济体开始表现出来,由于股权融资、债券融资以及其他直接融资方式开始挑战原来以银行信贷为主的融资体系,储蓄来源在资本市场可获得的收益水平高于银行可支付的利率水平,这就使得大量资金从银行金融体系流向证券市场以获得更高的收益,资金开始在以银行为中心的金融体系外循环,直接融资渠道被越来越多的投资者所接受。
自1990年以来,我国资本市场进入高速发展阶段,各类非银金融机构借鉴国外发达市场的经验,积极研发金融创新产品并大力运用推广,把业务发展重心放在了以直接融资为主的金融产品和融资渠道上,以获得高额收益。以往商业银行的负债对象可以通过投资基金或者证券类产品从资本市场获得比商业银行存款利率更高的回报而形成储蓄分流现象。同时,作为社会融资主体的企业借款人则可以通过发行债券等方式以较低的融资成本获得资金。因此,我国商业银行的负债资金来源日益显现出不稳定性,负债期限结构也逐渐由中长期向短期化转变。大中型优质企业对商业银行贷款融资的依赖性逐渐降低,使得信贷业务集中度较高的商业银行加强对中小企业的信贷业务加大投入,这使得商业银行信贷业务风险进一步加剧。因此,我国在金融脱媒趋势下,以传统商业银行为中心的融资格局正在弱化,加之利率市场化改革的加速,导致利差收益收窄,商业银行间的传统业务竞争日益激烈,其发展遭遇到了前所未有的挑战。
然而,商业银行在遭遇直接融资渠道迅猛发展所带来的巨大挑战,也面临着金融脱媒带来的战略转型机遇。在商业银行传统信贷业务被弱化的同时,资本市场的发展为商业银行的资金运用提供了新的市场空间,通过减少对信贷业务的依赖并降低信贷集中度,调整客户结构,提升综合服务能力,加强金融产品创新,尤其是非利息收入产品的研发,不断增强商业银行的核心竞争力,实现新环境下商业银行的战略转型。
商业银行在战略转型的过程中应分析把握好市场需求和走向,着力发展金融市场业务。首先,同业融资业务规模与资本市场的发展有较强的正相关性,资本市场作用越大,同业融资的需求也会更强。其次,融资融券收益权质押、股票质押、资产代持、资产证券化和PPP等同业投资业务可以对资本市场和金融交易创新起到重要的支持作用,产业基金、并购基金及信托直投贷款等创新手段也能更好地为企业提供新型的融资服务。最后,债券承销业务是现代商业银行向交易银行转变的桥梁,或将成为商业银行新的盈利点。发行债券对融资企业来说不仅融资成本较低,而且可以使部分企业不受银行的信贷政策限制。通过债券融资已成为当今企业最重要的融资渠道,也成为商业银行向优质企业客户提供综合性金融服务的切入点。
2我国债券市场现状
从国际角度来看,长期以来债券市场在世界金融市场中都占据着重要的地位,是世界金融体系中不可或缺的重要组成部分,各国的货币和财政政策都会涉及债券市场。我国债券业务起步较晚,但随着2005年5月和2008年4月中国人民银行先后颁布实施了《短期融资券管理办法》和《银行问债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》,使中国债券市场不再局限于企业债和公司债为主的交易所市场,带动了银行间债券市场的快速发展。在2002―2012年期间,中国直接融资市场的结构发生了重大变化,从2002年的53%由股权融资转变为2012年的90%由债券市场承担。目前银行间市场的债务融资工具主要由超短期融资券、短期融资券、中期票据、非公开定向发行债务融资工具、资产支持票据等组成。我国商业银行正在从传统的信贷融资业务向债券承销等新融资方式转变,债券资产占比逐年上升。
3我国商业银行发展债券承销业务的意义
根据以上数据分析可以看出,我国债券市场在近十年来取得了显著的发展,债券承销业务也逐步转变为商业银行未来发展的重点业务。债券承销业务在新形势下对商业银行的发展有着多层次的重要意义。
首先,大力发展债券承销业务是商业银行转变盈利模式的有效手段。我国各家商业银行已经充分认识到金融脱媒和利率市场化对其出传统信贷业务的影响,针对近几年资本市场发展的提速,商业银行主动转变发展战略,进行结构性的转型,将以信贷业务为主的收入结构转向发展债券承销等中间业务。在商业银行传统盈利模式中,赚取存贷款利差是主要的盈利手段,各家商业银行都在风险可控的前提下使贷款增量最大化,但是信贷业务发展则受制于央行制定的75%的存贷比规则,从实质上来说商业银行的盈利能力取决于其扩大存贷比分母的能力即商业银行的负债业务营销能力。然而随着当前资本市场直接融资渠道的扩展以及各地陆续整合成立具有较强核心竞争力的地方性商业银行,使商业银行间的负债业务竞争不断加剧,同时利率市场化进程的加速与金融创新产品的蓬勃发展也推高了商业银行负债端的资金成本,使资产业务的投放和收益均出现下降趋势,导致商业银行不得不把其资产业务由大型优质客户转向中小企业,商业银行的风险偏好被迫增大。2014年,债务类融资工具的平均利率与普通存款利率相比优势较大,其基本成为货币市场基金、理财等产品的主要标的物。金融市场业务已成为当今商业银行资产结构调整的新方向,它已由过去承担金融机构间的资金融通工具转变为集机构资金融通、资产管理、投行业务于一身的新利润增长点。债券承销业务作为金融市场业务的重要组成部分,其作用不可小觑。债券承销与传统信贷业务相比具有不受存贷比和信贷政策限制、信用风险小及业务后续管理易于操作等特点,其对商业银行盈利的多元化有重要的推动作用,大力发展债券承销业务可有效节约经济资本、抵消因储蓄增量受限导致银行存贷比上升、可贷资金下降、利差收窄等不利影响并有效的控制信用风险。
其次,债券承销业务在金融脱媒的影响下成为商业银行进一步拓展企业客户并为其提供全方位的、综合的、金融服务纽带。由于利率市场化改革的推进,近年来几次货币政策调整表现出了存贷款利率的非对称调整,作为商业银行主要客户的大型优质企业在与商业银行的合作中处于绝对强势地位,银行从长期维护重点客户和长期发展角度考虑对其在业务合作中提出的要求都会尽量实现,这就造成商业银行有限的业务资源被迫接受了低于商业银行金融市场业务收益的利差收益。同时,对于银行的优质企业客户来说,直接融资市场的发展带来了许多新的融资模式,债券类融资工具以其低廉的融资成本打破了企业以银行信贷为主的融资体系,降低了企业对银行的依赖程度。因此,债券承销业务在金融脱媒和利率市场化背景下成为商业银行战略转型的有效突破口,既有效降低了企业的融资成本、规避了银行信贷政策约束,又提升了银行资本运用能力和回报收益率,使银企实现利益共赢。
再次,商业银行发展债券承销业务可以开拓与非银金融机构合作的新模式。长期以来,券商等非银金融机构参与了市场上公司债承销的绝大部分业务,而保险公司则是债券市场的最大长期投资者,其往往会将债券持有到期,这使得我国债券市场流动性明显不足。随着金融市场改革的不断深入,短期融资券、中期票据、超短期融资券及非公开定向债务融资工具(PPN)的陆续推出,商业银行开始逐步从事债券承销及投资领域,其现有的以国债、央票等为主的债权类资产结构开始调整,短融、中票、企业债及公司债的配置逐渐增大。但因商业银行债券承销业务起步较晚、承销经验略显不足,商业银行与非银金融机构的合作就显得尤为重要。商业银行以自身资金优势与非银金融机构的资源、渠道优势加以结合,积极寻求与非银金融机构的合作发展模式是近期商业银行发展债券承销业务的突破口。自2011年起,商业银行积极参与介入债券承销和投资业务,使债券银行间市场的交易量和流动性得到大幅度提升。近期公司债的发行承销工作在商业银行中备受重视,商业银行进一步发展公司债券业务也将对交易所市场的活跃度和流动性带来积极的影响。
最后,商业银行发展债券承销业务,既是我国商业银行新形势下战略转型的需要,又符合我国现阶段的基本国情。当前,我国正处于城镇化建设的高速发展阶段,各级政府把保证和改善民生作为重点工作,在城市基础设施建设和保障性安居工程方面资金投入需求巨大。如果地方政府完全以财政资金投入往往不能覆盖项目的资金需求,这就需要商业银行积极创新,运用非公开定向债务融资工具、资产支持票据及资产证券化等新型融资方式积极拓宽城镇化建设融资渠道。商业银行应紧密结合当前国家宏观政策,以国家推进城镇化建设为契机,大力发展债券承销业务,优化银行资产负债结构,改善资源配置效率,降低城镇化建设融资成本,在全力支持国家建设的同时实现商业银行业务的战略转型。
4商业银行债券承销业务的风险
我国商业银行开展债券承销业务的时间不长,承销经验不够丰富,商业银行在大力发展债券承销业务之前,首先应按照自身业务特点、规模、模式建立一套适合的风险防控体系。商业银行债券承销风险防控要明确债券承销业务的各项风险点,制定严格的项目准入标准并确定独立的营销、立项、审批、发行和承销后续管理处置流程,在风险可控的基础上发展债券承销业务。下面本文就商业银行债券承销业务面临的主要风险进行简要分析。
4.1信用风险
在债券承销业务中,主承销商一般会对发行人的信用等级有既定要求,发行人具有AAA、AA的信用评级会更受承销商的青睐。然而,当前直接融资市场的高速发展,导致不通信用级别的债券收益率不断分化。商业银行凭借雄厚的自有资金和风险承受能力,往往为了追求更高的回报选择一些BBB级的债券发行人。部分商业银行并未对除了信贷业务以外的债券承销业务进行统一的动态授信管理,并未将其风险纳入债券投资风险管理范畴和信贷风险管理范畴,使得商业银行债券承销业务的信用风险陷入真空区域。中国银行业监督委员会于2011年下发《中国银监会关于规范商业银行使用外部信用评级的通知》,要求商业银行对放行人、市场情况以及相关文件严格履行尽职调查职责,审慎使用外部评级。商业银行应建立自己内部的信用评级体系并与外部评级相结合,共同评价债权发行人的信用水平,谨慎选择发行人,积极防范债券承销中的信用风险。
4.2定价风险
商业银行的债券承销业务能否有效实现预期收益主要依赖于债券发行价格的合理定价。在包销模式下,承销过程往往会因投资者认为债券定价偏高,承担风险较大而未全额承销,从而使商业银行使用自有资金完成全部承销过程导致大部分风险转由商业银行自身承担;如果定价过低,则会导致债券发行人融资规模受限。可见,债券发行定价合理与否是商业银行债券承销业务成功与否的重要因素。因此,商业银行应审慎评估债券承销业务的市场环境和价格因素,在包销模式下应采取主动风险管理的方法并将包销的债券发行金额列入统一的授信管理体系,提前对可能由于包销定价不合理导致被动投资包销余券的风险做出判断。同时,还应建立风险处置预案及具体的操作流程,确保预案的可操作性。关于余券包销问题,商业银行设立的处置期限原则上不得超过6个月,并且应最大程度上通过二级市场进行发售,尽量避免商业银行余券内部消化,直接转售给自身的交易投资部门。如果只能内部转售处理余券,商业银行必须设立单独的风险处置账户,严格按照会计准则要求执行。
4.3操作风险
操作风险是商业银行各业务条线中存在的主要风险之一,尤其是在债券承销日常业务中防范难度较大。很多债券发行人组织架构层级较多、内部资金运作程序复杂,有部分大型集团类企业客户通过高信用等级的发债主体进行债务融资,将融入资金通过内部运作流转至其他用款人,从而加剧了监管难度,增加了业务操作风险。另外,就商业银行内部来说,余券内部消化从表面上看是债券承销部门完成了承销任务,投资交易部门也达成了投资目标,而实际上则是将风险转嫁给商业银行自身。另外,就当前市场上应用最多的短期融资券来说,有些发行人将以此类工具融入的短期资金投资于期限较长的项目投资,将债务融入资金进行人为的期限错配,使短期资金使用长期化,如果接下来的循环发行等操作出现问题,则会产生较大的风险因素。因此,商业银行在开展债券承销业务前应建立严格有效地风险隔离制度,保持业务流程的独立性,依法监管融入资金的使用路径,确保交易投资部门的业务自主和风险可控。
4.4法律风险
商业银行在开展债券承销业务中经常会遇到各种复杂的法律问题,各类合同、协议,尤其是发行中涉及的投标文件和配售缴款通知书等重要文件应当经过法律审核,避免因法律漏洞产生的纠纷并根据法律要求合理留存。商业银行还应在承销过程中通过法律手段规避承担还本付息连带责任,同时还应在承销后续管理中及时按照相关法律法规要求对发行人的资金运用状况、信用评级变化情况进行及时的信息披露,对重大变化和兑付情况依法向上级单位报告。
5商业银行发展债券承销业务的建议和策略
金融脱媒推动了债券融资市场的发展,使企业获得了更大的融资空间和途径。我国商业银行从事债券承销业务起步较晚,但依靠其专业的信用分析能力、强大的客户基础、分支机构、资金实力以及良好的交易能力和风控机制,抓住了这次战略转型的机遇。在金融脱媒的大环境下,商业银行在发展债券承销业务时,应注意运用以下策略。
首先,商业银行应从公司信贷客户中发掘潜在的债券承销机会。我国商业银行虽然在债券承销业务经验较券商有一定差距,但商业银行在公司信贷业务方面的经验却十分丰富。商业银行的公司信贷业务客户资源的积累是开展债券承销业务的绝对优势。金融脱媒促使原有的公司信贷业务客户逐渐放弃传统的融资方式以寻求更低的融资成本,使商业银行要以债券承销等新业务来逐步代替信贷业务。因此,这种双赢符合各方需求的局面,使商业银行开展债券承销业务具有先天优势。商业银行应深入分析授信客户的提款情况并以此分析原有的授信类别是否合理。如果出现授信额度的未实际用信比例较大,那么应与客户进行积极沟通,寻求其他业务机会,尽可能地将原有的贷款人变成未来的发行人,避免潜在的客户资源流失。
其次,商业银行应合理进行客户分级并将内、外部评级有效结合起来,以控制债券承销业务的风险。商业银行原有的对企业贷款融资类客户的内部评级是债券承销业务的有效参考,但是仅仅依靠内部的评级机制很难有效控制业务风险。债券承销业务对于商业银行来说是在战略转型阶段发展的新型业务,对于其整体风险的认识还不能够很好地把控,因此结合外部评级机构对债券发行人的信用评级共同确定业务风险是非常必要的。只有以内部和外部信用评级共同作为依据,将客户进行合理化分级,才能更好地帮助商业银行进行合理定价、把控风险并获得相对较高的收益率。
最后,由于以往债券承销业务大多集中在交易所市场进行,主要由券商等非银金融机构来承担承销工作,大部分商业还未取得交易所主承销商资格。从近几年发展起来的银行间市场来看,截至2015年1月,也仅有42家商业银行获得主承销商资格,其中A类主承销商33家,B类主承销商有9家。从以上数据可以看出,42家具有银行间市场主承销商资格的商业银行在我国商业银行中的占比还很低,况且在交易所市场发行的公司债、企业债商业银行仍涉足较少。面对金融脱媒现象愈发突显的环境,未获得主承销商资格的商业银行在业务转型时不可避免地存在门槛问题,使其不得不放慢转型速度,致使其面临传统业务下滑、债券承销等新业务发展迟滞问题。因此,商业银行应积极探索在当前条件下新的债券承销业务模式,一方面应充分发挥自身的资金和资源优势,与经验丰富的券商等非银金融机构加强合作,开展借壳承销或者分销等模式大力参与债券承销业务;另一方面,商业银行应加强与交易商协会和交易所的交流沟通,提前进行主承销商资格的申请,未雨绸缪,保证商业银行的业务转型顺利进行。
综上所述,商业银行为了适应在金融脱媒、金融机构改革及利率市场化的市场条件下长期稳定的发展,应充分了解我国目前债券市场的基本情况,认识到债券承销业务对商业银行发展的重要性,重视债券承销业务的发展,从战略高度来进行业务整体规划,确保债券承销业务成为未来新的盈利增长点,保持自身在市场上的核心竞争力。同时,商业银行应正视当前在债券承销业务中的优势和不足,充分把握各类业务风险,推动商业银行债券承销业务的发展。
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如果债券市场供给减少,则债券市场需求下降的不利影响将会在一定程度上得到对冲,其影响程度也将有所减弱。
债券市场供给端分析
(一)发行量角度
从发行量来看(见图1),2011―2016年债券市场总发行量年均增速60%,其中2011―2014年总体平稳,2015―2016年大幅提高,拉动6年发行量年均增速整体提升。
从债券类型看,2011―2016年国债发行量从15397亿元提高到30665亿元,年均增速16.53%,低于债市总体发行量增速(见表1)。地方政府债增幅较大,占比从2011年的2.55%提高到2016年的16.63%,发行额也从2011年的2000亿元提高到2016年的60458亿元,年均增速近5倍。地方政府债对债券市场发行总量的影响较大。央行票据作为货币政策工具,其发行随着货币政策的需要而调整。从近几年来看,央行票据在2011年和2013年大量发行,其中2011年的发行量占比达到18.05%。同业存单发行情况与央行票据形成鲜明对比,自2013年同业存单发行启动以来,其占比大幅增长,2016年已占债券市场发行量的35.81%。金融债发行量与国债类似,整体发行较为稳定。信用债发行量占比有下降趋势,但发行规模增幅要高于国债和金融债,这得益于近两年政府鼓励企业直接融资的相关政策。2011年信用债发行规模21234亿元,2016年达到78845亿元,年均增幅达到45.22%。
尽管债券市场发行规模不断提高,但由于地方政府债在二级市场流动性不够高,而央行票据近两年和未来可预见期限内发行额度有限,同业存单实质是银行间同业拆借的票据化,因此真正具有债券特征且二级市场流动性较好的债券主要包括国债、金融债和信用债等。自2011年以来,上述这些债券的发行量从60776亿元增加到155788亿元,年均增幅为26.06%,低于债券市场总体发行量年均增幅34个百分点, 2016年这些债券的供给量占全年发行量的42.84%。从债券市场新增债券角度看,债券供给规模中仅有不足一半的新增债券对二级市场债券收益率具有明显影响。
债券市场发行量与债券供给量的对比反映了债券市场供给端的变动情况。为了进一步说明债券市场更有效的债券供给量,笔者对债券市场实际存量余额的变动情况进行分析。由于不同债券期限不同,如果期限较短的债券发行量较大,则其对债券市场长期存量供给的影响有限,则意味着长周期下的债券市场供给量相对有限。由表2可知,2011―2016年,债券市场存量余额年均增幅28.03%,存量债券增幅远远小于发行增幅,债券发行期限以短期为主,债券市场供给相对稳定。
(二)债券存量余额与M2
为了更清晰地理解债券市场供给量的相对变化,笔者进一步考察债券市场存量与货币供应量(M2)的比值变动情况。从全部债券市场存量余额与货币供应量的比值可知,2011年以来该比值逐渐增加,说明相对于货币供应量增加量而言,债券余额增幅更大,仅从比值变动可以说明债券市场供应量明显增加。如果从有效债券存量余额与货币供应量的比值分析,情况略有不同。更有效的债券存量是指包括国债、金融债、信用债在内的,流动性较好且对债券二级市场有明显影响的债券。由图2可知,更有效的债券存量与货币供应量的比值变动较小,2011―2016年仅提高5个百分点,这说明近5年债券市场有效供给量没有明显增加,可交易债券余额一直处于稳定的状态,在这种情况下如果需求增加,则债券收益率必然会下行,债券价格将上涨。
债券市场需求端分析
从需求端来看,债券市场的投资者主要包括银行、保险、基金公司和券商,受宏观经济低迷和股市波动影响,各类机构投资者纷纷进入债券市场,增持债券投资。加之近几年理财资金大量配置债券资产,各类需求汇聚债券市场,导致债券市场需求大增。在供给相对稳定的前提下,债券市场价格受需求影响波动明显,2014年以后,债券市场受需求推动长期走牛,收益率趋势性下行。下面从总量到结构做进一步分析。
(一)银行类机构
从债券需求总量上看,自2011年以来,包括商业银行在内的各类机构债券持有量均明显提升,其中基金公司债券持有量增加最为明显,从2011年的15505亿元增加到2016年的65478亿元,增幅达到322%。商业银行债券持有量也从116604亿元增加到170504亿元,增长46%。信用社增幅最小,但近五年增幅也达到35%(见图3)。
商业银行是债券市场投资交易主体,各类商业银行债券持有情况略有不同。由图4可见,近年来各类商业银行债券持有量均有不同程度提高,其中外资银行持有量较低,可以忽略。全国性商业银行债券持有量增幅较小,2011―2016年增幅为24%,其中2015、2016年持有量相比上年度略有下降。农商行债券持有量增幅最大,近六年增幅达到318%,其次是城商行,增幅为121%。
从图5来看,金融机构债券投资余额及贷款总额逐年递增,其中2011年1月债券投资额为84257亿元,2016年12月债券投资额为247604亿元,增幅为193.8%。而同期贷款余额从483493亿元增加到1066040亿元,增幅为120.4%,债券投资增幅要大于贷款增幅。尤其2014年下半年以后,金融机构投资债券市场力度明显增强,而刚刚过去的债市牛市也正是从那时开始的。这说明,抛开经济基本面、货币政策等因素外,在债券市场供给相对稳定的前提下,债券市场波动与债券需求量增加有直接关系。
为进一步了解商业银行债券投资的实际情况,更直观地观察2011年以来商业银行债券余额变动,笔者选取了5家商业银行作为观察对象,包括国有大行、股份制银行、城商行、农商行。从债券投资额度看,2011―2015年这5家商业银行债券投资额度增幅明显(见表3),其中兴业银行增长900.73%,中国银行增长92.93%,北京银行增长119.39%,广东农商行增长277.14%,青岛银行增长285.42%。从增幅上看,兴业银行债券投资增幅最大,增幅最小的是中国银行,也接近1倍。从年度看,增幅最大的是2014―2015年,这也是债券市场最为活跃的一年,可以看出商I银行在“资产荒”的背景下纷纷增加债券投资,以弥补信贷收益的逐步减少。为了更加客观地考察商业银行债券投资的实际比值,笔者以债券投资与贷款余额的比重为考察指标,反映债券投资在商业银行的战略定位。
由图6可以发现,上述5家商业银行债券投资额度与贷款余额的比值逐年提高,显示商业银行逐年提高债券投资在资产投资中的比重,其中兴业银行增幅最大,说明无论是绝对量还是相对量,兴业银行债券投资量在同业中都比较领先。其次是青岛银行,尽管青岛银行债券投资绝对量较小,但是债券投资在该行的发展策略上具有重要地位。
(二)理财资金
自2004年光大银行发行第一只理财资金以来,我国银行业理财迅猛发展。截至2016年6月,我国共有454家银行业金融机构存续的理财产品共计68961只,理财产品余额由2007年的0.53万亿元增长至2016年6月的26.28万亿元,累计增幅达到4431%,同期理财产品余额占总资产的比重也由1.01%增加到12.06%。由于理财资金一直以表外运行为特征,因此其与表内债券投资形成债券市场的两股需求力量。监管部门对理财资金一直高度关注,包括《关于规范金融机构同业业务的通知》(银发z2014{127号)在内的若干文件一直在规范理财资金运用与管理。理财资金也处于高速增长态势,其中间业务收入逐渐成为银行利润的重要来源,而理财资金的配置多以债券投资为主,所以对理财资金增量的关注尤为重要。
银行理财起源于股份制银行,经过十几年的l展,股份制银行已经成为国内银行理财最大的发行主体。从发行量来看,截至2016年6月,全国性股份制银行占比41.46%,国内五大行占比34.25%,城商行占比14.23%,外资银行占比1.14%。值得关注的是,自 2015 年 3 月份开始,全国性股份制银行理财资金余额已超过国有大型银行,并一直处于领先地位。从增速上看,城商行、农商行增幅较大,其理财余额同比分别增长67.76%和118.18%,国有五大行理财余额同比增长34.93%,股份制银行同比增长33.62%,外资银行同比下降11.76%(见图7)。
2013―2015年,银行理财资金投向以债券及货币市场工具为主,并且占比逐年提高,由2013年的38.6%提高至2015年的51%,超过理财资金总额的一半以上。这与非标投资监管趋严以及非标产品收益下行有关。随着2014年以后债市走牛,理财资金与各路资金一道皆直接或间接投向债券市场(见图8)。
在《投资者报》评选的最具管理效率的银行中,南京银行在16家上市银行中,以81.25的总成绩位列第二。
最具管理效率银行的评选,主要考察人均净利润、人均净收入、人均管理费用、单位股本实现的利润和单位管理费实现的利润五个指标。商业银行的管理效率则最终体现在人力资源的管理和资本管理上。
上海证券银行业分析师郭敏表示,南京银行在最具管理效率的银行中排名靠前,与城商行的业务模式有关。南京银行在业务条线上对公占比比较高,在资产结构中,其债券的占比也比较高,这使得其成本费用比较低,人均创利更大。
考虑到未来个人金融业务的发展空间,汤哲新认为,这将是南京银行未来的发展方向。
管理效率高
从人员总数上看,南京银行是最“迷你”型的银行。截至2010年末,其员工总人数为2926人,是上市银行中人数最少的。这个数字连农业银行的百分之一都不到,不过其创造的净利润为23.18亿元,却是农业银行的2.44%。
南京银行的创利能力很强,其单位管理费净利润为1.43元,仅次于北京银行的1.44元,在单位管理费实现净利润排名中位列第二。
南京银行的人均净利润为79.32万元,在人均净利润排名中也位列第二。农业银行的人均净利润只有21.35万元,南京银行的人均净利润比农业银行人均净利润超出近三倍。而南京银行的人均薪酬为27.58万元,高出农业银行不到一倍。从这个角度看,南京银行员工为公司创造了更多的价值。
与此同时,南京银行的费用还在下降,2010年末费用收入比同比下降0.92个基点至30.46%;今年一季度更是继续下降至29.01%。
“南京银行的费用和成本控制比较好。”一位市场人士说。汤哲新表示,南京银行的成本费用控制比较好的主要原因是组织架构有优势。“员工主要都是在银行业务的第一线,没有中间环节,管理层压缩比较紧,从而管理人员就比较少,总人数也相对的不太多。因此中国整理,费用也能控制得好了。”
对公为主成本低
南京银行作为一家区域性的银行,主要是对公业务。相比于零售银行的网络建设、业务推广等费用,对公一般来说相对投入较少。
这一点也得到了汤哲新的认同。上海证券银行业分析师郭敏表示,由于南京银行对公业务的占比比较高,所以人员的成本会比较低。
郭敏同时表示,由于南京银行以对公业务为主,因此,在IT投入等方面就会少一些,这也就降低了银行的营运成本。当然如果要转向零售银行,那么南京银行的成本必然会上升。
不过,她认为,如果以投资型业务为主的话,成本仍然可以控制住。
以南京银行的中间业务收入数据分析,南京银行对公业务发展重点明显。2010年南京银行实现非利息净收入6.83亿元,同比增长48.28%,今年一季度实现2.20亿元,同比增长9.56%,但是中间业务发展趋势良好,2010年、2011年一季度手续费及佣金净收入分别同比增长44.64%、75.89%。两者在营业净收入中的占比均略有回升。
从2010年末手续费业务的构成情况看,手续费收入的主要贡献来自于业务、顾问咨询业务和结算业务等。这些主要都是对公业务发展所产生的。
有意思的是,这两年,南京银行的银行卡手续费收入却连续下降。2008年到2009年下降11.73%,2009年到2010年下降2.94%。其业务收入占比在中间业务中也只在1%左右,几乎可以忽略不计。银行卡主要是个人客户。可见南京银行对个人客户的发展并没有对公那么强势。
此外,总部位于南京的南京银行,其人员成本相对较低也是一个因素。一位行业分析师认为,“南京是二线城市,因此,人力成本相对较低。但是以南京为核心的江苏地区的经济非常活跃,企业对资金的需求很大,南京银行能赚的不会少。因此,其人均收入还是很高的。”
数据显示,南京银行的人均收入仅次于北京银行,排列第二,人均薪酬同样也低于北京银行。
对于公司转向零售银行是否会提高成本的疑问,汤哲新表示,这也从另外一个角度说明南京银行有一个新的成长性空间。
债券特色银行优势明显
南京银行的债券在总资产中的占比比较高,与其他银行债券资产一般不高于总资产20%的比例不同,南京银行的特色在于,这一占比多年来保持在1/3左右。
2010年,南京银行的资产总额增加48.09%。除了贷款增加,就是理财产品及债券投资以及同业资产业务的增加。
在营业收入占比中,虽然2010年债券投资的占比为18.01%,同比下降了6.33%,不过整个资金业务的占比仍然达到33.92%,同比增加了5.33%。
南京银行的金融资产也在不断增长。即使在2010年12月31日,南京银行对持有的雷曼兄弟银行债券、花旗银行BETA债券计提减值准备8609万元,但是其可供出售的金融资产净额,仍然从2009年底的116.69亿元增加到了2010年末的153.37亿元,同比增加31.44%。
南京银行的债券业务发展还在继续。数据显示,公司贷款与生息资产在2010年分别增长了25%和48%,2011年一季度则分别增长了7%和9%。一季度末生息资产中贷款、投资与同业分别占比38%、29%和23%,贷款的占比下降了4%,投资的占比也降低了5%,而同业则增加了8%。环比则贷款和投资均降低1%,而同业增加了2%。中信证券银行业分析师表示,这意味着南京银行的贷款占比处在历史低位,债券投资持续收缩,同业业务扩张显著。
上海证券银行业分析师郭敏认为,南京银行发挥债券特色,在投行和理财产品上有新的突破。
在《投资者报》评选的最具管理效率的银行中,南京银行在16家上市银行中,以81.25的总成绩位列第二。
最具管理效率银行的评选,主要考察人均净利润、人均净收入、人均管理费用、单位股本实现的利润和单位管理费实现的利润五个指标。商业银行的管理效率则最终体现在人力资源的管理和资本管理上。
上海证券银行业分析师郭敏表示,南京银行在最具管理效率的银行中排名靠前,与城商行的业务模式有关。南京银行在业务条线上对公占比比较高,在资产结构中,其债券的占比也比较高,这使得其成本费用比较低,人均创利更大。
考虑到未来个人金融业务的发展空间,汤哲新认为,这将是南京银行未来的发展方向。
管理效率高
从人员总数上看,南京银行是最“迷你”型的银行。截至2010年末,其员工总人数为2926人,是上市银行中人数最少的。这个数字连农业银行的百分之一都不到,不过其创造的净利润为23.18亿元,却是农业银行的2.44%。
南京银行的创利能力很强,其单位管理费净利润为1.43元,仅次于北京银行的1.44元,在单位管理费实现净利润排名中位列第二。
南京银行的人均净利润为79.32万元,在人均净利润排名中也位列第二。农业银行的人均净利润只有21.35万元,南京银行的人均净利润比农业银行人均净利润超出近三倍。而南京银行的人均薪酬为27.58万元,高出农业银行不到一倍。从这个角度看,南京银行员工为公司创造了更多的价值。
与此同时,南京银行的费用还在下降,2010年末费用收入比同比下降0.92个基点至30.46%;今年一季度更是继续下降至29.01%。
“南京银行的费用和成本控制比较好。”一位市场人士说。汤哲新表示,南京银行的成本费用控制比较好的主要原因是组织架构有优势。“员工主要都是在银行业务的第一线,没有中间环节,管理层压缩比较紧,从而管理人员就比较少,总人数也相对的不太多。因此整理,费用也能控制得好了。”
对公为主成本低
南京银行作为一家区域性的银行,主要是对公业务。相比于零售银行的网络建设、业务推广等费用,对公一般来说相对投入较少。
这一点也得到了汤哲新的认同。上海证券银行业分析师郭敏表示,由于南京银行对公业务的占比比较高,所以人员的成本会比较低。
郭敏同时表示,由于南京银行以对公业务为主,因此,在IT投入等方面就会少一些,这也就降低了银行的营运成本。当然如果要转向零售银行,那么南京银行的成本必然会上升。
不过,她认为,如果以投资型业务为主的话,成本仍然可以控制住。
以南京银行的中间业务收入数据分析,南京银行对公业务发展重点明显。2010年南京银行实现非利息净收入6.83亿元,同比增长48.28%,今年一季度实现2.20亿元,同比增长9.56%,但是中间业务发展趋势良好,2010年、2011年一季度手续费及佣金净收入分别同比增长44.64%、75.89%。两者在营业净收入中的占比均略有回升。
从2010年末手续费业务的构成情况看,手续费收入的主要贡献来自于业务、顾问咨询业务和结算业务等。这些主要都是对公业务发展所产生的。
有意思的是,这两年,南京银行的银行卡手续费收入却连续下降。2008年到2009年下降11.73%,2009年到2010年下降2.94%。其业务收入占比在中间业务中也只在1%左右,几乎可以忽略不计。银行卡主要是个人客户。可见南京银行对个人客户的发展并没有对公那么强势。
此外,总部位于南京的南京银行,其人员成本相对较低也是一个因素。一位行业分析师认为,“南京是二线城市,因此,人力成本相对较低。但是以南京为核心的江苏地区的经济非常活跃,企业对资金的需求很大,南京银行能赚的不会少。因此,其人均收入还是很高的。”
数据显示,南京银行的人均收入仅次于北京银行,排列第二,人均薪酬同样也低于北京银行。
对于公司转向零售银行是否会提高成本的疑问,汤哲新表示,这也从另外一个角度说明南京银行有一个新的成长性空间。债券特色银行优势明显
南京银行的债券在总资产中的占比比较高,与其他银行债券资产一般不高于总资产20%的比例不同,南京银行的特色在于,这一占比多年来保持在1/3左右。
2010年,南京银行的资产总额增加48.09%。除了贷款增加,就是理财产品及债券投资以及同业资产业务的增加。
在营业收入占比中,虽然2010年债券投资的占比为18.01%,同比下降了6.33%,不过整个资金业务的占比仍然达到33.92%,同比增加了5.33%。
南京银行的金融资产也在不断增长。即使在2010年12月31日,南京银行对持有的雷曼兄弟银行债券、花旗银行BETA债券计提减值准备8609万元,但是其可供出售的金融资产净额,仍然从2009年底的116.69亿元增加到了2010年末的153.37亿元,同比增加31.44%。
南京银行的债券业务发展还在继续。数据显示,公司贷款与生息资产在2010年分别增长了25%和48%,2011年一季度则分别增长了7%和9%。一整理季度末生息资产中贷款、投资与同业分别占比38%、29%和23%,贷款的占比下降了4%,投资的占比也降低了5%,而同业则增加了8%。环比则贷款和投资均降低1%,而同业增加了2%。中信证券银行业分析师表示,这意味着南京银行的贷款占比处在历史低位,债券投资持续收缩,同业业务扩张显著。
上海证券银行业分析师郭敏认为,南京银行发挥债券特色,在投行和理财产品上有新的突破。
二是抵押银行债券式。在住房金融市场上有专门的抵押银行(mortgage bank),通过发行抵押银行债券筹集资金,再向他的客户发放住房贷款。抵押银行不是通过吸收存款来创造贷款的,因此不需要众多的银行网点,但是需要有一个比较成熟的债券市场。抵押银行债券主要有担保发行债券、抵押发行债券,信用债券和抵押信托债券等。抵押银行制度在德国最为发达,芬兰住宅抵押银行、意大利伦巴底省银行和抵押信贷银行也是这一类的抵押银行。美国、丹麦、瑞典、韩国和加拿大等国家也有这种抵押银行债券。
一、存款储蓄方式的内在缺陷和资产证券化的准备成本、收益以及时机
在存款储蓄方式下,商业银行等金融机构的负债是储蓄存款,具有中短期性质,其资产住房抵押贷款具有长期性,一般都在十年以上,因此资产和负债在期限上出现结构性倒挂,这种倒挂会导致商业银行面临流动性不足、资金周转不畅,严重时甚至发生挤兑风潮和支付危机。
解决问题的出路在于增加商业银行抵押贷款债权的流动性,把这种长期的资产变成流动性很强的资产。美国的住房金融市场在经历了上述结构性矛盾引发的一系列储蓄银行支付危机和破产风波后,进行了金融创新,在抵押贷款一级市场之外创造了一个资产证券化的二级市场,商业银行及时将抵押贷款债权卖断给特殊目的载体(Special Purpose Vehicle),特殊目的载体再通过证券化,将所购买的债权转变成分割开了的和可流通转让的证券,出售给投资者。美国的这种抵押贷款资产证券化不仅解决了商业银行的资产负债期限结构上的倒挂,而且扩大了存款储蓄融资方式在住房金融市场上的份额,也促进了住房金融市场和住房产业的。但是,抵押贷款证券化需要很高的前期准备成本,包括证券定价、倍用增级、一级市场债权规模、证券化市场上作为投资的买方力量、准则、税收优惠、法规条款、证券市场环境、监管的制度安排、人才和技术上的准备。这些准备成本有的是短期性的,有的是长期性的。短期性的可以通过跨越式和爆炸性的发展来完成,长期性的则必须通过积累和消化才能解决。有的成本属于环境因素,有的属于制度因素,制度因素可以通过制度创新或改进来实现,但环境因素却是离不开一个培育和成长的过程。
我国的资产证券化面临基础脆弱、制度条件和环境条件缺乏的问题。有人认为我国缺乏大量、持续、长期和稳定的资金供给,即机构投资者的现状不能支撑资产证券化,一方面我国能够参与各种证券投资的机构投资者比较少,类似于国外那种典型的机构投资者之数量更少;另一方面,机构投资者能真正用于投资的资金规模也很有限。虽然我国已有8万亿元的居民储蓄存款和800多亿美元的外汇储蓄,但是由于抵押贷款证券化的复杂性和个人投资者自身各方面的局限性,我国的个人投资者更不可能成为大规模资产证券化稳定持久的主要投资者。也有人认为我国的资产证券化面临制度和环境障碍,存在信用限制、法律限制、市场环境限制、监管问题、人才和技术限制。还有人通过观察和美国住房抵押贷款二级市场,认为我国一级市场的交易规模不大(到2000年底,住房抵押贷款仅占GDP的4%,并且限于沿海地区的少数发达地区),不足以形成足够的债权集合来形成证券化的“资产池”(asset pool)。而且对证券定价等实务问题的不够充分。国有商业银行也并未出现流动性不足的资金瓶颈制约。事实上,大部分商业银行只对不良资产证券化感兴趣,个人住房抵押贷款相对于其他资产来说还是优良资产,不仅能给银行创造效益,还能优化资产结构,而且违约率很低(目前仅为0.3%),所以商业银行对住房抵押贷款证券化热情不高。另据统计,截至2001年底,我国个人住房抵押贷款余额总计6380亿元,分别仅占到当年GDP和银行信贷的7.9%和6.6%.在实行抵押贷款证券化的发达国家,银行抵押贷款余额与银行信贷余额的比例通常是30%到40%,可见我国住房抵押贷款的规模显然还不够。
存款储蓄和抵押贷款证券化、抵押银行债券都是达到发展我国住房消费金融市场和住房产业,发展我国债券市场三重目的的两种手段。但是,由上所述,现在在我国实行抵押贷款资产证券化不仅前期准备成本很高,所带来的收益小,而且我国证券化的时机也不成熟。所以目前主要不是在抵押贷款一级市场之外创造一个二级市场,实行资产证券化达到三重目的,而是在于除了继续壮大抵押贷款一级市场之外,要努力发挥另一种手段的作用,即发展抵押银行债券。抵押银行发行抵押银行债券筹集住房贷款资金,恰好不仅前期准备成本小,收益大,而且不存在时机问题。
二、抵押银行债券的优势分析
(一)成本分析
抵押银行筹集的资金和发放的贷款都是长期性的,资产和负债的期限结构对称,所以抵押银行不仅很好地衔接了债券市场和长期借贷市场,而且不存在存款储蓄制度的内在缺陷。同时,我国现有债券市场的发展程度基本上可以支持发行抵押银行债券,其优势在于:避免了证券化那样的高准备成本和时机成熟问题;不存在证券化那种很复杂的定价问题(如:提前还款模型和期权调整价差法);无需一个抵押贷款一级市场来支撑;在人才和技术上没有特别要求;现有的税收政策、会计准则和监管主体完全适用;在法律法规上,只需对抵押银行和抵押银行债券做出有关的法律界定即可。由于抵押银行债券不仅适合机构投资者,同时因为对投资者的投资技术没有较高的要求,所以也完全适合广大中小投资者,因此,抵押银行债券有足够的、持久的和稳定的资金供给。
我国的债券市场自1981年财政部正式发行国债以来已经发展了二十多年,尤其是近几年来发展十分迅速。发行方式和承销程序越来越规范;实行一级自营商制度;交易品种增加较快,包括政府债券、债券、金融债券公司债券、可转换公司债券和可赎回债券等。市场发行主体和参与者迅速扩大,当前我国债券市场的发行主体包括政府、金融机构和企业等;市场交易主体包括居民、企事业单位、非银行金融机构和银行机构等在内。债券交易系统、登记、结算和托管等基础设施建设加快;市场交易规则日趋完善;市场规模不断扩大,现在主要有证券交易所上市交易的债券市场和银行间债券市场两大市场;债券市场化程度显著提高。与此同时,为了完善资本市场结构和进行我国金融体系第三阶段的改革,我国将大力发展债券市场,由此采取的有关举措更将为抵押银行债券的发展创造良好的条件。
(二)收益分析
1.通过完善住房消费金融市场,实现住房投资的大众化和机构化,进而促进我国房地产业进一步发展。住房业是我国国民发展的主导产业之一,它不仅可以带动住房消费和扩大内需,还可以通过产业关联性带动建筑材料、装饰材料和服务业的发展。同时,住房是我国居民的生活必需品之一,居民的住房水平是居民生活水平和富裕程度的一个重要反映指标。抵押银行通过发行抵押银行债券不仅可以将小额的闲散的资金集合起来,而且也可以吸收机构投资者的投资资金,然后再放贷给需要住房融资的人,这样实现了住房投资的大众化,扩大了住房消费容量。同时这种直接融资方式融资迅速,成本低,数额大,期限长,能很好地满足居民住房消费贷款的需要。居民的住房消费会带动和刺激住房的生产,从而促进房地产业的更大发展。根据国家统计局投资统计司的资料,我国房地产业有着广阔的发展空间。我国城镇居民人均居住面积还有待提高,2000年底我国城市缺房户有156万户,其中人均住宅面积4平方米以下的住房困难户还有34.6万户,640个城市尚有2200多万平方米的危房需要改造。在“十五”期间大约有1350万对新婚夫妇需要住房。此外,我国城市人口每年大约净增800万人左右。另据建设部的消息,新世纪前5年,我国住房建设的发展目标是:全国城镇新建住宅27亿平方米;新建30亿平方米。由此可见,我国住宅消费市场潜力巨大。无论是从我国具体实际还是国际实践经验来看,一个如此巨大的市场,仅仅依靠存款储蓄制度和我国目前的公积金制度是满足不了住房消费金融市场上的融资需要的,也带动不起住房产业的壮大。我们必须要利用另外一种主要融资方式,即抵押银行债券。
2.有利于推动我国融资方式的非中介化和国民经济的证券化。西方经济学者Rybczynski将直接融资和间接融资相互发展过程的关系分为下列三个阶段。第一阶段是以银行间接融资占主导地位的“银行主导”阶段,银行通过吸收存款,然后向企业和家庭发放贷款。第二阶段是金融市场直接融资占主导地位的“市场主导”阶段。该阶段以初级证券化为典型特征,企业通过在金融市场上直接发行票据、债券和股票实现融资,产生金融业上的脱媒现象(disinterm ediation),即融资的非中介化。第三阶段是“强市场主导”阶段,仍以金融市场直接融资为主,并且继续侵蚀间接融资的传统阵地。该阶段以二级证券化(即资产证券化)为主要特征。我国金融市场显然还没有发展到“强市场主导”的第三阶段,但是融资的非中介化趋势正在发展之中。抵押银行债券是属于典型的初级证券化,因此它的发展必将促进我国金融业的脱媒,也将促进我国金融市场的升级,从而提高国民经济证券化率(指证券市场总市值与国内生产总值的比率)。目前我国国民经济的证券化水平还很低,1999年证券化比率是33%,流通市值占国内生产总值的比率是8.25%.而1996年美国的证券化水平是115.6%,英国是151.9%,新加坡是159.7%,日本是67.2%,澳大利亚是79.5%,泰国是53.9%,印度是34.4%.
3.增加投资者的投资品种,进一步促进我国的储蓄分流。从微观上来说,抵押银行债券作为一种金融工具,因为有银行信誉、个人财产抵押、政府的担保或者其他形式的债权保证,安全系数高,信用等级一般与政府债券一样,都为AAA级。抵押品住房具有增值保值的投资作用,尤其是在通货膨胀时期。利率通常比政府债券高,因而投资收益率比较高。交易很活跃,可以随时转让。抵押银行债券还有很多不同的档级,可以满足投资者的不同投资需求,所以对投资者来说它是一种优异的投资产品。从宏观上来看,抵押债券的发行意味着居民储蓄向投资转化的渠道增多,有利于我国目前储蓄分流的进一步发展,防止储蓄的沉淀,居民的储蓄转变为生产性投资,提高了资金的使用效率,也不会造成证券市场上的泡沫。同时,储蓄分流是一种金融深化,而金融的深化提高了国民经济的金融化程度。
4.推动债券市场的,进而扩大和完善资本市场。我国债券市场地进一步发展面临以下主要:规模不够,目前债券余额只占GDP的24%;各种债券的发行量严重不平衡,国债和政策性债券占主导地位;债券品种单一;流动性差和市场需要改革与创新。抵押银行债券作为债券市场和住房消费金融市场中的一个重要品种,它的产生与发展不仅是我国金融体系第三阶段改革的重要,也是债券市场的改革与创新的要求和表现,而且有利于改变目前债券市场发展中的不足,推进债券市场的发展。虽然抵押贷款证券化同样也能促进债券市场的发展,也是成熟债券市场的重要组成部分,但是因为我国金融体系还没有发展到上文所述的“强市场主导”阶段,而且抵押银行债券目前具有相对于抵押贷款证券化的明显优势,所以我们不应急于把证券化债券作为第三阶段改革和债券市场发展的重点。当股市出现较大规模的下跌,使股票投资收益率或安全性降低时,股市资金就会大规模撤出。又因为债券市场的发展相对于它在资本市场中的地位和股市的发展来说处于弱势,所以流出的资金最后只能流入银行,变成银行储蓄。而由储蓄带来的银行贷款主要是向提供短期性流动资金,即使提供长期贷款也主要是面向大型企业,并且附带有限制性条款(包括一般性、例行性和特殊性条款)。可见股市和债市在发展上的这种不平衡导致股市的波动对直接投融资市场和资本市场的太大。更重要的是,问题还在于我国股市的发展虽然一直很快,但一直不规范和不健全。这种不规范很容易造成股市的大幅波动。即使今后我国股市规范健康地发展,股市的波动也是不可避免的。首先是企业业绩波动与分化比较大,企业业绩和生存的变化莫测决定了股票价格和股市指数是波动型的;其次,因为人民币不是世界货币,一旦汇率水平受到国际投资者怀疑,加之我国稳定汇率的政策操作空间有限,这种怀疑会很容易带来股市的波动。股市的波动明显会影响股市投资收益率的变化。因此,我国必须有一个与股票市场的发展比较对称的债券市场来调节储蓄资金在股市和债市之间的流动以及在资本市场和货币市场之间的流动。抵押银行债券作为债券市场上一个极为重要的品种,它的发展有助于改变我国股市与债市发展上的不平衡,并且也有利于凋节储蓄资金在金融市场上的流动。
三、抵押银行债券的制度安排
(一)抵押银行机构的设立
抵押银行是抵押银行债券的发行主体,因此设立抵押银行是抵押银行制度的重要一环。从国外的实践来看,抵押银行一般是其它金融机构的附属机构,所以我们可以在我国现有金融机构的基础上考虑抵押银行的设置。根据抵押银行的所有者之不同,本文认为以下几种模式很值得考虑。
模式一:国内的商业银行组建自己的附属机构抵押银行
虽然抵押银行不需要众多的银行网点来吸收存款作为贷款资金来源,但是,抵押银行需要借助于广泛的银行网点把住房贷款发放给分散的住房资金需求者。而商业银行不仅有广泛的网点和分支机构,而且还有众多的客户渠道。同时,抵押银行的贷款还可以与母公司商业银行的住房贷款(一般是中短期贷款)形成组合贷款,这样整个集团公司通过这种“一站式”服务更好地满足了借款人的资金需要,在住房金融市场也尽量实现了最大化收益。当然,随着的发展,抵押银行可以通过互联网受理贷款申请,一定程度上会减少对银行网点的依赖。
模式二:由几家商业银行联合出资成立抵押银行
这种模式下的抵押银行资本雄厚,信誉等级更高,从而可以降低发债的利率,实现低成本融资,有利于资产的扩大。同时,抵押银行也相当于可以利用投资各方之商业银行的客户渠道和银行网点来推销住房贷款。这种模式有点类似于前面提到的在美国有几家银行联合成立发行抵押银行债券的财务机构。
模式三:商业银行与保险公司联合出资成立
一个成熟的住房抵押贷款市场,离不开保险公司的参与。例如:美国规定贷款成数超过80%,必须由保险公司担保,不足80%的则鼓励保险公司参与;英国的保险公司保险借款人的支付能力;澳大利亚的保险公司保险因借款人违约给贷款机构带来的损失;日本规定住房借款人必须购买人寿保险;香港的按揭证券公司为贷款人提供保险。保险公司的参与可以提高贷款成数,扩大消费容量,降低抵押银行等住房贷款机构的贷款风险,最终促进住房金融业的发展。所以商业银行和保险公司共同出资设立抵押银行,可以使抵押银行享受两者在住房金融市场上的资源优势。保险公司因此而进入住房贷款市场,商业银行因此而找到一种新的筹集住房资金方式,降低了贷款风险,进一步扩大了住房贷款。
(二)抵押银行债券业务经营和操作上的制度安排
在债券品种上,除了发行固定利率等普通抵押债券外,还可以借鉴我国发行可转换债券和可赎回债券的经验,发行可转化抵押债券和可赎回抵押债券。这两种债券是抵押银行债券中很重要的品种。可转化抵押债券是指抵押债券持有者可以在债券到期时要求发行人还本付息,也可以要求购买住房,投资抵押债券的本息转换为住房预付款,根据债券本息和预付款的差额,抵押银行对债券持有人多退少补。这意味着债券到期时投资转换为住房投资或者是住房消费。可赎回债券是指在抵押债券上附加提前赎回条款。抵押银行有权在发行一段时间后按约定价格赎回部分或全部债券。这样当市场利率降低时,抵押银行会行使赎回权,偿还以前发行的高利率债券,再按当前的低利率发行新债券借人资金。可赎回债券大大降低了抵押银行负债的利率风险和期限风险,也降低了其住房抵押贷款的利率风险和期限风险。此外,抵押银行通常只能就房产价值的60%进行债券融资。所以,在有保险公司参与住房贷款市场和抵押银行的资本充足率较高时,抵押银行可以发行信用债券。当住房贷款需求大于资金供给时,在一定条件下抵押银行可以通过货币市场获得短期融资。在发行方式上,可以借鉴美国联邦住房贷款银行统一债券的做法,短期筹资循环不断,新老交替,这样短期融资也就变成了长期融资,负债和资产期限结构还是对称的,不会出现资产负债的结构性倒挂。
因为住房在居民生活中占有非常重要的位置,住房产业又是我国的主导产业主一,所以在抵押银行的制度安排上,政府还应该对抵押银行债券的筹资收入实行税收优惠,或者政府在债券发行上提供担保,也可以由政府引导建立抵押银行债券担保基金,从而增加债券的信用等级,降低抵押银行的筹资成本,政府相当于只以或是负债的形式或是少量财政资金就实现了自己在住房产业上的相关利益。
(三)法规的安排
抵押银行是通过发行抵押债券筹集资金和发放住房贷款的银行机构,是一个自主经营,自负盈亏的企业法人,因此有必要制定一部专门的(抵押银行法),对抵押银行的设立、变更和撤销,经营和管理,专业化原则,抵押银行债券等诸多方面做出严格的法律界定,并且把上述有关的制度安排上升为法律的意志。同时,因为抵押银行发放住房贷款,所以也必须遵循人民银行颁布的(贷款通则)。严格限制经营范围和实行专业化经营是抵押银行制度成功的重要保证,也是德国抵押银行制度成功的重要经验之一。
(四)加快利率市场化的改革,扩大利率市场化的覆盖范围
抵押银行债券是利率产品,对利率的过多限制使得不同债券的投资价值和风险难以得到有效实现。此外,人民银行货币政策司司长戴根有认为,随着外资金融机构进入我国,带来的新型经营方式和金融产品将使中央银行在与其博弈中处于不利地位,这种不利地位将促进利率市场化。除了利率市场化外,也还需建设一个全国债券市场而形成真正反映以市场供求状况为基础的市场化利率。社科院的李扬博士认为,我国债券市场已基本上实现了利率市场化,如国债和政策性金融债券的发行,未来要做的就是扩大市场化的覆盖范围,井且鼓励银行发行和购买债券,这意味着我们需要在发行抵押银行债券时借鉴和参照国债的发行方式。
「
[1]主编。房地产金融全书[M],北京:中国出版社,1997.
[2]尹伯成等编著。房地产金融学概论[M],上海:复旦大学出版社,2000.
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何谓一般性金融债
商业银行一般性金融债,与商业银行次级债均属于企业债券,但性质却显著不同。一般性金融债的性质等同于一般负债,本金和利息的偿还顺序先于商业银行长期次级债、股权资本。当然,《商业银行法》规定,如遇公司破产清算,债券在清偿顺序上应次于个人储蓄存款的本金和利息,与发行人吸收的企业存款和其他负债具有同等的清偿顺序。
而次级债指商业银行发行的、本金和利息的清偿顺序列于商业银行其他负债之后、先于商业银行股权资本的债券。其用途在于充当附属资本,不用于弥补银行日常经营损失(银行倒闭或清算除外),固定期限为5年以上(含5年)。
两者相比,由于次级债偿还顺序在一般债务之后,所以发行成本较高,同时次级债不如一般性金融债券的用途广泛,且较为被动,难以作为经常性大规模融资渠道。
浦发、招商、兴业银行债券发行
浦发、招商、兴业银行发行的一般性金融债券共性较多,差异较少。从期限结构看,这3家银行普遍“青睐”于3年―5年之间的中期债券。浦发银行与兴业银行均发行的是3年期债券,招商银行则分别发行了3年期和5年期两个品种。选择中期债券,说明发债银行较为注重防范利率风险,在稳定资金来源的同时,有意识地降低负债期。
从利率水平和结构看,招商银行3年期债券招标利率为2.13%,5年期债券招标利率为2.56%,这两期债券的招标利率均低于浦发银行3年期债券,出乎市场预期。原因主要在于,浦发银行是国内第一家发行一般性金融债券的银行,市场缺乏与之相对应的利率基准。值得一提的是,招商银行3年期债券利率相比同期发行的农业发展银行3年期政策性金融债仅有8个BP(基点)的信用溢价。与二级市场上剩余期限在5年左右的国债收益率相比较,招商银行5年期债券利率仅高出21个基点。此外,3家银行债券均采用固定利率计息且不计复利。发行方式上,浦发与招商均采用单一利率(荷兰式)招标,兴业采用簿记建档的方式发行。
从信用评级看,招商银行债与兴业银行债经联合资信评级公司综合评定为“AAA”级,也就是最高级别的信用评级,浦发银行债经上海远东资信评估公司也评定为“AAA”级。但3家银行在风险提示中均指出,本期债券面临信用风险、流动性风险与利率风险。
从筹资用途上看,浦发银行声称债券用途为“补充长期负债,期限匹配地用于优质资产”。招商银行债券用途为“调整和优化资产负债结构”。兴业银行债券用途“作为稳定的负债来源,按照期限匹配原则运用于风险较低的优质资产项目”。从中可以看出,3家银行发行一般性金融债券的主要目的是吸收稳定、较长期的负债,以此为基础发生相应的资产业务。
从发行费率看,发行手续费费率在0.1%~0.15%之间。此外,3家银行发行金融债券募集资金不纳入存贷款比例考核指标;债券均不设担保,发行人均不可提前赎回。招商银行还特别提示,“投资者不可回售”。
商业银行为何“钟情”于一般性债券
股份制商业银行通过银行间债券市场发行一般性金融债券,有助于解决一直以来困扰它们的资金“饥渴”问题。事实上,2004年以来股份制商业银行“热捧”人民币理财产品,部分股份制银行甚至要求定期存款配比,原因之一就是对定期资金的强烈需求。2004年末,招商银行流动负债合计为5472.85亿元,长期负债仅为346亿元。另外,股份制商业银行存款结构中,储蓄存款占比较少,公司存款占据主体地位。例如,2004年,浦发银行存款结构中,储蓄存款占比仅为11.79%。但是公司存款稳定性相对较差。
与此同时,2004年以来,股份制银行资产运用中长期化的倾向也较为明显,然而,“借短贷长”,用高流动性的储蓄存款或者公司存款来支持流动性较差的中长期贷款和长期投资,资产负债结构“错配”导致商业银行产生大量的流动性风险。如果直接融资扩大,资本市场转暖导致储蓄存款大量流失的话,流动性风险则会真实地面临。
再则,由于股份制商业银行存在网点少的天然缺陷,因此它们吸收储蓄存款的增速远远跟不上资产的扩张速度,央行允许商业银行发行一般性金融债券则为股份制商业银行提供了获得中长期稳定资金的良好机会。
对国有银行有何借鉴
股份制商业银行发行一般性金融债券,对国有银行最重要的借鉴意义在于,商业银行负债管理正在从消极被动地吸收存款转向积极主动地、根据资产负债匹配的需要去主动负债。
传统的负债格局下,资金的数量和期限均不为商业银行所掌握,随着商业银行资产运用长期化倾向的逐渐形成,资产负债“错配”问题逐渐成为所有商业银行资产负债管理所面对的棘手问题。例如,商业银行及其他金融机构的资产运用方面,中长期贷款占比逐年上升;负债方面,则以短期存款为主,定期储蓄占储蓄总额逐年下降;定期储蓄存款中,主要以1年期(含)以下的存款为主,3年期以上的定期存款占比很少。
关键词:境外投资,外汇储备,股权并购,股权收购
一、境外投资现状
境外投资包括国家外汇储备投资、中资商业银行境外股权收购和并购投资、境内合格投资者(QDII)进行的证券类投资、企业对外进行的股权和并购投资。本文重点分析服务业企业的境外投资。
2007年国务院《关于加快发展服务业的若干意见》,今年国务院办公厅下发《关于加快发展服务业若干政策措施的实施意见》。这两个文件为支持服务业企业发展创造了良好的政策环境。
从目前的情况看,境外投资主要分布于服务业(第三产业)企业,具有以下特点:一是金融业中的银行和非银行企业积极开展股权和并购投资,二是生产企业在国际市场上初步开始进行以收购各类资源为主的并购投资。这在两方面均取得初步成绩,积累了一些经验,同时也存在一定的风险。
(一)金融业:银行和非银行金融企业联袂进行股权投资和并购投资
在2007年中国投资有限责任公司对美国私人股权投资基金黑石集团、摩根士丹利;国家开发银行对英国巴克莱银行分别进行股权投资之后,今年国内的多家银行和非银行金融企业继续开展股权投资和并购投资。投资对象有资产管理公司和中小银行,甚至包括欧洲历史上的老牌银行。在投资中力求控股或占据大股东地位。
1、多家银行企业开展股权投资和并购投资
(1)民生银行投资美国美联银行。2008年3月1日,中国银监会同意民生银行公司参股美国联合银行控股公司,持股比例4.9%。年底前,民生银行可增持至9.9%。同时享有增持股份至20%的期权。该银行是一家专为美国本土华人企业以及在大中华区从事业务往来的美国公司提供各项服务的专业银行,其总部设在美国旧金山。
(2)招商银行收购香港永隆银行。2008年5月30日,招商银行宣布收购永隆银行,最终报价定为每股156.5港元,为永隆银行2007年底的净资产的2.91倍。这是国内银行第一次标的在40亿美元以上直接进行控股权的并购。2008年9月30日,招商银行股份有限公司与永隆银行有限公司完成股权交割。根据香港《公司收购及合并守则》的要约收购规定,招商银行将按每股156.5港元向剩余的股份发起全面要约收购。该银行在香港已有75年的历史,拥有35家分行,是香港知名的家族银行。
招行行长马蔚华表示,收购永隆银行有助于招行拓展香港市场,有助于优化招行业务结构,推动经营战略调整。通过并购招行可获得多个金融业务牌照,有助于实现混业经营目标。
(3)中国银行收购法国洛希尔银行股权。继7月底低调收购瑞士荷瑞达资产管理公司后,中国银行公告,出资2.363亿欧元(合23亿元人民币)购入法国爱德蒙得洛希尔银行股份有限公司(“洛希尔银行”)20%的股份,成为洛希尔家族之后的第二大股东。协议规定,中行获得参与洛希尔银行公司治理和经营的相应权力,并向洛希尔银行委派两名董事。
2、非银行金融企业股权投资和并购投资
(1)中国平安收购比利时富通投资管理公司。2007年11月,中国平安人寿保险股份有限公司投资18.1亿欧元,购入富通集团4.18%的股票,后又增持至4.99%。2008年4月2日,中国平安与富通集团旗下的富通银行签署《谅解备忘录》,拟以21.5亿欧元收购富通银行拟出售富通投资管理公司全部已发行股份的50%。
(2)中国人寿投资Visa1%股权。2008年3月20日,创造美国历史上最大IPO的Visa公司(V.NYSE)股票在纽约股票交易所上市交易。中国人寿投资3亿美元成为其最大的中资战略投资者。
以上案例表明,我国的银行、非银行金融机构,正在抓住美国次贷危机演变成全球金融危机的所带来的机遇,大步走出国门,进入国际金融市场。虽然截止目前,所有股权投资和并购投资均出现投资浮亏,但我国的金融机构不应该停止前进的步伐,应在不断总结经验的前提下,继续实施稳健的投资策略。
(二)生产业企业进行股权投资和并购投资
生产企业有狭义和广义之分。狭义的生产企业的概念,由美国经济学家布朗宁和辛格曼于1975年对服务业进行分类时提出。是指为保持工业生产过程的连续性、推动技术进步提高生产效率和产业升级而提供服务的企业。生产业是从制造业内部的生产服务部门独立发展起来的新兴产业。其有别于一般服务业的是其本身向制造业提供中间服务,而并不直接向消费者提供独立的服务。
生产企业可分为两大类,一类是针对特定的生产环节而提供服务;另一类是提供整体性全流程服务,即从资源开发始,直至售后服务为止。该类企业的代表是中钢集团。
生产业企业对外投资具有以下的特点,一是偏重资源类企业的收购,二是力求控股,并在收购完成后争取退市。三是即便为单纯的股权投资,也要争取大股东地位并派出董事。
1、收购资源类企业。该类收购重点在于矿产类资源,一是生产企业联手制造业企业共同收购,二是生产企业的单独收购。
(1)五矿集团联手江铜集团成功收购加拿大北秘鲁铜业。2008年1月底,两中国企业宣布,已收购了加拿大北秘鲁铜业公司(NPCC)95.92%的股权,收购价约4.37亿加元。
(2)生产企业中钢集团收购澳大利亚铁矿资源类企业中西部公司。2008年3月14日,中钢集团以每股5.6澳元现金直接向中西部公司投资者发出“敌意收购要约”(总价12亿澳元以上);4月29日,中钢提高报价13.9%,以6.38澳元/股收购中西部公司(总价13.6亿澳元),获董事会首肯。至9月15日的收购要约到期后,中钢集团正式完成了对澳大利亚中西部公司的收购。目前,中钢持有中西部公司的股份达到98.52%。
2、通过控股收购,发展壮大企业。
(1)中海油服收购挪威AWO公司。中海油服2008年7月8日宣布,以总共约127亿挪威克朗(约25亿美元)的对价,向挪威石油钻探承包商(AWO.OS)发起现金收购要约,收购其100%股权。此交易完成后,中海油服将建立世界第8大钻井船队,总共拥有34个运营钻井平台(包括双方在建的钻井平台)。
(2)中化国际收购新加坡GMG51%股权。中化国际公告,公司全资子公司中化国际(新加坡)有限公司收购新加坡(GMG)51%股权所涉及的交割及股权过户手续已全部完成。本次收购的总对价为2.6798亿元新币。GMG公司是集天然橡胶种植、加工、销售一体化的综合运营商,业务范围覆盖非洲、欧洲、亚洲以及北美洲。
3、股权投资。该类可视为比较单纯的投资,不要求控股,但争取大股东地位,有权派出董事。
(1)中国铝业投资力拓。中国铝业公告,截至2008年2月1日,已联合美国铝业公司,获得力拓公司的英国上市公司12%的股份,交易总对价约140.5亿美元,是中国企业历史上规模最大的一笔海外投资。这也是全球迄今为止最大的矿业并购案。公司表示,将择机增持力拓股份。
(2)中粮集团投资美国最大的猪肉加工企业史密斯菲尔德公司(SFD)。2008年6月30日,SFD宣布,向中粮集团出售700万股股份,占其总股份的4.95%。中粮董事长宁高宁进入公司董事会。这是中国最大的农贸加工企业首次参股美国企业。SFD是美国最大的生猪养殖、猪肉加工和销售企业,占有美国猪肉市场25%的份额。中资上市银行所持雷曼兄弟和两房债权一览银行雷曼兄弟债券雷曼兄弟金额(万美元)两房债券两房债券金额(亿美元)各种次级债(亿美元)截止2008年6月底
建设银行债券19140债券32.5
工商银行债券15180债券21.71
中国银行债券7562债券106.37(9月底减至75亿)69.05
交通银行债券7002债券
招商银行15.84
银行贷款与债券金额(万美元)
中国银行贷款5320
招商银行债券敝口7000
兴业银行风险敝口3360
中信银行风险敝口7600
二、境外投资风险评估
从已掌握的资料分析,我国境外投资尚处于低风险阶段,已产生的浮动亏损也是可承受的。银行和非银行金融机构暂时的浮动亏损从长期看,产生利润的机遇大于亏损的风险。同时,在开展境外投资过程中,各投资主体已经相应的采取了预防性措施。
这里需要指出的是,在不考虑市场系统风险的前提下,我国境外投资的风险在技术层面,主要表现为时机的把握和投资对象的选择方面尚有不足之处;而在制度层面因存在因为中美市场开放程度不对等而带来的风险更大。
(一)已经采取的风险控制措施
1、国家开发银行决定增持巴克莱银行被监管部门否决。今年6月27日,巴克莱银行公告增资1.5亿新股。国开行也宣布增持英国巴克莱银行股份。然而,国家开发银行增持巴克莱银行股份的决定因受到有关部门的反对,而被监管部门否决。主要考虑两个因素,一是即有投资产生浮亏。二是对美国次贷危机深化、扩大之势仍难以把握,态度趋于谨慎。
2、民生银行为预防风险分步增持美国联合银行股份。民生银行董事会秘书毛晓峰认为,目前美国联合银行的市盈率在6倍左右,股价大大低于净资产,民生银行正在等待合适的进入时机。在考虑收购的时候已经想到会出现两种情况,第一是经济形势持续向好,美国联合银行股价上涨;另一种就是经济形势恶化,其股价下跌。出于技巧上的考虑,我们选择分三步走的策略。
3、中国平安为投资比利时富通投资管理公司制定的保险措施。双方约定,对于富通投资管理公司拥有的次级贷款衍生债券品种的潜在损失,如果发生则由富通银行单方面承担。
10月2日,中国平安宣布鉴于目前的市场环境及状况,估计成交的先决条件无法完全满足。经双方友好协商,终止有关中国平安收购富通集团下属资产管理公司股权的协议。
4、投资风险集中于银行和非银行金融企业。目前看,已形成的投资风险集中于银行和非银行金融企业,而生产企业进行的股权和并购投资,风险则很小。如中钢集团收购澳大利亚中西部矿业公司就是一项很好的低风险投资。类似的投资还有五矿集团联手江铜集团成功收购加拿大北秘鲁铜业及中海油服收购挪威AWO公司。
(二)初步的分析
初步分析中资企业境外投资存在以下问题,时机选择上并非底部区域;投资对象上迷信美国五大投行;企业有急于扩张经营规模之嫌。
1、时机选择并非底部区域。2007下半年,在美国爆发次贷危机之后,即有非银行金融机构,中国投资有限责任公司对美国私人股权投资基金黑石集团、摩根士丹利投资银行的股权投资;然后有国家开发银行对英国巴克莱银行进行的股权投资。
2008年又有民生银行投资美国美联银行,招商银行收购香港永隆银行和中国银行收购法国洛希尔银行股权。非银行金融机构有中国平安保险公司收购比利时富通投资管理公司和中国人寿保险公司投资美国Visa1%股权两个案例。
事后分析,上述股权投资和并购投资,稍嫌过早。如果能在时机的把握上延后一些时间,所提条例更高一些,或可得到更优厚的条件。与中资金融机构急于出手不同是日资金融机构的表现。2008年9月22日,日本三菱日联银行对外宣布,收购摩根士丹利10-20%的股权,交易金额最高可达90亿美元。可以看出,日资金融机构在电动机的把握上好于我们,他们将可获得更好的收购条件。
2、投资对象选择存在一定的盲目性,迷信美五大投行。美国的投资银行一直是我国发展投资银行的榜样。2007年下半年次贷危机爆发不久,美国花旗、瑞银、美林和摩根士丹利等美欧大型银行和非银行金融机构,因投资次贷发生亏损,造成资本金下降,影响到资本充足率,被迫急需寻求资金注入。此时,中国投资有限责任公司抓住机会决定向摩根士丹利进行股权投资,并且一步到位。事后分析,如果实施分步投资,则现在将处于主动地位,可在低位继续投资。同时,工商银行、建设银行、中国银行和交通银行则较多的购买了雷曼兄弟投资银行发行的债券。
上述现象说明在投资对象的选择上存在对美国五大投资银行的迷信,并导致在投资对象的判断上有一定的盲目性。
3、银行和非银行金融企业有急于扩张经营规模之嫌。受到良好政策环境的支持,各企业在缺乏经验的前提下,扩张步伐稍快,以致于在投资时机和对象的选择上出现一些问题。
(三)制度性风险:中美市场开放程度不对等带来的投资风险
我国开展境外投资,最大的风险不在于市场风险,而在于制度层面。即市场开放不对等而带来制度风险。这一风险尤其表现在美国市场。
1、安全审查规定导致不对等的市场开放,放大投资风险。美财政部外国投资委员会(Cfius)规定,收购美国企业股权大于10%的外国投资需进行国家安全调查;低于10%则自动免于调查。最近,美财政部正在考虑制定更加严格的法规,并于4月22日公布了外资对美国本土企业投资安全的新提案。新提案规定,外资对美本土企业投资的某项交易,即使所购股份不足10%,也不能自动免除外国投资委员会的审查。这与欧盟市场相比尤其显得封闭。而在我国,对外资银行投资的相应规定是不超过20%。
【关键词】 资金业务循环;内部控制测试;实质性测试
随着国内银行业竞争的日益激烈,传统的银企借贷经营模式已不能满足商业银行业务发展的需求,加之国内金融市场日益完善,新的金融产品不断涌现,资金业务已逐步成为商业银行新的利润增长渠道,由此造成商业银行资金业务规模迅速扩大,业务复杂程度急剧增加。资金业务经营灵活性和多样性的特点,为商业银行资金业务审计增加了较大的审计难度。
资金业务主要指同业间存放和拆借、投资、衍生金融工具交易、流动性管理、利率管理等等。该业务涉及的金融工具有债券、票据、存款证明、通知存款、银行间贷款等。
商业银行通常具有相对较强的内部控制、经济业务量大以及复杂的计算机应用系统等特点,审计人员如不依赖内部控制测试,单凭实质性测试根本无法完成银行审计工作,且现代审计主要以风险导向审计为基础,也要求审计人员对内部控制进行详细测试。因此,商业银行审计应优先采用依赖内部控制测试的审计策略,然后对其重要账户、敏感业务、异常事项等重大项目进行详细的实质性测试。
一、审核商业银行现金业务
商业银行现金科目核算对象为银行所拥有的保存在金库中的现钞和硬币。库存现金是银行用来应付客户提现和银行本身的日常经营零星开支的资产,具有金额大、币种多样、核算环节多、内部控制依赖程度高和易于被盗用等特点,属于商业银行审计的高风险审计领域。
(一)现金科目的主要内部控制测试程序
1.获取银行现金管理相关内控文件。
重点审核相关内控规范制度是否符合相关法律法规的规定。
2.实地观察柜面现金业务。
关注“印、押、证”三分管制度是否得到执行,即:使用和保管业务印章的人员不得同时保管相关的业务单证;使用和管理密押、压数机的人员不得同时使用或保管相关的印章和单证。柜台人员的名章、操作密码、身份识别卡等应实行个人负责制。现金交易是否得到必要的复核。营业终了是否及时清点尾箱现金,并登记“尾箱库存现金登记簿”;是否与会计部门核签无误后,将现金、实物入库保管。
3.实地观察商业银行日常现金调拨业务。
关注现金调拨业务中,现金、尾箱交接手续是否完备合规;是否经相关授权人员的批准。
4.实地观察商业银行日常金库的管理。
关注正副钥匙(密码)保管是否合规;正副钥匙(密码)的使用是否经过适当授权。
(二)现金科目的主要实质性测试程序
1.获取银行的期末现金查库表、现金轧库表、钱箱明细表,查阅查库登记簿,核对是否与期末账面余额一致。
2.核对运送中现金是否有接钞行的入账通知。
3.选取营业网点样本进行现金的抽盘。
如条件允许对银行所有金库进行同时监盘。金库现金监盘时需同时监盘金库内保存的贵金属、其他票据、有价证券和空白票据,并及时同相关表内表外会计记录数据进行核对。
二、审核商业银行同业往来业务
商业银行同业往来业务是指商业银行与商业银行之间、商业银行与人民银行之间、商业银行与非银行金融机构之间,由于办理资金划拨、资金拆借融通、结算等业务而引起的资金账务往来。
(一)商业银行同业往来业务的主要内容
1.同业存放业务。
同业存放业务是指金融机构间为便于日常结算,资金划拨而临时存放于交易对手的类似备付金性质的款项,具有金额大、发生频繁、币种多样、利率灵活性大和交易对手范围固定等特点,属于商业银行审计的较高风险审计领域。主要涉及存放同业款项和同业及其他金融机构存放款项等核算科目。
2.央行往来业务。
央行往来业务是指商业银行向中央银行送存或提取现金,缴存存款,向中央银行借款,再贴现及通过央行汇划款项等。主要涉及核算科目有:存放中央银行款项和向中央银行借款。央行往来业务具有金额大、币种多样、期限较长、交易对手单一、利率相对固定和政策性较强等特点,属于商业银行审计的中等风险审计领域。
3.同业拆借业务。
同业拆借业务是指金融机构间的短期资金借贷。涉及的主要会计科目有:拆出资金和拆入资金。具有金额大、拆借时间短、发生频率高、归还期固定、利率相对较低和交易对手范围固定等特点,属于商业银行审计的较高风险审计领域。
(二)主要内部控制测试程序
1.询问同业往来业务相关人员内控实际执行状况。
重点询问分管行长年度同业往来预算及预算调整的权限,重大交易最高授权部门;询问前台交易人员交易的授权情况;询问风控人员交易的风险程度是否均经适当评估,是否对交易对手进行资信评估并给予相应授信额度;询问后台复核人员是否存在实际结算金额同合同不一致的情况,是否定期同会计结算人员及时对账;最后结合穿行测试,以确认询问结果是否符合实际状况。
2.抽查前台交易书面交割单、交易合同。
检查交割单、合同内容是否完整,审批手续是否齐全。重点关注交割单前台、、后台人员签字是否完整。对于重大交易,是否有决策层审批意见。
3.抽查相关风控文件及报告。
结合抽查前台交割单,重点关注是否存在超出授权范围的交易。检查风控针对交易对手信用调查档案,重点关注银行内部对信托公司、证券公司基金和中小农信社的资信评估报告。结合穿行测试,重点检查是否存在资信评估较低的交易对手,并对其交易进行重点实质性测试。
4.抽查后台结算人员复核记录。
结合交易流水实质性测试,检查后台人员复核记录是否完整,准确记录所有同业往来交易。重点检查利息收支计算、记录是否准确,是否同会计人员的会计记录一致无误。
(三)主要实质性测试程序
1.存放中央银行款项和向中央银行借款科目主要实质性测试程序。
(1)获取央行对账单,向中央银行发函询证,复核中国人民银行缴存人民币存款准备金、外币存款准备金和财政性存款等明细科目余额的真实性。
(2)通过对相关缴存存款准备金余额和央行相关规定比率的分析核对,检查银行是否已足额缴存了相关准备金。
(3)获取大额借款的内部审批文件和借款合同,重点关注贷款原因和贷款用途,结合发生额测试,确认贷款实际使用用途同申请一致。
(4)抽查银行期后收还款记录。
(5)全面逐笔复核向中央银行借款利息收入和支出金额的准确性。
2.存放同业款项和同业及其他金融机构存放款项科目主要实质性测试程序。
(1)获取存放对账单,向交易对手发函询证,复核余额的真实性。
(2)结合开户资料、交易合同和交易明细审核,审验有无存放于非金融机构款项和非金融机构的存放款项,关注是否存在融资或委托投资性质的存放业务和使用受限制的存放款项。
(3)结合交易对手资信情况的审核,审验存放同业款项的可收回性,以确认是否应计提合理的减值准备。
(4)结合交易明细审核,复核利息收入、支出的合理性,重点关注利率异常的业务。
3.拆出资金和拆入资金科目主要实质性测试程序。
(1)向交易对手发函,复核余额的真实性。
(2)结合交易对手资信情况的审核,重点关注对信托公司、证券公司、基金公司和中小农信社交易的可收回性;对于同一交易对手相同金额的连续拆出交易,追查至原始放款凭证和收款凭证,以确认交易的真实性和款项的可收回性。
(3)获取期末拆入资金和期内重要拆入资金的拆入资金协议,复核实际拆入资金是否与内部审批文件和会计处理一致。
(4)检查拆入资金是否设定资产抵押,查验抵押手续是否完备、披露是否真实、完整。
(5)结合拆入合同、交易流水和交易明细审核,复核利息收入、支出的合理性,重点关注利率异常的业务。
三、审核商业银行投资业务
我国商业银行投资业务主要有债券承销、债券自营、回购业务、项目融资、投资咨询、基金管理和资产证券化等,其中债券承销、回购业务和债券自营是现阶段我国商业银行最为主要的投资业务。
(一)债券承销、兑付业务
商业银行负责承销的债券范围较广,主要有政府债、企业债和基金等,其中以国债、政策性金融债为主要承销对象。商业银行承销债券有四种方式:包销、投标、推销和分销。商业银行承销收益主要来自承销差价和承销佣金。主要涉及的核算科目有:兑付证券和应付证券款科目。债券承销和兑付业务,相对交易风险较小,属于商业银行审计的中等风险审计领域。
1.债券承销、兑付业务审计主要内部控制测试程序。
(1)询问债券承销、兑付业务相关人员内部控制实际执行状况。重点询问分管行长年度承销预算及预算调整的权限及重大交易最高授权部门;询问前台交易人员交易的授权情况;询问风控人员是否对所承销债券的信用评级和承销风险进行适当评估;询问后台复核人员:是否存在实际中标金额同投标金额出现重大一致的情况;是否定期同会计结算人员及时对账;是否建立详细的承销和兑付业务台账。结合穿行测试,以确认询问结果是否符合实际状况。
(2)抽查承销、合同。检查合同内容是否完整,各项手续是否齐备;重点关注前台、和后台人员签字是否完整;对于重大承销项目,是否有决策层审批意见。
(3)抽查相关风控文件及报告。重点关注是否存在超出授权范围的交易。抽查风控对承销证券的信用调查档案。结合交易流水实质性测试,检查是否存在承销失败的交易。
(4)抽查后台结算人员交易台账。检查后台交易台账是否完整、准确记录所有承销和交易。重点检查手续费和佣金收入是否准确,是否与合同金额及会计记录一致。
2.兑付证券科目和应付证券款科目的主要实质性测试程序。
(1)检查证券协议、合同和兑付原始凭证等资料。结合证券自营业务审查,判断是否存在和自营混合核算。
(2)审核国库券的款项收付情况,并关注期后收付情况。
(3)向委托方发函询证,核对余额真实性。
(4)复核相关的手续费、佣金收入。结合交易流水审核以及协议抽查,匡算手续费、佣金收入是否合理,并关注协议合同是否存在或有收益条款或连带责任条款。
(二)债券回购业务
商业银行债券回购业务是交易双方进行的以债券为权利质押的一种短期资金融通业务。主要涉及的核算科目有:买入返售金融资产和卖出回购金融资产科目。由于商业银行债券回购交易的复杂性以及监管的严格性,该项交易属于商业银行审计的高风险审计领域。债券回购业务是依附于债券工具而存在的业务,分为买断式回购和质押式回购两种交易形式。
1.主要内部控制测试程序。
(1)询问债券回购业务相关人员内控实际执行状况。重点询问分管行长年度重大债券回购交易的最高授权部门;询问前台交易人员是否所有交易均经过适当授权;询问风控人员所有质押债券信用等级,是否均经适当评估,是否针对回购交易对手的资信状况进行调查并定期更新;询问后台人员是否存在网下买断式回购业务,归档保存的成交单是否均经适当授权批准,是否定期同会计结算人员及时对账,是否建立详细的债券回购业务台账。最后结合穿行测试,以确认询问结果是否符合实际状况。
(2)抽查银行债券回购业务相关交易授权文件。重点审核所有交易是否在授权范围内进行。
(3)实地观察日常债券回购业务交易状况。观察债券回购业务人员设置是否同组织架构图一致。重点观察前、中、后台是否真正独立设置并有效运行。
(4)抽查债券回购合同。检查合同内容是否完整、各项手续是否齐备。重点关注交割单前台、和后台签字是否完整。重点关注逆回购业务和买断式逆正回购业务是否获得审批权限部门的审批文件。
(5)检查网下回购协议。结合交易流水的实质性测试重点关注是否存在网下回购协议,是否存在实际交割日期早于协议签署日期。
(6)抽查相关风控文件及报告。重点关注是否存在越权交易。检查风控针对交易对手和质押债券的资信调查档案。检查用于质押式正回购的质押债券是否与中央登记中心对账单相符。
(7)抽查后台结算人员交易台账。检查后台交易结算员交易台账是否完整,准确记录所有债券回购交易,重点检查利息收支是否按权责发生制原则准确核算,是否同回购合同金额和会计记录一致。
(8)抽查后台结算人员同中央登记中心对账单的对账记录,重点关注双方对账差异的记录。
2.主要实质性测试程序。
(1)获取并审查当期变动表,检查已记录的买卖交易。检查相关合同、入账凭证、授权执行文件等,以审核交易的真实性。
(2)向交易对手发函询证,复核余额的真实性。
(3)对审计日已到期的回购业务进行期后测试。
(4)向中央登记中心函证,检查金融资产的抵、质押情况。
(5)结合交易的流水审核,全面复核回购利息收支的正确性。
(6)审查逆回购余额的可收回性。结合交易对手资信情况的审核,重点关注与信托公司、证券公司、基金公司和中小农信社的网下逆回购交易的可收回性,以确认是否需要计提坏账准备。
(7)关注同一交易对手相同金额的连续逆回购交易。必要时追查原始放款凭证和收款凭证,以确认交易的真实性。
(8)关注买断式正回购会计核算是否符合金融资产继续涉入会计规范的处理原则。
(三)债券自营业务
债券自营业务是指商业银行将资金投资于债券,以控制银行资金的流动性、安全性,并获取利润的业务。该业务具有交易品种多样、交易金额巨大、交易周期较长、交易市场相对封闭和交易对手范围相对固定等特点,属于审计风险和审计难度均较大的业务领域。审计时必须对其进行更详细的内控测试和实质性测试。主要涉及的核算科目有:交易性金融资产、可供出售金融资产、持有至到期投资等科目。
1.主要内部控制测试程序。
(1)了解债券自营业务具体资质。获取资质证书,并结合穿行测试,重点了解是否存在超越资质的业务。
(2)询问债券自营业务相关人员内控执行状况。重点询问分管行长年度债券自营交易预算编制及审核过程以及重大自营业务的最高授权部门;询问前台交易人员所有交易是否经过适当授权;询问风控人员所有质押债券信用等级是否经过适当评估,并及时备案及定期更新;询问后台复核人员是否存在网下自营业务,尤其关注是否存在同证券公司的网下买断式回购性质的自营业务,是否所有归档的成交单均经适当授权批准,是否定期同会计结算人员及时对账,是否建立详细的债券自营业务台账。最后结合穿行测试,以确认询问结果是否符合实际状况。
(3)抽查银行债券自营业务的相关交易授权文件,检查所有交易是否在授权范围内进行。
(4)抽查债券自营合同。检查合同内容是否完整,各项手续是否齐备,重点关注交割单前台、和后台签字是否完整。对于重大承销项目,是否有决策层审批意见。重点关注大额交易性金融资产交易和具有回购性质的自营业务是否经审批。
(5)抽查交易协议。结合交易流水的实质性测试,审核自营业务中是否每笔业务均签订了系统自行生成的交割协议,是否存在网下债券买卖协议,尤其关注是否存在实际交割日期早于合同签署日期的网下债券买卖协议。
(6)抽查相关风控文件及报告,重点关注是否存在超出授权范围内的交易。抽查风控对交易债券的信用调查档案,尤其要注意企业债、ABS债和次级债的信用评级。结合交易流水实质性测试,检查是否存在网下的债券买卖交易。
(7)复核同一交易对手的现券交易与回购交易的勾稽关系,以确定是否存在网下买断式回购交易。
(8)检查后台交易台账的完整性、准确性。检查所有债券现券交易记录是否准确。重点关注持有到期和可供出售债券实际利率和利息调整金额的准确性,是否同会计人员的会计记录一致。
(9)抽查后台结算人员同中央登记中心对账单的对账记录,重点关注双方对账差异的记录。
2.主要实质性测试程序。
(1)获取并审查管理当局对金融资产的认定明细表,重点关注期内是否存在重分类。
(2)对交易明细进行审核分析,重点关注是否存在不符合金融资产的其他内容,如买断式回购交易。
(3)获取并审查增减变动明细清单。抽查本期变动的交割单、原始收付凭证,审核交易的真实性。
(4)将期末余额与中央国债登记结算有限公司对账单进行核对。
(5)结合现金盘点,对期末库存凭证式国债进行盘点。
(6)对交易性金融资产和可供出售金融资产期末余额进行公允价值分析。收集其公允价值的证据,并审核相关证据的合理性。重点关注本期出售上期留存债券的会计核算。
(7)结合买卖交割单的审核,复核交易类金融资产差价收入金额和会计处理的准确性。
(8)结合实际利率测试,对持有期内产生的利息收入和利息调整进行复核,并检查有关会计处理的准确性。重点关注公司国债利息免税收入核算的准确性。
关键词:银行;债券市场 ;交易特征
引言
债券市场是发行地方债券出售场所的总称,是金融市场的一个主要的组成部分。债券市场亦是中国金融体系的一个重要的组成部分。有一个成熟的市场体系,为我们的社会作为一个整体的投资者和集资者的统一的债券市场提供了一个低风险的投资和融资工具,债券市场收益率曲线是我们的社会和社会经济的所有金融产品的回报的基准水平的一个货币政策传导的重要载体。我们可以说,规划统一的债券市场,构成了中国金融市场体系的重要基础。
一、我国银行债券市场综述
(一)概述
债券是发行债券的投资者、政府、金融机构、企业和社会的直接融资的债务机构承诺支付一定利率,并按照约定条件偿还本金支付利息的债权债务凭证。债券的本质是一种债务凭证,具有法律效力。债券买家和发行人、债券发行人、债务人、投资者(或债券持有人)之间是一种债权债务关系,债券也是各类经济主体发行的证券,主要用来筹集资金,以债券投资者的身份,承诺支付利息一定的定期利率,用于信贷和债务偿还的本金的一种债务证书。
中国在这个阶段股市的繁荣带动了相关产业的发展。作为股份市场的一个非常重要的细分化的债券市场,深化金融结构改革,发挥金融体系作用,提高中央银行的宏观调控和控制力度,并推动以市场为导向的利率改革的重要作用。近年来,中国的债券市场呈现出突飞猛进的进步势头,发行总额不断增加,也不断增加市场交易主体,社会资本流动的影响越来越大。
(二)债券市场功能
1.融资功能
作为金融市场的一个重要组成部分,债券市场有很大的资金流入资本要求,缺乏资金、资金不足是一个很大的问题。政府和企业已发出几批债券,以筹集大笔资金,以弥补国家预算赤字和国家重点建设项目财政收支不平衡问题。在的第八个五年计划期间,通过发行债券,中国的企业,共筹措资金810亿元,重点支持三峡工程、浦东新区开发建设、京九铁路、上海建设沪宁高速公路、吉林化工、北京地铁、北京西客站和其他资源、交通、原材料等重点建设项目和城市公共设施建设。
2.资金流动导向功能
有效的公司债券通常较受投资者欢迎,从而在低利率的问题上反应较小,相反,效益差的企业债券发行比较大的风险的债券,从而投资者少,融资成本相对难度较大。因此,通过债券市场,资金可向优势企业集中,从而促进资源的优化配置
3.宏观调控功能
一个中央银行作为国家货币政策的制定和执行部门,依靠的主要是存款准备金、公开市场操作业务、再贴现利率为宏观调控的政策工具。其中,由中央银行债券及其他证券的公开市场操作,在股市交易操作中以调节货币供应量,这也是宏观调控的一个重要手段。经济过热,需要减少货币供应量,中央银行卖出债券,收回货币金融机构当中所投资的一部分,或由公众持有,以抑制过热的经济运行、经济衰退,央行将购买国债来增加货币供应量。
二、异常交易特征分析
(一)异常交易形成原因
1.规模总体较小且结构不合理
从中国债券市场的债券类别来看,政府和金融机构债券为主要的市场的经济行为者,业务相关的债券规模小,这是中国债券市场的主要缺陷。
2.市场流动性不强
债券市场流动性是指债券在尽可能不改变销售金额的情况下可能迅速出售的能力。而市场流动性是衡量一个市场是否全面重要标志。债券市场的流动性将与有直接关系,对发行者和投资者的切身利益有关并体现它的融资成本的融资能力。
3.市场监管力度低,相关法规不完善
随着债券市场的发展,一系列的债券市场监管的法律和法规陆续出台,我们可以说,债券市场的法制建设取得了巨大成就,但仍存在一些问题:法律制度的监督不健全,有关市场法规及其他规定的实施细则较不完整;较早制定的一些法律和法规,不再满足市场发展的需要;法律,很难控制市场的不合理局面;各部门监管目标模糊,政策制定也有很多的不合理之处。
4.企业债券利率低,比重过低作用小
低收入、高风险的公司债券在市场上占上风,企业债券的发行受到各方面的攻击,从而减少了对投资者的保障作用的积极性,理性的投资者将不可避免地选择放弃企业债券市场。
(二)异常交易的主要特征
1.普遍性
银行间债券市场成立以来,不寻常的交易现象日益增多,甚至超过了每日交易量的50%。但相对于债券市场,股票市场变得更加活跃,交易也更加频率,单一的小规模的不寻常的交易数量越来越多。因此,债券市场的异常交易行为是相对较为普遍。
2.复杂性
由于不同的交易机制和市场环境,股市是难以实现准确的利益传输的,并且也缺乏动力,也缺少集资持有代表人以规避监管和内部控制,优惠券和便携式融资需求更是少之又少。
3.争议性
投资是一门艺术,并非是一门精确的科学,也可以从异常的交易行为进行判断。证券交易是买家和卖家基于价值的差异在价格上达成共识的一个过程。
三、结语
除了加强外部监督,内部也要要求每一个市场成员从自身做起,为建立和维护良好的市场环境,改善投资研究制度,加强内部控制功能。从现状和发展问题,找到突破口,并且制定一个解决方案。中国的债券市场一定可以拥有一个良好的发展环境,以及符合国际标准,正确和良好的金融市场。
参考文献:
关键词:次级债 风险 债券市场
随着我国全面实施巴塞尔新协议目标期的日益临近,我国商业银行特别是上市银行正通过多种渠道来补充资本以达到监管的要求,而发行次级债券就成为了目前我国商业银行提高资本充足率的最优路径。
由于次级债券的发行对提高商业银行资本充足率具有立竿见影的效果,这在一定程度上导致了我国商业银行具有强烈发行次级债券的冲动,特别是一些资产质量较差的地方性商业银行,纷纷将其作为提高资本实力的一道捷径;与此同时,市场对次级债券的认同感也较强,特别是出于政府隐性担保的考虑,银行间债券市场机构投资者均将次级债券作为投资级债券来看待,商业银行、基金等投资机构大量持有商业银行次级债券,特别是各大商业银行之间互相持有。因此,我国次级债券发行市场呈现一片繁荣景象,不论是发行总量还是投资者数量自2006年短暂调整后都呈现出稳步上升的态势。但是作为一种金融创新工具,次级债券的偿付顺序较为靠后,隐性风险较大,因此,对于次级债券发行中可能存在的问题,特别是次级债券发行及定价中的风险因素就成为了监管机构和商业银行自身重点关注的课题。
我国商业银行次级债券主要特征
对于商业银行而言,次级债券的发行能够快速补充资本和提高资本充足率,但商业银行发行次级债券也并非无风险负债,对于发行银行而言主要存在发行失败、成本高企和二级市场价格波动等方面的风险。而这些风险的存在又导致了商业银行在确定次级债券利率时面临两难境地:如果发行利率过高,将加重商业银行自身的债务负担,影响盈利能力;但如果利率过低,又会存在发行失败的风险。对于市场投资者而言,他们是次级债券信用风险的主要承担者,如果次级债券利率并未完全体现风险因素,存在低估,一旦发行银行出现财务危机,必将给投资者造成较大损失。但从我国已发行次级债券的定价整体情况来看,发行利率并未真正体现风险与收益的匹配,风险溢价因素考虑不充分。
(一)我国次级债券发行利率水平较低
从次级债券的性质来看,它的发行期限一般不低于5年且清偿顺序是优于股本权益低于公司一般债务,因此,次级债券的这种期限长、无担保、索偿权靠后的特点,决定了其利率必然高企。国外次级债券简易定价方法一般是在同期限国债收益率的基础上加上金融债券的信用补偿溢价(我国目前一般为30-40BP),因次级债券的“次级偿还”性,还要加上次级风险溢价,大约也是20-40BP。如果按照这一方法,目前5年期国债利率为6.1%,则次级债券的利率应在6.9%左右,而我国已发行利率水平最高的浦发银行次级债券也只有5.94。我国次级债券发行利率偏低很大程度上是与商业银行互相持有次级债券有关。因为,商业银行之间互相持有次级债券,出于个性的理性考虑,商业银行在制定发行利率时往往会压低发行利率,从而使我国次级债券发行利率整体偏低。另外,值得注意的是,在发行利率相同、购买金额相同的情况下,商业银行之间相互持有次级债券可能变成一个账面上的数字游戏,商业银行之间无需发生实质的资金转移,而同时提高了资本充足率。 因此,银行之间相互持有次级债可能引发的巨大系统性风险是不能忽视的。因为,其中任何一家银行出现偿付危机,都可能引发金融恐慌而导致金融危机的发生。
(二)我国次级债券利率并未体现评级的差别
对于投资者而言,分析发行银行的财务状况以及还款能力存在较大的调查成本,因此,人民银行对于在银行间市场发行的金融债券都要求由第三方独立的评级机构给出投资资信等级,投资者以资信等级为基础来进行投资策略。由于我国资信评级机构普遍规模较小,专业性不强,评级结果权威性不够,导致社会接受程度低,这在一定程度上为次级债券留下了隐性信用风险。从目前已发行的次级债券的资信等级来看,国有商业银行的资信等级要高于股份制银行和城市商业银行,主要依据在于国有商业银行存在国家的隐性担保主体资信等级较高。较高的资信评级在一定程度上促使了商业银行特别是国有商业银行倾向于低利率策略发行次级债券,降低发行成本。同时较高的评级结果也会误导投资者认为次级债券是低风险投资品种,而降低了风险意识。而且我国次级债券的资信等级差别并未在发行利率上得到充分体现。
(三)次级债券的发行会导致商业银行财务负担加重
从国外的经验来看,一般经营情况良好、具备较强盈利能力的商业银行,在资本充足率暂时不足时采取发行次级债的方法补充资本,而我国的商业银行盈利能力还非常有限,是否有承受次级债券高成本是发债银行必须考虑的问题。我国目前次级债券发行总量为2000多亿元,这就意味着商业银行利润每年将减少80多亿元,因此,导致盲目发债可能会加重银行的成本负担,恶化银行的经营状况。
我国商业银行次级债券风险因素分析
在对商业银行次级债券的风险分析中,笔者发现债券的信用等级、债券的选择权以及其他金融子系统的回报率对次级债券的利率产生影响。为了检验上述因素对次级债券利率影响程度,本文选取从2004年7月到2007年12月41期评过级的商业银行金融债券为实证样本,通过实证数据来分析影响次级债券风险溢价的因素。
本文选择国债作为无风险债券,以次级债券的发行利率与无风险利率之差来确定其风险溢价。在确定每一期银行债的风险溢价后,将尝试用一系列变量去解释风险溢价的构成。
首先,设定参数变量。对公开评级结果进行分类,以A-为基准构造虚拟变量。RATE1代表A+,RATE2代表AA-,RATE3代表AA,RATE4代表AA+,RATE5代表AAA。以选择权为基准构造两个虚拟变量:发行人选择权(OPTION1)、投资者选择权(OPTION2)。以浮动利率为基准构造1个虚拟变量:FLOF代表浮动利率。为衡量债券市场上资金的供给程度,本文采集了债券发行当月的存款准备金率的变动率(DRG)作为变量。同时采用股票市场的收益率来衡量金融市场其他子系统的收益率,而股票市场的收益率是以较有代表性的上证指数的月平均指数的增长率(SIG)来描述。另外,本文还考虑了通货膨胀对次级债券利率的影响,采集了自2004初年至2007年8月的CPI同比增长率作为样本数据。
通过上述分析,将每一期银行债券的风险溢价作为因变量,上述所描述的变量作为解释变量进行回归分析,构建了如下方程:
对上述方程采用Eviews软件进行回归分析,经过一系列调试,剔除非显著性变量发行人选择权(OPTION1)、投资者选择权(OPTION2)、月平均指数的增长率(SIG)、每期债和CPI同比增长率,得到以下只包含显著变量的基准模型,在解释变量中,回归的显著变量为评级机构给予的级别、债权优先级别、付息方式以及存款准备金变动率。模型解释了76%的商业银行债券风险溢价的波动。
风险溢价 = 0.017-0.0042*RATE2- 0.0057*RATE3-0.0068*RATE4- 0.0069*RATE5-0.009*TYPE1- 0.0088*TYPE2+0.048*DRG- 0.0041*FLOF+ ε
从表1来看,评级结果与商业银行债券的风险溢价显著相关。当评级机构给予的级别越高,市场所索要的风险溢价越低。其中,当债券级别为AA-时,利差相对于A-级债券下降41个BP(Basis Point);级别为AA时,下降57个BP;级别为AA+时,下降68个BP;级别为AAA时,下降69个BP。但是市场对A+级债券与A-级债券所索要的风险溢价并无显著不同。在考虑了债券评级结果后,市场仍对债权的优先级别有反应:市场对债权优先级别更高的金融债、次级债所索要的风险溢价显著低于其对混合债索要的风险溢价。其中,次级债的利差比混合债的利差低90个BP;金融债的利差比混合债的利差低88个BP。通过系数限制测试,发现次级债特征与金融债特征对利差的贡献程度并无显著不同。这主要是因为市场认为混合债的违约损失程度并未被充分考虑,因而进一步拉开混合债与次级债、金融债之间的风险溢价差距。如果发行人发行浮动利率债券,将会显著降低市场对债券索要的风险溢价。浮动利率债券与无风险债券的利差比固定利率债券的利差小40个BP。投资者投资债券所面临的一大风险来自市场利率的波动,浮动利率债券有效地降低投资者对利率波动的风险暴露,因此投资者索要的风险溢价降低。法定存款准备金率的变动对债券发行的风险溢价有显著影响:当央行上调准备金率时,债券的风险溢价显著上升。利率是资金的价格,因此利率一定程度上取决于资金的供给和需求。由于银行是债券市场的主要参与者,银行可动用资金的充裕程度对债券市场的资金供给有相当大的影响。一旦存款准备金率上调,债市中的资金供给很可能下降,这将导致资金的价格上涨,最后导致利率上涨。结果显示,不仅利率整体上涨,风险的价格也随着资金供给的下降上涨。
我国发行次级债券的对策建议
在上述实证分析中,评级机构给予的级别、债权优先级别、付息方式以及存款准备金变动率是影响商业银行次级债券风险溢价的主要因素。因此,在未来一段时期,应关注这些因素对风险的影响,借鉴国外成熟经验,按照规范化、标准化、市场化的要求,不断完善科学定价体系,创新设计多样化的债券交易品种。
首先,要加快评级机构建设。从“次贷危机”事件可以看出,评级机构在债券投资中具有重要作用,它是风险的最主要把关者,因此,在控制和防范次级债券的风险过程中,必须加快评级机构的建设,通过机制创新、人才培养以及国际合作等形式,不断提高自身业务水平和竞争力。
其次,要精心设计发债方案。特别是银行发行次级债券的最佳总量以及其对总资产的比例水平。发行的总量过高, 无疑会增加银行成本, 而发行总量过低又会导致价格信号失真, 不能有效地发挥市场约束作用。《巴塞尔资本协议》对次级债券的发行要求是, 其比例最多不能超过核心资本的50%, 并应有足够的分期摊还安排。发行次级债券的总量成为银行应维持多少资本这个更宽泛问题的不可避免的部分。当前各大银行及银行持股公司已发行次级债券的水平, 大多维持在风险权重资产的1.7%到4.0%之间。国外的实证分析也表明, 2%到3%的总量要求可能对提供一个有关银行财务状况市场评价的清晰信号是足够的。
最后,大力培育机构投资者。要加强机构投资者的业务创新,不断创新金融工具,大力发展资产管理、投资咨询等现代金融业务,将机构投资者从独自承担风险的泥潭中彻底解脱出来。同时降低进入银行间同业拆借市场的门槛,允许具有法人资格的各类金融机构进入银行间市场投资次级债券,同时允许资金雄厚的企业和个人以委托交易的方式进入银行间市场,降低银行间互持次级债券的比例。规范证券交易的登记结算制度,防止虚假交易和过度投机。
参考文献:
1.丹,耿华.商业银行次级债定价模型[J].广东商学院学报,2007(2)
关键词:中国债券市场 热点问题 金融
一、如何正确分析中国债券市场的发展
我国债券市场的发展已经占到国家整个国民经济总值的一半,对比与美国和日本的差距较大,中国在1981年的时候开始恢复发行国债,虽然发展的前期有很多错误,例如,出现了行政审批分配、市场不透明、重股轻债等错误,最终造成社会矛盾。自从亚洲的金融危机发生之后,不同国家对债券市场的眼光发生改变,开始集中力量发展国家债券,在综合经验教训的基础上,分析不同国家债券的实际发展情况,将我国债权经营失败的原因归类于发展路线和缺少监管上。中国人民银行在1997年的时候设立了银行的债券市场,2004年之后,人民银行在发展公司债务的经营上采取市场化的模式,由于监管竞争的影响,我国的债券市场规模不断扩大,在国际上的排名不断上升。
二、如何看待银行持债比例
银行的市场投资人员具有的持债比例相对偏高,即使债券市场发展良好,但其实际采取的是间接融资模式,由于债券市场发展的投资结构和融资结构存在很大的相似性,国际上很多采取间接融资的国家,金融资产多数都在存款机构里面,由此增加了商业银行的持债比重。国际上还有很多直接融资的国家,由于金融资产的分布比较乱,降低了商业银行的持债比重,典型代表国家是德国和日本。
我国是采取间接融资的典型国家,因此商业银行的持债比重很高,适应当前 社会的融资结构。从实际来看,我国金融市场的发展势头良好,投资者的人数不断增加,银行持债的比例在下降,就投资者的实际数量分析,2015年底的时候,银行中的市场投资者已经高达7500家,其中包含银行、保险公司、证券公司等,还包含社保基金、企业年金、银行理财等,银行和信用社的投资比重高达18%,我国商业银行的整体持债比重已经降到65%。
近几年,我国中央银行也开始促进商业银行的柜台业务发展,开始向中小的投资者提供十分高级的债券,在2014年的时候成功完成了债券在柜台发行的尝试,但是铁道债由于受到利息税的阻碍,其前进困难。分析和评价我国债券市场整体的投资结构需要紧密联系国家债券市场发展的环境,基于间接融资的环境,银行应该在很长时间内都是债券发展的主要投资来源。
三、中国的资产证券化产品应不应该到交易所发行
该问题的分析和债券市场发展的场外为主和场内为主形式有关,由于交易所的投资者很多,由此债券的发行主要面向个人和企业,但就具体的实践来看,不管国家的发展怎么样,债券市场在世界各国的发展形势都是场外市场发展为主的形式,交易所发行的债券只是简单的补充。实际来看,信贷资产证券化的产品和普通的产品类似,其特征都是个性化的交易且定价十分复杂,因此需要采取场外市场的形式。由于结构化融资新技术的出现,证券产品的整体结构更复杂,需要具备专业知识才能分析风险,因此风险识别能力弱和承担能力小的客户不适应。
我国的信贷产品和国际很多产品不一样,国际主流的资产证券产品主要包含信用卡、汽车贷款、学生贷款等,可见其具有资产类型单一,集中程度高的特征。由于数量很多,因此其更适应于统计学大数法则来定价,获取稳定的违约率。我国的资产证券化需要依靠企业的贷款,因此不能使用大数法则计算。我国在2012年到2014年实施了资产证券化,发型了77个产品,绝大多是都是靠企业的信贷资产支持。基于以上情况,如果不对所有资产实施打包分析的话,银行可能也不知道如何定价,违约率无法计算,当前银行拿出的证券的基础资金都比较优质,风险问题很少,个人投资者购买还没有什么大问题,但是将其常规发展之后,可能会出现严重问题。
四、中国债券市场是否实施了市场分割
近年来很多研究者认为银行债券市场和交易所市场属于我国债券市场的分割情况,但是其不具有真实性,就整体的经营范围得知,中国的债券市场主体经营者是很多机构投资者,该类型的投资者主要实施场外模式的经营,占据银行债券市场主力,其占据债券市场的96%,交易所的形式只是简单补充,和国际债券市场的发展一致。全世界的债券市场都在场内和场外发展模式的环境下,美国、英国和德国是几乎没有交易所市场的,就具体的分工来看,银行之间的市场利用一对一的咨询价格完成,主要面向机构投资者和场外市场。交易所市场主要通过集合竞价的方式完成,主要集中于小型投资者,可见两种模式针对的客户群体不一样。就债券的种类来看,很多高级债券都是可以自主选择跨市场交易,但是很多风险较高的债券不能实施跨市场交易,但不是市场分割的形式。如果高风险的债券也向公众公开的话,很可能会出现超日债的情况。
认为我国债券实施了市场分割的观点很有片面性,公司的信用债不适合面向公众投资者,原因在于公司信用债的种类繁多,经营结构繁杂,风险难以识别,个人投资者可能无法应对。因此国际上面很多发展比较稳定的债券市场模式主要的投资者是经济实力雄厚的机构投资者,方式采取场外市场的发行模式。中国债券市场发展的初期阶段,由于各方面的不成熟,出现很多债券市场经营的恶劣事件,教训深刻。我国的企业债券实际具有市政债的本质,属于一种项目收益债,由于缺少法律法规,才将其称之为企业债,因此需要将其在法律中规范,形成交易商协会公开注册合法的一种企业信用债和注册的项目收益债两个产品。
参考文献:
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