中航上市经营绩效评估范文

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本文作者：汪本强单位：合肥学院管理系

1研究样本、评价指标及方法的选取

中国航空工业上市公司是隶属于航天军工概念上市公司板块，其母公司是原中国航空工业总公司所辖的国有控股工业企业。航空工业上市公司是通过剥离母公司民品生产部门、非核心技术航空军品生产部门以及第三产业部门并通过增资扩股组建而来的。因此，本文所指的航空工业上市公司既不同于《中国上市公司行业分类指引》中界定的航空航天器制造上市公司，也不包括航空运输业上市公司。截至2008年12月，中国航空工业上市公司已分别在深、沪、港上市，发行A股有14家，发行B股有2家、发行H股有1家，发行红筹股有1家，另有1家在中小创业板上市发行。根据分析的需要，本文以2004—2008年中国航空工业上市公司公布的年报数据为选样窗口并考虑到极端值对统计结果的不利影响，选取发行A股的12家中国航空工业上市公司作为研究样本，剔除曾被ST公司、发行H股公司、发行红筹股公司和上市不到两年的A股公司。

选择适当的评价方法是科学评价上市公司经营绩效的重要前提。尽管评价方法很多，但不同的方法适用于不同评价的目的。人们通常认为，通过因子来确定评价指标权数，“降维”作用明显、且所得的结果客观性较强，是上市公司经营绩效综合评价的最基本方法，最适合于上市公司经营绩效综合评价［1］。但是，由于因子分析通常只是对上市公司某一会计年度财务资料的静态刻画，并不能真实反映其经营绩效的动态演变，从而在一定程度上影响了其绩效评价的效果。为此，本文将采用因子分析并结合考虑时间因素的动态方法用以综合评价航空工业上市公司经营绩效，以“克服”因子分析的不足。

在设计上市公司经营绩效评价指标体系时，应综合考虑股市的特点和上市公司的实际情况。一般认为，反映航空工业上市公司绩效指标体系至少应满足如下条件：①能够反映各类资金利用效果；②能够直接覆盖工业企业最主要经济指标；③便于用来进行横向和纵向的分析对比；④能够有效促进技术进步和管理水平提高，推动生产经营向更高集约化水平迈进。为此，本文选取如下6类绩效指标：一是反映盈利能力指标，如主营业务利润率（x11）、净资产收益率（x12）、总资产净利润率（x13）；二是反映偿债能力指标，如资产负债率（x21）、流动比率（x22）、速动比率（x23）；三是反映资产管理能力指标，如存货周转率（x31）、应收账款周转率（x32）；四是反映企业成长能力指标，如总资产增长率（x41）、净利润增长率（x42）；五是反映股本扩张能力指标，如每股净资产（x51）、每股未分配利润（x52）；六是反映现金保障能力指标，如每股现金净流量（x61）、主营业务现金比率（x62）等。

2研究方法

中国航空工业上市公司经营绩效评价大致分为指标数据的预处理、指标权重的确定以及“合成”各个样本的综合得分并进行排序。

（1）对评价指标进行正向化和无量纲处理。将航空工业上市公司研究时限内的资产负债率、流动比率、速动比率等指标转化为正向化指标，然后对数据再进行无量纲处理，得到标准化矩阵（限于篇幅，从略）。

（2）计算时间加权矩阵E′ij。根据特尔菲法并结合股市特点以及航空工业上市公司的实际情况，本文将2004—2008年度时间权重系数分别设定为0.10、0.15、0.20、0.25、0.30；并根据标准化矩阵和时间权重系数，计算时间加权矩阵E軑ij（限于篇幅，从略）。

（3）根据标准化时间加权矩阵E軑ij，测算出上市公司经营绩效公共影响因子。

在实际评价中，通常选取前面几个方差较大的公共因子（通常要求累积方差贡献率大于85%），每个公共因子所表达的意义由因子线性组合系数构成的载荷矩阵来确定和解释。这样既简化指标之间的联系，又能够以尽可能少的指标反映尽可能多的信息。本文提取4个公共因子代替原有14个财务指标用以反映航空工业上市公司经营绩效状况，如表1所示。在实际评价中，通常选取前面几个方差较大的公共因子（一般要求累计方差贡献率大于85%），每个公共因子所表达的意义由因子线性组合系数构成的载荷矩阵来确定和解释。由表1可见，前3个公共因子累计贡献率已达91.002％，因此选择前3个公共因子为宜。为了得到表达含义更明确的公共因子，还需要对因子载荷矩阵进行旋转。旋转前和旋转之后的因子载荷矩阵，如表2所示。由表2可见，公共因子F1在资产负债率、流动比率、速动比率上的载荷值大于0.75，反映上市公司偿债能力较强，因而可称F1为偿债能力因子。公共因子F2在应收账款周转率、每股净资产上载荷值为0.925和0.665，反映上市公司资产（尤其是流动资产）运营效率较高，F2可称为资产管理能力因子。公共因子F3在净资产收益率、净利润增长率、每股未分配利润上载荷值为0.587、0.743、0.699，故将F3看成是反映公司盈利能力和成长能力因子。

（4）计算公共因子得分及各样本综合得分。

将Fi和χi的值代入式（2），计算出各公共因子的平均得分；再根据旋转之后各公共因子方差贡献率，计算得出各上市公司经营绩效综合评价得分。我国航空工业上市公司各公共因子得分、综合评价总得分以及排序情况如表3所示。

3结果分析

对照实际情况，发现经营绩效总得分及排名情况比较客观地反映了中国航空工业上市公司2004—2008年生产经营水平和竞争活动状况。

（1）洪都航空经营绩效综合得分位居第一，各个层面指标得分都比较高。洪都航空主营中高级教练机、通用飞机的研制、开发和制造，同时承接相关飞机零部件的委托加工和转包生产业务。洪都航空是目前国内产品经营与资本运营做得最为成功的上市公司之一。公司最成功的产品是K8教练机，凭借其优良的性能，一直受到国外用户的青睐，市场前景广阔。2006年，由该公司参与投资和研制的L15高级教练机的研制成功，标志该公司拥有完整的教练机产品研制和生产链条，为其带来了长期的利润增长点。据专家预测，L15教练机以每架1500万美元计算，其毛利率将达到27％~28%。未来10—15年，L15教练机国内市场容量有望达到300~400架，国际市场容量在200架以上［2］。在稳定教练飞机销售基础上，2006年，该公司又积极开拓农林飞机市场，自筹资金7000万元研制N5B飞机项目，努力形成农林飞机主营产品的多品种和系列化，为公司长远发展增添又一经济增长点。2008年，洪都航空自主研发的N5系列通用型飞机中的N5A已取得了美国联邦航空局（FAA）型号合格证（TC），同时，完成了N5A首飞并与国内客户签订购买意向协议。在相关零部件转包生产业务方面，洪都航空为美国Eclipse公司加工的舱门2008年已进入批量制造阶段，为美国GoodRich公司加工的波音787发动机短舱零部件也进入批量制造阶段。洪都航空被认为是典型的航天军工概念股，深受资本市场的主力追捧和高估值。2006年，随着中国资本市场进入牛市行情，洪都航空股价更是大幅度上扬，曾经在不到1个月时间里创下39.8元/股的开盘价(是其发行价近5倍)，市场表现非常优异。2006年，洪都航空集团计划将江西洪都飞机工业有限公司总价值约为2.18亿元的净资产注入洪都航空，以增强洪都航空上市公司资产质量和盈利能力［3］。洪都航空正是基于注重产品经营与资本运营的统一，其经营业绩稳定扎实、且释放潜力较大，目前，该公司是投资者选股时重点关注的目标。经初步测算，2008年，洪都航空主营业务量及产品交付较上年同期大幅增长，中期净利润与上年同期相比增长200%以上［4］。鉴于洪都集团经营性资产注入后的并表效应、原有订单的增长、以及L15教练机供货期的到来，洪都航空未来经营业绩仍将稳健增长业绩可期。

（2）经营绩效综合得分位居第二至第四位依次为西飞国际、哈飞股份、力源液压，它们绩效评价得分大于零。考查发现，这几家公司都在某一个或几个产品领域扎下了根，获得比较稳定的发展，因而取得了较好的经营业绩，具备较强的市场竞争实力。西飞国际是西安飞机工业集团飞机零部件的重要供应商和国际合作项目唯一承包商，是国际大型飞机制造商的转包商，也是运七系列、新舟60等型号飞机主体零部件唯一供应商，主营产品范围包括新舟60飞机零部件、军机零部件、ARJ21飞机零件及主体部件、特殊型号军机零部件；A350飞机机身15段上部等国际转包产品、波音737登机门等国际转包产品、波音737上舱面等国际转包产品；新舟60民用飞机、飞豹系列军用飞机。西飞国际主营业务在市场中具有明显的寡头垄断优势，这为其获得稳定利润提供了保障。另外，军机销售的稳定是其业绩稳定的前提和基础。近年来，西飞国际经营业绩持续高速增长，2008年公司净利润同比增长达到300%~350%。据预测，2008—2010年，西飞国际分别实现营业收入92.62亿元、98.83亿元和124.29亿元；实现净利润3.96亿元、4.61亿元和6.75亿元；实现每股收益0.35元、0.41元和0.60元。作为开创中国飞机股票上市先河的哈飞股份同样值得关注。哈飞股份拥有完整的民用飞机生产链条，是目前少有的不含资产重组传闻的航空军工企业。哈飞股份主要是通过加强与国内外企业合资合作，发展成为经营绩效优良、竞争力较强的大型航空工业股份有限公司。2002年12月，哈飞股份、哈航集团、巴西航空工业公司合资组建哈尔滨安博威飞机工业有限公司，开展EKJ145支线飞机项目合作。2005年，EKJ145支线飞机合资项目已为公司带来投资收益2533万元，占其净利润的33%。2006年11月17日，洪都航空、哈飞股份各出资0.3亿元，与天津保税区投资有限公司、中国航空工业集团共同组建中天航空，作为空中客车A320系列飞机天津总装线项目的中方投资主体；2007年2月2日，哈飞股份生产的波音787翼身整流罩首架正式交付。正是通过这些合资合作项目，哈飞股份向波音、空客和世界航空界充分展示了自己的能力和水平，为哈飞股份今后扩大与世界航空巨头的合作、加快其国际化进程、在世界大型民机市场占有一席之地奠定了坚实的基础。哈飞股份也正是通过加强国际合作，发展适应国内国际市场需求的民机产品，从而奠定了在国内航空工业市场的竞争优势。2008年，哈飞股份实现营业收入22.18亿元，同比增加3.4％；实现营业利润1.1亿元，同比增加5.4％；归属于母公司所有者净利润9859万元，同比增加1.2%；摊薄每股收益0.292元。公司主营Z9系列直升机营业收入为19个亿，占公司营业收入86%。据相关证券公司预测，哈飞股份在不考虑资产整合的情况下，预计2009—2011年每股收益分别为0.346元、0.397元和0.454元，以最新股价17.54元计算，对应动态市盈率分别为51倍、44倍和39倍［5］。正是因为哈飞股份具备了雄厚的生产经营基础和稳定扎实的盈利能力与经营业绩，历来是资本市场上的“龙头”股，受到投资者极大关注。力源液压是我国工程机械配套用高压柱塞泵/马自达轿车配套的球笼式等待速万向节主要制造商,近年来，公司以做大做强为主业、建立核心竞争力为发展战略，注重产业链后的深加工，目前已在国内液压类产品市场中拥有相当大占有率，具有比较竞争优势。

（3）经营绩效排名第五至八位的上市公司是东安动力、成发科技、贵航股份、深天马。除深天马外，成发科技和贵航股份这两家公司上市年限较短，可能是改制重组和结构调整尚未彻底完成，公司内部各方面运行机制不够健全和完善，直接导致了两家公司经营业绩出现非正常性波动，业绩增长和市场竞争力优势均不明显。据考查，在研究时限内，两家上市公司反映资产管理效率和成长能力的存货周转率、应收账款周转率、净利润增长率等财务指标均为负数。2004—2006年，可能是受到国内汽车销售市场竞争环境的影响，东安动力经营绩效发生了大幅度下滑，尽管近年来经营绩效水平有所回升，但总体而言经营绩效表现不甚理想，深天马也存在类似情况。因此，由于这几家上市公司经营业绩不够稳定，尽快采取战略措施扭转其低绩效状况就显得特别重要。

（4）经营绩效综合得分最低的是深南光和昌河股份，其偿债能力、资产管理能力、盈利能力和成长能力等方面都存在突出问题。因此，两家公司应尽早查找原因，采取适当措施，调整产业结构和产品结构、改变经营绩效状况，否则将面临破产危险。鉴于当前我国航空工业上市公司主营业务边界模糊、主营产品种类繁杂的现状，客观、真实地评价各上市公司经营绩效，对于优化其产业结构，调整其产品结构，突出主业、增强核心竞争力无疑具有非常重要的意义。由上述分析可知：飞机制造上市公司经营绩效要好于其他公司；以航空产品为主业上市公司经营绩效要好于其他公司；主业突出并且主营产品范围稳定上市公司经营绩效要好于其他公司。因此，当前中国航空工业上市公司要以航空产品特别是飞机类产品为主业制定公司发展总体战略规划，要明确将航空产品定位为重点发展的战略性高技术产品，给予长期稳定的投入以及各项政策支持，通过航空产品带动其他非航空民品的发展。非航空产品要按照产业、产品甚至产权关系进行重组，积极调整、优化产品结构。要树立“生产经营是实，资本运营是虚，虚实相济”和以生产经营为基础、资本运营为生产经营服务的经营理念，利用资本运营优化公司资产结构，促进我国航空产业长期可持续健康发展。