管理者收入与企业价值剖析范文

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国内学者开始主要从高管持股比例与公司业绩的关系角度来进行研究。李增泉（2000）对1998年所有上市公司业绩与经理人员薪酬、持股的关系进行实证研究，认为持股比例较低并不会对管理者产生激励作用，只有当管理层持股达到一定比例时，股权激励的作用才比较明显，但是目前没有发现具有区间效应。阴长霖（2004）以2002年上市公司作为研究对象，发现我国上市公司高管股权激励与公司业绩的相关性逐渐增大。吴淑馄（2002）选取了1997至2000年的上市公司为样本，研究发现公司绩效随管理层持股比例的增加，先增加后减少，呈倒“U”型关系，即存在区间效应。王锐和龙子午（2011）采用计量模型的方法，也得出了高管股权激励比例与公司业绩并非正线性相关，而是呈U型曲线的结论。我们得出假设，提出假设一。假设一：股权激励与企业价值正相关。

在我国，可能源于股权激励的时间比较短，激励机制尚处于完善之中，绝大多数企业持股比例还处在“汇聚”区间而远未达到“防御”范畴，因此国内多数学者认为管理层持股比例与企业价值之间是单调的线性关系（魏刚，2000；袁国良，等，2000），但在该线性关系下的研究结论尚缺乏一致性。不同产权性质的企业在管理层持股比例与企业经营业绩之间的关系上可能存在差异，管理层持股发挥作用的前提之一是管理层主要追求经济利益目标（俞鸿琳，2006）。与非国有控股上市公司相比，国有控股上市公司不仅仅追逐“经济人”单一的经济利益目标，而是综合追求政治、经济和军事等社会目标。这将导致国有上市公司管理层追求的激励目标发生偏移，政治意图、职位的提升也成为他们考虑的重要因素。

这就使得经济目标的激励效应降低，影响管理层持股激励作用的发挥。因此，本文认为，相对于国有控股上市公司来说，非国有控股上市公司管理层持股比例对企业经营业绩影响相对较大。提出假设二和假设三：假设二：在国有企业，股权激励与企业价值不相关。假设三：在非国有企业，股权激励与企业价值正相关。

研究设计

（一）样本选取与数据来源

本文以中国沪深股票交易市场A股所有上市公司为研究对象，样本期间为2006年至2010年。样本筛选过程如下：（1）剔除了金融类及所属行业不详的公司；（2）剔除最终控制权人性质不详及缺失的公司；（3）剔除IPO当年的公司；（4）剔除样本期间内财务数据不全的公司。考虑到经过上述处理后，最终获得5283个公司年度数据，其中国有企业2888个公司年度数据，非国有企业2395个公司年度数据。为消除极端值的影响，本文对所使用到的连续变量在1%和99%分位对极端值进行了Win－sorize处理。数据来源于CSMAR数据库。数据处理和分析采用Excel2003和Stata11.0软件。

（二）模型构建与变量设计

实证结果及分析

（一）主要变量的描述性统计

表2报告了对国有企业和非国有企业中主要变量的描述性统计结果。我们看到国有企业价值（ROE）均值和中值分别为0.05和0.07，非国有企业企业价值（ROE）均值和中值分别为0.09和0.08，检验结果表明，非国有企业企业价值高于国有企业，且差异性显著。管理层持股非国有企业均值和中值分别为0.35和0.20，国有企业均值和中值分别为0.30和0，这表明非国有企业管理层持股比例可能高于国有企业。控制变量中也均有差异，在此不详细表述。

（二）实证结果及分析

表3报告了管理层持股与企业价值的回归结果。对全样本的回归结果表明，Mhold的估计系数显著大于0，表明管理层持股比例与企业经营业绩显著正相关，支持了假设一；在对样本区分为国有和非国有企业分别进行回归时，国有企业的Mhold回归系数不显著，非国有企业管理层持股比例与企业经营业绩显著正相关，该结果支持假设二和假设三。这说明实施股权激励对管理层起到了一定的激励作用，显著提高了企业的经营业绩，在非国有企业中更是如此。

研究结论

本文以中国深、沪A股上市公司2006年至2010年共5年的时间所有上市公司为初始样本进行研究，结果表明管理层持股比例与企业价值呈正相关关系，具有一定的激励作用，但是考虑产权因素，在国有企业中，股权激励不存在激励作用，在非国有企业，股权激励与企业价值呈正相关关系。

这一研究结果进一步证实了国有企业效率低下的问题，同时该结果也证实了国有企业管理层追求的激励目标是多元的，政治意图和职位的提升与经济利益目标并存的同时，股权激励的效果都将大打折扣。因此，只有继续深化国有企业改革、不断优化公司内外部治理结构、培育成熟理性的资本市场并加大监管力度，才能强化CEO与股东之间有效的制衡和监督机制，切实改善公司治理。

作者：陈仲利王秀单位：石河子大学经济与管理学院